纪要涉及的行业或公司 * 白酒行业 特别是高端白酒品牌 包括茅台 五粮液 国窖 青花郎等[1][3] * 具体公司包括贵州茅台 五粮液 泸州老窖（国窖） 郎酒（青花郎）[1][4][6] 核心观点与论据：市场现状与价格走势 * **需求端呈现结构性恢复** 白酒消费进入相对旺季 需求端恢复至正常水平 但整体修复力度有限 其中百姓日常饮用需求占比66% 商务消费偏低 政府消费基本停滞[1][3] * **品牌白酒价格普遍下跌但趋稳** 茅台价格约1,680元 五粮液八代约800元 国窖1,573约834元 青花郎约600元 年初至今的快速下行趋势已趋缓 价格基本横盘[1][4] * **批发价被认为已触底** 茅台 五粮液和国窖等品牌批发价已达阶段性低点 大幅下行空间有限 年底前厂家备战开门红及2026年春节销售 价格或有一定上行空间[1][5] * **茅台降价刺激消费需求** 茅台价格从1,780元降至1,640元后 消费者反应积极 增加消费意愿 品牌吸引力依然强劲 但未出现新的囤货趋势[2][14] * **价格下行影响购买行为** 消费者因价格下降可能单次购买量增加 但总体消费金额未显著上升 同时加速了消费者家中高价库存的消化[15] * **未来价格走势判断** 白酒价格已基本触底 在春节前上涨概率大于下降概率[22] 核心观点与论据：公司业绩与库存状况 * **五粮液三季度业绩大幅下滑** 业绩下滑超50% 主因上半年经销商回款幅度过大及价格快速下行导致经销商回款积极性降低[1][6] * **主要品牌库存水平分化** 茅台非标产品库存约一个半月 普飞库存较低 五粮液八代库存不足一月 全年款项已打完但刻意压制出货 国窖1,573库存约两个月[1][7] * **五粮液面临价格压力原因** 压力来自于自身和经销商控制出货量 节后消费需求尚未形成 平台补贴拉低成交价 以及茅台降价带来的竞争压力[11] * **茅台快速降价原因** 换董事长引发市场担心放量 打款进度加快（2025年款已打完 部分区域开始打2026年款）加剧资金压力 非标产品下行促使抛售普飞[12] 核心观点与论据：渠道与区域市场动态 * **经销商开始规划2026年** 经销商已与厂家接洽沟通2026年销售计划 等待厂家产品规划及1,218评奖结果 需求稳定性是关键考量 规划工作谨慎[1][8] * **四川区域需求结构变化** 宴席用酒价格带下调至800元左右和300元左右 自饮类集中在300元以下 商务用酒因高端酒价格下行处于600至700元水平[9] * **商务消费恢复缓慢** 四川区域商务白酒消费恢复到去年（2024年）水平的百分之四五十 预期能恢复到百分之六七十已算不错[10] * **成都市场竞争格局** 国窖1,573售价835-840元 五粮液售价810-820元 国窖1,573销售受到一定压制 影响约10%[18] * **成都终端渠道变化** 终端渠道库存普遍不高 终端门店关店率约10% 中小型门店退出较多 行业集中度提升[20][21] 其他重要内容 * **非标茅台需求特点** 非标茅台主要用于投资收藏和礼赠 在礼赠场景中使用比例约60% 日常商务宴请中使用较少[16] * **提前打款现象** 今年11月提前打明年款项不常见 往年通常在12月或临近春节 可能与平滑财务数据有关[13] * **管理层变动影响** 茅台公司管理层变动可能对价格下行速度产生了影响[17] * **果酒趋势** 成都市场对果酒饮用尚未表现出明显的高低度变化趋势 高度果酒仍占主导[19]

公司注册资本变更 - 泸州老窖集团商业投资有限公司注册资本由1亿人民币增至5亿人民币，增幅达400% [1] - 该公司成立于2025年4月，由泸州老窖集团有限责任公司全资持股 [1] - 泸州老窖资本控股有限责任公司注册资本由约15.3亿人民币增至约20.3亿人民币，增幅约33% [1] 公司业务范围 - 公司经营范围包括房地产开发经营、建设工程施工、酒类经营等 [1] - 业务范围涵盖以自有资金从事投资活动、园区管理服务、非居住房地产租赁等 [1] - 还包括住房租赁、商务代理代办服务等多元化业务 [1]

大消费板块市场表现 - 零售和白酒等大消费板块在11月12日盘初出现冲高行情 [1] - 东百集团在6个交易日内实现4次涨停 [1] - 浙江东日股价涨停 [1] - 中国中免、古井贡酒、泸州老窖等公司股价纷纷上扬 [1]

行业整体表现与竞争格局 - 2025年三季度白酒行业19家上市公司总营收同比下降7%，仅茅台和汾酒保持营收和净利润双增长 [2] - 行业利润集中度高，多数企业净利润下滑幅度大于营收降幅，进入缩量竞争阶段，价格战和渠道战加剧成本压力 [2] - 未来3-5年白酒行业将呈现“全国名优+区域龙头”的二元格局，二线品牌衰退，区域酒企需精准投入保持20%-30%毛利 [8] - 高端白酒市场核心驱动力转向商务社交和大众消费，商务消费占比超过60%，酒企提出服务企业客户的“S端”战略 [10][11] 产品创新与消费趋势 - 年轻消费者推动酒饮年轻化潮流，通过混饮方式手工降度，劲酒因调饮方式吸引年轻用户增长20%以上 [3] - 五粮液、古井贡酒、舍得等品牌推出20多度的低度白酒新品，如29度五粮液・一见倾心和26度古井贡酒・年份原浆轻度古20 [12] - 低度酒主打微醺、舒适饮用体验，行业从“高度即品质”转向风味与体验优先，技术突破解决降度后风味保留问题 [12] - 古越龙山与华润啤酒合作推出“黄酒+啤酒”跨界产品，嘉士伯推出低糖气泡果酒，酒企通过跨界合作吸引年轻消费者 [3][7] 企业战略与品牌动态 - 区域酒企面临全国性名酒挤压，需在战略上做出明确选择，关键路径包括品牌高端化、产品结构优化和渠道深耕 [4] - 舍得酒发布品牌精神大片《因为值得》，聚焦真实人物故事，重塑“老酒标杆+时代精神”价值内核 [14] - 汾酒在景德镇举办“汾瓷共生·青花焕潮”城市快闪活动，通过非遗跨界、创意调饮等方式推动品牌年轻化 [13] - 茅台推出“日期自选”服务，用户可自主选择整箱蛇茅的生产日期，依托数字化技术提升个性化体验 [23] 政策支持与可持续发展 - 工信部发布指导意见，首次将酿酒纳入“历史经典产业”，提出到2028年培育50家以上百亿龙头企业、打造千亿级产业集群等目标 [5] - 《世界酱香白酒核心产区可持续发展报告》发布，从环境、社会、治理三个维度构建可持续发展战略框架，对标联合国2030年目标 [9] - 全球酒业正通过文化交流与数智革新构建开放生态，中国酒企加速“出海”，如茅台在德国设体验馆，五粮液联动海外签证中心 [7] 企业业绩与财务表现 - 燕京啤酒2025年第三季度净利润17.70亿元，同比增长37.45%，利润增速远超营收增速，品牌价值提升至2379.16亿元 [15] - 泸州老窖2025年前三季度营收231.27亿元，归母净利润107.62亿元，毛利率87.2%、净利率46.6%保持高位 [16] - 五粮液2025年前三季度实现营收609.45亿元，净利润215.11亿元，并拟派发超100亿元现金红利回报投资者 [17][18] - 牛栏山陈酿十年卖出60亿瓶，2024年营收增长3.19%，金标陈酿在部分市场增速超50% [24]

核心观点 - 2025年食品饮料行业呈现总量趋稳、结构分化的特征，前三季度板块收入同比增速分别为+2.5%、+2.4%、-4.77%，归母净利润同比增速分别为+0.3%、-2.1%、-14.6% [4] - 白酒板块加速报表出清，渠道包袱去化，进入左侧布局阶段；大众品板块龙头率先企稳改善，部分高景气细分赛道如无糖茶、功能饮料、量贩零食等表现亮眼 [4] - 四季度在宏观政策密集、基本面低基数、资本市场低预期等多重背景下，板块投资机会值得关注，建议布局政策敏感度高的白酒、餐饮供应链及具备持续增长能力的龙头公司 [4] 行业整体表现 - 2025年前三季度食品饮料板块营业总收入8337亿元，同比增长0.3%，归母净利润1712亿元，同比下降4.5%；单三季度收入2509亿元，同比下降4.8%，净利润435亿元，同比下降14.5% [12] - 细分板块表现分化显著：软饮料板块表现最佳，2021年高点至今涨幅达55.4%，年初至今涨幅9.7%；调味发酵品和预加工食品板块表现较弱，2021年高点至今跌幅分别为-57.3%和-62.3% [7] - 基金持仓方面，食品饮料板块整体持仓比例持续下降，截至2025年三季度末，白酒板块基金重仓持股比例环比下降0.81个百分点至3.69% [47] 白酒板块 - 2025年三季度白酒板块收入787亿元，同比下降18.4%，归母净利润280亿元，同比下降22.2%，降幅环比扩大，行业进入加速调整阶段 [17][19] - 仅贵州茅台、山西汾酒等少数酒企收入保持正增长，多数酒企收入下滑，其中五粮液、古井贡酒单季度收入下滑幅度超过50% [20][21] - 产品结构普遍下探，各酒企下沿价位产品表现更好，如贵州茅台的系列酒收入在25Q3同比下降34%，而茅台酒收入占比提升5.5个百分点 [25][28][33] - 板块竞争加剧，25Q3主要酒企毛销差（毛利率-销售费用率）为69.9%，同比下降0.36个百分点，酒企为争夺份额加大市场费用投入 [31][33] - 现金流表现承压，单三季度多数酒企经营性现金流为负，合同负债环比变化反映出酒企普遍减缓发货节奏以维护渠道秩序 [41][42] - 截至2025年11月2日，飞天茅台批价同比下滑23%，但降幅较8月的-32%有所收窄，批价有望在1600元左右逐步筑底 [44][46] 啤酒板块 - 2025年三季度啤酒板块收入203亿元，同比微增0.6%，增速继续放缓，主要受消费需求偏弱及规范吃喝政策影响 [54][55] - 销量端，多数公司Q3销量增速边际下降，但前三季度累计销量除百威亚太外均实现正增长；均价端，产品结构升级延续但增速放缓 [58][59] - 成本红利延续，25Q3板块归母净利润29.5亿元，同比增长11.3%，归母净利率同比提升1.4个百分点至14.5% [62][64] - 燕京啤酒盈利能力提升显著，Q3毛利率同比提升2.2个百分点，管理费用率同比下降0.9个百分点，展现内部改革成效 [64][67] 零食板块 - 2025年三季度零食板块收入243.8亿元，同比增长22.4%，但增速环比放缓，渠道红利有所减弱 [74][75] - 剔除万辰集团后，板块Q3收入同比仅增1.8%，龙头公司如三只松鼠、洽洽食品、盐津铺子收入增速均环比下降 [74][75] - 利润端表现分化，板块Q3归母净利润8.4亿元，同比增长8.6%，但净利率同比下滑0.4个百分点；盐津铺子通过聚焦大单品和费用优化，净利率同比提升3.2个百分点，而洽洽食品受原材料成本上涨影响，净利润同比下滑72.6% [77][79][82] - 魔芋零食等细分品类维持高景气，卫龙美味和盐津铺子在该赛道优势显著，持续高增长 [84][87] 投资建议 - 白酒板块进入左侧布局阶段，推荐基本面稳健、具备价位和区域话语权的优质公司，如泸州老窖、山西汾酒、贵州茅台、迎驾贡酒 [4][52] - 大众品板块推荐受益于品类红利和渠道扩张的龙头公司，如农夫山泉、东鹏饮料、燕京啤酒、卫龙美味、盐津铺子、伊利股份等 [4][69][84] - 啤酒板块建议关注需求回暖带来的投资机会，推荐燕京啤酒、华润啤酒、重庆啤酒 [68][69]

核心观点 - 2025年食品饮料行业呈现总量趋稳、结构分化的特征，前三季度板块收入同比增速分别为+2.5%/+2.4%/-4.77%，归母净利同比+0.3%/-2.1%/-14.6% [4] - 白酒板块加速报表出清，渠道包袱加速去化，进入左侧布局阶段 [4] - 大众品龙头在主动降库存及宏观政策发力背景下率先企稳改善，部分高景气细分赛道如无糖茶、功能饮料、量贩零食等收入增速领先 [4] - 四季度在基本面低基数、资本市场低预期、机构持仓较低及美联储降息预期背景下，供需变化可能催化股价上行 [4] 白酒板块表现 - 2025年第三季度白酒板块营业总收入787亿元，同比-18.4%，归母净利润280亿元，同比-22.2%，降幅环比扩大 [19] - 2025年前三季度白酒板块营业总收入3202亿元，同比-5.8%，归母净利润1126亿元，同比-6.9% [19] - 25Q3板块净利率36.5%，同比下降1.75个百分点，销售收现839.4亿元，同比-26.7% [19] - 仅贵州茅台、山西汾酒、酒鬼酒、金种子酒在25Q3实现收入正增长，多数酒企收入下滑，五粮液、古井贡酒收入下滑幅度超50% [20] - 25Q3产品结构继续下探，各酒企下沿价位产品表现更好，行业规模以上白酒产量同比-15% [30] - 25Q3主要酒企毛销差69.9%，同比-0.36个百分点，竞争加剧导致酒企以份额为先 [33] - 高端、区域酒净利润降幅环比扩大，仅茅台在毛销差改善下录得净利率提升 [39] - 剔除茅台后主要板块销售收现同比-44%，单Q3现金流表现明显承压，多家酒企经营性现金流为负 [42] - 截至2025/11/2，箱装/散装飞天茅台批价分别1660/1620元，同比下滑23% [46] - 3Q25白酒板块基金重仓持股比例环比-0.81个百分点至3.69%，超配比例至2017年来最低位 [47] 啤酒板块表现 - 2025年第三季度啤酒板块收入203.2亿元，同比+0.6%，归母净利润29.5亿元，同比+11.3% [54] - 25Q3板块归母净利率同比提升1.4个百分点至14.5%，毛利率同比提升1.6个百分点 [62] - 燕京啤酒25Q3收入增速领衔但环比降速至+1.5%，重庆啤酒收入增速回正至+0.4%，青岛啤酒/珠江啤酒收入转为小幅负增长 [54] - 多数啤酒公司Q3销量增速边际下降，但前三季度除百威亚太外龙头公司销量均实现正增长 [59] - 燕京啤酒Q3毛利率提升幅度最大（+2.2个百分点），重庆啤酒Q3销售费用率同比+1.9个百分点 [64] 零食板块表现 - 2025年第三季度零食板块收入243.8亿元，同比+22.4%，归母净利润8.4亿元，同比+8.6% [74] - 剔除万辰集团后，25Q3零食板块收入104.0亿元，同比+1.8%，归母净利润4.5亿元，同比-34.1% [74] - 板块归母净利率同比下滑0.4个百分点至3.4%，剔除万辰集团后同比下滑2.4个百分点至4.3% [79] - 洽洽食品受葵花子等原材料价格上涨影响，毛利率同比-8.6个百分点 [81] - 盐津铺子受益于聚焦核心大单品，归母净利率同比+3.2个百分点 [81] - 万辰集团净利率同比提升1.9个百分点至2.7% [81] 细分板块财务数据 - 2025年前三季度软饮料板块收入298亿元，同比+10.9%，归母净利润56亿元，同比+14.7% [12] - 2025年第三季度软饮料板块收入106亿元，同比+14.4%，归母净利润21亿元，同比+36.6% [12] - 2025年前三季度乳品板块收入1421亿元，同比+0.8%，归母净利润118亿元，同比-2.0% [12] - 2025年第三季度乳品板块收入456亿元，同比-1.8%，归母净利润35亿元，同比+0.7% [12] - 2025年前三季度保健品板块收入170亿元，同比+1.5%，归母净利润18亿元，同比+18.1% [12] - 2025年第三季度保健品板块收入58亿元，同比+17.7%，归母净利润4亿元，同比+122.1% [12] 投资建议 - 白酒板块建议关注泸州老窖、山西汾酒、贵州茅台、迎驾贡酒，以及五粮液、洋河股份、舍得酒业的改革节奏 [4] - 大众品板块推荐农夫山泉、东鹏饮料、燕京啤酒、卫龙美味、盐津铺子、伊利股份等 [4] - 啤酒板块推荐燕京啤酒、华润啤酒，低波高股息资金可持有重庆啤酒 [69] - 零食板块建议关注魔芋零食品类红利，重点推荐卫龙美味和盐津铺子 [84]

白酒板块近期表现 - 中证白酒指数成分股于11月10日全线飘红，舍得酒业和酒鬼酒强势涨停，泸州老窖、古井贡酒、山西汾酒等龙头股涨幅均超5% [1] - 市场此前对白酒板块存在“老登”的刻板印象，但近期指数表现显示出该板块重新受到关注 [1] 上涨驱动因素：宏观环境改善 - 10月份CPI环比上涨0.2%，同比上涨0.2%，核心CPI同比涨幅已连续6个月扩大 [3] - PPI实现了年内的首次环比上涨，表明国内通缩压力缓解，消费需求正在温和复苏 [3] - 居民消费宏观数据的改善让市场对四季度消费重拾信心，为白酒等消费板块反弹创造了有利环境 [2] 上涨驱动因素：估值与基本面 - 当前白酒板块的市盈率约为18.7倍，处于近五年来的极低水平（7.7%分位数），估值优势明显 [6] - 贵州茅台、五粮液、泸州老窖等龙头公司已发布2025年Q3业绩报告，分析师预计行业景气度最承压的时期已经过去 [6] - 招商证券研报认为，随着渠道库存出清、价格触底回升，制约股价的因素将逐步消退，板块有望见底回升 [6] 白酒相关投资工具：纯白酒派 - 中证白酒指数为纯白酒代表，前十大成分股囊括泸州老窖、贵州茅台、五粮液等行业领军企业，高端白酒（茅五泸洋汾）占比超70% [7] - 相关产品招商中证白酒LOF（161725）规模超450亿，但管理费较高为1% [7] - 易方达白酒ETF（3189.HK）为香港上市基金，属于较为小众的选择 [7] 白酒相关投资工具：酒类混搭派 - 中证酒指数为综合派代表，白酒占比约86%，同时纳入青岛啤酒、燕京啤酒等啤酒企业及古越龙山、会稽山等黄酒企业 [9] - 该指数行业分布更分散，波动率相较于中证白酒指数降低 [9] - 相关产品鹏华中证酒ETF（512690）规模超百亿，日均成交额超7亿，管理费为0.5% [10] 白酒相关投资工具：食品饮料跨界派 - 中证细分食品饮料产业主题指数为跨界派代表，白酒占比近6成，其余为乳制品、调味品等，形成均衡组合 [13] - 该指数均衡配置可降低波动，但因白酒权重较低导致上升期收益略显不足 [13] - 相关产品华夏中证细分食品饮料产业主题ETF（515170）规模超60亿，覆盖贵州茅台、五粮液、伊利股份等龙头 [13] 行业前景与分化 - 东兴证券分析指出，食品饮料板块正从“高赔率、低胜率”向“高胜率”转型，2026年有望实现基本面和估值的双重成长 [15] - 行业内部存在分化，高端白酒凭借强大的品牌壁垒和稀缺性，预计能维持相对稳定的增长 [15] - 次高端及部分地产酒仍面临一定压力 [15]

板块整体表现 - 白酒板块在11月11日整体下跌0.18%，表现弱于上证指数（下跌0.39%）和深证成指（下跌1.03%）[1] - 板块内个股表现分化，舍得酒业领涨，涨幅为2.56%，水井坊领跌，跌幅为1.13%[1][2] - 板块整体资金呈净流出状态，主力资金净流出4.97亿元，而游资和散户资金分别净流入2.54亿元和2.44亿元[2] 领涨个股表现 - 舍得酒业涨幅最大，收盘价为67.31元，成交量为31.97万手，成交额为21.44亿元[1] - 古井贡酒上涨0.92%，收盘价为164.00元，成交额为6.06亿元[1] - 酒鬼酒上涨0.86%，收盘价为66.49元，成交量为30.12万手[1] 领跌个股表现 - 水井坊跌幅最大，为1.13%，收盘价为42.87元，成交额为2.06亿元[2] - 洋河股份下跌1.05%，收盘价为70.80元，成交额为3.51亿元[2] - 迎驾贡酒下跌0.80%，收盘价为43.50元，成交额为3.22亿元[2] 个股资金流向 - 山西汾酒获得主力资金净流入1.06亿元，净占比为7.81%[3] - 舍得酒业主力资金净流入4619.69万元，净占比为2.16%[3] - 金种子酒主力资金净流入1735.39万元，净占比高达9.72%[3] - 伊力特主力资金净流出976.03万元，净占比为-13.66%[3] - *ST岩石主力资金净流出668.24万元，净占比为-17.76%[3]

市场整体表现 - 11月11日尾盘沪指报4002.76点，下跌0.39% [1] - 白酒板块报2359.06点收盘，微涨0.39% [1] - 白酒板块中有12只个股出现下跌 [1] 主要白酒个股表现 - 贵州茅台收盘价1458.99元/股，下跌0.23% [1] - 五粮液收盘价120.78元/股，下跌0.02% [1] - 山西汾酒收盘价199.56元/股，上涨0.29% [1] - 泸州老窖收盘价141.64元/股，下跌0.60% [1] - 洋河股份收盘价70.80元/股，下跌1.05% [1] 行业前景展望 - 中金公司预计2026年白酒报表有望出清改善，上行拐点逐步清晰 [1] - 预计明年上半年开始行业将迎来梯次修复 [1] - 基本面率先修复且具有长期份额逻辑的龙头酒企获益最大 [1]

白酒板块股价表现 - 11月11日半日收盘白酒股普遍下跌，泸州老窖、水井坊、金徽酒、迎驾贡酒、洋河股份、今世缘、老白干酒、伊力特跌幅均超过1% [1] - 古井贡B领跌板块，半日跌幅为1.99% [2] - 行业龙头贵州茅台半日下跌0.67%，五粮液半日下跌0.54% [2] 重点公司市值与年初至今表现 - 贵州茅台总市值达18188亿元，但年初至今累计下跌2.83% [2] - 五粮液总市值为4664亿元，年初至今累计下跌10.21% [2] - 泸州老窖总市值2058亿元，是少数实现正增长的公司，年初至今上涨17.19% [2] - 水井坊总市值208亿元，年初至今跌幅达18.34% [2] - 洋河股份总市值1064亿元，年初至今下跌9.77% [2]