活动基本信息 - 活动类别为业绩说明会，时间是 2025 年 4 月 23 日 14:30 - 16:40，地点在深圳证券交易所上市大厅，线上直播平台为互动易、全景网 [1] - 参与对象为现场及网络直播面向的所有投资者，接待人员有董事余志良、陶武等 [1] 业绩介绍 - 副总经理伍斌介绍公司主要财务指标、2024 年经营情况和 2025 年发展展望 [1] 经济形势与房地产政策 经济形势 - 2024 年宏观经济面临多重下行压力，9 月底后一揽子增量政策推动经济企稳，全年 GDP 达成预定增长目标 [1] - 2025 年政策驱动经济复苏，政府将实施更积极宏观政策，稳住楼市和股市；前沿科技突破为经济高质量发展注入新动力；外部关税政策或加大国内消费力度 [1][2] 房地产政策 - 2024 年“926”政治局提出促进行业止跌回稳等；10 月住建部等五部委提出“四个取消、四个降低、两个增加”政策 [2] - 2025 年两会将“稳住楼市”纳入政府工作报告，3 月各部委和省市发布稳市场政策，4 月 18 日国常会提出推动房地产市场平稳健康发展，预计后续有更多配套政策 [2] 2025 年房地产市场展望 市场表现 - 一季度百城新建商品房量价同比降幅收窄，多数城市环比上涨，核心城市高品质住宅去化率提高 [3] - 30 个重点城市 3 月二手房成交量同比涨 20%，多数城市环比上涨，北京、上海、深圳、杭州涨幅居前 [3] 企业情况 - 部分房地产企业度过困难阶段，投资拿地、产品打造等能力提升，高能级城市一季度土地市场复苏明显，杭州、上海、成都地价成交额达 600 亿 [3] 客户需求 - 尽管居民预期转弱，但改善市场空间大，住宅产品迭代快，激发购房换房冲动，行业呈企稳复苏趋势 [3] 公司拿地策略 - 招商蛇口保持战略定力，践行“四个不失”要求，延续“聚焦核心、稳健进取、结构优化”投资策略，深耕核心城市和板块，坚持“以销定投”确保高质量发展 [4] 公司战略与业务规划 战略调整 - 在房地产新模式下，招商蛇口聚焦能力提升，做到“存量做优、增量优做” [4] 业务板块规划 - 开发业务：是基本盘，未来行业规模预计稳住 8 - 10 万亿，公司坚持“五精”战略，打造“招商好房子” [4] - 资产运营：做强做精核心业务运营能力，去年 24 个项目入市，今年 20 多个项目、近百万平米持有物业投入运营，发挥“运营 + REITs”产融结合能力 [4] - 物业服务：提质增效、做大规模，依托客户生态圈优势探索数智化和绿色化服务能力 [4] 融资新模式 - 因应地产新模式打造地产融资新模式，匹配适宜资本和负债结构，打造“堡垒式”资产负债表和“棉袄式”现金流量表，降本增效，保持领先资本结构和最优资金成本 [5]

公司战略 - 2025年保持战略定力 聚焦核心城市核心板块并持续深耕 [1] - 非核心城市采取更稳健策略 避免盲目扩张风险 [1] - 秉持聚焦核心 稳健进取 结构优化的投资策略 [2] 市场观点 - 核心城市高品质住宅需求依然强劲 产品设计 功能配套及物业服务优势项目受市场青睐 [1] - 房地产市场有望平稳复苏 政策持续发力及经济稳步复苏将释放需求 [2] 运营与财务 - 通过系统化能力建设以创新产品重塑行业标准 凭借差异化竞争优势提升核心城市项目去化率 [1] - 持续优化业务结构 构建租购并举 轻重结合业务模式平滑市场波动影响 [1] - 注重财务稳健 打造堡垒式资产负债表和棉袄式现金流量表确保周期波动中稳健发展 [1] - 聚焦核心城市核心板块可在有限资源下实现更高投资回报率并降低市场波动不确定性 [1]

担保情况 - 招商建管向招行深圳分行申请5000万元3年期授信，深圳地产拟100%股权比例担保[2] - 公司为控股子公司担保额度不超467亿元，超70%负债率子公司不超350亿元[3] - 本次担保后，为控股子公司担保余额374.89亿元，超70%负债率子公司311.98亿元[3] - 公司及控股子公司对外担保总额390.96亿元，占净资产35.22%[8] - 对合并报表外单位担保余额54.71亿元，占净资产4.93%[8] 招商建管情况 - 招商建管2024年3月21日成立，深圳地产间接持股100%，注册资本1亿[4] - 2024年底资产12752.36万元，负债2710.97万元，净资产10041.39万元[5] - 2024年营收3425.07万元，净利润41.39万元[5] - 2025年3月底资产11016.23万元，负债1156.16万元，净资产9860.07万元[5] - 2025年1 - 3月营收0万元，净利润 - 510.93万元[5]

担保情况 - 公司为苏州招序6亿贷款按70%股权比例担保，本金不超4.2亿[2][6] - 公司为控股子公司担保额度不超467亿，超70%负债率子公司不超350亿[3] - 本次担保后，控股子公司担保余额375.39亿，超70%负债率子公司311.98亿[3] - 公司及控股子公司对外担保总额390.96亿，占归母净资产35.22%[8] - 对合并报表外单位担保余额54.71亿，占归母净资产4.93%[8] 苏州招序情况 - 苏州招序2024年12月27日成立，注册资本33000万元[4] - 截至2025年3月31日，资产81066.53万，负债48100.35万，净资产32966.18万[5] - 2025年3月，营业收入0万元，净利润 -33.82万元[5] 其他 - 公司及控股子公司未发生逾期、涉诉及败诉担损担保情况[8]

海外市场动态 - 周一美股指期货齐跌，美元指数自2022年4月以来首次跌破99.00关口 [2] - 特朗普暗示可能降低对华关税，称一个月内会与中国达成协议 [2] - 希音、Temu因关税变化宣布4月25日起对美国消费者涨价 [2] - 特斯拉低价版Model Y生产或推迟至明年，欧洲销量暴跌超50%（德国、丹麦、瑞典） [3] - Meta因AI烧钱加速寻求亚马逊、微软资助 [3] - MP Materials已停止向中国出口稀土精矿 [4][12] 国内政策与行业动向 - 国常会强调持续稳定股市和房地产市场平稳发展 [5] - 国家发改委推动低空经济发展工作会议 [6] - 商务部推进服务业扩大开放，开展"车路云一体化"应用试点，支持人民币跨境资金运营 [6] - 扩大广东、天津、福建自贸区改革授权 [7] - 2025中国互联网企业家座谈会提出突破原创技术、前沿技术 [8] - 一季度全国一般公共预算支出7.28万亿元（+4.2%），证券交易印花税411亿元（+60.6%） [8] - 上海支持民营企业参与AI基础设施建设和市值管理 [8] A股策略与市场观点 - 信达策略认为低成交量是牛市买入信号，历史数据显示阶段性低点伴随成交量低迷 [9][10] - 中信策略称中国在贸易僵持阶段政策空间更大，A股是提振信心关键环节 [10] - 广发策略预计指数震荡，内需行业（商贸零售、旅游、食品）政策预期定价充分，需警惕热度回落 [10] 细分行业与公司动态 稀土 - MP Materials停止对华出口稀土精矿，国内供给预期收紧，海外稀土价格或上涨 [4][12] - 盛和资源称已构建多元化稀土原料供应渠道，MP事件不影响生产经营 [12] MLCC - 代理商MLCC价格全面上调，高容料号平均涨幅2.39%，短期缺货因关税影响下游囤货 [12] - 中信建投指出AI服务器、新能源车推动MLCC需求激增（新能源车用量为燃油车6倍，AI服务器需求+100%） [13] 机器人 - 天工Ultra机器人全球首场半马夺冠，天工2.0即将量产，未来价格对标入门级轿车 [13][14] - 国海证券认为人形机器人产业链迎"从0至1"机遇，商业化落地加速 [14] 其他行业 - 宁德时代科技日主题"见证边界觉醒"，华为将发布兆瓦级超充产品 [11] - 比亚迪计划在日本扩增至100家门店 [11] - 云南咖啡出口货值3.1亿元（+122.1%） [11] 上市公司公告精选 - 寒武纪一季度净利润3.55亿元（扭亏），AI应用落地推动收入增长 [16] - 中际旭创一季度净利润15.83亿元（+56.83%），高端光模块需求增长 [16] - 正丹股份一季度净利润3.89亿元（+558.59%），产品单价大幅上涨 [16] - 仕佳光子一季度净利润9319万元（+1004%），AI算力驱动数通市场增长 [16] - 中航机载拟回购3亿-5亿元股份 [17] - 光环新网拟35.37亿元投建云计算基地 [17] 市场数据 历史新高公司 - 广咨国际（新型城镇化，+29.99%）、民土达（大飞机，+17.94%）、诺威（创新药，+2.73%） [18] - 银行股多只涨幅超1%（建设银行+1.54%，工商银行+1.28%） [18] 解禁信息 - 拓荆科技解禁市值190.21亿元（解禁比例44.5%），恒帅股份解禁41亿元（71.45%） [19] - 纳芯微4月22日解禁99.64亿元（34.51%） [19]

文章核心观点 4月8日北京通州八里桥一宗宅地出让，招商蛇口经159轮竞价以27.082亿元总价、31192元/平方米成交楼面价、16.28%溢价率竞得，同时介绍了参与竞拍的东亚新华公司及其掌舵人张志铭的背景和发展历程 [1][3][5] 北京通州宅地出让情况 - 4月8日是本月北京首场土拍，虽仅出让一宗宅地但开发商热情高，5家房企参与竞拍 [1] - 出让地块为通州区八里桥FZX - 0401 - 6044、6049地块，位于东五环至六环间，用地面积3.47万平方米，建筑面积8.68万平方米，容积率2.5，建筑控高48m，南侧紧邻通惠河，东北约200米是在建地铁22号线永顺站 [3] - 地块挂牌期间获4次报价，招商蛇口经159轮竞价，以约16.28%溢价率、3.12万元/平方米成交楼面价、27.082亿元总价拿下 [5] - 招商蛇口近两年在通州多次拿地，3月初通州区首个开盘新房项目出自其手，此次拿地尽显深耕通州之意 [6] 东亚新华公司情况 - 东亚新华2005年成立于北京，是大型民营企业集团，以房地产开发为主要投资方向，旗下有地产开发、运营、物业、教育科技、能源投资等公司，业务覆盖京津冀、长三角、大湾区等城市群 [10] - 公司注册资本20亿元，由北京红杉世纪投资有限公司全资持股，红杉世纪由北京明天投资持股100%，明天投资由张志铭直接持股99% [10] - 2008年旗下北京东亚时代物业成立，标志在物业管理领域布局；2014年布局长三角落子上海；2018年进军大湾区；目前已在全国40个省市布局，开发70余个精品项目，总开发面积超1470万平方米，投资总额达630亿元 [20] - 不仅专注房地产开发，还涉足物业管理、养老产业开发与运营等多元化业务 [22] - 近几年鲜少出现在北京土地市场，上一次露面是2022年京城首轮集中供地竞争房山区拱辰街道0045地块未出价；2023年5月作为投资方与北京建工地产合作参与揽星宸项目开发，持股70% [23] - 此次通过与央企中国金茂合作出现在北京土拍场 [24] 东亚新华掌舵人张志铭情况 - 张志铭是北京人，工人家庭出身，中专学历，1993年加入国美当黄光裕司机，后转岗业务员并晋升 [14] - 1998年与黄光裕妹妹黄燕虹结婚，被任命为国美电器总经理，带领国美全国扩张，成为国美二号人物 [14] - 2002年离开国美电器负责房地产业务，开发国美第一城；2005年离开国美体系成立明天地产独立发展，成功开发多个项目，用网络营销模式推广楼盘，公司业绩好 [15] - 2017年以65亿元财富登上胡润富豪榜 [17]

文章核心观点 招商蛇口和中铁建地产先后对北京通州区梨园镇FZX - 0303 - 6007地块发布招标计划，双方将展开激烈争夺，该地块竞拍结果将于4月29日产生 [2][6][12] 地块信息 - 地块占地面积1.27万平米，地上建面2.17万平，总建面约3.65万平米，容积率1.7，将于4月29日产生竞拍结果 [3] - 地块方正，东西紧挨规划云景东一街和云景东路，南北紧挨五所南都和规划云景北二街，南侧略有倾斜 [11] - 2024年9月用地性质为F3其他类多功能用地，容积率3.08，为梨园村村民委员会回购准备，单价11236元/平方米 [11] - 交通不错，距离地铁1号八通线梨园站直线距离约800米 [11] 参与企业情况 招商蛇口 - 3月25日对6007地块公布招标计划，投资估算2.23亿元 [2] - 在6007地块东边一路之隔打造的招商云璟揽阅开盘推230套房源，认购11.46亿元，成交均价5.89万元/平米，楼面价2.86万元/平米，去化率高达90.43% [6] 中铁建地产 - 4月15日对6007地块公布招标计划，投资估算2.26亿元 [2] - 母公司是央企中铁集团旗下的地产平台，在北京楼市几乎消失匿迹，目前无在售楼盘，更像西南和华东的地产商，凭借西派系高端产品系发展 [5] - 上一次在京拿地是三年前，联手大悦城地产在昌平北七家打造宸悦国际，目前已售罄 [5] - 去年9月换帅，孙洪军接替李兴龙出任党委书记、董事长 [9] - 2024年3月末合并口径资产负债率为80.37%，一年内到期的非流动有息负债金额为211.99亿元，有息债务总额共计984.85亿元 [9] - 2024年1 - 9月合并口径经营性现金流量净额为 - 23.7亿元，前一年同期为37.4亿元 [10] - 旗下中铁房地产集团北方有限公司2023年净利润只有287.17万元，法人和执行董事、党委书记是王晓飞 [10] 行业相关案例 - 通州010街区FZX - 0705等五个地块招标计划曝光后无疾而终，地块信息从土拍架消失 [7] - 朝阳三间房的相关地块竞拍前1个小时，中海地产和招商蛇口杀出，让保利发展和中国金茂多付出8亿元代价 [7] - 通州八里桥0401 - 6044、6049地块被多家房企围猎，最终招商蛇口以27.082亿元总价成交，溢价16.28% [8] 潜在影响 - 若不远处未开盘的花溪云锦达不到招商云璟揽阅的热销，会陷入较长去化周期，6007地块将对其形成背刺 [6]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“优于大市”评级 [3][36][37] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司土地质量相对优质，财务保持健康，有望在行业下行环境中脱颖而出 [3][36] - 过去几年计提减值充分，随着高地价低毛利项目陆续结算完毕，业绩有望企稳回升 [3][36] - 预计2025至2027年营收分别为1618/1530/1569亿元，归母净利润分别为41/41/42亿元，同比+2%/+0%/+1% [3][36] - 结合绝对估值和相对估值，公司每股价值较当前股价有0%至20%的空间 [3][36][37] 各部分总结 公司概况 - 招商蛇口是中国领先的综合开发运营服务商，创立于1979年，2015年完成重大无先例重组登陆深交所 [8] - 围绕开发业务、资产运营和物业服务三类业务，开发业务稳居行业前五，非开发业务收入占比13%，第二增长曲线稳步发展 [1][8] - 实际控制人为招商局集团，持股比例约58%，股权架构稳定 [1][10] 近年盈利指标变化 - 受行业下行影响，公司毛利率持续承压，2020至2025年毛利率下降约13.1pct，五年资产减值+信用减值共约225亿元 [14] 2024年业绩情况 - 实现营业收入1789亿元，同比增长2%；归母净利润40亿元，同比下降36%，增收不增利主要因计提资产减值和信用减值约60亿元，同比增长150%，结算毛利率为15.6%，同比下降1.5pct [1][15] - 拟每股派息0.19元，对应分红比例约43% [1][15] 销售与投拓情况 - 2024年实现销售金额2193亿元，同比下降25%；销售面积936万平方米，同比下降24%，销售额保持全国前五 [2][17][20] - 2024年累计获取26宗地块，总计容建面约225万平方米，总地价约486亿元，需支付地价约335亿元，在“核心10城”投资金额占比达90%，一线城市投资占全部投资额的59% [2][20] 融资与财务情况 - 截至2024年末，剔除预收账款的资产负债率62%、净负债率56%、现金短债比为1.6，“三道红线”始终处于绿档 [2][22] - 综合资金成本2.99%，较年初降低48BP，保持行业最优水平 [2][22] - 2024年落地经营性物业贷款92亿元，新增公开市场融资155亿元，票面利率均为同期同行业最低水平 [2][22] 盈利预测 - 基于销售金额、成本、费用等假设条件，预计2025 - 2027年总营业收入分别为1618/1530/1569亿元，同比-10%/-5%/+2% [23] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为41/41/42亿元，同比+2%/+0%/+1%，每股收益分别为0.46/0.46/0.46元 [27][28] - 盈利预测分乐观、中性和悲观预测，中性预测下2025、2026年EPS分别为0.46/0.46元 [28][29] 估值情况 - 绝对估值：采用调整现值法估算地产开发业务，RNAVPS为11.38元，较当前股价有20%的空间 [31][34][35] - 相对估值：选取A股和港股房企作参考，招商蛇口2025年动态PE为17.2倍，较可比公司有一定溢价，经调整后认为估值大致相同 [35][36] 财务预测 - 给出2023 - 2027年资产负债表、利润表、现金流量表及关键财务与估值指标预测数据 [42]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“优于大市”评级 [3][36][37] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司土地质量相对优质，财务保持健康，有望在行业下行环境中脱颖而出 [3][36] - 过去几年计提减值充分，随着高地价低毛利项目陆续结算完毕，业绩有望企稳回升 [3][36] - 预计2025至2027年营收分别为1618/1530/1569亿元，归母净利润分别为41/41/42亿元，同比+2%/+0%/+1% [3][36] - 结合绝对估值和相对估值，公司每股价值较当前股价有0%至20%的空间 [3][36][37] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 招商蛇口是中国领先的综合开发运营服务商，创立于1979年，2015年完成重大无先例重组登陆深交所 [8] - 围绕开发业务、资产运营和物业服务三类业务发展，开发业务稳居行业前五，非开发业务收入占比13%，第二增长曲线稳步发展 [1][8] - 实际控制人为招商局集团，持股比例约58%，股权架构稳定 [1][10] 近年盈利指标变化 - 受行业下行影响，公司毛利率持续承压，2020至2025年毛利率下降约13.1pct，五年资产减值+信用减值共约225亿元 [14] 2024年业绩情况 - 实现营业收入1789亿元，同比增长2%；归母净利润40亿元，同比下降36%，增收不增利主要因计提资产减值和信用减值约60亿元，同比增长150%，以及结算毛利率为15.6%，同比下降1.5pct [1][15] - 拟每股派息0.19元，对应分红比例约43% [1][15] 销售与投拓情况 - 2024年实现销售金额2193亿元，同比下降25%；销售面积936万平方米，同比下降24%，销售额保持全国前五 [2][17][20] - 2024年累计获取26宗地块，总计容建面约225万平方米，总地价约486亿元，需支付地价约335亿元，在“核心10城”投资金额占比达90%，一线城市投资占全部投资额的59% [2][20] 融资与财务情况 - 截至2024年末，剔除预收账款的资产负债率62%、净负债率56%、现金短债比为1.6，“三道红线”始终处于绿档 [2][22] - 综合资金成本2.99%，较年初降低48BP，保持行业最优水平 [2][22] - 2024年落地经营性物业贷款92亿元，新增公开市场融资155亿元，票面利率均为同期同行业最低水平 [2][22] 盈利预测 - 基于销售金额、成本、费用等假设条件，预计2025 - 2027年总营业收入分别为1618/1530/1569亿元，同比-10%/-5%/+2% [23] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为41/41/42亿元，同比+2%/+0%/+1%，每股收益分别为0.46/0.46/0.46元 [27][28] - 盈利预测分乐观、中性和悲观三种情景，中性预测下2025、2026年EPS分别为0.46/0.46元 [28][29] 估值情况 - 绝对估值：采用调整现值法估算地产开发业务，RNAVPS为11.38元，较当前股价有20%的空间 [31][34][35] - 相对估值：选取A股和港股房企作参考，招商蛇口2025年动态PE为17.2倍，较可比公司有一定溢价，经调整后认为估值大致相同 [35][36] 财务预测 - 给出2023 - 2027年资产负债表、利润表、现金流量表及关键财务与估值指标预测数据 [42]

行业表现 - 截至2025年4月17日10:04，中证内地地产主题指数(000948)强势上涨3.11%，成分股新城控股、滨江集团、保利发展、万科A、招商蛇口等个股跟涨 [1] - 截至2025年4月16日，房地产ETF近2周累计上涨0.73%，近1年净值上涨15.30%，近1年超越基准年化收益为2.26% [1] - 截至2025年4月16日，房地产ETF自成立以来，最高单月回报为34.85%，最长连涨涨幅为34.85%，上涨月份平均收益率为10.98% [1] 产品情况 - 房地产ETF(159768)上涨3.46%，最新价报0.57元，盘中换手6.14%，成交3021.05万元，近1年日均成交4169.73万元 [1] 政策导向 - 存量房收储仍需支持，未来或导向“抓长放短”，目前存量土地收储已有落地，截至4月10日，全国公示拟使用专项债收储土地金额达128亿元，已发行金额达402亿元 [2] - 政策助力销售回暖，地方调控宽松或是主调，24Q4以来政策带动下地产销售有回暖迹象，预计一线城市或以外围区域限购放松为主，其他城市或由限制转向补贴支持 [2]