报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [7] 报告的核心观点 - 公司多举措并行维护消费者利益，有望重塑品牌信心，中长期行业监管趋严下，看好份额向头部集中 [7] - 公司当前医疗+消费两大业务均加速发展，短期扰动不改中长期向好趋势 [7] - 维持盈利预测，预计24 - 26年归母净利润分别为7.9/10.3/11.6亿元，对应PE分别为32/25/22倍 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025年03月20日收盘价43.52元，一年内最高/最低为48.00/23.31元，市净率2.2，息率2.07，流通A股市值7,638百万元，上证指数/深证成指为3,408.95/10,879.49 [2] 基础数据 - 2024年09月30日每股净资产19.32元，资产负债率32.29%，总股本/流通A股为582/176百万，流通B股/H股为 - / - [2] 财务数据及盈利预测 |项目|2023|2024Q1 - 3|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入(百万元)|8,185|6,070|8,754|10,780|12,193| |同比增长率（%）|-27.9|1.0|6.9|23.1|13.1| |归母净利润（百万元）|580| - |790|1,026|1,162| |同比增长率(%)|-64.8|-74.3|36.2|29.8|13.3| |每股收益（元/股）|0.98|0.95|1.36|1.76|2.00| |毛利率(%)|49.0|48.1|48.0|48.3|48.5| |ROE (%)|5.0|4.9|6.5|8.0|8.6| [6] 事件背景及公司应对 - 315晚会曝光山东某企业非法回收生产废料事件后，公司当晚组建专项小组自查，配合调查，发布声明表示与涉事企业无合作，产品合规并已报案 [7] - 3月20号公司再次声明原材料采购优质，残次料管控合规，启动防伪溯源码项目，终止残次料回收合作，自行销毁并完善规定和培训 [7] 业务发展情况 - 消费品业务：24年前三季度收入33.6亿元，同比增长14%，第三季度增速提速至21%，干湿棉柔巾、卫生巾及成人服饰同比分别增长47%、17%及24%，渠道调整门店结构，前三季度线下门店近双位数增长 [7] - 医疗业务：24Q3恢复双位数增长，防疫品及传统敷料保持稳健，高端敷料、健康个护、手术室耗材接力高成长，前三季度高端敷料及健康个护业务分别实现营业收入5.7亿元及2.9亿元，同比分别增长33.5%及36.2%，24年收购美国医疗耗材公司GRI构建先发优势 [7] 股权激励 - 24年11月公司发布股权激励计划，拟向不超过308名激励对象授予747.63万股限制性股票，约占股本总额的1.28%，指引25 - 27年的收入同比增长13 - 18% [7]

事件背景 - 3月15日央视报道曝光部分黑心商家回收生产企业不合格的卫生巾及纸尿裤残次料进行翻新销售 涉事品牌包括全棉时代 [1] - 深交所于3月16日向稳健医疗下发关注函 要求公司就媒体报道事项进行自查并说明 [1][2] - 3月20日收盘后 稳健医疗发布对深交所关注函的回复公告 [1][10] 公司自查核心结论 - 公司不知悉且未曾以任何形式参与报道所述违规业务 与涉事违规公司不存在任何交易往来 合作关系及关联关系 [2][7] - 公司已第一时间组建专项小组展开全面自查 并积极配合各地市场监督管理部门调查 目前已向公安机关报案 [2][7] 原材料采购内部控制 - 公司制定了《供应商管理制度》《采购管理控制程序》《进科质量监控制度》等原材料采购和质量管理制度 对供应商准入 来料检测 生产投料等环节进行全流程管控 [4][5] - 在供应商准入环节 公司优选中华棉花集团有限公司 中纺棉国际贸易有限公司 上海伊藤忠商事有限公司等头部供应商 [5] - 在来料检测环节 公司根据抽样规则比对标样 完成卫生安全 材质及性能等指标检测 检测合格后方可使用 全棉时代卫生用品原材料满足国家标准GB/T 8939-2018及GB 15979的要求 不存在采购和使用不合格原材料的情形 [5] - 公司已启动全棉时代卫生用品防伪溯源码项目 实现一物一码不可复制 消费者可扫码追溯产品信息 [5] 残次品处置内部控制与改进措施 - 公司制定了《废品管理规定》 明确规定残次料由具备回收处理资质的回收主体进行回收处理 在出库环节安排仓储 行政及财务人员交叉检查 [6][7] - 经自查 公司对残次料均按规定进行收集 分类 登记 切断等处理后再交由资质回收主体处置 [6][7] - 为切断残次料被二次非法利用的链条 公司决定立即提升处理等级 措施包括立即终止与回收主体关于卫生用品残次料处置业务的合作 [6][8] - 所有卫生用品残次料将由公司自行采用粉碎或环保焚烧等方式销毁 并保存记录备查 杜绝其成为卫生用品原料源头的可能性 [8][9] - 公司将进一步修订《废品管理规定》 并加强员工内控意识和操作流程的培训 [9] 市场表现 - 3月20日 稳健医疗股价报收43.52元 当日下跌1.56% [10]

事件处理 - 2025年3月15日晚组建专项小组对全棉时代卫生用品自查并报案[1] - 不知悉且未参与违规业务，与涉事公司无关联[1] 质量管控 - 制定原材料采购和质量管理制度，全流程管控[4] - 核心材料优选头部供应商[4] - 原材料满足相关国家标准[4] 溯源管理 - 启动全棉时代卫生用品防伪溯源码项目[4] 废品管理 - 制定《废品管理规定》，残次料合规处理[5] - 终止与回收主体合作，自行销毁残次料[5] - 完善规定，加强员工内控培训[6]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：服装家纺、纺织、超高分子量聚乙烯（UHMWPE）、童装、折扣零售、批发零售社服、新消费、饲料、白羽鸡、黄羽鸡、畜禽饲料、水产饲料、动保、种植业、宠物食品、家电、眼科医疗服务、口腔医疗服务、电商快递、食品饮料、复合调味品、饮料 - **公司**：南山智尚、恒辉安防、康隆达、云中马、凯信远达、凯龙高科、森马服饰、太平鸟、景工集团、海澜之家、安踏体育、李宁、特步国际、361度、唯品会、big offs、惠敏堂、稳健医疗、比音勒芬、报喜鸟、锦泓集团、万达体育、水星家纺、若雨辰、毛戈平、长虹佳华、老铺黄金、南极电商、润本股份、双美、蜜雪冰城、永辉超市、大商股份、艾昆纬、孩子王、科锐国际、重庆百货、学大教育、浙江自然、共创草坪、嵇文欣、永裕、斯摩尔、布鲁克、登康口腔、白药股份、温氏股份、牧原股份、新希望、正邦科技、唐人神、天康生物、华统股份、盛农发展、益生股份、利华股份、海大集团、瑞普生物、科前生物、普莱柯、隆平高科、登海种业、荃银高科、丰乐种业、北大荒、苏垦农发、乖宝宠物、中宠股份、佩蒂股份、美的集团、格力电器、海信家电、海尔智家、爱玛科技、九号公司、雅迪控股、海信视像、TCL电子、微端科技、普瑞眼科、通策医疗、申通快递、富侨、海底捞、好人家、天味食品、日成、泸州老窖、今世缘、山西汾酒、盐津铺子、啤酒力高酵母 纪要提到的核心观点和论据 1. **服装家纺行业** - **核心观点**：服装家纺消费回暖，线下零售优于线上，轩辕装及童装、专业运动休闲龙头公司领跑，2025年业绩有望逐季加速，多数公司估值处于历史低位，上游纺织制造板块增速预期不如去年[2] - **论据**：2025年1 - 2月限额以上企业服装鞋帽针纺织品零售额同比增长3.3%，好于2024年11月和12月，2024年同期同比增长1.9%；全国实物商品网上零售额累计下降0.6%；从上市样板公司情况看，轩辕装及童装龙头公司、专业运动休闲龙头公司终端零售表现领跑[2] 2. **超高分子量聚乙烯（UHMWPE）行业** - **核心观点**：需求预计以每年约20%速度增长，应用场景持续拓展，国内行业起步晚但发展空间广阔[2][5] - **论据**：该材料具有高强度和抗冲击性能，被广泛应用于军事装备、海洋产业等领域，应用场景仍在拓展，产品创新研发不断推进；根据中国化纤行业发展规划研究得出需求增长速度[5] 3. **童装行业** - **核心观点**：呼和浩特市育儿补贴政策对童装市场形成利好，全国约33个省市县出台类似政策，童装人均消费有较大提升空间，头部公司市场份额有望进一步集中[2][6] - **论据**：呼和浩特市生育新政补贴金额高且周期长；2021年我国母婴消费市场中服装鞋类占比26%，是最大细分市场；我国童装人均支出水平远低于发达国家[6] 4. **折扣零售行业** - **核心观点**：景气度较高，与京东战略合作将促进相关企业发展，运营核心是折扣力度及优质商品供应链稳定性，能够穿越经济周期[2][9] - **论据**：疫情三年使服饰鞋包品牌存在库存压力，为折扣零售提供充足货源；国内经济稳增长阶段，追求性价比的消费者比例上升，购物中心缺少引流品牌，为折扣零售提供低租金或佣金；复盘海外折扣零售公司历程及成长能力得出能穿越经济周期[9] 5. **批发零售社服行业** - **核心观点**：2025年1 - 2月消费有所企稳，建议关注细分供需不平衡、大众高性价比需求、渠道端变革、消费加AI等新消费标的[10] - **论据**：2025年1 - 2月社会消费品零售总额同比增长约4%，商品零售增长接近3.9%，餐饮收入增长约4.3%，化妆品和金银珠宝分别同比增长4.4%和5.3%，家居、家电等品类表现良好[10] 6. **新消费板块** - **核心观点**：自今年三月以来基本轮涨一遍，目前估值较高，但高成长可以消化高估值，建议关注高成长驱动型公司、成熟市场中因渠道变化及产品更迭而具备提份额趋势的公司，以及出口欧洲为主或越南征关税确定前尚有业绩期内可持续布局的标的[11][15] - **论据**：今年偏好成长性的市场风向标使回调上车机会仍存在；列举斯摩尔、布鲁克等公司的增长情况[11][15] 7. **饲料行业** - **核心观点**：山东饲料企业转型放养形成额外子猪需求，行业产能进入震荡期，产能有望逐步去化，当前板块整体估值处于历史低位[12] - **论据**：2024年以来山东许多饲料企业因散户减少转型放养公司，目前有200多家放养公司，规模较大的有30家；一月全国能繁母猪存栏量环比下滑0.4%，同比下降0.1%[12] 8. **白羽鸡和黄羽鸡市场** - **核心观点**：白羽鸡关注三月份法国种源恢复情况，若海外引种难以恢复正常，国内优质种源公司将受益；黄羽鸡关注餐饮复苏带来的需求弹性[13] - **论据**：今年1 - 2月海外引种仍处于中断状态，一月国内更新量仅为1万套[13] 9. **畜禽饲料行业** - **核心观点**：价格整体呈上涨态势，猪料行业景气度有所恢复，肉禽存栏维持高位下饲料需求平稳，原料价格上涨促使蛋清自配料比例下降，有利于全价料需求空间释放[14] - **论据**：二月份玉米、豆粕和鱼粉价格环比分别上涨2.4%、6.5%和0.2%；上市料企1 - 2月猪料销量改善，价格竞争趋缓，吨力水平较去年低位提升约30% - 40%[14] 10. **水产饲料行业** - **核心观点**：今年2月特种鱼仍在去产能及存塘下降阶段，加州鲈鱼饲料需求有望在二季度迎来拐点，水产饲料行业承受原材料涨价压力，部分企业调价，预计2025年需求恢复，看好海大集团[16] - **论据**：补水鱼价节后整体上涨驱动近期鱼苗价格明显上升；华中部分企业因豆粕涨价上调虾蟹料价格，华南市场头部企业针对特水逆势降价；生鱼、加州鲈、海鲈等特种鱼在2023 - 2024年持续去化[16] 11. **动保行业** - **核心观点**：生猪存栏回升推动需求回暖，动保龙头企业布局宠物医疗领域有望打开增长空间[17] - **论据**：无明确论据提及[17] 12. **种植业板块** - **核心观点**：中央一号文件提出种业振兴、发展农业新质生产力与智慧农业、土地承包与流转政策三方面重点内容，拥有丰富转基因品种储备的公司、相关智慧农业和土地流转标的将受益[18] - **论据**：从2020年至今农业部累计颁发25个转基因玉米和10个转基因大豆安全证书，并审定通过64个转基因玉米和17个转基因大豆品种；今年至明年是转基因玉米产业化示范期，种植范围扩大；今年10月印发全国智慧农业行动计划目标至2028年底信息化率达32%以上；有序推进第二轮土地承包延长30年试点并健全流转管理服务制度[18] 13. **宠物食品板块** - **核心观点**：预计今年海外市场维持平稳增长，看好国货崛起机会，龙头公司通过新工艺主粮和原材料配方迭代升级抢占市场份额[19] - **论据**：去年国内零售包装犬猫食品出口金额105亿元同比增长22%；去年城镇犬猫食品消费市场规模1,585亿元同比增长8.5%；今年1月乖宝宠物旗下弗列加特品牌销售额同比增长162%，中工旗下领先品牌销售额同比增长65%[19] 14. **家电行业** - **核心观点**：内销上半年表现优于下半年，出口增速快于整体出口增速且预计保持良好增长趋势，美国加关税可能使海外出口份额集中度提升及竞争格局改善，推荐业绩稳健增长、受益于补贴政策的龙头企业[21][24][25][26] - **论据**：今年1 - 2月家电零售额累计同比增长19%，优于整体市场表现六个百分点，主要受以旧换新政策刺激，但相对于去年全年增幅有所放缓；今年1 - 2月家电出口金额累计同比增长7.6%（人民币口径）和6.3%（美元口径）；有海外产能布局的小家电竞龙头企业北美订单在加关税后增长[21][24][25] 15. **眼科医疗服务行业** - **核心观点**：2025年第一季度整体呈现个位数下滑趋势，但屈光和视光业务有积极信号，普瑞眼科受推荐[27][31] - **论据**：1 - 2月多数眼科公司收入实现双位数增长，屈光业务增长20%以上，原因是征兵需求前移和客单价提升；视光业务多数公司保持双位数增幅，OK镜有所回暖；手术量增长但客单价下滑导致整体业绩下降[27][29][31] 16. **口腔医疗服务行业** - **核心观点**：2025年1 - 2月通策医疗门诊量双位数增长，但客单价未见明显回暖，国家出台口腔医疗服务价格改革指南构成潜在风险，需观察三月份数据[33] - **论据**：无明确论据提及[33] 17. **电商快递行业** - **核心观点**：2025年1 - 2月需求强劲，实现超预期增长，一季报前后存在低估值业绩切换机会，申通快递值得关注[34][35] - **论据**：网上零售额同比增速为7.3%，实物网上零售额渗透率达22.3%，快递行业业务量增速达到20%，受益于抖音、拼多多及淘宝平台；申通快递处于产能周期和管理周期的拐点，业绩弹性大，得到阿里资源与技术支持，阿里持有股权且可能行权成为控股股东[34][35] 18. **食品饮料行业** - **核心观点**：二月份整体运营情况尚待详细数据披露，各子领域表现不一[36] - **论据**：无明确论据提及[36] 19. **复合调味品行业** - **核心观点**：2025年有望加速涌现新品类，火锅底料市场空间大且品类多元化，中式复合调味品有新的发展机遇[37][38] - **论据**：2024年行业预计达到1,341亿元，过去五年增速约11%；火锅行业整体市场规模为6,000亿元，未来五年增速预计维持在5%以上；中式复合调味品目前主要有酸菜鱼调料和小龙虾料两个大单品，新渠道如山姆等带来新机遇[37][38] 20. **饮料板块** - **核心观点**：2025年2月跑赢大盘2.2个百分点，板块估值处于历史低位，经历四年调整期，在政策推动下有望筑底反弹[39] - **论据**：南向资金净买入最多的是青岛啤酒股份，净卖出最多的是中国飞鹤和周黑鸭等；截至二月份申万食品饮料板块PE估值处于过去10年来12%分位，PB估值处于23%分位；白酒节后酒企控货挺价，大众品二月动销环比改善，成本端整体呈现回落趋势[39] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 2025年1 - 2月全国实物商品网上零售额累计下降0.6%[2] - 2024年二季度开始纺织服装行业下游服装家纺板块基数走低[4] - 2021年我国母婴消费市场中服装鞋类占比26%，是最大的细分市场[6] - 截至今年1月底，全国已开设11家京东奥莱门店[9] - 2025年1 - 2月化妆品和金银珠宝分别同比增长4.4%和5.3%[10] - 今年1 - 2月海外白羽鸡引种仍处于中断状态，一月国内更新量仅为1万套[13] - 二月份玉米、豆粕和鱼粉价格环比分别上涨2.4%、6.5%和0.2%[14] - 今年2月特种鱼仍处于去产能及存塘下降阶段，加州鲈鱼受益于秋冬季节头苗增加，其饲料需求有望在二季度迎来拐点[16] - 从2020年至今农业部累计颁发25个转基因玉米和10个转基因大豆安全证书，并审定通过64个转基因玉米和17个转基因大豆品种[18] - 去年国内零售包装犬猫食品出口金额105亿元同比增长22%，去年城镇犬猫食品消费市场规模1,585亿元同比增长8.5%[19] - 今年1 - 2月份空调油烟机燃气灶全渠道零售额同比20%左右增幅，洗衣机和彩电微增，冰箱则下滑约五个百分点[21] - 清洁小家电实现了高双位数的增长，厨房小家电中电饭煲和净水器同比分别增长12%[22] - 年初补贴政策范围进一步扩大，将微波炉、净水器、电饭煲、洗碗机纳入补贴范围[23] - 以人民币口径来看，今年1 - 2月中国出口金额累计同比增长3.4%，其中家电出口金额累计同比增长7.6%；以美元口径来看，整体出口金额同比增长2.3%，而家电出口金额累计同比增长6.3%[24] - 全飞秒4.0术式定价18,800元，客单价环比及同比均提高约10%，蔡司将在今年继续推进新的smile pro术式，定价在25,000元以上[28] - OK镜与离焦镜之间竞争激烈，部分用户重新选择OK镜使其有所回暖[29] - 白内障业务自去年6月份开始集采导致客单价下滑10% - 20%左右[30] - 2025年1 - 2月通策医疗门诊量实现双位数增长，但客单价未见明显回暖[33] - 2025年1 - 2月网上零售额同比增速为7.3%，实物网上零售额渗透率达22.3%，快递行业业务量增速达到20%[34] - 2024年复合调味品行业预计达到1,341亿元，过去五年的增速大约在11%左右[37] - 火锅行业整体市场规模为6,000亿元，未来五年增速预计维持在5%以上[37] - 2025年2月饮料板块跑赢大盘2.2个百分点，截至二月份申万食品饮料板块PE估值处于过去10年来12%分位，PB估值处于23%分位[39]

行情回顾 - 2月A股、港股大盘震荡上行，纺织服装板块表现稳健，港股运动品牌和零售商持续领跑，A股南山智尚股价因机器人腱绳材料概念大幅上涨81.5%[13][16][54] - A股沪深300指数上涨1.9%，纺织服装指数上涨1.3%；港股恒生指数上涨3.2%，纺织服装板块指数上涨2.9%；美股标普500指数下跌1.4%；台股台湾加权指数下跌2.0%，纺织板块逆势上涨4.4%[13] 品牌服饰 - 2025年1月品牌服饰销售受春节因素影响，同比增速有差异，户外、女装、家纺、运动行业三平台销售额分别同比+56%/+45%/+14%/+11%[1][23] - 部分重点关注品牌增速亮眼，如可隆、比音勒芬等增速超50%，阿迪、迪桑特等增速超30%[1] 纺织制造 - 1月越南纺织品和鞋类出口在高基数基础上分别同比+3.4%和2.7%，2月印尼、印度、越南、中国PMI环比均上升[2][35] - 代工台企1月营收多有增长，聚阳、儒鸿、钰齐表现突出，宝胜国际1月销售同比增长24.2%[2] 专题分析 - 南山智尚受益于机器人腱绳材料概念，股价2月累计涨幅达81.5%，市值一度突破80亿元[54] - 超高分子量聚乙烯纤维是腱绳主流材料，南山智尚有3600吨产能，掌握核心技术，新增产能项目试投产[55] 投资建议 - 关注品牌新亮点与低估值港股配置机遇，重点推荐稳健医疗、海澜之家等品牌服饰公司，以及申洲国际、华利集团等纺织制造企业[3] 风险提示 - 面临宏观经济疲软、国际政治经济风险、汇率与原材料价格大幅波动等风险[3]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 2024年报告研究的具体公司基本面企稳向好，2025年业绩有望快速增长，消费品业务和医用耗材业务协同发展，预计2024年公司收入增长11%、归母净利润增长30%左右，2025年收入增长22%、归母净利润增长40%左右 [1] - 此前发布的股权激励计划有望激发中长期业绩潜力，考核年度为2025 - 2027年，针对公司、医疗业务、消费品业务营业收入指标考核，分目标值和门槛值 [2] 根据相关目录分别进行总结 公司简介 - 报告研究的具体公司是大健康消费龙头，主业包括健康生活消费品业务（经营“全棉时代”品牌）和医用耗材业务（OEM + 自有品牌并重） [15] - 2024年基本面企稳，医用耗材业务进入正常轨道，消费品业务零售快速增长，2025年两大主业有望协同高质量发展 [15] - 实控人李建全间接持股51.5%，此前发布股权激励计划，授予限制股票747.63万股，激励对象308人，授予价格15.39元/股 [22] 消费品业务 产品 - 业务产品分无纺、有纺两大类，过去卫生巾和成人服饰品类增速较快，未来预计卫生巾、棉柔巾、有纺服饰品类分别受益于行业机遇、精准营销和线下拓店带动增长 [30] - 棉柔巾品类精准营销有成效，通过“绵柔巾≠棉柔巾”营销提升品牌及产品认可度，2024年双十一全渠道销售额同比超20% [44] - 卫生巾品类抓住行业流量红利，2024Q1 - Q3销售收入4.6亿元，同比增10.4%，2024年12月电商平台销售大增，中长期有望跻身前列 [50] - 其他无纺及有纺产品品类坚持创新，满足消费者需求，有纺品类收入近年保持增长，2023年占消费品业务比例达49% [63] 渠道 - 已形成线上线下全覆盖渠道布局，2023年线上收入25.8亿元（占比61%），线下收入16.8亿元（占比39%），2024Q1 - Q3线上同比增长14%、线下门店接近双位数增长 [66] - 优化线下门店结构，关闭低效店铺，拓展优质中型直营店及加盟店，预计2024年和2025年均新增100家左右，2023年线下门店坪效同比增长15% [75] 盈利预测 - 预计2024 - 2026年消费品业务收入分别为49.8/57.4/65.0亿元，同比分别+16.9%/+15.2%/+13.2% [77] - 预计2024 - 2026年消费品业务毛利率分别为54.0%/55.0%/55.5%，利润率有望稳健提升 [78] 医用耗材业务 渠道 - 早期以OEM代工出口海外为主，2020 - 2022年转向自有品牌及国内市场，2024年收购GRI，预计发力境外业务 [84] - 国内以自有品牌面向线下医院和OTC药店，线上为辅，2023年末覆盖零售药店19万余家；海外以OEM加工为主，收购GRI后有望加大美国市场覆盖 [85] 产品 - 产品结构持续优化，高端敷料和手术包是核心成长品类，毛利率较高，有望带动业务收入和毛利率向好 [88] - 2024Q1 - Q3高端敷料营业收入5.7亿元，同比增长33.5%，增长势头良好 [88] 并购 - 此前依次并购隆泰医疗、平安医械、桂林乳胶、GRI，计划打造全球性一站式医用耗材平台 [92] 盈利预测 - 预计2024 - 2026年医疗耗材业务收入分别为40.5/53.2/59.6亿元，同比分别+4.8%/+31.3%/+12.0% [80] 盈利预测与投资建议 - 预计2024 - 2026年公司营业收入分别为90.92/111.20/125.16亿元，同比分别+11.1%/+22.3%/+12.6% [4] - 预计2024 - 2026年归母净利润分别为7.48/10.59/12.29亿元，同比分别增长28.9%/41.6%/16.0% [4] - 判断目标市值280亿元左右，对应2025年/2026年PE分别为26/23倍，空间25% - 30%，维持“买入”评级 [4]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 2024年报告研究的具体公司基本面企稳向好，2025年业绩有望快速增长，消费品业务和医用耗材业务协同发展，预计2024年公司收入增长11%、归母净利润增长30%左右，2025年收入增长22%、归母净利润增长40%左右 [1] - 此前发布的股权激励计划有望激发中长期业绩潜力，考核年度为2025 - 2027年，针对公司、医疗业务、消费品业务营业收入指标考核，分目标值和门槛值 [2] 根据相关目录分别进行总结 公司简介 - 报告研究的具体公司是大健康消费龙头，主业包括健康生活消费品业务（“全棉时代”品牌）和医用耗材业务（OEM + 自有品牌） [15] - 2024年基本面企稳，医用耗材业务进入正常轨道，消费品业务零售快速增长，2025年两大主业有望协同高质量发展 [15] - 实控人李建全间接持股51.5%，此前发布股权激励计划，授予限制股票747.63万股，激励对象308人，授予价格15.39元/股 [22] - 2017 - 2019年消费品业务拉动增长，2020 - 2023年医用耗材业务受防疫事件影响业绩波动，2024Q2以来消费品业务零售提速，医疗耗材业务稳健增长 [25] 消费品业务 产品 - 2023年业务收入42.6亿元，2017 - 2023年CAGR为12.1%，2024Q1 - Q3收入同比+14%至33.6亿元，Q3同比+21% [28] - 分产品看，过去卫生巾和成人服饰品类增速较快，未来预计卫生巾受益行业机遇、棉柔巾靠营销和新品迭代、有纺服饰靠线下拓店带动增长 [30] - 棉柔巾品类，公司是龙头，曾因低价竞品销售平淡，近年通过“绵柔巾≠棉柔巾”营销提升认可度，2024年双十一全渠道销售额同比超20% [38][44] - 卫生巾品类，2024Q1 - Q3销售收入4.6亿元，同比增10.4%，2024年12月电商平台销售大增，中长期有望跻身前列 [50] - 其他无纺及有纺产品品类，公司坚持创新，多品类模式满足需求，有纺品类收入近年保持增长 [60][63] 渠道 - 已形成线上线下全覆盖布局，2023年线上收入25.8亿元（占比61%），线下收入16.8亿元（占比39%），2024Q1 - Q3线上同比增长14%、线下门店接近双位数增长 [66] - 优化线下门店结构，关闭低效店铺，拓展优质中型直营店及加盟店，预计2024年和2025年均新增100家左右，2023年线下门店坪效同比增长15% [74] 盈利预测 - 预计2024 - 2026年消费品业务收入分别为49.8/57.4/65.0亿元，同比分别+16.9%/+15.2%/+13.2% [77] - 预计2024 - 2026年消费品业务毛利率分别为54.0%/55.0%/55.5%，利润率有望稳健提升 [77] 医用耗材业务 渠道 - 早期以OEM代工出口海外为主，2020 - 2022年转向自有品牌及国内市场，2024年收购GRI，预计发力境外业务 [3][83] - 国内以自有品牌面向线下医院和OTC药店，线上为辅，2023年末覆盖零售药店19万余家；海外以OEM加工为主，收购GRI后有望加大美国市场覆盖 [84] 产品 - 2023年业务收入38.6亿元，2017 - 2023年CAGR为23.4%，2024Q1 - Q3收入同比-12%至26.6亿元，Q3同比+13% [78] - 感染防护产品使业务收入及利润波动大，常规产品销售近年稳健增长 [80] - 高端敷料和手术包是核心成长品类，毛利率较高，手术包国内成熟度提升，高端敷料国内渗透水平低、提升空间大，2024Q1 - Q3高端敷料营业收入5.7亿元同比增长33.5% [87] 并购 - 此前依次并购隆泰医疗、平安医械、桂林乳胶、GRI，计划打造全球性一站式医用耗材平台 [91] 盈利预测 - 预计2024 - 2026年医疗耗材业务收入分别为40.5/53.2/59.6亿元，同比分别+4.8%/+31.3%/+12.0% [79] 盈利预测与投资建议 - 预计2024 - 2026年公司营业收入分别为90.92/111.20/125.16亿元，同比分别+11.1%/+22.3%/+12.6% [4] - 预计2024 - 2026年归母净利润分别为7.48/10.59/12.29亿元，同比分别增长28.9%/41.6%/16.0% [4] - 判断目标市值280亿元左右，对应2025年/2026年PE分别为26/23倍，空间25% - 30%，维持“买入”评级 [4]

报告行业投资评级 - 轻工制造行业评级为“增持”（维持）[2] 报告的核心观点 - 报告关注奢侈品行业第四季度中国区表现回升，以及文化纸行业在节后普遍提价带来的投资机会 [1][4] - 报告覆盖轻工制造及纺织服饰行业多个子板块，包括造纸、家居、AI眼镜、品牌服饰及纺织制造，并针对各板块提出了具体的投资建议和关注公司 [4][5][6][7] 根据相关目录分别进行总结 造纸行业 - 文化纸节后提价函集中发布，太阳纸业、五洲特纸、玖龙纸业、金光集团、华劲集团等均发布提价函，提价幅度为200元/吨 [4][5][21] - 预计3-4月出版招标季纸价有望继续上行，同时纸浆端平均成本下行 [4][5] - 持续推荐文化纸林浆纸一体化优势持续扩大的太阳纸业，预计其2025年第一季度文化纸盈利环比改善，第二季度兖州溶解浆搬迁项目完成后溶解浆产量环比增加将贡献增量利润 [5] - 持续推荐细分赛道景气度较高的仙鹤股份，以及从国内装饰原纸龙头走向国际装饰原纸龙头的华旺科技 [5] - 同时建议关注业绩困境反转的博汇纸业和中顺洁柔 [5] 奢侈品行业 - 爱马仕2024年全年营收同比增长13%，达152亿欧元；第四季度营收同比增长18%，达40亿欧元 [4] - Moncler集团2024年全年总营收同比增长4%至31.09亿欧元，第四季度总营收在固定汇率上同比增长7%至12.43亿欧元，其中第四季度亚洲市场营收按固定汇率计算同比增长11%，得益于中国大陆市场的强劲回升 [4] - 开云集团2024年全年营收达171.9亿欧元，按固定汇率同比下滑12%；单四季度营收43.9亿欧元，按固定汇率同比-12% [4] - LVMH集团2024年全年实现总营收846.83亿欧元，按固定汇率同比增长1%；第四季度总营收239.30亿欧元，按固定汇率同比增长1%，增速较第三季度（-3%）有所回暖 [4] - 历峰集团FY25前9个月累计营收162亿欧元（按固定汇率同比+4%），FY25Q3总营收62亿欧元（按固定汇率同比+10%），创单季新高 [4] 家居行业 - 出口方面：白宫恢复中国小额包裹免税待遇，直至商务部建立足够的系统来全面、迅速地处理和收取关税收入 [7] - 内销方面：2025年以家居家装旧换新补贴持续落地中，需求改善和格局改善可期；预计2025年第一季度前期补贴订单逐步兑现至业绩端 [7] - 软体板块推荐估值低位的软体龙头喜临门、顾家家居、敏华控股、慕思股份 [7] - 定制板块推荐索菲亚、欧派家居、志邦家居 [7] - 智能家居赛道建议关注公牛集团、好太太、瑞尔特 [7] AI眼镜行业 - 2024年全球AI智能眼镜销量152万台，销量占比主要来自于Ray-Ban Meta智能眼镜 [7] - 预计2025年全球AI智能眼镜销量350万台，较2024年增长230% [7] - 增长主要来自于Ray-Ban Meta的持续增长，多款AI眼镜新品上市兑现，以及2025年小米、三星等大厂AI智能眼镜产品落地 [7] - 建议关注英派斯、博士眼镜、明月镜片、康耐特光学 [6] 品牌服饰行业 - 海澜之家京东奥莱开店加速，一连8家新店在春节前盛大开幕，根据渠道反馈1月旺季开业表现良好 [7] - 线下特卖行业处于“品牌方去库+物业方高空置率和租金下行+消费者质价比消费理念”三方趋势交汇处，是快速扩张的蓝海阶段 [7] - 看好线下特卖业务助力海澜打开第二曲线 [7] - 建议关注：1）功能性鞋服消费安踏体育、李宁和波司登；2）家纺龙头罗莱家纺、富安娜、水星家纺；3）细分赛道成长性突出、渠道数量及店效提升可期的报喜鸟、比音勒芬；4)定位“消费+医疗”双轮驱动的稳健医疗 [7] 纺织制造行业 - 建议低位关注份额具有持续提升能力的细分龙头：1）关税风险低、新客户逐步放量的运动鞋制造龙头华利集团；2）化学法再生逐步贡献增量利润，差异化产品占比持续提升的台华新材；3）全球毛精纺纱龙头、积极践行宽带战略、有望受益于行业增长与集中度提高的新澳股份 [7] - 同时关注申洲国际、健盛集团、南山智尚、兴业科技等 [7][8] 行业市场表现 - 报告期内（2025/2/10-2025/2/14），上证指数上涨1.3%，深证成指上涨1.64% [4][17] - 轻工制造指数上涨1.3%，在28个申万行业中排名第11；纺织服装指数上涨1.18%，在28个申万行业中排名第15 [4][17] - 轻工制造指数细分行业涨跌幅分别为：文娱用品（3.8%），家居用品（1.7%），造纸（0.56%），包装印刷（0.22%） [4][17] - 纺织服装指数细分行业涨跌幅分别为：饰品（4.52%），服装家纺（1.04%），纺织制造（-0.53%） [4][17] 行业重点数据跟踪 - **地产数据**：2024年12月商品房销售面积单月同比增长0.4% [10][35][38] - **家具数据**：2024年12月家具类社会零售总额同比增长8.8%；2024年1-12月家具制造业营业收入6771.5亿元，同比增长0.4% [10][44][45] - **纺服数据**：2024年12月服装类社会零售总额同比增长0.4%；2024年1-12月纺织服装、服饰业营业收入12699.2亿元，同比增长4.9% [10][67][70] - **造纸数据**：报告期内，阔叶浆均价4959元/吨，周环比下跌0.35%；针叶浆均价6588元/吨，周环比下跌0.32% [47]

行业概况 - 2023年我国化妆品类零售总额达4,142亿元，较2011年增长近3倍，但2024年1-11月同比下滑1.3%，行业首次出现负增长[3] - 2024年前三季度A股美容护理板块总营收1,011.6亿元，同比增长3.68%，其中市值前十大公司营收345亿元，同比增长11.18%，占比提升至34%[6] - 行业呈现明显分化：头部企业集中度提升（前十大公司营收占比同比增加2个百分点），尾部企业加速出清[6][7] 头部公司分析 爱美客 - 以552亿元市值稳居行业第一，但2024年前三季度营收23.76亿元（+9.5%）、净利润15.86亿元（+11.8%），增速较2020-2023年显著放缓[10][13][15] - 核心产品玻尿酸毛利率达94.8%，净利率66.7%，但季度净利润增速逐季下滑至Q3的2.1%[13][17] - 手握肉毒素、司美格鲁肽等新品管线，研发壁垒构成长期竞争力[22] 珀莱雅 - 市值335.6亿元（行业第二），2024年前三季度营收69.7亿元（+32.7%），双十一蝉联天猫/抖音/京东国货美妆销量榜首[23][25][28] - 多品牌+大单品策略见效，红宝石/双抗等产品驱动增长，2018-2023年收入利润均翻4倍[25][30] 华熙生物 - 市值245.85亿元，功能性护肤品收入连续下滑：2023年37.6亿元（-18.45%），2024H1 13.81亿元（-29.74%）[32][33] - 玻尿酸原料龙头转型遇阻，2023-2024年业绩两连降[36] 稳健医疗 - 市值245.04亿元，健康生活消费品业务（棉柔巾等）2023年收入42.6亿元（+6.4%），占比过半，但难抵医用耗材业务缩水[39][43] - 2024年市值逆势上涨10%，必选消费属性受市场青睐[47] 锦波生物 - 市值183.22亿元，2024年前三季度营收9.9亿元（+91.2%）、净利润5.2亿元（+170.4%），毛利率92.4%[48][50][53] - 胶原蛋白产品技术优势显著，有望颠覆传统玻尿酸市场[56][58] 贝泰妮 - 市值180.83亿元，"薇诺娜"品牌占敏感肌市场20.4%份额，但2024年销售费用率升至50%压缩利润空间[59][61][66] - 2024年前三季度营收40.2亿元（+17.1%），但净利润连续下滑[63][65] 其他公司 - 敷尔佳：械字号面膜毛利率超80%，2024年前三季度营收14.7亿元（+9.5%）[72][76][77] - 丸美生物：缺乏爆款产品，2021-2024年净利润持续低于疫情前水平[79][81][83] - 上海家化：传统品牌老化，2024年前三季度营收44.8亿元（-12.07%），净利润1.6亿元（-60%）[84][87][90] - 百亚股份：卫生巾品牌"自由点"驱动增长，2024年前三季度营收23.2亿元（+57.5%），业绩超2023全年[93][95][98]

参会机构与人员 - 共有235家机构参与线上调研 [1][2][3][4][5][6] - 参与机构包括投资公司、基金公司、证券公司、资产管理公司等 [1][2][3][4][5][6] - 参与人员包括投资经理、分析师、研究员等 [1][2][3][4][5][6] 参会方式 - 所有调研均通过线上方式进行 [1][2][3][4][5][6] 调研时间 - 调研时间统一为2025年1月17日 [1][2][3][4][5][6] 机构类型分布 - 投资公司：如北京诚盛投资、北京沣沛投资等 [1] - 基金公司：如博时基金、财通基金、国泰基金等 [1][2][3][4][5][6] - 证券公司：如财通证券、德邦证券、东吴证券等 [1][2][3][4][5][6] - 资产管理公司：如财通资管、光证资管、华泰证券资管等 [1][2][3][4][5][6] - 私募基金：如海南鸿盛私募、深圳奇盛基金等 [4][5] - 外资机构：如IGWT Investment、LMR Partners、Point72等 [6]