报告行业投资评级 - 看好（维持）[1] 报告核心观点 - 商贸零售与社会服务行业在“扩内需、促消费”趋势下具备韧性，关注情绪消费、产品创新及行业变革带来的投资机会 [3][39][40] - 本周核心关注陕西旅游成功上市，其通过“演艺IP+索道运营+配套餐饮”模式构建核心竞争力，募投项目将支撑其长期增长 [3][22][36] - 投资建议围绕四条主线展开：黄金珠宝、线下零售、化妆品、医美，并新增重点推荐美丽田园医疗健康 [5][39][40] 零售社服行情回顾 - **市场表现**：本周（1月5日-1月9日）商贸零售指数上涨4.23%，报收2524.96点；社会服务指数上涨4.71%，报收9176.85点，同期上证综指上涨3.82% [4][12] - **行业排名**：商贸零售和社会服务指数在31个一级行业中分别位列第15位和第14位 [4][12] - **细分板块**：本周超市板块涨幅最大，周涨幅为8.18%；2026年年初至今，超市板块同样领跑，累计涨幅为8.18% [4][15] - **个股表现**：本周博瑞传播（+31.0%）、青木科技（+27.3%）、上海九百（+24.9%）涨幅靠前；翠微股份（-9.9%）、凯撒旅业（-8.2%）、ST开元（-2.6%）跌幅靠前 [4][17][20][21] 周观点：陕西旅游A股上市 - **上市概况**：陕西旅游于2026年1月6日在上交所主板上市，成为2026年A股首家上市公司，IPO募集资金总额约15.55亿元 [3][22] - **业务模式**：公司以“演艺IP+索道运营+配套餐饮”构建核心竞争力，背靠华清宫、华山等国家5A级景区资源 [3][34] - **财务表现**：2025年上半年，旅游演艺/旅游索道/旅游餐饮收入分别为3.09亿元/1.83亿元/0.21亿元，占比分别为60.2%/35.8%/4.0%；索道及演艺业务毛利率自2023年起稳定在60%以上 [24] - **核心IP**：演艺业务以《长恨歌》为核心（2025H1占演艺收入95.7%），并推出《12·12西安事变》等新项目，形成梯队 [34] - **募投方向**：资金重点投向泰山秀城（二期）建设、少华山南线索道增容等项目，并通过收购太华索道、瑶光阁演艺股权完善业务版图，预计将推动异地拓展和业绩增长 [3][36] 新增重点推荐：美丽田园医疗健康 - **公司定位**：国内领先的高端美容与健康服务集团，形成“双美（生活美容+医疗美容）+双保健”业务体系 [45] - **商业模式**：通过生活美容业务获取并沉淀高端客户信任，进而向高客单价的医美及保健业务转化，2025年上半年整体获客成本仅2%且持续下降 [45] - **增长路径**：采用“内生+外延”双轨发展 [46] - **内生**：截至2025年上半年，拥有直营门店273家、加盟及托管门店279家，同店收入与客流稳步增长 [46] - **外延**：具备成熟并购整合能力，案例显示被收购方净利率显著提升（如奈瑞儿经调整净利率从6.5%提至10.4%）；2025年10月公告收购思妍丽，实现“三强聚合” [46] - **财务数据**：2025年上半年实现营收14.59亿元，同比增长28.2%；归母净利润1.56亿元，同比增长34.9% [41] 其他重点公司观点摘要 - **周大福**：FY2026H1营收389.86亿港元（同比-1.1%），归母净利润25.34亿港元（同比+0.1%）；中国内地直营同店销售重拾增长（FY2026H1同比+2.6%），定价黄金产品占比提升至31.8% [41][48][49] - **潮宏基**：2025年前三季度营收62.37亿元（同比+28.4%），归母净利润3.17亿元（同比+0.3%）；三季度营收同比增长49.5%，加盟渠道持续扩张，期末总门店数达1599家 [44][51][53] - **永辉超市**：2025年前三季度营收424.34亿元（同比-22.2%），归母净利润-7.10亿元；公司处于供应链改革和门店调改期，已调改222家门店，自有品牌开发加速 [44][53][55] - **珀莱雅**：2025年前三季度营收70.98亿元（同比+1.9%），归母净利润10.26亿元（同比+2.7%）；双11表现亮眼，天猫现货4小时成交榜蝉联第一 [41][67][69] - **爱美客**：2025年前三季度营收18.65亿元（同比-21.5%），归母净利润10.93亿元（同比-31.1%）；持续进行产品研发与渠道拓展，REGEN新工厂投产助力国际化 [41][73][74] - **贝泰妮**：2025年前三季度营收34.64亿元（同比-13.8%），归母净利润2.72亿元（同比-34.5%）；第三季度扭亏为盈，双11期间薇诺娜在天猫美妆成交榜排名第8 [41][75][77] 行业动态追踪（关键词） - **陕西旅游**：登陆上交所主板 [4] - **毛戈平**：与国际资本路威凯腾达成战略合作 [4] - **猪源胶原**：国产首个SPF级猪源胶原植入剂获批上市 [4] - **肉毒素**：爱美客代理的国内第七款注射用A型肉毒毒素获批 [4] - **鸣鸣很忙**：港股IPO已启动预路演，计划融资4-5亿美元 [4]

公司产品获批 - 爱美客在中国（含澳门和香港）独家经销的韩国Huons BioPharma生产的注射用A型肉毒毒素（规格100U/瓶）于2026年1月8日获得国家药品监督管理局签发的《药品注册证书》[1] - 该药品批准文号的有效期至2031年1月4日[1] 战略与市场影响 - 该产品的获批是公司战略布局的关键里程碑[1] - 该产品能为客户提供更全面的综合解决方案，有利于增强公司的核心竞争力[1]

公司核心事件 - 爱美客独家经销的韩国Huons BioPharma生产的注射用A型肉毒毒素产品在中国获批，成为公司战略布局的关键里程碑 [2] - 该产品是公司2018年引进的项目，也是公司IPO的募投项目，一直备受市场关注 [3] - 公司于2018年9月与韩国Huons Global签订为期10年的中国独家代理合作协议，并于2021年6月通过增资和收购获得Huons BP的25.4%股权以深化合作 [3] - 2022年5月，公司与Huons BP签订新的经销协议，约定在中国作为唯一且排他的进口商、经销商 [3] - 公司表示，本次获批能丰富产品矩阵，通过与现有产品组合为客户提供更全面的综合解决方案 [3] - 该产品获批时间略晚于预期，此前有研报预计其获批时间为2025年，而公司曾于2025年12月25日公告将项目达到预定可使用状态日期推迟至2026年12月31日 [4] - 公司解释延期原因为产品已于2024年7月收到国家药监局注册上市的《受理通知书》，正处于评审审批阶段 [6] - 产品获批后，爱美客股价在1月9日开盘一度大幅上扬，截至当天收盘上涨2.69% [5] 行业竞争格局 - 肉毒素是中国排名第二的非手术类医美项目，Huons BP的产品是国内获批的第七款同类产品 [2] - 乐普医疗、华东医药、通化东宝等医药公司也在布局肉毒素领域 [2] - 2018年时，国内肉毒素市场仅有美国艾尔建的保妥适和中国兰州生物的衡力两个获批品牌，市场占有率分别为53.52%和46.48% [7] - 目前国内共有7款肉毒毒素产品获批，除上述两款及爱美客产品外，还包括法国益普生的吉适、韩国秀杰的乐提葆、德国麦施美学的思奥美、美国Revance的达希斐 [7] - 吉适、乐提葆在国内的经销商分别是高德美和四环医药，达希斐由复星医药引进 [7] - 中国医学科学院整形外科医院前院长祁佐良表示，目前除了最早获批的衡力和保妥适，其他几款产品的市场占有率仅有个位数 [8] - 随着市场选择变多，产品利润削薄不可避免，以保妥适为例，其在近20年左右的时间里价格都没有大的变动，近期才出现降价趋势 [9] 公司产品定位与策略 - 公司表示，肉毒素产品是较为成熟的产品，是医美的基础品、流量品，产品竞争具有品牌力的特点 [9] - 公司独家经销的韩国Huons BP肉毒素产品，未来主要聚焦中高端市场 [9] - 公司将依托广泛且深厚的渠道网络和客户信任，将肉毒素产品与现有产品组合，为消费者提供更全面、定制化的治疗方案 [9] - 参考公司以往产品打法，新品获批后会根据市场上已有竞品的数量和定价探讨产品定价和定位，联合机构探讨联合疗程方案和最优打法 [3]

爱美客肉毒素产品获批 - 公司首款注射用A型肉毒毒素产品于1月8日获得国家药监局签发的《药品注册证书》[1] - 该产品是国内第七款获批的同类产品[1] - 公司于2021年以8.56亿元收购韩国Huons BioPharma公司25.42%股权，布局肉毒素业务[1] - 2022年5月，公司以研发注册方式引进Huons BioPharma生产的该产品，并在约定经销区域内作为其指定的唯一且排他的进口商、经销商[1] 肉毒素市场竞争格局 - 国内此前已有六款合规肉毒素产品上市，包括保妥适（2003年获批）、衡力（1997年获批）、乐提葆（2020年获批）、吉适（2020年获批）、思奥美（2024年获批）和达希斐（2024年获批）[2][4] - 各产品已形成差异化定位：保妥适是眉间纹适应症的绝对王者，并拥有鱼尾纹、咬肌肥大等多个适应症，占据高端市场[6]；衡力凭借性价比优势成为销量冠军，更适合身体大范围塑形[6]；吉适与乐提葆填补了中端价格带空白[6]；思奥美以不易产生耐药性为特点，是高端市场代表[6]；达希斐基于肽交换技术主打“长效”概念[6] - 行业从业者认为，爱美客新产品未体现出明显的差异化竞争优势，市场表现将更多取决于定价策略[5] - 若希望实现较好销量，其定价或将与乐提葆处于相近区间；若走高端路线，则面临保妥适和思奥美已建立的明确心智优势[6] 公司核心业务增长承压 - 公司业绩主要由嗨体（溶液类注射产品）和濡白天使（凝胶类注射产品）两款核心产品支撑[7] - 嗨体为核心的溶液类注射产品营收增速大幅放缓：2022年至2024年营收分别为12.93亿元、16.71亿元、17.44亿元，同比增长23.57%、29.22%和4.40%[13]；2025年上半年营收为7.44亿元，同比下降23.79%[13] - 濡白天使为核心的凝胶类注射产品营收增速同样放缓：2022年至2024年营收分别为6.38亿元、11.57亿元、12.15亿元，同比增长65.61%、81.43%和5.01%[15]；2025年上半年营收为4.93亿元，同比下降23.99%[15] - 两款核心产品毛利率呈下降趋势：嗨体产品毛利率从2022年的94.23%降至2025年上半年的93.15%[19]；濡白天使产品毛利率在2025年上半年为97.75%[23] 核心产品所在赛道竞争加剧 - 嗨体所在的透明质酸（玻尿酸）注射市场已是红海：截至2024年4月，获NMPA批准的注射用透明质酸医美器械注册品牌已超40个[15]；华熙生物、昊海生科、华东医药等多家上市公司均已布局[15] - 行业价格体系持续承压：透明质酸原材料平均价格从2017年的约210元/克降至2021年的124元/克，降幅超过四成[18]；终端玻尿酸产品价格从2018年每瓶约1557元降至2021年的1111元[18] - 濡白天使所在的再生材料（如PLLA）赛道竞争也日趋激烈：截至2025年11月末，国内已有10款童颜针、4款少女针获批[20]；琼脂糖、羟基磷灰石等新材料注射剂也开始拿证[20] - 再生医美产品已悄然掀起价格战：童颜针终端价从2023年开始下降，到2024年机构的进货价也开始变相降低，厂家开始向机构让利[23] - 尽管竞争激烈，先发产品如伊妍仕、艾维岚、濡白天使已成为“爆品”，例如艾塑菲上市8个月营收超3亿元[22]

行业趋势与监管环境 - 医美行业正从高速增长向高质量发展转型 [1] - 各项监管新政策的出台有利于加速行业洗牌与合规化进程 [1] 企业竞争要素 - 企业竞争不只是产品价格的竞争 [1] - 竞争还包括品牌、技术与服务、行业整合能力等因素 [1] 公司战略与举措 - 公司将通过不断提升核心竞争力以应对行业变化 [1] - 公司将通过优化客户服务以推进业务发展 [1] - 公司致力于推进业务的稳定可持续发展 [1]

公司研发进展 - 爱美客在互动平台表示，公司美格鲁肽注射液项目目前处于临床试验阶段 [2] - 公司研发项目相关情况可查阅公司《2025年半年度报告》中“研发项目进展”部分 [2]

公司产品动态 - 公司注射用A型肉毒毒素产品在韩国市场已积累多年临床应用数据 [2] - 该产品的临床安全与稳定性已得到市场验证 [2] - 该产品通过与公司现有产品组合 能为客户提供更全面的综合解决方案 [2] - 该产品有利于增强公司的核心竞争力 [2]

医疗美容板块市场表现 - 2024年1月9日，医疗美容板块整体上涨2.39%，表现强于大盘，当日上证指数上涨0.92%，深证成指上涨1.15% [1] - 板块内个股表现分化，爱美客领涨，收盘价149.91元，涨幅2.69%，华熙生物上涨2.48%，锦波生物微涨0.33%，*ST美谷下跌1.18% [1] 医疗美容板块资金流向 - 当日医疗美容板块整体呈现主力资金与游资净流入，散户资金净流出的格局，主力资金净流入192.35万元，游资资金净流入2846.07万元，散户资金净流出3038.42万元 [1] - 个股资金流向差异显著，爱美客获得游资大幅净流入3812.79万元，但主力仅净流入128.81万元，散户净流出3941.60万元 [2] - 华熙生物获得主力资金净流入1158.82万元，但游资净流出1105.93万元 [2] - 锦波生物和*ST美谷均录得主力资金净流出，分别为1002.16万元和1095.28万元，其中*ST美谷主力净流出占比高达-21.37% [2]

公司战略与产品布局 - 公司独家经销韩国Huons BioPharma Co., Ltd.生产的注射用A型肉毒毒素产品获得国家药品监督管理局核准签发的《药品注册证书》[1] - 该药品注册证的获取是公司战略布局的关键里程碑[1] - 该产品通过与公司现有产品的组合，能为客户提供更全面的综合解决方案，有利于增强公司的核心竞争力[1]

投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 核心观点 - 公司在中国独家经销的注射用A型肉毒毒素产品已获批，有望凭借现有渠道和品牌力快速铺货，贡献业绩增量 [4][5] - 肉毒毒素是医美大品类，中国市场增长潜力巨大，预计2030年注射数量达4030万支，市场规模达390亿元 [6] - 肉毒毒素审批门槛高，竞争格局预计优于其他医美产品，公司获批后国内仅拥有7款产品 [7] - 公司作为医美龙头，通过收购和产品拓展，新业务接力发展有望驱动增量板块业绩加速成长 [7] 公司事件与产品分析 - 2026年1月8日，公司公告其独家经销的韩国Huons BioPharma生产的注射用A型肉毒毒素获国家药监局批准 [4] - 获批产品Liztox在韩国纯化度达99.8%，2020年实现营收1.2亿元，营业利润3228万元，产品力获市场认可 [5] - 公司于2021年使用超募资金8.56亿元对Huons BP增资并收购部分股权，目前持有其25.4%股权，保障了产品供应的稳定性与持续性 [5] 行业与市场分析 - 在美国市场，肉毒毒素是消费量最高的医美产品，2024年注射次数达988万次，接近玻尿酸（533万次）的两倍 [6] - 中国肉毒毒素市场处于高增长阶段：注射数量从2017年170万支增长至2021年450万支，CAGR为27.4%，预计2030年达4030万支，2026-2030年CAGR为27.6% [6] - 中国肉毒毒素市场规模从2017年19亿元增长至2021年46亿元，CAGR为25.6%，预计2030年达390亿元，2026-2030年CAGR为26.7% [6] - 肉毒毒素归属“医疗用毒性药品”管理，审批审慎，此前国内仅获批6款产品，竞争格局良好 [7] 财务预测与估值 - 维持公司2025-2027年归母净利润预测分别为13.9亿元、15.3亿元、17.0亿元 [7] - 对应2025-2027年EPS预测分别为4.58元、5.06元、5.63元 [7] - 当前股价对应2025-2027年PE分别为32倍、29倍、26倍 [7] - 预测2025-2027年营业收入分别为24.26亿元、24.97亿元、27.79亿元，增长率分别为-19.81%、2.91%、11.29% [8] - 预测2025-2027年归母净利润增长率分别为-29.15%、10.50%、11.11% [8] - 预测2025-2027年毛利率分别为93.9%、95.7%、96.3% [11] - 预测2025-2027年ROE（摊薄）分别为17.26%、17.54%、17.98% [8] 公司概况与近期表现 - 公司为医美龙头企业，具备显著的研发与技术优势 [7] - 2025年完成了对再生材料产品AestheFill源头公司韩国REGEN Biotech, Inc.的收购 [7] - 当前股价145.99元，总市值441.75亿元，总股本3.03亿股 [1] - 近一年股价绝对收益为-12.95%，相对收益为-37.98% [3]