公司业绩表现 - 2025年上半年营业收入12.99亿元同比下滑21.59% 归母净利润7.89亿元同比降幅达29.57% 为上市以来首次负增长[2] - 两大主力产品均显著下滑：溶液类注射产品营收7.44亿元同比降23.79% 凝胶类注射产品营收4.93亿元同比降23.99%[4] - 历史增速持续回落：2021-2023年营收增幅分别为104.13%/33.91%/47.99% 2024年降至5.45% 2025年上半年转为负增长[4] 产品竞争格局 - 溶液类产品"嗨体"面临华熙生物竞品"润致·格格"冲击 该竞品2024年销售收入突破千万元[7] - 凝胶类产品"濡白天使"所处市场竞争加剧 国内获批"童颜针"增至七款 包括圣博玛艾维岚/高德美塑妍萃/江苏吴中代理艾塑菲等[7] - 主力产品毛利率保持高位：溶液类毛利率93.15% 凝胶类毛利率97.75% 但营业成本降幅低于营收降幅[5] 战略转型举措 - 以1.9亿美元现金收购韩国REGEN Biotech 85%股权 获取再生类注射产品AestheFill和PowerFill[7] - AestheFill已获34个国家地区注册 PowerFill获24个国家地区注册 但中国大陆独家经销权归属江苏吴中孙公司达透医疗[8] - 达透医疗就代理权争议提起仲裁 初步索赔损失16亿元 代理权争夺结果将影响产品布局节奏[8] 行业发展趋势 - 中国医美市场增长动能转换 部分消费者削减或推迟支出 行业从规模扩张向质量效果深耕转型[2] - 行业增速放缓：2017-2021年市场规模从993亿元增至1892亿元 年均复合增长率17.5% 但2024年以来高增长标签淡化[9] - 产品迭代加速：从玻尿酸向再生类/胶原类产品过渡 锦波生物重组胶原产品薇旖美覆盖超4000家终端机构 2025年上半年营收增42.43%[10] 新产品布局 - 加码多赛道研发：包括A型肉毒毒素/第二代面部埋植线/司美格鲁肽注射液等[10] - 司美格鲁肽注射液项目由子公司北京诺博特与质肽生物医药联合研发申报[11] - 行业预计未来半年到一年再生类高价产品价格将断崖式下降 推动"大众医美"时代到来[10]

财务表现 - 2025年上半年营业收入12.99亿元，同比下降21.6% [1][2] - 归母净利润7.89亿元，同比下降29.6%；扣非归母净利润7.22亿元，同比下降33.7% [1][2] - 经营活动现金流净额6.55亿元，同比骤降43.06% [1][2] - 加权平均净资产收益率10.10%，较上年同期下降6.52个百分点 [2] - 总资产87.65亿元，较上年度末增长5.09%；归母净资产74.56亿元，同比下降4.37% [2] 产品结构 - 溶液类注射产品收入7.44亿元，同比下降23.79%，毛利率93.15% [2][3] - 凝胶类注射产品收入4.93亿元，同比下降23.99%，毛利率97.75% [2][3] - 两大核心产品合计占营收比重达95.2% [2] - 整体毛利率93.44%，较2024年同期下降1.47个百分点 [4] 增长趋势 - 营收增速从2021年104.13%降至2024年5.45% [3] - 净利润增速从2021年117.81%降至2024年5.33% [3] - 近五年复合增长率从上市初期超50%降至18.7% [3] - 系2020年上市以来首次出现半年度营收利润同步大幅下滑 [1] 战略布局 - 2025年3月以1.9亿美元收购韩国REGEN公司85%股权，取得"童颜针"生产权 [4] - 新产品"濡科拉"于5月在国内上市销售 [4] - 商誉达15.94亿元，占总资产18.19%，占净资产19.84% [5] 重大风险事件 - 韩国REGEN公司单方面解除*ST苏吴孙公司达透医疗的独家经销权 [5] - 达透医疗提起仲裁并索赔16亿元，指控"代理协议有效"争议 [5] - 资产减值损失243.39万元，主要系应收款项坏账损失计提 [5]

财务业绩 - 2025年上半年实现营业收入12.99亿元 归属于上市公司股东净利润7.89亿元 [2] - 溶液类注射产品营收7.44亿元（毛利率93.15%） 凝胶类注射产品营收4.93亿元（毛利率97.75%） [2] - 营业成本仅增长1.20% 管理费用增幅2.40% 销售费用增长2.16% [2] 研发创新 - 研发费用1.57亿元（同比增长24.47%） 占营业收入比重提升至12.05% [3] - 6个重点研发项目进展：第二代埋植线进入临床试验 医用透明质酸钠凝胶启动注册申报 重组人透明质酸酶注射液临床研究取得突破 [3] - 新增专利申请22件 参与北京市自然科学基金项目实现技术突破 [3] 运营管理 - "全轩课堂"医生培训平台积累2219项学术内容 认证医生达2.9万名 [2] - "爱美客伙伴"数字化系统连接1.8万名机构用户 实现全线上业务流程管理 [2] 股东回报 - 半年度利润分配预案拟每10股派现12元 合计派现3.6亿元（占归母净利润45.82%） [3] - 上市以来累计现金分红近40亿元 货币资金余额11.75亿元 资产负债率8.34% [3] 全球化战略 - 以1.90亿美元收购韩国REGEN Biotech 85%股权 [3] - REGEN为全球第三家拥有聚乳酸类皮肤填充剂注册证企业 产品在35个国家地区获批上市 [4] - 通过收购实现从本土市场领导者向全球产业链参与者的战略转型 [4]

财务表现 - 2025年上半年营业收入12.99亿元，同比下降21.59% [1][2] - 归属于上市公司股东的净利润7.89亿元，同比下降29.57% [1][2] - 扣除非经常性损益的净利润7.22亿元，同比下降33.70% [2] - 经营活动产生的现金流量净额6.55亿元，同比下降43.06% [2] - 基本每股收益2.62元/股，同比下降29.57% [2] - 加权平均净资产收益率10.10%，同比下降6.52个百分点 [2] 子公司经营状况 - 主要4家控股参股公司中2家出现亏损，亏损总额超3000万元 [2] - 北京爱美客科技发展有限公司净利润-626.84万元，总资产4167.19万元 [2][4] - 北京诺博特生物科技有限公司净利润-2404.54万元，总资产5.92亿元 [2][4] - 北京原之美科技有限公司净利润394.51万元，总资产3.57亿元 [4] - 哈尔滨沛奇隆生物制药有限公司净利润438.75万元，总资产9673.85万元 [4] 资产与负债 - 报告期末总资产87.65亿元，较上年度末增长5.09% [2] - 归属于上市公司股东的净资产74.56亿元，较上年度末下降4.37% [2] 费用与支出 - 财务费用503.97万元，同比增长121.63%，主要因境外外币投资产生汇兑损失 [4][5] - 营业成本8528.13万元，同比增长1.20% [5] - 销售费用1.44亿元，同比增长2.16% [5] - 管理费用6941.66万元，同比增长2.40% [5] - 所得税费用1.24亿元，同比下降32.59%，因利润减少导致 [5] 战略扩张 - 控股子公司爱美客国际以1.90亿美元现金收购韩国REGEN公司85%股权 [4]

财务表现 - 公司2025年上半年营业收入12.99亿元，同比下降21.59% [1] - 归属于上市公司股东的净利润7.89亿元，同比下降29.57% [1] - 扣除非经常性损益后的净利润7.22亿元，同比下降33.70% [1] - 经营活动产生的现金流量净额6.55亿元，同比下降43.06% [1] - 基本每股收益和稀释每股收益均为2.62元，同比下降29.57% [1] - 加权平均净资产收益率10.10%，较上年同期下降6.52个百分点 [1] - 公司总资产87.65亿元，较上年度末增长5.09% [2] - 归属于上市公司股东的净资产74.56亿元，较上年度末下降4.37% [2] 产品收入 - 溶液类注射产品收入74,400万元，同比下降23.79% [1] - 凝胶类注射产品收入49,327万元，同比下降23.99% [1] - 溶液类和凝胶类产品毛利率分别达到93.15%和97.75% [1] 研发投入 - 公司研发投入1.57亿元，同比增长24.47% [1] - 注射用A型肉毒毒素、利多卡因丁卡因乳膏等产品已处于注册申报阶段 [1] - 司美格鲁肽注射液、重组人透明质酸酶注射液等正在临床试验中 [1] 利润分配 - 公司拟每10股派发现金红利12元（含税） [1] - 以总股本3.01亿股为基数，向全体股东每10股派发现金红利12元（含税） [4] 公司动态 - 公司拟通过全资子公司爱美客国际收购韩国REGEN公司85%的股权 [4] - REGEN公司已向*ST苏吴子公司达透医疗送达《解约函》，要求解除独家经销商授权 [4] - *ST苏吴已提起仲裁，请求继续履行《独家代理协议》或索赔16亿元 [5] - REGEN公司已向深圳国际仲裁院主动获取《仲裁通知》并准备应诉 [5] 股价表现 - 8月19日开盘股价报181.75元/每股，下跌1.18% [1]

核心财务表现 - 报告期内公司实现营业收入12.99亿元，同比下降21.59% [1][2] - 归属于上市公司股东的净利润为7.89亿元，同比下降29.57% [1][2] - 经营活动产生的现金流量净额为6.55亿元，同比下降43.06% [2] - 基本每股收益为2.62元/股，同比下降29.57% [2] 子公司经营状况 - 主要4家控股参股公司中2家出现亏损，亏损总额超3000万元 [2] - 北京爱美客科技发展有限公司净利润亏损626.84万元 [2][4] - 北京诺博特生物科技有限公司净利润亏损2404.54万元 [2][4] - 北京原之美科技有限公司实现净利润394.51万元 [4] - 哈尔滨沛奇隆生物制药有限公司实现净利润438.75万元 [4] 资产负债结构 - 报告期末总资产87.65亿元，较上年度末增长5.09% [2] - 归属于上市公司股东的净资产74.56亿元，较上年度末下降4.37% [2] - 加权平均净资产收益率10.10%，同比下降6.52个百分点 [2] 成本费用分析 - 营业成本8528.13万元，同比小幅增长1.20% [6] - 销售费用1.44亿元，同比增长2.16% [6] - 管理费用6941.66万元，同比增长2.40% [6] - 财务费用503.97万元，同比大幅增长121.63%，主要系境外外币投资产生汇兑损失 [4][6] - 所得税费用1.24亿元，同比下降32.59%，主要因营业收入下降导致税前利润减少 [6] 战略投资活动 - 控股子公司爱美客国际以1.90亿美元现金收购韩国REGEN公司85%股权 [4]

投资评级 - 维持"买入"评级，当前股价183 87元对应2025年PE为34倍 [1][8][9] 核心观点 - 2025年上半年业绩承压：1H2025营收13 0亿元（同比-21 6%），归母净利润7 9亿元（同比-29 6%），其中2Q2025营收/净利润同比下滑25 1%/41 7% [4][5] - 竞争加剧导致产品降价：溶液类/凝胶类产品营收分别下滑23 8%/24 0%，毛利率分别下降0 8pcts/0 2pcts至93 2%/97 8% [5][6] - 费用压力显著：1H2025期间费用率同比+10 1pcts至28 9%，其中研发费用率大幅提升4 5pcts至12 0% [6] 业务表现 短期业绩 - 新产品"嗗科拉"上市瞄准颏部塑形需求，韩国再生品牌AestheFill完成收购将补充产品矩阵 [7] - 2Q2025净利率同比下滑15 5pcts至54 4%，主要受毛利率下降2 3pcts和费用率上升16 4pcts拖累 [6][7] 中长期布局 - 肉毒素Hutox®进入审评阶段，司美格鲁肽注射液进入临床试验，管线储备丰富 [7] - 计划通过韩国子公司REGEN Biotech加速海外业务拓展，规避国内市场竞争 [9] 财务预测 - 下调2025-2027年营收预测至27 03/31 03/34 76亿元（下调幅度16%/19%/21%） [8] - 对应归母净利润预测下调至16 24/18 18/20 26亿元，EPS分别为5 37/6 01/6 69元 [8][10] - 2025年ROE预计为19 64%，较2024年下降5 47pcts [10][15] 行业与估值 - 医美行业渗透率仍低，公司通过内外延扩张保持增长潜力 [9] - 当前总市值556 37亿元，对应2025年PB为6 7倍，EV/EBITDA为26 4倍 [1][10][16]

核心观点 - 公司上半年营业收入和净利润分别同比下滑21.59%和近30% 主要受收购韩国REGEN公司影响 但核心高毛利产品仍支撑业绩韧性 公司通过收购布局国际化以应对国内市场竞争加剧并寻求海外增长空间 [1][4][9] 财务表现 - 上半年营业收入12.99亿元 同比下滑21.59% 净利润7.91亿元 同比下滑近30% [1] - 投资活动现金流出98.61亿元 同比翻倍 主要因收购韩国REGEN公司支付13.86亿元 [4] - 剔除收购因素后 第一季度收入6.63亿元环比第四季度6.50亿元实现小幅增长 [4] - 溶液类注射产品毛利率93.15% 凝胶类注射产品毛利率97.75% 均较同期下滑不足1% [4] - 推出每10股派现12元的高分红方案 [3] 产品竞争力 - 溶液类明星产品"嗨体"在小红书平台销量突破百万级 是玻尿酸领域主要交易产品之一 [5] - 凝胶类产品"濡白天使"含PLLA微球填充剂 去年在再生针剂市场竞争加剧下仍实现超5%收入增长 [5] - 三大产品进入审评阶段：米诺地尔搽剂、利多卡因丁卡因乳膏、注射用A型肉毒毒素 [7] - 注射用A型肉毒毒素引进自韩国Huons公司 国内肉毒素市场预计2025-2030年复合增长率超15% 2030年正规渠道规模占比将达55% [8] - 重组透明质酸酶、司美格鲁肽注射液、去氧胆酸注射液获临床试验批件 其中GLP-1类药物国内市场预计2024-2028年复合增长率达44.1% [8] 渠道与研发 - 覆盖全国31个省份 拥有超7000家医美机构资源及400名销售市场人员 [6][7] - 通过"全轩课堂"培训2.9万名认证医生 构建2219项学术资源库 [7] - "爱美客伙伴"平台注册机构用户达1.8万名 [7] 国际化布局 - 收购韩国REGEN公司85%股权 获取其聚乳酸填充剂产品AestheFill（国内首款进口童颜针）及PowerFill [9][10] - REGEN第二工厂已于第二季度投产 缓解产能限制（原仅满足1/3市场需求） [10] - AestheFill获34个国家地区注册批准 PowerFill获24个国家地区注册批准 [10] - 通过REGEN渠道推动"嗨体""濡白天使"等产品出海 [10] 行业环境 - 国内医美行业竞争加剧 消费者支出更审慎 部分需求被推迟或削减 [9] - 2025年国内市场增速放缓 预计2028年前年复合增长率约10% [9] - 88%医美用户通过小红书获取信息 平台玻尿酸相关笔记超60万篇 [5]

财务表现 - 2025年上半年营收同比下滑21.59%至12.99亿元人民币 [1] - 归属净利润同比降低29.57%至7.89亿元人民币 [1] 海外战略布局 - 控股子公司爱美客国际以1.90亿美元现金收购韩国REGEN公司85%股权 [1] - REGEN公司为韩国首家、全球第三家取得聚乳酸类皮肤填充剂产品注册证的企业 [1] - 主要产品AestheFill（面部填充）和PowerFill（身体填充）已分别获得35个和23个国家地区注册批准 [1] - 报告期内将REGEN公司纳入合并报表范围 [1] 新产品进展 - 新产品"医用含聚乙烯醇凝胶微球的交联透明质酸钠凝胶"（商品名：嗗科拉）于5月在国内上市销售 [1] - 该产品适用于成人骨膜上层注射填充以改善轻中度颏部后缩治疗 [1]

医疗器械板块市场表现 - 医疗器械指数自6月20日以来累计反弹超18% [1] - 医疗器械指数ETF（159898）近20日净申购1.4亿元，规模达3.55亿元创上市新高 [1] - 中证全指医疗器械指数自2004年基日以来累计涨幅994%，年化收益率12.68% [6][8] 机构持仓与配置 - 截至2025Q2医疗器械机构持仓市值占比1.73%，环比下降0.20% [2][11] - 医疗设备机构持仓占比1.66%环比降0.17%，医疗耗材占比0.07%环比降0.02% [11] - 板块持仓处于历史中低水平，未来增持空间较大 [2][11] 指数产品特征 - 医疗器械指数ETF成立以来超额基准9.8% [2] - 近三年超额基准8.07%，近一年超额5.16% [10] - 指数覆盖医疗设备、耗材、体外诊断三大细分领域 [4] 成分股结构 - 前十大权重股包括迈瑞医疗（13.59%）、联影医疗（8.39%）、爱美客（3.65%） [5] - 医疗设备类权重占比最高，其次为医疗耗材和体外诊断 [5] 行业发展趋势 - 集采反内卷与AI催化推动板块基本面改善 [1][15] - 2025年中报部分公司业绩已显现积极趋势 [1][15] - AI医疗领域持续扩容，DeepSeek等大模型助力医疗效率提升 [1][15] 投资机会方向 - 具备自主创新与出海能力的平台化医疗器械企业 [1][15] - 受益于集采和国产替代的眼科器械创新型企业 [1][15] - 家用器械企业受益于健康意识提升和消费政策刺激 [1][15] 估值与政策环境 - 板块当前估值合理，下半年存在估值切换空间 [1][15] - 脑机接口政策带动关注度回升，创新药械获政策支持 [15] - 行业从规模扩张转向高质量发展阶段 [15]