行业投资评级 - 报告对计算机板块继续看好，维持积极展望 [4] 核心观点 - 近期科技领域动态显示，AI大模型技术实现突破并加速资本化进程，L3级自动驾驶获准入许可进入有条件商业化新阶段，国产GPU企业密集上市融资，AI技术正加速向产业渗透，供应链自主化与前沿场景商业闭环成为核心价值锚点 [4] AI大模型产业 - 火山引擎于2025年12月18日发布豆包大模型1.8及视频生成模型Seedance 1.5 Pro，其多模态与智能体能力已进入全球第一梯队，并通过“AI节省计划”等商业模式创新降低企业使用成本，日均tokens处理量已突破50万亿 [4] - 智谱AI与MiniMax于2025年12月17日双双通过港交所上市聆讯，预计2026年初登陆港股，这将首次为长期依赖一级市场融资的大模型行业提供可量化的二级市场估值基准 [4] - 智谱AI的核心竞争力在于其基座模型与开源生态，其GLM系列模型在海外已建立起显著影响力 [4] - MiniMax则聚焦多模态模型，在影视等内容创作领域深入应用 [4] 自动驾驶产业 - 工业和信息化部近期首次发放L3级自动驾驶汽车准入许可，标志着中国自动驾驶正式从测试进入“有条件商业化应用”新阶段 [4] - 长安与北汽极狐的两款特定车型获准在限定路段（如重庆、北京部分高速及快速路）开启功能，且最高车速分别被限制在50公里/小时和80公里/小时 [4] - 此次许可首次明确了在系统正常运行时，车辆的责任主体为汽车生产企业，而非驾驶员 [4] - 初期车辆暂不向个人销售，将由指定运营主体开展试点，此举将为后续完善技术标准、法律法规以及保险等配套体系提供实践依据 [4] 国产GPU产业 - 近期国产GPU企业密集冲刺资本市场，通过上市融资以支撑高强度的技术研发与市场拓展 [4] - 天数智芯已通过港交所上市聆讯，计划募资3至4亿美元 [4] - 壁仞科技同样选择港股，目前也已通过聆讯 [4] - AI芯片企业昆仑芯科技于近期完成股份制改造，注册资本大幅增加，推动独立上市进程 [4] - 摩尔线程与沐曦股份已成功登陆科创板，上市首日股价分别大幅上涨425.46%和692.95%，展现出市场对国产高端芯片赛道的强烈关注 [4] 重点推荐标的 - 报告重点推荐标的包括：汉得信息、日联科技、金山办公、合合信息、海康威视、新大陆、道通科技、海光信息，并建议关注中科曙光 [4] - 根据盈利预测表，截至2025年12月20日，重点公司市值与预测市盈率（PE）如下： - 汉得信息：总市值174.90亿元，2025年预测PE为65.81倍 [5] - 日联科技：总市值102.73亿元，2025年预测PE为47.72倍 [5] - 金山办公：总市值1406.21亿元，2025年预测PE为75.33倍 [5] - 合合信息：总市值307.64亿元，2025年预测PE为63.33倍 [5] - 海康威视：总市值2675.23亿元，2025年预测PE为19.86倍 [5] - 新大陆：总市值264.32亿元，2025年预测PE为20.71倍 [5] - 道通科技：总市值241.40亿元，2025年预测PE为25.19倍 [5] - 海光信息：总市值4743.51亿元，2025年预测PE为172.95倍 [5]

行业投资评级 - 传媒行业评级为“优于大市” [1][5] 核心观点 - 把握游戏板块超跌布局机会，关注AI应用及影视院线 [4] - 持续看好游戏、IP潮玩景气周期，游戏板块近期调整赋予良好机会 [4] - 关注内容政策转向与AI应用机会，影视内容关注供给端底部改善带动需求改善可能 [4] - AI应用重点把握应用场景机会，关注AI动漫短剧、营销、教育、电商、社交等方向 [4] - 板块景气度持续改善、近期调整赋予较好买入机会，行业有望迎来触底向上可能 [35] - 强新品周期有望推动游戏板块业绩与估值持续上修 [35] - AIGC打开中长期成长新空间，关注AI应用底部布局机会 [35] 板块表现回顾 - 本周（12.15-12.21）传媒行业上涨0.54%，跑赢沪深300（0.35%），跑赢创业板指（-1.31%）[1][11] - 传媒板块在所有板块中涨跌幅排名第16位 [1][12] - 涨幅靠前的公司包括广西广电（周涨15%）、三维通信（周涨12%）、完美世界（周涨11%）、三七互娱（周涨10%）[11][12] - 跌幅靠前的公司包括博纳影业（周跌-17%）、ST返利（周跌-14%）、慈文传媒（周跌-13%）、浙文互联（周跌-13%）[11][12] 行业动态与重点事件 - **AI音视频模型快速推进**：字节跳动发布豆包大模型1.8和Seedance 1.5 pro，后者支持音视频联合生成 [2][15][16]；腾讯发布混元视频模型1.5，是国内首个开放的实时互动体验平台 [2][16]；OpenAI推出图像生成模型GPT Image 1.5 [2][17] - **AI公司上市进展**：MiniMax、智谱通过港交所聆讯，预计将于2026年1月挂牌上市 [2][17] - **电影市场表现**：《阿凡达3》于12月19日上映，上映3天累计票房接近4亿元，观影人次突破750万 [2][17]；本周（12月15日-12月21日）电影总票房7.06亿元，其中《阿凡达3》票房3.81亿元（占比53.9%），《疯狂动物城2》票房2.42亿元（占比34.2%）[3][18] - **谷歌AI更新**：谷歌Gemini2.5实时音频模型函数调用准确率达71.5%，超越OpenAI gpt-realtime（66.5%）[32][33] - **Claude AI新功能**：Anthropic旗下Claude AI正在测试“任务模式”新功能 [34] 细分领域数据跟踪 - **电影**：下周（12月24日起）即将上映电影中，《魔法坏女巫2》猫眼想看人数4.54万，《情圣3》想看0.49万，《点到为止》想看0.43万 [20][21] - **电视剧/网剧**：本周网络剧播映指数靠前的包括《狙击蝴蝶》（82.87）、《长安二十四计》（81.74）、《双轨》（81.71）[23][25] - **综艺**：本周综艺节目播映指数靠前的包括《现在就出发第3季》（81.14）、《奔跑吧第九季》（76.27）、《喜人奇妙夜第二季》（79.27）[3][24][26] - **游戏**：2025年11月中国手游收入（海外市场）前三名分别为点点互动《Whiteout Survival》、点点互动《Kingshot》和柠檬微趣《Gossip Harbor: Merge&Story》[3][27]；本周中国区iOS游戏畅销榜前三为《王者荣耀》、《金铲铲之战》、《三角洲行动》[29]；安卓热玩榜前三为《心动小镇》、《崩坏：星穹铁道》、《我的休闲时光》[30] - **数字藏品（NFT）**：截至12月21日最近7日，海外NFT成交额前三名为Azuki（109.98 ETH）、TheCurrency（10.38 ETH）、Terraforms（26.67 ETH）[31][32] 投资建议与关注标的 - **游戏板块**：推荐巨人网络、恺英网络、吉比特、心动公司等 [4][35] - **IP潮玩**：重点推荐泡泡玛特，推荐浙数文化、姚记科技等 [4][35] - **媒体与广告**：关注分众传媒、哔哩哔哩等 [4][35] - **影视内容与平台**：推荐平台（芒果超媒、哔哩哔哩）、内容（光线传媒、华策影视）以及播放渠道（万达电影）[4][35] - **AI应用**：重点关注AI动漫短剧方向，推荐中文在线、昆仑万维、阅文集团、哔哩哔哩、芒果超媒等，AI广告营销方向推荐汇量科技、浙文互联 [35] 重点公司估值摘要 - **恺英网络**：投资评级“优于大市”，总市值481亿元，2025E/2026E EPS为1.01/1.20元，对应PE为22/19倍 [5][37] - **分众传媒**：投资评级“优于大市”，总市值1056亿元，2025E/2026E EPS为0.39/0.43元，对应PE为19/17倍 [5][37] - **芒果超媒**：投资评级“优于大市”，总市值445亿元，2025E/2026E EPS为0.75/0.93元，对应PE为32/25倍 [5][37] - **泡泡玛特**：投资评级“优于大市”，总市值2591亿元，2025E/2026E EPS为9.15/12.77元，对应PE为21/15倍 [37] - **哔哩哔哩-W**：投资评级“优于大市”，总市值811亿元，2025E/2026E EPS为2.60/4.74元，对应PE为74/41倍 [37]

报告行业投资评级 - 行业评级：增持（维持）[1] 报告核心观点 - 事件驱动：生态环境部发布《环境空气质量标准（征求意见稿）》，对多项污染物浓度限值进行显著收严，并明确了2026-2030年及2031年起两阶段实施路径[4] - 核心逻辑：新标准将推动大气治理需求在中长期持续释放，结合2026年提前下达的环保专项资金中大气污染防治预算占比与增速双提升，行业迎来政策与资金双重利好[4] - 投资建议：重点推荐大气污染治理龙头【龙净环保】，认为其将受益于紫金矿业赋能拓展的矿山绿电与矿山新能源装备新成长[4] 空气质量标准修订要点 - **PM2.5标准大幅收严**：第二阶段（2031年起）年均和日均浓度二级限值分别收严至25 µg/m³和50 µg/m³，标准同比现行分别降低29%和33%[4] - **PM10标准同步收紧**：第二阶段年均和日均浓度二级限值同步收严至50 µg/m³和100 µg/m³，标准同比现行均降低33%[4] - **二氧化硫（SO2）标准显著加严**：第二阶段年均和日均浓度二级限值分别收严至30 µg/m³和50 µg/m³，标准同比现行降低25%和38%[4] - **二氧化氮（NO2）标准提高**：第二阶段年均和日均浓度二级限值分别收严至40 µg/m³和70 µg/m³，标准同比现行降低20%和30%[4] - **氮氧化物（NOx）新增并收严**：新增NOx指标，第二阶段年均和日均浓度二级限值分别为40 µg/m³和70 µg/m³[4] - **臭氧（O3）与一氧化碳（CO）未修订**：未修订O3和CO的浓度限值[4] - **实施分两阶段**：第一阶段（2026-2030年）执行过渡性较宽松的颗粒物限值（PM2.5年均/日均二级限值分别为30/60 µg/m³，PM10为60/120 µg/m³），第二阶段（自2031年起）全面执行修订后更严格的限值[4] 当前空气质量现状与达标差距 - **2024年全国平均水平**：全国339个地级及以上城市PM2.5平均浓度为29.3 µg/m³，PM10为49 µg/m³，O3为144 µg/m³，SO2为8 µg/m³，NO2为20 µg/m³[4] - **已达第一阶段标准**：2024年主要污染物浓度均已达到第一阶段（2026-2030年）年均二级限值[4] - **与第二阶段标准存在差距**：PM2.5尚未达到第二阶段年均二级限值（25 µg/m³），PM10已基本达到第二阶段年均二级限值（50 µg/m³）[4] - **重点区域差距更大**：2024年重点地区（京津冀及周边、长三角、汾渭平原）尚未达到第一阶段年均二级限值，预示这些地区大气治理力度有望加大[4] 政策背景与中长期目标 - **衔接美丽中国目标**：《关于全面推进美丽中国建设的意见》明确提出，到2035年全国PM2.5平均浓度要降至25 µg/m³以下，此次标准修订旨在为此目标提供制度支撑[4] - **治理进入提质阶段**：大气环境治理成效逐步由“治标”向“提质”阶段迈进，现行标准对进一步改善空气质量的引领作用有所弱化，需更严格标准推动持续向好[4] 财政资金支持分析 - **2026年预算提前下达**：2026年提前下达的环保专项资金预算合计金额为528亿元，占2025年全年预算（1627亿元）的32%[4] - **大气防治预算占比显著提升**：在2026年提前下达的预算中，大气污染防治项目占比达到46%，较2025年预算中21%的占比大幅提高[4] - **大气防治预算增速突出**：此次提前下达的预算金额较2025年第一批预算，大气污染防治项目同比增长19%，增速高于水污染治理（+18%）和农村环境治理（+6%）[4] 投资建议与重点公司 - **行业受益逻辑**：环境空气质量标准提标修订且分阶段实施明确，叠加财政资金支持，大气治理需求将在中长期释放[4] - **重点推荐公司**：报告重点推荐大气污染治理龙头【龙净环保】，认为其将受益于紫金矿业赋能拓展的矿山绿电与矿山新能源装备新成长[4]

报告行业投资评级 - 报告对汽车行业整体持积极态度，核心投资主线为“智能化+中高端+反内卷”，并基于此主线推荐了多个细分领域的公司 [1][3] 报告核心观点 - L3级自动驾驶商业化进程取得关键进展，工信部正式许可长安、北汽各一款L3级自动驾驶车型产品，同时小鹏、理想、鸿蒙智行等车企也宣布获得L3级道路测试牌照，后续商业化落地进程有望持续推进 [1][3][4][6] - 基于“智能化+中高端+反内卷”的投资主线，报告看好：1）在智能化方面有相对优势的新势力车企及核心Tier1供应商；2）受益于行业反内卷涨价周期的二手车企业及经销商；3）业绩有α支撑、估值相对低位且有提升潜力的零部件公司；4）受益于央国企改革的车企 [1][3] - 12月第二周车市零售环比改善，但同比仍为负增长，行业需求存在不确定性，期待2026年以旧换新政策能带来开门红 [3][48][49] 根据相关目录分别进行总结 1. 本周事件 (L3级自动驾驶进展) - **政策与产品准入**：12月15日，工信部正式许可两款L3级自动驾驶车型，分别是长安牌SC7000AARBEV型纯电动轿车（最高车速50km/h，适用于交通拥堵环境下的高速/城市快速路）和极狐牌BJ7001A61NBEV型纯电动轿车（最高车速80km/h，适用于高速/城市快速路）[4][7] - **测试牌照获取**：12月16日，小鹏汽车获得广州市L3级道路测试牌照，理想汽车在北京取得同类资质，鸿蒙智行在深圳全域启动L3内测，覆盖1000公里高快速路真实路况 [4][29] - **技术定义与监管思路**：L3级与L2级的本质区别在于“驾驶责任的阶段性转移”，系统在限定场景下成为驾驶主体。当前通过限定最高车速和运行条件，体现了“安全优先”的监管思路，旨在稳妥推动技术迭代 [5] - **商业化展望**：本次产品准入是L3产业化的重要进展，标志着从测试迈向商业化应用的关键一步，但整体仍采取“小范围、附条件”的推进方式，全面推广仍需法律法规、技术能力和市场接受度的共同支撑 [4][6] 2. 本周行情回顾 - **板块表现**：本周（2025/12/15-2025/12/19）汽车行业指数收于7654.14点，全周下跌0.10%，同期沪深300指数下跌0.28%，汽车行业指数跌幅低于大盘。汽车行业周涨幅在申万宏源一级行业中位列第21位，较上周下降12位 [3][10] - **估值水平**：截至本周，汽车行业市盈率为28.44，在所有申万一级行业中位列第18位，估值处于中等水平。同期沪深300市盈率为13.97 [12] - **个股涨跌**：本周行业个股上涨164个，下跌105个。涨幅前三的个股为浙江世宝（+44.1%）、豪恩汽电（+28.4%）、*ST威帝（+24.2%）；跌幅前三的个股为跃岭股份（-10.2%）、智慧农业（-9.4%）、飞乐音响（-8.2%）[3][15] - **市场指标**： - **解禁情况**：下周汽车行业有明阳科技、爱柯迪、潍柴动力、汉马科技等公司存在解禁，其中汉马科技解禁数量37500万股，占总股本比例达23.39% [18][19] - **股权质押**：重点公司如上汽集团、长安汽车、广汽集团、德赛西威等前十大股东股权质押比例均为0%，部分公司如比亚迪质押比例为2.53%，长城汽车为7.21%，继峰股份为17.17% [21][22][23] 3. 本周重要信息回顾 - **行业新闻摘要**： - **智能化与自动驾驶**：图达通与广汽集团达成定点合作，首款车型预计2026年量产，预估交付约40万台激光雷达 [31]；均胜电子与斯年智驾合作拓展L4商业应用及具身智能技术 [43]；特斯拉在奥斯汀测试无安全员Robotaxi [32]；日本NTT计划于2030年左右部署超1000辆自动驾驶车 [37] - **企业合作与扩张**：东安动力与北汽制造签署战略合作协议 [25]；小鹏汽车与马来西亚EPMB签署车辆组装协议，计划2026年在马投产G6和X9车型 [28]；宁德时代与岚图汽车签署为期10年的深化战略合作协议 [40]；理想汽车正式进入埃及、哈萨克斯坦和阿塞拜疆市场 [41] - **产品与技术**：宁德时代全球首条人形机器人电池PACK生产线投入运行 [38]；特斯拉申请将星链卫星天线集成至车辆内部的专利 [44]；银河通用机器人完成新一轮超3亿美元融资 [45][46]；保隆科技与英飞凌签订合作备忘录 [47] - **市场与政策**：欧盟决定取消2035年燃油车禁令 [36]；大众汽车88年来首次关闭德国本土生产线 [30] - **新车上市**：本周有多款新车上市，包括欧拉5（售价9.98-13.38万元）[34]、红旗HS6 PHEV（售价17.88-22.88万元）[35]、福特智趣烈马（预售价22.98-28.28万元）[26][27] - **销量、库存、价格信息**： - **零售数据**：12月第二周全国乘用车市场日均零售6.7万辆，同比去年12月同期下降17%，但较上月同期增长9% [3][48]。12月1-14日累计零售76.4万辆，同比去年下降24%，较上月同期增长2% [48] - **批发数据**：12月第二周全国乘用车厂商日均批发6.2万辆，同比去年下降22%，较上月同期下降13%。12月1-14日累计批发73.4万辆，同比去年下降31% [51] - **市场观点**：12月车市零售走势不强，主要受去年高基数及以旧换新政策收紧影响。反内卷效果良好，市场促销力度温和。年末购置税免税政策到期可能带来一定翘尾效应，市场期待2026年以旧换新政策明确以支撑“十五五”开门红 [48][49] - **库存预警**：2025年11月中国汽车经销商库存预警指数为55.6%，同比上升3.8个百分点，环比上升3.0个百分点，位于荣枯线之上，显示流通行业景气度有所下降 [54] - **原材料与成本跟踪**： - **原材料价格**：最近一周，传统车原材料价格指数环比+0.1%，新能源车原材料价格指数环比+1.1%。具体来看，钢材价格环比+1.1%，铝材+0.1%，塑料-2.6%，橡胶-0.3%，玻璃+3.8%；电池原材料中，镍价+1.5%，钴价+1.0%，碳酸锂价格+3.3% [3][56][57] - **海运成本**：远东干散货指数（FDI）截至12月19日报1274.51点，较上周（12月12日）下降5.7%，近一个月下降12.0%，但较2024年末上升62.0% [63] - **汇率**：截至12月19日，美元兑人民币中间价为7.0550，环比-0.12%；欧元兑人民币中间价为8.2616，环比-0.27% [65] 4. 公司信息 - **公司公告摘要**： - **业务拓展与订单**：模塑科技接到人形机器人外覆盖件小批量采购订单 [66]；继峰股份获得欧洲豪华品牌主机厂乘用车座椅总成项目定点，生命周期8.5年，总金额预计98亿元 [77]；金固股份再次收到国内大型乘用车厂商的阿凡达低碳车轮产品定点通知书 [76]；中原内配子公司与人形机器人公司达成战略合作意向 [75] - **资本运作与股权变动**：旭升集团控股股东筹划股份转让，可能导致公司控制权变更，股票自12月19日起停牌 [74][75]；科华控股、苏奥传感、蠡湖股份等公司股东计划减持股份 [66][68][72]；一汽解放董事会秘书增持公司股份 [66] - **激励计划**：骏创科技、上声电子、神通科技等公司推出股票期权或限制性股票激励计划 [68][71][75] - **重点公司估值**：报告列出了汽车行业重点公司的估值表，包括整车企业（如上汽集团、长安汽车、比亚迪、赛力斯、蔚来、小鹏、理想等）和零部件企业（如德赛西威、科博达、星宇股份、银轮股份等）的市盈率（PE）及归母净利润预测 [80]

行业投资评级 - 对钢铁/有色行业给予“增持”评级 [5] 核心观点 - 12月中央经济工作会议再提深入整治“内卷式”竞争及深入推进重点行业节能降碳改造，中长期来看钢铁板块供给或将得到合理约束，板块盈利有望修复到历史均值水平 [4] - 2025年2月8日工信部出台《钢铁行业规范条件（2025年版）》，且7月18日再次提及“推动落后产能有序退出”，钢铁板块的盈利有望修复到历史均值水平，钢铁股的PB也有望随之修复 [201] 流动性指标 - 金价创2025年11月以来新高，本周伦敦金现价格为4341美元/盎司，环比上周+0.97% [1][10] - BCI中小企业融资环境指数2025年11月值为52.50，环比上月+0.17% [1][19] - M1和M2增速差在2025年11月为-3.1个百分点，环比-1.10个百分点 [1][19] - 美联储总负债本周值为6.51万亿美元，环比+0.27% [10] - 中美十年期国债收益率利差在本周五为-233个BP，环比上周+2个BP [10] 基建与地产链条 - 高炉产能利用率连续3周低于去年同期水平，本周全国高炉产能利用率为84.93%，环比-0.99个百分点 [1][43] - 本周价格变动：螺纹+2.15%、水泥价格指数+0.35%、橡胶+1.01%、焦炭+0.00%、焦煤+0.14%、铁矿+1.27% [1] - 本周全国高炉产能利用率、水泥、沥青开工率环比-0.99pct、-1.56pct、+9.0pct [1] - 2025年1-11月全国房地产新开工面积累计同比为-20.50%，商品房销售面积累计同比为-7.80% [23] - 2025年1-11月全国基建投资额（不含电力）累计同比为-1.10% [33] - 2025年9月全国实体经济部门的杠杆率为302.30%，环比+1.9个百分点，非金融企业部门杠杆率为174.40%，环比+0.4个百分点 [33] - 本周沥青炼厂开工率为37.88%，环比上周+9.0个百分点 [38] - 本周球墨铸管价格为5840元/吨，加工费为2790元/吨，环比上周-0.71% [40] - 螺纹钢价本周为3320元/吨，环比+2.15%；本周产量为181.68万吨，环比+5.30%；周度总库存为452.54万吨，环比-4.96% [43] - 热轧板卷本周产量为291.91万吨，环比-5.72%；周度总库存为390.72万吨，环比-2.27% [43] - 2025年11月，全国钢铁PMI新订单指数为48.9%，环比上月+1.3个百分点 [43] - 2025年12月上旬，重点企业粗钢旬度日均产量为186.90万吨，环比+2.81% [43] - 本周全国水泥价格指数环比+0.35%，全国水泥开工率为31.04%，环比-1.6个百分点 [61] - 2025年11月，挖掘机销量为9842台，环比+16.2% [62] - 全钢胎本周五开工率为64.14%，环比+0.07pct [71] 地产竣工链条 - 钛白粉毛利润处于低位水平，本周钛白粉毛利润为-1795元/吨 [1][78] - 本周钛白粉、玻璃的价格环比分别+0.00%、+0.00%，平板玻璃本周开工率73.99% [1] - 全国商品房竣工面积1-11月累计同比为-18.00% [76] - 本周钛白粉价格为13000元/吨，环比+0.00% [78] - TDI价格为14,800.00元/吨，环比+0.00%；PVC价格为4,440.00元/吨，环比+2.54% [78] - 平板玻璃价格为1235元/吨，环比+0.00% [78] - 截至2025年12月12日，PVC开工率为78.00%，周环比-1.00个百分点 [78] 工业品链条 - 半钢胎开工率处于五年同期中位，本周全国半钢胎开工率为71.39%，环比-0.18个百分点 [2][95] - 本周主要大宗商品价格表现：冷轧、铜、铝价格环比-0.95%、-1.37%、-1.04% [2] - 对应的毛利环比变化扭亏为盈、亏损环比+3.12%、-3.16% [2] - 2025年11月全国PMI新订单指数为49.20%，环比+0.4个百分点 [93] - 全国工业产能利用率在2025年9月为74.60%，其中通用设备制造业产能利用率为78.90% [93] - 截至2025年12月13日当周，乘用车批发及零售日均销量为8.5万辆；4周移动平均值为17.7万辆，环比-1.81% [95] - 冷轧钢板价格3903元/吨，环比上周-0.95% [95] 细分品种表现 - 钨精矿价格续创2012年以来新高水平，本周价格为433000元/吨，环比上周+15.78% [2][129] - 11月电解铝产能利用率创历史次高水平，2025年11月为99.09%，环比+0.62个百分点 [2][113] - 石墨电极：超高功率19000元/吨，环比+0.00%，综合毛利润为2020.51元/吨，环比+0.00% [2][104] - 电解铝价格为21840元/吨，环比-1.04%，测算利润为4608元/吨（不含税），环比-3.16% [2][113] - 本周电解铜价格为92680元/吨，环比-1.37% [2] - 85家电炉钢本周开工率为69.23%，环比+1.50个百分点 [107] - 本周，热轧毛利润为24元/吨，中厚板毛利润为-1元/吨，钢铁行业综合毛利润为151元/吨，较上周-0.73% [107] - 不锈钢本周价格为13330元/吨，环比+1.14%，测算利润为-1,142元/吨 [110] - 镍本周价格123800元/吨，环比+2.15% [110] - 电解铜测算利润为-3717.82元/吨（不含税），亏损环比+3.12% [113] - 氧化铝价格为2750元/吨，环比-1.08% [113] - 氧化铝产能利用率：11月为85.01%，环比-0.45个百分点 [113] - 预焙阳极本周价格为5893元/吨，环比+0.00%，毛利润为25元/吨 [113] - 五氧化二钒价格为7.7万元/吨，环比-1.28% [129] - 本周硅铁价格为5650元/吨，环比+0.89%；钼精矿价格为3685元/吨，环比-0.81% [129] - 国内主要地区主焦煤平均价格为1392元/吨，环比上周+0.14%；动力煤价格为708元/吨，环比-5.60% [129] - 样本洗煤厂开工率为37.70%，环比-0.50百分点 [129] 比价关系 - 热轧与螺纹钢的价差处于6年同期最低水平，本周五热卷和螺纹钢的价差为-30元/吨 [3][150] - 螺纹和铁矿的价格比值本周为4.05 [3] - 本周上海冷轧钢和热轧钢的价格差达450元/吨，环比-40元/吨 [3] - 不锈钢热轧和电解镍的价格比值为0.11 [3] - 小螺纹（主要用在地产）和大螺纹（主要用在基建）的价差本周五达160元/吨，环比上周-15.79% [3] - 中厚板和螺纹钢的价差本周五为0元/吨 [3] - 伦敦现货金银价格比值本周五为66倍 [3] - 新疆和上海的螺纹钢价差：本周五该价差为-140元/吨 [150] 出口链条与外需指标 - 11月中国PMI新出口订单47.60%，环比+1.7pct [3][178] - 中国出口集装箱运价指数CCFI综合指数本周为1124.73点，环比+0.60% [3] - 本周美国粗钢产能利用率为76.50%，环比+0.80个百分点 [3] - 自2026年1月1日起，对部分钢铁产品实施出口许可证管理 [3] - 2025年11月美国失业率为4.60%，环比+0.20个百分点 [178] - 2025年11月，美国PMI新订单值为47.40%，环比-2.00个百分点 [178] 股票市场表现与估值 - 本周沪深300指数-0.28%，周期板块表现最佳的是化工（+2.58%） [4][188] - 普钢、工业金属的PB相对于沪深两市PB比值分位（2013年以来）分别是34.35%、97.80% [4] - 普钢板块PB相对于沪深两市PB的比值目前为0.51，2013年以来的最高值为0.82 [4] - 有色金属板块中涨幅前五：西部材料（+30.38%）、贵研铂业（+11.28%）、翔鹭钨业（+9.71%）、中钨高新（+9.64%）、宝钛股份（+8.90%） [188] - 钢铁板块中表现前五：太钢不锈（+12.44%）、甬金股份（+8.40%）、大中矿业（+7.40%）、南钢股份（+6.86%）、首钢股份（+6.76%） [188] - 主要周期板块的PB相对于沪深两市PB的比值分位：石化19.44%、房地产8.04%、航运8.74%、水泥4.59%、化工24.56%、煤炭37.28%、工程机械40.79%、商用货车87.98% [192]

行业投资评级 * 报告未明确给出具体的行业投资评级（如“优于大市”、“中性”等）[1][2][3][4] 核心观点 * 上周（2025年第51周）房地产成交普遍出现反弹回升，市场对明年的政策有较强预期，这将有助于市场整固发展，并推进房地产新模式的构建，利好优质房企 [2][4][18] 新房市场成交数据 * **30大中城市新房成交**：2025年第51周成交面积为227万平方米，环比前一周增长15.4%，但同比2024年下降30.3% [4][19] * **分线城市新房成交（第51周）**： * 一线城市：销售面积52万平方米，环比增长10.4%，同比下降42% [4][19] * 二线城市：销售面积127万平方米，环比增长13.45%，同比下降30% [4][19] * 三线城市：销售面积47万平方米，环比增长27.8%，同比下降12.9% [4][19] * **月度累计成交（12月1-18日）**：30城累计成交面积527万平方米，环比2025年11月同期增长33.0%，同比下降30% [4][19] * 一线城市：累计成交125万平方米，环比增长21%，同比下降39% [4][19] * 二线城市：累计成交296万平方米，环比增长40%，同比下降26.8% [4][19] * 三线城市：累计成交106万平方米，环比增长31.3%，同比下降27.7% [4][19] 二手房市场成交数据 * **24城二手房成交**：2025年第51周成交量为213万平方米，环比前一周增长1.71%，同比下降25.3% [4][20] * **分线城市二手房成交（第51周）**： * 一线城市：成交面积86.4万平方米，环比增长0.9%，同比下降27.5% [4][20] * 二线城市：成交面积80.6万平方米，环比增长3.06%，同比下降27.4% [4][20] * 三线城市：成交面积45.5万平方米，环比增长1.0%，同比下降16.1% [4][20] * **月度累计成交（12月1-18日）**：24城累计成交面积592万平方米，环比2025年11月同期增长6.3%，同比下降31.4% [4][20] * 一线城市：累计成交217万平方米，环比增长2.8%，同比下降31% [4][20] * 二线城市：累计成交216.7万平方米，环比增长4.4%，同比下降36.9% [4][20] * 三线城市：累计成交158万平方米，环比增长14.5%，同比下降22.7% [4][20] 土地市场数据 * **第51周土地市场**：上周土地供应面积为1148万平方米，土地成交面积为4603万平方米，供销比为0.25倍，土地出让金额为1354亿元 [4][21] * **年度累计数据（100大中城市）**：本年度累计土地供应面积88793万平方米，同比下降13%，累计同比增速较前一周回落0.13个百分点；累计成交面积74947万平方米，同比下降6.5%，累计同比增速较前一周回升0.71个百分点；累计土地出让金22914亿元，同比下降7.98% [4][21] * **土地溢价率**：上周全国土地溢价率为2%，环比前一周回落0.28个百分点 [4][21] 库存情况 * **35城可售面积**：2025年11月可售面积为31694万平方米，环比上个月增长1.35%，同比下降1.29% [4][22] * **库存出清周期**：2025年11月库存出清周期（按12个月月均计算）为24.54个月，环比上个月增长6.64%，同比去年增长12.09% [4][22]

报告行业投资评级 - 增持（维持）[5] 报告的核心观点 - 根据美国“天才法案”的要求，挂钩法币的代币发行机构需持有足额资产，这为银行业带来了机遇与挑战，一个突出的影响是可能造成银行存款流失和流动性挑战，即金融脱媒[8] - 为此，摩根大通从银行业角度出发，布局存款代币，以应对上述挑战，在银行流动性管理和代币业务之间做了微妙的平衡[1][8] 根据相关目录分别进行总结 “天才法案”对银行体系的冲击 - 美国银行家协会（ABA）领头的52家银行、游说团体和消费者组织公开呼吁修改“天才法案”，认为其框架下挂钩法币的代币会对美国现存金融系统构成威胁[10] - 银行业担忧代币快速发展可能导致巨额存款外流——预估若规模达2万亿美元，或将引发1.9万亿美元银行存款流失，推高银行资金成本，削弱信贷能力，并抬高企业和家庭贷款利率[10] - 挂钩法币的代币与存款具有类似“法币”的特点，但区别明显，代币发行方获得储备资产的低风险资产收益，而用户不会获得利息，这冲击了银行靠息差盈利的传统信贷模式[2][13] - 若将存款转换为代币的资产储备，将抽走银行体系的存款；若企业长期持有或应用代币，银行体系也将失去相应的存款及货币乘数带来的流动性，失去参与清算结算的机会，造成“金融脱媒”[2][13] 作为银行业巨头，摩根大通推出不一样的代币路线图 - 摩根大通自2019年推出基于私有链的代币产品JPM Coin，目前已在私有区块链上处理了超过1.5万亿美元的机构支付，每日处理交易价值已达10亿美元[13][14] - 2025年6月，摩根大通宣布通过旗下Kinexys在Coinbase的以太坊第2层区块链Base上试点发行新产品JPMD（存款代币），实现近乎即时的24/7结算和近乎实时的流动性[3][14] - JPMD代表了客户在摩根大通的真实银行存款，具备利息收益潜力，并预期享有存款保险保护，其设计考虑了银行流动性管理的需求[3][14] - 存款代币具备加密货币的新颖独特属性，尤其突出其可编程点对点交易的能力，同时在利息支付和存款处理等关键方面保留传统银行存款的特性，代表对发行银行的债权[3][17] - 存款代币受到与传统银行存款类似的监管，需满足资本、流动性和风险管理等要求，并可依赖银行的实力享有存款保险和央行救助机制[3][17] 存款代币的典型应用场景 - **支付应用**：用户间以存款代币交易支付时，可减少对传统第三方中介（如银行）的依赖，实现资金直接的点对点转移，例如在新加坡金管局的“守护者”项目中，摩根大通发行新元存款代币用于外汇试点交易[4][20] - **可编程货币**：存款代币的可编程特性能够利用智能合约实现条件履约、自动化执行业务，如按约定条件发放贷款或支付利息，未来与AI算法结合有望创造更多智能化金融解决方案[4][21] - **协议交互**：相较于基于账户的存款，存款代币更适合与智能合约协议进行交互，例如摩根大通与SBI的试点使用修改后的DeFi协议执行了涉及SGD存款代币与JPY代币化资产的外汇交易[4][23] 投资建议：关注支付相关板块 - 在美国和中国香港相关监管法案推动下，将迎来RWA（现实世界资产）与资产代币化市场的快速发展，而美股代币化将是下一个RWA重要赛道[4][24] - 建议关注RWA与股票代币化产业链相关标的，报告列出了A股、港股、美股市场的多家相关公司及其市值与业务情况[4][25][27][28]

行业投资评级 - 报告对燃气Ⅱ行业维持“增持”评级 [1] 核心观点 - 报告核心观点认为，展望2025年，天然气行业将呈现供给宽松、燃气公司成本优化的局面，同时价格机制继续理顺、需求有望放量 [4] - 报告指出，2025年11月国内用气需求出现边际改善 [1][4] 价格跟踪 - 截至2025年12月19日，美国亨利港（HH）天然气现货价周环比下跌12.1%至0.9元/方，主要因气温偏高 [4][9][14] - 同期，欧洲TTF现货价周环比微增1.8%至2.4元/方，主要因提取库存 [4][9][14] - 同期，东亚JKM现货价周环比下跌9.6%至2.5元/方 [4][9][14] - 同期，中国LNG出厂价周环比下跌3.7%至2.7元/方，中国LNG到岸价周环比微降0.3%至2.4元/方 [4][9][14] - 美国市场方面，截至2025年12月12日，天然气储气量周环比减少1670亿立方英尺至35790亿立方英尺，同比下降1.2% [4][16] - 欧洲市场方面，2025年1-9月天然气消费量为3138亿方，同比增长4.1% [4][18] - 在2025年12月11日至17日的一周内，欧洲天然气供给周环比大幅下降37.1%至73582吉瓦时，其中来自库存消耗、LNG接收站和挪威北海管道气的供应分别周环比下降33.8%、32.9%和45.5% [4][18] - 在2025年12月13日至19日的一周内，欧洲日平均燃气发电量周环比大幅增长30.8%，同比增长41.9%至1588.1吉瓦时 [4][18] - 截至2025年12月17日，欧洲天然气库存为780太瓦时（约753亿方），同比减少105.2太瓦时，库容率为68.24%，同比下降8.9个百分点，周环比下降3.1个百分点 [4][18] 供需分析（国内） - 2025年1-11月，中国天然气表观消费量同比增长1.5%至3920亿方，报告认为原因可能是2024年冬季偏暖影响了2025年1-3月的采暖用气需求 [4][24] - 2025年11月单月，中国天然气表观消费量同比增长9.3%，显示边际改善 [4][24] - 2025年1-11月，中国天然气产量同比增长6.4%至2389亿方，进口量同比下降4.8%至1611亿方 [4][28] - 2025年11月，国内液态天然气进口均价为3384元/吨，环比下降0.7%，同比下降18.3%；气态天然气进口均价为2427元/吨，环比下降1.1%，同比下降10.2%；天然气整体进口均价为2983元/吨，环比下降1%，同比下降15.3% [4][28] - 截至2025年12月19日，国内进口接收站库存为441.96万吨，同比增长5.67%，周环比下降2.69%；国内LNG厂内库存为58.93万吨，同比下降9.1%，周环比增长3.68% [4][28] 顺价进展 - 2022年至2025年11月，全国已有67%（195个）的地级及以上城市进行了居民用气顺价调整，平均提价幅度为0.22元/方 [4][38] - 2024年龙头城市燃气公司的价差在0.53至0.54元/方，2025年上半年普遍修复了0.01元/方 [4][38] - 报告测算认为，城市燃气配气费的合理值在0.6元/方以上，当前价差仍有约10%的修复空间，预计顺价政策将继续落地 [4][38] 重要事件 - **美国LNG进口关税调整**：自2025年2月10日起，中国对原产于美国的液化天然气加征15%关税，随后在4月10日加征税率一度提升至140%，后经中美经贸会谈，自2025年5月12日起，关税税率降至25%，并于2025年11月10日起维持该税率一年 [4][47] - 报告测算，在加征25%关税后，美国LNG长协到达中国沿海地区终端用户的成本约为2.80元/方，与沿海地区其他气源相比仍具有0.08至0.55元/方的价格优势 [4][48][50] - 2024年，中国自美国进口LNG约416万吨，占LNG进口总量的约5.4%，占全国表观消费量的约1.4%，占比较小 [4][48] - **省内管输价格机制完善**：2025年8月1日，国家发展改革委、国家能源局印发指导意见，旨在完善省内天然气管道运输价格机制 [4][51] - 新政策统一按照“准许成本加合理收益”方法定价，明确管道资产折旧年限原则上为40年，准许收益率不高于10年期国债收益率加4个百分点，并设置不低于50%的最低负荷率 [4][51] - 报告指出，新标准的准许收益率上限和最低负荷率要求均高于各省现有水平，体现出降低管输费、放松负荷率要求的趋势 [4][52] 投资建议 - 报告的投资建议围绕三条主线展开 [4] - **主线一：城市燃气降本促量、顺价持续推进** - 重点推荐：新奥能源（预计2025年股息率4.7%）、华润燃气、昆仑能源（预计2025年股息率4.7%）、中国燃气（预计2025年股息率6.4%）、蓝天燃气（预计2025年股息率6.5%）、佛燃能源（预计2025年股息率3.6%） [4][53] - 建议关注：深圳燃气、港华智慧能源 [4][53] - **主线二：海外气源释放，关注具备优质长协和成本优势的企业** - 重点推荐：九丰能源（预计2025年股息率3.2%）、新奥股份（预计2025年股息率5.1%）、佛燃能源 [4][54] - 建议关注：深圳燃气 [4][54] - **主线三：美气进口不确定性提升，关注能源自主可控** - 建议关注具备气源生产能力的新天然气、蓝焰控股 [4][54] - 报告提示需关注对美LNG加征关税后，新奥股份等拥有美国气源的公司能否通过转售等方式消除关税影响，以及涉及省内管输业务的公司面临的管输费下调风险 [4]

行业投资评级 - 行业投资评级为“强于大市” [4] 报告核心观点 - 2025年中国游戏市场收入与用户规模均创历史新高，主要得益于移动游戏品质提升、头部长青游戏创新运营、小程序游戏强劲增长以及产品多端互通 [2] - 游戏供给端新品持续释放，长青产品稳定发力，市场潜力充足，建议关注具备产品储备、研发能力及题材多样化布局能力的头部厂商 [7] 细分市场表现 - **移动游戏市场**：2025年实际销售收入2570.76亿元，同比增长7.92%，占总体市场规模72.39%，主导地位稳固，由《王者荣耀》《和平精英》等长青爆款及《无畏契约手游》等“端游转手游”新品共同驱动 [3] - **客户端游戏市场**：2025年实际销售收入781.6亿元，同比大幅增长14.97%，增长主要由《梦幻西游》等长青产品及《三角洲行动》等双端互通产品拉动 [3] - **小程序游戏市场**：2025年市场收入535.35亿元，同比大幅增长34.39%，其中内购收入364.64亿元占比68.11%，广告变现收入170.71亿元占比31.89%，“APP游戏小游戏化”成为新趋势 [4] - **自研游戏出海市场**：2025年自研游戏海外市场实际销售收入204.55亿美元，同比增长10.23%，已连续六年超千亿元人民币，其中自研移动游戏海外收入184.78亿美元，同比增长13.16% [4][7] 整体市场数据 - 2025年国内游戏市场实际销售收入3507.89亿元，同比增长7.68% [2] - 2025年国内游戏用户规模达6.83亿，同比增长1.35% [2]

报告行业投资评级 - 报告对煤炭板块整体持积极观点，认为周期底部已确认，并预计将开启上行周期 [1][3] - 报告建议重点关注红利核心标的：中国神华、陕西煤业、中煤能源；同时建议继续关注兖矿能源、晋控煤业 [3][86] 报告核心观点 - 核心观点：煤炭板块周期底部已经确认在2025年第二季度，供需格局显现逆转拐点，下行风险充分释放 [1][3] - 核心驱动：煤炭价格走势的核心驱动逻辑是供需格局，当前煤价快速回落空间已不大，本轮底部预计在680-700元/吨 [3] - 需求周期：预计从2026年下半年开始，煤炭及下游主要需求火电将步入新一轮的上行大周期 [3] - 供给与库存：从当前旺季供需看，需求处于近五年中值区间，港口库存近期已有下降趋势 [3] - 进口与国内供给：2025年11月煤价回升至800元/吨以上，进口量环比微增5.9%至4400万吨，国内供给恢复到4.3亿吨，但同比依然下降 [3] - 新能源替代压力：2025年1-5月光伏抢装达200GW对今冬是最后压力冲击，而2025年6月136号文实施后光伏装机断崖式下跌，预示2026年一季度新能源替代压力将下降 [3] 动力煤数据跟踪总结 - 价格走势：截至2025年12月19日，北方黄骅港Q5500平仓价721元/吨，较前一周下跌42元/吨（-5.5%）；Q5000平仓价620元/吨，下跌42元/吨（-6.3%） [6] - 其他港口价格：江内徐州港Q5500船板价805元/吨，下跌45元/吨（-5.3%）；南方宁波港Q5500库提价657元/吨，下跌42元/吨（-6.0%） [9] - 坑口价格：山西大同Q5500坑口价555元/吨，下跌5元/吨（-0.9%）；内蒙古鄂尔多斯东胜Q5200坑口价547元/吨，下跌23元/吨（-4.0%）；陕西黄陵Q5000坑口价590元/吨，持平 [12] - 国际价格：截至2025年12月19日，纽卡斯尔NEWC动力煤108.60美元/吨，上涨0.40美元/吨（0.37%） [13]；截至12月18日，澳洲纽卡斯尔港Q5500离岸价75美元/吨，下跌3美元/吨（-3.8%） [15] - 成本优势：截至2025年12月19日，北方港(Q5500)下水煤较澳洲进口煤成本低19元/吨 [15] - 库存情况：截至2025年12月19日，秦皇岛库存728万吨，较前一周减少2.0万吨（-0.3%）；截至12月15日，CCTD北方主流港口库存3778.4万吨，增加98.4万吨（2.7%）；南方港库存3482.6万吨，增加97.4万吨（2.9%） [22] - 运输指标：国内OCFI运价秦皇岛-广州为39.0元/吨，回落0.5元/吨（-1.3%）；秦皇岛港铁路调入量46.1万吨，减少3.4万吨（-6.9%）；港口吞吐量31.1万吨，减少8.4万吨（-21.3%） [29][30] - 长协价格：2025年12月，北方港电煤Q5500年度长协价为694元/吨，较上月上涨10元/吨（1.5%） [34] - 价格指数：2025年12月17日，环渤海动力煤(Q5500K)价格699元/吨，较上期下跌4元/吨（-0.6%） [36] 焦煤数据跟踪总结 - 价格走势：截至2025年12月19日，京唐港主焦煤库提价（山西产）1700元/吨，较前一周上涨50元/吨（3.0%） [41] - 其他港口价格：连云港山西产主焦煤平仓价1835元/吨，上涨59元/吨（3.3%） [41] - 产地价格：山西古交肥煤车板价1350元/吨，持平；内蒙古乌海主焦煤车板价2080元/吨，持平 [43]；开滦焦精煤出厂价1535.00元/吨，减少50元/吨（-3.2%） [48] - 进口价格：截至2025年12月19日，澳洲焦煤到岸价228美元/吨，上涨4美元/吨（1.7%） [49]；俄罗斯炼焦煤到岸价131美元/吨，下跌4美元/吨（-2.7%） [53]；美国主焦煤到岸价1460美元/吨，上涨30美元/吨（2.1%） [53] - 蒙古进口价：蒙古甘其毛都口岸焦精煤进口场地价1120元/吨，下跌50元/吨（-4.3%）；焦原煤进口场地价970元/吨，上涨50元/吨（5.4%） [54] - 成本优势：截至2025年12月18日，京唐港山西产主焦煤较澳洲进口硬焦煤成本低141元/吨 [49] - 库存情况：截至2025年12月19日，炼焦煤库存三港合计279.7万吨，减少21.3万吨（-7.1%）；六港合计286.2万吨，减少21.3万吨（-6.9%） [58] - 长协价格：截至2025年12月19日，中价新华山西焦煤长协价格指数1188点，与前一周持平 [59] 无烟煤数据跟踪总结 - 价格走势：截至2025年12月19日，阳泉小块出矿价900元/吨，持平；截至12月12日，晋城Q5600无烟煤坑口价700元/吨，下跌40.0元/吨（-5.4%） [70] - 下游产品价格：截至2025年12月19日，华鲁恒升尿素价格1660元/吨，持平 [72]；截至12月19日，华东PO42.5水泥平均价360.0元/吨，持平 [78]；截至8月3日，华北高密度聚乙烯(PN049)市场平均价7636元/吨，上涨44元/吨（0.6%） [78] 行业重要事件回顾 - 内蒙古煤炭运输：“十四五”期间，内蒙古建成多条煤炭铁路通道，煤炭铁路年运能超过14.5亿吨，可支撑约7.8亿吨煤炭外运 [81] - 煤炭价格数据：2025年12月上旬，全国煤炭价格继续下跌，无烟煤（洗中块）价格923.0元/吨，跌幅1.4%；焦煤价格1509.4元/吨，跌幅达6.1% [81] - 矿山安全政策：国家矿山安全监察局提出2026年作为“十五五”开局之年，要全力防范矿山重特大事故，持续推进治本攻坚行动 [82] - 全球需求预测：国际能源署报告预计2025年全球煤炭需求同比增0.5%达88.5亿吨的纪录，到2030年需求较2025年下降3% [84] - 区域价格：2025年11月，内蒙古煤炭均价711.35元/吨，环比上涨3.3%，同比下降7.2% [84] 重点公司盈利预测与估值 - 报告列出了多家重点煤炭上市公司的盈利预测与估值数据，包括中国神华、陕西煤业、中煤能源、兖矿能源、晋控煤业等 [86] - 多数公司获得“优于大市”的投资评级 [86]