报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [4] 报告的核心观点 - 基础物管增长稳健，地产关联业务占比降低，2024H1公司实现收入33.7亿元，同比增长5.9%，毛利7.2亿元，同比增长11.4%，归母净利润2.65亿元，同比增长10.3%，基础物管收入占比达73.1% [2] - 外拓积极，项目质量较高，2025年初新拓展50余个优质物管项目，有助于维持利润率水平，提升项目密度，强化市场地位 [3] - 毛利率企稳，分红慷慨，2024H1各业务毛利率均同比企稳回升，2024年中期合计派息约2亿元港币，截至2025年2月28日股息率达5.6% [3] - 公司受地产关联方影响发展速度受限，但基本盘稳健，具备独立发展能力，调整2024 - 2025年归母净利润预测至4.9/5.6亿元，新增2026年预测为6.6亿元 [4] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2025年初永升服务新拓项目50余个，与南京肯德基、西安中国工商银行、京东京航仓储等开展深度合作 [1] 点评 - 基础物管增长稳健，地产关联业务占比降低，2024H1基础物管/社区增值/非业主增值/城市服务板块分别实现收入24.6/4.0/3.6/1.5亿元，同比增速分别为+12.4%/-2.6%/-4.1%/-28.5% [2] - 外拓积极，项目质量较高，新拓展项目包括中国工商银行西安分行物业后勤服务、京东大兴国际机场园区和密云园区两大智能高新产业园项目等 [3] - 毛利率企稳，分红慷慨，关注地产关联方回款，2024H1各业务毛利率均同比企稳回升，截至2024年6月30日关联方应收款为8.9亿元，2024年中期合计派息约2亿元港币 [3] 盈利预测、估值与评级 - 调整公司2024 - 2025年归母净利润预测至4.9/5.6亿元，新增2026年预测为6.6亿元，维持“增持”评级 [4] 公司盈利预测与估值简表 | 指标 | 2022 | 2023 | 2024E | 2025E | 2026E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万元） | 6,276 | 6,537 | 6,786 | 7,338 | 7,844 | | 营业收入增长率 | 33.5% | 4.2% | 3.8% | 8.1% | 6.9% | | 归母净利润（百万元） | 480 | 434 | 486 | 565 | 662 | | 归母净利润增长率 | -22.2% | -9.5% | 11.8% | 16.2% | 17.2% | | EPS（元） | 0.28 | 0.25 | 0.28 | 0.33 | 0.38 | | ROE（归母，摊薄） | 9.9% | 8.3% | 8.9% | 9.9% | 11.0% | | P/E | 6.9 | 7.6 | 6.8 | 5.9 | 5.0 | | P/B | 0.7 | 0.6 | 0.6 | 0.6 | 0.5 | [5] 财务报表与盈利预测 - 利润表、资产负债表、现金流量表展示2022 - 2026E相关财务数据 [9]

报告公司投资评级 - 维持买入评级及重点推荐 [2] 报告的核心观点 - 价格下降盈利承压，计提减值轻装上阵，充足存量产能支撑份额回升，持续提升海外供应能力，供给低位叠加需求快速增长，光伏玻璃价格及盈利有望显著修复，基于判断调整盈利预测，维持买入评级 [1][2] 根据相关目录分别进行总结 业绩简评 - 2025 年 2 月 28 日公司发布 2024 年年报，2024 年实现公司权益持有人应占盈利 10.08 亿元，其中 24H2 为 -8.02 亿元，位于业绩预告区间内 [1] 经营分析 - 价格下降导致盈利承压，2024 年投运 4 条日熔量 4400 吨光伏玻璃产线，销量同增 9.6%，下半年光伏玻璃价格下跌，8 月起进入亏损且亏损加深，剔除减值影响后 24H2 光伏玻璃毛利率 -2.6%，Q3/Q4 分别冷修存量窑炉 2100/2900 吨日熔，计提减值亏损 3.93 亿元及存货撇减拨备 1.59 亿元 [1] - 公司有光伏玻璃总产能 32200 吨，当前在产 23200 吨，计划 2025 年恢复 4*1000 吨产线，预计有效日熔量提升 0.1%，行业已持续亏损半年以上，二三线企业冷修及复产能力动力弱，公司份额有回升空间，两条在建印尼产线预计 2026 年一季度投产 [2] - 24H2 以来光伏玻璃供给端下降，近期下游组件排产提升，3 月新单报价上涨 2 元/平，供给端弹性弱，1 - 2 个月内潜在增量仅堵窑口产能恢复，较春节前在产产能低点提升不超 10%，低于组件排产环比增幅，库存将快速下降，价格及盈利有望显著修复 [2] 盈利预测、估值与评级 - 调整公司 2025 - 2026 年归母净利润预测至 23.9、33.1 亿元，新增 2027 年归母净利润预测 38.8 亿元，当前股价对应 25 - 27 年 PE 为 12/8/7 倍，对应 PB 仅 0.95 倍，光伏玻璃价格拐点已现，公司产能份额最高、未来份额有回升空间，维持买入评级及重点推荐 [2] 公司基本情况 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |---|---|---|---|---|---| |营业收入(百万元)|24,132|21,921|23,865|28,141|31,341| |营业收入增长率|31.50%|-9.16%|8.87%|17.92%|11.37%| |归母净利润(百万元)|3,794|1,008|2,385|3,313|3,876| |归母净利润增长率|11.20%|-73.43%|136.58%|38.88%|16.99%| |摊薄每股收益(元)|0.42|0.11|0.26|0.36|0.43| |每股经营性现金流净额|0.59|0.00|0.52|0.70|0.69| |ROE(归属母公司)(摊薄)|13.10%|3.47%|7.59%|9.53%|10.03%| |P/E|10.22|26.48|11.73|8.44|7.22| |P/B|1.31|0.92|0.89|0.80|0.72|[4] 三张报表预测摘要 - 损益表、资产负债表、现金流量表等多项目数据呈现不同年份实际值及预测值，包括主营业务收入、成本、毛利、各项费用、利润、资产、负债等，还有比率分析如每股指标、回报率、增长率、资产管理能力、偿债能力等数据 [7] 市场中相关报告评级比率分析 |日期|一周内|一月内|二月内|三月内|六月内| |---|---|---|---|---|---| |买入|0|0|2|2|3| |增持|0|0|0|0|4| |中性|0|0|2|3|4| |减持|0|0|0|0|0| |评分|0.00|0.00|2.00|2.20|2.09|[9]

报告公司投资评级 - 6个月评级为买入（维持评级） [6] 报告的核心观点 - 江南布衣品牌稳健增长且重视长期发展 公司发布FY2025上半年度业绩 营收和净利均有增长 注重会员数据 并将巩固中国有影响力的设计师品牌时尚集团地位 维持盈利预测和“买入”评级 [1][2][5] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - FY25H1营收31.6亿元 同比+5% 分品牌看 成熟品牌17.6亿元 同比+4% 成长品牌12亿元 同比-2% 新兴品牌2亿元 同比+149% 分渠道看 线下自营11.2亿元 同比-8% 线下经销14.4亿元 同比+14% 线上6亿元 同比+12% [1] - FY25H1净利6亿元 同比+5.5% 毛利率65.1% 同减0.1pct 净利率19.1% 同减0.1pct 公司宣派中期股息0.45港元/股（约等于0.43元/股） [2] 会员数据 - 2024年公司会员所贡献的零售额占零售总额逾八成 活跃会员账户数54万个 较2023年略减少 年度购买总额超过5000元的会员账户数逾33万个 其消费零售额达到46.8亿元 贡献超过六成线下渠道零售总额 且较2023年有所增长 公司强调会员运营重要性 并通过提供十年维修服务等措施增强会员粘性 [3] 未来策略 - 公司将在保证充沛现金流的基础上继续巩固地位并致力于创建各项策略 包括优化设计师品牌及品类组合 提升前瞻设计及研发能力 增强国内外各类零售网络 投入店铺视觉及形象开发 布局新兴消费场景 坚持以数据为驱动等鼓励运营创新 提升粉丝体验 [4] 盈利预测 - 预计公司FY25 - 27年收入分别为55亿、60亿、66亿人民币 净利分别为8.8亿、9亿、9.9亿人民币 EPS分别为1.69、1.74、1.91人民币/股 对应PE为8、8、7X [5] 基本数据 - 港股总股本518.75百万股 港股总市值7584.13百万港元 每股净资产5.01港元 资产负债率51.83% 一年内最高/最低18.20/11.72港元 [6]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级[3][4] 报告的核心观点 - 看好公司作为知名消费电子品牌积累的用户和供应链资源优势 随着智能手机高端化战略推进、AIOT 产品矩阵的不断丰富以及汽车业务的发展 公司有望打开长期成长空间[3] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2025 年 2 月 27 日小米召开小米 15 Ultra 暨小米 SU7 Ultra 新品发布会 推出手机、电脑、智能家居、汽车多个领域新品 2 月 25 日小米汽车端到端全场景智能驾驶开始全量推送 小米 SU7 Ultra 出厂即搭载 Xiaomi HAD 端到端全场景智能驾驶[1] 手机 - 小米 15 Ultra 起售价 6499 元 与上一代保持一致 下一代 Ultra 产品将会涨价 光学是核心创新点之一 搭载徕卡超纯光学系统 超大底+超大光圈主摄叠加超级长焦 提升夜景和超远距离拍摄效果 支持天通、北斗双卫星通信 内置 6000mAh 金沙江电池 是小米史上续航实力最强的 Ultra 机型[1] AIOT - 包括 REDMI Book Pro 16 2025、Xiaomi Buds 5 Pro 以及小米智能音箱 Pro 等五款智能家居产品 REDMI Book Pro 16 2025 首次搭载小米 AIPC 引擎 Xiaomi Buds 5 Pro 首发 Wi-Fi 音频传输 最高传输速率达 4.2Mbps 拥有母带级无损音质 对苹果用户生态友好 小米智能音箱 Pro 定位为“家生态”中控系统 搭载超级小爱 可实现连续指令语控、自然连续对话、AI 大模型问答、一句话远程备车等功能[2] 汽车 - 小米 SU7 上市 9 个月销售锁单 24.8 万辆 交付 13.5 万辆 小米 SU7 Ultra 定价 52.99 万元 较此前透露的 81.49 万元大幅下降 纽北限量版维持 81.49 万元 开售 2 小时大定突破 1 万辆 提前完成 2025 年全年 1 万台销售目标[2] 智能驾驶 - 2 月 25 日小米汽车端到端全场景智能驾驶开启全量推送 当前小米智驾总算力达到 10.68 EFLOPS 学习片段超 1000 万 Clips 支持漫游寻位泊车、极窄库位泊车以及检测到用户误将油门当刹车会触发 AEB 小米智驾 25 年目标是站稳智驾第一梯队[3] 盈利预测与财务指标 - 预计公司 24 - 26 年分别实现营收 3662.62/5027.53/6208.62 亿元 归母净利润 218.21/294.93/394.36 亿元 对应 PE 分别为 54/40/30 倍[3] - 2023 - 2026 年营业收入增长率分别为 -3.2%、35.2%、37.3%、23.5% 归母净利润增长率分别为 606.3%、24.9%、35.2%、33.7%[3]

报告公司投资评级 - 6个月评级为买入（维持评级） [6] 报告的核心观点 - 江南布衣品牌稳健增长且重视长期发展 公司发布FY2025上半年度业绩 营收和净利均有增长 注重会员数据 并将巩固中国有影响力的设计师品牌时尚集团地位 维持盈利预测和“买入”评级 [1][2][5] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - FY25H1营收31.6亿元 同比+5% 分品牌看 成熟品牌17.6亿元 同比+4% 成长品牌12亿元 同比-2% 新兴品牌2亿元 同比+149% 分渠道看 线下自营11.2亿元 同比-8% 线下经销14.4亿元 同比+14% 线上6亿元 同比+12% [1] - FY25H1净利6亿元 同比+5.5% 毛利率65.1% 同减0.1pct 净利率19.1% 同减0.1pct 公司宣派中期股息0.45港元/股（约等于0.43元/股） [2] 会员数据 - 2024年公司会员所贡献的零售额占零售总额逾八成 活跃会员账户数54万个 较2023年略减少 年度购买总额超过5000元的会员账户数逾33万个 其消费零售额达到46.8亿元 贡献超过六成线下渠道零售总额 且较2023年有所增长 公司强调会员运营重要性 并采取措施增强会员粘性 [3] 未来策略 - 通过自我孵化或并购优化设计师品牌及品类组合 提升前瞻设计及研发能力 全面提升品牌力 [4] - 增强国内外各类零售网络 对店铺视觉及形象开发战略投入 布局多元化社交电商和新零售渠道等新兴消费场景 [4] - 以数据为驱动、技术为载体、粉丝经济为核心鼓励运营创新 为粉丝创造及提供增值服务的场景和触点建设 提升粉丝体验 [4] 盈利预测 - 预计公司FY25 - 27年收入分别为55亿、60亿、66亿人民币 净利分别为8.8亿、9亿、9.9亿人民币 EPS分别为1.69、1.74、1.91人民币/股 对应PE为8、8、7X [5] 基本数据 - 港股总股本518.75百万股 总市值7584.13百万港元 每股净资产5.01港元 资产负债率51.83% 一年内最高/最低18.20/11.72港元 [6]

报告公司投资评级 - 增持（维持）[1] 报告的核心观点 - 2024年9月以来港股市场交投活跃度显著提升推动全年财务业绩创新高 未来中国内地多项刺激政策及多个国际主要市场相继降息将为中国香港新股市场和二级市场注入新活力 随着港交所持续推进各项战略措施落地 公司业绩有望进一步释放 考虑到港股市场交易情绪持续改善 上调公司2025 - 2026年归母净利润预测12.2%/13.1%至150/156亿港币 新增2027年预测165亿港币 当前股价对应25 - 27年PE估值为30X/28X/27X 维持“增持”评级[9] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 总股本12.68亿股 总市值4437.43亿港元 一年最低/最高212.2/397.8港元 近3月换手率58.5% [1] 收益表现 |收益表现|1M|3M|1Y| |---|---|---|---| |相对|2.5|2.7|10.2| |绝对|15.9|20.8|49.2| [3] 事件 - 2024年香港交易所总收入223.7亿港币 同比+9.1% 其中第四季度同比增长31.4%至63.8亿港币 主要业务收入205.6亿港币 同比+8.5% 其中第四季度同比增长33.2%至60.2亿港币 归母净利润130.5亿港币 同比+10.0% 其中第四季度同比增长45.6%至37.8亿港币 EBITDA利润率74% 同比+1pct 全年股息每股9.26港元 同比+10.1% [3] 点评 - 交投活跃度显著提升推动全年营收及盈利创新高 2024年公司实现总营收223.7亿港币 同比+9.1% 增幅较前三季度扩大6.9pct 其中第四季度同比/环比增速分别为+31.4%/+18.8% 全年实现归母净利润130.5亿港币 同比+10.0% 增幅较前三季度扩大10.0pct 其中第四季度同比/环比增速分别为+45.6%/+20.2% [4] - 交易费、交易系统使用费、结算及交收费合计收入119.1亿港币（占营收比例53.2%） 同比+19.5% 其中第四季度同比/环比增速分别为+61.9%/+36.3% 主要受益于港股市场交投情绪高涨 全年日均成交额同比增长25.5%至1318亿港币 其中第四季度同比/环比增速分别为+105.4%/+57.3% [4] - 投资收益净额49.3亿港币（占营收比例22.0%） 同比-0.6% 降幅较前三季度收窄3.4pct 其中公司资金投资收益净额17.5亿港币 同比+17.6% 回报率5.1% 同比+0.7pct 主要系非上市股本投资估值亏损减少 保证金与结算所基金投资收益净额31.8亿港币 同比-8.4% 回报率1.6% 同比-0.1pct 主要系公司为刺激成交而提供的回扣增加以及日元抵押品比例增加 [5] - 联交所上市费收入14.8亿港币（占营收比例6.6%） 同比-2.6% 降幅较前三季度收窄3.5pct 主要受新上市衍生权证数目减少影响 [5] 市场成交主要数据 - 2024年联交所股本证券日平均交易额1200亿港元 同比+28.8% 其中第四季度同比/环比增速分别为+113.3%/+60.0% [6] - 衍生品市场日平均交易额118亿港元 同比持平 其中第四季度同比/环比增速分别为+45.3%/+32.8% [6] - 北向交易及南向交易的日成交金额分别为1501亿人民币及482亿港元 分别同比+38.6%/+55.0% 其中第四季度分别同比+113.1%/+178.9% 环比+109.4%/+97.2% [6] - 受益于产品多元化业务布局 24年期交所的衍生品合约平均每日成交张数同比+11.9%至83万张 其中第四季度同比/环比增速分别为+11.6%/+11.8% 债券北向通每日成交同比增长4.0%至416亿人民币 其中第四季度同比/环比增速分别为-10.6%/-20.3% [6] 新股上市情况 - 2024年港交所新上市公司71家 同比-2.7% 共募集资金880亿港元（全球第四） 同比+90.1% 其中24年9月美的集团股份有限公司在港上市 集资357亿港币 是中国香港2021年2月以来最大及全球2024年第二大新股集资 截止24年末 港交所共有84例上市申请正在排队（23年末为72例） 项目储备保持稳健 [7] 盈利预测与估值简表 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |---|---|---|---|---|---| |营业收入（百万港元）|20,516|22,374|25,318|26,600|28,139| |营业收入增长率|11.16%|9.06%|13.16%|5.06%|5.79%| |归母净利润（百万港元）|11,862|13,050|14,995|15,633|16,459| |归母净利润增长率|17.70%|10.02%|14.91%|4.25%|5.28%| |EPS（港元）|9.36|10.29|11.83|12.33|12.98| |ROE（归属母公司）|23.5%|24.8%|0.28|0.28|0.29| |P/E|37.41|34.00|29.59|28.38|26.96| |P/B|8.63|8.22|8.06|7.97|7.60| [10] 财务报表与盈利预测 利润表（百万港元） |利润表（百万港元）|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |---|---|---|---|---|---| |营业收入|20,516|22,374|25,318|26,600|28,139| |交易费及交易系统使用费|6,081|7,189|8,307|8,769|9,313| |联交所上市费|1,523|1,484|1,548|1,616|1,688| |结算及交收费|3,885|4,717|5,779|6,110|6,475| |存管，托管及代理人服务费|1,276|1,146|1,067|1,077|1,088| |市场数据费|1,098|1,086|1,119|1,152|1,187| |投资收益净额|4,959|4,927|5,561|5,795|6,157| |营业支出|-7,131|-7,495|-7,664|-8,183|-8,738| |雇员费用及相关支出|-3,564|-3,886|-4,245|-4,707|-5,152| |资讯科技及电脑维修保养|-814|-882|-954|-1,042|-1,133| |支出 折旧及摊销|-1,443|-1,402|-1,402|-1,402|-1,402| |营业利润|13,385|14,879|17,654|18,417|19,400| |所得税|-1,351|-1,698|-2,511|-2,618|-2,756| |少数股东损益|119|105|110|116|122| |归属母公司净利润|11,862|13,050|14,995|15,633|16,459| [13] 资产负债表（百万港元） |资产负债表（百万港元）|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |---|---|---|---|---|---| |资产总计|/|/|341,179|381,629|405,854|431,751|462,541| |流动资产合计|/|/|316,202|353,576|377,075|402,210|432,145| |现金及等同现金项目|125,107|134,365|143,298|152,853|164,234| |按公允值计入损益的财务资产|6,357|6,901|7,370|7,901|8,533| |以摊销成本计量的财务资产|74,984|42,082|44,880|47,872|51,437| |应收账款、预付款及按金|33,313|54,478|58,100|61,974|66,588| |衍生金融工具|58,127|67,747|72,241|77,018|82,709| |按公允值计入其他全面收益的财务资产|18,250|47,562|50,724|54,106|58,135| |非流动资产合计|24,977|28,053|28,779|29,541|30,396| |商誉及其他无形资产|19,279|19,605|19,997|20,397|20,805| |固定资产|1,553|1,504|1,459|1,415|1,373| |使用权资产|1,484|1,174|1,162|1,151|1,139| |负债合计|/|/|289,383|327,222|350,122|375,384|403,359| |流动负债合计|/|/|286,511|324,525|347,279|372,383|400,187| |衍生金融工具|58,100|67,863|71,256|74,819|78,560| |非流动负债合计|2,872|2,697|2,843|3,001|3,172| |租赁负债|1,334|1,034|1,044|1,055|1,065| |递延税项负债|1,053|1,151|1,258|1,375|1,503| |股本|31,946|31,955|31,975|31,994|32,009| |股东权益合计(不含少数股东权益)|51,344|53,852|55,068|55,704|58,398| |少数股东权益|452|555|663|663|785| [14]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [4][5] 报告的核心观点 - 吉利汽车新能源品牌势能向上、效率提升，技术降本、规模化加速新能源盈利，发力智能化有望提振产品销量、重塑估值 [3][4] 根据相关目录分别进行总结 事件概述 - 2月批发总销量20.5万辆，同比+83.9%，环比-23.2%；1 - 2月批发总销量47.2万辆，同比+45.2% [1] - 2月新能源销量98,433辆，同比+193.8%，环比-18.7%，渗透率48.0%；1 - 2月新能源累计22.0万辆，同比+121.0% [1] - 分品牌看，吉利品牌2月销量17.4万辆（银河76,132辆（含几何））；极氪2月销量14,049辆；领克2月销量17,238辆 [1] 1 - 2月新能源销量同比大增 龙二地位加强 - 2月银河L6、L7 25款正式上市，售价分别7.98万 - 14.98万元、11.58 - 14.88万元，改款切换1挡DHT，价格进一步下探 [2] - 吉利银河计划推出5款全新新能源车型（2款SUV、3款轿车），覆盖主流市场，强化10 - 20万以下新能源龙二地位，挑战2025年100万辆销量目标 [2] 极氪科技集团成立 内部资源整合集中 - 2月14日极氪完成对领克51%股权的收购，正式成立极氪科技集团，有助于推进战略聚焦、整合、协同，明确各品牌定位，减少利益冲突和重复投资，促进内部资源深度整合和高效融合，提升集团整体运营效率 [3] - 极氪聚焦30万以上纯电市场，领克主攻20万级混动车型，目标2025年总销量71万辆（极氪32万、领克39万） [3] - 极氪007 GT将于二季度上市，领克900（大型高端电混SUV）和极氪首款800伏全球车型7X也将陆续推出，加速抢占高端市场 [3] 深化AI技术融合 智能化加速布局 - 2月吉利宣布与DeepSeek大模型深度融合，通过蒸馏训练优化智能车控和交互系统 [3] - 吉利计划于3月初发布“全域AI智能战略”，涵盖端到端语音大模型、AI数字底盘等前沿技术，并逐步应用于新车型 [3] - 2025年高阶智驾方案向15万以内下探，平权加速 [3] 投资建议 - 预计2024 - 2026收入2,247.8/2,896.9/3,388.3亿元，归母净利164.2/141.0/174.5亿元，EPS 1.63/1.40/1.73元，对应2025年2月28日17.54港元收盘价的PE 10/12/9倍 [4] - 考虑2024年有扣除出售HORSE股权非经，扣除之后预计2024 - 2026公司归母净利90.2/141.0/174.5亿元，EPS 0.93/1.40/1.73元，对应2025年2月28日17.54港元收盘价的PE 18/12/9倍 [4] 盈利预测与财务指标 | 单位 / 百万人民币 | 2023A | 2024E | 2025E | 2026E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入 | 179,204 | 224,783 | 289,688 | 338,828 | | 增长率(%) | 21.1 | 25.4 | 28.9 | 17.0 | | 净利润 | 5,308 | 16,419 | 14,101 | 17,448 | | 增长率(%) | 0.9 | 209.3 | -14.1 | 23.7 | | EPS | 0.53 | 1.63 | 1.40 | 1.73 | | P/E | 31 | 10 | 12 | 9 | | P/B | 2.0 | 1.8 | 1.6 | 1.5 | [5] 公司财务报表数据预测汇总 | 负债合计 | 107,446 | 112,693 | 143,377 | 152,704 | | --- | --- | --- | --- | --- | | 储备 | 80,410 | 90,262 | 98,722 | 109,191 | | 股东权益合计 | 85,151 | 94,681 | 103,577 | 114,868 | | 少数股东权益 | -373 | -322 | 436 | 822 | | 资本支出 | -15,322 | -12,000 | -11,500 | -9,500 | | 普通股增加 | 0 | 0 | 0 | 0 | [16] 资产负债表、利润表、现金流量表等预测数据 | 项目 | 2023A | 2024E | 2025E | 2026E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 流动资产合计 | 113,635 | 124,206 | 160,356 | 179,707 | | 现金及现金等价物 | 36,775 | 57,007 | 68,274 | 82,931 | | 应收账款及票据 | 35,898 | 42,973 | 58,672 | 60,215 | | 存货 | 15,422 | 15,841 | 22,652 | 24,106 | | 其他 | 25,539 | 8,385 | 10,758 | 12,455 | | 非流动资产合计 | 78,963 | 83,167 | 86,598 | 87,865 | | 固定资产 | 27,351 | 28,798 | 30,491 | 31,005 | | 商誉及无形资产 | 23,954 | 25,911 | 26,649 | 26,352 | | 其他 | 27,658 | 28,458 | 29,458 | 30,508 | | 资产总计 | 192,598 | 207,373 | 246,954 | 267,572 | | 流动负债合计 | 96,824 | 102,070 | 132,755 | 142,081 | | 短期借款 | 0 | 0 | 0 | 0 | | 应付账款及票据 | 59,071 | 71,194 | 95,879 | 98,947 | | 其他 | 37,753 | 30,876 | 36,875 | 43,135 | | 非流动负债合计 | 10,622 | 10,622 | 10,622 | 10,622 | | 长期借贷 | 5,440 | 5,440 | 5,440 | 5,440 | | 其他 | 5,182 | 5,182 | 5,182 | 5,182 | | 普通股股本 | 184 | 184 | 184 | 184 | | 储备 | 80,410 | 90,262 | 98,722 | 109,191 | | 归属母公司股东权益 | 80,509 | 90,360 | 98,820 | 109,289 | | 少数股东权益 | 4,643 | 4,321 | 4,757 | 5,579 | | 股东权益合计 | 85,151 | 94,681 | 103,577 | 114,868 | | 负债和股东权益合计 | 192,598 | 207,373 | 246,954 | 267,572 | | 营业收入 | 179,204 | 224,783 | 289,688 | 338,828 | | 其他收入 | 643 | 0 | 0 | 0 | | 营业成本 | 151,789 | 187,581 | 240,586 | 280,550 | | 销售费用 | 11,832 | 11,621 | 14,195 | 15,925 | | 管理费用 | 12,020 | 13,037 | 18,540 | 21,685 | | 研发费用 | 3,361 | 2,697 | 2,607 | 3,388 | | 财务费用 | -544 | -780 | -1,083 | -1,252 | | 权益性投资损益 | 599 | 446 | 788 | 1,113 | | 其他损益 | -399 | 6,238 | 0 | 0 | | 除税前利润 | 4,950 | 17,308 | 15,631 | 19,646 | | 所得税 | 15 | 1,212 | 1,094 | 1,375 | | 净利润 | 4,935 | 16,097 | 14,537 | 18,270 | | 少数股东损益 | -373 | -322 | 436 | 822 | | 归属母公司净利润 | 5,308 | 16,419 | 14,101 | 17,448 | | EBIT | 4,406 | 16,529 | 14,548 | 18,393 | | EBITDA | 12,608 | 25,125 | 23,617 | 27,677 | | EPS（元） | 0.53 | 1.63 | 1.40 | 1.73 | | 成长能力(%) | | | | | | 营业收入 | 21.11 | 25.43 | 28.87 | 16.96 | | 归属母公司净利润 | 0.91 | 209.30 | -14.12 | 23.74 | | 盈利能力(%) | | | | | | 毛利率 | 15.30 | 16.55 | 16.95 | 17.20 | | 销售净利率 | 2.96 | 7.30 | 4.87 | 5.15 | | ROE | 6.59 | 18.17 | 14.27 | 15.97 | | ROIC | 4.85 | 15.35 | 12.41 | 14.22 | | 偿债能力 | | | | | | 资产负债率(%) | 55.79 | 54.34 | 58.06 | 57.07 | | 净负债比率(%) | -36.80 | -54.46 | -60.66 | -67.46 | | 流动比率 | 1.17 | 1.22 | 1.21 | 1.26 | | 速动比率 | 0.82 | 1.06 | 1.03 | 1.09 | | 营运能力 | | | | | | 总资产周转率 | 1.02 | 1.12 | 1.28 | 1.32 | | 应收账款周转率 | 5.51 | 5.70 | 5.70 | 5.70 | | 应付账款周转率 | 2.90 | 2.88 | 2.88 | 2.88 | | 每股指标（元） | | | | | | 每股收益 | 0.53 | 1.63 | 1.40 | 1.73 | | 每股经营现金流 | 2.22 | 2.24 | 2.89 | 3.13 | | 每股净资产 | 7.99 | 8.97 | 9.81 | 10.85 | | 估值比率 | | | | | | P/E | 31 | 10 | 12 | 9 | | P/B | 2.0 | 1.8 | 1.6 | 1.5 | | EV/EBITDA | 10.02 | 5.03 | 5.35 | 4.57 | | 经营活动现金流 | 22,342 | 22,551 | 29,091 | 31,545 | | 净利润 | 5,308 | 16,419 | 14,101 | 17,448 | | 少数股东权益 | -373 | -322 | 436 | 822 | | 折旧摊销 | 8,203 | 8,596 | 9,069 | 9,284 | | 营运资金变动及其他 | 9,205 | -2,142 | 5,486 | 3,991 | | 投资活动现金流 | -16,145 | 4,721 | -11,712 | -9,437 | | 资本支出 | -15,322 | -12,000 | -11,500 | -9,500 | | 其他投资 | -822 | 16,721 | -212 | 63 | | 筹资活动现金流 | -2,764 | -7,040 | -6,112 | -7,451 | | 借款增加 | -5,380 | 0 | 0 | 0 | | 普通股增加 | 0 | 0 | 0 | 0 | | 已付股利 | -1,916 | 0 | 0 | 0 | | 其他 | 4,532 | -7,040 | -6,112 | -7,451 | | 现金净增加额 | 3,434 | 20,232 | 11,267 | 14,657 | [17]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [4] 报告的核心观点 - 吉利汽车新能源持续亮眼且智能化加速布局 新能源品牌势能向上、效率提升 技术降本、规模化加速新能源盈利 [1][3][4] 根据相关目录分别进行总结 事件概述 - 2月批发总销量20.5万辆 同比+83.9% 环比-23.2% 1 - 2月批发总销量47.2万辆 同比+45.2% [1] - 2月新能源销量98,433辆 同比+193.8% 环比-18.7% 渗透率48.0% 1 - 2月新能源累计22.0万辆 同比+121.0% [1] - 分品牌看 吉利品牌2月销量17.4万辆（银河76,132辆（含几何）） 极氪2月销量14,049辆 领克2月销量17,238辆 [1] 1 - 2月新能源销量同比大增 龙二地位加强 - 2月总批发销量20.5万辆 同比+83.9% 环比-23.2% 1 - 2月乘用车累计销量47.2万辆 同比+45.2% 新能源累计22.0万辆 同比+121.0% [2] - 2月 银河L6、L7 25款正式上市 售价分别7.98万 - 14.98万元、11.58 - 14.88万元 改款切换1挡DHT 价格进一步下探 [2] - 后续吉利银河计划推出5款全新新能源车型（2款SUV、3款轿车） 覆盖主流市场 强化10 - 20万以下新能源龙二地位 挑战2025年100万辆销量目标 [2] 极氪科技集团成立 内部资源整合集中 - 2月14日 极氪完成对领克51%股权的收购 正式成立极氪科技集团 有助于推进战略聚焦、整合、协同 明确各品牌定位 减少利益冲突和重复投资 促进内部资源深度整合和高效融合 提升集团整体运营效率 [3] - 极氪聚焦30万以上纯电市场 领克主攻20万级混动车型 目标2025年总销量71万辆（极氪32万、领克39万） [3] - 极氪007 GT将于二季度上市 领克900（大型高端电混SUV）和极氪首款800伏全球车型7X也将陆续推出 加速抢占高端市场 [3] 深化AI技术融合 智能化加速布局 - 2月 吉利宣布与DeepSeek大模型深度融合 通过蒸馏训练优化智能车控和交互系统 [3] - 吉利计划于3月初发布“全域AI智能战略” 涵盖端到端语音大模型、AI数字底盘等前沿技术 并逐步应用于新车型 [3] - 2025年高阶智驾方案向15万以内下探 平权加速 [3] 投资建议 - 预计2024 - 2026收入2,247.8/2,896.9/3,388.3亿元 归母净利164.2/141.0/174.5亿元 EPS 1.63/1.40/1.73元 对应2025年2月28日17.54港元收盘价的PE 10/12/9倍 [4] - 考虑2024年有扣除出售HORSE股权非经 扣除之后预计2024 - 2026公司归母净利90.2/141.0/174.5亿元 EPS 0.93/1.40/1.73元 对应2025年2月28日17.54港元收盘价的PE 18/12/9倍 [4] 盈利预测与财务指标 | 单位 / 百万人民币 | 2023A | 2024E | 2025E | 2026E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入 | 179,204 | 224,783 | 289,688 | 338,828 | | 增长率(%) | 21.1 | 25.4 | 28.9 | 17.0 | | 净利润 | 5,308 | 16,419 | 14,101 | 17,448 | | 增长率(%) | 0.9 | 209.3 | -14.1 | 23.7 | | EPS | 0.53 | 1.63 | 1.40 | 1.73 | | P/E | 31 | 10 | 12 | 9 | | P/B | 2.0 | 1.8 | 1.6 | 1.5 | [5] 公司财务报表数据预测汇总 | 负债合计 | 107,446 | 112,693 | 143,377 | 152,704 | | --- | --- | --- | --- | --- | | 储备 | 80,410 | 90,262 | 98,722 | 109,191 | | 股东权益合计 | 85,151 | 94,681 | 103,577 | 114,868 | | 少数股东权益 | -373 | -322 | 436 | 822 | | 资本支出 | -15,322 | -12,000 | -11,500 | -9,500 | | 普通股增加 | 0 | 0 | 0 | 0 | [16] 资产负债表、利润表、现金流量表等数据 | 项目 | 2023A | 2024E | 2025E | 2026E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 流动资产合计 | 113,635 | 124,206 | 160,356 | 179,707 | | 现金及现金等价物 | 36,775 | 57,007 | 68,274 | 82,931 | | 应收账款及票据 | 35,898 | 42,973 | 58,672 | 60,215 | | 存货 | 15,422 | 15,841 | 22,652 | 24,106 | | 其他 | 25,539 | 8,385 | 10,758 | 12,455 | | 非流动资产合计 | 78,963 | 83,167 | 86,598 | 87,865 | | 固定资产 | 27,351 | 28,798 | 30,491 | 31,005 | | 商誉及无形资产 | 23,954 | 25,911 | 26,649 | 26,352 | | 其他 | 27,658 | 28,458 | 29,458 | 30,508 | | 资产总计 | 192,598 | 207,373 | 246,954 | 267,572 | | 流动负债合计 | 96,824 | 102,070 | 132,755 | 142,081 | | 短期借款 | 0 | 0 | 0 | 0 | | 应付账款及票据 | 59,071 | 71,194 | 95,879 | 98,947 | | 其他 | 37,753 | 30,876 | 36,875 | 43,135 | | 非流动负债合计 | 10,622 | 10,622 | 10,622 | 10,622 | | 长期借贷 | 5,440 | 5,440 | 5,440 | 5,440 | | 其他 | 5,182 | 5,182 | 5,182 | 5,182 | | 普通股股本 | 184 | 184 | 184 | 184 | | 储备 | 80,410 | 90,262 | 98,722 | 109,191 | | 归属母公司股东权益 | 80,509 | 90,360 | 98,820 | 109,289 | | 少数股东权益 | 4,643 | 4,321 | 4,757 | 5,579 | | 股东权益合计 | 85,151 | 94,681 | 103,577 | 114,868 | | 负债和股东权益合计 | 192,598 | 207,373 | 246,954 | 267,572 | | 营业收入 | 179,204 | 224,783 | 289,688 | 338,828 | | 其他收入 | 643 | 0 | 0 | 0 | | 营业成本 | 151,789 | 187,581 | 240,586 | 280,550 | | 销售费用 | 11,832 | 11,621 | 14,195 | 15,925 | | 管理费用 | 12,020 | 13,037 | 18,540 | 21,685 | | 研发费用 | 3,361 | 2,697 | 2,607 | 3,388 | | 财务费用 | -544 | -780 | -1,083 | -1,252 | | 权益性投资损益 | 599 | 446 | 788 | 1,113 | | 其他损益 | -399 | 6,238 | 0 | 0 | | 除税前利润 | 4,950 | 17,308 | 15,631 | 19,646 | | 所得税 | 15 | 1,212 | 1,094 | 1,375 | | 净利润 | 4,935 | 16,097 | 14,537 | 18,270 | | 少数股东损益 | -373 | -322 | 436 | 822 | | 归属母公司净利润 | 5,308 | 16,419 | 14,101 | 17,448 | | EBIT | 4,406 | 16,529 | 14,548 | 18,393 | | EBITDA | 12,608 | 25,125 | 23,617 | 27,677 | | EPS（元） | 0.53 | 1.63 | 1.40 | 1.73 | | 成长能力(%) - 营业收入 | 21.11 | 25.43 | 28.87 | 16.96 | | 成长能力(%) - 归属母公司净利润 | 0.91 | 209.30 | -14.12 | 23.74 | | 盈利能力(%) - 毛利率 | 15.30 | 16.55 | 16.95 | 17.20 | | 盈利能力(%) - 销售净利率 | 2.96 | 7.30 | 4.87 | 5.15 | | 盈利能力(%) - ROE | 6.59 | 18.17 | 14.27 | 15.97 | | 盈利能力(%) - ROIC | 4.85 | 15.35 | 12.41 | 14.22 | | 偿债能力 - 资产负债率(%) | 55.79 | 54.34 | 58.06 | 57.07 | | 偿债能力 - 净负债比率(%) | -36.80 | -54.46 | -60.66 | -67.46 | | 偿债能力 - 流动比率 | 1.17 | 1.22 | 1.21 | 1.26 | | 偿债能力 - 速动比率 | 0.82 | 1.06 | 1.03 | 1.09 | | 营运能力 - 总资产周转率 | 1.02 | 1.12 | 1.28 | 1.32 | | 营运能力 - 应收账款周转率 | 5.51 | 5.70 | 5.70 | 5.70 | | 营运能力 - 应付账款周转率 | 2.90 | 2.88 | 2.88 | 2.88 | | 每股指标（元） - 每股收益 | 0.53 | 1.63 | 1.40 | 1.73 | | 每股指标（元） - 每股经营现金流 | 2.22 | 2.24 | 2.89 | 3.13 | | 每股指标（元） - 每股净资产 | 7.99 | 8.97 | 9.81 | 10.85 | | 估值比率 - P/E | 31 | 10 | 12 | 9 | | 估值比率 - P/B | 2.0 | 1.8 | 1.6 | 1.5 | | 估值比率 - EV/EBITDA | 10.02 | 5.03 | 5.35 | 4.57 | | 经营活动现金流 | 22,342 | 22,551 | 29,091 | 31,545 | | 净利润 | 5,308 | 16,419 | 14,101 | 17,448 | | 少数股东权益 | -373 | -322 | 436 | 822 | | 折旧摊销 | 8,203 | 8,596 | 9,069 | 9,284 | | 营运资金变动及其他 | 9,205 | -2,142 | 5,486 | 3,991 | | 投资活动现金流 | -16,145 | 4,721 | -11,712 | -9,437 | | 资本支出 | -15,322 | -12,000 | -11,500 | -9,500 | | 其他投资 | -822 | 16,721 | -212 | 63 | | 筹资活动现金流 | -2,764 | -7,040 | -6,112 | -7,451 | | 借款增加 | -5,380 | 0 | 0 | 0 | | 普通股增加 | 0 | 0 | 0 | 0 | | 已付股利 | -1,916 | 0 | 0 | 0 | | 其他 | 4,532 | -7,040 | -6,112 | -7,451 | | 现金净增加额 | 3,434 | 20,232 | 11,267 | 14,657 | [17]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - ADC产业蓬勃发展，技术研发与商业化交易齐升，全球偶联药物市场将维持较高速增长 [1][27] - 报告研究的具体公司是全球领先的ADC CRDMO公司，建设一站式CRDMO服务平台，战略技术协同并进，客户来源多元化 [2][3] - 作为全球领先ADC CRDMO服务商，公司受益于ADC市场爆发和技术革新，预计2024 - 2026年归母净利润分别为10.32亿元、14.75亿元、19.07亿元，增速为264%、43%、29% [4] 根据相关目录分别进行总结 全球领先的ADC CRDMO企业，赋能偶联药物全流程 - 一站式偶联药物CRDMO平台，加速创新药物研发进程，公司是全球领先的CRDMO公司，2023年在香港联交所主板上市，2022年在ADC等生物偶联药物CRDMO中排名全球第二及中国第一 [13] - 专业多元的管理团队，为公司持续增长注入强劲动力，董事会由10位董事组成，管理层大多在生物医药行业深耕多年，公司两次采纳购股权计划激励人才 [16][17] - 业务强劲增长，财务表现亮眼，2020 - 2023年公司营业收入从0.96亿元快速增长到21.24亿元，归母净利润从0.26亿元增长到2.84亿元，2024上半年归母净利润为4.88亿元 [18] ADC赛道：技术创新驱动产业发展，CRDMO迎来机遇 - ADC产业蓬勃发展，技术研发与商业化交易齐升，近年来ADC药物开发取得重大进展，全球ADC药物市场规模已从2018年的20亿美元增长至2023年的104亿美元，2023 - 2030年将以30.3%的年复合增长率维持增长 [27] - 技术创新吸引资本流入，ADC/XDC市场机遇与挑战并存，技术创新使生物偶联药物扩展到ADC形式以外，但XDC开发仍处于初步阶段，ADC仍占整体XDC市场的主要部分 [36] - ADC研发生产技术需求，外包服务业态成趋势，ADC药物生产制备工艺复杂，催生企业生产研发的外包需求，中国ADC外包服务市场将延续上升趋势，到2030年估计价值将达人民币165亿元 [46] 一站式偶联CRDMO平台，领先技术赋能发展 - 打造一站式全方位物偶联药物平台，一小时服务圈赋能全球合作伙伴，公司打造全面一站式生物偶联药物平台，现有基地共同支持公司提高商业化的一体化端到端ADC CRDMO服务，新加坡基地预计2025年底或2026年初运营 [50][54] - 核心技术全球领先，提供全方位服务，采用“Enable - Follow - Win”战略促进“R - D - M”三领域的技术发展，WuXiDAR4™技术赋能ADC高质量发展，与药明生物、药明康德协同发展 [60][71] - 深耕客户奠定基础，市场占有率快速提升，客户基础增长强劲，以北美和中国为主，与大型制药公司合作稳步增长，收入结构稳健，在全球ADC及更广泛生物偶联药物外包服务市场中排名全球第二中国第一，市场份额稳步增长 [76][83] 盈利预测与估值 - 预计2024 - 2026年ADC业务收入增速分别为50%、45%、35%，非ADC业务收入增速分别为119%、46%、33%，IND前服务收入增速分别为70%、52%、38%，IND后服务收入增速分别为48%、39%、29% [86][87] - 预计2024 - 2026年北美收入增速分别为83%、40%、27%，中国收入增速分别为84%、37%、33%，欧洲收入增速分别为101%、47%、34%，其他地区收入增速分别为66%、27%、23% [88][89] - 预计2024 - 2026年销售费用保持在0.5% - 0.6%左右的区间，管理费用率分别为4.5%、4.3%、4.3% [90][91]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - ADC产业蓬勃发展，技术研发与商业化交易齐升，全球偶联药物市场将维持较高速增长 [1] - 报告研究的具体公司建设一站式CRDMO服务平台，推进业务成长，战略技术协同并进，赋能客户拓展 [2][3] - 作为全球领先ADC CRDMO服务商，受益于ADC市场爆发和技术革新，预计2024 - 2026年归母净利润分别为10.32亿元、14.75亿元、19.07亿元，增速为264%、43%、29%，PE为37X、26X、20X [4] 根据相关目录分别进行总结 全球领先的ADC CRDMO企业，赋能偶联药物全流程 - 一站式偶联药物CRDMO平台，加速创新药物研发进程，是全球领先的CRDMO公司，2023年在香港联交所主板上市，2022年在ADC等生物偶联药物CRDMO中排名全球第二及中国第一，市场份额9.8% [13] - 专业多元的管理团队，董事会由10位董事组成，管理层大多在生物医药行业深耕多年，有两次激励计划挽留人才 [16][17] - 业务强劲增长，财务表现亮眼，2020 - 2023年营业收入CAGR为180.7%，归母净利润增长，2024上半年归母净利润4.88亿元，毛利率波动上升，费用率优化下降，IND后服务和ADC业务收入占比高 [18][21][26] ADC赛道：技术创新驱动产业发展，CRDMO迎来机遇 - ADC产业蓬勃发展，技术研发与商业化交易齐升，2019 - 2022年ADC占FDA批准生物制剂约15.4%，2018 - 2030年全球ADC药物市场规模年复合增长率39.1%，2023 - 2030年为30.3%，自2018年以来每年有15至57款ADC候选药物进入临床试验，2022年以来涉及ADC交易超100项 [27][31][32] - 技术创新吸引资本流入，ADC/XDC市场机遇与挑战并存，XDC开发处于初步阶段，预计未来五年17款XDC获批，ADC占主要部分，技术创新、市场扩展、商业化潜力是增长驱动因素，技术复杂性、供应链管理难度等是面临挑战 [36][44][45] - ADC研发生产技术需求，外包服务业态成趋势，ADC药物生产复杂催生外包需求，全球ADC外包服务需求高，中国ADC外包服务市场到2030年估计价值165亿元，2022 - 2030年复合年增长率35.9% [46] 一站式偶联CRDMO平台，领先技术赋能发展 - 打造一站式全方位物偶联药物平台，一小时服务圈赋能全球合作伙伴，提供全面CRDMO服务，现有基地支持服务，新加坡基地预计2025年底或2026年初运营，位居全球ADC及更广泛生物偶联药物外包服务市场前列，2022年市场份额9.8% [50][54][55] - 核心技术全球领先，提供全方位服务，采用“Enable - Follow - Win”战略，促进“R - D - M”三领域技术发展；WuXiDAR4™技术赋能ADC高质量发展，改善药代动力学特征和稳定性，简化CMC开发流程；与药明生物、药明康德协同发展，交易往来增加 [60][66][71] - 深耕客户奠定基础，市场占有率快速提升，客户基础增长强劲，以北美和中国为主，2024年上半年新增74家客户，累计419家，与大型制药公司合作增长，收入结构稳健，2024年上半年全球前20大制药公司中13家合作，贡献收入29%，全球第二中国第一，市场份额由2020年1.8%升至2022年9.8% [76][80][83] 盈利预测与估值 - 预计2024 - 2026年ADC业务收入增速分别为50%、45%、35%，非ADC业务收入增速分别为119%、46%、33%，IND前服务收入增速分别为70%、52%、38%，IND后服务收入增速分别为48%、39%、29%，各地区业务均有增长，销售费用率保持稳定下降，管理费用率平稳下降 [86][87][91]