报告公司投资评级 - 评级为增持 [1] 报告的核心观点 - 公司上调2025年全年销量目标至300万辆，对全年经营业绩保持乐观预期 [3] - 认为吉利汽车品牌架构合理清晰，随着“智能吉利2025”战略落地，公司整体营收和归母净利润有望持续增长 [7] 各部分总结 财务摘要 - 2022 - 2027年营业收入分别为1479.65亿、1792.04亿、2401.94亿、3218.01亿、4288.39亿、5298.01亿元，同比增速分别为45.6%、21.1%、34.0%、34.0%、33.3%、23.5% [6] - 毛利润分别为208.96亿、274.15亿、382.01亿、518.10亿、699.01亿、874.17亿元 [6] - 净利润分别为51.23亿、51.66亿、166.32亿、162.99亿、182.07亿、236.60亿元，同比增速分别为8.5%、0.8%、222.0%、 - 1%、12%、30% [6] - PE分别为22、17、9、10、9、7；PB分别为2、1、2、2、1、1 [6] 投资建议 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为163.0亿、182.1亿、236.6亿元，EPS分别为1.62元、1.81元、2.35元 [7] - 给予2025年16.6倍PE，对应目标价29.49港元（以2025年7月1日为准，按1港元 = 0.91190人民币），维持“增持”评级 [7] 销量情况 - 2025年6月销量达23.6万辆，同比增长42%，其中新能源销量12.2万辆，纯电动8.5万辆同比增长129%，插电式混动3.7万辆同比增长30% [7] - 分品牌看，吉利品牌销量19.3万辆同比增长59%，领克品牌2.6万辆同比增长8%，极氪品牌1.7万辆同比下滑17%，海外出口4.0万辆同比增长12% [7] - 2025年1 - 6月销量达140.9万辆，同比增长47%，其中新能源销量72.5万辆，纯电动51.1万辆同比增长173%，插电式混动21.4万辆同比增长61% [7] - 分品牌看，吉利品牌销量116.4万辆同比增长57%，领克品牌15.4万辆同比增长22%，极氪品牌9.1万辆同比增长3%，海外出口18.4万辆同比下滑8% [7] 销量目标调整 - 基于产品2025年迄今强劲销售表现，公司管理团队将原定全年销量目标上调约11%，由271万辆增至300万辆 [7] 可比公司估值 - 长城汽车总市值1867亿元，2024 - 2026年EPS分别为1.48元、1.69元、1.97元，PE分别为14.7、12.9、11.1倍 [8] - 比亚迪总市值18383亿元，2024 - 2026年EPS分别为13.84元、9.98元、12.29元，PE分别为24.2、33.5、27.2倍 [8] - 长安汽车总市值1261亿元，2024 - 2026年EPS分别为0.74元、0.81元、1.00元，PE分别为17.2、15.8、12.7倍 [8] - 可比公司均值2024 - 2026年EPS分别为5.35元、4.16元、5.09元，PE分别为18.7、20.7、17.0倍 [8] 财务预测 - 2025 - 2027年营业总收入分别为3218.01亿、4288.39亿、5298.01亿元，同比增速分别为34.03%、33.26%、23.54% [9] - 归属母公司净利润分别为162.99亿、182.07亿、236.60亿元，同比增速分别为 - 1.14%、11.70%、29.95% [9] - 毛利率分别为15.90%、16.30%、16.50%；净利率分别为6.99%、4.38%、4.65% [9] - ROE分别为19.36%、15.48%、17.01%；ROIC分别为9.10%、12.28%、13.40% [9] - 资产负债率分别为59.71%、60.41%、57.58%；净负债比率分别为 - 39.95%、 - 82.75%、 - 89.18% [9] - 流动比率分别为1.28、1.17；速动比率分别为1.12、0.98 [9] - 总资产周转率分别为1.55、1.46；应收账款周转率分别为9.00、8.00；应付账款周转率分别为3.10、3.00 [9] - 每股收益分别为1.62元、1.81元、2.35元；每股经营现金分别为3.69元、4.83元 [9] - 每股净资产分别为8.61元、12.02元、14.37元 [9] - P/E分别为10.18、9.12、7.02；P/B分别为1.61、1.37、1.15；EV/EBITDA分别为4.07、2.27、0.95 [9]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价134.69港元 [3] 报告的核心观点 - 小鹏G7新车型起售价19.58万元性价比凸显，智能化表现突出，有望助小鹏汽车突围 [1][3] - 2025年上半年小鹏汽车累计交付超19.7万台，同比增长279%，年度目标达成率达56%，随着G7上市及后续新车发布，销量、ASP和毛利率有望持续增长 [3] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 7月3日，小鹏G7正式上市，共推出3款车型，起售价较预售价降低4万元，降价幅度超预期 [3] 性价比优势 - 20 - 30万元区间中高端纯电SUV市场，小鹏G7竞品众多，对比小米YU7和特斯拉Model Y，售价19.58 - 22.58万元，性价比优势显著 [3] - 空间上，小鹏G7车身尺寸为4892/1925/1655mm，轴距2890mm，与Model Y对比更具优势 [3] - 智能配置方面，小鹏G7搭载3颗图灵AI芯片，总算力超2200TOPS，采用VLA + VLM模型，配备华为AR - HUD和追光全景抬头显示，优于Model Y [3] 智能化表现 - 小鹏G7首发搭载三颗自研图灵AI芯片，整体算力高达2200TOPS，实现VLA + VLM全本地部署，提升智能体验 [3] - 在智驾架构上，率先搭载“小脑 + 大脑”组合的VLA - OL模型，使智能驾驶具备自主学习能力 [3] - 人机交互方面，首次搭载与华为联合开发的“追光全景AR - HUD”，提升沉浸式驾驶体验和信息可视化能力 [3] 动力情况 - G7采用单电机后驱布局，最大功率218kW，极速达202km/h，匹配80.8kWh磷酸铁锂电池，CLTC续航达702公里 [3] - 支持800V高压快充，10% - 80%仅需18分钟，提升长途出行便利性 [3] 销量预期 - 2025年是小鹏的产品大年，G6、X9、MONA等多款车型表现稳定，随着G7上市，下半年有望维持销量增势 [3] - 今年4季度小鹏鲲鹏超级电混车型将发布，人形机器人将在2026年量产 [3]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][5][9] 报告的核心观点 - 加快出海步伐，打造东南亚第二增长曲线，出海路径正从“产品试水”走向深耕期，有望复制国内渠道+供应链协同效率 [8] - 内生增长重回正轨，第三方渠道拉动收入修复，通过产品项目制等激发组织活力，推进定价优化与供应链降本，抵消关联方价格调整影响 [8] - 强化高分红预期，释放稳健经营信号，通过高分红策略对冲业绩短期扰动，稳定股东回报预期和估值锚定 [8] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与投资建议 - 预测公司2025–2027年归母净利润分别为8.42 / 9.48 / 10.28亿元（原25年预测值为11.05亿元），因第三方业务恢复节奏不及预期和费用端投入节奏相对前置，短期盈利承压 [2][9] - 参考可比公司估值水平，给予公司2025年17倍PE，对应目标价15.1港元（按1港元 = 0.91人民币汇率折算） [2][9] 公司主要财务信息 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|6,148|6,540|7,101|7,715|8,297| |同比增长 (%)|0.0%|6.4%|8.6%|8.7%|7.5%| |营业利润(百万元)|1,195|1,108|1,201|1,312|1,409| |同比增长 (%)|6.9%|-7.2%|8.4%|9.2%|7.4%| |归属母公司净利润(百万元)|853|739|842|948|1,028| |同比增长 (%)|14.9%|-13.3%|13.8%|12.6%|8.5%| |每股收益（元）|0.82|0.71|0.81|0.91|0.99| |毛利率(%)|31.6%|31.3%|31.4%|31.6%|31.7%| |净利率(%)|13.9%|11.3%|11.9%|12.3%|12.4%| |净资产收益率(%)|17.7%|16.2%|16.3%|16.3%|15.7%| |市盈率（倍）|16.8|19.3|17.0|15.1|13.9| |市净率（倍）|3.4|2.8|3.3|3.8|4.3|[4] 可比公司估值表 |公司|代码|最新价格(元)|每股收益（元）|市盈率| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | | | |2025/7/3|2024A|2025E|2026E|2027E|2024A|2025E|2026E|2027E| |中炬高新|600872|18.98|1.14|1.17|1.32|1.49|16.59|16.17|14.39|12.74| |千禾味业|603027|11.57|0.50|0.55|0.61|0.68|23.07|21.04|18.94|17.14| |海天味业|603288|38.92|1.14|1.21|1.33|1.46|34.14|32.26|29.21|26.63| |天味食品|603317|11.25|0.59|0.65|0.73|0.81|18.98|17.30|15.39|13.81| |康师傅控股|0322.HK|10.76|0.66|0.75|0.83|0.89|16.24|14.43|12.98|12.06| |统一企业中国|0220.HK|8.76|0.43|0.50|0.55|0.61|20.46|17.58|15.79|14.42| |海底捞|6862.HK|13.77|0.87|0.93|1.01|1.09|15.83|14.87|13.67|12.59| |调整后平均| | | | | | | |17.39|15.64|14.14|[10] 附表：财务报表预测与比率分析 - 资产负债表、利润表、现金流量表等展示了公司2023A - 2027E的各项财务数据及比率，包括货币资金、应收账款、存货等资产项目，营业收入、销售成本、营业利润等利润项目，以及经营所得现金、投资活动现金流、筹资活动现金流等现金流量项目，还有成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率 [11]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1][4] 报告的核心观点 - 考虑到淘天短期加大闪购投入，但电商技术服务费贡献收入增量，积极投入AI基础设施建设有望驱动云业务增长提速、部分对冲capex投入影响，中长期淘天用户、供应链及物流优势有望抢占即时零售份额，下调FY2026 - 2027年调整后净利润预测至1631/1828亿元（前值1707/1891亿元），新增FY2028年预测2028亿元，对应同比增速3.2%/12.1%/10.9%，对应摊薄后EPS为8.8/10.2/11.6元，当前股价对应11.0/9.5/8.4倍PE，国内电商仍以份额稳定为目标，未来货币化率有望持续回升，积极投入AI布局，维持“买入”评级 [4] 相关目录总结 公司基本信息 - 2025年7月3日，当前股价106.20港元，一年最高最低145.90/71.250港元，总市值20271.91亿港元，流通市值20271.91亿港元，总股本190.88亿股，流通港股190.88亿股，近3个月换手率32.19% [1] 短期加大投入及组织协同 - 7月2日，淘宝宣布闪购将在12个月内直补消费者及商家共500亿，用户端通过发放大额红包等激发消费活力，商户端通过补贴及免佣减佣等促进商家生意增长；6月23日阿里巴巴宣布饿了么、飞猪加入阿里中国电商事业群，淘宝联合饿了么宣布日订单数已超6000万，订单准时率96%；短期淘天闪购加大投入单量有望持续增长并带动电商主站流量增长，未来订单密度持续提升单均亏损有望改善；依托饿了么的即时配送能力和本地服务资源，淘宝在高线用户、商户供应链、履约体系优势有望复用至即时零售 [5] 淘天主站货币化率 - 短期闪购单量有望持续增长并带动电商主站流量增长，未来需关注履约稳定性及商家供给增长情况；淘天电商中长期目标仍为份额稳定，广告产品迭代吸引商家预算，叠加技术服务费增量有望驱动2025年货币化率回升，持续投入用户体验及营商环境，利润率或有波动；围绕AI战略核心加大投入AI和云计算的基础设施建设等 [6] 财务摘要和估值指标 | 指标 | FY2024A | FY2025A | FY2026E | FY2027E | FY2028E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入(百万元) | 941,168 | 996,347 | 1,102,080 | 1,202,727 | 1,308,128 | | YOY(%) | 8.3 | 5.9 | 10.6 | 9.1 | 8.8 | | Non - GAAP净利润 (百万元) | 157,479 | 158,122 | 163,108 | 182,814 | 202,760 | | YOY(%) | 11.4 | 0.4 | 3.2 | 12.1 | 10.9 | | 毛利率(%) | 37.7 | 40.0 | 38.7 | 38.9 | 39.0 | | 净利率(%) | 16.7 | 15.9 | 14.8 | 15.2 | 15.5 | | ROE(%) | 11.0 | 12.3 | 10.3 | 10.4 | 10.4 | | EPS(摊薄/元) | 8.1 | 8.1 | 8.8 | 10.2 | 11.6 | | P/E(倍) | 12.0 | 11.9 | 11.0 | 9.5 | 8.4 | | P/B(倍) | 2.0 | 1.9 | 1.8 | 1.6 | 1.5 | [8]

报告公司投资评级 - 行业评级为非必需性消费/支援服务，6个月评级为买入（维持评级） [5] 报告的核心观点 - 天立国际控股召开“天立启鸣AI学伴”大模型应用成果发布会，该模型已在全国107所学校25万师生中应用，构建起全场景智慧生态，公司还将有进一步发展规划 [1] - AI教育市场在政策、技术与资本推动下进入“全面落地”深水区，AI正推动教育结构转变 [3] - 天立推出AI高考冲刺营项目作为AI落地切入点有需求刚性、付费意愿高、可高效给出针对性训练等优势，且公司具备内容储备、实践经验和流量生源市场等优势 [4] - 维持盈利预测，预计FY25 - 27年营收分别为43.2亿、56.4亿、73.9亿人民币，调后净利分别为7.8亿、10.2亿、13.5亿人民币，EPS分别为0.37元、0.49元、0.64元 [5][9] 根据相关目录分别进行总结 发布会情况 - 6月30日，“天立启鸣AI学伴”大模型应用成果发布会在北京召开，该模型是首个在校园教学中实现规模化应用的AI大模型 [1] - 发布会进行现场签约，多所先锋学校与四川启鸣达人科技有限公司签署战略合作，共筑新生态 [2] 模型应用及优势 - “天立启鸣AI学伴”大模型以教研体系为根基、生成式AI技术为引擎，构建起“教、学、管、评、测、练”全场景智慧生态 [1] - 该模型进一步整合校本化知识图谱，通过“智慧学伴”、AI智习室及启鸣云校APP，实现“精准学情诊断 - 智能考试分析 - 动态路径优化”闭环 [2] 行业背景 - 2025年是中国AI教育全面落地的关键之年，在政策、技术与资本三重推力下，AI教育市场进入“全面落地”深水区 [3] - 教育部等九部门印发意见，20余省市推出地方政策，重点布局示范校建设、课程改革与师资培训 [3] - AI推动教育结构从“师生二元”转向“师 - 机 - 生三元”，以四川宜宾为例，AI可实时分析学情，调整教学策略 [3] 项目情况 - 天立推出AI高考冲刺营项目作为AI落地切入点，该项目需求刚性、付费意愿高，AI介入可实现千人千面个性化教学 [4] - 天立具备长期扎实且高质量的内容储备和实践经验，以及强大流量池和生源市场 [4] 财务预测 - 预计FY25 - 27年营收分别为43.2亿、56.4亿、73.9亿人民币，调后净利分别为7.8亿、10.2亿、13.5亿人民币，EPS分别为0.37元、0.49元、0.64元 [5][9]

报告公司投资评级 - 维持买入评级 [2][4] 报告的核心观点 - 公司2025年到期债务已做好偿债铺排，年底有息负债余额将降至1400亿元左右；1 - 5月运营业务收入110.2亿，同比持续增长 [1] - 公司凭借经营性资产融资置换信用债优化债务结构，财务安全性提升；行业下行期开发业务拖累，经营业务支撑利润基本盘，穿越债务周期后新旧动能转换有望加速；调整25 - 27年归母净利润预测值为79.2/81.5/85.1亿元（原预测25年为98.9亿元）；给予公司2025年PE估值8x，对应目标价10.24港元 [2] 根据相关目录分别进行总结 公司主要财务信息 - 2023 - 2027年营业收入分别为1807.37亿、1274.75亿、1002.1亿、863.05亿、802.19亿元，同比增长分别为 - 27.9%、 - 29.5%、 - 21.4%、 - 13.9%、 - 7.1% [3] - 2023 - 2027年营业利润分别为247.29亿、187.31亿、154.1亿、160.86亿、169.59亿元，同比增长分别为 - 46.0%、 - 24.3%、 - 17.7%、4.4%、5.4% [3] - 2023 - 2027年归属母公司净利润分别为128.5亿、104.01亿、79.23亿、81.46亿、85.14亿元，同比增长分别为 - 47.3%、 - 19.1%、 - 23.8%、2.8%、4.5% [3] - 2023 - 2027年毛利率分别为13.6%、12.1%、17.3%、21.3%、24.4%；净利率分别为8.2%、8.2%、7.9%、9.4%、10.6% [3] - 2023 - 2027年净资产收益率分别为8.7%、6.6%、4.8%、4.7%、4.6%；市盈率分别为4.8、5.9、7.7、7.5、7.2倍；市净率均为0.3倍 [3] 公司表现情况 - 2025年7月2日股价9.62港元，目标价格10.24港元，52周最高价/最低价为19.68/7.33港元，总股本/流通H股为698718万股，H股市值672.17亿港币 [4] - 1周、1月、3月、12月绝对表现分别为 - 0.41%、3.11%、 - 3.8%、 - 8.65%；相对表现分别为0.62%、 - 1.48%、 - 8.19%、 - 44.96%；恒生指数分别为 - 1.03%、4.59%、4.39%、36.31% [5] 公司业务情况 - 2025年底有望完成债务结构转换，财务安全性提高。近两年累计压降有息负债超300亿元，2024年末有息负债同比 - 9%至1763亿元，净负债率52%，剔除预收款后资产负债率57%；预计2025年底有息负债降至约1400亿元；2024年平均融资成本降0.24pct至4.0%，债务账期拉长至10.3年；2025年负债规模预计降至1400亿，信用融资降至10% [7] - 去库存仍为主任务，运营业务构筑业绩基本盘。开发业务攻坚存货去化；2024年运营及服务收入267亿元，同比 + 7%，占比提升至21%，贡献毛利143亿元，同比 + 6%，占比达70%；2025年1 - 5月运营及服务收入同比持续增长，龙湖商业营业额增长约20%，日均客流增长超25%，资管业务利润稳增 [7] 可比公司估值 - 建发国际集团、新城控股、华润置地、中国海外发展、滨江集团2024 - 2027年市盈率最大值分别为41、37、29、24倍，最小值分别为6、6、6、5倍，平均数分别为15、14、12、10倍，调整后平均分别为9、8、8、7倍 [8] 财务报表预测与比率分析 - 资产负债表、利润表、现金流量表呈现公司2023 - 2027年各财务指标预测情况，如货币资金、应收账款、营业收入、营业成本等 [9] - 主要财务比率方面，成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等指标在2023 - 2027年有不同表现，如营业收入同比增长、毛利率、资产负债率等 [9]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [7] 报告的核心观点 - 小鹏 G7 起售价 19.58 万元超预期，销量有望持续提升，公司财务有望持续改善 [2][8] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 2025 年 7 月 3 日，小鹏 G7 正式上市，推出 602 长续航 Max、702 超长续航 MAX 和 702 Ultra 共 3 个版本，售价分别为 19.58/20.58/22.58 万元，7 月 31 日前支付 5000 元定金，可享价值 8000 元 Nappa 真皮座椅/价值 4000 元静音电吸门等权益 [2][4] 事件评论 - 小鹏 G7 首发搭载三颗自研图灵 AI 芯片，车端算力超 2200Tops，有效算力达行业其他旗舰车型 3 - 28 倍，实现行业首个 L3 级算力车型；算法层面首发智驾 VLA - OL 模型，软硬件一体优势协同，智驾能力上限相较行业 MAX 车型提升超 10 倍；计划今年下半年世界基座大模型上车实现百公里接管 1 次使用体验；智能座舱增加全新 AI 操作系统，座舱算力大幅领先，未来有望实现本地聊天等功能；Ultra 版本 VLA + VLM 上车有明确节奏 [8] - 小鹏 G7 定位 AI 智能家庭 SUV，配置升级产品凸显竞争力，定位中型 SUV，长宽高分别为 4892/1925/1655mm，轴距 2890mm，外观采用家族式设计风格，后备厢 819 升且有干湿分离前备箱，内饰采用极简风格，取消仪表盘，搭载“追光全景 AR - HUD”，标配 9 英寸流媒体内后视镜，竞品有特斯拉 Model Y 等车型，与竞品对比在智能化等方面有优势，有望成 25 万元级纯电 SUV 爆款车型 [8] - 新款小鹏 G6、G9 上市即热销，后续 Q3 将发布全新一代 P7、交付两款全新重磅车型，Q4 小鹏鲲鹏超级电动车型逐步量产，预期公司 Q4 单季度扭亏，实现全年规模自由现金流 [8] - 智能驾驶持续领先，随着渠道变革和营销体系加强，叠加强势新车周期，公司销量快速提升；规模提升、平台和技术降本效果将进一步体现，叠加软件盈利商业模式拓展以及出海持续增长，公司未来盈利具备较大弹性；预计公司 2025 年收入为 991 亿元，对应 PS 1.3X，大众软件收入体现大幅改善财务表现，给予“买入”评级 [8]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [8] 报告的核心观点 - 零跑汽车6月交付48,006辆，同比增长138.6%，环比增长6.5%，上半年累计交付22.2万辆，同比增长155.7%，未来新车规划丰富，销量及收入有望持续快速增长并推动盈利提升，2025年销量目标50万辆 [2][5][9] - 零跑与Stellantis达成二氧化碳积分转让协议，交易金额上限15亿元 [9] - 零跑汽车新车周期全球开启，智驾规划加速，看好未来销量及盈利双升，国内新车周期及品价比推动销量成长，海外与Stellantis合作实现轻资产出海，预计2025 - 2027年销量分别为57、89、121万辆 [9] 根据相关目录分别进行总结 销量情况 - 6月交付48,006辆，同比增长138.6%，环比增长6.5%，上半年累计交付22.2万辆，同比增长155.7% [2][5][9] - 2025年销量目标50万辆，预计2025 - 2027年销量分别为57、89、121万辆 [9] 合作协议 - 7月1日公告附属公司与Stellantis附属公司6月30日签署二氧化碳积分转让协议，转让2025年欧盟和英国市场相关电动汽车产生的所有二氧化碳积分，交易金额上限15亿元，协议有效期至2025年12月31日 [9] 新车规划 - 覆盖5 - 20万价格带不同细分市场，未来三年每年全球推出2 - 3款产品，B01已开启预售，预售价10.58万元起，2025年计划再推出B系列1款价格10 - 15万元车型 [9] 渠道布局 - 国内坚持“1 + N”渠道发展模式，截至2025年6月10日有942家门店，覆盖286个城市；海外超600家销售及服务网点，覆盖超24个国际市场 [9] 智驾规划 - 加大智驾领域投入，LEAP 3.5将在A/B/C/D四大系列普及，支持终身免费OTA升级 [9] 市场前景 - 国内以技术打造极致品价比，竞争优势强，高价车型占比提升推动财务改善，未来新车周期有望推动销量上升并扭亏为盈 [9] - 海外与Stellantis合作实现轻资产出海，以出口、SKD、本土化生产出海，看好海外高单车盈利带来利润贡献 [9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [6][7] 报告的核心观点 - 理想汽车 2025 年 6 月销量 3.6 万辆，略高于此前调整后交付指引，后续 i8 等新车有望贡献增量；智驾技术领先，“双能战略”扩大优势，后续新车型完善产品矩阵提升销量，高单车售价叠加规模效应保持较好盈利水平，维持“买入”评级 [6][8] 根据相关目录分别进行总结 销量情况 - 2025 年 6 月理想销量 36,279 辆，同比下滑 24.1%，环比下滑 11.2%，二季度累计销量 11.1 万辆，同比增长 2.3%，环比增长 19.6%，略高于此前调整后交付指引（10.8 万辆），上半年累计销量 20.4 万辆，同比增长 7.9% [8] - 分周数据来看，第 23 周（6.2 - 6.8）销量 0.83 万辆，第 24 周（6.9 - 6.15）销量 0.79 万辆，第 25 周（6.16 - 6.22）销量 0.89 万辆，第 26 周（6.23 - 6.29）销量 0.80 万辆 [8] 战略优势 - “双能战略”下，电能方面截至 2025 年 6 月底，理想超充站已投入使用 2,851 座，较上月增加 437 座，拥有充电桩 15,655 个，较上月增加 2,460 个，年底规划 4000 座超充站；智能方面理想自动驾驶持续迭代，5 月底开启 OTA 7.4 版本更新全量推送，升级后的理想同学有新实体形象和更强智能，进化为生活助手 Agent（测试版）可自主操作软件和互联网应用完成复杂交易 [8] 车型规划 - 下半年高压纯电产品加速发力，家庭六座纯电 SUV 理想 i8 7 月上市，家庭五座纯电 SUV 理想 i6 9 月上市，届时实现 4 款增程电动 SUV + 1 款旗舰 MPV + 2 款高压纯电 SUV 的产品布局，强势新车周期开启将打开公司销量空间 [8] 渠道结构 - 渠道结构持续优化，数量持续提升，截至 2025 年 6 月底，理想汽车在全国有 530 家零售中心，相较上月底增加 24 家，覆盖 151 个城市；售后维修中心及授权钣喷中心 511 家，相较上月底增加 9 家，覆盖 222 个城市 [8] 盈利预测 - 预计 2025 - 2027 年归母净利润（GAAP）分别为 83.0、124.3、156.6 亿元，对应 PE 分别为 25.1X、16.8X、13.3X，归母净利润（Non - GAAP）分别为 103.0、144.3、176.6 亿元，对应 PE 分别为 20.3X、14.5X、11.8X [6]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入，维持该评级 [6] 报告的核心观点 - 波司登 FY2025 全年营收 259.0 亿元，同比+11.6%，归母净利润 35.1 亿元，同比+14.3%，全年累计分红 29.5 亿元，分红率 84%；H2 营收 171.0 亿元，同比+8.6%，归母净利润 23.8 亿元，同比+10.6%，整体表现符合预期 [2][4] - 预计公司 FY2026 - FY2028 实现归母净利润 39/43/47 亿元，当前对应 PE 分别为 12/11/10X，估值处于历史底部水平 [7] 根据相关目录分别进行总结 加盟发货与 OEM 表现 - FY2025H2 波司登/雪中飞品牌收入分别同比+7%/+4%，雪中飞因电商品牌打折竞争激烈致收入增速放缓，OEM 收入同比+69%，主因海外品牌关税前提前下单拉动增长 [7] - H2 自营/批发分别同比+1%/+47%，加盟发货增加但加盟商库存周转仍处于健康水平 [7] 毛利率与费用情况 - FY2025H2 波司登品牌毛利率因收入结构差异、防晒等低毛利产品占比提升、原材料成本提升拖累同比 - 1pct，但折扣维度整体有所优化；雪中飞（ - 5pct）主因线上竞争激烈加深折扣影响，OEM（ - 4pct）主因海外劳工成本提升有所拖累 [7] - 整体费率因运营效率提升进一步优化，H2 同比 - 2.4pct，高利润增长带动税收返还提升，政府补贴同比+2.8 亿元至 4.9 亿元 [7] 经营与分红情况 - FY2025 公司存货周转天数同比+3 天至 118 天仍维持健康水平，加盟商库存周转亦管控得当基本稳定，整体经营保持稳健 [7] - 期末每股派发港币 22 仙，分红率 84%相对稳定 [7] 盈利预测与估值 |单位/百万元|FY2025|FY2026E|FY2027E|FY2028E| |----|----|----|----|----| |营业收入|25902|28602|31430|34365| |（+/-)(%)|12%|10%|10%|9%| |归母净利润|3514|3915|4348|4748| |（+/-)(%)|14%|11%|11%|9%| |EPS|0.30|0.34|0.38|0.41| |P/E|11.94|12.22|11.00|10.08|[9]