核心观点 - 报告核心结论认为，本轮春季行情由宽基ETF、灵活型外资和杠杆资金先后助推展开，但近期微观资金面出现新变化，短期股市资金面或承压，不过春季行情未完待续，阶段性波动是布局机会，结构上建议均衡配置，科技中应用领域更优，并阶段性重视上游周期及地产等老登资产 [1] 本轮春季行情的资金驱动因素 - 自去年12月17日以来，A股宽基指数持续上行，春季行情展开，微观资金面上，宽基ETF、灵活型外资、杠杆资金先后起到助推作用 [1][12] - 去年12月下旬，宽基ETF放量流入，12月各宽基ETF累计净流入规模超1000亿元，显著高于11月的-142亿元，其中挂钩中证A500指数的宽基ETF贡献了绝大多数申购规模 [1][12] - 12月以来人民币汇率持续走强，催化灵活型外资流入A股，12月灵活型外资整体流入至少135亿元，同期港股灵活型外资流入260亿港元 [1][12] - 随着春季行情推进，今年年初以来杠杆资金逐渐成为加仓主力，1月5日以来A股日均融资净买入额达197亿元，明显高于去年12月日均净买入额的29亿元，目前融资余额已突破2.7万亿元、创历史新高 [1][13] 近期微观资金面的新变化与压力 - 变化1：近期ETF资金出现净赎回，1月以来宽基ETF累计净赎回约2000亿元，其中1月15日至16日双日净赎回约1600亿元，挂钩沪深300、科创50指数ETF净赎回规模较大，例如沪深300ETF净赎回930.3亿元，科创50ETF净赎回305.0亿元 [2][22][31] - 变化2：近期短线灵活型外资流入速率放缓，最近一周A股、港股灵活型外资分别从前一周的94亿元、365亿港元下降至36亿元、79亿港元 [2][22] - 变化3：当前短期杠杆资金流入速率过快，截至1月15日，滚动30日加总的融资净买入额为2117亿元，已突破历史均值的2倍标准差，且交易所宣布上调融资保证金最低比例至100% [2][23] 春季行情前景与市场判断 - 报告认为当前春季行情上涨的本质是始于2024年9月24日的A股牛市仍在纵深推进，政策宽松环境未变，牛市上涨时空未完 [3][33] - 自2025年12月17日A股加速上涨以来，上证指数最大涨幅为9.8%，对比历史春季行情宽基指数20%左右的涨幅均值仍有差距，因此春季行情仍有进一步演绎空间 [33] - 即便短期资金面变化使得行情存在阶段性波动，报告仍视其为布局机会 [3] 行业配置建议 - 报告认为在AI浪潮驱动下，科技成长依然是本轮牛市的行业主线，并建议关注AI应用落地的细分板块，近期催化包括政策层面工信部等印发《"人工智能+制造"专项行动实施意见》，以及产业层面蚂蚁集团推出医疗健康AI应用"阿福"（月活用户达3000万） [3][36][40] - 借鉴2015年和2021年牛市经验，本轮科技行情有望从算力基建向应用扩散 [40] - 部分价值板块配置机会也值得关注，建议阶段性均衡配置，关注方向包括：低估值的地产等老登资产、受益于成交放量且业绩预期有望改善的非银、内需政策发力的传统消费以及受益涨价逻辑的上游资源品 [1][3][40]

报告核心观点 - 报告基于“主题形态学”方法论，通过量价数据与形态分析，识别出“右侧突破”、“右侧趋势”、“底部企稳”和“底部反转”四类主题投资机会，旨在为投资经理提供高效的前期筛选工具[8] - 报告核心输出为截至2026年1月16日的最新主题形态信号，其中存储器、钙钛矿电池、健康中国等主题被识别为新增的“右侧突破”机会[4][8] 主题形态学最新输出 右侧突破主题 - **新增主题**：存储器、钙钛矿电池、健康中国等[4][8] - **具体数据**： - **存储器指数**：5日涨幅8%，20日涨幅26%，年初至今(YTD)涨幅12%，基金持仓比例12%[10] - **钙钛矿电池指数**：5日涨幅4%，20日涨幅15%，YTD涨幅9%，基金持仓比例12%[10] - **健康中国指数**：5日涨幅3%，20日涨幅14%，YTD涨幅9%，基金持仓比例4%[10] - **其他持续突破主题**：包括华为鲲鹏（20日涨幅15%）、网络安全（20日涨幅14%）、ChatGPT（20日涨幅25%）、产业互联网（20日涨幅26%）、Sora（20日涨幅23%）、GEO（20日涨幅43%，YTD涨幅28%）等，多数集中在TMT板块[10][12] - **部分主题突破已持续较长时间**：如MLCC指数已持续16天，20日涨幅19%[12] 右侧趋势主题 - **新增主题**：显示屏、钴矿、长江存储、先进封装、AI应用、机器人等[4][8] - **具体数据**： - **长江存储指数**：5日涨幅9%，20日涨幅31%，YTD涨幅20%，基金持仓比例12%[14] - **先进封装指数**：5日涨幅13%，20日涨幅30%，YTD涨幅19%[14] - **机器人指数**：已持续5天，20日涨幅15%[16] - **其他趋势主题广泛分布**：涵盖TMT（如AI应用、数据要素）、中游制造（如新型工业化、新能源设备）、上游周期（如有色金属、钴矿）及下游消费（如健康中国、减肥药）等多个板块[14][16] 底部企稳主题 - **持续有效主题**：恒生创新药、快手平台、中证红利、金融科技、恒生汽车等[4][8] - **具体数据**： - **恒生创新药**：已企稳10天，20日涨幅7%，YTD涨幅5%[20] - **快手平台指数**：已企稳11天，20日涨幅27%，YTD涨幅15%[20] - **中证红利**：已企稳15天，YTD涨幅-1%[20] - **其他企稳主题**：包括快递、医药生物（眼科医疗、合成生物等）、计算机（金融科技、区块链等）及部分周期类指数，多数近期涨幅相对温和[20][23] 底部反转主题 - **持续有效主题**：甲醇、恒生创新药、工业软件等[4][8] - **具体数据**： - **工业软件指数**：已反转10天，5日涨幅7%，20日涨幅22%，YTD涨幅15%[25] - **恒生创新药**：已反转10天，20日涨幅7%，YTD涨幅5%[25] - **甲醇指数**：形态为底部反转，20日涨幅3%[25] 见顶信号主题 - **识别出3类见顶信号（交易热度）**：涉及游戏出海、GEO、脑机接口、卫星导航、大飞机等主题[18] - **具体表现**：部分指数近期出现回调，例如： - **卫星导航指数**：5日涨幅-4.47%，但20日涨幅仍达27.10%[18] - **大飞机指数**：见顶信号已持续14天，5日涨幅-7.01%[18] - **GEO指数**：虽被提示见顶，但其20日涨幅高达43.10%，YTD涨幅28.24%[18]

核心观点 - 债市行情暂未形成清晰主线，短线采取看股做债策略进行波段交易理论可行但现实局限较大 [1] - 可参考权益市场在类似环境下的应对策略，适度增配具备较高票息保护的信用债以抵御潜在市场波动 [1][4] 如何看待当前股债行情 - 上证指数在走出跨年十七连阳行情后出现调整，至2026年1月16日收报4101.91点，暂时守住4100点关口 [1][12] - 本轮权益市场调整的内在动因是上证指数跨年后高斜率上涨，期间最大涨幅达9.18%，投资者或有一定止盈动机 [1][12] - 调整的外在导火索是2026年1月14日午间，沪深北交易所宣布将投资者融资买入证券时的融资保证金最低比例从80%提高至100%，对融资买入情绪构成打击 [1][14] - 政策调控的落脚点旨在“降温”而非“熄火”，支撑权益市场上涨的底层逻辑因素未发生显著变化，主要变化在于投资者对潜在上涨斜率的再校准 [2][14] - 短期上证指数或仍有调整压力，但在4000点整数关口附近或存在较强支撑，长期来看调整或意味着更具性价比的配置机会 [2][14][15] - 2025年四季度以来债券市场整体呈现窄幅震荡，10年期国债收益率主要落在1.80%-1.90%区间内小幅波动，原因在于债市暂未形成清晰主线，更多“被动跟随”权益、商品行情 [2][18] - 2026年1月15日央行发布会后，债市投资者对货币政策作为行情催化的预期出现些许降温 [3][22] - 关于国债买卖，理解重点在于“灵活”二字，或更多表现为“托而不举”，结合当前相对平稳的债市行情，距触发国债买卖放量的条件或仍有一定距离 [3][20] - 关于降准降息，短期再进行全面降息的可能性或相对有限，降准或仍有空间，但可能需要政府债发行放量等其他催化因素配合 [3][20] 寻找投资中的“蓝海”市场 - 在缺乏明确交易主线的市场环境下，资产定价更多由短期情绪、流动性及事件等因素驱动，判断价格方向难度较高，投资的风险收益比相对有限 [4][23] - 频繁交易会累积较高摩擦成本，并可能因判断失误而放大净值回撤，将投资目标锚定于获取更高确定性的收益并降低交易频率是适应市场的理性选择 [4][23] - 借鉴2021至2024年权益市场弱势行情下红利策略的成功经验，其核心在于放弃追逐短期价格波动，转而依靠稳定的现金流构筑收益安全垫 [4][24] - 2021年至2024年4月，上证红利指数取得28%累计回报，期间上证指数下跌12%，红利策略超额收益达40% [24] - 映射至当前弱势震荡的债券市场，可参考权益市场的应对策略，适度增配具备较高票息保护的中高等级信用债来抵御潜在市场波动 [4][5][27] - 当前债市缺乏清晰的利多因素支撑，若继续押注波段交易，本质上是在低胜率与低赔率的“红海”领域中博弈，易受情绪干扰并放大净值波动风险 [4][27] 债市周度观察与资产表现 - 过去一周（2026年1月12日至16日），10年期国债收益率震荡下行，1月16日收盘，10年期国债活跃券收报1.8430%，30年期国债活跃券收报2.3010% [11] - 债市行情受权益市场调整、资金面、进出口数据及央行发布会等多因素影响，呈现阶段性反弹 [11][18][19]

核心观点 - 市场正经历上攻斜率的修正，短期或横向震荡整理，但季度维度看不会改变本轮“系统性慢牛”的性质，年内仍有望运行至5178-2440的0.809分位附近 [1][4][55] - 配置上基于“斜率修正无伤大局，科技成长明显占优”的判断，建议中线仓位继续参与，短线仓位注意波动 [1][5][56] - 具体配置建议两种方法：一是均衡布局于景气度高、股价合理的“两电化非机”板块（电子、电新、化工、非银、机械），以攻代守；二是关注相对位置较低、在普涨轮动中占优的中证1000、国证2000指数以获取相对收益；此外可关注涨幅相对较少的港股的回撤买入机会 [1][5][56] 本周行情概况 - **主要指数表现**：市场先放量上冲后震荡回落，呈现“小强大弱”格局。具体来看，权重指数下跌，上证跌0.45%，上证50跌1.74%，沪深300跌0.57%；成长及双创指数上涨，中证500涨2.18%，中证1000涨1.27%，国证2000涨1.31%，创业板指涨1.00%，科创50涨2.58%；北证50涨1.58%；港股受阿里巴巴大涨驱动，恒生指数涨2.34%，恒生科技涨2.37% [2][12][54] - **板块观察**：申万一级行业13涨18跌，势头来到科技周期，TMT板块领涨，计算机涨3.82%，电子涨3.77%，传媒涨2.04%，通信涨1.42%；周期板块中有色涨3.03%，基础化工涨0.90%；机械设备涨1.91%，电力设备涨0.79%；大金融、消费和红利风格整体走弱；国防军工因商业航天热点退潮下跌4.92% [2][14][54] - **市场情绪**：沪深两市日均成交额3.43万亿元，较上周明显放大；股指期货主力合约大多贴水，IF、IH、IC主力合约基差分别为-8.67点、4.64点、-22.27点 [2][20] - **资金流向**：两融余额明显上升，截至1月15日余额为2.71万亿元；融资买入占比为10.85%，较上周五略有下降；股票型ETF本周净流出675亿元；行业ETF中，有色ETF净流入最多，煤炭ETF净流出最多；资金属性上，两融资金和主动权益资金为净流入，被动权益ETF大幅净流出 [2][26] - **量化指标**：动态估值布林带模型显示，主要指数估值分位基本合理，创业板指估值相对偏低，其PE-TTM为43.05，处于35.51%分位数；下跌能量模型显示，市场主要宽基指数下跌能量处于正常水平 [2][46][47] 本周行情归因 - 沪深北交易所将融资保证金最低比例从80%提高至100，旨在适度降低杠杆水平，进行逆周期调节 [3][50][52] - 多家上市公司发布公告，提示投资者注意股价波动风险，理性决策、审慎投资，部分公司指出相关热点业务收入占比低、估值严重偏离基本面 [3][54] - 中国证监会召开2026年系统工作会议，强调坚持稳字当头，巩固市场稳中向好势头，加强市场监测预警和逆周期调节，强化交易监管，防止市场大起大落 [3][54] 下周行情展望 - 随着主要宽基指数开始修正上攻斜率，交易量和活跃度有所回落，去年12月中旬以来提前启动的春季攻势或在短期内进入横向震荡整理，以消化短期快速上涨带来的调整压力 [4][55] - 短期日线级调整是否会引发更大级别波动尚无法判断，需观察20日线、5周线和上升趋势线；但从季度维度看，结合资金、情绪和题材热点，斜率修正不会改变“系统性慢牛”性质 [4][55] - 市场“中小成长风格占优”的特征本周更加显著，预计这一风格仍有望延续 [4][55]

核心观点 - 最近一周北向资金可能小幅净流出43亿元，而前一周为净流入96亿元 [1][10] - 最近一周灵活型外资估算净流入36亿元，前一周估算净流入94亿元 [1][10] - 港股市场最近一周各类资金合计流入240亿港元，其中灵活型外资流入79亿港元，港股通流入155亿港元 [2][12] - 亚太市场中，外资当周净流入日本股市12128亿日元，而12月外资流出印度股市25.2亿美元 [2][17] - 美欧市场中，11月全球共同基金净流入美国权益市场92亿美元，净流入英国、德国、法国权益市场分别为5.5亿美元、11.7亿美元、14亿美元 [3][19][21] A股市场外资流动 - 最近一周北向资金估算净流出43亿元，较前一周的净流入96亿元转为流出 [1][10] - 最近一周灵活型外资估算净流入36亿元，较前一周的净流入94亿元规模收窄 [1][10] - 陆股通前十大活跃个股中，宁德时代本周双向成交总金额为219亿元，占个股当周交易金额的17% [1][10] - 陆股通前十大活跃个股中，中际旭创本周双向成交总金额为215亿元，占个股当周交易金额的9% [1][10] - 陆股通前十大活跃个股中，新易盛本周双向成交总金额为183亿元，占个股当周交易金额的10% [1][10] 港股市场资金流动 - 最近一周稳定型外资流出港股市场1亿港元 [2][12] - 最近一周灵活型外资流入港股市场79亿港元 [2][12] - 最近一周港股通资金流入港股市场155亿港元 [2][12] - 最近一周中国香港或大陆本地资金流出港股市场3亿港元 [2][12] - 行业层面，最近一周外资流入ETF、有色金属、半导体等较多 [2][12] - 行业层面，最近一周港股通资金流入软件服务、硬件设备、非银金融等较多 [2][12] 亚太市场外资流动 - 截至1月5日当周，海外投资者净流入日本股市12128亿日元，前一周为流出20亿日元 [2][17] - 2023年以来，海外投资者累计净流入日本股市10.7万亿日元 [2][17] - 12月海外机构投资者流出印度股市25.2亿美元，前一月流出4.3亿美元 [2][17] - 2020年以来，海外机构投资者累计净流入印度股市122亿美元 [2][17] 美欧市场资金流动 - 11月全球共同基金净流入美国权益市场92亿美元，前一月流入38亿美元 [3][19] - 2020年以来，全球共同基金累计净流入美国权益市场6915亿美元 [3][19] - 11月全球共同基金净流入英国权益市场5.5亿美元，前一月为流出32亿美元 [3][19][21] - 11月全球共同基金净流入德国权益市场11.7亿美元，前一月流入1.4亿美元 [3][19][21] - 11月全球共同基金净流入法国权益市场14亿美元，前一月流入11.6亿美元 [3][19][21]

核心观点 - 本周A股市场呈现显著的结构性分化行情 中小盘及成长风格板块表现突出 而权重指数小幅回调 市场活跃度因成交额大幅放大而明显提升 但监管层已释放“降温”指引 需关注短期过快上涨后的回调压力 [3][5][6] - 本周港股市场整体上涨 科技股领涨 在美联储降息预期和A股情绪回暖支撑下 短期有望延续结构性上涨 AI与半导体行业的长期景气度是核心驱动力 建议采取杠铃配置策略 [3][7] A股市场分析 - **市场走势**：A股市场呈现分化走势 结构性行情特征明显 中小盘及成长风格板块表现突出 其中小盘成长与中盘成长指数涨幅居前 宽基指数方面 中证500、中小100等指数录得上涨 而上证指数、沪深300等权重指数则小幅回调 市场成交额显著放大 本周日均成交额达到3.47万亿元 环比增长21.5% 显示市场活跃度明显提升 [3][5] - **深入剖析**：成交额的显著放大表明市场活跃度提升 资金从权重股向中小盘及成长风格板块轮动 本周市场监管方面出现“降温”指引 1月14日沪深北交易所将融资保证金最低比例从80%提高至100% 同日尾盘集合竞价多只权重股现巨额压单 进一步给主要宽基指数“降温” 受此影响 大盘板块整体承压 而小盘板块依然热度较高 呈现明显分化 [3][5] - **预期展望**：展望后市 需关注几点制约因素 监管层的“降温”指引可能影响融资买入资金 此外 2026年以来市场短期涨幅较大 部分主题板块中投机资金高度聚集 或导致短期板块波动放大 带来一定回调压力 投资者可关注政策受益或预期催化的科技成长股 但需警惕短期过快上涨后的回调风险 [3][6] 港股市场分析 - **市场走势**：港股市场整体呈现上涨态势 主要宽基指数均录得涨幅 恒生科技指数领涨 上涨2.37% 恒生指数上涨2.34% 恒生中国企业指数上涨1.9% 行业板块方面 原材料业和非必需性消费业表现尤为抢眼 录得较高涨幅 而电讯业则出现下跌 市场日均成交额为3.47万亿元 环比增长21.5% [3][7] - **深入剖析**：港股市场在科技股的带动下整体走强 主要宽基指数普涨 恒生科技指数表现尤为亮眼 显示出市场对科技行业的偏好 AI和半导体行业的长期景气度 以及香港IPO市场的活跃 特别是新经济领域的强劲表现 为港股市场提供了结构性机遇 [3][7] - **预期展望**：展望后市 港股市场在美联储降息预期和A股情绪持续回暖的支撑下 短期有望延续结构性上涨 AI需求指引的持续好转 将使得港股科技成为最值得期待的方向 相关龙头公司有望受益于AI产业的蓬勃发展 在配置策略上 建议投资者采取杠铃策略 将高股息资产作为底仓 以对冲潜在的市场波动和利率风险 同时关注盈利改善明显且具备成长性的科技与新消费行业 [3][7]

报告核心观点 - 国信金工主动量化策略以公募主动股基为业绩基准，旨在战胜主动股基中位数，目前包含四个策略组合：优秀基金业绩增强组合、超预期精选组合、券商金股业绩增强组合和成长稳健组合 [12] - 截至2026年1月16日当周，成长稳健组合表现最佳，其满仓收益为3.15%，考虑仓位后收益为2.83%，相对偏股混合型基金指数超额收益为1.31% [13] - 截至2026年1月16日本年，成长稳健组合表现最佳，其满仓收益为10.01%，考虑仓位后收益为8.98%，相对偏股混合型基金指数超额收益为2.60%，在3721只主动股基中排名第866位（23.27%分位点）[13][48] 策略组合近期表现总结 - **优秀基金业绩增强组合**：本周绝对收益2.41%，超额收益0.89%；本年绝对收益7.39%，超额收益1.01%，在主动股基中排名第1306位（35.10%分位点）[1][13][22] - **超预期精选组合**：本周绝对收益3.13%，超额收益1.61%；本年绝对收益8.42%，超额收益2.04%，在主动股基中排名第995位（26.74%分位点）[1][13][32] - **券商金股业绩增强组合**：本周绝对收益1.40%，超额收益-0.12%；本年绝对收益6.87%，超额收益0.49%，在主动股基中排名第1501位（40.34%分位点）[1][13][40] - **成长稳健组合**：本周绝对收益2.83%，超额收益1.31%；本年绝对收益8.98%，超额收益2.60%，在主动股基中排名第866位（23.27%分位点）[2][13][48] 市场整体表现监控 - **股票市场**：本周（2026.1.12-2026.1.16）收益中位数为0.50%，55%的股票上涨；本年（2026.1.5-2026.1.16）收益中位数为5.06%，82%的股票上涨 [2][52] - **主动股基市场**：本周收益中位数为1.34%，75%的基金上涨；本年收益中位数为5.92%，96%的基金上涨 [2][52] 各策略组合简介与历史绩效 - **优秀基金业绩增强组合**：策略从对标宽基指数转变为对标主动股基，在借鉴优秀基金持仓基础上采用量化方法增强，以达到优中选优的目的 [3][53]；全样本区间（2012.1.4-2025.12.31）年化收益21.40%，相较偏股混合型基金指数年化超额9.85% [55][58] - **超预期精选组合**：以研报标题超预期与分析师全线上调净利润为条件筛选股票池，再进行基本面和技术面双层精选 [4][59]；全样本区间（2010.1.4-2025.12.31）年化收益31.11%，相较偏股混合型基金指数年化超额23.98% [60][63] - **券商金股业绩增强组合**：以券商金股股票池为选股空间和约束基准，采用组合优化控制与基准在个股、风格上的偏离 [5][64]；全样本区间（2018.1.2-2025.12.31）年化收益21.71%，相对偏股混合型基金指数年化超额14.18% [65][68] - **成长稳健组合**：采用“先时序、后截面”方式构建成长股二维评价体系，优先选择距离财报预约披露日较近的股票，并采用多因子打分精选，构建100只股票等权组合 [6][69]；全样本区间（2012.1.4-2025.12.31）年化收益36.34%，相较偏股混合型基金指数年化超额26.33% [70][73]

报告核心观点 - 2025年A股市场整体呈现震荡上行格局，全年万得全A指数上涨27.65%，主要由估值驱动，全A非金融两油市盈率TTM从年初的30倍提升至年末的39.5倍，估值上涨幅度达31.7% [12][15] - 市场行情可划分为四个阶段：第一阶段（1-3月）由DeepSeek与机器人概念引领“科技牛”；第二阶段（4-6月中旬）受外部冲击与政策托底影响；第三阶段（6月下旬-11月中旬）在流动性与景气共振下指数主升；第四阶段（11月下旬-12月底）为震荡整理期 [7][24] - 2025年资本市场呈现出总量迈上新台阶、增量资金持续涌入、流动性达新高度以及行业生态发生显著变迁四大特征 [7] 市场整体表现与驱动因素 - 2025年A股市场整体上涨，万得全A指数收涨27.65%，万得全A（非金融、两油）指数上涨幅度为38.10% [12][15] - 市场上涨主要依赖估值驱动，全A非金融两油市盈率TTM从2025年初的30倍提升至2025年12月31日的39.5倍，估值上涨幅度达到31.7%，估值近十年分位数处于86.9%的水平 [15] - 从业绩看，2025年前三季度全A净利润同比持续回暖，但净利润TTM水平较前期仍相对偏低 [15] - 申万一级行业普遍上涨，有色金属行业领涨，成长与周期风格表现占优，高股息资产表现相对较弱 [7][18] - 30个申万一级行业中（剔除综合），19个行业实现估值修复，14个行业业绩回升，有色金属、电力设备、汽车、农林牧渔、医药生物等领涨行业实现了戴维斯双击 [7][19] 第一阶段行情复盘（1-3月） - 1月市场先抑后扬，年初受汇率调整、特朗普执政不确定性及贸易战恐慌预期影响调整，随后在1月17日中美领导人通话缓解过度担忧、国内政策窗口开启及经济数据亮眼共同催化下企稳反弹 [24] - 2月以DeepSeek为代表的AI突破带动中国资产重估，宇树机器人在春晚表演重燃机器人板块关注度，市场集中交易DeepSeek与人形机器人两大板块，TMT成交额占比最高达到48.1%，基本达到2023年年初水平 [25][28] - 3月双主线阶段性退潮，市场轮动缩量，中上旬仍有阿里推出QWQ-32B模型等催化维持板块高位震荡，中下旬在特朗普关税政策摇摆及财报季来临背景下，资金从科技板块退出，高切低行为扩散 [27] - 本阶段宽基指数涨多跌少，小盘、成长风格表现较好，北证50、中证1000领涨，分别上涨22.48%、4.51%，创业板指、大盘价值、消费龙头领跌 [33][34] - 风格指数方面，可选消费录得最高涨幅6.53%，TMT板块整体录得4.0%的正收益，必选消费与金融风格下跌，周期风格受益于黄金价格大幅攀升表现较好 [34] 第二阶段行情复盘（4-6月中旬） - 4月2日特朗普“对等关税”措施落地，中国商品被额外征收34%的关税，市场在4月7日后遭遇恐慌式下杀，随后在增量资金入场与优质公司回购提振下走出“中国红” [40] - 4月9日场内ETF基金（除货币型）资金净流入合计达到1117.8亿元，刷新历史记录，中央汇金、社保、诚通、国新等“国家队”及多家央企、公募基金宣布回购或增持，政策端国常会也研究稳市场措施 [40][41] - 5月至6月中旬，印巴冲突升级催化避险，中美日内瓦会谈取得实质进展改善风险偏好，同时“一行一局一会”宣布降准等政策，《上市公司重大资产重组管理办法》发布助力市场 [42] - 行业层面，银行、石油石化领涨，金融与稳定风格此起彼伏，国防军工因歼-10C在印巴冲突中表现及资产重组政策落地而走强 [43] - TMT板块内部分化，光模块龙头中际旭创一季度预告归母净利润14亿元至17亿元，同比增长38.71%至68.44%，叠加英伟达证实限制H20芯片对华出口，以光模块为代表的通信行业及国产替代预期走强 [43] - 本阶段宽基指数跌多涨少，大小盘风格均衡，北证50、大盘价值、上证指数领涨，分别上涨7.45%、3.83%、0.79% [46] - 风格指数方面，金融风格一枝独秀，涨幅达5.16%，可选消费与TMT风格跌幅较大 [46] 第三阶段行情复盘（6月下旬-11月中旬） - 本阶段指数主升，可分为前后半段，前半段（6月20日至8月25日）由流动性驱动，居民存款搬家成为市场主要增量资金，融资余额斜率迅速陡峭，A股新增开户数迅速增加，国家队和险资流入构筑支撑 [52] - 6月底美国通过《GENIUS法案》带动券商板块，7月初中央财经委明确反内卷顶层设计，7月19日雅鲁藏布江下游水电工程开工及九三阅兵预期催化水电、基建、军工等行业 [52] - 后半段（8月26日至11月13日）市场在“涨价”主线驱动下震荡上行，前期因英伟达财报数据略低于预期及寒武纪风险提示公告，算力板块回落 [65] - 随后风格切换，受益于美国财政扩张与美联储降息预期，黄金及铜等商品价格大涨，存储芯片因需求旺盛出现涨价，闪迪宣布闪存产品涨价10%以上，美光科技存储产品涨价20%-30%，三星预计四季度NAND涨价5%-10%，DRAM涨价15%-30% [70] - 国产GPU“四小龙”之一的摩尔线程于9月底上会，重新点燃电子板块热情 [70] - 9月底特朗普宣布对药品、家具等加征新关税引发恐慌，但冲击不及4月初，10月下旬加沙停火协议面临考验、伊朗拒谈伊核、美俄会面取消及美国制裁俄石油公司等地缘因素支撑原油价格上涨 [71][73] - 10月四中全会与《“十五五”规划建议》出台，明确了传统产业、新质生产力&科技、内需、金融、能源与国防军工等领域的重要产业地位 [73] - 行业表现方面，前半段建筑材料、钢铁、医药生物领涨，后半段有色金属、电子、电力设备以及基础化工、电力设备、石油石化在不同时段涨幅居前 [57][72][74] - 北美云厂商持续上调资本开支指引，国内互联网大厂资本开支同样呈向上态势，通信与电子行业在2024年四季度迎来净利润拐点并逐步回升，行业迈入业绩兑现阶段 [59][61][63] 第四阶段行情复盘（11月下旬-12月底） - 本阶段为指数主升后的震荡整理期，在业绩“真空”下，题材股表现亮眼 [75] - 国产GPU加速IPO进程，摩尔线程于12月5日在科创板上市，沐曦股份确定发行价格，壁仞科技通过聆讯即将成为港股“国产GPU第一股” [75] - 政策层面，国家航天局设立商业航天司，工信部促消费方案将消费电子列为未来五年发展的三大万亿级领域之一 [75] - 11月经济数据低于预期，英伟达第三财季财报营收570.06亿美元同比上涨62%但第四财季指引强劲，然而美联储鹰派发言及日本央行加息令海外流动性预期趋紧，市场调整 [75][78] - 随后A股在风险偏好回暖背景下，开启“十三连阳” [78] 2025年资本市场主要特征 - **A股总量迈上新台阶**：2025年全年A股总市值首次突破100万亿元，截至2025年12月31日达123.04万亿元，较2024年同期增长24.42%，创2010年以来新高 [79] - **增量资金持续涌入**：2025年全年A股融资余额创历史新高，达2.52万亿元，较2024年增长36.14%；全年融资买入额达42.41万亿元，创2010年以来新高，较去年同期增长87.32%；上证所新增开户数达2743.69万户，连续三年回升 [82][85] - **流动性达新高度**：2025年全年A股成交金额创历史新高，达26.14万亿元，较去年同比增长53.94%；全年总成交额突破1万亿元的个股达19只，为2010年以来新高 [86][87] - **行业生态显著变化**： - **最大市值行业及个股更迭**：电子行业总市值达13.77万亿元，超越银行首次登顶全行业第一；农业银行个股市值超越贵州茅台成为第一大市值个股；电子板块个股（工业富联，市值1.23万亿元）首次出现在年末市值前十个股中 [88][89] - **市场活跃度与分化**：2025年全年翻倍股数量达628只，仅次于2015年大牛市的854只；行业涨跌幅离散程度达160.61%，过去十年中仅次于2020年 [89][97] - **行业轮动加剧**：2025年行业轮动指数一度创下近三年新高，行业轮动处在近几年较高的水平 [102]

核心观点 - 报告认为A股市场呈现分化格局，在约3万亿元的高流动性环境下，题材板块活跃但权重股承压，市场处于“慢牛”格局，春季行情仍在途中[4][7][8] - 报告判断债市情绪得到央行释放宽松信号（如结构性利率下调）的支撑[11] - 报告指出商品市场多数下跌，碳酸锂价格因政策及前期涨幅过大等因素大幅回调，而有色金属如锡因供给端扰动预计保持强势[11][12][17] 市场行情分析：股票市场 - 2026年1月16日，A股市场高开低走，持续分化，科技板块相对偏强[4] - 主要指数表现：上证指数收跌0.26%报4101.91点，深证成指跌0.18%，创业板指跌0.2%，科创50指数逆市上涨1.35%[4] - 市场成交小幅回升，全天成交额达3.06万亿元，前一交易日为2.94万亿元[4] - 个股涨跌方面，全市场2370家上涨，2971家下跌[4] - 权重股普遍下行，沪深300指数下跌0.41%，而题材股持续活跃，中证2000指数微涨0.05%[7] - 盘面上，芯片股（特别是存储芯片方向）和机器人板块表现强势，下跌板块集中在前期涨幅较大的AI应用以及石油、消费、银行等权重板块[7] - 市场流动性充足（约3万亿元），虽受保证金政策调整限制，但仍催化了题材板块的交易热情[7] - 政策调控（保证金政策）传导出慢牛导向，有助于权重股盘整，为后续上行留出空间，市场大幅下行可能性较低[7][8] - 短期交易可能更多集中于对盘面影响偏低的科技细分题材，同时需注意AI应用等前期涨幅较大板块的调整风险[8] - 中长期来看，“十五五”规划引领下的政策托底（央行“适度宽松”货币政策）与产业升级（半导体、商业航天、可控核聚变等）形成长期支撑，市场慢牛格局有望延续[8] 市场行情分析：债券市场 - 2026年1月16日，国债期货收盘多数上涨，10年期主力合约涨0.01%报108.065元，5年期主力合约涨0.05%报105.805元，2年期主力合约涨0.03%报102.396元，仅30年期主力合约微跌0.09%[11] - 央行当日开展867亿元7天期逆回购操作，因有340亿元逆回购到期，实现单日净投放527亿元[11] - 资金面宽松，Shibor短端利率集体下行，隔夜品种下行4.9个基点报1.325%[11] - 央行宣布自2026年1月19日起下调再贷款、再贴现利率0.25个百分点，并增加科技创新和技术改造再贷款额度，政策“稳增长”意图明确，重点支持民营、科技、绿色等领域[11] - 央行副行长表示降准降息还有一定空间，释放宽松信号，有望间接支撑债市情绪[11] 市场行情分析：商品市场 - 2026年1月16日，国内商品期市收盘多数下跌[11] - 碳酸锂价格跌幅居前，下跌8.99%，触及跌停，主要受新能源汽车废旧动力电池回收新政策出台及前期涨幅过大等因素驱动[11] - 其他跌幅较大品种：集运指数(欧线)跌8.52%，沪锡跌6.41%，燃油跌3.74%[11] - 锡价在连续上行后出现明显回调，沪锡收于405240元/吨，主因是上期所调整了锡期货的保证金政策[12] - 锡供给端持续受限，刚果（金）武装冲突加剧引发对锡矿生产与运输稳定性的担忧，同时缅甸锡矿复产不及预期导致原料短缺，预计锡价仍将保持偏强走势[12] 交易热点追踪 - 报告梳理了近期多个热门品种及其核心逻辑与后续关注点[16] - **AI应用**：核心逻辑是阿里千问、谷歌GEMINI等产品应用加速，后续关注应用场景转化与产品技术升级突破[16] - **商业航天**：核心逻辑是商业航天司成立带来政策大力支持，后续关注国内可回收火箭发射情况及海外龙头技术突破[16] - **核聚变**：核心逻辑是中上游环节产业化提速，后续关注项目进展推动情况及行业招标[16] - **量子科技**：核心逻辑是技术突破及战略新兴产业地位，后续关注国内政策支持力度及国内外重点项目进展[16] - **脑机接口**：核心逻辑是“十五五”政策支持及海外技术进步，后续关注国内政策支持力度及国内外重点项目进展[16] - **机器人**：核心逻辑是产品持续升级及产业化趋势加速，后续关注特斯拉订单释放节奏及国内企业技术进展[16] - **大消费**：核心逻辑是政策推动支持消费升级，后续关注经济复苏情况及进一步刺激政策[16] - **券商**：核心逻辑是A股成交破3万亿元及存款搬家趋势，后续关注A股市场成交量情况及交易制度可能的变化[16] - **贵金属**：核心逻辑是央行持续增持及美联储降息预期，后续关注美联储进一步降息预期及地缘政治风险[16] - **有色金属**：核心逻辑是美元指数偏弱及供给约束，后续关注美元指数变化及全球各区域供给变化[16] - 权益市场核心思路：市场为良性调整，资金活跃度未减，慢牛格局有望延续，应持续关注前期交易偏少的题材板块，并关注临近的年报业绩预告披露影响[14] - 债市核心思路：结构性利率下调释放宽松信号，有望间接支撑债市情绪[17] - 商品市场核心思路：有色金属近期走势偏强，多头趋势或仍在，锡等供给端扰动品种或延续强势表现[17]

核心观点 - 展望2026年，消费市场呈现复苏分化，建议关注结构性机会 [5] - 餐饮板块：消费市场疲软，追求性价比和新鲜，推荐高性价比大众餐饮、新鲜便利店及具备工业化能力的现制茶饮龙头，防守策略下推荐基本面稳健、高分红的龙头企业 [5] - 教育板块：教培需求旺盛，行业竞争格局显著改善，政策边界明晰，建议关注具备AI+属性的全国性龙头和高中一对一龙头 [5] - 出行链：国内休闲游人次持续增长，入境游贡献增量，商旅温和复苏，景区板块关注资源稀缺、创新供给增加、交通改善及运营能力强的标的，OTA板块格局稳定且AI技术应用加速，酒店板块供给增速放缓，休闲游支撑需求，建议关注产品迭代、效率优化及会员体系完善的龙头企业 [5] 板块回顾 - 2025年中国消费者信心指数呈小幅温和复苏，从1月的87.5回升至11月的90.3，但仍明显低于2018-2019年120左右的高位景气区间 [9][10] - 居民储蓄倾向较强，信用消费较弱，2022年6月至2025年6月，主要银行信用卡消费额同比增速持续处于负增长区间，抑制消费 [10] - 消费呈现分化趋势：服务消费强于商品消费，且增速剪刀差持续走阔；低线城市消费强于高线城市；高端消费整体已呈边际复苏 [10] 消费的对象维度：体验型、服务型趋势强化 - 2025年1-11月，服务零售额同比增长5.4%，商品零售额累计同比从5.1%回落至4.1%，11月服务消费增速快于商品消费1.3个百分点 [21] - 政策端利好支撑服务消费扩容提质，2025年多轮政策聚焦文旅、养老、医疗等核心服务，通过业态创新、标准规范激活需求 [25] 消费的区域维度：低线城市表现优于高线城市 - 2025年1-9月，三线及以下城市社会消费品零售总额累计增速表现优于一二线城市 [28] - 2025年中秋国庆，非一线城市用户预订的欧洲跟团游产品同比增长超过140%，美洲跟团游产品同比增长超过32% [28] - 2024年，二线城市五星级酒店ADR为657元，恢复至2019年的104%；三线城市为484元，恢复至102%；一线城市为969元，恢复至94% [34] - 低线城市表现更优的根源在于：一、二线城市居民受房产价值缩水影响更大，2025年12月一线/二线/三线/四线城市二手房挂牌价指数分别较1月回落18/13/12/7点；低线城市人均可支配收入增速更高，2024年一线至五线城市居民人均可支配收入平均增速分别为4.7%/4.8%/4.9%/5.3%/5.3%/5.6% [35] 消费的档次维度：K型分化，高端消费边际复苏 - 中国消费市场呈K型分化，预计2025年高净值群体达1.9亿人，中产群体6.2亿人，大众群体6.0亿人，不同群体消费方向分化显著 [42] - 2025年第三季度高端消费出现回暖迹象，LVMH等奢侈品集团在亚洲市场业绩首次转正 [46] - 高端服务消费恢复快于高端实物消费，25Q3万豪国际大中华区营收恢复至23年同期的89%，而瑞士手表进口额、保时捷中国区销量仅分别恢复至61%、64% [46] 行业细分表现 - **餐饮**：2022年以来客单价整体下降，消费者追求质价比，2024年中式正餐人均消费从2023年的87.6元降至79.2元，降幅达9.6% [56][77] - **餐饮**：行业回归“现炒现做”，2025年1-5月美团和大众点评上“鲜活”、“新鲜”、“现炒”搜索增速分别达135.3%、99.4%、71% [83] - **酒店**：2024年，平均房价1000元以上、701~1000元、401~700元与400元及以下的酒店RevPAR分别恢复至2019年的103%、100%、99%与90%，中高端酒店恢复较快 [60] - **酒店**：经济型酒店恢复较弱，因连锁化率低、供给增加（2024年平均房价400元及以下酒店房间量较2019年新增3.6万间）、同质化严重及低线城市消费升级趋势 [63] 板块股价回顾 - 参照中信行业分类，社服板块2025年年初至12月31日累计上涨15%，跑输沪深300约2.4个百分点 [68] - 从三级子板块看，旅游零售涨幅最高为44%，餐饮跌幅最大为14% [68] 餐饮行业趋势 - 2025年以来餐饮行业整体收入增速慢于社零增速，恢复较慢，25年5月新版《党政机关厉行节约反对浪费条例》发布后，6月行业收入增速明显放缓 [72] - 餐饮客单价持续承压，均价从23年10月的85元下降至25年11月的73元，行业集中度提升，限额以上餐饮企业收入占比从2019年的20.2%提升至25年1-11月的28.6% [72] - 细分赛道表现分化，客单价越低的板块恢复更优（茶饮>快餐>正餐） [73] - 2025年部分餐饮企业客单价下行压力缓解，25H1海底捞、太二等品牌客单价同比小幅提升，肯德基客单价于25Q2同比提升1% [76] - 同店销售额增速方面，头部茶饮品牌于25Q1转正，西式快餐品牌于25Q2转正，正餐头部大众餐饮品牌于25年5月转正，海底捞翻台率增速于8月转正 [76] 现制茶饮行业趋势 - 行业规模化趋势突出，产品追求性价比，2024年现制饮品消费者选择茶饮时，价格是第二大影响因素，占比49.4% [89][92] - 健康化、新鲜化成为消费趋势，2024年喜茶“羽衣纤体瓶”上线一个半月销量超1000万瓶，果蔬茶新品占比逐步提升 [90][94] - 2025年“外卖补贴大战”提升外卖单量，京东宣布百亿补贴，淘宝闪购宣布500亿补贴，7月5日美团即时零售日订单突破1.2亿单 [98] 以美为鉴的餐饮K型分化 - 美国经济温和增长下消费群体分层加剧，IMF预测2025年美国实际GDP增速为2.0%，前10%高收入群体净资产占比达67.4%，较2023Q1提升0.7个百分点 [99] - 美国餐饮市场呈现“K型”分化，25年3-8月同店收入增速改善，增长主要靠价格驱动，客流量持续承压 [105] - 25年以来美国全方位服务餐厅收入增速及菜单价格同比增速均快于有限服务餐厅 [105] 教育行业需求与格局 - 教培行业需求刚性，2025年家庭余钱用于子女培养的支出占比保持在45%以上，但考研人数自2024年起连续两年下滑，中国留美学生数量自2021年起逐年减少 [110] - “双减”政策后行业大幅出清，截至2022年10月，义务教育阶段线下学科类校外培训机构从12.4万个压减到4932个，压减率96%，线上从263个压减到34个，压减率87.07% [116] - 牌照重新发放但数量有限，截至2026年1月9日，全国K9营利性非学科牌照共有约10万张 [127] 教育市场规模与公司业绩 - 预计2022-2026年全国小初高校外培训市场规模分别为2197/2681/3400/4274/4955亿元，对应增速分别为-65%/+22%/+27%/+26%/+16% [109] - 25年以来教培公司收入增速较23、24年有所放缓，回归稳健，25H1及25Q3选取的上市公司收入均实现同比增长，卓越教育集团和好未来收入增速靠前 [128] - 利润端出现分化，25Q3学大教育归母净利润同比下滑89.9%，好未来归母净利润同比增长116.1% [129] AI+教育发展 - 政策与技术共振推动AI+教育应用加速落地，2025年国家将AI定位为“重塑教育”的核心驱动力 [136] - 多家教育培训公司加速应用AI技术，如好未来的九章大模型、新东方的慧学系统、学大教育的星图AI等 [133] 出行链：国内旅游市场 - 2025年前三季度国内出游人次49.98亿，同比增长18%；国内旅游收入4.85万亿元，同比增长11.5%，出游人次增速高于花费增速 [144] - 2025年春节/清明/五一/端午的国内旅游人均每日消费同比增速分别为1.2%/0.7%/1.5%/-2.1%，中秋国庆人均消费911元，低于24年同期的916元，消费理性 [144] - 2026年元旦全国国内出游1.42亿人次，同比增长5.2%；国内出游总花费847.89亿元，同比增长6.3% [144] 出行链：休闲游与下沉市场 - “赛事+旅游”、“演艺+旅游”拉动效应明显，苏超前六轮比赛带动江苏线下监测的服务营收379.6亿元，同比增长42.7% [145] - 2025年中秋国庆，北京中国网球公开赛拉动奥体中心周边酒店预订增116%，安徽马鞍山“葫芦果音乐节”刺激当地节日酒店预订量同比增2.6倍 [145] - 春秋假试点激活淡季旅游市场，浙江省秋假期间杭州野生动物世界门票预订环比涨5倍，四川省秋假期间门票总体预订量同比增长3.4倍 [148] - 下沉市场旅游热度高，2025年前三季度农村居民出游人次12.09亿，同比增长25.0%，花费0.80万亿元，同比增长24.0% [151] 出行链：商旅与差旅 - 商旅逐渐复苏，差旅目的地呈下沉化趋势，美团平台用户2023-2025年出差目的地中，三线及以下城市占比从18.5%提升至22.5% [155]