热点栏目 自选股 数据中心 行情中心 资金流向 模拟交易 客户端 来源：CFC商品策略研究 作者 | 中信建投期货研究发展部 研究员：魏鑫 研究助理：吴越 本报告完成时间 | 2025年12月15日 重要提示：本报告观点和信息仅供符合证监会适当性管理规定的期货交易者参考。因本平台暂时无法设 置访问限制，若您并非符合规定的交易者，为控制交易风险，请勿点击查看或使用本报告任何信息。对 由此给您造成的不便表示诚挚歉意，感谢您的理解与配合！ 摘要：展望2026年，国内在"稳中求进"总基调下，宏观政策将更加注重提质增效，重点聚焦经济转型效 率提升、消费新动能培育以及有效投资的精准发力。尽管美联储已开启降息周期，但政策条件受多重约 束，需警惕"预期差"带来的波动。欧元区与日本可能在通胀压力和货币政策正常化诉求下试探性开启加 息进程。全球货币政策分化格局进一步凸显，同时产业竞争格局下的增长结构性分化亦将继续体现。 经济增长的结构性分化带来商品价格的分化。在总量增长受限的预期下，具备涨价动能商品往往本身具 备战略性和稀缺性，且离增长动能强的产业更近，其波动还可能来自供应端的脆弱性。相反，供应稳定 且未能受益于经济转型的相关产 ...

核心观点 - 一次货机爆炸事故导致联邦快递和联合包裹服务公司被迫停飞一批老旧货机 恰逢假日运输高峰季 这可能引发成本压力、交付瓶颈和客户流失 对两家公司的财务业绩造成直接冲击 [5][7][9] - 该事件突显了供应链的脆弱性 即使在后疫情时代整体改善的背景下 突发中断仍能迅速恶化运营条件 并提醒投资者关注公司对单一供应商或关键设备池的依赖风险 [1][3][8] - 上游供应商的突发问题（如汽车行业铝材工厂火灾）会直接影响下游公司的收入、利润率和股价 投资者在分析时需关注供应链风险而不仅仅是财务数据 [2][11][12][13] 对联邦快递和联合包裹服务公司的影响 - 两家公司在假日运输高峰季（每年最繁忙的时期）因货机爆炸事故停飞一批老旧货机 这些飞机是全球分销网络的支柱 [5][7][8][9] - 运力突然丧失可能导致包裹递送延迟 在假日季 延迟对品牌声誉的损害可能比价格上涨更严重 [4][9][10] - 公司财务业绩可能受到直接冲击 若大量飞机长时间无法恢复服务 盈利将受损 [8][9] - 失去的运力将转移至邮政系统和亚马逊物流等渠道 但没有任何系统能立即替代主要的航空货运能力 [3][10] 供应链风险案例 - 汽车行业案例：一家主要铝材生产设施发生火灾 影响了福特汽车核心车型F-150的原材料供应 该车型占其美国年销量的38% [2][12] - 此类上游问题会直接传导至下游公司的收入、利润率和股价 [2][13] - 投资者应监控公司的供应商集中度风险 而不仅仅是关注营收和利润 供应商问题常常会蔓延至盈利并最终影响股价 [11][13] 行业背景与投资者启示 - 全球供应链自疫情时期的瓶颈以来已显著改善 但此类突发中断显示运营条件仍可能轻易恶化 [1] - 该事件提醒投资者 依赖集中的供应商或设备池可能在毫无预警的情况下转变为风险事件 [3] - 投资者在分析公司时 需将供应链韧性纳入考量 类似几年前港口拥堵导致的供应链噩梦曾造成巨大影响 [14]

主营业务与收入结构 - 公司核心业务为铜钴资源开发、矿物加工、冶炼及有色金属贸易，业务主要布局于非洲赞比亚及刚果（金）[1] - 2024年阴极铜产量达2.09万吨，其中刚果（金）工厂贡献76%的产能[1] - 阴极铜业务收入占比从2022年的51.5%飙升至2025年上半年的85.9%，成为绝对收入支柱[1] - 公司采用“湿法冶金”工艺处理高品位氧化矿，2024年毛利率达20.8%[1] - 刚果（金）工厂因原材料铜品位较低（0.8%），单位加工成本较赞比亚项目高35%[1] - 氢氧化钴业务于2025年上半年仅贡献1.2%的收入，公司计划通过安徽工厂切入新能源材料领域[1] 财务表现与增长驱动 - 2024年营收从2023年的6.76亿元跃升至17.70亿元，同比激增161.9%[2] - 2024年净利润从2914万元增至2.02亿元，增幅高达595%[2] - 2025年上半年营收为9.64亿元，同比增长61.7%；净利润为1.35亿元，同比增长45.0%[2] - 业绩爆发式增长主要依赖刚果（金）工厂产能释放，该工厂于2023年8月投产后，2024年贡献1.59万吨产量，占全年总产量76%[2] - 2024年毛利率为20.8%，较2023年仅提升1.5个百分点；2025年上半年毛利率为23.1%[2] - 2024年净利率恢复至11.4%，但主要依赖非经常性收益，当年其他收益及损失达-710万元，经营利润实际增速低于收入增长[2] 客户与供应商集中度 - 2025年上半年前五大客户贡献67.8%的收入，最大客户占比24.6%[3] - 2023年部分客户同时为供应商，重叠交易占采购成本的10.8%[3] - 前五大供应商采购额占比从2023年的37.6%攀升至2025年上半年的62.1%[3] - 2025年上半年第一大供应商采购占比高达36.3%[3] - 公司在非洲的生产设施高度依赖当地矿企供应铜矿石[3] 公司治理与股权结构 - IPO完成后，实控人袁荣将直接或通过员工持股平台合励投资持有74.94%的股份，拥有绝对控制权[4] - 袁荣身兼董事长、CEO及总经理三职，其妹妹袁梅任执行董事，核心管理层多为亲属或老部下，呈现“家族化”特征[4] - 2024年董事薪酬总额为812万元，但袁荣个人薪酬未单独披露[4] 非洲运营风险 - 核心业务位于刚果（金）及赞比亚，面临政局动荡风险[6] - 2024年刚果（金）及赞比亚通胀率分别达17.7%和15.0%，且外汇管制严格[6] - 2023年刚果（金）修订《矿业法》，将钴矿开采权税率从3%提高至10%[6] - 赞比亚工厂于2025年2月因酸液泄漏被政府罚款25万元，环境修复成本预计50万元[7] - 赞比亚工厂曾因未持有效许可证进行矿物加工违反当地法律，可能面临最高200万赞比亚克瓦查（约人民币8.6万元）的追溯处罚[7] - 非洲基础设施薄弱，原材料运输依赖公路，雨季常导致物流延误[8] - 2023年刚果（金）工厂因钢材供应延迟导致投产延期7个月[8] - 2024年赞比亚谦比希地区曾因员工与当地居民冲突导致生产中断3天[8] - 刚果（金）部分地区受国际制裁，公司需确保供应链不涉及受制裁实体，合规成本较高[9] 行业竞争与盈利能力 - 按2024年产量计，公司在刚果（金）中国阴极铜生产商中排名第三，产量为2.09万吨，规模远小于头部企业（如洛阳钼业年产铜超20万吨）[10] - 2024年公司毛利率为20.8%，低于行业平均的25%[10] - 公司缺乏自有矿山，原材料采购成本占比超70%，而同行企业平均自有矿比例达40%以上[10]

日中经济关系现状 - 日本经济学家田代秀敏认为日本首相高市早苗的言论与日中关系现实严重脱节，其举动给两国关系带来重大影响[1] - 日中两国企业关系紧密，双方产品相互依赖，中国对日本而言是“无法脱钩”的存在[1] - 日本对中国经济依赖度更高，中国经济体量已是日本的近5倍，若两国经贸完全中断对日本是“事关生死”的大问题[1] 对日本具体行业的影响 - 日本旅游业、零售业和影视产业将首当其冲，旅游业和零售业是日本重要的“就业蓄水池”[1] - 中国内地和香港游客对日本入境消费总额的贡献约占30%，其数量锐减将使零售业和旅游业蒙受巨大损失[2] - 日本地方经济高度依赖旅游业，失去中国游客将遭受沉重打击[2] - 日本电视剧行业制作高成本连续剧时将以中国市场销售作为盈利前提，对华出口受影响将造成巨大损失[2] 供应链与宏观经济风险 - 日本几乎所有产业的供应链都与中国关联，供应链受影响将导致日本企业陷入难以为继的窘境[2] - 日中关系持续恶化可能动摇日本经济根基，影响企业家投资信心[2] - 若当前趋势持续，日本经济明年可能出现严重衰退[2]

全球疫情升级与日韩制造业冲击 - 世界卫生组织将新冠肺炎疫情全球风险级别从“高风险”提高至“非常高”[1] - 韩国24小时内新增感染新冠肺炎病例813例，累计确诊3150例，死亡17例[1] - 日本境内共有945人确诊感染新冠肺炎，死亡11例，其中226人为日本境内感染患者，705人为“钻石公主”号邮轮的船员和乘客[5] 日韩企业停产情况 - 三星电子因员工确诊暂时关闭位于韩国龟尾的智能手机工厂[9] - 现代汽车因工人检测呈阳性暂停韩国蔚山工厂生产[9] - 日产汽车因供应链收紧暂停日本九州岛工厂生产两天[6] - SK海力士因员工接触确诊病例隔离800多名接触人员[9] 对中国供应链的潜在影响 - 中国在电子、机械设备等产业领域对日韩产品依赖度较高，日韩在上游IC制备原材料、中下游存储芯片、面板等领域占有很高市场份额[10] - 机械器具占中韩双边进出口额的一半（2019年1-6月金额34176百万美元），占中日双边进出口额的接近一半[10][15] - 日韩面板、芯片等停产停运可能带来涨价风险，提高下游生产成本[14] 国内产业应对与机遇 - 国内可替代的相关产业需提前研判风险，培育可替代供应链，包括技术研发和市场布局[15] - 上游产品断供是潜在竞争者切入供应链的时机，可能加速国内企业转型升级，重点关注上游新材料、中下游泛半导体及汽车零部件领域[16] - 如果中国上游产业尤其是材料与设备能尽快修复产能并提升质量，可能赢得市场契机[16]

关键矿产清单更新概述 - 美国更新关键矿产清单，总数达60种，较2022年版本新增10种矿产[1] - 新增矿产包括铜、银、铀、冶金煤、钾碱、铼、硅和铅[1] - 清单将作为232条款调查、加征关税和实施贸易限制的依据[1] 铜被列入清单的背景与影响 - 铜因其在交通、国防、电力网络及数据中心和人工智能发展中的广泛应用而被列入[3] - 美国铜进口量占总消费量近一半，主要来自智利、秘鲁和加拿大[3] - 全球铜精炼产能大部分集中在中国[3] - 行业推动将铜列入清单以获取联邦资金支持及简化许可审批流程[3] 银被列入清单的背景与影响 - 银的纳入引发市场担忧，因美国严重依赖进口满足国内需求[4] - 白银在电子产品、太阳能板和医疗设备等领域有广泛工业应用[4] - 白银入列是为应对墨西哥供应中断这一低概率但高影响的潜在情景[4] 钾肥被列入清单的背景 - 钾肥主要用于肥料生产，美国约80%的钾肥从加拿大进口[3] - 纳入原因是建模显示主要供应国可能设置贸易壁垒[3] - 行业游说机构推动将其列为关键矿产以争取关税豁免[3] 清单制定的方法论与意义 - 清单采用经济模型制定，评估了84种矿产品、402个行业及1200多种情景[1] - 新评估方法考量供应冲击的经济后果，并突出依赖单一国内生产商的“单点失效”脆弱性[4] - 2024年矿产资源相关产业为美国经济贡献4万亿美元[4] - 清单为矿产开采、资源回收、战略储备、税收激励及简化许可等投资领域提供指引[1]

IPO审核与募资计划 - 上交所上市审核委员会定于2025年11月12日召开会议，审议公司首发事项 [1] - 公司拟在上交所科创板上市，募集资金15亿元 [1] 公司业务与行业地位 - 公司是一家专注于服务半导体设计与制造的高新技术企业，聚焦晶圆测试核心硬件探针卡的研发、设计、生产与销售 [1] - 探针卡行业前十大厂商多年来均为境外厂商，合计占据全球80%以上的市场份额 [1] - 2023年、2024年公司分别位居全球半导体探针卡行业第九位、第六位，是近年来唯一跻身全球前十大厂商的境内企业 [1] 财务业绩表现 - 公司营业收入从2022年的2.54亿元增长至2024年的6.41亿元，2025年上半年实现营业收入3.74亿元 [2] - 归母净利润从2022年的1562万元跃升至2024年的2.33亿元，2025年上半年为1.38亿元 [2] - 公司预计2025年全年营收为9.5亿至10.5亿元，同比增长48%至64%，归母净利润为3.5亿至4.2亿元，同比增幅52.30%至80.18% [2] 盈利能力与毛利率 - 公司毛利率持续提升，从2022年的40.78%升至2024年的61.66%，2025年上半年进一步提升至68.99% [2] - 公司毛利率显著高于境外龙头FormFactor（37.44%）与Technoprobe（46.22%） [2] - 高毛利主要得益于高附加值的MEMS探针卡收入占比提升，该类产品销售占比从2022年的57%提升至2025年上半年的超90% [2] 业务结构与客户集中度 - 公司主营业务收入来源单一，探针卡销售业务占比常年在95%左右 [3] - 公司客户集中度过高，向B公司及其配套测试厂的销售收入占比从2022年的50.29%攀升至2025年上半年的82.83% [4] - 同期前五大客户销售占比由62.28%升至82.84% [4] 供应链与原材料风险 - 公司向前五大供应商采购额占采购总额比例由49%升至64% [5] - 核心原材料如空间转接基板、高端PCB、贵金属试剂、光刻机等主要向境外厂商或其境内分支机构采购，可替代国内厂商稀缺 [5] 产能利用与募投项目 - 报告期内，公司2D MEMS探针卡、垂直探针卡产能利用率从100.89%下滑至85.34%，悬臂探针卡产能利用率存在波动 [6] - 本次募集资金投资项目将新增2D MEMS探针卡、2.5D MEMS探针卡以及薄膜探针卡产能1500万支探针、1500万支探针以及5000张探针卡 [6] - 募投项目新增固定资产10.4亿元，投产后预计每年折旧摊销金额共计8327.31万元 [6]

文章核心观点 - 荷兰政府接管中资企业闻泰科技旗下的安世半导体，引发全球汽车行业供应链危机，暴露了地缘政治对成熟制程芯片供应链的即时冲击风险 [2][4][11] - 安世半导体作为全球车规级功率半导体核心供应商，其供应中断对全球主要车企生产构成严重威胁，短期内难以找到同等规模的替代方案 [5][6][9] - 中美暂停相关出口管制措施一年，为通过外交和法律途径解决争端创造了条件，安世半导体控制权问题可能出现转机 [13] 全球车企缺芯危机现状 - 大众汽车五年来首次出现季度亏损，芯片短缺使其年度利润目标面临更大风险 [3] - 本田位于墨西哥和加拿大的工厂因缺芯已宣布停产或减产一半 [3][7] - 日产汽车芯片库存仅能维持至11月第一周，日本汽车工业协会警告丰田、本田、日产等将受"严重影响" [7] - 欧洲汽车制造商协会警告，若安世供应无法短期恢复，欧洲汽车制造商将在数周内遭遇生产中断 [3] 安世半导体的行业地位与影响 - 安世半导体是全球领先的分立与功率芯片IDM厂商，小信号MOSFET、ESD保护器件出货量全球第一，车规级Power MOS全球市占率第二 [5] - 安世半导体是全球车规级功率半导体核心供应商，全球市占率超过30%，其组件负责车身控制模块、电源管理等基本车辆功能 [5][6] - 安世半导体约70%的晶圆需运至中国东莞工厂完成封装测试后再向世界分销，其出口停摆造成的大规模供应缺口难以弥补 [5][6] 供应链替代的挑战 - 车规级芯片供应商认证周期长达18到24个月，监管和认证流程的僵化严重阻碍短期内的供应切换 [9] - 安世在二极管和分立晶体管等关键汽车分立元件市场中拥有约40%的市场份额，短期需求井喷远超现有厂商供应能力 [10] - 采用其他厂商替代安世半导体，采购成本预计会上涨两到三成，且芯片厂扩建产能周期通常需三到五年 [10] 潜在解决方案与行业启示 - 安世中国已建立充足的成品与在制品库存，能够稳定持续满足客户直至年底乃至更长时间的订单需求，并已启动多套预案加紧验证新晶圆产能 [1] - 长期来看，国内需加快从成熟制程到先进制程的芯片自主研发，并建立从设计、制造到封测的一体化IDM模式以实现战略自主 [14] - 面对"泛政治化"倾向，国内厂商需加快接入人民币跨境支付系统，加快海外封装产能回迁国内，并将地缘政治因素计入成本 [14]

荷兰政府干预事件概述 - 荷兰政府以国家安全为由，援引一项1952年以来的法律，强制接管中企闻泰科技旗下安世半导体的管理控制权，自9月30日起一年内不得进行任何涉及资产、知识产权、业务及人员的调整[4] - 荷兰政府的行动与美国出口管制规则的发布在时间上衔接，美国曾向荷兰提出更换安世半导体中方首席执行官及调整治理结构等要求[5] - 荷兰政府的干预导致安世半导体重要员工离职，许多工业运营暂停，其在荷兰、德国、英国的数百个岗位岌岌可危[5] 对全球汽车供应链的直接影响 - 安世半导体芯片供应中断导致日本汽车制造商本田在墨西哥的塞拉亚工厂于10月28日停产，该工厂年产量约为20万辆，主要生产HR-V车型[1] - 本田已开始调整其在美国和加拿大的产量以应对芯片短缺，但未透露减产规模或预计持续时间[1] - 欧洲汽车制造商协会表示，由于安世半导体芯片短缺加剧，欧洲车企的装配线可能在几天之内停摆，成员包括大众、斯特兰蒂斯、雷诺等主要制造商[5] 受影响的市场规模与重要性 - 北美是本田的重要市场，2024年本田在北美地区售出约161万辆汽车，约占其全球销量的40%[2] - 本田停产的墨西哥塞拉亚工厂在2024年生产了超过19万辆汽车，远超墨西哥市场4万辆的销量，是面向美国市场的重要出口枢纽[2] - 日本汽车工业协会公告称，安世半导体可能无法保证芯片交付，这将对全球汽车生产造成严重影响[2] 安世半导体的业务结构与应对措施 - 安世半导体在德国和英国的工厂生产半导体晶圆，再送往中国进行封装和测试，约80%的最终产品在中国完成[6] - 若中国业务与欧洲业务被切断，安世半导体将失去大部分后端产能，这一产能缺口在可预见的未来无法由欧洲或其他地区填补[6] - 荷兰政府干预后，安世半导体东莞工厂限制出货并计划实施上四休三，闻泰科技正尝试拉通国内供应链并申请管制豁免，但面临技术转移、客户认证等难题[5] 对欧洲工业的潜在风险 - 供应链风险分析公司Prewave的报告指出，欧洲所有航空航天与国防领域企业均使用产自中国的安世半导体芯片[5] - 报告分析了七大行业107家欧洲龙头企业，结果显示86%的企业从安世半导体在中国的生产基地采购芯片，意味着欧洲大部分工业都面临潜在风险[5]

事件核心观点 - 闻泰科技发表官方声明批评荷兰政府干涉并要求其归还对安世半导体的控制权以修复荷兰声誉并维护欧洲经济安全[1] - 荷兰政府的行为被指意在让一家新的荷兰本土企业接手安世半导体但闻泰科技认为此举注定失败[3] - 该事件已引发全球汽车供应链大地震并威胁到欧洲工业的稳定[3][4] 闻泰科技/安世半导体的立场与业务结构 - 闻泰科技发言人指出若中国业务与欧洲业务被切断安世半导体将失去大部分后端产能且该缺口在可预见的未来无法由欧洲或其他地区填补[3] - 安世半导体目前在德国和英国的工厂生产半导体晶圆再送往中国进行封装和测试约80%的最终产品在中国完成[3] - 客户不会追随一家接手安世半导体的新荷兰公司[3] 事件对行业供应链的影响 - 欧洲所有航空航天与国防领域企业均使用产自中国的安世半导体芯片[3] - 一项分析了七大行业107家欧洲龙头企业的报告显示跨行业来看86%的企业从安世半导体在中国的生产基地采购芯片意味着欧洲大部分工业面临潜在风险[4] - 沃尔沃汽车与大众汽车集团警告若安世半导体僵局不解决欧洲工厂可能暂时关闭博世集团的德国生产线也可能受影响[3] 各方的应对措施 - 荷兰方面已意识到事态严重性迅速与中方磋商并与多个欧盟成员国讨论此事[4] - 欧盟正与中国就安世半导体事件密切洽谈紧急寻求快速且务实的解决方案[4] - 美国福特汽车公司首席执行官透露美国政府也在介入调解此事[4]