冠通期货研究报告 --PVC周报 研究咨询部苏妙达 执业资格证号：F03104403/Z0018167 发布时间：2026年1月5日 投资有风险，入市需谨慎，本公司具备期货交易咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明。 分析师苏妙达：F03104403/Z0018167 投资有风险，入市需谨慎。 行情分析 上游西北地区电石价格稳定。目前供应端，PVC开工率环比增加1.40个百分点至78.63%，PVC开工率转而增加， 处于近年同期中性水平。冬季到来，PVC下游开工率环比下降0.58个百分点，下游制品订单不佳。出口方面，上周出 口签单小幅减少，印度市场价格偏低，印度需求有限，台湾台塑1月份CFR中国环比持平，但CFR印度、CFR东南亚分 别下跌20美元/吨、30美元/吨。上周社会库存继续增加，目前仍偏高，库存压力仍然较大。2025年1-11月份，房地 产仍在调整阶段，投资、新开工、施工、竣工面积同比降幅仍较大，投资、销售、新开工、竣工等同比增速进一步 下降。30大中城市商品房周度成交面积环比继续回升，但仍处于近年同期最低水平，房地产改善仍需时间。新增产 能上，30万吨/年的嘉兴嘉化新近试生产。十五五"将谋划一批 ...

2025年12月份中国大宗商品价格指数为117.9点，环比上涨3.2%，连续八个月实现环比上升，并创下自2024年6月以来新高。 央视网消息：中国物流与采购联合会1月5日公布，2025年12月份中国大宗商品价格指数为117.9点。从指数运行情况看，大宗商 品市场景气水平继续回升，市场供需两端持续改善，企业信心活力和市场预期向好，为今年经济继续持稳向好运行奠定良好基础。 在中国物流与采购联合会重点监测的50种大宗商品中，2025年12月价格环比上涨的大宗商品有31种。其中，碳酸锂、精炼锡和苹 果涨幅居前，较上月分别上涨15.5%、11.7%和8.5%。 专家表示，2025年中国大宗商品市场总体保持稳中向好态势。展望2026年，尽管仍面临多重挑战，但积极宏观经济政策将为国内 经济和大宗市场的持续恢复提供保障，同时中国经济结构转型升级步伐加快，也将创造新的大宗商品需求，大宗商品市场有望实现更 高质量发展。 分行业看，有色金属价格指数大幅走高，环比上涨4.9%；农产品价格指数涨幅扩大，环比上涨2.5%；矿产价格指数、黑色金属 价格指数和化工价格指数也小幅上行，环比分别上涨0.8%、0.4%和0.3%。 ...

文章核心观点 - 近期贵金属市场的大幅波动并非由基本面驱动，而是由投机情绪、流动性聚集和交易拥挤所导致，其价格上涨与市场需求增速严重背离，市场正经历一个典型的“逼空-暴跌-再炒作”的收割周期 [1] - 监管机构通过上调保证金等措施强制市场去杠杆，是引发近期价格暴跌的直接导火索，这与历史经验相符 [6] - 市场存在过度投机，贵金属价格涨幅远超其供需基本面所能支撑的水平，投机性净多头占比过高，积累了巨大的回调风险 [7][8] - 未经证实的市场传闻（如大银行爆仓）加剧了市场恐慌和抛售，尽管相关方已予以否认 [11] - 宏观预期（如美联储降息幅度）的边际变化也对贵金属估值产生了影响，但长期支撑因素（如供应缺口、央行购金）依然存在 [12] - 当前流动性高度集中于金融市场，对实体经济改善有限，这种模式在历史上常与大型金融危机的诱因相关 [1][12] 贵金属市场现状与价格数据 - 白银价格报72.778美元/盎司，日内上涨0.04%，年初至今（YTD）上涨151.96%，同比（YoY）上涨151.96% [1] - 黄金价格报4338.93美元/盎司，日内上涨0.14%，年初至今（YTD）上涨65.26%，同比（YoY）上涨65.26% [1] - 2025年以来，现货白银年内涨幅最高达173%，黄金涨幅超71% [7] - COMEX白银投机性净多头占比达41%，接近2011年暴跌前的泡沫水平 [7] - 白银工业需求增速仅15%、供应缺口仅5%，无法支撑翻倍的价格涨幅 [7] - 2021-2025年白银累计供应缺口逼近2.55万吨 [12] 市场动态与行为分析 - 市场交易缺乏基本面逻辑，纯属情绪驱动，价格与市场需求增速出现10倍背离 [1] - 市场走势呈现“暴力逼空”特征，先收割空头再收割净多头 [1] - 价格在经历通缩性上涨后，因新增流动性减弱而无法维持，随后出现日内直线暴跌并加速下跌，预计此类波动至少经历3次，当前为第二次 [1] - 市场存在“交易所挤兑”行为，投资者选择性解读信息，形成单向做多贵金属、看空美元的集中趋势 [1] - 市场流动性高度集中，在国际市场净多头扎堆的情况下，交易拥挤度持续维持高位 [1] - 量化交易与ETF被动资金形成流动性杠杆，推动价格脱离实际需求 [8] 监管干预与市场反应 - 芝加哥商品交易所（CME）在12月内两次上调白银期货保证金，12月29日将2026年3月到期合约的初始保证金提至2.5万美元 [6] - 上海期货交易所同步出台调整涨跌停板幅度、限制日内开仓数量等措施 [6] - 历史类比：2011年CME曾九天内五次上调白银保证金，直接引发银价几周内大跌近30% [6] - 监管加码精准打击高杠杆投机资金，迫使部分多头平仓离场，形成集中抛压 [6] 市场传闻与宏观因素 - 市场传闻某欧洲大行因无力支付23亿美元白银期货追加保证金被强制平仓，但该传闻缺乏官方佐证，且从交易逻辑看可能性很低 [11] - 瑞银紧急否认涉事传闻，压力测试显示欧洲大行拥有充足流动性资产 [11] - 市场对美联储隔夜回购操作存在误解，其属于常规货币政策工具而非危机救援措施 [11] - 市场此前押注2026年美联储多轮降息，支撑了贵金属吸引力，但随着部分经济数据超预期，降息预期出现边际修正 [12] - 美联储12月的降息被解读为“紧缩性宽松”，因其释放的流动性远不能满足市场饥渴度 [12] 历史规律与风险警示 - 自1600年以来，每个百年的前30年左右，常因贵金属或证券市场截留生产性和贸易性流动性，导致生产力结构失衡，最终引发大型金融危机 [1] - 列举了包括1630年全球白银危机、1720年南海泡沫、1929年大萧条等历史案例 [1] - 当前大宗商品市场和AI领域的投机行为若得不到优化，可能催生新的潜在危机 [1] - 流动性聚集繁荣了证券市场，但对银行间市场和实体经济的流动性没有实质性改善，对经济实际贡献有限 [1]

2025年全球大宗商品市场回顾与2026年展望 - 2025年全球大宗商品市场价格走势呈现明显分化，能源和农产品价格回落，而贵金属和工业金属价格持续上涨并屡创新高 [1] - 这种分化局面主要受到全球需求端变化、地缘政治紧张、货币政策调整以及新能源产业发展等多种因素的共同影响 [1] - 预计分化态势将持续到2026年，由于石油供应过剩，能源价格预计将进一步下跌，而贵金属价格则会继续上涨 [1] 能源板块 原油 - **2025年回顾**：全球原油市场呈“先扬后抑、重心下移”的剧烈震荡走势，布伦特原油价格中枢最终回落至每桶60-70美元区间 [3] - 上半年，地缘政治摩擦与政策更迭是驱动油价波动的核心要素，布伦特油价一度冲上每桶83美元的高点 [3] - 下半年，市场逻辑从“地缘驱动”转向“供强需弱”，油价开启持续下行通道 [5] - 供应端，OPEC+转向分阶段增产，叠加美国原油产量创下历史新高，导致全球库存快速累积 [5] - 需求端，受全球经济增速放缓、电动汽车加速普及等因素影响，石油需求增长显著低迷，日增幅萎缩至80万桶以下 [5] - **2026年展望**：原油市场将面临更为严峻的过剩压力，预计油价中枢将进一步下移 [5] - IEA预测2026年全球总供应量将增长约240万桶/日，而需求增长仅约86万桶/日，市场将面临约200万至380万桶/日的巨大盈余 [5][6] - 高盛与摩根大通预测布伦特原油均价将跌至56-60美元/桶区间，EIA认为一季度可能下探至51美元 [7] 天然气 - **2025年回顾**：全球天然气市场呈现“前高后低、欧美分化”的特征 [8] - 美国亨利港均价一度触及每百万英热单位4.5美元，12月初因采暖需求激增飙升至5美元的三年高位 [8] - 欧洲市场因供应渠道多元化及工业需求疲软，TTF价格出现“阴跌不止”的走势 [8] - 欧洲天然气价格年度下跌44%，而美国价格上涨6% [2] - **2026年展望**：市场将由“紧平衡”转向“阶段性宽松”，全球LNG产能预计激增7% [10] - 全球总需求预计稳步回升2%，但供应增速(10%)远超需求增速(2%) [10] - 高盛、摩根士丹利预测美国天然气均价将升至4.5-5美元/MMBtu，而欧亚基准价格(TTF/JKM)或将大幅回落 [10] 铀 - **2025年回顾**：铀市场经历从“去泡沫”到“结构性支撑”的转型，价格走势呈“U型”回升 [11] - 现货价格于3月中旬触及约63美元/磅的全年低点，随后反弹并于9月突破83美元/磅，年底位于81-83美元区间 [11] - 市场凸显“供应脆弱与需求激增”的矛盾，长期合同价格始终维持在80美元以上的坚挺水平 [13] - **2026年展望**：华尔街投行对铀价的一致预期已由“底部震荡”转向“加速上行” [14] - 高盛预测2026年底现货价格将攀升至91美元/磅，美国银行预计峰值可触及135美元/磅 [14] - 行业观点认为，在AI数据中心庞大电力需求与供应挑战推动下，2026年铀价极具挑战“三位数”大关的动力 [14] 金属板块 贵金属 - **2025年回顾**：贵金属上演“史诗级行情”，黄金年内累计上涨约70%，白银涨幅超过160%，双双有望创下1979年以来最佳年度表现 [15] - 铂金与钯金涨幅分别达到160%、100% [15] - 推动涨势的因素包括各国央行持续买入、ETF资金流入、美联储年内连续三次降息以及“绿色能源转型”的工业需求驱动 [15][17] - **2026年展望**：机构普遍看好黄金延续涨势，核心驱动力包括全球央行战略增持、美联储降息周期及美元信用焦虑 [18] - 摩根大通、美国银行、高盛、摩根士丹利对2026年黄金目标价预测区间为每盎司4800美元至5055美元 [18][19] - 白银与铂族金属被视为2026年更具爆发力的品种，白银平均预期在每盎司56至65美元之间，部分激进观点看高至80-100美元；铂金目标价剑指2400美元 [20] 工业金属 - **2025年回顾**：工业金属市场呈现极端分化格局，铜与锡领衔开启“算力与电力周期” [21] - 铜价频频创下历史新高，单吨一度突破12700美元，年度上涨40% [21][2] - 锡价受益于半导体行业复苏，年度上涨47% [2] - 新能源电池金属经历“深水筑底”，锂价上半年经历成本线保卫战，镍价受印尼产能扩张影响维持过剩格局，钴价年底因供应紧张大幅拉升 [22] - 铝价表现坚挺，价格重心维持在2500-2700美元/吨，年度上涨16%；锌价呈“先抑后扬”走势，年度上涨4% [23][2] - **2026年展望**：预测呈现“铜锡独秀，锂镍修复，铝锌分化”的复杂局面 [24][28] - 铜价在2026年上半年有望冲击15000美元/吨的历史新高；锡价有望迈向44000美元/吨 [28] - 锂在经历出清后，2026年将迎来供需反转，碳酸锂均价有望回升至14000-18000美元/吨；镍与钴有一定上涨空间 [24] - 摩根士丹利看好铝价在2026年二季度触及3250美元的高位；锌价则因供应回升，多数机构维持在2900至3000美元附近的谨慎震荡预期 [24] 农产品板块 可可与咖啡豆 - **2025年回顾**：可可价格从2024年底的历史峰值大幅回撤，年底回落至约6000美元/吨区间，年度下跌48% [25][2] - 咖啡豆呈现高位震荡的M型走势，收盘价仍录得年度正增长9% [25][2] - **2026年展望**：市场将步入“供应修复、价格下行”的新周期 [27] - 国际可可组织预测市场将从严重短缺转向约15万吨的盈余，推动可可价格回落至每吨6000美元左右 [27][29] - 随着巴西和哥伦比亚产量反弹，2026/27年度全球咖啡盈余有望达到1000万袋，阿拉比卡豆价格预计将较2025年高位回落约三分之一，至2.5-3美元/磅区间 [29] 大豆与玉米 - **2025年回顾**：大豆价格震荡走强，全年均价预计较2024年有所上涨，年度上涨6% [30][2] - 玉米价格整体呈现低位震荡偏弱的走势，年度下跌2% [30][2] - **2026年展望**：大豆与玉米市场将步入“面积调整与政策驱动”的博弈期 [32] - 美国农业部预测大豆种植面积有望反弹至8500万英亩，但全球供应过剩格局令价格承压，预测均价将微降至10.30美元/蒲式耳 [32] - 玉米种植面积预计调减3.7%，机构普遍看好玉米在2026年实现重心上移，价格中枢有望回升至4.5美元附近 [32] 橙汁与美国鸡蛋 - **2025年回顾**：美国鸡蛋价格大幅下跌，跌破每打0.99美元，降至自2023年5月以来的最低水平，年度下跌87% [33][2] - 橙汁价格逆转去年涨势出现大幅回调，年度下跌59% [33][2] - **2026年展望**：鸡蛋价格预计将大幅回落，美国农业部预计均价将从2025年的约4美元/打降至约2.16美元/打 [35] - 橙汁期货价格预计修正至约1.88-2.04美元/磅，但受制于佛罗里达州产量萎缩等结构性问题，其价格仍将高于历史平均水平 [35]

12月29日，截止发稿，COMEX白银价格为75.75美元/盎司，现货白银价格为75.89美元/盎司，WTI原油为57.39美元/桶。自1983年WTI原油期货交 易启动以来，白银价格持续高于原油的情形极为罕见，仅在2020年疫情期间短暂出现过两次。 白银价格突破45年纪录并预计将翻倍上涨，创造了大宗商品市场的罕见景象：一盎司现货白银和期货白银的价格均超过了一桶原油。贵金属在避 险需求与结构性供应紧张推动下持续走强，而原油市场则在供需格局再平衡过程中承压。 白银价格的强劲上涨，主要得益于投资者和工业需求的双重驱动。在工业应用方面，从太阳能电池板到电动汽车等清洁能源领域，对白银的消耗 量持续攀升，为其提供了坚实的长期需求支撑。与此同时，全球原油市场面临供给过剩与需求结构转型的双重压力，2025年以来国际油价累计下 跌21%，已回落至疫情复苏后的低位水平。 在工业应用层面，白银因其优异的导电性与抗菌性，成为新能源转型与科技产业的关键材料。需求不仅来自传统珠宝与医疗器械制造，更显著的 推动力源自光伏、电动汽车及数据中心等高速增长领域。花旗分析指出，仅太阳能产业就已消耗全球白银年产量的近30%，凸显其结构性需求缺 口 ...

上市公司重要公告 - 吉利汽车宣布，其子公司极氪的私有化交易已于2025年12月22日完成 [1] - 极氪现已成为吉利汽车的间接全资附属公司，其财务业绩将全部并入集团综合财务报表 [1][5] 宏观经济与市场分析 - 中国商务部就安世半导体问题表示，中国政府已对合规民用芯片出口采取豁免措施 [2] - 闻泰科技与安世荷兰负责人已举行首轮协商，并同意继续沟通 [2][6] - 商务部指出问题根源在于荷兰政府对企业经营的不当行政干预，呼吁荷方撤销行政令并推动前高管撤诉，以恢复全球半导体供应链 [2][6] 外围市场与关联资产 - 2025年12月22日周一，美股三大指数收涨：道琼斯指数涨0.47%，纳斯达克指数涨0.52%，标普500指数涨0.64% [3][7] - 大型科技股多数上涨：美光科技涨超4%，甲骨文涨超3%，英伟达与特斯拉涨超1%；苹果、奈飞、英特尔跌超1% [3][7] - 纳斯达克中国金龙指数收涨0.53%，成分股中阿特斯涨10.62%，Tims中国涨7.01%，中进医疗涨5.94% [4][8] - 纽约尾盘现货黄金价格大涨2.48%至4449.18美元/盎司，创历史新高；COMEX黄金期货涨2.16%至4482.30美元/盎司 [4][8] - WTI 2月原油期货收涨2.63%至58.01美元/桶 [4][8]

报告核心观点 - 2025年中国大宗商品市场总体平稳运行，新旧动能转换特征明显 [1] - 2025年大宗商品价格指数预计呈现前低后高、企稳回升态势，反映经济结构正朝更健康、可持续方向优化 [5] - 展望2026年，中国经济的强大韧性和巨大内需潜力仍是大宗商品市场最坚实的底盘 [5] 整体价格指数表现 - 2025年中国大宗商品价格指数均值预计为112.1点，较上年微降0.1% [3] - 在重点监测的50种大宗商品中，2025年价格较去年上涨的商品有10种 [3] 具体商品价格表现 - 氧化镨钕年均价格预计较上年上涨43.4% [3] - 精炼锡年均价格预计较上年上涨20.6% [3] - 瓦楞纸年均价格预计较上年上涨18.5% [3] 分行业表现 - 得益于新能源、光伏、风电等高技术制造业和高端装备制造业高速增长，有色金属产业链景气度上行，预计较2024年上涨4.2% [4] - 农产品价格指数均值预计为96.7点，较上年下降0.4%，重要农产品供需基本保持稳定 [4]

文章核心观点 - 对冲基金巨头Point72 Asset Management正考虑进军大宗商品交易业务 以寻求新的收益增长点 此举使其成为最后一批进入该领域的大型多策略基金之一 [1] - 大宗商品市场因近期地缘政治动荡、极端天气及潜在贸易政策变化而波动加剧 正吸引多策略基金投入数十亿美元资金 [1] Point72的业务布局与现状 - Point72正考虑将大宗商品交易作为其下一步多元化布局的方向 目前处于早期探索阶段 已与潜在候选人进行初步接洽 [1][2] - 公司管理资产规模达415亿美元 其中约三分之二投资于股票 其余主要分布在宏观策略和旗下量化交易部门Cubist [3] - 公司及其前身SAC Capital Advisors早年专注股票交易 但近年来已加大在宏观经济、量化策略、风险投资和私人信贷等领域的投资力度 [3] - 公司尚未做出任何招聘决定 也未为该策略预留投资资金 最终可能选择不进军大宗商品领域 [2] 多策略基金行业动态 - 多策略对冲基金正积极增添新策略以配置其庞大资金 大宗商品因其波动性特征近年来受到此类机构青睐 [3] - Citadel、Balyasny Asset Management和Millennium Management等同业巨头已抢先布局大宗商品交易 [1] - Citadel是较早进入该领域的机构 目前拥有同业中规模最大的大宗商品交易部门 该资产类别在过去几年中贡献了其大部分收益 [3] 大宗商品市场环境 - 大宗商品市场今年表现分化明显 全球石油供应过剩预期打压油价 而金属价格则因经济不确定性而大幅上涨 [4] - 2022年俄乌冲突引发全球能源危机和剧烈波动 大宗商品交易员创下创纪录利润 这一成功案例进一步刺激了对冲基金对该领域的兴趣 [4] - 大宗商品交易具有高风险特性 其剧烈波动对于不熟悉其周期性特征的机构而言往往难以承受 [2] - 历史经验显示 对冲基金往往在大宗商品繁荣期大量涌入 但在价格崩盘时也会迅速撤离 [4]

文章核心观点 - 大宗商品市场呈现分化格局 原油与铜价疲软而黄金价格企稳 共同勾勒出“弱现实、强博弈、寻方向”的全球经济图景 这为A股投资提供了重要的宏观背景[1][4] 原油市场分析 - WTI原油价格盘中一度跌破每桶55美元 为2021年初以来首次[3] - 价格下跌受双重因素驱动 一是“现实的压力” 疲软的美国就业数据等先行指标显示全球经济动能放缓 削弱了用油需求预期 二是“预期的扰动” 乌克兰局势出现和平谈判进展 市场预演更多俄罗斯原油回归全球市场的情景[3] - 油价跌至阶段性低谷 表明市场对全球短期经济增长 特别是传统工业驱动的增长充满疑虑[3] 铜市场分析 - 铜价走势与原油有共鸣 疲软的美国就业数据令其承压 因其直接指向全球制造业和建筑业的需求前景[3] - 但高盛上调了明年铜价预期 理由是重要关税可能推迟将导致美国以外市场供应更紧张[3] - 铜市场呈现“精分”状态 一边交易眼前的“弱现实” 一边为未来可能的“紧供应”下注 这反映了市场对经济周期所处位置的判断存在矛盾和不一致[3] 黄金市场分析 - 黄金价格在连续上涨后选择企稳 既未继续上攻也未掉头[4] - 疲弱的美国就业数据本应强化美联储降息预期从而利好黄金 但金价并未应声大涨 表明市场对该数据将信将疑 更愿等待后续CPI通胀数据来确认方向[4] - 黄金的稳定姿态表明 其已为经济不确定性和货币宽松的长期叙事做好准备 当前只是暂歇并等待更明确的信号[4] 对A股投资者的策略启示 - “顺势”：关注原油等上游成本下降带来的潜在机会 化工产业链中下游、交通运输等板块可能因成本压力缓解而迎来利润修复窗口期 存在值得挖掘的阿尔法机会[5] - “避锋”：对与全球大宗商品周期（特别是铜等工业金属需求）紧密挂钩的强周期板块（如部分传统有色、重工）短期内保持警惕 其股价可能继续反映“弱现实”预期 需等待更明确的全球需求回暖信号[5] - “观察”：黄金的企稳和高位震荡提醒投资者 宏观的“不确定性”本身是一种确定性 在投资组合中保持一定的防御性配置（如黄金股或与国内内需、高股息相关的板块）以对冲外部经济波动风险 是当前稳妥的策略 同时需紧密关注后续美国通胀数据 该数据是打破当前商品市场平衡、影响全球资产定价的关键[5]

铜市场分析与展望 - 铜价再创历史新高，短期内核心驱动因素不易发生根本转折，包括铜精矿弹性不足、新能源汽车、光伏、风电、储能、AI算力等新兴产业需求的长周期崛起，以及美精铜的虹吸效应加剧非美地区供需矛盾 [2] - 国内铜供需核心矛盾在于原料不足，精铜全年基本供需平衡，但铜精矿与冶炼产能不匹配，CSPT成员企业已达成共识，计划在2026年度降低矿铜产能负荷10%以上以改善基本面 [2] - 全球铜工业存在缺口，精铜年均新增消费80万吨，废铜供应年均新增15万吨，而铜精矿2025年增量仅31.8万吨，无法满足消费增长，原料紧缺导致铜加工费降至历史低位 [2] - LME铜注册仓单大幅降低加剧了交割压力和市场的紧张情绪，在COMEX-LME溢价背景下，非美库存向美国流动是造成非美地区仓单紧张的根源 [2] - 上海期货交易所铜仓单已降至28969吨（低于3万吨），而2512合约单边持仓39320手对应196600吨铜，虚实比过高，市场面临逼空风险 [10][11] - 沪铜2512合约前十大空头席位中产业背景客户占比较低，且部分产业席位为净多头，而具备强大影响力的铜冶炼企业铜陵有色关联席位持有大量精炼铜多单，显示出明显的接货动力 [10] - 沪铜2601合约单边总持仓达23.1万手，远超2024、2023年同期水平，即使空头在2512合约完成交割，也难以应对2601合约的压力 [12] - 未来数年精炼铜短缺已成为市场共识，主因矿产资源质量下降、新项目开发成本高以及前期资本投入不足，即使价格上涨也难以在短期内大幅增加供应 [14] - 在美国通过增加关税预期引导企业储备铜库存的背景下，全球对铜资源的争夺白热化，未来数月铜价可能超出过往区间 [14][15][16] 白银市场分析与展望 - 白银走势呈现双轮驱动特征，核心题材在于信用货币体系不稳定性增强，以及金银比表达全球经济走向再通胀方向，其强势主要基于投资和配置需求，而非基于消耗的工业需求 [4] - 金银比快速下降是历史上经典白银牛市的核心特征，今年市场避险情绪强的阶段（如四月关税战）金银比接近100，而当避险情绪解除或预期通胀加强时，金银比下行，表现为白银独立行情 [4] - 从时间角度看，白银牛市目前处于加速段即中后期，但从驱动逻辑看，支撑因素众多，包括潜在通胀预期、金银比空间、逼仓驱动深化等，预计强势价格状态会维持相当长时间，总体指向2026年下半年 [5] - 与上海期货交易所相关的白银库存仅剩715吨，为2016年7月以来最低点，较2020年疫情高峰时暴跌了86% [20] - 2025年10月单月中国白银出口660吨，创历史新高，形成库存见底与出口飙升的鲜明对比 [22] - 部分机构正在主动淡出黄金交易，并非看空，而是认为黄金越来越不适合基金做主动管理，因其价格剧烈波动且市场由掌握大量实物、巨额美元流动性和熟悉跨市场规则的玩家主导 [24][25] 黄金市场动态 - 黄金交易所的库存从2021年高点减少了83%，只剩约519吨，回到2015年末附近的水平 [21] - 美银商品月度报告指出，黄金在地缘政治风险和央行大规模购买支持下表现非凡 [6] - 在为期1个月的预测期内，美银定量模型对黄金给予超配评级，看涨黄金 [8] 大宗商品市场综合观点与配置 - 美银商品月度报告展望未来一个月，看涨布伦特原油和黄金，看空天然气 [8] - 美银定量模型对布伦特原油、汽油、柴油、豆粕、铅和黄金给予超配，对天然气、活牛、瘦肉猪、玉米、小麦、堪萨斯小麦、咖啡、棉花和铜给予低配 [8] - 模型预测未来一个月内，布伦特原油、汽油、柴油、取暖油和活牛将呈现正向滚动收益，而WTI原油、大豆、大豆油、糖、棉花、铜、镍、锌和铅的滚仓收益率将呈现负值 [8] - 模型预测布伦特原油、柴油和铜将在下月产生正超额收益 [8] - 在为期6个月的时间框架内，模型预测能源、小麦、堪萨斯小麦、大豆、大豆粕、铝和镍的现货回报将呈现正值，同时预测布伦特原油、汽油、柴油、镍、活牛、大豆和大豆粕有正超额回报，铝和锌有负超额回报 [8] - 工业活动温和改善但不均衡，受AI和数据中心需求推动的高科技出口部门活动激增，而依赖传统制造业的经济体正在衰退 [8] - 中国经济方面，过去一年出现产能过剩迹象，预计需要相当长时间缓解，可能转向财政刺激以加大基建投资并将过剩产能转移至海外，这可能对全球商品市场造成通缩压力，同时房地产市场持续下滑制约消费 [9] 有色金属板块品种分析 - 关键品种包括铜(CU)、铝(AL)、锌(ZN)、镍(NI)、锡(SN) [31] - 铜和铝市场状态为"Long"，但无明确曲线信号，铜的滚动收益为负，价格百分位数高达99.1%，显示基本面强但价格已高 [32][33] - 锌为"Maybe Curve Long"，镍和锡为"Maybe Curve Short"，镍和锡的负滚动收益更明显，反映供应过剩担忧 [32][33] - 核心逻辑：铜受新能源需求支撑，但高价格抑制投机；铝和锌受益于供给侧改革；镍和锡受印尼供应增加和需求疲软影响 [34] - 交易机会：可短线做多铜和铝但需注意止盈；锌的曲线多头结构提供滚动收益机会；镍和锡适合逢高做空 [35] 黑色系板块品种分析 - 关键品种包括铁矿石(I)、螺纹钢(RB)、热轧卷板(HC)、焦炭(J)、焦煤(JM) [37] - 铁矿石为"Good Curve Long"，螺纹钢和热卷为"Maybe Curve Short"或无信号，焦炭和焦煤为"Maybe Curve Short"或"Short" [39] - 铁矿石滚动收益高达6.2%，且价格百分位数低（45.7%），显示反弹潜力；成材和原料的负收益显著，反映需求疲软 [39] - 核心逻辑：铁矿石受益于低库存和复产预期，但成材受房地产低迷和季节性需求减弱拖累；焦炭和焦煤供应宽松，成本支撑减弱 [40] - 交易机会：做多铁矿石，利用曲线多头结构；做空螺纹钢和焦炭，进行多原料空成材的套利 [41] 能源化工板块品种分析 - 关键品种包括原油(SC)、低硫燃料油(LU)、燃油(FU)、沥青(BU)、橡胶(RU)、塑料(L)、聚丙烯(PP) [43] - 原油、低硫燃料油、燃油和沥青均为"Curve Long"或"Good Curve Long"；橡胶和纸浆(SP)为"Good Curve Short"；塑料和聚丙烯无明确信号 [43] - 原油及相关品种滚动收益为正（SC为3.6%），且价格百分位数低，显示上行趋势；橡胶和纸浆负收益显著，反映需求疲软 [44] - 核心逻辑：地缘政治和OPEC+减产支撑原油强势，下游燃料和沥青跟涨；橡胶和纸浆受汽车和包装需求低迷影响 [45] - 交易机会：做多原油和燃料油系列；做空橡胶和纸浆；塑料和聚丙烯可区间操作 [46] 农产品板块品种分析 - 关键品种包括豆粕(M)、豆油(Y)、棕榈油(P)、菜油(OI)、菜粕(RM)、玉米(C)、生猪(LH)、鸡蛋(JD)、白糖(SR)、棉花(CF) [48] - 豆油和棕榈油为"Maybe Curve Long"或"Good Curve Long"；菜油和菜粕为"Maybe Curve Short"；生猪和鸡蛋为"Curve Short"或"Good Curve Short"；白糖和尿素(UR)为"Curve Long" [48] - 油脂品种滚动收益为正（Y为2.5%），且价格百分位数适中；生猪和鸡蛋负收益显著（LH为-3.7%），反映供应过剩 [49] - 核心逻辑：油脂受生物柴油需求和库存下降支撑；粕类受饲料需求疲软拖累；生猪和鸡蛋产能恢复导致价格承压；白糖和尿素受政策支持和季节性因素推动 [49] - 交易机会：做多豆油和棕榈油；做空菜粕和生猪；白糖和尿素可布局多头 [50]