报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3] 报告的核心观点 - 明阳电气业绩稳定兑现，2024年全年营收64.44亿元，同比+29.62%；归母净利润6.63亿元，同比+33.8%；2025年Q1营收13.06亿元，同比+26.21%，归母净利润1.12亿元，同比+25.01% [1] - 分业务来看，箱变稳增长、变压器高增、开关柜毛利率改善，海上风电技术突破打破国际垄断，数据中心MyPower模块斩获头部订单，海外市场双轮驱动加速全球化 [2][3] - 预计公司2025 - 2027年实现归母净利润8.88/10.7/13.09亿元，同比+34%/20.5%/22.4%，对应PE估值15/12.5/10.2x [3] 各部分总结 财务数据 - 2024年全年营收64.44亿元，同比+29.62%；归母净利润6.63亿元，同比+33.8%；扣非归母净利润6.54亿元，同比+33.57%；毛利率22.29%，同比-0.4pct；净利率10.28%，同比+0.22pct；期间费用率为8.38%，同比-1.01pct [1] - 2025年Q1营收13.06亿元，同比+26.21%，环比-44.53%；归母净利润1.12亿元，同比+25.01%，环比-50.51%；扣非净利润为1.1亿元，同比+23.07%，环比-50.78%；毛利率21.78%，同比-5.59pcts；净利率8.6%，同比-0.92pcts [1] - 预计2025 - 2027年营业收入分别为86.15亿元、102.62亿元、120.28亿元，增长率分别为33.7%、19.1%、17.2%；归母净利润分别为8.88亿元、10.7亿元、13.09亿元，增长率分别为34.0%、20.5%、22.4% [3][4] 分业务情况 - 箱式变电站营收42.39亿元，同比+22.60%，毛利率21.13%，同比-0.25pct，受益于国内可再生能源政策，风电、光伏装机扩容，需求持续增长 [2] - 变压器营收10.74亿元，同比+56.12%，毛利率25.42%，同比-1.97pct [2] - 成套开关柜营收6.74亿元，同比+32.65%，毛利率18.06%，同比+0.98pct，产品结构高端化升级，叠加规模效应，盈利能力改善，在智能电网和数据中心领域渗透推动收入增长 [2] 技术突破 - 推出66kV预制式智能化海上升压系统，应用于国华HG14海上光伏1000MW项目，实现深远海低频输电技术国产化 [2] - 突破72.5kV环保气体绝缘开关设备技术，升压系统在深远海复杂环境下应用，打破国际垄断，巩固国内龙头地位 [2] 数据中心业务 - 针对AI算力需求推出的MyPower电力模块产品，2024年中标多个互联网头部客户项目，具有可快速部署、场地适应性强、运维效率高等特点，可降低数据中心建设成本，预计2025年订单规模依托新产业新需求实现大面积增长 [3] 海外市场 - 实施“出海+全球化布局”战略，产品通过UL、CE、DNV - GL等认证，重点拓展欧洲户用储能、东南亚配套市场，提升海外营售后，高毛利海外市场或将增加盈利能力 [3] 股票信息 - 行业为电网设备，前次评级为买入，2025年04月25日收盘价42.72元，总市值133.3718亿元，总股本3.122亿股，自由流通股占比55.98%，30日日均成交量333万股 [5]

报告行业投资评级 - 维持“推荐”评级 [5] 报告的核心观点 - 本周电力板块走势优于大盘，公用事业和电力子板块均上涨，涨幅在申万 31 个一级板块中排第 5 位；风光装机首次超过火电，新能源逐步成为主体装机能源；中电联预测 2025 年全社会用电量同比增长 6%左右，新增发电装机超 4.5 亿千瓦，非化石能源发电装机占比超 60%；山东发布新能源高水平消纳行动方案，推动源网荷储一体化试点及风电发展 [1][2][25] - 外部关税政策等不确定性因素影响下，防御性板块具备较强的配置性价比，建议关注电力板块高分红、股息率具备一定性价比个股以及业绩稳健且估值相对低位个股 [3][22] 根据相关目录分别进行总结 每周观点 本周行情回顾 - 行业指数表现：本周电力板块走势优于大盘，公用事业板块收于 2375.43 点，涨幅 2.43%；电力子板块收于 3173.46 点，涨幅 2.39%，高于沪深 300 本周涨幅；近 1 年电力板块累计涨幅不及沪深 300 及创业板指数；各电力子板块中，电能综合服务涨幅最大，水力发电涨幅最小 [8][11][15] - 个股表现：本周电力板块涨幅前五的个股依次为西昌电力、乐山电力、郴电国际、富春环保、华电辽能；跌幅前五的个股依次为浙江新能、江苏新能、中国广核、立新能源、国电电力 [18] - 投资建议：关注电力板块高分红、股息率具备一定性价比个股以及业绩稳健且估值相对低位个股；看好风电资产占优、装机规模具备较大成长性标的；火电成本维持低位，关注相关标的；防御性板块具备配置性价比，关注相关水电、核电标的；关注行业公司重组并购方向；关注垃圾焚烧发电企业多元化布局 [22][23] 本周专题 - 风光装机首超火电，风光装机合计占比 43%：截至 2025Q1，我国风电光伏发电合计新增装机 7433 万千瓦，累计装机达 14.82 亿千瓦，首次超过火电装机；风光合计发电量在全社会用电量中占比达 22.5%，带动非化石能源发电量占比达 39.8% [25] - 一季度电力供需总体平衡，2025 年全年全社会用电量同比增长 6%左右：2025Q1 全社会用电量 2.38 万亿千瓦时，同比增长 2.5%；全国全口径发电装机容量 34.3 亿千瓦，同比增长 14.6%；新能源发电量保持快速增长，火电发电量同比下降；中电联预测 2025 年全社会用电量 10.4 万亿千瓦时，同比增长 6%左右，新增发电装机超 4.5 亿千瓦，非化石能源发电装机占比超 60% [27][28][29] - 山东大力推动源网荷储一体化试点及加快发展风电，快速提升风电装机规模：4 月 21 日，山东省能源局发布新能源高水平消纳行动方案，2025 年完成煤电灵活性改造 2000 万千瓦左右，建成新型储能 300 万千瓦，全省新能源利用率保持较高水平 [31] 行业数据跟踪 - 煤炭价格跟踪：4 月 23 日，环渤海动力煤综合平均价格周环比涨跌幅 0.00%；4 月 25 日，长江口动力煤价格指数周环比涨幅 0.47%，煤炭沿海运费周环比跌幅 0.87%，沿海电煤离岸价格指数周环比涨幅 0.15% [34] - 石油价格跟踪：4 月 25 日，国内柴油现货价格周环比下跌 1.34%；国内 WTI 原油、Brent 原油现货价格周环比分别下跌 2.92%、2.07% [36][37] - 天然气价格跟踪：4 月 24 日，国内 LNG 出厂价格指数周环比跌幅 0.53%；中国 LNG 到岸价周环比下跌 4.04% [39] - 光伏行业价格跟踪：4 月 23 日，多晶硅致密料均价周环比涨跌幅 0.00%；182mm/23.1%+尺寸的单晶 PERC 电池片均价周环比跌幅 1.67%；单晶 PERC 组件 182mm 均价周环比涨跌幅 0.00%；单晶硅片 182mm/150um 均价周环比涨跌幅 0.00% [41] - 长江三峡水情：4 月 25 日，长江三峡入库流量、出库流量分别为 8000 立方米/秒、8310 立方米/秒，出库流量周环比变化 7.92%；长江三峡库水位为 157.50 米，周环比上涨 0.04% [50] - 风电行业价格跟踪：4 月 25 日，聚氯乙烯现货价周环比跌幅 1.63%；中厚板参考价周环比涨幅 0.29%；螺纹钢现货价周环比涨幅 1.56% [54] - 电力市场：4 月 22 日，广东省燃煤、燃气日前现货成交电均价周环比分别上涨 50.05%、77.38% [58] - 碳市场：4 月 25 日，全国碳市场碳排放配额成交量周环比跌幅 0.36%；开盘价、收盘价周环比跌幅分别为 6.16%、5.75% [61] 行业动态跟踪 电力公用行业重点事件 - 4 月 23 日，浙江省舟山市嵊泗县推进新兴产业、未来产业培育，打造县域百万千瓦级新能源供应基地，拓展低空经济业态 [64] - 4 月 22 日，广东东莞市推进分布式光伏高质量发展，加大新型储能技术应用与推广 [64] - 4 月 21 日，邯郸市推进退役风电叶片、光伏组件等新型废弃物循环利用 [64] - 4 月 23 日，上海市推动风光等可再生能源多元发展，提升可再生能源电力占比，推进绿色燃料产能建设 [64] - 4 月 22 日，辽宁义县推进“千乡万村驭风行动”试点项目 [64] - 4 月 23 日，山东省规范分布式光伏发电开发建设管理 [64] 上市公司重要公告 - 浙江新能发布 2025 年一季度业绩报告和 2024 年年报，一季度营收下降，净利润下降；2024 年营业总收入增加，归母净利润减少 [65] - 宁波能源发布 2024 年年报，营业总收入下降，归属净利润下降 [65] - 山高环能发布 2025 年一季报，营业收入增长，归母净利润增长 [66] - 拓日新能发布 2024 年年度报告，营业收入增长，净利润下降 [66] - 江苏新能发布 2024 年年度报告和 2025 年第一季度报告，2024 年发电量增长，2025 年一季度营收下降，净利润下降 [66] - 银星能源发布 2025 年一季报，营业收入增长，归母净利润增长 [66] - 中国广核发布 2025 年一季度报告，营业收入增长，净利润下降 [66] - 太阳能发布 2024 年年度报告，营业收入下降，净利润下降 [66] - 建投能源发布 2024 年年度报告，营业收入增长，净利润增长 [66] - 华银电力发布 2024 年年度报告和 2025 年一季度报告，2024 年底资产负债率高，2025 年一季度营收增长，净利润大增 [66] - 通宝能源发布 2024 年年度报告和 2025 年第一季度报告，2024 年资产负债率低，2025 年一季度营收增长，净利润增长 [66] - 华电辽能发布 2024 年年度报告，发电量、售电量、售热量下降，营业收入下降，净利润减少 [67] - 福能股份发布 2024 年年度报告，控股运营总装机规模 609.60 万千瓦 [67] - 华能水电发布 2024 年年度报告，发电量、营业收入、净利润增加 [67] - 芯能科技发布 2024 年年度报告，营业收入微增，净利润减少 [67] - 晋控电力发布 2024 年年度报告，全年累计发电量 434.44 亿千瓦时 [67] - 内蒙华电发布 2024 年年度报告，营业收入减少，净利润增长 [67] - 三峡水利发布 2024 年年度报告，营业收入下降，净利润下降 [67] - 华电能源发布 2024 年年度报告，营业收入下降，净利润升高 [67] - 桂冠电力发布 2024 年年度报告，发电量增长 [67] - 湖北能源发布 2024 年年度报告，营业收入增加 [67] - 皖能电力发布 2024 年年度报告，营业收入增长，净利润增长 [67]

财务表现 - 2024年公司实现营业收入248.82亿元，同比增长6.05%，归属于母公司股东的净利润82.97亿元，同比增长8.63% [1] - 4Q2024单季度营业收入54.64亿元，同比增长2.65%，归属于母公司股东的净利润10.71亿元，同比增长14.68% [1] - 1Q2025单季度营业收入53.85亿元，同比增长21.84%，归属于母公司股东的净利润15.08亿元，同比增长41.56% [1] 发电量与装机情况 - 2024年公司完成发电量1120.12亿千瓦时，同比增长4.62%，上网电量1110.24亿千瓦时，同比增长4.51% [2] - 2025年一季度完成发电量212.92亿千瓦时，同比增长31.22%，上网电量211.04亿千瓦时，同比增长31.42% [2] - 大型水电站（含托巴和硬梁包）发电量182.44亿千瓦时，同比增长36.17%，风电+光伏发电量15.59亿千瓦时，同比增长41.6% [2] - 发电量增长主要受益于新能源装机规模大幅提升，TB电站全容量投产及水电梯级蓄能优化 [2] 电价与盈利能力 - 1Q2025度电营收/平均上网电价为0.255元/kWh，较24Q1减少0.02元/kWh，同比下降7.3% [3] - 1Q2025度电归母净利润为7.15分，较24Q1提升0.51分/kWh，同比增长7.71% [3] 分红与股东回报 - 2024年度拟每股派发现金红利0.20元（含税），合计派发现金红利36亿元，占归母净利润比例为43.39% [3] - 最近三个会计年度累计现金分红金额为99.9亿元，年均净利润金额为77.23亿元 [3] 盈利预测 - 预计2025-2027年公司归母净利润分别为93.04亿元、94.27亿元和97.20亿元，对应PE分别为18.2倍、18.0倍和17.5倍 [4]

新能源发电项目投资 - 公司计划投资5 24亿元建设凤山平乐风电场 装机容量100MW [1] - 项目资金来源为资本金20% 银行贷款80% [1] - 项目建设期约12个月 建成后自持营运 [1] 项目运营与收益 - 所发电量由广西电网全额消纳 [1] - 预计运营期项目全投资财务内部收益率(税前)在6%以上 [1] - 项目盈利能力较好 [1]

发行信息 - 本次发行价格为37.70元/股，发行1500.00万股，占发行后总股本25%，发行后总股本为6000.00万股[5][13][23][103] - 网上申购日为2023年4月21日9:15 - 11:30、13:00 - 15:00，申购时无需缴付申购资金[5][15][110][121] - 网上投资者中签后需在2023年4月25日日终前确保资金账户有足额认购资金[6][18][132] - 网上投资者连续12个月内累计3次中签后未足额缴款，6个月内不得参与网上申购[6][19][132] - 预计募集资金总额为56550.00万元，扣除预计发行费用约7613.58万元后，预计募集资金净额约为48936.42万元[10][106] 市盈率情况 - 截至2023年4月18日，行业最近一个月平均静态市盈率为32.57倍，平均滚动市盈率为36.41倍[27][28][29][30] - 发行价37.70元/股对应2022年扣非前后孰低归母净利润摊薄后静态市盈率为32.35倍，滚动市盈率为33.75倍，均低于行业平均[29][30][33] - 扣除极端值和负值影响后可比公司2021 - 2022年扣非后算术平均静态市盈率分别为46.55倍、45.78倍，本次发行价格对应发行人2021 - 2022年扣非前后孰低归母净利润摊薄后静态市盈率低于可比公司[31][34][35] 行业数据 - 2011 - 2022年我国用电总量从4.70万亿千瓦时增至8.64万亿千瓦时，发电装机容量从10.63亿千瓦增至25.64亿千瓦[38][39] - 2011 - 2021年电网工程建设完成投资从3687亿元增长至4951亿元[41] - 2021年电力勘察设计行业营业收入2684.21亿元，同比增长26.82%，新签合同金额4919.79亿元，较2020年增长17.19%[48][50] - 2021年新能源工程新签合同总额2261.27亿元，占电力勘察设计行业新签合同的45.96%[51] - 2020年全国新增太阳能、风力发电装机容量分别为4925万千瓦、7238万千瓦，累计装机容量分别为2.53亿千瓦、2.82亿千瓦[55] - 2021年我国地理信息产业产值达7524亿元[56] 公司业绩 - 2022 - 2020年发行人收入分别为3.87亿元、3.03亿元、2.96亿元，占全行业收入规模比例分别为-、0.11%、0.14%[99] - 2022年发行人电力工程技术服务营业收入38690.50万元，电力咨询设计收入占比54.28%[79] - 2020 - 2022年公司电力咨询设计业务毛利率分别为53.73%、53.63%、51.66%，电力工程建设业务毛利率分别为23.43%、23.48%、20.40%[82][84] - 2020 - 2022年公司地理信息技术服务业务营业收入分别为3930.92万元、4868.06万元、4637.71万元，净利润分别为1992.86万元、2732.39万元、1067.61万元，毛利率分别为71.69%、74.96%、71.79%[90][91][93] 未来展望 - 预计2025、2030年，电能占终端能源消费比重将达到30%、35%以上[61] - “十四五”期间国家电网计划投入约2.23万亿元，南方电网将规划投资约6700亿元推进电网建设[61] - “十四五”末非化石能源占能源消费总量比重将提高到20%左右[66] - 预计2025年光伏发电和陆上风电度电成本降至0.3元/千瓦时左右，光伏发电装机容量达5.6亿千瓦，风力发电装机容量达5.4亿千瓦[66][67] 研发与业务 - 2022 - 2020年公司研发费用率分别为5.93%、6.03%、6.54%，高于电力工程技术服务业务可比公司，低于地理信息技术服务类可比公司[100] - 公司地理信息智慧应用服务以三维图形和GIS技术为核心，支持海量数据加载和高画质渲染，处于起步和开拓阶段，成长快，在综合能源管理服务领域潜力大[89][97][98]