报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - A股存在“春季躁动”日历效应，平均持续40个交易日左右，万得全A平均上涨20%，涨幅中位数15%，偏向小盘成长风格 [1][5] - “春季躁动”行情受流动性与政策预期驱动，非业绩驱动，基本催化剂是政策积极、流动性宽松，估值偏低会增加反弹空间 [9] - 行情转折因素集中在内外部两方面，内因影响更大，内部是政策转向，外部是风险发酵 [12] - 预判行情持续性或拐点，需跟踪市场预期利多靴子落地情况和关键时间节点，全年行情需“估值+盈利”双轮驱动 [2][23][24] 根据相关目录分别进行总结 “春季躁动”复盘 - A股存在“春季躁动”典型反弹行情，除2022年单边下跌和2015年单边上涨外，其余年份均出现 [5] - 2010年以来行情启动月份分散，12月启动5次，1月启动7次，2月启动3次 [5] - 行情平均持续40个交易日左右，万得全A平均上涨20%，涨幅中位数15% [5] - 风格上，15次中有8次偏向小盘成长风格 [5] “春季躁动”驱动因素 - 行情孕育因素在于流动性与政策预期，非业绩驱动 [9] - 新年后机构资金年初布局、仓位回补，年初信贷易现投放高峰 [9] - 经济数据和企业财报空窗期，市场关注DDM分母端，年初政策营造开门红氛围，央行一季度宽松概率高，政府项目集中开工，“两会”有政策预期 [9] - 若行情前股市调整明显，春季行情涨幅高于平均，如2019年和2024年 [9] 以史为鉴，“春季躁动”行情的转折驱动 - 行情转折因素集中在内外部两方面，内因是政策转向，外因是外部风险发酵，内因影响更大 [12] - 政策转向指稳增长力度降低、调结构意愿增加或股市降温动作出现，股市调整幅度增加 [12] - 外部风险指海外经济衰退、地缘或事件性因素如贸易摩擦等，会拖累国内市场 [13] 行情见顶复盘之一：2019年年初 - 2019年A股“春季躁动”，从1月4日见底到4月8日见顶，61个交易日，上证指数从2440点涨至3288点，上涨34.75% [14] - 行情见顶原因是4月政治局会议未提“六稳”、重提“房住不炒”，市场预期政策转向，以及5月贸易摩擦重燃 [17] 行情见顶复盘之二：2012年年初“春季躁动” - 2011年A股持续调整，沪指全年下跌21.68%，2011年底政策转向，2012年年初32个交易日涨13.9% [19] - 行情见顶原因是政策收紧、经济预期转悲观和外部欧债危机爆发、美国财政悬崖问题 [20] 本轮“春季躁动”行情后期关注“两阶段” - 阶段1关注春节前地方两会、央行宽松预期、美联储新主席情况，以及春节和全国两会临近资金获利了结可能 [23] - 阶段2若行情延展至二季度，关注4月特朗普访华、4月下旬政治局会议、“金三银四”数据和上市公司财报 [24] - 全年行情需“估值+盈利”双轮驱动，依靠盈利修复共识带动 [24]

市场表现与核心叙事 - 2025年初A股市场出现“春季躁动”行情，商业航天指数累计涨幅超过**30%**，市场交易由SpaceX即将上市（估值突破**千亿美元**）及中美科技竞争等宏大叙事推动，而非具体订单或业绩 [1] - 市场呈现“股市强、地产弱、消费弱”的格局，沪深300、科创50等核心指数涨幅可观，但居民收入预期下修，资本市场定价逻辑与传统宏观指标脱钩 [1][39] - 当前市场上涨的主线并非传统“金银铜铝→原油→钢铁→CPI复苏”的周期扩散，而是围绕大国竞争、算力电力、军备资源的新主线 [1][40] 股市与经济背离的定价逻辑 - 2024-2025年A股上市公司整体盈利增速放缓，但市场估值中枢持续抬升，原因在于定价重心从当期现金流转向永续增长率（g*）和风险溢价（ERP）的重新定价 [2][41] - 当投资者对中国在关键领域长期竞争力更有信心时，g*预期上升；当对外部秩序不确定性担忧下降时，ERP下降，两者同时改善可推动估值显著抬升，即使当期盈利平平 [2][3][41] - 微观案例如OpenAI，其2024年当期盈利为负且未来几年可能亏损加剧，但估值仍攀升至**千亿美元**级别，核心在于市场相信其技术突破后能获得垄断性远期现金流 [3][42] - 映射到宏观，股市是对国家长期竞争力与技术竞争胜率的折现，市场相信中国在AI、半导体、新能源、高端制造等关键领域的远期胜率在提升，从而提前抬高估值中枢 [3][42] 指数权重与定价结构 - A股前**10%**的公司贡献了市值的**60-70%**，这些多为国有银行、科技巨头、高端制造企业，其盈利能力与居民收入增速相关性不强 [4][43] - 这些龙头企业更多依靠技术突破、产业链整合和全球市场份额提升创造价值，而非依赖国内居民消费 [4][43] - 因此，指数定价的是“少数核心资产”的长期全球竞争力，而非居民当期体感（房价、收入、消费），这是股市与经济背离的第一层原因 [7][8][46] 历史镜鉴：风险溢价重估 - 二战期间（1939-1941年），美国企业当期盈利强劲，但因市场对国运的深度担忧导致风险溢价（ERP）飙升，美股处于熊市；1942年战局转折后，市场对“美国阵营胜率”信心重建，ERP下降，估值抬升，驱动了直至1946年的大牛市 [9][47][48] - 中国2000-2005年，加入WTO后经济高速增长，企业盈利保持两位数增长，但因市场对长期前景缺乏信心、制度风险担忧，导致g*预期低且ERP高，股市经历漫长熊市 [12][13][50][51] - 2005年股权分置改革启动及2008年奥运会筹备等事件，重建了市场对中国长期前景的信心，g*预期上升，ERP下降，驱动了2006-2007年的大牛市 [14][52] - 当前中国情况类比于大国博弈关键期，科技竞争的胜率预期开始重估 [15][52] 逻辑重构：从增长叙事到竞争力叙事 - 过去二十年A股主导叙事是“增长”，但2021年以来核心叙事切换为“竞争力”，外部触发因素是特朗普政府对国际秩序的冲击 [16][53] - 市场从“融入秩序”转向“构建能力”，资源优先配置给关键领域和头部企业，产业政策连续性和执行力得到认可 [17][53] - DeepSeek在AI、华为在芯片、新能源汽车在全球的领先等案例，证明中国在关键领域能追赶甚至超越，提升了市场对g*的预期 [17][53] - 中央金融工作会议支持科技与制造业，“十五五”规划强调自主可控，降低了ERP，增强了政策信心 [17][54] - 商业航天、AI、半导体等领域估值提升是此逻辑的体现，A股市场定价的是龙头企业在全球竞争中的长期胜率，而非当期经济压力，这是背离的第二层原因 [18][54] 商品价格上涨的新驱动力 - 当前“金银铜铝”等商品价格上涨并非传统地产复苏扩散，而是由AI算力竞赛、电力瓶颈与电网改造、储能需求等结构性需求驱动 [19][24][55][59] - AI竞争核心瓶颈转向发电能力、电网容量和储能系统，投资主线从算力硬件转向电力基础设施，拉动了铜、铝、锂、钴、镍、稀土等关键材料需求 [19][55] - 传统模式由地产政策放松带动钢铁水泥需求，再传导至铜铝及能源价格；新周期驱动力已从“总量扩张”转向“结构重塑” [24][59][60] 企业端与居民端的分化 - 企业端投资逻辑转向AI、电力、关键资源等领域，资本开支快速增长，相关企业订单饱满、盈利改善，但对居民收入拉动有限 [24][61] - 居民端财富和收入主要依赖房地产和传统消费领域，房地产市场调整是长周期过程，参考日本经验，居民资产负债表修复往往需要**5-10年**，导致收入增速放缓、消费意愿下降 [25][61] - 经济增长模式转型，企业端与居民端的关系从“同步”转向“分化”，这是背离的第三层原因 [26][62] 企业成本重构与收入分化 - 企业竞争力增强与居民收入增速平缓并行，是企业为适应全球竞争进行的成本结构系统性优化 [27][62] - 优化体现为：部分制造业从东南亚回流中国，利用高素质人才和产业配套优势；国内市场竞争（如汽车行业）推动薪酬体系调整，固定薪酬占比下降、灵活用工增加；企业用工模式向灵活化、弹性化转型 [27][28][63][64] - 中美两国均呈现企业竞争力提升与劳动成本控制并行的趋势，美国偏向技术替代，中国侧重组织与用工模式优化 [28][64] - 日本90年代后期也有类似阶段，企业在房地产泡沫破裂后通过成本改革、海外扩张实现利润修复与股市上涨，与企业竞争力提升与居民收入放缓可以并行不悖 [32][67] 制度差异与“国运”定价 - 市场为“长期确定性”付出溢价，中国“集中力量办大事”的制度能持续支持科技与制造业等关键领域，降低了长期不确定性 [34][69][70] - 西方模式面临制度性制约，资源分散、政策摇摆、政治极化，增加了长期产业政策的不确定性 [34][70] - 制度优势使资源能更持续地向关键领域与头部企业集中，推动其技术突破与全球竞争力提升，这些企业构成指数权重与估值中枢，支撑市场表现 [35][71] 投资配置方向 - 基于当前宏观趋势，中长期投资配置应聚焦四个方向：黄金、全球AI产业链（AI应用、AI电力等延伸）、港股新消费、高股息资产 [37][74] - 黄金走强反映地缘不确定性带来的避险溢价，全球科技板块活跃反映技术竞争进入高强度阶段 [37][73] - 企业竞争可能带来部分区域消费疲软，年轻世代消费在游戏、宠物、潮玩等“陪伴经济”领域表现强劲，与传统消费出现结构性分化 [37][73]

市场表现与核心叙事 - 2025年开年以来，商业航天指数持续走强，累计涨幅超过30% [1][33] - 市场交易由宏大叙事推动，包括SpaceX即将上市（估值突破千亿美元）及中美科技竞争 [1][33] - A股市场表现稳健，核心指数涨幅可观，但居民收入预期下修，资本市场定价逻辑与传统宏观指标脱钩 [1][33] 定价逻辑：股市与经济的背离 - 市场估值中枢抬升并非源于当期盈利（分子端），而是对永续增长率（g*）预期上升和风险溢价（ERP）下降的重新定价 [2][34] - 微观案例显示，即使企业当期盈利为负（如OpenAI估值达千亿美元级别），市场仍愿为远期技术突破后的垄断性现金流支付高估值 [3][35] - A股前10%的公司贡献了市值的60-70%，这些龙头企业（国有银行、科技巨头、高端制造）的盈利能力与居民收入增速相关性不强，其价值创造更多依赖技术突破和全球市场份额提升 [4][35] - 指数定价反映的是“少数核心资产”的长期全球竞争力，而非居民当期体感（房价、收入、消费），这是背离的第一层原因 [7][36] 历史镜鉴：风险溢价的重估 - 二战期间（1939-1941年），尽管美国企业当期盈利强劲，但因投资者对美国国运的担忧导致风险溢价（ERP）飙升，股市处于熊市 [8][37] - 1942年，随着斯大林格勒战役、中途岛海战等转折点出现，市场对“美国阵营胜率”信心重建，ERP下降推动美股进入大牛市 [8][37] - 中国2000-2005年，尽管加入WTO后经济高速增长（企业盈利保持两位数增长），但因市场对长期前景缺乏信心及股权分置等制度风险担忧，g*预期低且ERP高，导致股市熊市 [10][40] - 2005年股权分置改革启动及2008年奥运会预期成为拐点，市场信心重建推动g*预期上升、ERP下降，催生了2006-2007年大牛市 [11][41] 逻辑重构：从增长叙事到竞争力叙事 - 2021年以来，A股市场核心叙事从“增长”切换到“竞争力” [14][44] - 外部触发因素是特朗普政府对国际秩序的冲击（关税战、科技封锁），促使市场从“融入秩序”转向“构建能力”，资源优先配置给关键领域和头部企业 [14][44] - DeepSeek在AI、华为在芯片、新能源汽车等领域的突破，增强了市场对中国在关键赛道胜率提升的信心，从而推高g*预期 [14][44] - 政策层面（如中央金融工作会议、“十五五”规划）强调科技自主可控，降低了政策不确定性，有助于ERP下降 [14][44] - 市场定价的不再是当期经济压力（居民收入、消费、地产），而是龙头企业在全球竞争中的长期胜率，这是背离的第二层原因 [15][45] 商品周期：AI驱动 vs 传统复苏 - 当前“金银铜铝”等商品价格上涨的驱动力是AI算力竞赛，其核心瓶颈转向发电能力、电网容量和储能系统 [16][46] - AI电力逻辑拉动了上游关键材料需求：电网改造需要大量铜和铝，储能系统需要锂、钴、镍，高端电机需要稀土磁材 [16][46] - 传统复苏模式是地产政策放松带动钢铁水泥需求，再传导至铜铝及能源价格；而新周期由AI算力竞赛、电网投资等结构性需求驱动，使铜铝服务于算力与电网建设，黄金反映秩序风险而非通胀 [20][50] - 新旧周期之变的关键在于驱动力从“总量扩张”转向“结构重塑” [21][51] 背离的持续性与微观基础 - 企业端投资转向AI、电力、关键资源等领域，资本开支快速增长，但对居民收入拉动有限，因算力中心建设主要需要高素质技术人员和资本投入，就业拉动有限 [22][52] - 居民端财富和收入依赖房地产市场，其调整是长周期过程，参考日本经验，居民资产负债表修复往往需要5-10年，期间收入增速放缓、消费意愿下降是必然现象 [22][52] - 经济增长模式转型导致企业端与居民端关系从“同步”转向“分化”，这是背离的第三层原因 [23][53] - 企业为维持全球竞争力进行成本结构优化，体现为制造业回流、薪酬体系调整（固定薪酬占比下降、灵活用工增加）以及用工模式灵活化，这提升了企业竞争力但可能导致居民收入波动增大、增长平缓 [25][55] - 中美两国均呈现企业竞争力提升与劳动成本控制并行的趋势，路径不同但反映了大国竞争背景下的共同压力 [26][56] - 日本90年代后期也曾出现类似阶段：房地产泡沫破裂后，企业通过改革降低成本、扩张海外业务，实现了利润修复与股市上涨，与居民消费疲软并存 [27][57] 制度差异与“国运”定价 - 中国“集中力量办大事”的制度特征，能集中资源支持关键科技与制造业领域，为市场提供了长期确定性，支撑了相关龙头企业估值 [29][58] - 西方模式面临政策摇摆、选举周期绑定等制度性制约，增加了长期产业政策的不确定性 [29][60] - 制度环境的稳定性对维持产业竞争力至关重要，政策缺乏连续性可能冲击制造业发展环境 [29][60] - 中国的制度优势可能使资源持续向关键领域与头部企业集中，推动其技术突破与全球竞争力提升，这些企业构成指数权重，进而支撑市场表现 [30][61] 宏观趋势与配置方向 - 当前宏观格局呈现四条趋势：黄金走强反映地缘不确定性避险溢价；全球科技板块活跃反映高强度技术竞争；企业竞争可能加剧部分区域消费疲软；年轻人新消费（情感陪伴、娱乐服务）与传统消费出现结构性分化 [32][63] - 投资配置的中长期方向应聚焦四个领域：黄金、全球AI产业链（包括AI应用、AI电力等延伸）、港股新消费、高股息资产 [32][63]

文章核心观点 - 当前A股市场与经济基本面的“背离”源于定价逻辑的根本转变，市场不再简单反映经济总量和居民财富，而是对“国家长期竞争力”与“龙头企业全球竞争胜率”的折现，这解释了为何在企业盈利增速放缓、居民消费疲软的背景下，股市估值中枢仍能持续抬升 [2][4][18] - 市场的主导叙事已从过去的“增长叙事”切换为“竞争力叙事”，投资者愿意为“远期技术突破后的垄断性现金流”提前付钱，这推动了商业航天、AI、半导体等关键领域的高估值，即使其当期盈利为负 [4][17] - 当前大类资产（如金银铜铝）的上涨并非传统经济复苏扩散的信号，而是由AI算力竞赛、电力瓶颈与电网改造等结构性需求驱动，新旧周期的驱动力已从“总量扩张”转向“结构重塑” [19][20][24] - 企业端与居民端的“温差”可能持续，因经济增长模式转型，企业为维持全球竞争力进行成本重构（如用工灵活化、薪酬体系调整），而居民财富修复依赖房地产等长周期调整，两者关系从“同步”转向“分化” [26][27][28] - 中国“集中力量办大事”的制度优势在科技攻坚时期能提供长期确定性，降低了市场的风险溢价（ERP），同时提升了永续增长预期（g*），支撑了以科技和高端制造龙头为核心的指数表现 [17][33][34] 定价角度：股市与经济的“虚实”背离 - 根据DCF模型，当前市场定价重心不在当期盈利（分子端），而在永续增长率（g*）与风险溢价（ERP）的重新定价，当投资者对中国在关键领域的长期竞争力更有信心时，g*预期上升；当对外部不确定性担忧下降时，ERP下降 [3] - 微观案例显示，资本市场愿意为当期亏损的企业（如OpenAI、国产光刻机企业）付出高估值（如千亿美元），核心在于相信其在技术突破后能占据垄断地位，获得超额远期现金流 [4] - 宏观层面，股市是对国家长期竞争力与技术竞争胜率的折现，当市场相信“中国在关键领域（AI、半导体、新能源、高端制造）的远期胜率在提升”，就会提前抬高估值中枢，即使当期居民收入增速放缓也不必然压制此逻辑 [4] - A股指数前10%的公司贡献了市值的60-70%，这些龙头企业（国有银行、科技巨头、高端制造）的盈利能力与居民收入增速相关性不强，更多依靠技术突破和全球市场份额提升创造价值，因此指数定价反映的是“少数核心资产”的长期竞争力，而非居民当期体感 [5][6][8] 历史镜鉴：风险溢价重估案例 - 二战前后的美国股市：1939-1941年企业盈利强劲但股市处于熊市，因投资者对美国国运担忧导致风险溢价（ERP）飙升；1942年市场对“美国阵营胜率”信心重建后，ERP快速下降，驱动美股进入大牛市，驱动力是风险溢价的系统性下降而非盈利爆发 [9][10][11] - 中国2000-2005年股市：加入WTO后经济高速增长，但A股经历漫长熊市，因市场对中国长期前景缺乏信心（g*预期低）且对股权分置等制度风险担忧推高了ERP，压制了估值；拐点出现在2005年股权分置改革及2008年奥运会预期提升大国形象后，g*预期上升，ERP下降，催生了2006-2007年大牛市 [13][14][15] - 当前中国情况类比：不同于2000-2005年的“增长强但信心弱”，也不完全等同于1942年美国的“战争拐点”，而是处于“大国博弈进入关键期，科技竞争的胜率预期开始重估”的阶段 [16] 逻辑重构：从“增长叙事”到“竞争力叙事” - 2021年以来，A股市场主导叙事从“增长”切换到“竞争力”，外部触发因素是特朗普政府对国际秩序的冲击，使市场对“美国主导的全球化秩序”产生质疑 [17] - 政策与案例强化信心：从“融入秩序”转向“构建能力”，资源优先配置给关键领域和头部企业；DeepSeek在AI领域的突破、华为在芯片封锁下的生存、新能源汽车全球领先等案例，证明“中国在关键领域能追赶甚至超越”，提升了市场对永续增长率（g*）的预期 [17] - 中央金融工作会议支持科技与制造业，“十五五”规划强调自主可控，相关表述降低了投资者对政策不确定性的担忧，即风险溢价（ERP）下降 [17] - A股市场定价的不再是当期经济压力（居民收入、消费、地产），而是龙头企业在全球竞争中的长期胜率，这使得股市能在经济压力加大背景下维持韧性 [18] 商品周期：为何“金银铜铝”不是传统复苏 - 当前商品价格上涨的驱动力是AI竞赛：AI竞争核心瓶颈转向发电能力、电网容量与储能系统，投资主线从算力硬件转向电力基础设施，拉动了上游关键材料需求，如电网改造需要大量铜和铝，储能系统需要锂、钴、镍等 [19][20] - 传统复苏路径是地产政策放松带动钢铁水泥需求，再传导至铜铝及能源价格；而新周期下，铜铝主要服务于算力与电网建设，黄金反映秩序风险而非通胀，钢铁等价格的短期上涨缺乏可持续的地产需求支撑 [23] - 新旧周期之变关键在于驱动力从“总量扩张”转向“结构重塑” [24] “温差”的持续性：企业端与居民端分化 - 企业端投资逻辑转向AI、电力、关键资源等领域，资本开支快速增长，订单饱满，但这些投资对居民收入的拉动有限，因其需要的高素质技术人员数量有限，且设备采购对就业拉动有限 [26] - 居民端财富和收入主要依赖房地产市场和传统消费领域，参考日本经验，居民资产负债表修复往往需要5-10年，在此期间收入增速放缓、消费意愿下降是必然现象 [26] - 企业为适应全球竞争进行成本结构优化：1) 部分制造业从东南亚向中国大陆回流，利用高素质人才和成熟产业链的综合成本竞争力；2) 国内市场竞争（如汽车行业）推动薪酬体系向更集约、灵活模式调整，劳动报酬占增加值比重呈下降趋势；3) 企业用工模式向灵活化、弹性化转型，增强成本可控性 [28][29] - 国际比较显示，中美均呈现企业竞争力提升与劳动成本控制并行的趋势，日本在上世纪90年代后期也曾出现类似阶段，表明在经济结构转型期，企业竞争力提升与居民收入放缓可以并行不悖 [29][31] “国运”定价与科技创新模式 - 市场为“长期确定性”付出溢价，中国“集中力量办大事”的制度特征能以国家战略利益为核心，集中资源支持科技与制造业等关键领域，在长周期投资中提供稳定性，降低了风险溢价（ERP） [33] - 西方模式面临制度性制约：资源分散于福利支出，企业税负重，产业政策因政治极化和选举周期而摇摆，执行力弱，增加了长期不确定性 [33] - 以中国台湾地区为例，民粹化选举政治导致政策缺乏连续性，制造业整体竞争力相对衰退（除半导体等个别领域），反证了制度环境稳定性对产业竞争力的重要性 [33] - 在国际秩序演变期，中国制度优势可能带来股市上涨而消费低迷，但能推动资源持续向关键领域与头部企业集中，这些企业构成指数权重与估值中枢，进而支撑市场表现 [34] 配置建议与宏观趋势 - 当前宏观格局呈现四条相互作用趋势：1) 黄金走强反映地缘不确定性带来的避险溢价；2) 全球科技板块活跃反映技术竞争进入高强度阶段；3) 企业竞争可能加剧部分区域消费疲软；4) 年轻人新消费（情感陪伴、娱乐服务）与传统消费出现结构性分化 [36] - 投资配置的中长期方向应聚焦：黄金、全球AI产业链（AI应用、AI电力等延伸）、港股新消费、高股息资产 [36]

市场整体表现 - 截至1月12日收盘，沪指涨超1%，录得“17连阳”，深证成指涨1.75%，创业板指涨1.82% [1] - 全市成交额达3.64万亿元，刷新2024年10月8日创下的34549.33亿元历史纪录，再创新高 [1] - 市场超4100只个股上涨 [1] - 1月12日上午开盘仅一小时，两市成交量接近1.7万亿元，半日成交额破2.31万亿元 [4] 行业板块动向 - 商业航天、AI应用两大方向领涨市场 [1] - 脑机接口概念走高，电商、短剧游戏等板块领涨 [1] - 算力硬件、保险、油气等方向跌幅居前 [1] 市场历史与情绪 - A股成交额突破3万亿元此前共发生6次，分别位于2024年10月8日、2025年8月25日、8月27日、8月28日、9月18日及2026年1月9日 [4] - 市场情绪火热，资金跑步进场，热点全面开花 [4] 专家观点与市场驱动因素 - 中航证券首席经济学家董忠云认为，2026年第一周显示春季躁动或已迎来主升浪 [7] - 行情支撑主要来自基本面、政策面和基本面改善 [7] - 2025年12月国内CPI同比上涨0.8%，涨幅比11月扩大0.1个百分点，回升至2023年3月以来最高 [7] - “反内卷”政策贴合市场关切，市场化与行政手段结合，有望对盈利承压行业效果更明显 [7] - 国防军工、电力设备、通信、医药生物等多行业基本面改善呈现一定持续性 [7] 投资策略建议 - 春季躁动相比以往，中枢抬升或更加稳健，且持续时间更长 [7] - 短期多个板块或均能呈现一定投资热点 [7] - 建议对具有边际催化的行业进行均衡配置 [7] - 建议跟踪关注具有基本面改善且本轮春季躁动涨幅落后的行业提前布局 [7] - 往后看，盈利或将成为下一阶段市场选股视角之一 [7]

核心观点 本轮市场上涨趋势已形成，“春季躁动”行情或已提前启动，2026年一季度市场预计将呈现结构性机会活跃、主题驱动为主、资金在不同产业主线间快速轮动的特征，风格整体偏向小盘成长与双创方向[4][5][21] 一、本轮市场上涨脉络：长线资金托举，险资开门红拉动 - 市场自2025年中下旬调整后再度上攻，截至2026年1月9日上证指数报4120.43点，实现16连阳，两市成交额超3万亿元，2025年12月17日至2026年1月9日沪深300指数上涨5.81%，万得全A指数上涨9.79%[8] - 上涨主要受三因素驱动：1) 2025年12月A500ETF累计净流入接近1000亿元人民币，对市场产生托举，其中12月22日单日净流入超144亿元，22-24日三个交易日累计净流入419亿元，规模与2025年4月对等关税期间汇金重仓沪深300ETF流入规模在同一数量级[4][8][11]；2) 假期恒生科技板块大涨，2026年1月2日恒生科技指数上涨4.00%，提振市场风险偏好[4][16]；3) 保险“开门红”数据亮眼，头部险企2026年1月1日个险新单保费增速在40-60%，1月5日保险板块整体上涨超6.72%，跑赢沪深300指数约4.8个百分点[4][18] 二、“春季躁动”行情特征 - “春季躁动”是A股显著的季节性特征，通常发生在每年年末至次年一季度，是一轮具有较高确定性的阶段性上涨行情，驱动因素包括年初宏观政策预期、季节性资金流入和财报数据“真空期”[5][22][23] - 复盘2016-2025年，行情启动时间大多集中在1月下旬，结束于3月中上旬两会左右，持续约30个交易日，主升浪涨幅大约在15%左右[5][24] - 风格上整体偏小盘、偏成长，中证1000、中证2000指数平均涨幅都在18%以上，高于沪深300的12%，创业板指平均涨幅达17.50%[5][25] - 行业上，高估值、高成长预期的TMT板块（如计算机平均涨幅23%，电子、通信接近20%）以及有政策或产业预期催化的行业（如机械、新能源、有色金属）表现较好[5][31] 三、展望2026年“春季躁动”演绎 - 宏观环境处于弱复苏通道，政策框架强调“稳增长”与“强科技”并行，科技相关领域更容易获得持续性支持，非科技板块企业盈利复苏或偏慢[5][33][37][39] - 产业端新旧动能转换初显成效，一批高科技上市公司正从“政策驱动”走向“业绩验证”，2025年前三季度TMT与高端制造板块盈利增长明显（如电子、计算机、传媒归母净利润同比增速超30%），为行情持续性提供基础[5][40][41] - 市场资金面提供支撑，长线资金（险资、社保等）入市托底，居民资金在无风险利率下行背景下入市趋势显现，政策支持力度上升，市场下行风险整体可控，交投或维持活跃[5][48] - 当前市场春季行情特征已逐步显现：中小盘成长板块相对优势显现（中证1000、中证2000超额收益），杠杆资金活跃度上升，小盘成长板块成交额占比自12月底持续上升，主题/行业指数ETF资金流向在岁末年初由负转正呈现净流入[5][51] 四、投资建议 - **板块配置**：优先配置小盘成长与双创方向，把握主题弹性，建议重点关注中证1000、中证2000等小市值指数及创业板、科创板，行业上优先布局高成长性、有明确产业或政策催化的TMT、高端制造、生物科技等领域[5][57][58] - **交易策略**：优先选择以短期趋势跟踪（动量）为主，顺势参与资金聚集的主题板块并及时切换，避免过度恋战单一主题，短期可关注前期回调充分、筹码结构改善且资金重新聚集的方向，如医药、机器人、游戏[5][60][61][62] - **把握“长牛”脉络**：证券与金融科技板块直接受益于市场成交量上移及杠杆资金活跃，其中金融科技板块因市值更小、对交易量等因素更敏感而弹性更大，保险板块则受益于“开门红”数据验证及权益市场走强带来的投资收益预期改善[5][63][66]

公募资金与市场行情 - 2026年以来入市的公募资金预计在450亿元以上，主要包括新上市的22只股票ETF（合计规模63.45亿元）以及进入建仓期的主动含权基金（规模近400亿元）[1] - 公募增量资金映射“存款腾挪”趋势，个人投资者成为ETF主力军（部分产品份额占比超90%），且主动基金份额自2025年三季度后已止跌并小幅回升[1] - 存款搬家趋势有望在2026年带来万亿级流向投资领域的活化增量资金，多数将寻求稳健型产品[1] - 2026年A股开局迎来“开门红”，沪指突破4100点，深证成指突破14000点，沪深两市交易额突破3万亿元[1] - 众多基金经理在四季度末提升仓位以抓住“春季躁动”行情，商业航天、半导体芯片、创新药等板块表现活跃，10只基金在开年第一周大涨超20%[1] 上市公司业绩与预告 - 截至1月11日，A股共有108家上市公司披露2025年业绩预告，其中60家预喜，预喜比例约为55.56%[2] - 业绩预告类型包括略增22家、扭亏5家、续盈1家、预增32家，剔除扭亏影响后，有18家公司预计净利润翻倍[2] - 除主营业务增长外，投资收益大幅增长是部分公司业绩翻倍的主要原因[2] - 科森科技预计2025年归属于上市公司股东的净利润为负值，主因市场需求波动导致订单未达预期、产能利用率低、优化低毛利项目计提资产减值损失以及研发费用高投入[9] - 和邦生物预计2025年度归属于上市公司股东的净利润将出现亏损，主要系公司预计需计提资产减值准备导致[9] 存储芯片行业动态 - 内存条价格一年内暴涨，例如16G内存条价格从一年前的300多元一根涨至超1100元，其他规格内存条涨幅也在2到3倍不等[2] - 价格上涨主因全球AI数据中心投资规模创历史新高，高端产品需求迸发冲击市场，且存储器上游供应链缺货，短期内产能供应问题可能持续至下半年[2] - 闪迪向部分下游客户提出“前所未闻”的供应合同，要求客户支付100%现金预付款以锁定未来1至3年的存储芯片配额，打破了行业惯例[2] - 野村证券报告指出，闪迪用于企业级SSD的NAND报价在3月份期间可能环比上涨超过100%，消费级产品价格可能跟随企业级产品上涨[2] 科技创新与研发进展 - 北京玻色量子科技有限公司在深圳落成我国首个规模化专用光量子计算机制造工厂，具备年产数十台专用光量子计算机的能力，标志着量子科技从“实验室的原理验证”迈向“产业化的工程实践”[3][4] - 2026年开年以来，多款国产创新药密集获批上市，包括泽璟制药的注射用人促甲状腺素β（我国首个用于分化型甲状腺癌术后精准评估的创新产品）、恒瑞医药的瑞拉芙普α注射液、百济神州的索托克拉片等[4] - 国家药监局将在2026年对新机制、新靶点创新药在沟通交流、临床试验、注册申报、审评审批全链条强化服务支持，助力创新药“中国首发”[4] - 研究表明，引发2022年疫情的猴痘毒株在小鼠睾丸中持续存在并造成组织损伤，可能影响男性生育能力，同时该病毒仍在不断进化，2025年12月首次发现结合了两种现有类型遗传元素的新变种[4] 公司融资与资本运作 - 自变量机器人完成10亿元A++轮融资，投资方包括字节跳动、红杉中国、北京信息产业发展基金、深创投等，该公司是国内唯一同时获得字节、美团、阿里投资的具身智能企业[5] - 湖南黄金拟筹划发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易事项，公司股票自2026年1月12日起临时停牌[11] - 深交所终止对珠海赛纬首次公开发行股票并在创业板上市的审核[6] 公司治理与股权变动 - 中顺洁柔公告，刘鹏因个人职业发展规划辞去公司董事、董事长、提名委员会委员、战略与可持续发展委员会委员以及法定代表人职务，其2024年从公司获得的税前报酬总额为514.17万元[8] - 中融新大集团有限公司持有的山西银行4.16亿股股权及孳息被拍卖，起拍价4.17亿元，山西银行表示此举为主动优化股权、清退不符合股东资格要求的股东[7] - 弘讯科技发布公告澄清，公司目前主营自动化、数字化和新能源三大业务板块，不涉及人形机器人业务，其意大利子公司仅为核聚变装置提供部件且该业务收入占比较小[10] 金融市场与商品表现 - 上周五美股三大股指收涨，标普500涨0.65%报6966.28点（全周累涨1.57%），道琼斯涨0.48%报49504.07点（全周累涨2.32%），纳指涨0.82%报23671.346点（全周累涨1.88%）[12] - 英特尔股价大涨超10%，主因其CEO此前与特朗普会面；甲骨文股价涨近5%[12] - 非农就业数据强化了市场对美联储1月维持利率不变的预期，2年期美债收益率上行4.39基点[12] - 现货黄金价格上涨0.7%重回4500美元上方，全周累计涨超4%；现货白银涨3.8%，全周飙升10%[13] - WTI原油价格一度涨2.3%，随后涨幅收窄至0.6%，受伊朗国内局势及特朗普相关言论影响[13] - 美元兑日元一度涨穿158，报道称日本首相拟解散议会为提前大选铺路；加密货币走低，比特币一度跌破9万美元[12]

市场表现与情绪 - 2026年第一周万得全A指数大涨5.11%，市场情绪显著活跃，春季躁动或已进入主升浪[8] - 当周A股成交额时隔73个交易日后再度站上3万亿元人民币大关，为历史第五次突破此关口[8] - 本周主要指数普涨，其中科创50指数涨幅达9.80%，中证1000指数涨幅为7.03%[8] 宏观经济数据 - 2025年12月中国CPI同比上涨0.8%，涨幅较上月扩大0.1个百分点，回升至2023年3月以来最高水平[9] - 2025年12月PPI同比增速呈现自2025年6月以来的显著底部回升趋势[9] - 历史复盘显示，在近五轮PPI同比增速上行阶段，盈利质量指数大多时候可持续贡献超额收益[9] 行业基本面与盈利改善 - 国防军工、电力设备、通信、医药生物共4个行业的营收与归母净利润在2025年第二、三季度连续两个季度实现改善[17] - 基于ROE TTM季度环比及2026年盈利预期改善筛选，美容护理、通信、基础化工、汽车、电力设备、医药生物、电子、机械设备等行业在盈利改善方面相对占优[19] - 综合筛选，通信、电力设备、医药生物三个行业当前已呈现较高质量的基本面改善，且2026年有望进一步提升[20] 政策环境 - “反内卷”政策持续推进，本轮政策开始前盈利承压行业的国企占比较低（例如，表中列举的行业国企占比从9.09%到83.78%不等），因此政策手段更多结合市场化方式[10]

2026年A股与港股市场表现差异分析 - 2026年开年以来A股实现16连阳并创新高，但港股明显缺席反弹，仅元旦附近大涨两天，部分龙头个股基本回吐涨幅[1] - 港股自2025年10月高点以来持续偏弱，恒生科技指数在美、A、港三地主要指数中表现垫底，一度回调达20%[1] - A股与港股走势脱节，南向资金表现乏善可陈甚至一度流出[1] 开年A股行情驱动力 - 开年A股强劲表现并非源于宏观基本面新变化，内需高频数据如高炉开工、肉菜批发价格仍延续疲弱格局[1] - 行情本质是“过剩流动性”在追逐“稀缺回报资产”，即资金在寻找市场认可的有回报预期的热门结构[2] - 结构上，年初涨幅主线为景气赛道（如商业航天、有色、脑机接口），小盘股明显跑赢大盘，是2025年风格的延续[2] - 市场去年底期待的“高切低”至传统消费股并未发生，这些与内需基本面更相关的方向依然落后[2] - 年初至今A股涨幅基本由估值扩张驱动[2] - 资金面上，年初资金配置需求（如保险机构“开门红”、个人资金到期再配置）提供了增量资金[7] - 在此环境下，A股两融余额再创历史新高，上周五单日成交额自去年9月以来再度站上3万亿元，换手率达2.4%也为去年9月以来新高[7] 港股缺席反弹的原因 - A股热门赛道结构在港股中占比不多，仅创新药有不错表现（涨幅约13%），但权重较低[7] - 国内资金面的效果在A股更为明显，导致港股缺乏资金推动[7] - 港股自2025年10月以来落后原因有三：特色结构非市场焦点、资金面处于弱势、更多反映基本面走弱[13] - 港股四大特色板块（分红、互联网、创新药、新消费）中，除创新药外均不在市场当前兴奋点上[13] - 创新药板块在恒生指数中权重仅约3%，难以带动指数整体走强[13] - 海外流动性对港股支撑有限：美联储2025年9月开启降息后美债利率未大幅下行，12月再度降息后10年期美债利率不降反升[15] - 四季度部分外资流入速度放缓，对冲基金和亚太资金在10月后转为小幅低配中国，欧美长线资金回流不明显[15] - 南向资金2025年全年流入创纪录的1.4万亿人民币，但四季度以来明显放缓，12月日均流入仅10.9亿港元，远低于全年日均60亿港元的流速[18] - 南向资金放缓原因包括：A股活跃产生分流效应、公募基金业绩基准约束可能导致调仓（三季度主动股基港股持仓占比30.8%，但基准中港股比例仅17%）、人民币走强影响分红资产吸引力[18] - 港股资金需求旺盛：2025年全年IPO募资2858亿港元，位居全球交易所首位，全年IPO公司达117家[20] - 2025年末IPO活跃，仅11、12月就有37家公司上市，融资674亿港元，全年上市后募资规模达3240亿港元，创2021年以来新高[20] - 2025年12月港股潜在解禁金额达1200亿港元[20] - 港股更易反映信用周期下行和基本面疲弱，因其金融、地产等顺周期板块占比较高，而A股在科技硬件、制造业外需等方面盈利韧性更强[22] 跨年行情历史规律 - 复盘2005年至今，每年12月上旬中央经济工作会议结束至次年“两会”结束期间，“春季躁动”行情明显，A股表现优于港股[23] - 在此时间段内，A股沪深300指数平均涨幅4.6%，上涨概率约64%；中证500与中证1000指数平均涨幅分别达8.6%与8.5%，上涨概率超过或接近70%[23] - 同期港股平均涨幅仅为0.5%，上涨概率约59%[23] - 行业层面，A股计算机、军工与家电等板块表现最佳，平均涨幅约10%，地产、非银与交运等板块相对落后，平均涨幅2-3%[23] - 在更明确的上涨区间内，A股沪深300与中证500指数平均涨幅超10%，上涨概率同为68%，港股恒生指数平均涨幅约3.5%，上涨概率约55%[24] - 短期情绪驱动下，非银板块领涨，平均涨幅达14%，计算机、有色与家电涨幅均超11%[24] A股与港股选择框架（基本面、流动性、结构） - 展望2026年，A股在基本面与流动性方面具有相对优势，港股整体指数层面需要催化剂[27] - 基本面：2026年A股整体盈利增速预计为4%-5%，港股约为3%，差异源于板块结构[30] - A股在科技硬件、制造外需、PPI走高和反内卷受益的周期板块上更多，这些板块或获政策支持（如AI硬件），或受益于外需[30] - 例如，2026年半导体板块净利润增速预期超70%，高于软件（13%）、媒体娱乐（15%）等应用板块；化工（24%）、有色（21%）、汽车零部件（57%）、钢铁（37%）等盈利确定性更强[30] - 港股中互联网受行业竞争（如外卖大战）拖累，消费者服务板块2026年预期收入增速下滑26%；金融、地产等顺周期板块受信用周期下行影响，耐用消费品预期收入增速下滑达33%[30] - 流动性：A股更受益于国内微观流动性环境，2026年居民长期限定存到期规模达32万亿元，同比多增4万亿元[33] - 港股流动性面临约束：南向资金2026年能否延续2025年1.4万亿的流入规模存疑；公募与保险机构潜在增量约4500-6000亿港元；私募与个人增量或超2500-5000亿港元；两者相加或突破万亿港元[34] - 港股资金需求更大：预计2026年IPO融资规模从2025年的2858亿港元增至超4000亿港元；再融资规模通常为IPO的1.5倍左右，两者相加或导致近万亿港元资金需求[34] - 结构特色：港股的核心吸引力在于其与A股互补的四大特色板块——分红、互联网、创新药、新消费，这些是A股稀缺的标的[35] A股与港股配置方向建议 - 配置方向应跟随信用扩张方向，寻找“稀缺资产”，可分为AI链条、分红、周期和消费四大类板块[38] - AI与科技链条：仍是目前最具景气的方向，但估值和预期高，需等待产业突破或更宽松货币环境催化[38] - 硬件短期确定性高于应用，A股在硬件（算力基础设施、国产替代）方面居多，港股则更集中在互联网与应用端[38] - 分红板块：可作为均衡配置对冲波动，港股在股息率上具备优势，近期表现偏弱与人民币走强、保险配置节奏等因素相关[39] - 周期板块：一季度重点关注，机会更多来自美国财政与货币发力带来的需求传导，以及国内PPI滞后上行的交易窗口[39] - 相关资源品（有色、铝、化工）和外需链条（机械、化工、家居等）板块A股多于港股[39] - 消费板块：整体缺乏基本面支撑，更加依赖政策发力，参与方式可为短线交易或长期深度价值投资[40]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周股市延续上行，沪指连续突破4000点和4100点，成交量放大至单日超3万亿水平；开年以来行情上行属春季躁动驱动，受政策、流动性与风险偏好影响，开年政策预期积极宽松，股市资金面有回流预期，海外无明显风险，产业和题材有利多创造赚钱效应，形成正反馈循环 [1] - 后期春季躁动行情延续性需关注政策、流动性、风险偏好等核心驱动，近期预期情绪偏积极，稍长视角看，利多靴子落地后预计上行斜率趋缓 [2] - 关注12月经济数据和2025年GDP数据、地方两会、美联储新主席人选及今年宽松空间等因素 [3] 根据相关目录分别总结 现货市场回顾 - 上周全球股指多数上涨，上证综指涨幅3.82%，英国富时100、俄罗斯RTS、西班牙等指数也有不同程度涨幅，仅个别指数下跌 [9][10] - 2025年以来各大指数上涨，上周市场各主要指数均上涨，如上证50、沪深300、上证综指等 [12] - 上周沪深300指数行业多数上涨，中证500指数行业也多数上涨，各行业涨幅不同 [14] 股指期货行情回顾 - 上周股指期货主力合约IC涨幅最大、振幅最大 [16] - 股指期货成交量和持仓量回升 [16] - 展示了股指期货主力合约基差走势和跨品种情况 [16] 指数估值跟踪 - 周度数据显示，截止到12月31日，上证指数市盈率（TTM）为16.54倍，沪深300指数市盈率（TTM）为14.16倍，上证50指数市盈率（TTM）为11.78倍，中证500指数市盈率（TTM）为33.94倍，中证1000指数市盈率（TTM）为46.78倍 [17][18][20] 市场资金面回顾 - 展示了两市融资余额、新成立偏股基金份额情况 [23] - 上周资金利率价格冲高回落，新年后央行净回笼 [23] 策略建议 短线策略 - 日内交易频率参照1分钟和5分钟K线图，IF、IH、IC、IM止损位和止盈位分别参照95点/119点、78点/47点、202点/283点、245点/327点设定 [4] 趋势策略 - 偏多思路，预计IF主力合约IF2601核心运行区间4622和4860点；IH主力合约IH2601核心运行区间3055和3196点；IC主力合约IC2601核心运行区间7846和8371点；IM主力合约IM2601核心运行区间7875和8405点 [4] 跨品种策略 - 空IF（或IH）多IC（或IM）的策略持有 [5]