报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 预调鸡尾酒需求疲软，威士忌业务有望提供新增长动能；下调公司2025 - 2026年归母净利润预测，引入2027年预测；中长期看，预调鸡尾酒行业景气度有望回升，公司作为龙头将受益 [1][8] 公司业绩情况 - 2024年实现营业收入30.5亿元，同比-6.6%；归母净利润7.2亿元，同比-11.2%；扣非归母净利润6.7亿元，同比-13.6%；24Q4实现营业收入6.6亿元，同比-18%；归母净利润1.4亿元，同比+0.5%；扣非归母净利润1.1亿元，同比-14% [3] - 2025Q1实现营业收入7.4亿元，同比-8.1%；归母净利润1.8亿元，同比+7%；扣非归母净利润1.8亿元，同比+10.4% [3] 分产品及渠道情况 - 2024年预调鸡尾酒主营业务收入26.77亿元，同比-7.17%；销量3237.82万箱，同比-8.81%；食用香精主营业务收入3.37亿元，同比+6.30%；销量335.79万公斤，同比+4.41% [4] - 2024年线下零售主营业务收入27.11亿元，同比-1.48%，占比提升至89.96%；数字零售渠道收入2.66亿元，同比-30.75%；即饮渠道收入0.36亿元，同比-43.58%；经销商数量净减少96家 [4] 盈利能力情况 - 2024年/24Q4公司毛利率分别为69.67%/68.09%，同比+2.97/+1.86pcts；销售费用率分别为24.62%/26.51%，同比+2.92/+0.11pcts；管理费用率分别为6.68%/8.57%，同比+0.76/+0.22pcts；销售净利率达到23.5%/21.88%，同比-1.22/+4.15pcts [5] - 2025Q1公司毛利率为69.66%，同比+1.34pcts；销售费用率为21.27%，同比-8.13pcts；管理费用率为7.37%，同比+1.51pcts；销售净利率达到24.61%，同比+3.68pcts [6] 威士忌业务情况 - 2024年11月19日官宣崃州蒸馏厂首批威士忌成品酒，截至2024年12月底限量发售的崃州单一麦芽创世版售罄；2025年3月推出“百利得”单一调和威士忌22和66，未来预调酒产品将逐步投放市场 [6] - 烈酒经销商采用小商模式，25H1铺货工作稳步推进，下半年开展多元推广活动，销售重点在零售领域，未来发展团购业务 [6] - 调和威士忌产品瞄准中档市场，目标消费群体为年轻初次接触威士忌的消费者；线上社交媒体内容营销并植入影视剧广告，线下开展体验式活动并与黑珍珠餐厅合作 [7] 盈利预测、估值情况 - 下调2025 - 2026年归母净利润预测至8.09/9.40亿元，较前次分别下调13%/12%，引入2027年预测为11.05亿元；折合2025 - 2027年EPS分别为0.77/0.90/1.05元，当前股价对应2025 - 2027年PE分别为34x/29x/25x [8] 财务报表预测情况 利润表 - 2025 - 2027E营业收入分别为3471、4018、4678百万元；营业成本分别为1044、1208、1403百万元等 [10] 现金流量表 - 2025 - 2027E经营活动现金流分别为1024、1082、1346百万元；投资活动现金流分别为-364、-320、-320百万元等 [10] 资产负债表 - 2025 - 2027E总资产分别为8406、9222、9960百万元；总负债分别为3215、3455、3511百万元等 [11] 主要指标预测情况 盈利能力 - 2025 - 2027E毛利率分别为69.9%、69.9%、70.0%；ROE（摊薄）分别为15.6%、16.3%、17.2%等 [12] 偿债能力 - 2025 - 2027E资产负债率分别为38%、37%、35%；流动比率分别为1.70、1.85、2.10等 [12] 费用率 - 2025 - 2027E销售费用率分别为24.80%、24.60%、24.50%；管理费用率分别为6.88%、6.78%、6.68%等 [13] 每股指标 - 2025 - 2027E每股红利分别为0.35、0.40、0.47元；每股经营现金流分别为0.98、1.03、1.28元等 [13] 估值指标 - 2025 - 2027E PE分别为34、29、25；PB分别为5.3、4.8、4.3等 [13]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 预调鸡尾酒需求疲软，威士忌业务有望提供新增长动能；下调2025 - 2026年归母净利润预测，引入2027年预测；中长期看，行业景气度回升时公司作为龙头有望受益 [1][8] 公司业绩情况 - 2024年实现营业收入30.5亿元，同比-6.6%；归母净利润7.2亿元，同比-11.2%；扣非归母净利润6.7亿元，同比-13.6%；24Q4实现营业收入6.6亿元，同比-18%；归母净利润1.4亿元，同比+0.5%；扣非归母净利润1.1亿元，同比-14% [3] - 2025Q1实现营业收入7.4亿元，同比-8.1%；归母净利润1.8亿元，同比+7%；扣非归母净利润1.8亿元，同比+10.4% [3] 分产品及渠道情况 - 2024年预调鸡尾酒（含气泡水等）主营业务收入26.77亿元，同比-7.17%；销量3237.82万箱，同比-8.81%；食用香精主营业务收入3.37亿元，同比+6.30%；销量335.79万公斤，同比+4.41% [4] - 2024年线下零售主营业务收入27.11亿元，同比-1.48%，占比提升至89.96%；数字零售渠道收入2.66亿元，同比-30.75%；即饮渠道全年收入0.36亿元，同比-43.58%；经销商数量从2024年初2164家减至2024年底2068家 [4] 盈利能力情况 - 2024年/24Q4公司毛利率分别为69.67%/68.09%，同比+2.97/+1.86pcts；销售费用率分别为24.62%/26.51%，同比+2.92/+0.11pcts；管理费用率分别为6.68%/8.57%，同比+0.76/+0.22pcts；销售净利率达到23.5%/21.88%，同比-1.22/+4.15pcts [5] - 2025Q1公司毛利率为69.66%，同比+1.34pcts；销售费用率为21.27%，同比-8.13pcts；管理费用率为7.37%，同比+1.51pcts；销售净利率达到24.61%，同比+3.68pcts [6] 威士忌业务情况 - 2024年11月19日官宣崃州蒸馏厂首批威士忌成品酒，截至2024年12月底限量发售的崃州单一麦芽创世版产品售罄；2025年3月推出“百利得”单一调和威士忌22和66，未来以威士忌为基酒的预调酒产品将逐步投放市场 [6] - 烈酒经销商涵盖预调鸡尾酒、白酒及其他经销商，采用小商模式；25H1铺货工作稳步推进，下半年开展多元推广活动，销售重点在零售领域，未来发展团购业务 [6] - 调和威士忌产品瞄准中档市场，目标消费群体为年轻初次接触威士忌的消费者；线上通过社交媒体内容营销并植入影视剧广告，线下开展体验式活动并与黑珍珠餐厅合作 [7] 盈利预测、估值情况 - 下调2025 - 2026年归母净利润预测分别至8.09/9.40亿元（较前次分别下调13%/12%），引入2027年归母净利润预测为11.05亿元；折合2025 - 2027年EPS分别为0.77/0.90/1.05元，当前股价对应2025 - 2027年PE分别为34x/29x/25x [8] 财务报表预测情况 利润表 - 2025 - 2027E营业收入分别为3471、4018、4678百万元；营业成本分别为1044、1208、1403百万元等 [10] 现金流量表 - 2025 - 2027E经营活动现金流分别为1024、1082、1346百万元；投资活动产生现金流分别为-364、-320、-320百万元等 [10] 资产负债表 - 2025 - 2027E总资产分别为8406、9222、9960百万元；总负债分别为3215、3455、3511百万元等 [11] 主要指标预测情况 盈利能力 - 2025 - 2027E毛利率分别为69.9%、69.9%、70.0%；ROE（摊薄）分别为15.6%、16.3%、17.2%等 [12] 偿债能力 - 2025 - 2027E资产负债率分别为38%、37%、35%；流动比率分别为1.70、1.85、2.10等 [12] 费用率 - 2025 - 2027E销售费用率分别为24.80%、24.60%、24.50%；管理费用率分别为6.88%、6.78%、6.68%等 [13] 每股指标 - 2025 - 2027E每股红利分别为0.35、0.40、0.47元；每股经营现金流分别为0.98、1.03、1.28元等 [13] 估值指标 - 2025 - 2027E PE分别为34、29、25；PB分别为5.3、4.8、4.3等 [13]

公司业绩表现 - 25Q1收入5.45亿元，同比+44%/环比+4.3%，毛利率55.7%，同比-2.8pcts/环比-2.5pcts，归母净利润1.69亿元，同比+60.7%/环比+19.7%，扣非净利润1.62亿元，同比+53%/环比+13.3%，单季扣非利润创历史新高 [2] 行业景气度与市场地位 - 行业景气度随下游晶圆厂稼动率复苏而边际改善 [2] - CMP抛光液2024年收入15.45亿元，同比+43.7%，全球市占率从7%提升至11% [2] - 功能性湿化学品2024年收入2.77亿元，同比+78.9%，毛利率43.2%，同比+10.48pcts [2] 产品与技术进展 - CMP抛光液在铜/钨/基于氧化铈磨料的抛光液市占率持续提升，并加强在先进封装领域布局，2.5D/3D TSV抛光液、混合键合和聚合物抛光液进展顺利 [2] - 功能性湿化学品中先进制程刻蚀后清洗液及碱性抛光后清洗液研发及产业化顺利，持续上量并扩大海外市场 [2]

报告公司投资评级 - 维持“买入”投资评级 [1][9] 报告的核心观点 - 巨化股份2024年度业绩大幅增长，受益于制冷剂景气度提升，产能有望快速释放，业绩增长预期较强 [1][9] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024全年实现营业收入244.62亿元，同比+18.43%；归母净利润19.60亿元，同比+107.69%；2024Q4单季度营业收入65.56亿元，同比+41.21%、环比+12.52%，归母净利润7.02亿元，同比+256.83%、环比+65.81% [1] 主要产品产销量 - 2024年营业收入增长因合并报表范围扩大，产量、价格增长；制冷剂全年产量59.14万吨，同比+21.12%，外销量35.30万吨，同比+22.61%；石化材料产量60.71万吨，同比+36.14%，外销量52.21万吨，同比+45.70%；基础化工产品及其他产量304.02万吨，同比+12.90%，外销量178.52万吨，同比+12.03% [2] 期间费用率 - 2024年销售/管理/财务/研发费用率分别同比-0.18/+0.06/+0.28/-0.54pct；销售费用率下降因租赁费用减少，管理费用率上升因合并飞源化工职工薪酬，财务费用率上升因融资规模增加 [3] 项目进展与竞争力 - 发挥国内配额优势，强化阿联酋基地氟制冷剂经营管理，加速新项目投产，争取HFCs配额；2024年完成飞源化工股权收购交割，整合产能及设施，新增精细化学品产品；年产85.7千吨有机醇产能投产，提升国内市占有率；通过技术改进降低产品消耗，提升质量，增强综合竞争力 [4][8] 盈利预测 - 预测2025 - 2027年归母净利润分别为37.14、49.19、60.50亿元，当前股价对应PE分别为18.5、14.0、11.4倍 [9] 财务指标预测 |预测指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |主营收入（百万元）|24,462|28,053|31,641|33,820| |增长率（%）|18.4|14.7|12.8|6.9| |归母净利润（百万元）|1,960|3,714|4,919|6,050| |增长率（%）|107.7|89.5|32.4|23.0| |摊薄每股收益（元）|0.73|1.38|1.82|2.24| |ROE（%）|10.2|16.5|18.3|18.7| [11] 资产负债表、利润表、现金流量表及主要财务指标预测 - 涵盖流动资产、非流动资产、流动负债、非流动负债、营业收入、营业成本等多项指标预测，以及成长性、盈利能力、偿债能力、营运能力等财务指标预测 [12]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [4][20] 报告的核心观点 - 新和成2025年一季度归母净利润创历史新高，各业务板块稳健，新项目规划挖掘技术优势，长期成长潜力大 [1][4] 根据相关目录分别进行总结 财务表现 - 2025年一季度营收54.40亿元，同比增20.91%，环比降6.66%；归母净利润18.80亿元，同比增116.18%，环比增0.05%，单季度归母净利润创历史新高；扣非归母净利润18.80亿元，同比增119.22%，环比降3.44% [1][9] - 2025年一季度销售毛利率46.70%，同比升11.66pcts，环比降1.14pcts；销售净利率34.70%，同比升15.30pcts，环比升2.30pcts；销售期间费用率7.04%，同比降2.45pcts，环比降2.13pcts，主要因财务费用率下降；研发费用率4.72%，同比升0.21pcts [1][9] 蛋氨酸业务 - 2024年国内蛋氨酸市场均价约20995.19元/吨，较2023年提升14.01%；截至2025年4月28日，价格年内涨约12.47%，预计推动2025年业绩增长 [2][11] - 公司现有固体蛋氨酸产能30万吨/年，7万吨/年技改扩产计划在建，与中石化合作的18万吨液体蛋氨酸（折纯）项目2025年投产，届时权益产能达46万吨/年，跃居全球第三 [2][16] 维生素业务 - 受海外突发事件影响，2024年VA、VE市场价格大幅上涨，2024年国内VA市场均价133.47元/千克，较2023年涨59.91%；VE市场均价100.93元/千克，较2023年涨44.11% [3][18] - 截至2025年4月28日，VA价格75元/千克承压，VE价格115元/千克高位运行；4月25日VD3价格242.50元/千克，较4月初涨3.19%；2025年一季度VA、VE、VD3市场均价较2024年一季度提升，支撑业绩增长 [3][18] 回购计划 - 2025年4月8日，公司实控人、董事长胡柏藩提议回购股份，金额3亿 - 6亿元，价格不超32元/股，预计回购937.5万 - 1875万股，占总股本0.31% - 0.61%，期限12个月，已开立回购专用证券账户 [19] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为64.89/70.86/76.19亿元，每股收益2.11/2.31/2.48元/股，对应PE分别为10.6/9.7/9.0倍 [4][20] 财务预测与估值 - 给出2023 - 2027年资产负债表、利润表、现金流量表预测数据，以及关键财务与估值指标 [22]

证券研究报告 巨化股份 (600160 CH) 25Q1 净利高增，制冷剂持续景气 | 华泰研究 | | | 季报点评 | | --- | --- | --- | --- | | 2025 年 | 4 月 | 28 日│中国内地 | 化学原料 | 巨化股份 4 月 28 日发布 25 年一季报，单季度营业总收入 58 亿元， yoy+6%/qoq-12% ， 归 母 净 利 8.1 亿元（扣非后 7.9 亿 元 ）， yoy+161%/qoq+15%（扣非后 yoy+174%/qoq+10%），单季度归母净利基 本符合我们业绩前瞻 8 亿元的预期。受益于制冷剂高景气，公司迎来业绩上 升周期，维持"买入"评级。 25Q1 制冷剂景气度较好，氟聚合物景气阶段性承压 25Q1 淡季制冷剂销量环比下滑，但实现价格持续提升，制冷剂销量同比 +4%/环比-34%至 7.0 万吨，营收同比+65%/环比-16%至 26.2 亿元，均价 同比+58%/环比+28%至 3.75 万元/吨。含氟精细品销量同比-7%/环比+33% 至 0.11 万吨，营收同比-2%/环比+64%至 0.72 亿元，均价同比+5%/环比 +23%至 ...

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 看好铬盐产业链景气度整体提升及公司铬盐市占率提升，维持“买入”评级；上调公司2025 - 2026年并新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润分别为7.28（+1.15）、8.49（+2.02）、9.69亿元，EPS分别为1.43（+0.23）、1.67（+0.40）、1.90元，当前股价对应PE分别为15.8、13.6、11.9倍 [4] 报告各部分总结 公司业绩情况 - 2024年实现营收40.67亿元，同比+9.95%，实现归母净利润4.73亿元，同比+27.53%；2025Q1实现营收10.20亿元，同比+7.59%，环比-4.97%，实现归母净利润1.17亿元，同比+37.27%，环比+7.68% [4] 产品销量与价格 - 2024年重铬酸盐、铬的氧化物与铬盐联产产品销量分别为3.23、10.28、3.22万吨，分别同比+26.08%、-3.29%、+0.23%；金属铬产品全年产量约7650吨，产销基本平衡 [5] - 2024年重铬酸盐、铬的氧化物与铬盐联产产品不含税平均售价分别为10539、21011、11929元/吨，分别同比+5.53%、-0.08%、+4.74%；2025Q1三大产品均价分别为9687、20224、11728元/吨，分别同比-6.39%、-4.43%、+22.94% [5] - 2024年铬铁矿、纯碱采购均价分别为2725、1638元/吨，同比+11.63%、-23.27%；2025Q1采购均价分别为2276、1285元/吨，同比-13.00%、-32.51% [5] 行业趋势与公司前景 - 2025年1月至今，金属铬价格由6万元/吨涨至7.5万元/吨，涨幅25%，4月单月涨价1万元/吨；伴随金属铬出口及下游需求增长，价格持续上行，上游铬盐产品供给紧张态势或加剧，价格有望跟涨，公司作为龙头将受益 [6] - 中长期来看，重庆基地搬迁完成后，公司铬盐总产能预计由25万吨/年增至35万吨/年，未来铬盐产能规模及市场份额有望提升 [6] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|3,699|4,067|5,135|5,843|6,591| |YOY(%)|4.7|9.9|26.3|13.8|12.8| |归母净利润(百万元)|371|473|728|849|969| |YOY(%)|-11.1|27.5|53.9|16.6|14.2| |毛利率(%)|24.6|25.2|27.4|27.5|27.8| |净利率(%)|10.1|11.6|14.1|14.5|14.7| |ROE(%)|13.0|14.7|18.5|18.0|17.2| |EPS(摊薄/元)|0.73|0.93|1.43|1.67|1.90| |P/E(倍)|31.0|24.3|15.8|13.6|11.9| |P/B(倍)|4.1|3.6|3.0|2.5|2.1| [6] 财务预测摘要 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据预测，如2025E营业收入5135百万元，营业成本3728百万元等；还给出成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等主要财务比率预测 [9]

宏观维度：全球创新药投融资与研发需求 - 2024年全球和美国创新药VC&PE投融资金额分别同比增长1 93%和5 29%，创新药投融资环境已恢复正增长[1] - 多肽、ADC等细分领域研发需求旺盛，推动CXO行业景气度上行[1] - 全球肽类药物研发生产外包市场规模预计从2025年47亿美元增长至2032年188亿美元，ADC药物外包市场规模预计从2022年15亿美元增长至2030年110亿美元[2] 微观维度：CXO行业订单与业绩 - 药明康德、药明合联、凯莱英、康龙化成、博腾股份等公司新签/在手订单同比增长20%+，订单回暖明显[3] - 国内CXO公司产能布局成熟且具备全流程一体化服务优势，保障订单交付能力[3] - 预计2025年药明康德、康龙化成收入同比增长10%-15%，药明生物收入增长17%-20%，凯莱英收入实现双位数增长[3] 行业标的 - 建议关注药明康德、药明生物、药明合联、凯莱英、康龙化成、普洛药业、博腾股份、阳光诺和、泰格医药、昭衍新药、金斯瑞生物科技等公司[4]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [1][10] 报告的核心观点 - 2024年氯化钾低价拖累业绩下滑，但产量创新高且获税收优惠；2025年一季度量价齐升；氯化钾高景气有望持续，公司矿建加速推进，后续产能释放将充分受益，预计2025 - 2027年营收和归母净利润增长，故首次覆盖给予“买入”评级 [6][8][9][10] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 截至2025年4月25日，亚钾国际近1个月、3个月、12个月相对沪深300表现分别为14.3%、51.4%、56.6%，沪深300对应表现为 - 3.7%、 - 1.2%、7.3% [3] - 当前价格29.22元，周价格区间13.65 - 29.30元，总市值27,000.78百万，流通市值23,718.46百万，总股本92,405.12万股，流通股本81,172.01万股，日均成交额531.52百万，近一月换手1.53% [3] 业绩情况 - 2024年实现营业收入35.48亿元，同比下降8.97%；归母净利润9.50亿元，同比下降23.05%；加权平均净资产收益率8.15%，同比下降3.49个百分点；销售毛利率49.47%，同比下降9.25个百分点；销售净利率25.77%，同比下降5.27个百分点 [4] - 2024Q4实现营收10.65亿元，同比 + 5.86%，环比 + 35.76%；归母净利润4.32亿元，同比 + 79.57%，环比 + 74.15%；ROE为3.64%，同比增加1.47个百分点，环比增加1.50个百分点；销售毛利率50.29%，同比下降4.87个百分点，环比增加1.03个百分点；销售净利率39.33%，同比增加17.03个百分点，环比增加8.66个百分点 [5] - 2025年一季度实现营收12.13亿元，同比 + 91.47%，环比 + 13.81%；归母净利润3.84亿元，同比 + 373.53%，环比 - 11.07%；ROE为3.18%，同比增加2.46个百分点，环比减少0.46个百分点；销售毛利率54.12%，同比增加1.03个百分点，环比增加3.83个百分点；销售净利率31.47%，同比增加20.01个百分点，环比减少7.86个百分点 [5] 影响因素 - 2024年钾肥价格先跌后稳、年末回升，均价2470元/吨，较2023年下降462元/吨，公司钾肥销售均价1989元/吨，较2023年下降409元/吨；产量达181.54万吨，较2023年提高16.87万吨 [6] - 2024 - 2028年公司下属亚钾老挝公司利润税率由35%降至20%，出口关税税率从7%降至1.5%，亚钾老挝公司、中农矿产开发在老挝国内销售或出口化肥免征增值税 [6] - 2024年销售费用0.30亿元，同比 - 17.23%；管理费用4.64亿元，同比 - 16.80%；研发费用0.16亿元，同比 - 13.97%；财务费用0.36亿元，同比 + 184.09%，因新增银行借款致利息支出增加 [7] - 2025年一季度全球钾肥市场供需趋紧、价格震荡上行，国内受春耕催化，氯化钾均价2881元/吨，同比 + 353元/吨，环比 + 374元/吨；公司生产氯化钾产品50.62万吨，销售52.83万吨，同比分别增长18%、77% [8] 行业趋势与公司发展 - 供给端俄钾、白俄钾全年计划减产约160 - 170万吨，需求端巴西、东南亚二季度旺季或将延续，叠加国际地缘冲突对物流效率的扰动，氯化钾高景气度有望持续 [9] - 公司拥有300万吨/年氯化钾选厂产能，正加快推进第二个、第三个100万吨/年钾肥项目矿建工作，小东布矿区已完成斜坡道、主斜井以及两条风井的贯通工作 [9] 盈利预测 - 预计公司2025 - 2027年营业收入分别为61.23、82.36、99.87亿元，归母净利润分别为18.48、25.64、30.52亿元，对应PE分别15、11、9倍 [10] 财务指标预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|3548|6123|8236|9987| |增长率(%)|-9|73|35|21| |归母净利润（百万元）|950|1848|2564|3052| |增长率(%)|-23|94|39|19| |摊薄每股收益（元）|1.03|2.00|2.78|3.30| |ROE(%)|8|13|16|16| |P/E|19.38|14.61|10.53|8.85| |P/B|1.55|1.96|1.65|1.39| |P/S|5.28|4.41|3.28|2.70| |EV/EBITDA|12.53|9.03|6.19|4.62|[12]