证监会政策动向 - 正会同相关部委深入推进基础设施REITs试点 完善制度机制并拓宽试点范围 [1] - 推动基础设施REITs健康发展是"十四五"规划重要部署 对盘活存量资产和创新投融资机制有重要意义 [1] - 正在研究制定基础设施REITs扩募规则 扩募是市场建设不可缺少的重要环节 [1] 市场运行现状 - 首批基础设施公募REITs于2021年6月在沪深交易所上市 试点正式启动 [1] - 目前已有11只公募REITs产品上市 市场运行平稳且流动性符合试点预期 [1] 保障性租赁住房试点 - 抓紧推动保障性租赁住房公募REITs试点项目落地 [2] - 保障性租赁住房REITs是落实租购并举住房制度的有效政策工具 [2] - 有利于拓宽建设资金来源并吸引社会资本参与 [2] 扩募机制进展 - 扩募有利于已上市优质运营主体增发份额收购资产 [1] - 正在指导交易所抓紧制定REITs扩募规则 将适时征求市场意见 [1] - 促进并购活动并优化投资组合 形成投融资良性循环 [1]

市场发展规模与历程 - 首批9只公募REITs于2021年6月21日上市 总市值300多亿元 截至2025年6月20日已上市66只产品 总市值达2066亿元 较上年同期接近翻倍 [1][4] - 四年间市场规模从试点突破至2000亿元以上 呈现加速跃迁式发展 [1] - 底层资产类型从首批4类（产业园区、仓储物流、生态环保、交通）拓展至保障性租赁住房、消费、新能源、水利、市政等多元领域 [4] 政策环境与制度演进 - 2024年7月国家发展改革委发布通知 推动公募REITs项目常态化发行 底层资产扩容至13个大类 覆盖交通、能源、市政、生态环保、仓储物流、园区、文化旅游、消费等领域 [2] - 2024年2月证监会明确公募REITs权益工具属性 允许投资者将REITs投资作为权益工具调整计入FVOCI科目 降低二级市场波动对利润表的影响 [2] - 会计政策调整后 机构投资者长期持有意愿增强 业绩压力降低 [3] 资产类型创新与市场表现 - 新资产类型项目受市场青睐 汇添富九州通医药REIT公众认购倍数达1192倍 国泰君安济南能源供热REIT认购倍数813倍 二级市场价格较发行价累计涨幅超50%和80% [4] - 首批数据中心REITs（南方万国数据中心REIT、南方润泽科技REIT）于2025年6月18日获批注册 证监会支持科技企业利用知识产权、数据资产等新型资产开展REITs融资 [5] - 2025年以来中证REITs全收益指数涨幅达16.2% 华夏大悦城商业REIT等3只消费类产品涨超50% 全市场66只产品中除1只微跌外均上涨 [6] 分红机制与投资收益 - 公募REITs需将90%以上年度可供分配金额以现金形式分配 2021年至2025年累计分红金额接近220亿元 其中2021年6.92亿元、2022年18.46亿元、2023年66.14亿元、2024年83.87亿元、2025年44.12亿元（上年同期33.14亿元） [6] - 分红金额逐年增长 分红率稳定在3%-5% 部分产品收益率已低于3% 反映稳定分红资产供不应求 [6] 投资者结构与资金配置 - 投资者类型包括产业资本、券商、保险、信托、私募、银行理财、个人等 呈现生态共荣格局 [1][5] - 会计政策调整驱动保险机构及券商自营增加自有资金配置 成为潜在长线增量资金 [2] - 需进一步提高投资者结构丰富度 平衡持有型与交易型策略以激活流动性 [5] 市场前景与估值趋势 - 低利率环境下公募REITs被更多资金认可 在大类资产配置中战略地位提升 [1] - 市场供需矛盾存在 政策红利持续释放 预计未来1-2年内维持高估值 板块分化持续 [7] - 固收资金抢配高息资产逻辑短期主导市场 中长期配置吸引力刚崭露头角 [7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 未提及 根据相关目录分别进行总结 二级市场价量表现 - 2025年7月28日至2025年8月1日，REITs相关数据有变化，如2.72、3.16、3.685、3.277等，百分比变化有20.51%、14.74%、60.01%、39.98%、70.00%等 [26] 二级市场估值情况 - 报告展示多只REITs基金的估值数据，涵盖仓储物流、产业园区、保障性租赁住房、消费基础设施、高速公路、生态环保、能源类等行业类型，涉及P/FFO、P/NAV、IRR等指标及2025预期、当前值、当前分位数等内容 [16] 市场相关性统计 - 统计REITs与股票资产（上证指数、沪深300、创业板指、中小盘）、转债、纯债、大宗商品（黄金、原油指数）的相关系数，不同类型REITs（产权类、特许经营权类等）与各类资产相关系数有差异 [22] 一级市场跟踪 - 多个REITs项目处于不同阶段，南方润泽科技数据中心REIT和南方万国数据中心REIT已通过，中金唯品会奥特莱斯REIT等已受理，建信金风新能源REIT等已反馈，项目涉及数据中心、消费基础设施、风电、保租房等类型，估值从8.81亿元到42.03亿元不等 [25]

核心观点 - 中银中外运仓储物流REIT完成发行并上市 有助于公司盘活存量资产 拓宽融资渠道 增强可持续经营能力 预计显著提升2025年度净利润 [1][2] 基金发行概况 - 基金于2025年5月获上交所无异议函及证监会注册批复 2025年6月24日完成发售 7月29日在上交所上市 交易代码508090 场内简称"外运REIT" [1] - 最终募集基金份额4亿份 发售价格3.277元/份 募集资金净额13.108亿元 [1] - 战略配售占比70% 共2.8亿份 其中原始权益人全资子公司中外运物流投资控股认购0.8亿份（占比20%） 其他战略投资者认购2亿份（占比50%） [1] - 网下发售占比21% 共0.84亿份 公众投资者发售占比9% 共0.36亿份 [1] 对公司影响 - 盘活存量基础设施资产 形成投资良性循环 [2] - 进一步拓宽融资管道 增强公司可持续经营能力 [2] - 预计整体增加公司2025年度净利润约3.9亿元 [2]

首农产业园REIT发行上市 - 首农产业园REIT作为北京市年内第二单城市更新产业园类型的基础设施REIT在上交所发行上市 募集资金约37亿元 相较项目申报估值溢价20 2% 是国内首单溢价超过20%的公募REITs产品 上市首日一度涨停 [1] - 该项目底层资产为位于北京市海淀区的中关村移动智能服务创新园（首农元中心） 原为首农食品集团下属三元食品股份有限公司的办公及生产旧址 通过对原有工业遗存的改造升级 成功实现从传统食品工业空间向现代高科技产业载体的转型 [4] - 项目净回收资金拟以资本金注入方式支持首农金融科技创新园等后续城市更新项目建设 形成"盘活存量资产—支持新增投资—形成优质新资产"的良性循环机制 [9] 城市更新与产业升级 - 中央城市工作会议指出 我国城市发展正从大规模增量扩张阶段转向存量提质增效为主的阶段 高质量开展城市更新成为提升城市综合承载能力的重要抓手 [4] - 首农元中心现已吸引多家移动智能服务领域龙头企业总部入驻 有效带动区域产业结构优化升级 为城市高质量发展注入新动能 [4] - 首农元中心致力于打造集产业聚集、功能再造、环境优化于一体的创新空间 为高精尖产业发展和高端人才培养提供坚实支撑 有力促进北京市科技产业生态繁荣与区域经济增长 [6] 园区设计与创新生态 - 园区建筑设计巧妙融合历史记忆与现代科技 通过选用陶土艺术砖、阳极氧化铝板和焕彩铝板等多样材质 使建筑立面在光影变幻中呈现丰富色彩 激发科技人才的创新灵感 [6] - 对原罐装车间设备进行艺术化保留 打造"银河号"主题雕塑 实现工业风貌与现代创新的有机融合 [6] - 园区建设可容纳4000余辆自行车的专属车库 设计开阔明亮、科技感十足 并融入社交互动功能 致力打造成为"北京最美自行车库" [6] 政策支持与市场表现 - 首农产业园项目于2022年3月纳入北京市基础设施REITs项目库 北京市发展改革委专人负责对接 全过程指导项目筛选优质底层资产、完善产品设计方案 [9] - 北京市REITs工作专班累计组织召开专题会10余次 高效协调相关单位办理投资管理手续及出具支持函件共7项 [9] - 截至目前 北京市共有13单基础设施REITs项目成功发行上市、总募集资金规模约311亿元 分别占全国项目数量的18 8%、募集资金规模的16 7% 发行上市数量和募集资金规模持续保持全国首位 [9] 未来发展规划 - 北京市将进一步健全基础设施REITs工作机制 加强项目辅导与合规性手续办理服务保障 [10] - 持续将基础设施REITs作为盘活存量资产、扩大有效投资的重要抓手 推动更多符合条件的项目发行上市 [10]

发行表现 - 首批9只公募REITs于5月31日同步开启发售 公众投资者认购意愿强烈 多只产品公众份额一日售罄并启动比例配售 [1] - 博时招商蛇口产业园REIT公众认购半日超40亿元 远超2.08亿元认购上限 预计配售比例极低 [2] - 富国首创水务REIT上午募集超30亿元 东吴苏州工业园区产业园REIT及华安张江光大园REIT等公众份额均被抢购一空 [3] 产品设计 - 公众投资者认购份额上限普遍较低 首批9只REITs公众份额均未超1亿份 红土创新盐田港REIT最高9600万份 中航首钢生物质REIT最低1000万份 [4] - 单只产品公众首募规模上限介于0.89亿至4.56亿元 总公众认购规模上限约20.82亿元 [4] - 产品采用封闭式运作 不开通申购赎回 仅支持二级市场交易 [7] 市场前景 - 基础设施REITs未来十年市场规模或近万亿元 基于约180万亿元新增固定资产投资按1%保守估算 [7] - REITs与其他资产类别相关性低 具强制分红特性 分红来源依赖资产运营收益 单位价值波动性相对较小 [6] - 产品风险收益特征介于债券型基金与股票型基金之间 预期收益高于债基和货基但低于股基 [6] 投资者结构 - 机构投资者参与意愿强烈 包括银行理财子公司 城商行资管 保险 券商自营及资管 私募基金等 [4] - 散户关注度较高 风险偏好匹配的投资者青睐其低风险和稳定收益特性 [4]

基金产品概况 - 基金名称为招商基金招商蛇口租赁住房封闭式基础设施证券投资基金，简称招商基金招商蛇口租赁住房REIT，场内简称招商基金蛇口租赁住房REIT，基金主代码和交易代码均为180502 [1] - 基金运作方式为契约型封闭式，基金合同生效日为2024年9月26日，基金合同存续期为52年，上市日期为2024年10月23日 [1] - 报告期末基金份额总额为500,000,000份，基金管理人为招商基金管理有限公司，基金托管人为兴业银行股份有限公司 [1] - 投资目标为通过基础设施资产支持证券等特殊目的载体持有基础设施项目公司全部股权，取得基础设施项目完全所有权或经营权利，力求实现现金流长期稳健增长 [1] - 投资策略包括80%以上基金资产投资于基础设施资产支持证券，剩余资产投资于固定收益品种，同时涵盖基础设施项目投资、运营管理、扩募收购等策略 [1] 财务指标与运作情况 - 2025年第2季度本期收入为13,873,645.95元，单位可供分配金额为0.0277元，本年累计可供分配金额为26,272,478.28元，单位可供分配金额为0.0525元 [2] - 本期实际分配金额为17,129,996.19元，单位实际分配金额为0.0343元，本年累计实际分配金额与单位实际分配金额与本期相同 [2] - 本期合并净利润为713,294.75元，折旧和摊销为16,175,734.13元，息税折旧及摊销前利润为14,192,685.26元 [2] - 报告期内计提基金管理人管理费340,899.65元，资产支持证券管理人管理费340,899.65元，基金托管人托管费34,090.42元，运营管理机构管理费用2,213,044.43元 [2] 资产项目基本情况 - 基金通过专项计划100%持有2个租赁住房项目，位于深圳市南山区，合计拥有927套租赁住房及15套配套商业，可供出租面积65,253.27平方米 [3] - 报告期内基础设施项目整体运营平稳，完成收入19,968,323.06元，息税折旧及摊销前利润15,396,082.11元，未发生安全生产事故或重大纠纷 [3] - 林下项目自2016年3月运营，太子湾项目自2020年5月运营，报告期内运营稳定 [3] - 林下项目报告期内平均租金单价为158.25元/平方米/月，出租率95.24%，企业租户占比12.45% [3] - 太子湾项目租赁住房出租率95.45%，配套商业出租率100%，租赁住房平均租金单价为178.36元/平方米/月 [4] 回收资金使用情况 - 原始权益人净回收资金金额为69,918.33万元，已使用30,758.50万元（占比43.99%）用于上海松江新桥镇租赁住房项目建设 [6] - 报告期末净回收资金余额为286,720,779.27元，使用率为58.99%，剩余资金将用于其他基础设施项目及符合监管要求的项目 [7][8] - 原始权益人已建立回收资金管理制度，并严格遵守相关监管要求 [8] 基金份额与管理人员 - 报告期期初与期末基金份额总额均为500,000,000份，期间无变动 [9] - 基金经理陈如琳、任吉伟、郭王炅分别具有11年、11年、7年基础设施项目投资运营经验，涵盖消费基础设施、数据中心、租赁住房等领域 [9]

市场动态 - 华夏华润商业REIT拟二次扩募 购入杭州萧山万象汇 沈阳长白万象汇和淄博万象汇项目 成为公募REITs市场第二单拟二次扩募项目及首单启动二次扩募的消费REITs [1][7] - 丽江市旅游开发投资集团公布文旅基础设施公募REITs项目中标结果 华夏基金与中信证券联合体中标基金管理人及计划管理人 项目以玉龙雪山景区为核心资产 发行规模不低于25亿元 [1][7] - 北京市人民政府发布《深化改革提振消费专项行动方案》 支持符合条件的消费基础设施发行REITs [8] - 截至7月11日 交易所受理阶段REITs产品共11只 已通过待上市REITs共4只 [8] 市场表现 - 中证REITs全收益指数收于1103.87点 周下跌1.12% 中证REITs（收盘）指数收于876.64点 周下跌1.12% [1][2] - 产权类REITs平均周涨跌幅-1.8% 经营权类REITs平均周涨跌幅-0.9% 租赁住房类REITs跌幅最大 能源设施类REITs相对抗跌 [2] - 已上市68只公募REITs中仅8只上涨 涨幅前三为嘉实京东仓储基础设施REIT（+4.25%） 中金中国绿发商业资产REIT（+1.01%） 南方顺丰物流REIT（+0.79%） [2][3] 流动性情况 - 全市场REITs成交额5.5亿元 环比下降17.4% 其中产权类成交额3.31亿元（环比-12.6%） 经营权类成交额2.13亿元（环比-14.1%） [6] - 细分类型成交额分布：园区基础设施1.05亿元 能源基础设施0.53亿元 仓储物流0.68亿元 保障性租赁住房0.76亿元 市政环保0.32亿元 交通基础设施1.29亿元 消费基础设施0.88亿元 [6] 行业进展 - 超过10家5A级景区及自然遗产项目启动公募REITs申报筹备工作 [8] - 华夏华润商业REIT首次扩募拟购入苏州昆山万象汇项目（3月25日公告） [7]

中金亦庄产业园REIT上市 - 中金亦庄产业园REIT于6月26日在上海证券交易所正式上市，基金代码为508080 [1] - 该REIT在网下和公众发售倍数均创出历史新高 [1] 底层资产选择原因 - 选取经开区高端汽车及新能源汽车关键零配件产业园作为首发资产，主要基于四方面考量 [2] - 资产稳定性较高：高端汽车与新能源智能汽车产业是北京亦庄四大主导产业之一，在北京奔驰、小米汽车等龙头企业带动下呈现强大发展韧性 [2] - 产业基础雄厚：北京奔驰整车累计产量突破500万辆，小米汽车工厂2024年实现交付13.5万辆，二期将于2025年三季度投产 [2] - 底层资产与产业发展契合度高：园区定位围绕"高端装备+智能制造+创新研发"三大领域，打造"超级工厂" [3] - 政策支持力度大：园区享有国家级经济技术开发区、国家高新技术开发区、自贸区高端产业片区等多重优惠政策 [3] - 示范带动效应强：作为北京经开区首单基础设施REITs项目，能为其他产业园区发展提供示范和借鉴 [3] 经营数据 - 2024年全年，底层资产主营业务收入为1.04亿元，较2023年增长6.84% [4] 风险管理措施 - 运营管理机构将从强化风险预警、优化租户结构、推动资源协同、做好服务支持、完善应急处置机制五个方面进行风险管理 [5] - 通过政府推介、渠道代理、产业链拓客等多元客户获取策略，力争实现租户资源稳定增长 [5] - 通过协助导入产业扶持政策、租户关系管理、线上线下产业活动等方式提升租户满意度和园区吸引力 [6] - 园区厂房为标准厂房，具有较高通用性，其他产业企业也可使用 [6] - 极端情况下通过预付租金机制及租赁保证金制度做好前端管理，结合催缴方案实现经营收益后端管理 [6] 公司背景与发展 - 亦庄控股作为北京市市属一级国有企业，已建成特色产业平台57个，总建筑面积近400万平方米 [7] - 累计承载企业近5000家，其中高新技术企业391家 [7] - 北京经开区以0.35%的土地面积贡献了近30%的工业增加值，GDP增速持续位于北京市前列 [7] - 经开区"科技产业统筹部门+产业局+产业专班+平台公司+要素支撑"的产业组织体系将持续为底层资产导入产业资源 [7]

报告核心观点 - 基础设施项目为杭州华电江东天然气热电联产项目，区域内无主动竞争关系，盈利能力受燃料成本限制；华电国际控股装机容量约59,819兆瓦，储备项目丰富；REIT于25年6月27日询价，询价区间对应首发P/FFO低于可比均值，25/26年预测净现金流分派率25年低于可比均值，存续期内全周期IRR高于能源类REITs均值；预期本基金上市初期获较大关注 [2] 基础发行要素 - 华夏华电清洁能源REIT于2025年3月12日受理，6月18日获证监会注册通过；此次募集份额总额5亿份，拟募集资金15.82亿元，询价日为6月27日，询价区间2.532 - 3.796元/份 [7] - 资金80%以上投基础设施资产支持证券，其余投利率债等；基础资产为杭州华电江东天然气热电联产项目，属产权类；基金合同期限21年；战配、网下、公众初始发售比例70%、21%、9%等 [8] 底层基础资产介绍 项目坐落于杭州市，契合当地调峰计划 - 基础设施项目为杭州华电江东天然气热电联产项目，位于杭州市钱塘区，可实现发电与供热协同控制；项目公司与相关方签合同，向萧围供区供电，该供区无其他省统调燃气发电项目 [9] - 燃气发电机组适合调峰，23年4月至25年浙江省统调燃机发电量和用气量计划呈上升趋势 [11] 江东项目规模较大，发电售热量均稳定上升 发电业务为主要收入来源，发电量受天气影响波动上升 - 2022 - 2024年发电结算收入占比超93%，为主要收入来源；发电量分别为1,829,236.15、1,672,042.09、2,186,282.36兆瓦时，上网电量分别为1,782,609.84、1,627,801.12、2,134,291.28兆瓦时 [13] - 2023年因异常天气电量下降，2024年因高温天气发电量同比增长30.74%达历史新高 [13] 售电结构：基数内售电为主，25年不参与市场化交易 - 2022 - 2024年电量电费收入占比82%、79%、83%，由基数内售电和市场售电收入组成；2024年市场化售电收入占比攀升至58.64%，25年不参与市场化交易 [17][18] - 22 - 24年整体电量电价先降后因市场售电单价低下滑，基数内售电单价24年同比提升4.32%；容量电费收入由容量电价及装机容量决定，22 - 24年装机容量96.05万千瓦，容量电价22年后维持不变 [22][24] 供热业务：区域垄断热源，供热收入较为平稳 - 江东项目向钱塘区前进智造园13家企业供热，为园区唯一供热热源；2022 - 2024年售热量逐年上涨，售热单价下滑，供热结算收入整体平稳，占项目收入比重较稳定 [25][28] 天然气采购安排稳定，价格受进口依赖与地缘政治冲击影响较大 - 江东项目主要运营成本为天然气采购成本，22 - 24年占营业成本比超80％，供应管道为浙江省天然气管网；我国天然气对外依存度高，2022年因地缘政治国际气价高推高我国进口气价，后随国际价格回落 [29] - 江东项目与供应商签合同，22 - 24年由2个供应商供气，采购气量和均价有变化；得益于气电联动机制和采购合同“缓冲期”，天然气供应平稳 [33] 背靠中国最大型能源企业，利润稳步提升 - 原始权益人华电国际等分别持有华电江东70%、20%及10%股权，华电国际为主要原始权益人，实控人为国资委 [34] - 华电国际是大型综合性能源公司，业务包括建设经营发电厂；截至24年末，控股装机容量约59,818.62兆瓦；22 - 24年营业总收入先升后降，净利润呈上升趋势 [39] 基础设施项目公司运营成效分析 24年发电量回升，市场化交易占比较高 - 选择中信建投国家电投新能源REIT等作为可比REITs，鹏华深圳能源REIT与本REIT更可比 [42] - 2022 - 2024年华电江东发电量和上网电量先降后升，2024年同比大幅上升30.76%领先可比REITs [45][46] - 江东项目24年市场化售电量占比高于可比均值49%，仅低于部分REITs [47] 22 - 24营收先降后升，发电收入规模稳定 - 2022 - 2024年项目公司营业收入先降后升，EBITDA整体稳定；发电收入规模大于可比均值，仅略低于鹏华深圳能源REIT；项目地区统调燃气电厂无主动竞争关系，发电收入稳定 [49] 盈利能力较弱，度电成本高于鹏华深圳能源REIT - 2022 - 2024年项目公司毛利率和EBITDA率有波动，均不及可比REITs；与鹏华深圳能源REIT相比，度电原材料成本高，度电毛利润低 [54][57] 项目估值对比 25年预测净现金流分派率6.78%，低于可比均值 - 华夏华电清洁能源REIT 2025年和2026年预测分配金额分别为10729万元、10178万元，假设100%分派，25/26年预测净现金流分派率分别为6.78%、6.43%，25年低于可比均值11.33% [62] 折现率处于较低水平，资产评估增值率低于可比均值 - 本项目税前折现率7.51%，处于可比中游偏下；截止24年底，江东项目资产组评估增值率14.23%，低于可比均值 [64] 初步测算P/FFO低于可比REITs平均水平 - 截至24年底，经审计净资产考虑增值后按拟发行份额算NAV公允参考值为1.83元，询价区间计算P/NAV下限略低于可比均值；测算P/FFO为7.89 - 11.83倍，低于可比均值 [67] - 可比能源基础设施REITs首发估值相较评估价值增值率平均为12.43%，本REIT首发募集资金相较评估价值增值率区间 - 20.82% - 18.71%，上限高于可比均值 [68]