报告核心观点 - 全天候策略需择时，原因在于风险时变且难精确度量、调仓频率影响策略表现、对冲所有风险不易且非必须 [2][3] - 提出简单风险均衡+择时新思路，看好下半年股债风险均衡策略表现 [3] 各部分总结 全天候策略需要择时吗 - 市场上全天候策略分狭义和广义，其“无需择时”前提是准确度量且全面对冲所有风险因子，但风险时变难测，对冲不易且非必须，可通过择时提高策略业绩 [7] 全天候策略难以做到“不择时” 风险时变、不易度量且度量结果对策略效果影响较大 - 债券风险整体随利率中枢时变，各国债券波动中枢基本随本国利率绝对水平变化，不同参数衡量的资产风险有差异 [10] - 权益风险整体随经济周期时变，一国权益资产波动与经济增速相关，我国权益市场波动随GDP增速下行而下行，持有期越长风险越小 [13] - 不同度量方式衡量的风险差异较大，不同参数计量的资产风险构建的风险均衡策略对应权益仓位差异大，资产风险难精确衡量，全天候策略应随时间变化 [18][22] 调仓频率影响策略效果 - 2017 - 2018年市场表明，改变风险计量方式有后视镜问题，改变调仓频率更具实践性，调仓频率由调仓成本、持有期限、资产趋势/反转规律决定，中美日德四国调仓频率相对更高时效果更好 [23][30][32] 对冲所有风险既不容易也非必须 - 风险均衡策略构建中穷尽所有风险不易，Ang将风险因子分为宏观因子和投资风格因子，构建全天候策略有两种方案，穷尽所有因子或基于部分因子构建简单风险均衡再辅以择时 [33][36] - 汇率风险需单列，我国经济周期与美国错位，海外资产占比提高，汇率风险有必要单列 [37] - 信用风险和权益风险应加以区分，国内投资实践中二者变化常反向，应加以区分 [38] - 通胀风险过去不用但未来应纳入考虑，我国历史上高通胀少，未来对通胀风险的刻画和对冲仍面临挑战 [41] 全天候策略如何择时 依据一：关注权益风险而非增长风险 - 增长风险衡量滞后，钱恩平用权益风险替代增长风险更符合投资实际，股债风险均衡中权益风险是直接被对冲的因子，但超预期权益风险上行需关注 [45] 依据二：通胀风险需未雨绸缪 - 我国历史上高通胀少，海外高通胀对股债有负面影响，温和通胀有利于经济，虽高通胀非我国宏观主线，但仍需考虑通胀预期升温的影响 [48] 依据三：利率风险聚焦流动性 - 利率风险对全天候策略影响大，可分为需求驱动和供给驱动，前者可由股债均衡策略对冲，后者难有效对冲，可能演变为流动性收紧风险，此时需择时 [52] 依据四：汇率风险影响渐起 - 汇率风险诞生于交易，我国几次股债双杀多发生在汇率贬值时，非美大国股债风险均衡策略受汇率影响，汇率有压力时需警惕策略失效 [55] 择时手段与思路 - 择时手段包括变更风险计量方式、调仓频率或退出再进入，思路围绕策略主动裸露、不能完全对冲及需借助工具对冲的因子，可构建风险度量模型和风险预警调仓模型 [61] 风险均衡+择时：下半年看好股债风险均衡策略 - 股债风险均衡是合理的简单风险均衡策略，股债是长期正carry资产，且对冲了权益风险 [62] - 权益风险多数时候被天然对冲，今年两会定调稳增长，市场迅速下行概率不大 [62] - 通胀风险短期无虞，我国经济处于新旧动能转换期，物价水平有待提高 [62] - 利率风险下半年大概率无供给驱动的上行或流动性收紧风险，政府债发行压力可缓解，经济修复需时间，外部环境有不确定性 [64] - 汇率风险下半年压力有限，当前汇率升值，贬值概率不高、空间有限，关税和地缘冲击弱化，美联储降息会迟到但不会缺席 [64] - 构建风险预警模型辅助调仓，调仓不能改变策略分散化效果，结合模型调仓分主动裸露风险、未能完全对冲风险、其他风险三种情况，看好下半年股债风险均衡策略表现 [66][67]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 近期天气利于作物生长美棉优良率上升，美元走强及谷物市场走弱打压美棉回落；美国加征关税需警惕宏观因素风险；国内纺织行业消费淡季特征显现，企业新增订单不佳、开机率下调、采购谨慎；棉花去库存但进程缓慢，整体以震荡略偏强走势为主，需持续关注天气和宏观因素 [2] 根据相关目录分别进行总结 期货市场 - 红枣期货主力合约收盘价为10425元/吨，环比降10；主力合约持仓量为136908手，环比增1239 [2] - 期货前20名持仓净买单量为 -11018手，环比降239；仓单数量为8893张，环比增209；有效仓单预报小计为1745张，环比降209 [2] 现货市场 - 河北一级灰枣批发价格为6元/斤，阿拉尔红枣统货价格为5.2元/公斤，河南一级灰枣批发价格为4.3元/斤，阿克苏红枣统货价格为4.8元/公斤，环比均无变化 [2] - 河南红枣特级价格为9.8元/公斤，环比无变化；河北红枣特级价格为9.73元/公斤，环比降0.02；广东红枣特级价格为11元/公斤，环比增0.2；广东红枣一级价格为9.6元/公斤，环比增0.2 [2] 上游市场 - 红枣年产量为318.7万吨，种植面积为199.3万公顷，环比降4.1 [2] 产业情况 - 全国红枣库存为10520吨，环比降168；红枣当月出口量为2229227千克，环比降132571；累计出口量为15350567千克 [2] 下游情况 - 山西省太原市河西农副产品市场红枣批发价为1.47元/公斤，环比降8；好想你红枣销量累计值为36480.43吨，环比降2981.06；好想你红枣产量累计同比降34.59% [2] 行业消息 - 7月9日阿克苏地区下雨气温18 - 28℃适宜坐果，枣树进入生理落果阶段，需关注坐果及天气变化 [2] - 截至2025年7月6日当周，美国棉花结铃率为14%（上一周9%，上年同期18%，五年均值15%），现蕾率为48%（上一周40%，上年同期51%，五年均值49%），优良率为52%（前一周51%，上年同期45%） [2]

交通运输安全风险隐患 - 检查指导组在青海省3市州54个点位发现多处风险隐患，包括310国道局部路基明显沉陷，未及时采取临时防护与交通引导措施 [1] - 个别高速公路路段因湿陷性黄土产生不均匀沉陷，且未设置完备限速标志，高速行车存在风险 [1] - 部分管理单位和企业应急预案不完善，未开展针对性演练，应急装备物资维护保养不到位 [1] - 部分运输企业安全生产主体责任落实不到位，执行安全管理制度不严格，安全管理粗放 [1] 具体问题点位 - 京藏高速老鸦峡1号隧道南侧和2号隧道北侧中央分隔带未封闭，未设置禁止掉头标志 [2] - 青海湖游船码头遮风避雨设施不足，不能满足规范要求 [2] 整改措施 - 检查指导组督促相关责任单位立行立改，消除风险隐患 [2] - 青海省交通运输厅对相关风险隐患进行挂牌督办 [2] - 督促在隐患路段设置安全防护装置，安排专人现场值守 [2] - 加快推进养护工程进度，计划2025年11月底前完成灾害整治工程 [2]

人民币国际化是一项长期任务，但国际化进程与中国经济在全球地位提升相比还是慢了。本文探讨人民币 国际化进程加快的可能性，并对由此带来的利弊进行分析。马克思曾在《资本论》中写道：从商品到货币 的过程是一次惊险的跳跃。那么，人民币从当前状态锐变为全球认可度很高的国际货币，是否也会是惊险 一跃？本文主要从"流动性溢价"角度来论述人民币加快国际化步伐的可行性及意义。 本文要点： 当前人民币国际化水平与中国经济体量不相匹配。人民币在外汇交易、国际支付、贸易融资、储备 货币等方面的国际占比远低于经济体量占比。 人民币支付在全球份额或存在低估。货币互换协议和CIPS的使用规模明显增加，SWIFT对人民币支 付的统计不完全，实际人民币支付结算比例估计在8%左右。但人民币支付存在地域方面较为狭小的 问题，国际支付主要发生在香港，占比超过7成。 历史经验表明，加速人民币国际化并不必然导致人民币贬值。我国2005年汇改后，人民币对美元连 续九年升值。 一个经济体货币的PPP汇率与市场汇率之差，实际上就是该货币的风险溢价，风险溢价=流动性溢价 +信用溢价。要缩小汇率差，一方面要改善流动性，另一方面则要增强货币信用。 人民币市场汇率相比 ...

美国铜进口趋势 - 高盛预计未来几周运往美国的铜将加速，因美国对铜进口征收50%关税的风险上升 [1] - 贸易商抢在关税实施前对美出口的动机增加 [1] 铜价预期 - 高盛维持12月25日LME铜价在每吨9,700美元的预期 [1] - 第三季度铜价升破10,000美元的风险现在降低 [1]

惠誉：美国稳定币立法可能会解决一些关键信用风险并提高其使用率。 ...

文章核心观点 - 强调阅读对于投资智慧的重要性，引用查理·芒格和沃伦·巴菲特的阅读习惯作为例证 [2] - 介绍《沃伦·巴菲特：从投资家到企业家》一书，重点分析巴菲特在多次金融危机中的投资策略和行为金融学应用 [9][11][12][16] - 通过历史案例（新冠疫情、大衰退、互联网泡沫、大萧条）展示巴菲特的危机应对方法，强调"按兵不动"和逆向思维的价值 [17][18][19][21] 书籍内容总结 行为金融学与投资 - 巴菲特认为成功的投资需掌握公司评估和人性理解，行为金融学是其方法论核心 [12][13] - 行为金融学基于卡尼曼和特沃斯基的研究，揭示认知偏差（如损失厌恶、过度自信）对投资决策的影响 [13][14] - 理查德·塞勒和丹·艾瑞里建议减少关注短期市场波动，避免情绪化操作 [15] 巴菲特的危机应对案例 1. **新冠疫情（2020年）** - 美股34%暴跌后，巴菲特建议保持信心，美联储流动性注入推动经济快速复苏（2个月） [17] 2. **大衰退（2007-2009年）** - 道琼斯指数下跌超50%，4年后恢复高点，巴菲特主张长期持有 [18] 3. **互联网泡沫（2000-2002年）** - 纳斯达克指数暴跌76.81%，巴菲特未参与泡沫，指数12年才恢复 [19] 4. **大萧条（1929年）** - 道琼斯指数25年恢复，政府干预催生社会保障制度 [21] 书籍其他重点 - 系统梳理巴菲特从投资家到企业家的转变，涵盖其教育背景、关键人物影响及经典投资案例 [22][23] - 特别分析近十年科技股投资和伯克希尔接班人问题 [23] - 作者托德·A.芬克尔为巴菲特家族友人，结合三次访谈内容撰写 [24][25] 互动与活动 - 每期专栏围绕书籍展开讨论，本期主题为"巴菲特如何穿越危机"，精选留言赠书 [5][6][9][11] - 往期推荐书目包括贝叶斯思维和AI时代生存指南等主题 [26]

市场监管总局、工信部印发《计量支撑产业新质生产力发展行动方案(2025—2030年)》。其中提到，面 向集群智能感知、人工智能传感、人工智能大模型、智能制造等新型技术，开展人工智能算法计量测试 关键技术研究及体系建立、自主无人系统关键性能与系统计量等研究，建设跨领域的人工智能计量测试 平台，提升人工智能算法性能评估、模型与平台安全性测试评估、新型智能装备测试评价等方面的计量 能力水平，推动建立人工智能风险等级测试评估体系，完善人工智能产业计量测试基础保障体系。 ...

黄金价格走势 - 现货黄金亚市早盘窄幅震荡于3302美元/盎司附近，周二下跌逾1%至3301.53美元/盎司收盘，盘中一度跌破3300美元关口至3287.06美元/盎司的一周低点 [1] - 金价下跌受多重因素驱动：贸易谈判乐观情绪削弱避险需求、美元走强、美国国债收益率攀升、特朗普关税政策带来复杂影响 [1] - 美联储会议纪要即将公布，可能对金价产生进一步影响 [1] 贸易政策影响 - 特朗普推迟对14国（含日韩巴印）关税生效日至8月1日，为谈判提供三周缓冲期，市场对宽松贸易政策预期升温 [3] - 日韩迅速反应：日本寻求汽车产业让步同时保护农业利益，韩国承诺加速谈判达成互利成果 [3] - 贸易乐观信号降低避险需求，压制黄金短期表现 [3] 金融市场联动 - 美股表现分化：标普500跌0.07%，道指跌0.37%，纳指微涨0.03%，市场观望贸易进展 [4] - 货币市场波动：澳元因澳洲央行维持利率上涨1%，日元受关税威胁承压 [4] - 黄金短期受贸易情绪、美元强势和国债收益率压制，但长期可能受益于全球经济不确定性、关税通胀压力及地缘风险 [4] 未来关注焦点 - 需密切跟踪美联储6月会议记录、官员讲话及贸易谈判动态 [4] - 长期通胀预期和全球经济不确定性或为黄金提供反弹机会 [4]

税收征管问题 - 审计发现税务和海关部门征收"过头税费"等889.97亿元 [4] - 28省市税务部门向631户企业多征收或提前征收耕地占用税、增值税等税费及滞纳金331.89亿元 [4] - 14省市地方政府通过将无偿划拨土地变有偿划拨等方式多收取土地出让收入等558.08亿元 [4] 地方政府隐性债务问题 - 重点审计的9省2023年3月以来违规新增隐性债务59.09亿元主要用于政府投资、偿还债务、补充财力等 [4] - 5个地区指定国企垫资建设、承诺由财政资金偿还等新增政府隐性债务59.09亿元 [4] - 11个地区15户融资平台等通过发行非标金融产品、借款等方式新增隐性债务1.5亿元 [5] - 福建晋江融资平台向9家公益组织借款15.02亿元部分用于政府投资项目等形成隐性债务 [5] - 6个地区通过直接修改债务台账、将政府债务转为企业债务等方式虚假化解政府债务23.2亿元 [5] 资金挪用问题 - 多笔资金被错用、挪用于地方基层"三保"支出、偿还地方债务和补充地方财力等 [7] - 2024年中央财政安排对地方转移支付预算超过10万亿元但仍存在局部地区"三保"压力增大的情况 [7] - 地方隐性债务规模大、利息负担重消耗了地方可用财力 [7] 审计建议 - 建议进一步加强政府债务管理做好超长期特别国债与其他财政资金的统筹衔接 [8] - 加强对地方专项债券的穿透式监管严格审核地方化债成效动态调整债务高风险地区名单 [8]