行业投资评级 - 苹果产业链投资评级为"优于大市"（维持）[1] 核心观点 - 苹果通过硬件定义未来并构筑生态护城河，产品长期引领全球消费电子产业，iPhone、Mac、iPad、Apple Watch等产品在各自品类中占据领先地位，2024年市占率分别为38%、24%[2] - 苹果供应链体系高度全球化和集成化，涉及200余家核心企业和800多个工厂，分布于27个国家，全球每年与iPhone硬件相关的产业链规模高达万亿人民币[2] - 苹果2024年WWDC首次系统化阐述Apple Intelligence战略蓝图，定位为个人智能系统，聚焦系统集成以提升用户体验[2] - 苹果首款折叠屏有望于2026年推出，预计年销量达千万级水平，将带动UTG超薄柔性玻璃、铰链等关键部件增量市场[3] - AI眼镜、智能家居等新硬件有望进入密集发布周期，Vision Pro虽销量低于预期（约50万台），但仍在持续迭代[3] 公司概况 - 苹果由乔布斯于1976年创立，凭借Apple II和Macintosh开创个人电脑新时代，2007年iPhone发布标志其转型为移动设备领导者[7] - 公司发展分为三阶段：iPhone推出前（1990-2006年收入CAGR 8.1%）、iPhone推出后（2006-2012年收入CAGR 41.7%）、库克接手后（2012-2024年收入CAGR 7.9%）[9] - iPhone营收占比在2015年达历史高位72.5%，2024年Service收入占比提升至24.59%，服务部门毛利率高达73.88%[9][54] 产品表现 - 2024年iPhone销量2.33亿部占全球手机销量18%，iPad销量5297万部占全球平板销量37%，Apple Watch销量3463万部占全球智能手表22%[29] - iPhone Pro和Pro Max款在销售首年合计销量占比达60%以上，全生命周期占比各30%[30] - 2024年AirPods市占率23%居全球第一，三星9%排名第二，华为通过三折叠产品完成早期市场教育[42][46] - Vision Pro引入眼动追踪+手势交互系统、8K Micro OLED显示屏等创新技术，但受限于重量和价格等因素销量约50万台[49] 供应链分析 - 苹果供应链分为四个层级：组装与代工（富士康、立讯精密等）、核心零部件及模组（三星、LG等）、重要零部件（鸿海精密、和硕等）、细分零部件/原材料[61] - 中国供应商在苹果供应链中占比44%，工厂分布占比超80%，每年贡献超2000亿美元产值[62] - 果链公司2011-2024年收入CAGR达26.38%，立讯精密、歌尔股份等企业显著受益[64] - 苹果推行"中国+1"策略，印度已承担全球15%的iPhone生产任务，越南成为AirPods和Apple Watch重要制造基地[72] 新技术布局 - 折叠屏手机2024年全球销量1600万台，预计2028年达5000万台（23-28年CAGR 20%），平均售价将从1167美元降至916美元[95] - 苹果折叠iPhone可能采用三星显示的无折痕方案，铰链结构设计涉及MIM、液态金属等工艺，UTG盖板渗透率已超93%[109][119] - 苹果积极布局3D打印技术，可能应用于折叠机中框和轴承制造，并作为ESG计划的重要一环[123] - Apple Intelligence聚焦系统集成而非传统聊天机器人，通过端侧小模型、云端大模型、第三方大模型三重架构争夺用户数据分发权[126][137]

核心观点 - 公司2025年上半年实现营业收入18.35亿元，同比增长8.31%，归属于上市公司股东的净利润4673.82万元，同比增长10.17% [2] - 公司通过双渠道协同发展、门店精细化运营升级及自有品牌战略深化推动业绩增长 [3][4] - 母婴行业受益于国家生育支持政策及消费刺激措施，社会消费品零售总额同比增长5.0% [3] 财务表现 - 营业收入18.35亿元，同比增长8.31% [2] - 归属于上市公司股东的净利润4673.82万元，同比增长10.17% [2] - 基本每股收益0.3374元/股，同比增长10.95% [2] - 经营活动现金流量净额1.46亿元，同比下降8.42% [2] - 货币资金8554.11万元，同比下降80.48%，主要因增加理财产品配置 [8] 业务运营 - 全国新开母婴门店34家，覆盖22个城市，线下门店总数近500家 [3][4] - 第六代标准化店型推动来客数与销售同比增长近20% [3] - 自有品牌棉纺品销量同比增长超20万件，童装推行"一口价"策略 [3] - 与万代南梦宫合作开设中国首家万代拼装模型店 [3] - 智能仓储物流中心面积超6万平米，发货满足率接近100% [6] 产品与品牌 - 新上市超40款SKU自有品牌产品，包括婴幼儿酸奶果泥、益生菌粉等功能性食品 [3] - 自有品牌在多个品类销售占比超30% [6] - 合作品牌包括飞鹤、惠氏、达能、Babycare等国内外知名企业 [3] - 获得"上海品牌"认证及ISO9001质量管理体系认证 [5] 渠道建设 - 实现美团、饿了么、京东到家、抖音小时达等O2O平台全覆盖 [7] - 线上平台粉丝量累计破15万 [7] - 开展社区营销及亲子互动活动，延伸品牌触达场景 [3] 行业环境 - 国家出台生育补贴政策（如杭州每孩每月补贴1000元）及消费刺激措施 [3] - 社会消费品零售总额24.55万亿元，同比增长5.0% [3] - 行业从人口数量红利向质量红利转变 [9] 公司治理 - 取消监事会设置，由审计委员会承接相关职责 [9] - 实施中期分红方案，每10股派发现金股利1.30元 [10] - Wind ESG评级提升至AA级，行业排名第一 [10] 社会责任 - 向西藏日喀则捐赠儿童保暖物资及妈妈奶粉 [10] - 通过地理标志农产品采购带动农户增收，构建产业振兴模式 [10] - 建立果渣资源化循环利用体系，推动环保实践 [10]

国际贸易格局重塑下的香港机遇 - 香港作为货物中转港，最近几个月商品贸易录得同比双位数百分比增长，反映区域贸易合作深化带来的机遇 [1][7] - 2023年上半年香港对越南和马来西亚的货物出口增幅分别超过50%和30%，进口货值分别增长约70%和30% [1][7] - 东盟作为香港第二大贸易伙伴，占香港贸易总额比例从2021年的12.1%上升至2023年上半年的14.8% [1][7] 大宗商品交易发展 - 大宗商品（特别是有色金属）支撑全球一半航运货量，中国在全球金属产业链中占据重要地位 [8] - 香港成功加入伦敦金属交易所(LME)全球仓库网络，2023年1月以来已有8个认可仓库投入运营，8月初LME注册仓单超过8,000吨 [9] - 大宗商品贸易带动香港航运、贸易融资、保险、风险管理等金融服务发展，并推动人民币计价结算 [9] 跨国供应链管理中心建设 - 内地企业加速"出海"，香港凭借资金自由、金融服务完善、物流高效等优势成为设立境外财资中心和供应链管理平台的首选 [10] - 香港已建立高增值供应链服务机制，为"出海"企业提供一站式咨询支持 [10] - 香港生产力促进局成立"The Cradle 出海服务中心"，为内地科创企业提供研发支持、技术评估和法规咨询等服务 [10] 香港经济转型方向 - 供应链整合和贸易形态重塑为香港贸易、航运、金融及专业服务带来新发展契机 [8] - 香港正发挥"超级联系人"和"超级增值人"角色，开拓新业务领域和增长点 [2][11] - 特区政府推动香港发展成为国际黄金交易中心，年内将公布支持实体黄金交割的方案 [9]

投资评级与估值 - 报告给予小菜园"优于大市"评级，未来一年合理股价区间为13.4-14.3港元，较最新收盘价有32.3%涨幅空间 [1][7] - 预计2025-2027年归母净利润分别为7.7/9.4/11.2亿元，同比增速32%/22%/19% [4] - 当前市盈率(PE)为14.7倍，低于2024年的19.4倍，估值具备吸引力 [5] 公司概况与财务表现 - 小菜园是中式大众餐饮龙头，主打直营模式和性价比定位，2024年堂食客单价59.2元 [1] - 截至2024年底门店总数667家，其中华东区域占比超80% [1] - 2024年营收52.1亿元(+14.5%)，归母净利润5.8亿元(+9.1%)；2025H1营收27.1亿元(+6.5%)，净利润3.8亿元(+35.7%) [1] - 2024年毛利率68.1%，归母净利率11.1%，运营效率持续提升 [39] 行业分析 - 中式大众餐饮2025年市场规模约3.9万亿，2023-2028年CAGR为8.9%，行业CR5不足1%格局分散 [2] - 日本经验显示泡沫经济后性价比策略是餐饮龙头致胜法宝，11家日本十倍股来自餐饮行业 [2][50] - 行业三大趋势：线上化(2024年线上化率29.4%)、下沉市场(2024H1下沉门店增速8.1%)、品牌出海(2030年海外中餐市场规模预计4.14万亿元) [73][75][83] 成长驱动因素 - 门店扩张：预计2025-2027年净增130/160/180家，2030年门店有望达1809家 [3] - 单店效率提升：新店模型面积精简至230平米，初期投入降至120万/店，成熟单店年营收约900万，税后净利率14.5%，回本周期缩短至10个月 [3] - 供应链优势：自建2个中央厨房+14个分仓+200多辆冷链车，2024年食材粗加工产能利用率达95.5% [89][93] - 师徒合伙制：店长培养3家门店可晋升股东获0.01%-0.05%股权，区域经理可管理百余家门店 [101] 管理团队与股权结构 - 创始人汪书高及一致行动人合计持股85%，核心管理层平均从业经验超20年 [1][19] - 控股股东持股锁定期18个月，Pre-IPO投资者已减持0.43%至5.97% [21][23] - 内部晋升机制完善，86.1%店长和厨师长任职超1年，600人任期超3年 [104]

核心观点 - 罗永浩提及董宇辉自立门户后年收入可达二三十亿元，但"与辉同行"否认该数据 [2][7] - 董宇辉离开东方甄选后，公司股价经历暴跌但随后反弹，累计涨幅达357% [13] - 东方甄选业绩回暖，2025财年Q4收入1.5亿美元，营业利润率7% [15] - "与辉同行"在粉丝数、直播热度、销售额等方面超越东方甄选 [17][23][26] - 东方甄选尝试对标山姆会员店模式，但会员规模和品控存在短板 [38][40][47] 董宇辉与东方甄选的分野 - 董宇辉2024年7月以7658.55万元收购"与辉同行"100%股权，公司账上留存1.4亿元净利润 [9][12] - 董宇辉离职次日东方甄选股价单日暴跌23.39%，市值蒸发超25亿港元 [12] - "与辉同行"粉丝数突破3000万，日均在线人数3.33万，是东方甄选的6倍 [17][23] - "与辉同行"连续三个月直播销售额行业第一，东方甄选未进前十 [26] 东方甄选的转型挑战 - 自营SKU从300款增至600款，但会员仅22.8万，远逊于山姆中国的900万 [38] - 会员权益缺乏差异化，缺乏线下体验场景 [38] - 自营产品频现品控问题，如软糖融化、香肠含塑料块 [40][45] 与辉同行的增长瓶颈 - 粉丝增速从日均9.6万降至1.5万，流量获取成本上升 [31][33] - 过度依赖董宇辉个人IP，文化标签引发争议 [35][36] - 新账号"兰知春序"首播突破10万+在线观众，显示多元化尝试 [28][29] 行业竞争格局 - 头部主播收入差距显著，网传董宇辉28.54亿元年收入登顶，李佳琦25.33亿元次之 [5][6] - 直播电商呈现马太效应，TOP3主播占据近80亿元年度净收入 [6] - 垂类账号成为新增长点，"东方甄选美丽生活"销售额环比下滑32.45% [29]

财务报表分析 - 公司2025年半年度营业收入为21.12亿元，同比增长35.2%（2024年同期为15.62亿元）[3] - 净利润为8.36亿元，同比下降38.5%（2024年同期为13.60亿元），主要受营业成本上升及投资收益减少影响[3][4] - 货币资金期末余额12.54亿元，较期初14.49亿元下降13.5%，主要系经营活动现金流净流出1.61亿元[1][6] 资产负债结构 - 总资产规模达50.61亿元，较期初47.67亿元增长6.2%，其中流动资产占比76.3%（38.60亿元）[1] - 应收账款大幅增长46.4%至14.17亿元，显示业务扩张带来的信用风险敞口扩大[1] - 短期借款18.63亿元，占流动负债74.2%，资产负债率49.7%保持稳定[1][2] 现金流量表现 - 筹资活动现金流净流入3.18亿元，主要来自新增借款20.75亿元及吸收投资540万元[6] - 投资活动现金流净流出5947万元，主要用于购建长期资产及股权投资[6] - 期末现金等价物余额8.58亿元，较期初增加9838万元，流动性储备充足[6] 业务发展动态 - 供应链主业收入占比超95%，IT、医疗设备、消费品领域为核心服务行业[12] - 创新"一体化供应链"模式整合采购、仓储、分销等环节，形成差异化竞争优势[12] - 在深圳、上海、北京建立三大物流中心，覆盖全国主要经济区域的保税物流网络[12] 所有者权益变动 - 股本由2.70亿股增至3.78亿股，资本公积减少1.20亿元系转增股本所致[8][9] - 未分配利润累计17.01亿元，较期初增长3.6%，显示持续盈利能力[1][8] - 少数股东权益占比3.9%，较期初提升0.5个百分点反映子公司经营扩张[1][8]

投资评级与目标价 - 维持京东物流"买入"评级，目标价16.7港币 [1][5] - 基于14.8倍2025年预测PE估值，目标价较当前股价(13.96港币)存在19.6%上行空间 [8][5] 财务表现与业务亮点 - **收入增长**：1H25总收入同比+14.1%至985.3亿元，其中2Q收入增速显著；京东集团/外部客户收入分别同比+22.9%/+10.2%，占比32.9%/67.1% [1][2][16] - **利润表现**：1H25归母净利25.8亿元(同比+13.9%)，Non-IFRS利润33.4亿元(同比+7.1%)；2Q单季归母净利21.3亿元(同比+5.1%) [1][3] - **业务结构**：一体化供应链业务收入501.1亿元(同比+19.9%)，外部客户ARPC达239,399元(同比+0.2%)；快运/快递等业务收入484.3亿元(同比+8.7%) [2][19] 利润率与成本分析 - **短期承压**：1H25毛利率/Non-IFRS利润率同比下降0.8/0.2pct至9.0%/3.4%，主因新增物流基础设施(超1,600仓库、1.9万配送站)及66万员工投入 [3] - **长期展望**：预计规模效应释放后利润率改善，2025-27年毛利率预测调整为10.7%/10.9%/11.1% [5][11] 战略布局与增长驱动 - **国际化扩张**：在沙特推出自营快递品牌JoyExpress，建立端到端物流网络；海外仓覆盖23个国家，欧美新增多个仓库 [4] - **新业务贡献**：京东外卖业务成为收入新增量，推动京东集团收入占比提升2.4pct [1][2] - **未来预测**：上调2025-27年收入预测至2,104.1/2,319.5/2,542.5亿元，维持归母净利预测69.0/81.0/93.8亿元 [5][11] 同业比较与估值 - **估值优势**：当前12.2倍2025E PE低于顺丰(17.4倍)、极兔(33.8倍)，ROE(11.1%)与顺丰(11.9%)相当 [22] - **资产质量**：2025E PB 1.36倍，EV/EBITDA 4.35倍，均处于行业较低水平 [11][22]

公司股价表现 - 过去一个月东方甄选股价飙涨一倍以上 [2] - 股价反弹源于基本面困境反转，FY25Q1-Q4营业利润率从-8%提升至7% [5] - 市场认为当前股价已超额兑现短期修复逻辑 [5] 财务业绩改善 - FY2025下半年营收2.99亿美元（21.6亿人民币），经营利润620万美元（4471万人民币），较上半年1570万美元亏损显著改善 [5] - FY2025Q4单季经营利润恢复至720万美元（5167万人民币），Non-GAAP营业利润0.79亿人民币 [5] - 自营品毛利率从FY2024下半年的10%提升至FY2025上半年的21% [11] 战略转型进展 - 自营SKU从300款增至600款，卫生巾新品两天销售18万单/120万包，抖音单平台销售额达2000万元 [8][9] - 自营GMV占比达39%，商业模式从主播驱动转向产品驱动 [11][12] - 公司定位转向"具备供应链管理能力的产品科技企业"，摆脱直播电商单一模式 [6][12] 行业竞争格局 - 直播电商增速放缓：2024年交易规模同比增8.31%，渗透率增7.52% [13] - 山姆中国销售额突破1000亿，付费会员达900万（两年增长125%） [13] - 本土零售企业普遍受挫，盒马近期关闭所有会员店 [14] 差异化竞争优势 - 线上流量+前置仓模式降低运营成本，避免重资产投入 [16] - 新东方品牌积累C端影响力，用户回流潜力强于传统商超 [16] - 本土化选品能力可能突破外资零售在供应链规模上的壁垒 [17]

建邦科技 2025 年上半年业绩及业务分析 公司概况 - 公司名称：建邦科技 [1] - 2025 年上半年营收：3.75 亿元（同比增长 20.77%） [3] - 归母净利润：4,900 多万元（同比增长 27.18%） [3] - 第二季度收入同比增长 11.29%，归母净利润同比增长 16.51% [3] - 现金流净额：2,300 多万元 [9] 业务板块表现 1. **非汽车零部件业务** - 收入：6,500 万元（同比增长 183%，占总收入 17%） [2][6] - 主要产品： - 家庭庭院类产品：约 4,500 万元 [6] - 摩托车、ATV、UTV 产品：约 1,700 多万元 [6] - 船艇用产品：约 200 多万元 [6] - 2025 年全年预期：1 亿元 [2] - 未来 3-5 年目标：收入占比达 30% [12] 2. **汽车零部件业务** - **增长板块**： - 电子电器类产品：增速较快（空气悬挂配件、电机类产品） [7] - 传动系统：收入过亿，四驱车相关产品占比超 50% [2][7] - **下滑板块**： - 制动系统：订单转移至泰国子公司但未能及时生产 [21] - 发动系统：同上 [21] - 转向系统：电控齿轮转向器（Reps）小批量供货，单价 300-500 美金 [24] 3. **电商渠道** - 收入：1.7 亿元（同比增长 18.6%） [3][24] - 前三大客户占比稳定，头部集中趋势不明显 [24][25] - 美国市场模式：小批量、多频次下单 [27] 4. **自有品牌** - 销售额：三四百万（跨境电商+国内线下） [26] - 战略：中性包装与自有品牌并行 [26] 泰国工厂进展 - **建设与生产**： - 已获生产许可证，小批量生产 [5] - 良品率：个别产品达 80%（如沙滩卡钳） [13] - **订单与市场**： - 在手订单主要来自美国（占比 60-70%） [2][14] - 优势：节省约 40%关税 [14] - **产能与盈利预期**： - 2025 年目标：盈亏平衡（大概率未达成） [13] - 2026 年预期：进入良好状态 [2] - 投资回收期：3-5 年 [2][13] - 当前堵点：8 月仅交付 3,000 件（设计产能为 30-50 万件/年） [23] 存货管理 - 存货金额：1.8 亿元（2024 年底为 1.5 亿元） [10] - 增加原因： - 电商客户需求（交货及时性要求高） [10] - 泰国工厂备料 [10] - 重点备货品类：电子电器、传动系统、转向系统 [10] - 管理策略： - 安全库存机制（SAP、WS 系统支持） [11] - 财务、仓储物流、销售部门协同决策 [11] 行业与市场动态 1. **关税影响** - 中国汽车零部件出口美国关税：70%（25% 301 法案 + 10% 碳排放税 + 25% 钢铁及汽车关税） [4] - 4 月海外业务受阻约十几天，后恢复 [4] 2. **季节性因素** - 家庭庭院类产品（如泳池设备）：Q2-Q3 为销售旺季 [12] - 当前订单高位，但产能受限（日交付 300-500 个） [12] 3. **新产品布局** - 智能房车牵引机器人： - 目标市场：北美、大洋洲（美国、加拿大、澳大利亚） [17] - 竞争优势：性价比高（出货价几千元/台，毛利率 35-40%） [18] 4. **研发与生产优化** - 子公司迅研科技：承接研发任务，优化汽车电子生产分工 [20] - 汽车电子自产比例：30%（计划逐步提升） [19] 风险与挑战 1. **产能瓶颈** - 家庭庭院类产品交付压力大 [12] - 泰国工厂产能爬坡缓慢 [23] 2. **订单转移影响** - 制动/发动系统收入因泰国工厂延迟生产而下滑 [21] 3. **供应链管理** - 美国小批量订单模式增加复杂性 [27] - 应对措施：集中生产同一型号 [28] 未来战略 1. **全球化布局** - 推动上游供应链集体出海（东南亚代工厂考察） [28] - 政策倾斜支持合作伙伴 [28] 2. **产品多元化** - 拓展非汽车零部件应用场景（如机械设备、控制软件） [12] 3. **品牌建设** - 自有品牌与中性包装并行 [26]

公司基本信息 - 新公司名称为浪潮智农供应链科技（山东）有限公司，法定代表人为李志东 [1] - 公司注册资本为1000万人民币 [1] - 公司由浪潮智慧供应链科技（山东）有限公司持股51%，山东财金供应链科技有限公司持股49% [1] - 公司类型为其他有限责任公司，营业期限自2025年8月13日起无固定期限 [1] 业务经营范围 - 核心业务涵盖供应链管理服务、技术服务与开发、以及农产品相关加工与销售 [1] - 经营范围包括食用农产品初加工、农副产品销售、谷物销售、水产品批发零售等农业相关活动 [1] - 科技服务涉及大数据服务、物联网应用、区块链技术、人工智能应用软件开发等 [1] - 物流相关服务包括普通货物仓储、低温仓储、国内国际货物运输代理、城市配送运输等 [1] - 许可经营项目包括食品销售、道路货物运输、保税物流中心经营 [1]