报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周央行公开市场操作净投放 7740 亿元，资金利率整体下降；国债、国开债收益率多数上行；利率债净融资额较前一周减少，政府债净缴款环比减少，同业存单净融资额环比增加 [4] - 展望下周，债券市场或延续区间震荡格局，4 月官方制造业 PMI 数据若走弱，或驱动市场定价“基本面弱化 - 政策宽松加码”逻辑；货币政策短期降准落地概率或下降；资金面跨月冲击对债市影响偏中性；现阶段债市多空因素胶着，收益率短期内或维持窄幅波动 [4] 根据相关目录分别进行总结 债市周度复盘 - 周一，LPR 报价持平触发利率重定价，各期限收益率震荡上行，短端受税期资金面影响，超长端受特别国债供给影响 [8] - 周二，市场博弈货币政策宽松预期，债市情绪回暖，央行净投放，利率债收益率全线下行，长端表现优于短端 [8] - 周三，关税冲击边际缓和，各期限收益率全线上行 [9] - 周四，超长期国债供给冲击下，到期收益率先下后上，央行净回笼，尾盘公告开展 MLF 操作，长端波动加剧，短端反应钝化 [9] - 周五，现券市场呈现政策博弈主导的波动特征，早盘观望，午后受中美关税和政治局会议政策信号影响，收益率先上后下再回调，最终持平前一交易日 [10] 二级市场 - 国债、国开债收益率多数上行，1 年期国债收益率收于 1.4501%，较上周五变动 2.01bp；10 年期国债收益率收于 1.6606%，较上周五变动 1.13bp 等 [12] - 本周国债与国开债期限利差走势分化，国债关键期差 10Y - 1Y 收窄 0.79bp 至 21.05bp，30Y - 10Y 利差走扩 1.07bp 至 26.70bp；国开债期限利差多数走扩 [16] 流动性跟踪 资金面 - 本周央行公开市场操作净投放 7740 亿元，开展逆回购 8820 亿元，到期 8080 亿元，MLF 投放 6000 亿元，国库现金定存招标 1000 亿元，下周逆回购到期 8820 亿元 [18] - 税期过后，资金利率整体下降，R001 较上周变化 -9.45bp 至 1.5843%等；R007 - DR007 利差周均值扩大，资金分层现象增加；FR007S5Y - FR007S1Y 期限利差仍倒挂，中长期利率预期下降幅度大于短期 [19] - 本周 SHIBOR 利率普遍下行，票据利率小幅上行 [30][33] 债券供给 - 本周利率债总发行量增加，净融资额减少，总发行规模 9233.83 亿元，较前一周增加 1212.46 亿元，净融资规模 1267.52 亿元，较前一周减少 4803.16 亿元 [35] - 本周政府债发行规模环比减少，净缴款环比减少，国债发行 3260 亿元，环比减少 1090 亿元等 [38] - 本周同业存单发行规模增加，净融资额环比增加，发行利率小幅下行，总发行量 9677.80 亿元，较前一周增加 2581.80 亿元，净融资额 1771.40 亿元，较前一周增加 1806.70 亿元 [40] 全球大类资产 - 美债收益率普遍下行，中期收益率降幅显著，10Y - 2Y 利差扩大 2bp 至 55bp [47] - 美元指数小幅回升，较上周涨 0.34%至 99.57；美元兑人民币中间价微跌 0.0042%，收报 7.2066；英镑、日元兑美元有涨跌 [47] - 黄金价格回调，较上周下跌 1.53%，收报 3272.20 美元/盎司；白银价格显著上涨，原油价格回落，WTI 原油价格较上周下跌 2.15%，收报 63.18 美元/桶 [49]

投资咨询业务资格：证监许可【2011】1778 号 专业研究·创造价值 1 / 14 请务必阅读文末免责条款 资讯早班车 资讯早班车-2025-04-29 一、 宏观数据速览 | 发布日期 | 指标日期 | 指标名称 | 单位 | 当期值 | 上期值 | 去年同期值 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 20250416 | 2025/03 | GDP:不变价:当季同比 | % | 5.40 | 5.40 | 5.30 | | 20250331 | 2025/03 | 制造业 PMI | % | 50.50 | 50.20 | 50.80 | | 20250331 | 2025/03 | 非制造业 PMI:商务活 | % | 50.80 | 50.40 | 53.00 | | | | 动 | | | | | | 20250401 | 2025/03 | 财新 PMI:制造业 | % | 51.20 | 50.80 | 51.10 | | 20250403 | 2025/03 | 财新 PMI:服务业经营 活动指数 | % | 51.90 | 51.40 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 外部不确定性大时内部政策稳扎稳打，符合债券市场预期，会议通稿发布后债券利率基本稳定 [2][5] - 债市主要矛盾未变，内部政策宽松方向确定但落地节奏待定，外部中美大概率缓和但过程不确定 [2][5] - 债市整体不悲观，上下空间有限，利率大概率维持震荡，建议以票息策略为主、波段策略为辅 [2][5] 根据相关目录分别进行总结 会议对形势的判断 - 对1季度经济表现满意，但高度重视海外不确定性 [2][3] 政策思路 - 强化底线思维，充分备足预案，政策对冲方向确定，级别为底线思维级别，落地节奏需动态评估内外变化，现阶段加速落地已有政策 [2][3] 具体政策方面 货币政策和财政政策 - 财政政策用好用足、更加积极，货币政策适时降准降息，结构性上有创新，支持科技创新、扩大消费、稳定外贸等 [2][4] 风险化解方面 - 地方债务和房地产领域措辞更细化，基调“持续巩固”，转为强刺激概率较低 [2][4] 内需政策方面 - 篇幅大、位置靠前，强调底线思维，如提高中低收入群体收入、稳定就业、力保民生、扶持受关税影响较大的企业 [2][4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025Q1含权固收+基金表现良好且权益仓位越高业绩越优，纯债型产品回撤，不同类型固收基金在规模、杠杆、久期、含权仓位等方面有不同变化；各类型基金经理对二季度市场走势有不同展望并制定相应投资策略[3][35][37][39] 根据相关目录分别进行总结 固收型公募基金2025Q1季报数据解读 - 业绩：含权固收+基金因A股亮眼表现业绩良好且权益仓位越高业绩越优，纯债型产品因债券市场过度抢跑预期、资金面偏紧和股债跷跷板效应回撤，被动指数型债券基金表现劣于中长期和短期纯债型基金，QDII债基因人民币汇率走强和短端美债收益率下行上涨[3] - 规模：截至2025年一季度末，固收+基金获显著资金流入，二级债基规模增速最快[6] - 杠杆：截至20250331，相较20241231，基金杠杆整体呈下降态势[8] - 久期：截至20250331，相较20241231，纯债基金拟合久期均呈下降趋势[11] - 含权仓位变化：截至2025年一季度末，不同类型含权固收类基金转债仓位均下降，股票仓位变动有分歧，一级债基和二级债基股票仓位提高，可转债基金股票仓位下降[15] - 股票行业变动（主动）：有色金属、钢铁、商贸零售、传媒、农林牧渔为五大增持行业，交通运输、建筑、煤炭、基础化工、石油石化为五大减持行业[18] - 个股重仓：2025Q1前十大重仓股（按持有市值）为紫金矿业、长江电力等，前十大重仓股（按持有基金数量）为紫金矿业、美的集团等[20][21] - 个股增持：2025Q1重仓股变动（增持市值居前）为紫金矿业、中信银行等，重仓股变动（增持基金数量居前）为紫金矿业、比亚迪等[23] - 个股减持：2025Q1重仓股变动（减持市值居前）为中国神华、邮储银行等，重仓股变动（减持基金数量居前）为中国神华、中国海油等[25][26] - 可转债持仓规模与结构变化：截至2025Q1，泛固收类基金持仓转债规模环比略有收缩，普遍减持偏债型转债，增持平衡型转债[27] - 可转债持仓行业变化：相较2024Q4，2025Q1持仓占比增加居前的行业为基础化工、电力设备及新能源和电子，占比减少居前的行业为银行、交通运输和汽车，固收+基金在基础化工、有色金属、机械等板块上有超配[29] - 可转债持仓评级变化：明显加仓A+-AA+之间评级的转债，在转债估值整体抬升后注重个券挖掘，在A+至AA-评级上相较基准超配，适度信用下沉挖掘个券[31] 固收型重点基金2025Q1后市展望观点汇总 - 重点短债基金经理：大部分认为二季度债券市场震荡偏强，资金面或趋于宽松，结构上看好中短端确定性机会[35] - 重点中长债基金经理：大部分认为债市将震荡偏强，货币政策有望延续支持性立场，资金面稳中偏松，部分认为应积极波段操作增厚收益，部分看好票息机会[37] - 含权固收基金经理：股票市场短期震荡，关注基本面中期修复趋势、部分龙头个股及红利资产和科技成长方向；转债市场有分歧，性价比逐步提升，部分配置偏债型标的；纯债资产有配置价值，二季度中短端利率上行空间有限，长端利率波动性或加大，信用债为主要投资方向[39] - 重点高仓位转债增强基金经理：大部分认为转债市场回归合理估值，注重分散投资，选择与市场主线相符、受益于政策的方向[42] - QDII债基基金经理：全球不确定性及扰动或持续，美债短期双向波动概率大，中资美元债表现较好，应对策略为信用层面高等级、中短久期，利率层面波动下行[43][44][45] - 公募REITs基金经理：保租房业绩稳定，产业园市场需求承压，消费类项目经营稳健，交通项目分化明显，仓储物流项目以价换量收入下降，能源、环保类项目表现分化[46][47][48][49][50][51]

纪要涉及的行业 债券市场、股市、信用债市场 纪要提到的核心观点和论据 债券市场机会与风险 - 2025年二季度债券市场整体偏乐观，一季度调整充分，收益率处于稳定窄幅区间，交易基本面是最大机会，关税和贸易战影响经济基本面，美国降息预期打开中国货币政策宽松空间带来中期交易机会；风险在于股市韧性及国家队稳市行为压制债市，关键指标点位变化和量化交易占比过高会引发债市波动[2] - 四五月份中国经济指数预计稳定，内需有向上惯性，外需可能波动；三季度基本面压力或加大，对债市行情更有利，央行态度会随基本面预期调整，整体机会大于风险[3] 股债市场与汇率关系 - 股债市场跷跷板效应复杂，当前美元兑人民币汇率7.3是在美元指数跌破100基础上，与过去贬值时美元指数高位不同，股债与汇率对人民币资产的锚定可能改变，未来走势需关注政治局会议定调[4] 政治局会议对稳增长政策影响 - 2025年预计不会有超预期政策出台，一季度已发放大量债券额度，约10万亿未发放需传导，处于谈判阶段经济数据波动不大，稳增长政策倾向中期维度[5] 资金偏贵对债市影响及未来趋势 - 目前隔夜利率高，中短期利率债无套息空间，长利率债有交易和资本利得空间；一季度资金状况改善，仍需等待进一步释放；货币政策调整需考虑汇率因素，交易策略集中在博取资本利得[6][7] 货币政策调整条件及资金价格走势 - 目前货币政策量和价未满足央行调整条件，四月资金体感宽松但价格仍处高位，预计未来资金宽松持续，融资价格回落，若10月政治局会议倾向稳健政策，大行市场利率可能下降，预计未来一年DR007大概在1.3，隔夜利率也回到1.3[9] 信用债市场表现 - 当前信用债市场信用利差低，与经济周期有关，随着稳增长政策实施后续表现可能更好，历史上低利差后会有刺激政策推动市场进入新阶段[10] 投资策略 - 产品管理可借鉴历史刺激政策，适度投资银行二级资本债和信用债；关注全球零利率时期经验；通过短期交易、利用资金利差、关注转债和股票、逆回购操作、量化交易策略增强收益；长期投资把握经济周期大趋势，短期投资依赖阶段性行情和交易策略，根据市场情况灵活调整资产配置[11][13][14] 美联储降息影响 - 2025年10月特朗普接管美国财政年度会推动美联储降息，影响全球金融市场资产价格；未来三年美联储降息可能性大，长端债券收益率下降价格提升，投资者持有长期债券更顺畅，短期债券波动大，信用债适合半年或季度配置，非加息周期可匹配负载成本低的资金配置一年期国债[15] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 对比2024年9月底与当前经济形势，去年采取高利率应急救治经济，当前是慢性病调理，今年4月底不太可能有超预期政策使股价大幅回升，当前市场做多主导但赚钱效应低，投资者倾向观望，利于长期持有债券[8] - 培养新人进入固收领域需建立扎实分析框架，掌握参数变量，具备创新和质疑精神，重点学习信用债、流动性溢价等基本功，需两到三年掌握，全面熟练可能需七八年甚至更久[16] - 在债券市场成功需持续努力勤奋，深入了解中美市场形成自己理解[17] - 债券市场本质是场外市场，理解超预期因素重要，可通过资金面、政策面和基本面框架分析并应用于实际操作[18] - 职业规划对个人发展至关重要，进入行业应明确目标并努力实现[19] - 新平台提供广阔发展空间，希望贡献有价值信息观点，同业互相支持共同进步，提升专业水平为行业做贡献[20] - 信息分享对研究员重要，及时传递观点信息有助于团队交流合作推动业务发展[21]

今年以来债券市场出现的新特征有哪些？ 近日，中诚信国际研究院首席研究员谭畅在中诚信国际相关会议上表示，关税博弈带来的市场波动，叠加创新 驱动下的政策利好，使得债券市场既充满机遇，又面临诸多挑战。 据介绍，今年一季度债券市场呈现取消发行增多、融资结构分化、科创债延续扩容、收益率宽幅波动、风险释 放平稳可控等特征。 他表示，从内部政策环境来看，今年政策举措对于债券市场发展更加重视，从加快多层次债券市场发展、到做 好金融"五篇大文章"、再到全国两会上提出的创新推出债券市场"科技板"，为债券市场发展指明具体方向。现 阶段我国债券市场体量已超过180万亿元，是仅次于美国的全球第二大债券市场，未来在政策支持下债券市场 的结构层次有望进一步深化，从直接融资角度更好地服务实体经济的发展。 一季度科创公司债大扩容 在中诚信国际分析看来，今年以来，一季度债券市场呈现取消发行增多、融资结构分化、科创债延续扩容、收 益率宽幅波动、风险释放平稳可控等特征。 具体来看： 一是取消发行增多。 一季度，信用债取消或推迟发行的规模超过700亿元，主要集中在2月下旬到3 月中上旬，其中近六成来源于AAA等级的央企、国企债券。取消发行的直接原因在 ...

文章核心观点 境外机构看好中国债券市场，积极参与人民币债券投融资业务 [1] 分组1 - 截至2025年4月15日1160余家境外机构进入中国债券市场，涵盖70多个国家地区的主权类和商业类机构 [1] - 境外机构持有中国债券总量4.5万亿元，较2024年末持仓量上升2700多亿元 [1] - 境外机构累计发行熊猫债超9500亿元 [1] 分组2 - 中国债券市场总规模达183万亿元人民币，位居世界第二 [1]

彭博中国固定收益指数月报核心观点 - 彭博中国综合指数3月回报率为-0.26%，年至今回报率为-0.66%，30天波动率呈上升趋势 [3] - 中国国债和政策性银行债指数3月回报率为-0.27%，人民币本币计价年至今回报率-0.74%，全球排名第23位 [3] - 中资美元信用债（功夫债）指数表现突出，年至今回报率达2.84%，高收益部分回报率更高达3.85% [5][12] 指数表现分析 主要指数 - 中国综合指数（I08271CN）：3月回报-0.26%，年至今-0.66% [5] - 国债指数（I08273CN）：3月回报-0.45%，年至今-0.83% [5] - 政策性银行债指数（I08272CN）：3月回报-0.18%，年至今-0.61% [5] - 企业债指数（I08275CN）：3月回报0.23%，年至今0.04% [5] 期限结构 - 1-3年期债券指数（I08279CN）：3月回报0.13%，年至今-0.24% [5] - 10年以上债券指数（I08283CN）：3月回报-1.38%，年至今-1.40% [5] 信用债表现 - 中国高流动性信用债指数（I35912CN）：3月回报0.25%，年至今0.05% [5] - 中资美元投资级信用债指数（I29382US）：3月回报0.16%，年至今2.70% [5] - 中资美元高收益信用债指数（SUBBEGI）：3月回报0.87%，年至今3.85% [5] 市场动态与趋势 - 2月中国债市全部券种共录得698亿元人民币资金流入 [12] - 亚洲新兴市场高收益美元债指数回报率保持在正值区间 [12] - 中国离岸企业进入本地债券市场可降低债务成本，改善信用指标 [12] - 在岸高流动性指数和点心债指数收益率显著低于离岸美元债指数，企业通过人民币债券再融资可节省成本 [12] 全球市场关联 - 美联储可能年内降息五次，收益率曲线陡升至60个基点 [12] - 外国投资者对美元资产兴趣可能大减，流动性危机风险上升 [12]

// 债市综述 // 1. 公开市场操作 央行公告称， 4 月 11 日以固定利率、数量招标方式开展了 285 亿元 7 天期逆回购操作，操作利率 1.50% ，投标量 285 亿元，中标量 285 亿元。 Wind 数据显示，当日无逆回购到期，据此计算，单日净投放 285 亿元。 （*数据来源：Wind-央行动态PBOC） 2. 资金面 4. 银行间主要利率债收益率 存款类机构隔夜和七天质押式回购利率双双下行，存款类隔夜回购加权利率下行超 3 个 bp ， 7 天期下滑近 6 个 bp 。 海外方面，最新美国隔夜融资担保利率为 4.42% 。 （IMM） （*数据来源：Wind-国际货币资金情绪指数、资金综合屏） 3. 同业存单 全国和主要股份制银行一年期同业存单最新成交在 1.74% 附近，较上日变化不大。 （*数据来源：Wind-同业存单-发行结果） | | 1Y | 2Y | ЗУ | 54 | 74 | 10Y | | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 国债 | 1.3950 ▼1.50 | 101 1.3975 ...

文章核心观点 - 美国总统特朗普称债券市场表现良好，此前虽有波动但已解决问题 [1]