市场表现与交易数据 - 30年国债ETF最新报价118.83元，出现下修调整 [1] - 该ETF盘中换手率达22.28%，成交70.11亿元，显示市场交投活跃 [1] - 近1月该ETF日均成交额为107.95亿元 [1] - 最新基金规模达到314.84亿元 [1] - 出现单日资金净流出3.04亿元 [1] - 近10个交易日内有7日实现资金净流入，合计流入13.54亿元 [1] 相关政策与市场供应 - 财政部拟第一次续发行2025年记账式附息（十五期）国债，为3年期固定利率附息债 [1] - 本次续发行国债竞争性招标面值总额为1570亿元，并进行甲类成员追加投标 [1] - 续发行国债票面利率与之前发行的同期国债相同，为1.42% [1] 机构观点与市场展望 - 国盛固收认为短期扰动仍会带来债市波动，债市或在震荡中渐进式修复 [1] - 近期债市面临多个因素扰动，但实体回报率下降决定了广谱利率下行趋势未变 [1] - 债市逐步向基本面和资产荒回归，但回归过程可能并非快速顺畅 [1] 产品结构与跟踪标的 - 30年国债ETF紧密跟踪中债-30年期国债指数(总值)财富指数 [2] - 该指数成分券由发行期限为30年且待偿期25-30年的记账式国债组成，不包含特别国债 [2] - 该指数可作为投资该类债券的业绩比较基准和标的指数 [2]

债市近期表现与调整因素 - 上周债市面临逆风环境，市场风险偏好提升和机构行为是主导因素 [1] - 证监会发布基金销售费用管理规定征求意见稿导致机构卖盘增多，加剧债市调整幅度 [1] - 10年期和30年期国债收益率分别上行至1.83%和2.11%，超长端债市出现明显调整 [1] 收益率关键点位与支撑因素 - 10年期国债收益率在1.80%~1.85%区间面临较大上行阻力，但在1.8%关口受到较强支撑 [3] - 市场配置力量增加、央行重启国债买卖操作预期升温以及资金面宽松预期共同支撑收益率 [3] - 央行超额续作买断式逆回购传递资金面宽松预期，10年期国债收益率在1.83%附近后债市小幅反弹 [3] 宏观经济基本面支撑 - 需求仍有走低压力、融资需求偏弱、资金面合理充裕是债市的重要支撑 [3] - 政策强预期向宏观基本面传导速度偏慢，通胀水平处于底部 [3] - 工业品涨价支撑PPI降幅收窄，但融资需求依然偏低，地方政府专项债对经济总量的支撑减弱 [3] - 社会融资规模同比增速小幅回落 [3] 价格指数与通胀表现 - 8月CPI增速有所回落，主要受食品价格上涨不及季节性影响 [4] - 核心CPI同比涨幅连续第4个月扩大，显示物价水平仍处于磨底阶段 [4] - PPI同比降幅收窄，环比增速结束连续8个月的下行态势 [4] - 煤炭、黑色金属相关产品价格环比转正且增速靠前，体现反内卷政策对供需关系的改善 [4] - 预计PPI年内大概率维持在负值区间，向CPI传导的速度偏慢 [4] 金融数据与融资需求 - 金融数据印证融资需求仍偏弱，居民存款搬家迹象初显 [5] - 地方政府专项债前置发行，当前对社会融资总量的支撑逐步减弱，8月新增社会融资规模同比转为少增 [5] - M1增速继续走高，在存款利率走低背景下，居民存款搬家现象显现，部分资金流向金融市场 [5] - M1增速走高对资本市场流动性的支撑强于对经济活动的支撑 [5] 货币政策与流动性 - 央行呵护资金面态度未变，银行间市场流动性维持平衡偏宽松格局 [5] - 央行开展6000亿元6个月期限买断式逆回购操作，9月5日已开展1万亿元3个月期限操作 [5] - 鉴于9月有1.3万亿元到期量，本月买断式逆回购实现净投放3000亿元，为连续4个月加量续作 [5] - 9月还有3000亿元MLF到期，不排除央行加量续作的可能 [5] 外部环境与政策预期 - 美联储9月议息会议临近，开启降息后对国内货币政策掣肘将减弱 [6] - 国内经济结构尚待改善，宽信用仍需宽货币支撑，货币政策需维持偏松格局以支撑经济修复动能 [6] - 反内卷政策主线持续发力将带来经济修复预期，叠加股市走势偏强，债市逆风环境未变 [6] - 政策重心转向名义增长和结构改善，反内卷打开价格弹性、扩大消费、两重项目、城市更新等是政策重心 [6] 债市前景展望 - 10年期国债利率在1.8%~1.9%区间面临较强支撑，1.8%关口附近市场配置情绪升温 [7] - 央行超额续作买断式逆回购、重启国债买卖操作预期升温，市场利率进一步上行空间有限 [7] - 债市定价核心在于市场风险偏好和机构行为，在宏观环境向好、股市资金分流背景下，债基赎回忧虑未消 [7] - 超长端债市仍面临下行压力，国债收益率曲线将延续陡峭化趋势 [7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 当前物价数据整体表现仍偏弱，金价大幅上涨支撑核心CPI同比增速上行，其余多分项表现弱于季节性；工业品未全面上涨，8月PPI降幅收窄主要因低基数，内需未有效恢复或掣肘PPI同比修复，工业价格结构性上涨持续性及下游传导效果取决于终端需求改善情况 [4][35] - 债市或在震荡中渐进式修复，股债相关度下降、商品对债市影响减弱使债券调整压力减轻，资金宽松、实体回报率下降使广谱利率下行趋势未变，年初利率超涨逐步消化，建议哑铃型操作，长债利率4季度中后段或更顺畅下行，年内有望创新低 [5][36] 根据相关目录分别进行总结 CPI情况 - 8月CPI同比由持平转为下跌0.4%，消费端价格偏弱，翘尾和新涨价分别影响 -0.9%和0.5%，环比持平前值；核心CPI同比增长0.9%，较上月增幅增加0.1个百分点，环比与前值持平 [1][8] - 食品价格表现弱于季节性，8月食品CPI同比下降4.3%，降幅扩大2.7个百分点，鲜菜、鸡蛋、鲜果价格同比下降影响CPI下降约0.53个百分点；环比上涨0.5%，涨幅低于季节性约1.1个百分点，猪肉、鸡蛋、鲜果价格变动弱于季节性；猪肉价格低迷使CPI同比降幅走扩，8月畜肉类价格同比下降8.0%，影响CPI下降约0.25个百分点，其中猪肉价格同比下降16.1%，影响CPI下降约0.24个百分点 [21] - 受金价影响，其他用品和服务分项保持较高水平增长，8月同比增长8.6%，较7月增速上行0.6pct，国内黄金期货价格同比增长37.1%；按居民消费结构测算，2024年末该分项权重分别占CPI和核心CPI的2.7%和4.9%，剔除该分项后，8月CPI和核心CPI同比分别为 -0.7%和0.5%，物价水平依然偏弱 [2][16] - 非食品CPI同比增速上行，环比下跌，8月同比增长0.5%，增速较上月上行0.2个百分点，影响CPI同比上涨约0.43个百分点，环比下跌0.1%；8月服务价格同比上涨0.6%，影响CPI同比上涨约0.23个百分点，家政、美发、医疗、教育、交通工具租赁、旅游等服务价格同比有不同程度上涨 [23] PPI情况 - 8月PPI同比下降2.9%，降幅比上月收窄0.7个百分点，为今年3月以来首次收窄，一方面受上年同期基数走低影响，另一方面煤炭加工、黑色金属冶炼和压延加工业同比降幅收窄，对PPI同比下拉影响减弱；环比持平前值，7月为下跌0.2% [3][29] - 8月国内工业品环比价格涨跌分化，输入性因素使国内石油和部分有色金属行业价格环比回落，国际有色金属价格高位震荡，国内有色金属冶炼和压延加工业价格上涨0.2%，涨幅回落0.6个百分点，国际油价下行使国内石油开采、精炼石油产品制造价格分别下降1.4%和0.6%；部分原材料行业价格环比由降转涨，煤炭加工、煤炭开采和洗选业、黑色金属冶炼和压延加工业、玻璃制造价格均有上涨 [3][29] - 8月生活资料PPI同比下降1.7%，较上月降幅扩大0.1个百分点，衣着类价格同比持平，一般日用品价格同比增速下行0.2个百分点，耐用消费品同比降幅扩大0.2个百分点，食品类价格同比降幅收窄0.1个百分点 [30]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 债市或在震荡中渐进式修复，随着股债相关性减弱和商品压力缓解，债市将逐步回归资产荒和基本面逻辑，但修复可能受其他市场、季节性因素和监管政策影响，并非顺畅快速，建议哑铃型操作，长债利率更顺畅下行或在4季度中后段，利率年内有望创新低 [4][6][18] 根据相关目录分别进行总结 债市近期表现 - 本周债券利率继续震荡，长债和短债维持震荡态势，10年国债和30年国债活跃券较上周分别变化 -1.25bps和 0.95bps至 1.77%和 2.03%；跨月后资金价格宽松，1年AAA存单保持在 1.67%左右；信用利率小幅下行，3年和5年AAA - 二级资本债分别较上周下降 1.7bps和 1.9bps至 1.92%和 2.05% [1][9] 影响债市因素变化 - 过去两个月债市受股市和商品市场冲击，但影响逐步减弱，股债跷跷板效应下降，30年活跃券日度利率变化与上证指数涨幅的10日移动相关系数从7月下旬0.8左右降至目前0.15左右，原因是债券机构持仓变化和股债性价比改变；7月底以来商品价格指数下降，9月4日南华工业品价格指数较7月25日高点累计回落6.3%，商品对股市压制缓解 [2][10] 债市保护因素 - 资金宽松和银行欠配是债市主要保护，基本面承压、需求不强劲、融资需求不足，资金宽松状况未改变，当前隔夜利率在1.3%附近，R007在1.4%左右；后续资产供给下降，今年前8个月政府债券净融资10.4万亿，未来4个月净融资或回落，信贷增速可能放缓；银行信贷增速放缓但存款增速提升，存贷款增速差拉大，银行需增配债券，且债券性价比高，增配意愿高 [3][10] 债市修复阻碍因素 - 其他市场冲击仍存在，股债跷跷板未完全消失，非银长债仓位高，股市大幅上升可能导致机构减持引发债市波动，股市后续走势不确定 [4][14] - 季节性因素影响，9月往往是利率调整期，10月是震荡期，过去4年9月10年国债平均利率上行6.7bps，10月微幅下行0.2bps，因进入年度考核季，银行超季节性配置有限，前期债市上涨带来止盈需求上升 [4][14] - 公募基金费率改变可能带来短期债市波动，新规定调整赎回费，机构难以频繁申赎，降低配置公募基金意愿，赎回行为可能带来市场调整压力 [5][16][17]

债市近期表现与动能 - 债市在持续调整后存在修复动能，但受股市偏强压制仍处于逆风环境 [1] - 10年期国债收益率达到1.8%关口后继续上行空间有限，上周出现小幅反弹 [1] - 债市基本面未明显变化，需求侧走弱压力及融资需求偏弱仍是重要支撑因素 [2] 收益率曲线与资金面状况 - 国债收益率曲线持续走陡 [1] - 央行流动性投放以呵护为主，资金面均衡偏宽松 [1] - 8月央行通过MLF操作实现月度净投放3000亿元，并通过逆回购操作实现净投放3000亿元 [1] 经济基本面与政策影响 - 7月社融数据显示实体融资需求偏弱，企业和居民加杠杆动力待提升 [4] - 8月制造业PMI回升0.1个百分点至49.4%，但仍处于荣枯线下方 [4] - 政策端持续发力，包括反内卷、扩消费及准财政工具，政策强预期格局未变 [4] 货币政策环境 - 国内货币政策处于舒适区，在经济总量偏强背景下无主动宽松动力 [5] - 反内卷政策有望打破价格偏弱到需求偏弱的负反馈，带动通胀预期回升 [5] - 外部压力缓和，人民币汇率稳中有升，货币政策预计维持稳健偏宽松 [5] 债市前景展望 - 10年期国债收益率在1.8%~1.9%为偏高位置，进一步调整空间有限 [6] - 政策强预期及股债跷跷板效应使债市逆风环境未变 [6] - 债基赎回压力较大，股市偏强对债市资金分流作用仍显著 [6]

市场交易数据 - 沪深京三市早盘成交额超1.7万亿元 较上日同期放量401亿元 预计全天成交金额约2.8万亿元 [1] - 30年国债ETF博时（511130）成交额超20亿元 换手率超11% 近五日资金净流入8.9亿元 [1] 债券市场表现 - 国债期货全线走弱：30年期主力合约跌0.2%至116.880点 10年期跌0.06%至107.87点 5年期跌0.02%至105.5点 2年期跌0.01%至102.37点 [1] - 30年国债ETF博时（511130）盘中微跌13个基点 [1] 宏观政策环境 - 9月份美联储降息预期高 全球流动性宽松趋势延续 [1][2] - 央行维持资金面呵护态度 季末月资金面压力大但央行呵护充分 [1] - 国内宽松预期延续 [2] 市场预期与机会 - 9月债市存在修复机会 因资金面、股市、赔率和空头拥挤度均形成利好 [1] - 债市空头拥挤度过高 基金久期普遍下降 债市赔率提升后逐步对权益市场脱敏 [1] - 流动性在股债之间实现再平衡 [1] 产品特性分析 - 30年国债ETF博时（511130）跟踪上证30年期国债指数（代码950175.CSI） 久期约21年 对利率变动高度敏感 [2] - 该ETF为市场上仅有的两只场内超长久期债券ETF基金之一 于2024年3月成立 [2] - 指数样本选取符合中金所30年期国债期货近月合约可交割条件的沪市国债 一般按季度调整 [2]

央行公开市场操作与债市表现 - 央行开展2884亿元7天逆回购操作，利率1.40%，因2665亿元逆回购到期，单日净投放219亿元 [1] - 叠加6000亿元1年期MLF操作，当日共实现净投放6219亿元 [1] - 30年期超长特别国债2500002收益率下行4bp至1.9975%，国债期货主力合约全线大幅上涨，30年期涨0.78%，10年期涨0.27%，5年期涨0.15%，2年期涨0.10% [1] - A股成交额历史第二次突破3万亿元，债市对权益市场表现脱敏，情绪出现修复迹象 [1] 科创债ETF市场动态 - 10只科创债ETF于8月27日起纳入可质押库，上市首日规模达1203.84亿元 [2] - 纳入回购质押库后，ETF可开展通用质押式回购业务，提升资金使用效率 [2] - 今年6月6日，9只信用债ETF的通用质押回购业务已率先成效 [2] 林业金融支持政策 - 央行、金融监管总局、国家林草局联合发文鼓励推进林业产业基地建设，加大中长期贷款投放 [3] - 支持在林权抵押担保、林地林木未来收益权等方面依法开展金融创新 [3] - 拓宽涉林企业直接融资渠道，鼓励符合条件企业发债融资，支持金融机构发行小微、"三农"、绿色等金融债券 [4] 地方政府债务管理 - 山西省要求市场化转型未完成、存量隐债未化解完毕的融资平台不得作为项目单位 [5] - 项目单位可依据剩余专项收入情况向金融机构市场化融资，依法承担全部偿还责任 [5] - 多省公布2024年财政决算报告，隐性债务化解成效显著，北京节约未来利息超三成，江苏提前完成房产置换任务，吉林隐性债务降至千亿元以下 [6] - 上海拟发行159.146亿元新增专项债，用于土地储备、轨道交通及50亿元上海未来产业基金项目 [6] 债券发行与市场活动 - 河南农投集团拟发行3亿元中期票据，期限3年，申购区间1.50%~2.50%，资金用于偿还子公司有息债务 [7] - 信阳申投运营管理公司3亿元ABS项目获上交所通过 [9] - 郑州经开投资发展拟对"21郑州经开MTN001"开展现金要约收购，计划收购面值2.30亿元，收购价格全价103.1118元/百元面值 [10] 企业人事与组织变动 - 许来斌任焦作建投董事长 [10] - 付磊拟任省直单位正厅长级职务，现任河南交通投资集团党委书记、董事长 [12] - 四川科创投资集团、数据集团、景区发展集团等相继挂牌，推进战略性重组和专业化整合 [14] 信用风险事件 - 父城文化2200万元商票逾期，因银行账户被冻结导致无法按期归还，正与票据持有人及质押方沟通解决方案 [14] - 5家公司破产管理人因未在法定期限内披露2024年年度报告被上交所书面警示 [15] 机构市场观点 - 中信证券认为股市上涨期间中债-总财富指数录得正收益概率超50%，股市回落时债市胜率提升至90%，信用债套息空间较高 [17] - 华泰固收认为短期债市仍处逆风但利率"上有顶"，十年国债老券上限在1.8%附近，极限位置1.9%，推荐曲线陡峭化交易，信用债以中短端为主 [17]

短期债市展望 - 短期可略偏多一些 债市大跌后二轮调整一般在5个交易日左右 [1] - 情绪指标显示债基久期变动速度 农商行 保险净买入长债规模均超过做空拥挤度阈值 [1] - 短期内债市可能迎来阶段性修复 [1] 中期债市展望 - 二轮调整后债市或对商品价格 股市等上涨边际钝化 [1] - 后续或进入交易逻辑混沌的窄幅波动期 [1] - 建议保持中性态度波段操作 [1] 潜在变盘因素 - 未来债市变盘需关注中美贸易冲突 [1] - 中美对等关税再度展期90天 [1] - 美国与其他国家关税大多完成谈判落地 此前市场押注中美蜜月期的逻辑可能反转 [1]

国债市场表现 - 30年国债ETF(511090)早盘上涨0 10% [1] - 30年期国债期货合约(TL2509)最新价119 17元 下跌0 08% 成交量18263手 总持仓量105935手 [1] - 10年期国债(T2509) 5年期国债(TF2509) 2年期国债(TS2509)均上涨0 01% [1] 资金面动态 - 央行开展1607亿元7天期逆回购操作 中标利率1 40%持平 [1] - 银行间10年期国债活跃券250011收益率上行1 25bp至1 7075% [1] - 30年期国债活跃券2500002收益率上行2bp至1 923% 10年期国开活跃券250210收益率上行1 5bp至1 8% [1] 30年国债ETF市场动态 - 30年国债ETF(511090)规模突破232 87亿元创历史新高 [2] - 单日成交额达99 62亿元 居同类ETF第一 [2] - 产品具备T+0交易属性 可用于久期调节和权益对冲 [2] 债市趋势分析 - 债市前期因商品 股市及政策交易压制持续走弱 [2] - 当前技术面进入超跌修复区间 政策风险解除后存在修复窗口 [2] - 央行资金面呵护及保险利率下调构成短期利好 [2]

债券市场情绪修复 - 本周债券市场情绪在波动中实现修复，10年期国债活跃券全周振幅达6bp，30年期达7.5bp [7] - 修复主要受权益和商品价格回调、政治局会议未释放超预期政策影响，风险偏好回落 [2][7] - 市场关注重心回归基本面和资金面判断，10年期国债收益率从1.75%回落至1.70%附近 [7] 税收政策调整影响 - 新发行国债、地方债、金融债利息收入恢复征收增值税，影响为一次性价格重估 [3][11] - 四个确定性影响：新老券利差扩大6-11bp、未征税品种相对受益、资管产品优势强化、银行信贷资产吸引力上升 [3][7][8] - 三个不确定性：新老债利差分配方式、央行对冲程度、是否开启税收调整周期 [3][9][11] - 5年期国债实际收益率降至1.47%，与一般贷款利差收窄 [10] 市场修复延续性支撑因素 - 社融增速见顶概率上升，7-8月同比增速或阶段性见顶，年底可能回落至8.2% [4][12] - 7月PMI显示生产、内外需订单及库存指标回落，高频数据显现见顶迹象 [4][15] - 资金面大幅收紧概率低，央行可能开展公开市场买债操作（大行已连续11周净买入短端国债） [5][18] 交易复盘与市场表现 - 本周央行净投放69亿元，DR001和DR007中枢分别下行7bp和1bp [23] - 各期限国债收益率均下行，10年期下行3bp至1.71%，10-1期限利差收窄至33bp [25] - 公募基金久期中位值下降0.04至2.93年，分歧度指数回升0.03至0.46 [29][32] - 利率十大同步指标中7/10释放利好信号，包括企业中长贷增速下降、PMI新出口订单走弱等 [31][34]