事件概述 - 2025Q1营业总收入为198.8亿元，同比/环比为-7.8%/-39.8% [2] - 2025Q1归母净利润-7.3亿，同比/环比转负 [2] - 2025Q1扣非归母净利润为-8.9亿元，同比转负，环比减亏64.0% [2] 营收与利润分析 - 收入端：2025Q1营业总收入同比/环比分别为-7.8%/-39.8% [3] - 利润端：2025Q1扣非归母净利润同比/环比分别为-229.9%/-64.0%，利润转负主要受汽车销量下滑、市场竞争加剧、促销投入加大、政府补助同比减少等综合影响 [3] - 费用端：2025Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为6.3%/5.6%/-1.4%/1.9%，同比分别为0.4pts/0.9pts/-1.1pts/0.2pts，环比分别为3.4pts/2.0pts/-1.0pts/-0.5pts [4] 品牌销量表现 - 2025Q1批发合计37.1万辆，同比-9.4% [5] - 合资品牌：广汽本田批发9.3万辆，同比-20.7%；广汽丰田批发16.2万辆，同比+3.6% [5] - 自主品牌：广汽传祺批发6.9万辆，同比-19.0%；广汽埃安批发4.7万辆，同比-3.6% [5] - 新车推出：合资品牌推出多款纯电新车，自主品牌推出中大型插混SUV广汽传祺向往S9及广汽埃安L4 Robotaxi等新车型 [5] 战略布局 - 智能驾驶战略：发布"星灵AI全景图"为核心的智能驾驶战略，计划2025年成为国内智能驾驶第一阵营，2027年进入全球第一阵营 [6] - 换电合作：与宁德时代签署全面战略合作协议，将在更多车型引入巧克力换电标准，并在换电站建设、电池银行业务等领域展开合作 [6] 财务预测 - 预计2025-2027年收入为1,246.9/1,441.5/1,673.5亿元 [7] - 预计2025-2027年归母净利润为8.8/11.5/23.7亿元 [7] - 对应2025年4月25日收盘价8.04元/股，PB为0.7/0.7/0.7倍 [7] 历史与预测数据 - 2024A营业收入107,784百万元，增长率-16.9%；2025E营业收入124,693百万元，增长率15.7% [10] - 2024A归属母公司股东净利润824百万元，增长率-81.4%；2025E归属母公司股东净利润875百万元，增长率6.3% [10] - 2026E归属母公司股东净利润1,153百万元，增长率31.7%；2027E归属母公司股东净利润2,370百万元，增长率105.6% [10]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [3][6] 报告的核心观点 - 广汽集团2025Q1营收和利润短期承压，主要受汽车销量下滑、市场竞争加剧、促销投入加大、政府补助同比减少等因素影响，但单车ASP有所上升 [1] - 合资与自主品牌销量都存在一定压力，但新车推出将完善产品矩阵，布局新能源与智能化领域，或驱动经营周期见底反弹 [2] - 广汽集团以智驾技术为核心战略，换电站网络规模化布局，有望在“智能驾驶技术突破 + 换电生态构建”双轮驱动下突破经营周期低谷 [3] - 公司作为合资品牌龙头，自主竞争力提升，在混动及智能双核驱动下加速对燃油车的替代，产品力升级有望帮助公司走出经营周期拐点，看好公司中长期成长 [3] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2025Q1营业总收入198.8亿元，同比/环比为 -7.8%/-39.8%；归母净利润 -7.3亿，同比/环比转负；扣非归母净利润为 -8.9亿元，同比转负，环比减亏64.0% [1] - 2025Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为6.3%/5.6%/-1.4%/1.9%，同比分别为0.4pts/0.9pts/-1.1pts/0.2pts，环比分别为3.4pts/2.0pts/-1.0pts/-0.5pts [1] 销量情况 - 2025Q1批发合计37.1万辆，同比 -9.4% [2] - 合资品牌中，广汽本田2025Q1批发9.3万辆，同比 -20.7%；广汽丰田2025Q1批发16.2万辆，同比 +3.6% [2] - 自主品牌中，广汽传祺2025Q1批发6.9万辆，同比 -19.0%；广汽埃安2025Q1批发4.7万辆，同比 -3.6% [2] 新车情况 - 合资品牌推出多款纯电新车，包括15 - 20万中型纯电SUV广汽本田P7、30 - 50万中大型纯电旗舰轿车广汽本田GT、35 - 40万豪华型纯电轿车广汽丰田铂智7等 [2] - 自主品牌推出中大型插混SUV广汽传祺向往S9，以及广汽埃安L4 Robotaxi等新车型 [2] 战略布局 - 在2025上海车展发布以“星灵AI全景图”为核心的智能驾驶战略，计划2025年成为国内智能驾驶第一阵营，2027年进入全球第一阵营 [3] - 4月23日与宁德时代签署全面战略合作协议，将在更多旗下车型引入巧克力换电标准，并在换电站建设、电池银行业务、换电车型营销推广及退役电池梯次利用等多领域展开合作 [3] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年收入为1,246.9/1,441.5/1,673.5亿元，归母净利润为8.8/11.5/23.7亿元 [3] - 对应2025年4月25日收盘价8.04元/股，PB为0.7/0.7/0.7倍 [3] 财务指标预测 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|107,784|124,693|144,145|167,352| |增长率（%）|-16.9|15.7|15.6|16.1| |归属母公司股东净利润（百万元）|824|875|1,153|2,370| |增长率（%）|-81.4|6.3|31.7|105.6| |每股收益（元）|0.08|0.09|0.11|0.23| |PE|100|94|71|35| |PB|0.7|0.7|0.7|0.7|[5]

行业峰会信息 - 2025高工钠电产业峰会由高工钠电和高工产业研究院主办 众钠能源总冠名 将于6月9日在苏州香格里拉大酒店举行 [4] - 2025高工固态电池技术与应用峰会由高工锂电 高工储能和高工产业研究院主办 利元亨总冠名 将于6月10日在同一地点举行 [5] 宁德时代换电业务进展 - 公司与广汽集团签署全面战略合作协议 并与一汽 长安 北汽 奇瑞 广汽五大车企共同发布10款巧克力换电新车型 覆盖行政商务 家庭出行 年轻化代步等多元场景 [5][6] - 广汽集团作为首家全生态合作车企 将在旗下多款车型引入巧克力标准 并在换电站建设 电池银行业务 营销推广及退役电池梯次利用等领域展开全面合作 [9] - 巧克力换电网络已落地16个城市 年内计划完成30城1000站布局 [11] - 公司已与中石化 蔚来 滴滴等企业合作 并获得交通运输部公路科学研究院支持 构建更完善的补能生态 [12] 科达利公司信息 - 公司主营新能源汽车锂电池精密结构件和便携式锂电池精密结构件 [16] - 制造基地覆盖国内重点锂电区域 完成华南华东地区布局 [14]

文章核心观点 宁德时代在超级科技日发布多款电池产品，加速电池“多核时代”到来，推动新能源全场景产业化，同时面对动力电池业务挑战，积极开辟换电、储能和海外市场三大“第二增长曲线” [2][3][6] 产品发布 - 4月21日宁德时代首个超级科技日发布三款动力电池产品和一款蓄电池产品，包括钠新乘用车动力电池、骁遥双核电池、第二代神行超充电池和钠新24V重卡启驻一体蓄电池 [2] 骁遥双核电池 - 是宁德时代2020年提出的AB电池技术的“续集”，实现单个电池包布置两种不同电芯，从结构上有两大“独立能量区”，后续可能推出更多核产品 [3] - 发布三种跨化学体系的双核解决方案，分别是钠—铁双核、铁—铁双核、三元铁/双三元双核电池 [3] - 双核到多核创新架构将在全领域落地，加速新能源全场景产业化，加快固态电池等前沿技术应用进程 [4] - 双核架构在安全层面可做到“高压双核”等多种双核，参考客机“双发架构”设计，适合智驾时代 [4] - 钠电池技术成熟是双核电池发挥优势契机，钠新电池成熟加速多核时代到来 [4][5] 产品落地时间 - 钠新24V重卡启驻一体蓄电池将于今年6月量产，与一汽解放合作落地 [5] - 钠新动力电池将于今年12月量产出货，首发落地巧克力换电车型 [5] 第二代神行超充电池 - 可实现充电5分钟续航超520公里，低温性能良好，比当前行业最高充电水平提升100%，亏电状态下具备830kW输出功率，能适配兆瓦级充电桩 [5] 公司业绩与挑战 - 自2017年至2024年，宁德时代连续八年全球动力电池使用量排行榜居首，截至2024年末市场份额达37.9% [6] - 2025年第一季度营收847亿元，归母净利润139.6亿元，同比增长32.9%，综合毛利率24.4%，研发投入超48亿元，经营性现金流达328.7亿元 [6] - 车企加速“去宁化”，通过自建电池工厂和扶持二供削弱对宁德时代依赖，其动力电池业务增速放缓 [6] 第二增长曲线 换电领域 - 今年与中国石化集团签署协议，2025年建设不少于500座换电站，长期目标扩展至10000座 [7] - 此前与蔚来签署战略合作协议，共同打造全球规模最大乘用车换电服务网络 [7] - 布局换电短期可绑定车企稳定基本盘，中期构建闭环，长期成为全球能源革命基础设施运营商 [7] 储能业务 - 2024年销售储能电池系统93GWh，同比增长34.32%，全球市占率达36.5%，连续4年居首 [8] - 储能电池系统营收572.9亿元，同比增长34.32%，占总营收15.83%，首次超越动力电池成利润贡献第一极 [8] 海外市场 - 今年2月二次赴港上市，拟募资50亿美元用于海外产能扩张等，为国际化战略提供资金支持 [8] - 已在全球设六大研发中心、十三大电池生产制造基地，德国埃尔福特工厂投产，推进匈牙利等工厂及项目建设 [8]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入，上次评级也是买入 [1] 报告的核心观点 - 公司发布2025Q1一季度报告，实现营收847.05亿元（+6.18% YoY），归母净利润139.63亿元（+32.85% YoY），扣非净利润118.29亿元（+27.92% YoY），利润增速显著高于营收，受益于规模效应、成本优化及汇率收益贡献 [1] - 预计25Q1出货量120GWh，动力占比80%，储能占比20%；2025Q1全球动力电池使用量市占率38%，在欧洲动力市场份额从2021年的17%提升至2024年的38%；单位盈利稳定，一季度单Wh毛利环比提升，销售净利率达17.5%，预计神行、麒麟电池持续放量，25年出货占比将从去年的30%-40%提升至60 - 70%，有望强化盈利能力 [2] - 公司与中国石化集团签署合作框架协议，共同建设覆盖全国的换电生态网络；与蔚来签署战略合作协议，共同打造全球规模最大、技术最领先的乘用车换电服务网络 [3] - 公司正在开发第二代钠电池，性能指标已与磷酸铁锂电池接近，固态电池持续加大投入，预计2027年有望实现全固态量产装车 [3] - 更新公司2025 - 2027年归母净利润分别为639、790、952（2025 - 2026年前值为634/779亿元），同比增长25.9%、23.7%、20.4%，截止4月21日市值对应25、26年PE估值分别是16.0/12.9倍，维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 重要财务指标 |主要财务指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|400,917|362,013|473,129|552,793|637,807| |同比(%)|22.0%|-9.7%|30.7%|16.8%|15.4%| |归属母公司净利润（百万元）|44,121|50,745|63,888|79,051|95,175| |同比(%)|43.6%|15.0%|25.9%|23.7%|20.4%| |毛利率(%)|19.2%|24.4%|27.8%|27.7%|28.1%| |ROE(%)|22.3%|20.6%|19.3%|18.6%|17.7%| |EPS（摊薄）（元）|10.02|11.52|14.51|17.95|21.61| |P/E|16.29|23.08|15.95|12.89|10.70| |P/B|3.64|4.74|3.08|2.39|1.90| |EV/EBITDA|8.51|12.63|7.35|5.42|3.80| [4] 资产负债表 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |流动资产（百万元）|449,788|510,142|611,409|740,739|891,764| |货币资金（百万元）|264,307|303,512|359,321|450,778|562,007| |应收票据（百万元）|1,752|130|130|151|175| |应收账款（百万元）|64,021|64,136|83,821|97,935|112,996| |预付账款（百万元）|6,963|5,970|7,403|8,686|9,945| |存货（百万元）|45,434|59,836|74,916|87,560|100,449| |其他（百万元）|67,312|76,559|85,818|95,629|106,192| |非流动资产（百万元）|267,380|276,516|312,094|338,112|355,210| |长期股权投资（百万元）|50,028|54,792|57,792|60,792|63,792| |固定资产（合计）（百万元）|115,388|112,589|139,228|158,378|170,038| |无形资产（百万元）|15,676|14,420|19,135|22,777|25,202| |其他（百万元）|86,289|94,716|95,938|96,165|96,179| |资产总计（百万元）|717,168|786,658|923,503|1,078,851|1,246,974| |流动负债（百万元）|287,001|317,172|376,260|442,276|503,880| |短期借款（百万元）|15,181|19,696|21,666|27,575|33,484| |应付票据（百万元）|77,515|67,356|82,976|97,679|111,657| |应付账款（百万元）|117,039|130,977|163,677|191,301|219,462| |其他（百万元）|77,266|99,142|107,941|125,721|139,277| |非流动负债（百万元）|210,284|196,030|185,820|175,609|165,399| |长期借款（百万元）|83,449|81,238|71,028|60,817|50,607| |其他（百万元）|126,835|114,792|114,792|114,792|114,792| |负债合计（百万元）|497,285|513,202|562,080|617,886|669,278| |少数股东权益（百万元）|22,175|26,526|30,316|35,006|40,652| |归属母公司股东权益（百万元）|197,708|246,930|331,107|425,960|537,044| |负债和股东权益（百万元）|717,168|786,658|923,503|1,078,851|1,246,974| [6] 利润表 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|400,917|362,013|473,129|552,793|637,807| |营业成本（百万元）|323,982|273,519|341,805|399,493|458,300| |营业税金及附加（百万元）|1,696|2,057|1,893|2,211|2,551| |销售费用（百万元）|3,043|3,563|19,871|23,217|26,788| |管理费用（百万元）|8,462|9,690|12,301|14,373|16,583| |研发费用（百万元）|18,356|18,607|22,710|26,534|30,615| |财务费用（百万元）|-4,928|-4,132|-1,920|-1,616|-3,787| |减值损失合计（百万元）|-5,854|-8,423|-9,540|-4,970|-5,151| |投资净收益（百万元）|3,189|3,988|5,914|6,910|7,973| |其他（百万元）|6,077|9,779|6,590|7,776|8,779| |营业利润（百万元）|53,718|64,052|79,432|98,297|118,358| |营业外收支（百万元）|196|-870|189|221|255| |利润总额（百万元）|53,914|63,182|79,621|98,518|118,613| |所得税（百万元）|7,153|9,175|11,943|14,778|17,792| |净利润（百万元）|46,761|54,007|67,678|83,741|100,821| |少数股东损益（百万元）|2,640|3,262|3,790|4,689|5,646| |归属母公司净利润（百万元）|44,121|50,745|63,888|79,051|95,175| |EBITDA（百万元）|68,025|79,515|107,230|127,733|151,799| |EPS（当年）（元）|10.02|11.52|14.51|17.95|21.61| [6] 现金流量表 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流（百万元）|92,826|96,990|119,246|147,492|165,034| |净利润（百万元）|46,761|54,007|67,678|83,741|100,821| |折旧摊销（百万元）|22,646|24,938|32,681|40,768|48,829| |财务费用（百万元）|3,014|5,166|4,790|4,488|4,265| |投资损失（百万元）|-3,826|-4,385|-5,914|-6,910|-7,973| |营运资金变动（百万元）|25,784|14,775|10,886|20,997|14,396| |其它（百万元）|-1,552|2,490|9,125|4,409|4,696| |投资活动现金流（百万元）|-29,188|-48,875|-50,407|-47,245|-45,239| |资本支出（百万元）|-33,612|-31,105|-53,621|-51,455|-50,511| |长期投资（百万元）|1,683|-20,385|-2,200|-2,200|-2,200| |其他（百万元）|2,741|2,614|5,414|6,410|7,473| |筹资活动现金流（百万元）|14,716|-14,524|-13,031|-8,789|-8,566| |吸收投资（百万元）|3,324|2,560|0|0|0| |借款（百万元）|22,800|10,568|-8,241|-4,302|-4,302| |支付利息或股息（百万元）|-9,481|-25,807|-4,790|-4,488|-4,265| |现金净增加额（百万元）|80,536|31,994|55,809|91,458|111,228| [6]

宁德时代与蔚来能源的战略合作 - 宁德时代正与蔚来洽谈蔚来能源的控股权 在3月17日晚宣布向蔚来能源注入不超过25亿元的战略投资后提出该项提议 [3] - 2024年的一轮融资中 蔚来能源的估值超过100亿元 [4] - 蔚来表示正与"包括宁德时代在内的多家投资者"推动换电站的联合建设 双方将深化资本和业务合作 共同打造全球最大的换电网络 [5] 宁德时代的换电战略布局 - 公司目标是让中国三分之一的加油站转型为绿色能源补给站 [6] - 2024年12月18日发布新一代换电解决方案 计划自建1000座换电站 推出20号、25号两种标准化换电电池 [6] - 2025年4月2日与中石化签署产业与资本合作框架协议 今年将建设不少于500座换电站 长远目标是10000座换电站 [7] 蔚来能源业务现状 - 截至4月6日 蔚来共有3245座换电站 [4] - 换电业务是蔚来的核心资产之一 但同时也成为其成本包袱 [7] - 蔚来能源负责人变更 原能源负责人沈斐离职 由CFO曲玉接手负责蔚来能源业务 [8][9]

文章核心观点 宁德时代与中国石化签署合作框架协议 共同建设全国换电生态网络 推动换电站建设及运营 标志换电生态圈体系化构建迈入新阶段 [1][3][6] 合作协议内容 - 双方将全面深化长期战略合作关系 共同建设覆盖全国的换电生态网络 今年建设不少于500座换电站 长期目标扩展至10000座 [1] - 以“产业合作 + 资本合作”方式 携手构建全国换电网络生态和标准建设 统一管理运营换电资产 [1] 过往合作与未来拓展 - 此前双方在综合加能站建设运营、储能业务、能源产品和新材料、科技创新等方面已建立合作关系 [3] - 下一步将在换电、零碳、微电网、车生态、电池材料等领域拓展合作空间 结合产业合作落地推动多层次资本股权合资合作 打造第二增长曲线 加快形成新质生产力 [3] 合作具体举措 - 宁德时代子公司时代电服、时代骐骥与中国石化销售公司签署《换电业务合作协议》 共同打造“人·车·能源·生活”一体化服务网络 为“双碳”目标落地提供标准化、规模化支撑 [3] - 基于宁德时代巧克力换电、骐骥底盘换电解决方案 共同突破乘用车及重卡续航瓶颈 打造高效、便捷、经济的补能网络 [3] 双方优势 - 中国石化有遍布全国的加油站场地资源与能源基建能力 已建成综合加能站3万座、易捷便利店2.8万家、超充快充站超万座 全渠道用户超3亿 日均服务客户2000万人次 [3][4] - 宁德时代有领先的电池技术与换电系统研发实力 时代电服基于巧克力换电解决方案与多家主流车企合作推出多款车型 时代骐骥基于骐骥换电解决方案与主流卡车制造商合作推出30多款底盘换电车型 [3][4] 宁德时代换电业务布局 - 2021年成立全资子公司时代电服主攻换电业务 2024年12月18日推出新一代巧克力换电解决方案 启动“巧克力换电生态” [6] - 换电网络建设时间表明确 2025年建1000座巧克力换电站并进军港澳 中期目标10000座 最终目标30000座至40000座 [6] - 近半个月前与蔚来宣布共同打造全球最大换电网络 推进行业技术标准统一 并推进对蔚来能源不超过25亿元人民币的战略投资 [6] 行业愿景 - 汽车行业全面电动化趋势明朗 市场呼吁更完善的能源补给网络 合作希望实现“换电如加油” [4]