行业政策与宏观环境 - 工信部等部门联合发布2025—2027年铜、氧化铝、黄金等产业高质量发展实施方案，目标是优化结构，遏制低水平重复建设 [1] - 到9月为止，有色金属冶炼加工固定资产投资增速从年初的23%降到了0.4%，表明新产能扩张被有效抑制 [1] - 从7月开始，市场“反内卷”见效，商品价格在供需改善下逐步筑底回暖，PPI回升可能带来新一轮盈利上行 [1] 铜行业分析 - 2025年矿山端接连出状况，Grasberg因泥石流减产，Kakula、Batu Hijau、QB2等项目也调整产量，年内多次被迫下修产量预期，全球铜矿供应干扰率陡增 [1] - 长期看，勘探投入不足、资本开支缩减、新批大型项目稀少，意味着未来几年铜精矿供给保持紧张且可能持平或下滑，2026—2027年矿山复产节奏并不乐观 [3] - 需求端，AI算力、能源体系改造和电网升级让铜的结构性需求更确定，传统需求占比长期在七成以上，新能源与AI需求到2030年有望将其占比从16%提高到22% [3] - 即便主要矿山如期复产，整体依然处于紧平衡，任何突发事件都可能引发阶段性错配，市场预期2026年供需缺口仍在，LME铜价可能冲到1.3万美元/吨，沪铜或突破10万元/吨 [3] - 市场普遍预计美联储降息周期将于2026年开启，流动性宽松会强化铜的金融属性，从而助推铜价上行 [3] 其他有色金属细分领域 - 黄金方面，12月降息预期在市场持续发酵，美联储官员相关言论推高降息概率，市场对黄金的偏好因此提升 [3] - 白银年内涨幅接近74%，工业需求爆发是主因，太阳能、电子、AI硬件都需要银，且美国将白银列为关键矿物，历史通胀调整后的高位还远着，补涨空间被看好 [5] - 铝行业受国内4500万吨产能“天花板”限制，新增产能难以快速扩张，运行产能靠近高位，库存低、成本支撑，卖方预期2026年电解铝均价在2.2万元/吨左右，企业分红意愿上升，板块具有红利属性 [5] - 稀土方面，商务部宣布暂停相关出口管制一年，海外需求有望回升，尤其是钕铁硼相关产品，头部央企和国企集中度提高，板块被普遍看多 [5] 锂电产业链 - 2025年前三季度全球新能源乘用车销量1447.86万辆，同比增长23.47%，动力电池装机量811.8GWh，同比增长34.70% [7] - 2025年前三季度中国新能源汽车销量1291.10万辆，同比增长32.41%，动力电池产量合计1292.50GWh，同比增长51.3%，储能电池出货430GWh，同比增长62.62%，全年增速预计超75% [7] - 钴、电解液等细分领域价格短期有上涨，碳酸锂等已经探底回稳，整体预计2026年锂电产业链材料均价较2025年稳中上行 [7] 相关投资工具 - 有色金属ETF（代码516650）覆盖了铜、黄金、铝、稀土、锂等，其中铜权重最高达到32.3% [9] - 黄金ETF（518850）是追踪金价的便捷工具，一手对应1克实物黄金，还支持T+0交易 [9] - 黄金股ETF（159562）跟踪黄金产业链股票，受股市和金价双重影响，具有更大弹性但也滞后于现货金价兑现业绩 [11] - 华夏黄金ETF和黄金股ETF合计费率仅0.2%，在同类产品中处于低水平，成本优势明显 [11] 核心观点总结 - 政策收敛内卷、抑制重复建设，矿端和冶炼端的供给干扰在2025年已有明显体现，需求端由AI和新能源接力，外加未来可能的降息窗口，这套组合让有色金属板块迎来结构性机会 [13] - 牛市的主驱动可能从上半场的金融再通胀转向下半场的实物再通胀，有色、钢铁、煤炭、石化这些紧供给的顺周期行业被点名 [1]

**会议纪要关键要点总结** **涉及的行业与公司** * 公司为Custom Truck One Source (CTOS) 在纽约证券交易所上市[2][3] * 公司业务聚焦于专用设备租赁和卡车改装制造两大板块 服务于公用事业、基础设施、电信和铁路四大终端市场[2][3] **核心业务与市场表现** * 公司业务模式为"一站式"服务 结合设备租赁与销售[2] * 专用设备租赁车队规模约10,000辆 其中约70%服务于公用事业领域的输配电市场[2][8] * 2025财年公司表现强劲 预计营收将达到约20亿美元 调整后EBITDA中点约为3.8亿美元[45][46] * 租赁业务利用率从2024年第二季度末/第三季度初约70%的低点 回升至2025年第三季度后的80%以上[23] **终端市场需求与驱动因素** * 公用事业市场是公司最大市场 占营收约55% 其中输配电需求强劲[2][3] * 基础设施市场占营收近30% 包括道路桥梁和非住宅建设[3] * 输配电市场需求由三大顺风因素驱动：电网升级需求、电气化趋势以及数据中心带来的电力需求增长 行业分析师预测未来四五年投资将保持高个位数增长（配电约8% 输电低至中双位数）[4][5][6] * 租赁业务在输配电市场的渗透率约为25%-30% 相比通用设备租赁仍有提升空间[8] **财务与资本管理** * 公司当前杠杆率约为4.5倍 目标是在2027年降至3倍[24][53] * 降杠杆的主要手段包括：租赁车队投资放缓以释放现金流、EBITDA增长以及营运资本改善（特别是库存优化）[24][25] * 2025年计划将库存减少1.25亿至1.5亿美元（年初计划为2亿美元 后因关税等因素有所调整） 库存中80%-85%为融资性库存 减少库存将直接释放1500万至2000万美元现金并改善EBITDA[19][20] * 租赁业务资本支出：2025年总支出约4亿美元 净支出约1.8亿至2亿美元 后因需求强劲将净投资增加了2500万至5000万美元[22][23] * 非租赁资本支出通常在2500万至5000万美元之间 2025年新增1000万至1500万美元用于堪萨斯城园区的扩建[21] **风险与成本管理** * 政府政策带来双向影响：联邦刺激政策是积极因素 而关税和EPA（美国环保署）法规则是逆风[13] * 关税导致成本增加约占总支出的1%-2% 公司已通过提价将大部分成本转嫁给客户[14] * EPA关于2027年低氮氧化物发动机的规定 特别是在加利福尼亚州 导致部分客户采取观望态度 影响了销售[15][16][17] * 《一号美丽法案》对小型承包商是顺风 通常会在12月因加速折旧政策刺激销售[18] **战略考量与估值** * 公司正在积极探讨将租赁业务和制造/销售业务拆分的可能性 认为作为独立实体可能更容易被市场理解和估值[34][35] * 拆分后 租赁业务可比公司包括United Rentals、WillScot、Ashtead Group 制造/销售业务可比公司包括Federal Signal、Douglas Dynamics、Alamo Group[35] * 若拆分 内部将设备以成本价转移至租赁车队的行为将按市场标准利润率（中双位数）计算 可能释放约6000万美元的额外毛利/EBITDA[43] * 当前估值折价可能归因于高杠杆率和主要股东Platinum Equity持有70%股份带来的"悬突"效应[44][51] **2026年展望** * 需求环境依然强劲 特别是输配电领域的长期项目将持续支撑需求[30][32] * 利率环境改善可能进一步刺激基础设施方面的需求[32] * 主要风险在于公司能否有效执行并抓住市场需求机遇[31] * 在良好的需求环境下 租赁业务有提价机会以抵消成本上涨并提升利润率[33] * 公司计划在2026年继续降低库存 从而减少融资费用 对利润表产生积极影响[32] * 并购方面 公司预计不会进行大规模转型并购 但会考虑小规模的地理扩张型收购[26]

公司近期订单与业绩 - 公司及其子公司在国家电网2025年特高压项目第四次设备招标采购中中标金额合计约为7.73亿元，占2024年营业收入的6.24% [1] - 本次中标产品包括组合电器、交直流断路器、隔离开关和接地开关、直流穿墙套管组合电器避雷器，共计中标10个包 [1] - 今年以来公司多次中标2025年国家电网采购项目，涉及多种产品类型，合计金额为75.92亿元 [1] 公司技术与研发实力 - 公司是我国高压、超高压、特高压开关及电站成套设备研发、制造基地 [1] - 公司研发投入持续增加，今年前三季度研发费用为3.76亿元，同比持续增长 [2] - 公司10项产品通过新产品技术鉴定，其中9项被认定为国际领先 [2] 行业宏观背景与投资 - 2025年前10个月，电网工程投资完成4824亿元，同比增长7.2% [2] - 截至2025年11月25日，国网输变电设备集招累计787.47亿元，同比增长19.6%；特高压设备集招累计203.19亿元，同比增长13.3% [2] - 国家电网预计“十五五”期间研发经费投入超过2400亿元，将加快建设全国统一电力市场 [2] 专家观点与公司前景 - 公司频繁中标国家电网及地方电网项目，是其战略地位、技术实力与行业话语权同步上升的集中体现 [1] - 持续获得重大项目订单表明公司在技术创新、产品质量以及服务能力方面得到充分认可 [3] - 公司有望从国家电网加速投资中进一步受益，为长期发展奠定坚实基础 [3]

AI驱动的电力消费增长 - AI数据中心电力需求爆发式增长，全球装机功率容量将从2023年117吉瓦增至2028年242吉瓦，年复合增长率达27% [3][7] - 仅美国数据中心装机容量预计从2024年42吉瓦增至2030年100吉瓦，年复合增长率超15% [4] - 为支持数据中心电力需求，到2028年美国需要约100吉瓦新增发电能力 [6] 美国电网基础设施挑战 - 美国电网基础设施老旧脆弱，超过三分之一设备使用年限已超30年 [13] - 数据中心并网排队时间极长，弗吉尼亚州达7年，得克萨斯州部分地区甚至可能达11年 [12] - 高压输电线路建设严重滞后，2023-2024年平均每年新建不足700英里，远低于实现可靠性目标所需的每年5000英里 [13] 电力设备供需结构性矛盾 - 供给侧产能扩张受限，大型电力变压器交付周期延长至2-3年，开关柜超过1-2年，燃气轮机需3-4年 [4][14] - 主要大型电力变压器制造商在美国的新增产能仅能满足约20-30%的年需求增长 [4][15] - 产品价格自2021年以来上涨超60%，且趋势无放缓迹象，设备制造商维持极强定价权 [4][15] 行业周期与盈利可见度 - 电力设备行业处于早期至中期阶段，超级周期远未结束 [3] - 龙头企业订单积压量已达营收的2.5至2.8倍，盈利可见度已锁定至2027-2028年 [1][19] - 估值框架应从关注短期市盈率转向锚定2027年盈利能力 [19] 亚洲及中国企业的机遇 - 具备成本优势和交付能力的亚洲及中国企业有望在发达市场获得更多市场份额 [1][4][19] - 中国企业有望享受海外高毛利带来的盈利跃升 [1][19] - 中国企业突破美国市场的潜力是当前市场尚未充分定价的因素 [19]

北美电力供需紧张现状 - AI算力扩张、制造业格局变化和电气化推动北美用电量增速中枢上移，面临较大缺电压力 [1] - 今年1-9月美国电力净进口达20.94太瓦时，同比激增125% [1] - 未来五年美国电力负荷年增量或超30GW，其中约20GW来自数据中心投产，年均电力缺口或在15GW左右 [1] 需求侧核心驱动因素 - AI爆发式增长是主要原因，OpenAI与英伟达合作建设10GW数据中心 [1] - 北美头部四家云厂商2025年总资本开支（含融资租赁）有望同比增长58.5%，达到3620亿美元，2026年或保持约30%增长 [1] - 模型训练和推理对电力依赖高，数据中心建设快速推进导致电力需求快速上升 [1] 供给侧结构性矛盾 - 北美电力电网老化问题突出，大批老旧煤电、气电项目陆续退役 [1] - 传统气电项目建设周期超3年，核电项目长达5-10年，导致电力供需矛盾短期难以缓解 [1] - 核电建设周期漫长，预计2028-2030年产能才会陆续释放，难以弥补当下电力缺口 [2] 终端电价影响与政策应对 - 截至今年8月，美国零售电价较去年同期平均上涨6% [2] - 特朗普政府计划投入数百亿美元国家资金为新建核电站提供融资，目标2030年前建造10座大型核反应堆 [2] - 特朗普政府与西屋电气达成800亿美元协议用于全美建设核电站 [2] 中国受益行业之机械设备 - 燃气轮机发电具备热效率高、快速响应、建设周期短等优势，为北美数据中心供电短期最优解决方案 [3] - 北美AI数据中心建设带来大型燃机订单延长和大幅增长，全球龙头如GE、西门子、三菱均在扩产 [4] - 国内代工以及叶片、铸造、材料等关键零部件环节供应商有望受益 [4] 中国受益行业之电力设备 - 北美老旧电网亟需升级扩容，变压器面临严重供给缺口，中金测算北美地区供给缺口或高达66% [5][6] - 2025年1–9月我国变压器出口额达65亿美元，同比增长39% [6] - 国内变压器产业链因产业链完整、交付效率高、具备成熟海外项目经验，出海有望保持高景气 [6] 中国受益行业之储能与新技术 - 储能响应速度快，能平抑AIDC负载波动并保障关键计算任务不中断，有望成为AIDC标配解决方案 [7] - 英伟达推动供电架构向800V HVDC升级，目标2027年实现全面部署 [8] - SST因体积小、效率高、建设周期短等特点，有望成为未来AIDC供电优选技术方案 [8] 中国受益行业之光伏新能源与有色金属 - 短期内光伏、储能及SOFC燃料电池因可快速交付且具备稳定供电与调节能力，需求显著提升 [9] - 美国电网加速建设将拉动电缆铝材需求，直接推升电解铝消费 [10] - 美国本土电解铝产能在高电价环境下受抑制，供给约束预计将持续支撑电解铝价格和行业盈利 [10]

市场表现 - 11月13日A股市场冲高，电网设备板块活跃，相关ETF（159326）收盘涨幅扩大至1.80% [1] - 电网设备ETF（159326）单日吸引资金超1.48亿元，最新规模达18.9亿元，创历史新高 [1] 行业投资与前景 - 海湾合作委员会互联管理局计划未来十年投资逾35亿美元用于强化电网、整合可再生能源并开拓电力出口 [1] - 电网投资旨在应对数据中心和AI项目带来的高波动性电力需求，电网互联可有效稳定电力系统 [1] - 电网设备行业属于持续高景气品种，过去半年内预付款项及预收和合同负债仍处于上行周期 [1] - 行业未来半年内有望处于主动补库的供需双向改善阶段 [1] 产品与指数构成 - 电网设备ETF（159326）是全市场唯一跟踪中证电网设备主题指数的ETF [1] - 指数成分股行业分布以输变电设备、电网自动化设备、线缆部件及其他、通信线缆及配套、配电设备为主 [1] - 特高压权重占比高达64%，为全市场最高 [1] - 前十大重仓股囊括国电南瑞、特变电工、思源电气、特锐德等行业龙头 [1]

电网应对极端天气的应急响应 - 公司超前下发雨雪冰冻蓝色预警并全面落实应急措施，截至11月8日16时共安排特巡队伍163支、人员658人、车辆200台，对65座变电站（换流站）和159条线路开展特巡工作[1] - 蒙东地区供暖启动早、周期长，部分地区供暖期长达9个月，保暖保供任务艰巨[1] 电网基础设施升级与建设 - 公司对5条10千伏线路进行升级改造，新立钢管杆3基，架设绝缘导线4.2千米，安装更换一二次融合开关3台，接引14处，以提升供电可靠率[3] - 公司稳步提升配网综合承载能力，完成线路“卡脖子”区段导线更换，并投运蒙东赤峰东山500千伏输变电工程等重点工程，增强电网整体供电能力[3] - 公司建立完善的设备管理体系，针对冬季气候特点制定专项运维保障方案，强化设备状态监测和隐患排查治理[3] 智能化运维与监控 - 公司通过集控运维中心的智能监控系统实现24小时不间断感知，工作人员可远程巡查设备状态，实现隐患早发现、早预警、早处置[5] - 公司全域推进配网感知建设及应用，使配网主动抢修由高电压向末端延伸[3] 电采暖用户服务与保障 - 公司大力推进卓越供电服务体系建设，创新实施“网格+设备+安全+服务+数据”主人制管理模式，组织工作人员开展电采暖用户入户走访[7] - 公司在供暖季前夕提前摸排偏远地区台区情况，将247个台区纳入低电压整治范围，并利用牧场网格化服务群介绍安全用电知识和峰谷分时电价政策[8] - 公司针对电采暖负荷特点分时分区开展差异化运维，执行“一线一策、一台一策”，并对重点区域实施分类标注和适度提升保供等级[8] - 公司应用供电服务全景监测系统，按日编制下发电采暖台区专项预警，为一线单位提供数据支撑[8] - 截至目前，蒙东地区共有电采暖客户20.5万户，报装容量达498万千瓦，取暖面积达3800万平方米[9]

市场表现 - 11月11日A股三大指数高开低走，电网设备板块同步下行，电网设备ETF（159326）跌幅收窄至0.64% [1] - 电网设备ETF盘中交投活跃，成交额达2.19亿元 [1] - 持仓股炬华科技、三星医疗涨停，杭电股份涨超7%，海兴电力、友讯达、良信股份、金利华电等股逆市上涨 [1] - 电网设备ETF已连续11日净流入，合计吸金超13亿元，最新规模达17.72亿元，创成立以来新高 [1] 行业前景 - AI算力引发电力缺口，电网升级存在刚性需求，为行业长期发展提供有力支撑 [1] - 中信证券表示，全球电网投资将超过4000亿美元，行业高景气度延续 [1] - AI将强势带动全球用电需求增长，配套电气设备需求显著增加 [1] 产品概况 - 电网设备ETF（159326）是全市场唯一跟踪中证电网设备主题指数的ETF [1] - 指数成分股行业分布以输变电设备、电网自动化设备、线缆部件及其他、通信线缆及配套、配电设备为主 [1] - 特高压权重占比高达64%，为全市场最高 [1]

市场整体表现 - A股三大股指小幅下跌，上证指数收跌0.25%，深证成指收跌0.36%，创业板指收跌0.51% [1] - 全市场超2100只股票上涨，北证50指数表现相对较强，日涨幅0.19% [1] - 沪深两市成交额降至19990.53亿元人民币，较上个交易日减少561.94亿元 [1] - 港股市场涨跌不一，恒生中国央企指数微涨0.05%，恒生科技指数下跌1.80% [1][3] 主要指数表现 - 主流宽基指数普遍下跌，科创20指数日跌幅最大，为-1.47% [2] - 从年初至今表现看，创业板50指数涨幅最高，达57.87%，北证50指数涨幅为46.73% [2] - 上证指数和沪深300指数年内涨幅分别为19.27%和18.90% [2] 行业板块表现 - 基础化工板块领涨，日涨幅2.39%，综合和石油石化板块分别上涨1.45%和1.38% [6] - 科技相关板块承压明显，计算机、电子和家用电器板块跌幅居前，分别为-1.83%、-1.34%和-1.17% [6] 资金流向 - 前一交易日，策略-红利、创新药和证券ETF资金净流入居前，分别为6.12亿元、5.24亿元和5.22亿元 [7][8] - 大盘宽基指数ETF资金持续流出，沪深300和中证500ETF在日、周、月维度均位于净流出前列 [7][8] - 近一月维度，黄金、港股科技和证券ETF资金净流入领先，分别达365.83亿元、295.69亿元和197.94亿元 [8] 新能源行业动态 - 能源局出台指导意见推进煤炭与新能源融合发展，支持煤炭企业加大新能源投资 [9] - 全国统一电力市场建设取得进展，28个省份电力现货市场进入连续运行 [9] - 截至今年8月底，风电、光伏发电装机规模突破16.9亿千瓦，新型储能装机占全球超40% [9] - 前三季度全国新能源车拍卖成交量增长52.6%，预计全年成交额超100亿元 [10] 银行行业动态 - 银行理财市场规模攀升至31.6万亿元，环比增长0.36万亿元，部分产品近3个月年化收益率超10% [11] - 行业息差基本企稳，预计25年第四季度和26年第一季度有望反弹 [11] - 监管层推动公募基金业绩比较基准改革，可能改变基金减配银行股的情况 [11] 机器人行业动态 - 特斯拉人形机器人试生产产线已运行，第三代生产线将于2026年建成投产，目标成本控制在2万美元以内 [12] - 在电动化与智能化浪潮下，人形机器人产业被类比为迎来"ChatGPT时刻" [12] 半导体行业动态 - 闪迪将NAND闪存合约价格大幅上调50%，远超市场预期，并已引发美光等原厂跟进 [13] - 需求超出供应的局面预计持续至2026年后，数据中心将首次成为NAND闪存最大需求来源 [13] 人工智能行业动态 - 月之暗面开源推理增强模型Kimi K2 Thinking，该模型为1T总参数、32B激活参数的稀疏混合专家模型 [14] - 模型在后训练阶段采用量化感知训练，并在高难度推理和Agent基准测试中表现优异 [14]

A股市场近期表现 - 全球主要股市普遍下跌时 A股逆势上涨并成为唯一收红的主要指数 出现两连深V反弹 [1] - 电网板块和光伏板块协同发力支撑市场 多只个股涨停 电网设备ETF涨幅进入市场前十 [1] - 北向资金持续净卖出导致外资定价权减弱 内部资金主导市场 抗外部冲击能力增强 [9] - 前期科创50与恒生科技指数已从高位回调约15% 市场提前消化压力 [11] - 当前A股估值处于历史相对低位 安全边际较高 吸引资金布局 [12] 电网设备行业投资逻辑 - AI算力发展依赖海量电力消耗 电网建设是AI发展的关键基础设施 [3] - 全球电网存在巨大升级需求 欧洲电网平均使用年限达50年且缺乏特高压线路 [3] - 国家电网2024年投资规模首次突破6500亿元 特高压项目密集开工 [3] - 政策端有人工智能+能源发展政策支持 [5] - 电力设备出口同比增长36.33% 海外市场成为重要增长点 [5] - 10月以来电网设备概念股获融资资金净流入49.64亿元 [5] - 机构预测15只概念股今明两年净利润增速将超过20% [5] 全球市场环境 - 美债收益率上升和美元指数突破100对全球风险资产造成压力 [7] - AI板块遭遇做空冲击 英伟达和Palantir等公司受影响 费城半导体指数大幅下跌 [7] - 三星电子与SK海力士近两个交易日最大回撤达14% 两家公司合计市值超1000万亿韩元 [7][9] - 韩国综合股价指数200期货跌幅超5% 触发熔断机制 [9] 未来市场展望与投资策略 - QDII限购趋严 基金公司额度紧张 新增额度在明年年中前难获批 [14] - 结构性机会集中于高景气赛道 电网板块具备AI算力需求 全球升级 国家投资和设备出海等多重支撑 [14] - 估值合理且业绩确定性强的核心资产在震荡市中配置价值凸显 [16] - 市场正从跟随全球波动转向由自主逻辑主导 [16] - 具备真实需求 政策支持和业绩能兑现的赛道及个股有望穿越周期 [17]