行业趋势 - 汽车行业共识为“上半场比拼电动化，下半场比拼智能化”，正加速驶向智能驾驶全面普及时代 [1] - 智驾方案商作为行业持续放量趋势下直接受益的群体，正乘着渗透率东风开启成长加速度 [1] - 智驾领域竞争重心已从技术验证全面转向商业化效率，量产及交付规模成为关键指标 [1] 公司里程碑与产能 - 福瑞泰克第500万件ADAS产品于11月28日在乌镇智能制造基地下线，标志着其规模化量产及交付能力再上台阶 [1] - 第500万件产品为公司今年主推的城市NOA控制器，承载其迈向高阶自动驾驶的目标 [1] - 乌镇智能制造基地于2022年9月投用，公司在2023年达成百万件产品下线，至2025年达成500万件，规模化量产周期不断缩短 [1] 财务表现 - 公司2022-2024年收入分别为3.28亿元、9.08亿元、12.83亿元，复合年增长率接近98% [2] - 2022-2024年毛利润分别为2035.5万元、6583.6万元、1.43亿元，毛利率分别为6.2%、7.3%、11.2%，盈利能力快速爬坡 [2] - 今年前6月实现营收9.28亿元、毛利1.22亿元，同比分别大增197.5%、546.9%，业绩增长进一步加快 [2] 产品与业务策略 - 公司着力构建涵盖入门级到高级的驾驶辅助解决方案矩阵，包括FT Max（增强版驾驶辅助）和FT Ultra（高阶版驾驶辅助） [2] - 2022-2024年，FT Max解决方案收入占比分别为42.1%、32%、43.5%；FT Ultra解决方案收入占比分别为15.4%、48.9%、47.9% [3] - 今年前6月，FT Ultra解决方案收入占比进一步升至57.7% [3] - FT Ultra解决方案目前处于战略投入期，定制化程度高，但伴随加速放量，规模化效应料将有效摊薄成本并改善盈利能力 [3] 市场与客户 - 公司成熟的交付能力赢得了50多家整车企业的青睐，已同51家OEM建立业务合作伙伴关系 [1][4] - 公司拥有累计超过380个定点及超过290个量产项目，覆盖多样化且不断增长的车型 [4]

华为乾崑智驾技术进展 - 华为乾崑高速L3解决方案进入商用冲刺阶段，已在北上广深、合肥、武汉、重庆等7个城市开展路测工作[1] - 乾崑ADS 4系统旗舰版已具备高速L3能力，路测同步曝光L3专属人机交互方案，激活时有语音提醒和界面显示[5] - 行业预判2025年高阶辅助驾驶车辆渗透率将达30%，2027年超50%，其中高速L3渗透率或突破20%[5] - 华为规划2025年实现高速L3试点商用，2026年力争规模商用，2027年全面开启智驾无人化时代[5] - 计划2026年一季度通过OTA将城区NCA功能下沉至15万元级车型，明年有20余款车型搭载相关技术[5] OpenAI模型发布与行业合作 - OpenAI发布GPT-5.1 Pro与GPT-5.1-Codex-Max两款新模型，GPT-5.1 Pro已向所有ChatGPT Pro用户推送[6] - GPT-5.1 Pro在复杂工作中提供更清晰答案，高推理模式下能力指数与GPT-5持平[6] - GPT-5.1-Codex-Max首次引入原生压缩机制，可连续工作超24小时，处理数百万token任务[7] - 新编码模型在SWE-bench Verified准确率达77.9%，较前代提升4.2%，思考token量减少30%[7] - OpenAI与Target合作，通过ChatGPT中的Target应用提供个性化推荐，Target加入超过100万OpenAI企业客户行列[10] - 头部厂商在模型能力、智能体框架和C端生态上投入加快，AI应用端进入新的催化阶段[10] 国轩高科与大众汽车合作 - 国轩高科标准电芯量产交付，标志着与大众汽车集团及PowerCo历时5年的战略合作进入规模化量产阶段[11] - 该标准电芯核心适配大众新一代新能源整车平台，未来将覆盖大众旗下80%以上的新能源车型[11] - 电芯在能量密度与安全性能上达到国际先进水平，通过统一规格将电池系统成本降低最高50%[11] - 国轩高科同步发布基于标准电芯开发的电池包系统，合作从单一电芯供应向系统解决方案延伸[11] - 2026年至2032年间，公司将持续向大众集团交付高性能磷酸铁锂及其他规格标准电芯[11] 鸿海集团与Intrinsic合作 - 鸿海集团与Alphabet旗下机器人公司Intrinsic在美国成立合资公司，共同建设AI机器人工厂[13] - 合资公司初期聚焦组装、检测、设备维护及物流四大核心场景[13] - 整合Intrinsic的AI技术平台与鸿海的全球制造资源，打造自适应智能机器人解决方案[13] - 鸿海在北美已布局德州、威斯康辛州等生产基地，为技术落地提供硬件支撑[13] - 北美将是集团未来三年AI服务器的核心生产重镇，2025年在美产能扩张规模将再创新高[14]

核心观点 - 公司举办发布会，正式上市全新智能纯电重卡“惊蛰雷震子”，并批量交付“小满好运来”车型 [1] - 公司定位“电桥专家”，通过全栈自研核心技术，驱动纯电重卡行业变革，开创运输机器人新时代 [1] - 新车型“惊蛰雷震子”凭借其卓越的经济性、强劲性能和高可靠性，解决了用户核心痛点，发布会后3小时内获得1068台订单 [20] 技术创新与产品优势 - 公司系统性介绍了晶核®整车控制系统、零一智驾（ZSD）、矩石®电驱桥、星环®多源热泵系统等核心技术的突破性进展 [4] - “惊蛰雷震子”是高端电动重卡，具有大电量配置、底置电池设计，带来“行驶更稳、整车更轻、动力更强”的性能表现 [6] - ZSD智能驾驶辅助系统是全球首个重卡场景落地的端到端+多模态大模型L4级自动驾驶方案，破解高阶自动驾驶规模化落地瓶颈 [8] - “小满好运来”车型具备每公里电耗低至1度、针对中短途工况定制化开发、120万公里无大修等核心优点 [12] - “惊蛰雷震子”续航超550公里，每公里电耗可低至0.95度，采用双桥驱动马力达1061ps，0-80公里/小时加速时间只需22.3秒，最大爬坡度37.1% [16][17] - 车辆支持最大1200A充电功率，电池冷却能力提升200%，SOC20%至80%充电时间仅需39分钟 [17] - 底置电池设计将重心降低800mm，侧倾角减小15%，转弯极限车速提升12.7%，最小转弯半径可缩短至7.8米 [18] 市场定位与用户价值 - “惊蛰雷震子”主要面向煤炭、砂石料、集装箱、粉粒物料、快递、钢材等核心应用场景 [14] - 以年平均行驶14万公里、每度电0.8元计算，“惊蛰雷震子”每年可节省电费28000元 [16] - 整车采用模块化设计，比行业同类型电动车轻1-2吨，能量回收率较油改电车型高30% [17] - 公司为“惊蛰雷震子”平原版和山区版提供三款电池配置，权益后价格区间为49.01万元至64.01万元起 [20] - 公司聘请20余名行业代表作为科技体验官，构建技术“朋友圈”，让技术创新更贴近实际需求 [10][22]

投资评级与核心观点 - 报告对恒帅股份的投资评级为“增持”，并予以维持 [4][7] - 报告设定的目标价为128.99元，当前股价为125.27元 [7] - 报告的核心观点是公司业绩符合预期，并通过募投项目变更聚焦于高景气赛道，以优化产能布局并助力长期发展 [1][2] 近期财务业绩表现 - 2025年第三季度，公司实现营业收入2.51亿元，同比增长4.18%，环比增长11.43% [1] - 2025年第三季度，公司实现归母净利润0.44亿元，同比下降7.25%，环比增长3.64% [1] - 2025年1-9月，公司累计实现营业收入6.80亿元，同比下降3.47% [1] - 2025年1-9月，公司累计实现归母净利润1.29亿元，同比下降21.07% [1] 募投项目变更与产能规划 - 公司调整泰国基地产能布局，聚焦于主动感知清洗系统、热管理系统等高潜力领域 [2] - 调整后，泰国基地将建设228万件电机执行器、15万台套主动感知清洗系统及部件、150万件洗涤泵、131万件热管理部件 [2] - 该项目调整后的内部收益率（税后）预计为24.21% [2] - 此次调整旨在契合行业趋势，形成规模效应，提升新产品竞争力与盈利能力 [2] 核心业务进展与技术突破 - 流体技术产品方面：主动感知清洗系统已获得部分客户批量定点，未来增量车型定点可期；热管理系统的冷却歧管已实现大批量量产，电子水泵获得大批量定点 [3] - 电机技术产品方面：公司在隐形式门把手、充电小门执行器等领域实现“电机+执行器”产品拓展 [3] - 技术研发方面：公司在谐波磁场电机技术和新型磁性材料方面取得突破，与德国伦茨合作的滚筒电机逐步进入量产爬坡期，产品开发场景延伸至工业自动化、人形机器人等领域 [3] 未来盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为10.09亿元、12.39亿元、14.48亿元 [4] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.13亿元、2.72亿元、3.36亿元 [4] - 预计公司2025-2027年基本每股收益分别为2.67元、3.39元、4.20元 [4] - 按照最新股价测算，公司2025-2027年对应的市盈率（PE）分别为45.41倍、35.66倍、28.85倍 [4]

行业整体表现 - 9月全国乘用车市场零售223.9万辆，同比增长6%，环比增长11% [1] - 9月全国乘用车厂商批发277.0万辆，同比增长11%，环比增长12% [1] - 今年以来累计零售1700.4万辆，同比增长9% [1] - 今年以来累计批发2081.2万辆，同比增长13% [1] 公司销量动态 - 悦达起亚1-9月累计销量187,424辆，同比增长6.4% [7] - 上汽奥迪9月终端销量5700辆，同比增长90% [8] - 上汽大众9月终端销售9.13万辆，环比上升1.4%，前三季度累计终端销量78.7万辆 [8] 政策与监管环境 - 深圳支持车内全无人测试，允许开展车内全无人道路测试与示范应用 [2] - 吉林省调整汽车报废更新补贴政策，实行预约资格制，新能源车补贴2万元，燃油车补贴1.5万元 [3] 公司战略与人事变动 - 冯长军任东风汽车集团有限公司董事、总经理、党委副书记 [4] - 比亚迪回应宋PLUS停产传闻，称海狮06为其换代车型，属于正常产品切换 [5] - 特斯拉将于11月6日股东大会表决CEO马斯克薪酬方案等关键提案 [11] 产品与技术进展 - 长安汽车公布“整车空气动力学性能优化方法、装置、计算机设备及介质”专利 [6] - 极狐阿尔法T5增程版车型将于10月14日开启预售，纯电续航215KM，综合续航1215KM [9] - 别克世纪果岭版车型正式上市，官方售价52.99万元 [10] 海外市场与创新业务 - 比亚迪中标新加坡L4级智驾巴士试点项目，为首个L4级自动驾驶巴士官方项目 [11] - 小鹏汇天“陆地航母”在迪拜完成海外首次有人驾驶公开飞行演示，并获中东地区600台订单 [11]

公司业务概况 - 阿尔特是亚洲最大的独立汽车设计公司，A股唯一一家汽车设计公司，具备全流程、全领域、全栈式、短周期"交钥匙"服务能力 [2] - 公司已为80余家客户累计开发近500款车型，案例包括理想one、东风本田e:NS1、广汽本田e:NP1、一汽红旗H5等 [2][3] - 公司布局动力系统、高压电等零部件业务板块，并与全球线束龙头矢崎中国子公司成立合资企业 [3] 海外业务拓展 - 公司推进"技术+供应链"出海战略，全球设立七个研发中心，重点布局日本、东南亚、中东市场 [3] - 日本油改电业务已启动交付，轻卡油改电于2025年4月启动产品交付，5月新获重卡油改电订单金额约3.37亿元 [5] - 日本政府补贴达改装费总额的三分之二，使电动改装卡车具备显著成本优势 [4] - 公司与日本上市公司YAMATO合作，提供油改电技术方案及三电套件出口 [4] 客户与市场 - 客户包括本田、日产、丰田、一汽、东风、北汽、江铃、奇瑞及多个新势力企业 [6] - 公司承接包含客户Z在内的多个整车开发"交钥匙"项目，在合资客户市场实现突破，在手订单充沛 [7] - 汽车设计行业参与者分为三类，阿尔特是唯一A股上市的独立汽车设计公司 [8] 财务状况与改善措施 - 亏损原因包括下游价格竞争导致毛利率下降，海外业务尚未形成显著利润规模，以及计提信用减值和资产减值准备 [9] - 公司推动业务在客户结构、商业模式、市场方向等领域转型，力争提升经营质量和效率 [9] 技术与产品进展 - 公司完成ISDC分布式驱动转向平台、RUBIK中央式驱动转向平台等滑板底盘技术研发，通过项目开发服务及技术授权实现商业化 [10] - 电磁离合器项目已于2025年初进入量产阶段，向某国内新能源汽车品牌交付，并收到国内某自主车企定点通知 [14] - 电驱动总成、混合动力变速器（DHT）、减速器等产品陆续承接开发或制造订单 [14] 竞争与优势 - 日本油改电业务暂未面临竞争，公司具备领先电动化技术及国内供应链成本优势 [11][12] - 相较于国内厂商，公司在日本市场具备先发优势，因长期与日系企业合作并建立本地分支机构 [12] 未来展望 - 设计业务深化与现有客户合作，开拓"整车研发+供应链管理"一体化服务模式 [13] - 零部件业务逐步量产交付，海外业务推进油改电产品交付及研发 [13] - 订单逐步落地有望带动汽车零部件业务板块整体业绩改善 [14]

交易概述 - 四维图新拟投资鉴智机器人并获得其39.14%的股份，成为第一大股东 [1] - 交易金额约为18亿元人民币，预计将成为A股第一大智驾并购案例 [4] - 交易完成后，鉴智开曼将成为公司旗下智驾业务平台 [4] 交易方案细节 - 交易方案包含现金增资和资产注入两部分 [7] - 现金增资部分：四维图新拟对鉴智开曼增资2.5亿元人民币，认购其1.38亿股C+类优先股，增资价格为1.8061元人民币/股，投前估值为29.59亿元人民币 [8] - 资产注入部分：四维图新拟向鉴智开曼转让其全资子公司图新智驾100%的股权，作价15.50亿元人民币，以认购鉴智开曼发行的10.92亿股普通股，每股发行价为1.4189元人民币 [8][9] - 交易完成后，四维图新合计持股比例为39.14%，并有权在鉴智开曼5席董事会中提名不超过2名董事 [9] - 本次交易预计将为四维图新合并报表增加投资收益约15亿元人民币 [12] 战略协同与发展前景 - 公司旨在通过交易整合四维图新的量产工程化交付能力与鉴智开曼在智能驾驶算法及双平台（地平线和高通）产品布局的优势，打造具备全链条能力的新型Tier 1供应商 [14] - 合作重点在于实现“数据+合规闭环+视觉感知”的深度融合，以提升自动驾驶系统的安全性和可靠性，加速技术迭代与应用落地 [14] - 鉴智开曼是一家专注于大规模中高阶智驾量产的软件算法公司，图新智驾主要为20万元以内车型提供L0至L2+的全栈解决方案 [15] - 整合后的平台计划为车企提供从入门到高阶的全套智驾解决方案，以缩短产品落地周期，打破产业规模化瓶颈 [16] 市场影响与公司估值 - 国内智驾行业竞争激烈，主要参与者包括百度Apollo、华为、Momenta等，此次交易可能改变现有市场格局 [4] - 截至公告日（9月29日），四维图新股价报9.23元/股，总市值为218.8亿元人民币 [4]

公司技术能力 - 公司已具备支持高阶自动驾驶研发的多模态数据融合标注与端到端自动化处理能力 [1] - 相关业务服务于行业头部客户 [1] 业务应用 - 相关业务的具体应用场景属于客户商业决策 [1]

财务表现 - 2025H1营收15.67亿元 同比增长68% [1] - 毛利润10.24亿元 同比增长39% [1] - 净利润亏损52.33亿元 亏损同比扩大 [1] - 研发支出23.00亿元 同比增长62% [1] 汽车产品解决方案业务 - 业务营收7.78亿元 同比增长250% [2] - 毛利率45.6% 同比提升3.9个百分点 [2] - 征程系列处理硬件出货量198万套 同比翻倍增长 [2] - 支持高速公路辅助驾驶功能硬件出货98万套 占总出货量49.5% [2] - 在中国基础辅助驾驶市场份额45.8% 整体辅助驾驶市场份额32.4% [2] - 累计获得400款新车型定点 其中高阶辅助驾驶功能订单超100款 [2] 高阶智驾发展 - HSD解决方案已获多家整车企业定点 覆盖十余款车型 [2] - 计划2025年下半年实现量产 [2] - 新一代征程6系列产品带动平均售价上升 [2] 海外拓展 - 基于征程6B处理器的Horizon Mono方案获两家日本车企海外市场定点 [3] - 合作预计带来全生命周期超750万套出货量 [3] - 国内9家合资车企30款车型定点公司解决方案 [3] - 部分车型将从2025年底开始量产 [3] 授权与服务业务 - 2025H1营收7.38亿元 同比增长7% [3] - 毛利率89.7% 同比下降3.3个百分点 [3] - 向超30家汽车制造商及合作伙伴授权算法和软件 [3] 行业环境 - 2025H1中国自主品牌车企占乘用车市场份额63% [1] - 辅助驾驶渗透率上升至59% [1] 未来展望 - 预计2025年营业收入36.97亿元 2026年57.71亿元 2027年81.15亿元 [3] - 预计2025年管理费用49.91亿元 2026年54.25亿元 [3] - 按港币兑人民币汇率0.9133计算 总市值约1412亿港币 [3] - 对应2025年PS 34.9倍 2026年22.3倍 2027年15.9倍 [3]

公司业务布局 - 公司正在推进人形机器人和低空经济领域布局 包括成立专项基金投资相关领域以及核心零部件研发 [2] - 用于投资人形机器人及低空经济等领域的基金公司已完成备案并取得私募投资基金备案证明 现正进行标的调研和甄选 [7] 财务表现 - 上半年实现营收51.64亿元同比增长30% 归母净利润5.22亿元同比增长14.2% 扣非归母净利润5.09亿元同比增长20.7% [3] - 第二季度营收25.26亿元环比下降4.2% 归母净利润2.52亿元环比下降6.8% [3] - 上半年销售毛利率18.56% 较过去三年同期22.14%/22.14%/21.11%有所下降 但Q2毛利率19.19%较Q1的17.97%有所提升 [3] 订单与增长点 - 2025年上半年新增定点项目282项同比增长43.9% 新定点项目预计年化收益41.8亿元 [4] - 第二季度新增定点项目162项 同比增80%环比增35% [4] - EMB和空气悬架将成为主要增长点 年产60万套EMB产线和20万套空气悬架产线正在调试安装 预计明年上半年实现量产 [7] 技术发展 - 线控制动分为EHB和EMB两种技术路线 EMB作为未来发展方向具有制动响应快、效率高、系统质量轻等优势 [6] - 一体化底盘将制动、转向、悬架系统进行集成 在技术、成本和单车价值量方面形成竞争优势 [7] 市场表现 - 9月16日股价上涨5.68%至51元/股 公司总市值309.3亿元 动态市盈率29.61倍 [8] - 公司认为当前价值被明显低估 股价未能与公司价值匹配 [8]