纪要涉及的行业 媒体行业，具体细分包括影视、游戏、广告、出版、海外电商、数字文化产品出口等领域 纪要提到的核心观点和论据 媒体行业今年整体趋势 - 截至5月媒体平台市场表现较好，全年来看呈上涨态势 如游息1000自今年5月发布已超10年，以影视为主，食品板块有超5个点的增长，广告板块如隆和、恒众的增长也高于平均水平，仅部分出版公司因去年涨幅过高今年处于调整期 [2] 市场关注的三个投资要点 1. **人工智能技术应用**：人工智能发展趋势下，媒体行业期待出现结合人工智能的杀手级应用，如教育、游戏、社交等领域，目前很多公司在尝试突破，今年有不少产品值得期待 [3] 2. **新经济赛道**：随着社会经济结构和年龄群体变化，00后逐渐进入社会，其消费文化带来投资机会，如热门游戏IP的线下娱乐方式受到关注，为上市公司带来投资机会 [4] 3. **文化娱乐行业对促进国内消费的作用**：在当前国际形势不确定的情况下，国家重视促进消费发展，文化娱乐产业能满足精神需求，比传统消费更灵活，国家在政策上积极倾斜，将带来投资机会和热点 [4][5] 关税对媒体行业的影响 - **文化产品出口**：文化产品受关税影响较小，如游戏板块一季度海外市场销售收入接近500亿美元，同比增长近20%或18%，基本不受地缘政治冲突影响，非游戏内容如IP开发、短视频等国内产品对国外依赖低，受关税影响也小 [6] - **海外电商**：部分国家设置的关税影响了贸易，但官方正在积极沟通使国际贸易体系恢复正常，且中国供应链在全球产业链中有成本和质量优势，短期关税不会破坏产业链，整体来看关税变化对文化产业影响不大，但在股市上，近期关税导致资本市场下跌，缺口尚未完全修复 [7][8] 电影市场情况 1. **需求端**：以《哪吒2》为例，表明电影市场需求一直存在且强劲，观众愿意为好电影付费 [9] 2. **供给端**：电影市场核心问题在于供给，2025年有一些影片值得期待，好的电影产品能获得市场丰厚回报，但难以预测爆款影片的出现；目前电影行业整体健康，下半年大制作影片投资增加，纯流量操作现象减少，可关注努力制作好产品、后续产品线值得期待的公司 [10][11][12] 3. **消费恢复缓慢原因**：一是电影制作周期长，头部作品生产受疫情影响，从开始制作到上映需要时间，目前仍在恢复中；二是疫情后居民消费习惯发生变化，娱乐方式增多，在没有好电影时，观众可能选择其他娱乐模式 [13][14] 游戏行业情况 1. **国内外市场差异**：国内主流游戏渗透率低于10%，欧美游戏渗透率超50%，原因在于欧美游戏产业在互联网前相对发达，而中国游戏产业在智能手机普及后以手机游戏发展为主，且消费习惯和游戏体验模式较难改变，短期内国内手机游戏市场难以改变，类似《黑神话》的产品未来可能推出手机体验版 [15][16][17] 2. **市场增长驱动力**：近年来中国游戏行业有创新和新产品推出，如2024年以来部分产品在海外取得良好效果，带来市场增长，且游戏消费对价格不敏感，增长较快，关税对游戏行业影响较小，除非美国采取特殊手段如苹果税 [17][18] AI在娱乐行业的应用预期 今年AI在娱乐行业应用较快的场景是以人工智能交互技术为基础的互动模式，如社交、游戏等，这种模式对AI模型要求相对较低，技术较成熟，预计基于文本交互形成的陪伴体验产品，如AI陪伴玩具、游戏、社交媒体等将较快出现 [19][20] 投资建议 - 可参考过去投资方法，在电影或游戏产品周期内股价较低时提前买入；更建议长期投资和价值投资，关注真正做好内容的生产公司 [21] 各行业一季度表现及二季度展望 1. **一季度表现**：整体好于市场预期，出版公司财务报告亮眼，游戏行业表现优于以往，电影行业因《哪吒》表现良好 [22] 2. **二季度展望**：关注游戏行业结合AI技术的产品发布，以及早期游戏创新成果在二季度的贡献；5 - 6月对媒体板块整体乐观，关注人工智能应用、新消费、新经济和促进消费增长等方向 [23][24] 其他重要但可能被忽略的内容 - 电影行业生产模式特殊，需要演员和制作团队高频近距离沟通，在疫情期间不适合防疫要求，影响了电影生产，导致疫情后电影市场恢复缓慢 [13] - 5 - 6月股票市场对财务敏感度降低，更关注预期变化，此时媒体板块投资更关注传统交换产品或金融行业的未来发展 [23]

核心观点 - 保险资金增加权益资产配置具有必要性和可行性，重点关注价值投资本质及长期稳健回报 [2][3] - 险资机构提出优化权益资产配置能力，强调长钱入市与资本市场良性发展相辅相成 [2][8] - 投资策略聚焦新质生产力、新经济、高股息资产及出海机遇，把握结构性机会 [5][6] 价值投资策略 - 保险资金权益投资应回归价值投资本质，以合理价格买入资产并长期持有 [3] - 重点考察企业长期竞争力、持续盈利能力（ROE/ROIC/EBITDA/FCFF优于行业）、经营稳健性及股东回报能力 [4] - 通过深度挖掘"好生意"本质特征，实现最小资本投入获取最大回报 [3] 重点投资领域 - 科技成长板块：人工智能、机器人等新质生产力领域，顺应科技革命趋势 [5] - 传统产业：盈利稳定、估值合理、现金流优良的企业提供中长期稳定回报 [5] - 出海机遇：制造业和消费品牌出海开启第二成长曲线，需关注美国贸易政策 [6] - 细分行业：医药创新药、高值耗材国产替代及全球价值链核心资产 [6][7] 全球产业链布局 - 国内制造业龙头在化工、机械、新能源车等领域已形成全球优势产业链 [6] - 国际视角下全球产业链重构，上游资源战略稀缺价值凸显，能源转型推动长期配置价值 [7] 政策建议 - 优化资本市场生态：完善IPO/再融资政策、退市机制、分红制度及投资者保护 [8] - 差异化资本计量：对5年以上股权投资给予优惠，区分交易性与战略性投资 [9] - 放宽衍生品限制：允许套期保值类衍生品使用，建立额度管理制度 [9]

港股市场表现 - 恒生指数低开0.16% 恒生科技指数下跌0.15% 新东方股价下跌近2% [1] 机构对港股后市观点 - 中信证券认为港股估值洼地特征显现 保险资金投资范围扩大趋势下南下资金有望回暖 建议增配港股 同时A股有色、AI硬件、创新药、游戏和军工板块将继续轮动 低位制造板块在流动性和政策推动下持续修复 [2] - 中金公司指出A+H上市与中概资产回流催生优质资产增量 新经济权重提升推动估值及换手中枢 2015-2024年港股新经济资产换手率和市盈率中枢分别为传统资产的1.3倍和4.3倍 结构重构有望推动港股估值中枢上移与交易活跃度提升 [2] 行业配置机会 - 中国银河证券认为科技板块具备较高投资机会 因政策支持力度大、盈利增速居前、估值处于历史中低水平 消费行业在促消费政策刺激下业绩增速预期改善 重点关注医药和可选消费行业 高股息标的可提供稳定回报 [3] - 国元香港预计政策预期支撑港股估值 港股中长期保持韧性 [3]

核心观点 - 保险资金增加权益资产配置具有必要性和可行性 重点关注新质生产力 高股息资产 制造业出海等投资领域 [1][5][6] - 险资权益投资需回归价值投资本质 强调长期持有 安全边际和基本面分析 [3][4] - 长钱入市需与资本市场良性发展相伴 建议优化制度环境 完善激励机制 [9][10][11] 权益投资策略 - 回归价值投资本质 坚持以合理价格买入资产 从长期盈利增长或价值回归中获取收益 [3] - 标的选择标准包括企业长期竞争力 持续盈利能力 经营稳健性和股东回报能力 要求ROE ROIC EBITDA FCFF等财务指标长期优于行业平均水平 [4] - 保险资金与价值投资理念天然契合 通过深度挖掘"好生意"本质特征获取最大回报 [3] 重点投资领域 - 新质生产力和新经济领域 如人工智能 机器人等科技成长板块 [6][7] - 高股息低波红利资产 盈利稳定 估值合理的传统产业 [6][7] - 制造业和消费品牌出海机遇 关注美国贸易政策影响 [6][7] - 全球价值链核心资产 包括化工 机械 新能源车 电子产品等优势产业链龙头 [8] - 医药创新药 高值耗材等具备国产替代潜力的细分行业 [7] 资本市场生态优化建议 - 完善市场分层体系 优化IPO再融资并购节奏 畅通退市通道 [10] - 优化偿付能力监管规则 对高股息股 宽基成份股 REITs等资产风险因子分类细化 [10][11] - 实施差异化资本计量 对5年以上股权投资给予优惠 区分交易性与战略性投资 [11] - 放宽衍生品投资限制 允许适度使用衍生品进行组合管理 [11]

杭州人口政策调整 - 2024年杭州常住人口增量10.2万人 创近5年新低 排名全国第七 近5年首次跌出前五 [1] - 60岁及以上老年常住人口增加12.2万人 占总人口比例超1/5 [1] - 7月1日起积分落户新政实施 社保计分从0.5分/月提至1分/月 租房计分从6分/年提至10分/年 居住年限计分从5分/年改为0.5分/月 [5] - 新政后18-45周岁申请人仅需合法租房+缴纳社保即可落户 无社保者租房80分+年龄30分也可达标100分门槛 [5] 城市人口竞争格局 - 2019年杭州曾以大专学历放开政策成为人口增量第一城 当年人口突破1000万 [10] - 2021年取消专科直接落户 2023年限制为35周岁以下+在杭就业的大专生 [10] - 当前城市竞争逻辑变化 老龄化少子化倒逼政策调整 新经济形态需要年轻技术工人 [10] - 上海社科院指出公共资源配置需匹配人口规模 是放宽落户门槛的深层原因 [11] 年轻人择城因素 - 职业发展+生活体验并重 关注城市服务/文化活动/教育环境等综合生态 [2][14] - 案例显示QS100硕士人才引进落户仅需4天完成 本科硕士毕业生可"先落户后就业" [12] - 数字经济/AI等新兴产业资源外溢至高校 形成职业发展吸引力 [13] - 对比上海 杭州落户更易且租房购房压力较小 但消费水平仍偏高 [14][15] 人才生态建设方向 - 需从招商转向人才运营 构建"留人"生态系统 包括产业机会/宜居条件/公共服务 [15][16] - 保障房建设降低居住成本 新经济岗位提供职业空间 需平衡事业与生活成本 [15] - 年轻群体重视文化娱乐供给 如音乐剧/演唱会等高品质文化生活配套 [16]

恒瑞医药H股表现 - 恒瑞医药H股午后一度暴涨18%，收盘大涨15.61%，创历史新高 [1][3] - 子公司广东恒瑞医药获国家药监局批准开展SHR-2173注射液临床试验，该药物为自主研发的治疗用生物制品，靶向异常激活的免疫细胞，有望改善原发性膜性肾病患者疾病状态 [3] - 花旗首次给予恒瑞医药H股"买入"评级，目标价134港元/股，认为公司是制药行业领先者及创新者，采用DCF方法评估其公允价值 [3] 宁德时代H股表现 - 宁德时代H股最大涨幅超8%，收盘涨7.18%，认购证最大涨幅超60% [1][2] - JP Morgan Chase & Co以每股均价340.638港元增持85.16万股，涉资约2.9亿港元 [4] - 5月中国电池装机容量26.2吉瓦时，同比增长39%，国内市场份额42%，环比上升2个百分点，主要客户为Tesla（12%）、吉利（11%）和长安汽车（9%） [5] - 7月计划产量约60吉瓦时，同比增长47%，小米SUV车型YU7全部版本采用宁德时代电池，上市一小时获28万订单 [5] - 5月全球市场份额38%，位列全球第一 [5] 港股IPO市场动态 - 2025年预计新增融资规模约3400亿港元，A+H上市企业排队数量较多 [6] - 外资通过基石投资者途径大量流入，2025年上半年外资基石投资者占比59.3%，投资金额286亿港元，显著高于2023年的41.6%和64亿港元 [9] - 港股"新经济"板块市值占比有望提升，2015-2024年换手率和市盈率中枢分别为传统资产的1.3倍和4.3倍 [8]

港股IPO市场基石投资活跃度提升 - 上半年43宗港股IPO中逾四成企业获5家以上基石投资者加持 较去年同期大幅提升 [1] - 基石投资正从"保发行"工具转型为"抢资产"抓手 市场流动性改善与资产质量提升是主因 [1] - 2024年基石投资者达3家以上的案例较罕见 而2025年上半年已有17家企业引入5家及以上基石投资者 [1][2] 基石投资者结构变化与典型案例 - 消费和医疗板块受青睐 泰国椰子水品牌if获11家基石投资者认购3950万美元(占26%股份) 含瑞银/红杉中国/简街集团等 [2] - 安井食品6家基石投资者认购1177万股(占募资额近三成) 曹操出行获奔驰金融等认购9亿港元 [3] - 外资参与度显著提升 新加坡政府投资公司/瑞银/施罗德/简街/Jump Trading等全球机构频繁现身 [3][4] 外资机构投资偏好与市场影响 - 外资聚焦行业龙头 恒瑞医药获新加坡政府投资公司/橡树资本加持 宁德时代吸引科威特投资局等 [4] - 全球主权基金和长线基金更倾向选择细分行业领先且盈利增长兼备的优质企业 [4] - AH股定价区间缩窄提升交易成功率 港股流动性与估值环境改善推动定价博弈理性化 [4] 港股市场长期发展前景 - 中国香港作为中外资本枢纽 将持续受益于A+H上市需求及中概股回流双重驱动 [5] - 2015-2024年港股新经济资产换手率/市盈率中枢达传统资产的1.3倍/4.3倍 结构重构有望推升估值 [5] - 上市机制优化与新经济企业涌现将进一步提升港股新经济板块市值占比 [5]

港股市场表现 - 2025年港股成为投资热点，互联网、新消费和创新药板块轮动活跃，经历4月7日单日大跌17 16%后，仅用两个多月进入技术性牛市[1] - 南向资金年内累计净买入6794亿元，半年规模接近2024年全年水平[2] - 恒生沪深港AH股溢价指数跌至126 91点创5年新低，较一年多前160点以上高位显著收敛[24] 新经济行业崛起 - 港股新经济公司数量占比从2018年1 3%提升至2025年4月的14%，市值占比从2 8%增至28%[5] - 互联网企业历史性集中港股上市，18A政策吸引创新药企业，A股消费股上市限制推动新消费企业赴港IPO[26] 基金经理投资策略 - 富国蓝筹精选基金近一年收益率达45 27%，同类排名前5%，重仓新兴行业标的[3][29] - 通过生活场景挖掘投资机会：潮玩公司因东南亚销售数据好转被纳入组合，音乐播放软件因90后高市占率被早期布局[7][12] - 价值/成长风格切换中坚守基本面，某软件服务公司在盈利增长阶段股价腰斩后，随流动性改善涨幅超100%[15][16] 行业供需格局 - 铜金矿行业因十年低勘探开支和新能源需求爆发，供需改善推动价格稳中有升，某产量增长型企业被纳入前十大持仓[19][20] - 港股独特配售机制抑制泡沫，大股东可快速配股压制过高估值，机构主导的市场保持理性定价[25] 市场生态演变 - 优质上市公司数量增加形成正循环，独特企业上市吸引资金流入，价值发现推动股价上涨[27] - 投研团队经验缩短能力圈拓展时间，有色金属等新行业通过供需分析实现收益贡献[18][21]

港股市场成交活跃度分析 - 成交活跃度是衡量资本市场深度的重要指标，也是交易所和券商等机构的主要收入来源 [1] - 港股市场正经历资产与资金结构的双重变革，将从资产体量、估值和换手率三个维度提升中长期活跃度 [1] - 预计"资产+资金"的持续变革将推动港股业务敞口较大、竞争力领先的优质机构实现成长性α [1] 资产结构变革 - "A+H"上市与中概股回流将带来优质资产增量，新经济权重提升将撬动估值及换手中枢 [3] - 2015-2024年港股新经济资产换手率、市盈率中枢分别为传统资产的1.3倍、4.3倍 [3] - 2025年1-6月港股IPO融资规模达1071亿港币，同比增长701%，其中"A to H"IPO融资占比60% [10] - 预计A+H上市短期可增厚港股日均成交额58.2亿港币，占2025年ADT的2.4% [11] - 中概股潜在回流可能增厚港股总市值约4.2万亿港币，占当前总市值10% [18] 资金结构变革 - 南向资金和散户交易将推动港股换手率中枢上移 [4] - 2017-2025年南向资金换手率平均为非南向资金的2.4倍 [4] - 2023-1H25港股互联网券商成交额市占率从4.5%升至5.1%，反映零售参与度提升 [4] - 南向资金持仓占比从2017年3月的1.8%升至2025年6月的12.0% [29] - 预计未来南向资金持仓占比将持续提升，带动市场换手率 [30] 新经济企业影响 - 港股新经济行业市值占比从2015年的27%提升至2024年的51%，2025年6月进一步升至52% [21] - 新经济企业成交额占比从2015年的30%提升至2024年的59%，2025年6月达71% [21] - 2015-2024年新经济板块平均换手率72%，传统行业53% [24] - 新经济板块平均市盈率22x，传统行业5x [25] 市场前景预测 - 预计未来十年港股日均成交额(ADT)年复合增长率达14% [42] - 其中总市值年复合增长率12%，换手率提升贡献年化2%增速 [42] - 预计2034年新经济公司市值占比将从2024年的51%升至70% [42] - 港股换手率将从2025年的129%提升至2035年的162% [42]

报告核心观点 - 黄金在国际秩序动荡、全球经济预期偏弱背景下寻找新的定价锚，可能有回调但下行有支撑，长期仍未见顶；铜在长期供给约束、新经济需求推动下有望迎来新经济重估和地缘政治重估两个层面的价值重估，维持有色金属行业“推荐”评级 [7][66] 各目录总结 新秩序：黄金的重新锚定 - 黄金货币地位演变：从金本位制到国际金汇兑本位制再到如今，黄金面临经济发展与供应不足的矛盾，其货币地位下降，但金融、货币、商品多重属性共同决定定价，短期避险属性扰动金价 [12][13] - 黄金与美债实际利率关系：1973年至今，美国经济增长拐点（美联储政策转向）是金价拐点的必要条件，近20年十年期美债收益率与黄金走势负相关明显，但2022年开始负相关走势逐渐减弱，2024年后黄金打破负相关框架 [14][21] - 传统框架失效原因：美国赤字率居高不下，债务规模持续上升且占GDP比重创新高；高利率加重偿债压力，美国利息支出占财政收入比重接近历史顶峰；特朗普财政政策引发争议，“又大又美法案”或推高赤字率，损害美国信用；美国单边主义盛行，国际秩序加速瓦解，非西方国家持续购金，黄金货币属性增强 [24][27][31] - 黄金走势分析：长期来看，美国经济不确定性高，美联储降息节奏难判断，经济短期内难复苏，货币政策难言宽松，黄金可能回调但下行有支撑，长期未见顶；短期来看，特朗普政策意图矛盾，地缘政治冲突和关税政策变动为短期扰动，加大黄金波动 [37] 新经济：铜的价值重估 - 供给方面：现有铜矿品位下降、产出降低、成本增长，绿地项目生产预期延后；中短期新矿投产延后平滑供给曲线，2025 - 2028年全球铜矿产能年均增速3.2%，精炼铜产量变化趋缓和，短期铜供给有远虑、少近忧 [45][50] - 需求方面：能源转型和数据中心带动未来铜需求增长，到2050年全球铜需求将增长超70%，达5000万吨/年，需求结构上，电力用铜有望翻倍，新能源汽车等交通领域和数据中心用铜需求占比大幅提升 [53] - 供需平衡：2024年精炼铜表观消费好于预期，但关税冲击和社会库存转移影响需求，ICSG下调2025 - 2026年铜表观消费增速，2025 - 2026年过剩将小幅增长 [57] - 长期展望：长期供给约束未改变，满足2035年需求产能缺口约1000万吨，未来勘采新矿资金压力大；铜可能迎来新经济重估和地缘政治重估，新经济业态需求提升估值，地缘政治对抗和供应链割裂增强铜战略资源属性，提升估值 [58][61] 投资建议 - 黄金长期以美国经济走势拐点为必要条件，当前国际秩序变化使黄金价值凸显，可能回调但长期未见顶；铜面临长期供给约束和新经济需求增长，有望迎来价值重估；维持有色金属行业“推荐”评级 [66]