行业投资评级 - 报告未对特定行业给出明确的“强于大市”、“同步大市”或“弱于大市”的6个月投资评级 [1][2][3][7][13] 核心观点 - A股市场于11月28日呈现先抑后扬、小幅震荡上行走势，沪指在3856点获得支撑后回升 [2][3][7][13] - 市场中长期上涨基础未变，对即将召开的重要会议抱有期待，会议对明年经济政策的定调可能成为新一轮行情催化剂 [3][13] - 预计上证指数围绕4000点附近蓄势整固的可能性较大，市场风格再平衡将延续，周期与科技板块有望轮番表现 [3][13] - 建议投资者保持合理仓位，避免追涨杀跌，短线关注汽车、能源金属、光学光电子及电网设备等行业投资机会 [3][13] A股市场走势综述 - 上证综指收报3888.60点，上涨0.34%；深证成指收报12984.08点，上涨0.85%；创业板指上涨0.70%；科创50指数上涨1.26% [7][8] - 深沪两市全日成交金额为15979亿元，较前一交易日有所减少 [3][7][13] - 能源金属、汽车、光学光电子、化学制品等行业表现较好；中药、银行、游戏、保险等行业表现较弱 [2][3][7][13] - 两市超过八成个股上涨，能源金属、船舶制造、化肥、水泥建材、采掘等行业涨幅居前 [7] 市场估值与成交 - 当前上证综指平均市盈率为15.91倍，创业板指数平均市盈率为47.73倍，均处于近三年中位数平均水平上方 [3][13] - 两市成交金额15979亿元，处于近三年日均成交量中位数区域上方 [3][13] 行业表现排名 - 农林牧渔行业涨幅居首，达1.62%；国防军工上涨1.55%；商贸零售上涨1.53%；有色金属上涨1.51%；基础化工上涨1.48% [9] - 汽车行业上涨1.26%，位列涨幅榜第八位 [9] - 银行行业跌幅最大，为-0.83%；煤炭行业下跌-0.20% [9]

报告行业投资评级 - 报告未明确给出具体的行业投资评级（如买入、持有、卖出），而是聚焦于分析支撑中国A股市场长期牛市的结构性因素 [2] 报告核心观点 - 报告核心观点认为，尽管中国经济面临转型升级和增速中枢下移，但借鉴发达国家历史经验，通过资产端（成长性、高质量出海、公司治理改善）和资金端（国内外长线资金流入）因素的共同作用，中国A股市场具备走向长期牛市的条件 [2][3][18] - 增长中枢下移并不必然导致股市盈利增速或回报率下降，经济成功转型、结构优化以及全球化融入反而可能推高股市回报 [15][22] - 进一步提升全球化和提振内需、改善宏观基本面将有助于巩固A股全面牛市 [63] 根据相关目录分别总结 转型升级下的牛市 - 自去年"924"以来，A股累计上涨超50%，但与国内需求承压、价格低位运行、名义GDP增速回落的基本面出现分化 [13] - G7国家在90年代后，名义GDP增速从7.7%下降到4%，实际GDP增速从2.8%下降到2.2%，但股市EPS增速中枢基本维持在7.3%左右，PE估值中枢从16倍抬升至20倍，年化收益从8.9%上升至9.8% [15] - 80年代后美国名义GDP增速从7.8%下降到5%，实际GDP增速从3.5%下降到2.6%，但标普500的EPS增速仍维持在7%左右，PE估值中枢从15倍抬升至24倍，年化收益从7.6%上行至10.3% [15] 走向高效的成长性 - 随着金融周期下行，经济增长引擎从出口导向、金融周期上行转向科技创新，推动中国经济走向高效 [24] - 截至2023年，中国总研发支出占GDP比重为2.6%，企业研发支出占GDP比重约为2%，基本达到OECD发达国家水平的2.7%和2% [25] - 以电子、电气设备和医药为代表的高端制造企业数量占比超过27%，带动中国经济复杂度排名上升至全球第16位，与美国（第15位）基本持平 [25] - 中国在全球创新指数排名中首次跻身全球前十，位列第10位，在以AI和新能源为代表的前沿领域公开专利数量均为世界第一位 [30] - 基于当前的经济复杂度和创新能力，未来中国对应的人均GDP（PPP计价）约处于5.5万至6.5万美元之间，相比当前2.4万美元的水平将上升逾一倍 [30] 高质量出海 - 中国高技术产品出口占比维持在60%的高位 [33] - 专精特新企业海外营收占比从2017年的14.4%上升5.7个百分点至2024年的20%，同期全部A股的海外营收占比仅小幅上涨2个百分点 [33] - 中国对外直接投资（ODI）占GDP比重重回1%，2024年海外直接投资资产首超3万亿美元 [35] - 2024年专精特新企业的海外资产占比稳步上升至6.8%，首次超过全部A股6.3%的平均水平 [35] - 企业研发强度与海外营收占比呈显著正相关，但与海外资产占比的正相关性不明显，高技术高成长性行业或出现从产品出口到投资出海的转型 [37] - "新经济"行业（专精特新与出海重合度高的9个行业）指数自"924"以来平均上涨超过80%，远超"老经济"行业30%的累计回报，其盈利、估值改善及ROE企稳回升均优于"老经济" [39][40] 投融资并重 - 近年出台一系列政策（如"新国九条"、二十届三中全会决定）旨在加强信息披露、提高治理透明度、鼓励分红，推动资本市场从重融资轻投资向投融资并重转变 [43] - 过去150年，分红贡献了美国标普500总收益的近48%，而分红对A股Wind全A总收益的贡献仅约13.5% [44] - 2020年以来，A股整体分红率从35%快速提升近10个百分点至45%，参与分红的公司占比从57%上升至65% [44] - 2016年以来，在分红率低于50%时，上市公司分红率平均每上升10%，年化收益上升约1.6% [49] - 2016年以来A股上市公司数量从3000家快速上升至超过5000家，融资金额长期保持在每年1到1.5万亿元的高位，占每年净流入股市资金的约60%，导致总市值上升但股价未同步提高 [50][52] 全球长线资金 - 过去20年来，入市资金与A股表现呈同步关系，平均每年约有GDP的2%资金流入股市 [57] - 推动中长期资金入市的政策包括对国有险企实行三年以上长周期考核，力争从2025年起每年新增保费的30%用于投资A股等 [59] - 特朗普"大重置"进程下，弱美元周期可能带动全球经济共振修复，对新兴市场权益资产形成提振 [61] - 2021年以来全球资金超配美股，对中国市场配置比例趋势下降，主动基金相比被动基金存在低配，全球资金再平衡可能使A股重获青睐 [61]

行业监管政策收紧 - 房地产行业融资杠杆率被限制在50%以下并加强预售资金监管，导致2025年三季度全国商品房销售面积同比下降7.8%，销售额下降9.2%，房企库存去化周期延长至18个月[3] - 高污染传统化工行业被要求2026年底前完成环保改造且环保税税率提高20%，叠加产能利用率仅65%，机构预测四季度相关企业净利润将下降15%-20%[4] - 监管政策直接压缩房地产开发企业融资渠道并加大化工企业盈利压力，导致相关板块个股承压[3][4] 宏观经济数据不及预期 - 2025年10月规模以上工业增加值同比实际增长4.9%，较9月放缓1.6个百分点，创近一年新低且低于市场预期的5.52%[4] - 2025年10月社会消费品零售总额同比增长2.9%，出口总额3053.5亿美元同比增长-1.1%，较前月大幅下降9.4个百分点[5] - 2025年10月新增社会融资规模8161亿元，较2024年同期减少5960亿元降幅达42.2%，新增人民币贷款2200亿元同比减少2800亿元降幅56%[6] 市场资金面承压 - 2025年1-11月A股IPO融资额达到1003.59亿元重返千亿规模，其中主板贡献523.75亿元，预计全年IPO企业超100家融资额超1100亿元[7] - 招商港口5.77亿股限售股解禁占公司总股本23.24%，大额解禁可能引发股东减持导致个股股价承压[7] - 2025年10月末狭义货币（M1）同比增长6.2%较9月下降1.0个百分点，反映企业活期存款增长放缓且经济活跃度减弱[8] 外部贸易环境恶化 - 美国对中国船只加征港口费并实施穿透管制等贸易制裁措施，尽管部分政策延缓或取消但仍加剧国际环境复杂性[9] - 2025年10月中国出口总额同比增长-1.1%较前月下降9.4个百分点，进口总额同比增长1.0%较前月下降6.4个百分点[9] - 贸易摩擦升级直接影响外贸企业经营预期，导致出口链板块业绩承压并传导至A股市场[9] 政策支持行业方向 - 科技创新板块如AI算力、半导体、新能源汽车是“十五五”规划重点支持领域且资金关注度高[11] - 绿色能源板块包括光伏、风电、储能在内契合环保政策导向且行业景气度高[12] - 政策扶持的消费细分领域如服务消费、养老消费获得央行专项再贷款支持且具备防御性优势[12]

本周市场观点与仓位建议 - 整体建议对主板和中小市值板块均维持低仓位 [2] - 市场风格判断为主板占优 [2] - 短期动量模型建议关注的行业为无 [5] 近期市场表现分析 - 上周市场出现技术反弹，沪深300指数周涨幅1.64%，上证综指周涨幅1.40%，中证500指数周涨幅3.14% [3] - 反弹主要发生在前一周大跌之后，中小市值板块因beta弹性涨幅领先 [3] - 市场反弹中机构资金和游资均表现犹豫，增量资金并未入场 [5] 基本面分析 - 中国12月官方PMI虽有小幅反弹，但整体仍指向经济在低位震荡徘徊 [4] - 国内物价上涨更多源于反内卷因素，其持续性有待验证 [4] - 美国12月降息概率回升至80%以上，但通胀回升仅存在于预期中，美国9-10月各项物价数据延续下行趋势 [4] - 全球商品价格已连续3个月回落，尽管近期铜价银价创历史新高 [4] - 美国短期流动性风险缓释的直接因素是美债顺利发行，SLR政策提升了商业银行加杠杆增配美债的空间 [4] - 支撑美股的经济基本面被描述为“走钢丝的巨人”，有随时崩落的风险 [4] 技术面与市场展望 - 当前市场可被视为短期反抽及中期下跌延续 [5] - 在基本面低位震荡及增量资金谨慎的背景下，维持市场调整判断 [5] - 建议低仓位耐心等待，市值风格维持主板占优 [5]

私募基金规模创新高 - 截至2025年10月末私募基金行业管理规模达22.05万亿元创历史新高较2023年9月末的20.81万亿元峰值显著提升[1][2][3] - 私募证券投资基金规模首次突破7万亿元达7.01万亿元其10月新备案规模429.20亿元占当月全部新备案基金规模超六成成为规模扩张主力[4] - 私募股权投资基金规模11.18万亿元创业投资基金规模3.56万亿元两类基金10月新备案规模分别为126.74亿元和114.16亿元共同推动总规模增长[4] 股票私募仓位动态 - 截至2025年11月14日股票私募仓位指数达81.13%较前一周大幅提升1.05个百分点连续3周站稳80%关口创近112周峰值[5] - 中等仓位私募向满仓集中是推动因素满仓股票私募占比提升至65.90%中等仓位私募占比降至18.97%[5] - 百亿股票私募仓位达87.07%位居各规模梯队首位单周加仓力度达7.98%仓位水平创近185周新高[5] 市场驱动因素分析 - A股市场自8月以来持续上行突破关键点位提升赚钱效应改善私募产品业绩增强机构加仓信心[6] - 政策层面释放对资本市场长期健康发展积极信号居民资产向权益市场转移趋势巩固A股长期价值共识[6] - 百亿私募在科技、创新药等领域深度研究敢于通过集中加仓捕捉结构性机会带动行业整体仓位提升[6] 后市展望与投资逻辑 - 资本市场在居民财富配置中重要性提升国家战略定位转变增强市场对A股长期牛市预期[7] - 市场定价逻辑从估值驱动转向基本面驱动景气投资体现基本面投资风格回归聚焦全球科技浪潮产业机遇及中国企业出海成长叙事[7] - 当前A股与港股估值未出现系统性泡沫板块效应可能减弱但个股效应增强重点聚焦结构性增长潜力及盈利可见性领域[7]

市场整体表现 - 11月（截至26日）A股主要指数普遍下跌，科创50跌幅最大，累计下跌7.1%，上证50跌幅最小，累计下跌1.3% [4] - 行业端分化明显，综合、银行、传媒涨幅居前 [4] 理想汽车（LI.O）业绩分析 - 3Q25总收入同比下降36.2%，环比下降9.5%至273.6亿元 [5] - 3Q25毛利率同比下降5.2个百分点，环比下降3.8个百分点至16.3% [5] - 3Q25 Non-GAAP归母净亏损3.6亿元，为2023年至今首次单季度Non-GAAP亏损 [5] - 业绩承压主要由于销量低于预期及Mega召回计提 [5] 小马智行（PONY.O）业绩分析 - 3Q25总收入同比增长72%，环比增长19%至2,544万美元 [6] - 3Q25毛利率同比提升9个百分点，环比提升2个百分点至18% [6] - 3Q25 Non-GAAP归母净亏损同环比扩大33%和19%至5,472万美元 [6] - 广州城市UE首次转正，车队规模爬坡超预期 [6]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - A股主要指数本周集体上涨，除上证指数外均涨超3%，四期指亦集体上涨，中小盘股强于大盘蓝筹股，市场交投相对平淡，成交活跃度较上周进一步回落 [6][99] - 10月国内规模以上工业企业营收及利润累计增速下滑，营业收入利润率小幅上升，工业企业盈利增速下滑施压盘面，此前多项经济指标呈下行态势，经济基本面整体疲弱 [99] - 11月LPR继续维持不变，已连续6个月按兵不动，货币政策偏向稳健，年内大幅降准降息可能性较小 [99] - 进入12月上旬，市场短期处于宏观数据、业绩、政策多重真空期，缺乏明确交易指引，市场预计保持随机游走态势，股指将维持震荡 [99] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 期货方面，IF2512周涨跌幅1.75%，IH2512周涨跌幅0.57%，IC2512周涨跌幅3.02%，IM2512周涨跌幅3.46% [9] - 现货方面，沪深300周涨跌幅1.64%，上证50周涨跌幅0.47%，中证500周涨跌幅3.14%，中证1000周涨跌幅3.77% [9] 消息面概览 - 11月24日晚中美两国元首通话，推升市场短线风险偏好 [6][99] - 美国9月零售销售环比增长0.2%，连续四个月正增长但显著放缓，9月PPI同比增长2.7%，核心PPI同比增长2.6% [13] - 11月27日国家统计局公布1 - 10月全国规模以上工业企业利润总额同比增长1.9%，10月同比下降5.5%，1 - 10月营业收入同比增长1.8%，营业成本增长2.0%，营业收入利润率为5.25%，同比提高0.01个百分点 [13] 周度市场数据 - 国内主要指数中，上证指数周涨跌幅1.40%，深证成指周涨跌幅3.56%，科创50周涨跌幅3.21%，中小100周涨跌幅3.74%，创业板指周涨跌幅4.54% [16] - 外盘主要指数（截至周四）中，标普500周涨跌幅3.17%，英国富时100周涨跌幅1.62%，恒生指数周涨跌幅2.53%，日经225周涨跌幅3.77% [17] - 行业板块普遍上涨，通信、电子板块大幅走强，石油石化、银行等板块逆市下跌；行业主力资金呈净流入/净流出各半，计算机板块资金大幅净流出，电子板块资金流入明显 [21][25] - SHIBOR短期利率下行，资金价格处在较低水平 [29] - 本周重要股东二级市场净减持70.13亿元，限售解禁市值为247.79亿元，北向资金合计买卖8448.65亿 [32] - IF、IH、IC、IM主力合约基差均走弱 [40][43][47][50] 行情展望与策略 - A股主要指数本周集体上涨，中小盘股强于大盘蓝筹股，市场交投平淡，成交活跃度回落 [99] - 10月国内多项经济指标走软，经济面临下行压力，对股市盘面形成压制，LPR连续6个月不变，货币政策稳健，年内大幅降准降息可能性小 [99] - 12月上旬市场处于多重真空期，缺乏明确交易指引，市场预计随机游走，股指维持震荡 [99]

市场趋势与估值 - A股市场11月呈现震荡特征，但中长期趋势未改，波动中上涨是年内主旋律 [2] - A股在全球主流股票指数中估值水平仍然偏低 [2] - 政策面支持持续发力，反内卷等政策带动部分企业盈利提升，9月单月盈利同比增长高达21.6%，创阶段新高 [4] - 新的支持经济发展政策仍在加码制定，十五五规划即将落地，明年可能迎来新的政策密集出台窗口期 [6] - 短期波动难以改变中长期向好的趋势 [7] 市场阶段与投资策略 - 市场上涨规律分三阶段：普涨、分化、补涨，目前可能正逐渐进入第二阶段即行情分化期 [8] - 对新手投资者建议通过基金等产品进入市场，由专业基金经理团队管理以应对短期变化 [8] - 对有经验投资者建议采取哑铃策略，同时持有两类相关性较低的资产以平衡风险与回报 [8][9] - 哑铃策略可配置红利板块与科创板块，或沪深300与中证1000等宽基指数基金组合 [9][11] - 沪深300代表市值最大的300家龙头企业，中证1000代表中小型企业，两者具备互补属性 [11]

市场整体资金流向 - 11月27日A股三大指数涨跌不一 沪指上涨0.29% 深证成指下跌0.25% 创业板指下跌0.44% [3] - 股票ETF市场整体资金净流出55.75亿元 基金份额减少26.78亿份 总规模为4.54万亿元 [3] - 行业表现方面 锂电池产业链和消费电子产业链活跃 化工石油等周期板块涨幅居前 传媒板块领跌 AI应用方向持续调整 [3] 资金净流入类别 - 港股市场ETF资金净流入居前 达4.96亿元 [3] - 策略风格ETF资金净流入2.98亿元 [3] - 中证A500指数产品资金净流入居首 达10.03亿元 [3] - 近5个交易日 沪深300指数产品资金净流入超48亿元 恒生科技指数产品资金净流入超41亿元 [3] 资金净流入具体产品 - 华夏基金上证50ETF资金净流入6.6亿元 规模达1801.91亿元 [3][4] - 华夏基金A500ETF基金资金净流入5.84亿元 规模达201.38亿元 [3][4] - 华安基金创业板50ETF资金净流入2.75亿元 [3] - 易方达基金恒生红利低波ETF资金净流入1.46亿元 规模61.01亿元创历史新高 [4] - 易方达基金A500ETF易方达和上证580ETF易方达资金净流入分别为1.3亿元和1.19亿元 [4] - 基准国债ETF资金净流入5.67亿元 [4] 资金净流出类别 - 行业主题ETF资金净流出居前 达35.81亿元 [5] - 科创50指数产品资金净流出居前 达13.21亿元 [5] 机构后市观点 - 工银瑞信基金中期维度看好A股市场 认为总需求调整接近均衡 下行风险不大 供给侧调整和政策关注将提升资本回报率信心 建议配置中国经济核心资产 [5] - 博时基金认为临近年末重要工作会议将召开 有望明确后续产业趋势方向 为市场提供清晰投资主线指引 提振市场信心 [5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 短期市场缺乏明确驱动因素，资金承接意愿不足但抛压缓和，整体步入震荡分化格局；中长期市场具备向上动能，当前进入具备性价比的布局区间，可关注逢低介入机会 [2] 根据相关目录分别进行总结 宏观经济 - 1 - 10月全国规模以上工业企业利润总额同比增长1.9%，累计增速连续三个月保持增长；10月规模以上工业企业利润同比下降5.5% [1] - 中国贸促会将于12月初组织中国企业家代表团访问美国 [1] - 欧洲央行发布10月会议纪要，强化市场对本轮降息周期终结的预期；欧洲央行管委卡扎克斯表示目前讨论再次降息为时尚早 [1] 现货市场 - A股三大指数延续冲高回落走势，沪指涨0.29%收于3875.26点，创业板指跌0.44% [1] - 板块指数涨跌互现，轻工制造、基础化工、石油石化行业涨幅居前，传媒、商贸零售、计算机行业跌幅居前 [1] - 当日沪深两市成交额为1.8万亿元 [1] - 美股因感恩节休市，欧洲三大股指收盘小幅上涨，德国DAX指数涨0.18%报23767.96点 [1] 股指期货 - 基差方面，IH、IF、IC贴水程度收窄 [1] - 成交持仓方面，股指期货的成交量和持仓量同步增加 [1]