财务表现 - 2025年Q1 GAAP收入达74亿美元，季度环比下降3%、同比增长36%，超出华尔街预期的71亿美元 [1] - 净利润7.09亿美元，环比增长47%，同比飙升476% [1] - 毛利率53.6%，较2024年Q4降低40个基点，较2024年同期提升350个基点 [1] - 2025年Q2营收指引约为74亿美元（上下浮动3亿美元），中值对应27%同比增长 [14] 业务部门表现 客户端业务 - 收入23亿美元，环比微降1%、同比大涨68% [1] - 超过半数增长源于高端锐龙处理器占比提升带来的ASP上行 [9] - 笔记本市场表现亮眼，AI PC处理器销量环比增长超50% [1] - 商用PC需求强劲，锐龙Pro商用PC销量同比增长超30% [2] 数据中心业务 - 收入37亿美元，环比下降5%、同比大增57% [9] - 运营利润率25%（去年同期23%） [9] - 云服务商与企业客户持续扩大采用AMD服务器CPU [9] 游戏业务 - 收入6.47亿美元，环比增长15%、同比下滑30% [9] - 与客户端业务合并运营利润4.96亿美元，利润率17%（去年同期10%） [9] 嵌入式业务 - 收入8.23亿美元，环比下降11%、同比下滑3% [10] - 运营利润率40%（去年同期41%） [10] 市场趋势与战略 - 新一代AI PC处理器需求旺盛，首批高端锐龙AI Max Plus处理器获高度好评 [1] - 商用系统数量较2024年增长80%，主要来自HP、Lenovo、Dell和Asus等厂商 [2] - 产品组合竞争力驱动增长，ASP结构优化是主要驱动力 [2] - 预计2025年PC换机周期将带来市场规模扩张 [18] 行业挑战 - 对华出口MI308芯片需申请新许可证，预计Q2收入减少约7亿美元，全年影响约15亿美元 [14] - 库存与销售成本比率从1.52攀升至1.73，库存积压可能导致持续降价压力 [4] - 传统季节性趋势可能不再适用，下半年增速预计放缓 [3][4] 竞争优势 - 在分布式推理需求领域表现突出，凭借内存带宽与容量优势 [16] - 受益于Microsoft Windows 10系统终止支持，与Intel 18A量产之间存在空窗期 [18] - 加速布局消费与商用AI PC产品线（锐龙AI Max、Max Pro等系列） [18]

机器人业务 - 公司目前没有机器人国外订单和双足机器人项目及订单 [1] - 机器人业务有项目落地，具体订单台数和销售收入将按深交所规则披露 [2] - 未与山东机器人公司签署合作协议 [2] - 北京瑞宏与北京国地共建具身机器人创新中心签订合作协议，与国内知名机器人公司有业务往来 [2] - 子公司瑞宏按北京机器人马拉松比赛规则与友商合作参赛，友商提供硬件本体，公司承担训练工作 [2] 业务规划 - 上海厂房改建项目用途根据公司业务发展确定，有变化将按深交所规则披露 [2] 业务板块 - 北京瑞宏与沐曦签署战略合作协议，目前业务量较小，提醒注意投资风险 [2] 制卡业务 - 公司目前未涉及二代身份证制作业务 [1] 数字档案业务 - 档案数字化是趋势，近几年数字档案业务需求稳定增长，公司此项业务销售收入和利润稳步增长，对发展前景充满信心 [2] 电子发票业务 - 子公司瑞宏电子发票业务已接入淘宝、拼多多等电商平台，为用户提供开具服务，通过收取服务费获得收入 [3]

公司基本信息 - 债券代码 123203、123087，简称明电转 02、明电转债；证券代码 300739，简称明阳电路 [1] - 2025 年 5 月 15 日下午 15：00 - 16：00 举办 2024 年度网上业绩说明会，地点为价值在线网络互动，接待人员有董事长张佩珂等 [2] 业绩情况 - 2024 年公司实现营业收入 15.59 亿元，同比下降 3.70%；归属于上市公司股东的净利润为 1,138.37 万元，同比下降 88.91%；经营活动产生的现金流量净额为 1.56 亿元 [3] - 2024 年受全球经济复苏乏力、原材料价格上涨、行业竞争加剧、新产品线产能爬坡、收购项目整合未完成、资产减值准备及可转债利息费用增加等因素影响，公司业绩下滑 [7] 业务相关 - 公司主营业务为印制电路板（PCB）的研发、生产和销售，具备全制程生产能力，专注小批量板制造，产品应用于多个领域，主营业务未变 [6] - 报告期内公司聚焦主营 PCB 业务，加大半导体测试板、Mini LED PCB 等工艺研发及投入，目前处于产能爬坡阶段 [3] - 2025 年公司将围绕“高精度、高密度、高可靠性”方向，重点布局超高密度互连等前沿领域，加强超算专用和散热专精线路板制造能力建设，升级产品结构 [3] 市场与销售 - 2024 年受欧美市场环境影响，公司外销收入同比下降，加大国内市场客户拓展力度抵减外销下滑影响 [3] 股东情况 - 截至 2025 年 3 月 31 日，公司股东人数为 27,571 户 [5] 股份回购 - 公司于 2025 年 5 月 14 日发布回购股份方案公告，拟用 1500 万元 - 2500 万元自有或自筹资金以集中竞价交易方式回购部分股份 [2]

报告公司投资评级 - 维持超配评级 [2] 报告的核心观点 - 南风中金环境2024年收入/归属净利润为50.54/2.18亿人民币，同比-6.98%/+8.81%，归属净利润未达预期；2025年第一季度收入/归属净利润为10.54/0.67亿人民币，同比+2.02%/-25.25%，符合利润预测；公司巩固传统领域优势，拓展新应用场景，为盈利增长奠定基础 [2] 根据相关目录分别进行总结 制造业板块情况 - 2024年制造板块营收/归属净利约44.16/4.32亿元人民币，同比分别下降7.9%和19.6%；海外营收达8.69亿元人民币，同比增长14.83%；公司在越南设服务中心，在沙特利雅得设新办公室，扩大海外市场份额；聚焦核心制造业务，推动技术迭代与产业升级，提升营销能力，推进降本增效 [3] 环境管理业务情况 - 环境管理业务涵盖危险废物与固体废弃物处理等；2024年环境运营/环境咨询与工程/综合废弃物资源利用/调查与设计子板块营收分别为6.1/16.9/20.8/20.1亿元人民币，同比+13.83%/56.01%/57.54%/-41.66%；环境板块整体亏损显著收窄；2024年完成股权与债权转让，出售闲置土地，签署终止回购协议，加速环境资产处置，业务结构持续优化，预计风险逐步缓解 [4] 经营现金流与股权情况 - 2024年应收账款/经营活动现金流/资本支出分别为人民币15.14亿/7.14亿/3.25亿，同比增长+3.20%/-0.89%+58.12%；2025年4月8日控股股东无锡公用事业工业集团计划从沈金豪手中收购5.01%股份，完成后持股比例将提升至26.60%，彰显对公司未来发展信心 [5] 盈利预期与目标价情况 - 考虑下游订单趋势，下调制造业收入预测，预计2025/2026/2027年每股收益为0.15元/0.19元/0.23元，2025/2026年分别下调25%/24%；以2025年预期市盈率25.4倍估值，目标价格为3.81元，此前为4.46元 [6] 关键数据情况 - 目标价格3.81元；收盘价截至5月13日为3.59元；市值6896百万人民币；6个月平均日交易额337.33百万人民币；52周价格区间2.20 - 4.64元；BVPS1.40元 [8] 财务报表情况 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |收入（百万人民币）|5433|5054|5571|6132|6735| |收入增减%|3.22| - 6.98|10.23|10.07|9.84| |净利润（百万人民币）|200.58|218.25|291.07|368.48|445.21| |净利润增减%|73.63|8.81|33.36|26.60|20.82| |EPS（稀释，人民币）|0.10|0.11|0.15|0.19|0.23| |ROE (%)|8.86|8.72|10.49|11.87|12.68| |PE (x)|33.23|30.54|22.90|18.09|14.97| |PB (x)|2.80|2.54|2.28|2.03|1.79| |EV EBITDA (x)|14.62|14.82|11.37|8.66|6.83| [12]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：军工、算力租赁、云计算、商业连锁、稀土、海运、航空零部件、工程建设、风电、保险、医药等 - **公司**：电光科技、华胜天成、新华都、盛和资源、ST联合、中蒙达、宁波海运、成飞集成、连云港、青岛金王、利君股份、红墙股份、中油工程、宏景科技、华工科技、海南机场、川投能源、大金重工、*ST大立、宝丰能源、展體科技、京泉华、光华股份、江苏博云、华凯易佰、元力股份、盛弘股份、福然德、新华保险、广生堂、*ST苏吴、贵州茅台、万科A、旗滨集团、三元生物、年信股份 纪要提到的核心观点和论据 电光科技 - **核心观点**：公司是矿用防爆电器制造商，积极拓展算力服务等新业务，有望开辟新增长点 - **论据**： - 主营业务为防爆电器、电力设备和电机的研发、生产和销售，产品用于煤矿、石油、化工等多领域，部分产品用于军工领域，已通过国家二级保密资质审核，正申请武器装备承制资质[1][2] - 2024下半年布局算力服务业务，当年实现3000多万营收并盈利，24年算力服务营收占比约2%，今年营收和利润贡献将继续释放，未来煤矿算力服务需求会随AI技术发展增加，公司将持续加大投入[2] - 部分产品采用鸿蒙系统，与其在授权经销产品等签署合作协议，研发的电力物联网项目已有多个落地，未来将加快鸿蒙系统在设备中运用[3] - AI在高压开关、视频仪产品上运用，机器人公司进行煤矿巡检和采样机器人运用，与华为在授权经销产品等有合作[3] - 与浙江云谷出资设立浙江电光云科技有限公司，拟建立智算中心、数据中心，提供大数据等方面服务[4] 华胜天成 - **核心观点**：公司在云计算综合服务领域具有显著优势，积极布局全产业链路，推出多种自主研发产品，与多方合作拓展业务 - **论据**： - 主营业务是IT系统解决方案等业务，主要产品包括系统产品及系统集成等，是国内最早涉足云计算服务的企业之一，为中国移动提供系统支撑服务，中标相关项目，能参与国家算力网络枢纽点建设、运维[5] - 旗下子公司业务涉及卫星通信等系统产品及解决方案，在多部门和行业有大量成功案例，参股公司承接自组网通信设备研发及生产项目，市场空间大[6] - 推出自主研发的云计算五大产品，以“天成云”为品牌架构，为客户构建云计算平台并提供服务[7] - 发布基于DeepSeek的“企业运营智能体”，助力企业数智化转型升级[7] - 在数字化基础设施领域获得华为相关合作伙伴身份，是华为智算中心产线在中国最重要的合作伙伴之一，在解决方案领域与华为等实现深度融合，推出联合解决方案[8] - 参股泰凌微，其是无线物联网系统级芯片领域代表性企业之一[9] 新华都 - **核心观点**：公司是商业连锁企业，积极拓展业务布局，与高校合作建设AI实验室，利用AI技术提升业务效率 - **论据**： - 主营业务是以数据研究为基础的互联网营销业务，形成独有的互联网数据研究模式，集成系统集群推动商业化应用[10] - 紧抓消费趋势，拓展海外电商市场，在印尼设有直播基地，有望贡献GMV增量；推进即时零售业务布局，依托仓库满足消费者即时性需求[11] - 与香港理工大学合作建设AI实验室，研发智能体软体，为互联网营销与消费者行为研究领域提供支持[9][11][13] - 借助本地部署的模型和AI工具实现内容生产自动化，用于电商业务场景，贡献GMV增长及直播时长效率[11] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **股权变动**：盛和资源全资子公司拟收购匹克公司100%股权；ST联合筹划购买江西润田实业部分或全部股权，股票停牌[13] - **股价异动**：中蒙达、宁波海运股价严重脱离基本面，存在炒作风险，无应披露未披露重大信息；成飞集成截至2024年末航空零部件业务收入占比为1.74%；连云港、青岛金王、利君股份、红墙股份生产经营正常，无应披露未披露重大事项[13] - **中标情况**：中油工程子公司中标115.38亿元伊拉克油田气体处理厂项目；宏景科技签署5.63亿元算力业务合同[13] - **投资签约**：海南机场与哈工大(深圳)共建联合实验室；川投能源拟按持股比例向舱套江公司增资16.32亿元；大金重工签署欧洲某海上风电场单桩基础制造等合同；*ST大立与云洲智能签订战略合作协议；宝丰能源拟10 - 20亿元回购公司股份[13] - **增减持与回购**：展體科技两股东计划合计减持不超过6%公司股份；京泉华两股东拟合计减持股份1.67%公司股份；光华股份股东广洋启辰计划减持不超过3%公司股份；江苏博云蓝叁创投计划减持不超过1%公司股份；华凯易佰股东拟减持不超3%公司股份；元力股份三安集团计划减持不超公司总股本3%；盛弘股份股东肖学礼拟福峰转让总股本1.49%；福然德特定股东行盛合伙拟减持不超3%公司股份[13] - **经营业绩**：新华保险1 - 4月累计原保险保费收入853.79亿元，同比增长27%；广生堂乙肝治疗创新药GST - HG131获得II期临床研究总结报告[13] - **其他**：*ST苏吴因涉嫌信息披露违法违规，公司董事长钱群山被立案；贵州茅台因登记参会人数超原定会场容量，拟调整股东大会召开地点；万科A深铁集团拟向公司提供不超过15.52亿元借款；旗滨集团终止发行股份购买资产事项；三元生物作为强制应诉企业适用3.49%的反补贴税；年信股份拟境外发行股份(H股)并在香港联交所上市[13]

中巴双边贸易 - 2024年中巴双边贸易额达1881.7亿美元 同比增长3.56% [1] 新能源领域合作 - 巴西可再生能源发电占比突破90% 计划与中国深化清洁能源和生物燃料合作 [1] - 中国品牌汽车在巴西本土化生产取得积极进展 [1] 新兴科技领域合作 - 双方在人工智能和数据中心等新兴科技领域合作前景广阔 [1] - 巴方愿与中方加强高层次科技人才联合培养 包括博士和博士后交流 [1] 基础设施建设合作 - 巴方高度评价中国高铁和氢能源列车技术 计划推动巴西轨道交通系统建设 [2] - 合作涵盖高铁和地铁等多种形式 [2] 科研教育合作 - 巴方将加强与中国高校和科研机构合作 共同培养新一代工程技术人才 [2]

报告公司投资评级 - 行业为电力设备/电网设备，6个月评级为买入（调高评级） [4] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩承压但经营提质增效显韧性，围绕“两智一新”战略升级产品、拓展客户、加大研发投入、建设营销体系、整合供应链 [1] - 2025年Q1营收回暖，净利率修复，市场需求复苏带来新订单，产品结构优化和成本控制促使毛利环比改善 [2] - 数据中心业务产品力领先，在运营商集采招标和与大客户合作中表现亮眼，毛利率维持较高水平 [2] - 考虑公司受地产领域影响、大宗原材料价格波动等风险因素及加大费用投入，调整25、26年归母净利润预测，预计27年实现归母净利润6.5亿元，结合估值水平调高至“买入”评级 [3] 公司经营情况 2024年 - 实现收入42.4亿元，YOY -7.57%，归母净利润3.1亿，YOY -38.92%，扣非归母净利2.6亿，YOY -41.61% [1] 2025Q1 - 实现收入10.89亿元，YOY +15.53%，归母净利润1.03亿元，YOY +15.15%，扣非归母净利润1.00亿元，YOY +15.92% [1] 财务预测摘要 资产负债表（百万元） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |货币资金|1,015.41|574.64|1,246.02|1,114.08|1,879.63| |应收票据及应收账款|580.31|738.48|729.29|981.66|1,135.14| |预付账款|14.11|18.50|14.75|26.27|23.66| |存货|461.79|469.36|639.51|638.66|905.20| |流动资产合计|3,275.58|2,743.07|3,733.33|3,848.87|5,026.05| |长期股权投资|7.89|16.59|16.59|16.59|16.59| |固定资产|1,415.65|2,022.39|2,081.63|2,130.87|2,170.10| |在建工程|534.98|80.69|110.69|140.69|170.69| |无形资产|183.11|199.45|186.74|174.04|161.33| |非流动资产合计|2,543.95|2,762.86|2,785.06|2,809.41|2,829.95| |资产总计|5,819.53|5,505.92|6,518.39|6,658.28|7,856.00| |短期借款|202.07|20.00|180.00|220.00|240.00| |应付票据及应付账款|1,020.04|951.81|1,581.95|1,263.32|2,149.30| |流动负债合计|1,609.03|1,401.65|2,181.44|2,021.69|2,936.78| |非流动负债合计|53.76|68.10|55.09|58.98|60.72| |负债合计|1,684.59|1,528.61|2,236.52|2,080.67|2,997.51| |股东权益合计|4,134.94|3,977.31|4,281.86|4,577.61|4,858.49| |负债和股东权益总计|5,819.53|5,505.92|6,518.39|6,658.28|7,856.00| [8] 利润表（百万元） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|4,585.06|4,237.87|4,990.09|5,916.65|7,099.36| |营业成本|3,097.25|2,951.24|3,400.74|4,021.55|4,827.57| |营业税金及附加|30.23|32.87|34.93|44.37|49.70| |销售费用|405.46|402.72|449.11|538.42|646.04| |管理费用|248.45|276.68|274.45|325.42|383.37| |研发费用|283.14|311.88|349.31|414.17|504.05| |财务费用|(7.32)|(4.56)|(6.86)|(7.67)|(10.14)| |资产/信用减值损失|(57.45)|(11.38)|(35.00)|(30.00)|(30.00)| |公允价值变动收益|5.85|(0.13)|4.65|6.00|9.00| |投资净收益|7.75|9.39|8.00|8.00|8.00| |营业利润|536.05|315.68|466.06|564.40|685.78| |营业外收入|43.85|39.50|45.00|48.00|50.00| |营业外支出|6.35|4.50|6.00|6.00|6.00| |利润总额|573.56|350.68|505.06|606.40|729.78| |所得税|62.59|38.61|55.56|66.70|80.28| |净利润|510.97|312.07|449.50|539.69|649.50| |少数股东损益|0.00|(0.04)|0.00|0.00|0.00| |归属于母公司净利润|510.97|312.11|449.50|539.69|649.50| |每股收益（元）|0.45|0.28|0.40|0.48|0.58| [8] 现金流量表（百万元） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |净利润|510.97|312.07|449.50|539.69|649.50| |折旧摊销|140.64|166.01|153.47|163.47|173.47| |财务费用|3.38|1.11|(6.86)|(7.67)|(10.14)| |投资损失|(7.75)|(9.39)|(8.00)|(8.00)|(8.00)| |营运资金变动|(106.34)|197.56|276.17|(386.91)|528.65| |其它|86.94|(210.96)|4.65|6.00|9.00| |经营活动现金流|627.85|456.41|868.93|306.59|1,342.48| |资本支出|384.93|286.47|243.02|226.10|228.26| |长期投资|7.89|8.70|0.00|0.00|0.00| |其他|(598.19)|(467.15)|(474.33)|(460.10)|(468.26)| |投资活动现金流|(205.36)|(171.98)|(231.31)|(234.00)|(240.00)| |债权融资|(211.12)|(176.47)|178.71|39.42|31.68| |股权融资|(175.71)|(427.53)|(144.95)|(243.95)|(368.61)| |其他|56.37|(117.75)|0.00|0.00|0.00| |筹资活动现金流|(330.46)|(721.75)|33.76|(204.53)|(336.93)| |汇率变动影响|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |现金净增加额|92.04|(437.33)|671.38|(131.94)|765.55| [8] 主要财务比率 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |成长能力| | | | | | |营业收入|10.30%|-7.57%|17.75%|18.57%|19.99%| |营业利润|27.28%|-41.11%|47.64%|21.10%|21.51%| |归属于母公司净利润|21.15%|-38.92%|44.02%|20.06%|20.35%| |获利能力| | | | | | |毛利率|32.45%|30.36%|31.85%|32.03%|32.00%| |净利率|11.14%|7.36%|9.01%|9.12%|9.15%| |ROE|12.36%|7.85%|10.50%|11.79%|13.37%| |ROIC|20.49%|10.68%|15.23%|19.52%|19.82%| |偿债能力| | | | | | |资产负债率|28.95%|27.76%|34.31%|31.25%|38.16%| |净负债率|-19.54%|-13.78%|-24.47%|-19.31%|-33.51%| |流动比率|2.01|1.88|1.71|1.90|1.71| |速动比率|1.73|1.56|1.42|1.59|1.40| |营运能力| | | | | | |应收账款周转率|7.63|6.43|6.80|6.92|6.71| |存货周转率|9.49|9.10|9.00|9.26|9.20| |总资产周转率|0.80|0.75|0.83|0.90|0.98| |每股指标（元）| | | | | | |每股收益|0.45|0.28|0.40|0.48|0.58| |每股经营现金流|0.56|0.41|0.77|0.27|1.20| |每股净资产|3.68|3.54|3.81|4.08|4.33| |估值比率| | | | | | |市盈率|19.23|31.49|21.86|18.21|15.13| |市净率|2.38|2.47|2.30|2.15|2.02| |EV/EBITDA|8.82|10.16|12.02|10.76|8.42| |EV/EBIT|9.86|12.26|15.57|13.65|10.43| [9]

报告公司投资评级 - 行业为电力设备/电网设备，6个月评级为买入（调高评级） [4] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩承压但经营提质增效显韧性，围绕“两智一新”战略进行多方面优化；2025年Q1营收回暖，净利率呈现修复趋势，市场需求复苏带来新订单及机会，产品结构优化等促使一季度毛利环比改善；数据中心业务产品力领先表现亮眼，在运营商集采招标等方面有优势，毛利率维持较高水平 [1][2] - 考虑公司受地产领域影响、大宗原材料价格波动等风险因素且加大费用投入，调整公司25、26年归母净利润至4.5、5.4亿元（此前预测4.8、6亿元），预计27年实现归母净利润6.5亿元，结合目前估值水平，调高至“买入”评级 [3] 公司经营情况 2024年 - 实现收入42.4亿元，YOY -7.57%，归母净利润3.1亿，YOY -38.92%，扣非归母净利2.6亿，YOY -41.61% [1] - 围绕“两智一新”战略，进行产品升级、拓展客户、打造样板点项目，加大研发投入，新申请专利456项，其中发明专利127项，营销端进行体系建设和生态建设，引入AI智能客服坐席，探索新业务模式，整合供应链，建立高效运营体系 [1] 2025Q1 - 实现收入10.89亿元，YOY +15.53%，归母净利润1.03亿元，YOY +15.15%，扣非归母净利润1.00亿元，YOY +15.92% [1] - 市场需求复苏，新能源、电力及数据中心行业需求增加带来新订单及机会，产品结构优化、特价管控和成本端降本促使一季度毛利环比改善 [2] - 数据中心业务在运营商集采招标中保持优势，与大客户紧密合作开发定制化产品，供电方案和技术迭代有优势，响应国产化需求，深化进口替代，一季度大客户订单需求旺盛，毛利率维持较高水平 [2] 财务预测 盈利预测调整 - 调整公司25、26年归母净利润至4.5、5.4亿元（此前预测4.8、6亿元），预计27年实现归母净利润6.5亿元 [3] 财务数据 | 项目 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入(百万元) | 4,585.06 | 4,237.87 | 4,990.09 | 5,916.65 | 7,099.36 | | 增长率(%) | 10.30 | -7.57 | 17.75 | 18.57 | 19.99 | | EBITDA(百万元) | 949.96 | 721.33 | 672.67 | 770.20 | 899.11 | | 归属母公司净利润(百万元) | 510.97 | 312.11 | 449.50 | 539.69 | 649.50 | | 增长率(%) | 21.15 | -38.92 | 44.02 | 20.06 | 20.35 | | EPS(元/股) | 0.45 | 0.28 | 0.40 | 0.48 | 0.58 | | 市盈率(P/E) | 19.23 | 31.49 | 21.86 | 18.21 | 15.13 | | 市净率(P/B) | 2.38 | 2.47 | 2.30 | 2.15 | 2.02 | | 市销率(P/S) | 2.14 | 2.32 | 1.97 | 1.66 | 1.38 | | EV/EBITDA | 8.82 | 10.16 | 12.02 | 10.76 | 8.42 | [3] 主要财务比率 | 项目 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 成长能力 - 营业收入 | 10.30% | -7.57% | 17.75% | 18.57% | 19.99% | | 成长能力 - 营业利润 | 27.28% | -41.11% | 47.64% | 21.10% | 21.51% | | 成长能力 - 归属于母公司净利润 | 21.15% | -38.92% | 44.02% | 20.06% | 20.35% | | 获利能力 - 毛利率 | 32.45% | 30.36% | 31.85% | 32.03% | 32.00% | | 获利能力 - 净利率 | 11.14% | 7.36% | 9.01% | 9.12% | 9.15% | | 获利能力 - ROE | 12.36% | 7.85% | 10.50% | 11.79% | 13.37% | | 获利能力 - ROIC | 20.49% | 10.68% | 15.23% | 19.52% | 19.82% | | 偿债能力 - 资产负债率 | 28.95% | 27.76% | 34.31% | 31.25% | 38.16% | | 偿债能力 - 净负债率 | -19.54% | -13.78% | -24.47% | -19.31% | -33.51% | | 偿债能力 - 流动比率 | 2.01 | 1.88 | 1.71 | 1.90 | 1.71 | | 偿债能力 - 速动比率 | 1.73 | 1.56 | 1.42 | 1.59 | 1.40 | | 营运能力 - 应收账款周转率 | 7.63 | 6.43 | 6.80 | 6.92 | 6.71 | | 营运能力 - 存货周转率 | 9.49 | 9.10 | 9.00 | 9.26 | 9.20 | | 营运能力 - 总资产周转率 | 0.80 | 0.75 | 0.83 | 0.90 | 0.98 | | 每股指标 - 每股收益（元） | 0.45 | 0.28 | 0.40 | 0.48 | 0.58 | | 每股指标 - 每股经营现金流（元） | 0.56 | 0.41 | 0.77 | 0.27 | 1.20 | | 每股指标 - 每股净资产（元） | 3.68 | 3.54 | 3.81 | 4.08 | 4.33 | | 估值比率 - 市盈率 | 19.23 | 31.49 | 21.86 | 18.21 | 15.13 | | 估值比率 - 市净率 | 2.38 | 2.47 | 2.30 | 2.15 | 2.02 | | 估值比率 - EV/EBITDA | 8.82 | 10.16 | 12.02 | 10.76 | 8.42 | | 估值比率 - EV/EBIT | 9.86 | 12.26 | 15.57 | 13.65 | 10.43 | [9]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“推荐”评级 [4][89] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司为特种变压器龙头企业，行业份额及技术实力领先，持续拓展数据中心、电动船舶等高增速新兴业务板块布局，储能作为第二成长曲线预计由拖累项转为贡献积极增量，2025年轻装上阵，盈利能力有望持续改善 [4][89] 根据相关目录分别进行总结 公司是高压变频用变压器领军企业 - 公司专注特种变压器领域超40年，是高压变频器配套的变频用变压器国产替代先驱，2020年市场占有率超25%，产品广泛应用于多行业 [11][13] - 2024年公司营收和归母净利润受多因素拖累出现亏损，2025年有望轻装上阵，25Q1收入和归母净利润同比增长 [14] - 公司核心产品变压器毛利率维持较高水平，近年因大宗商品价格上涨等因素略有下降 [16] - 谭勇、宗丽丽夫妇为公司实控人，股权结构集中，通过控股子公司和联营企业布局新业务领域 [18] - 公司核心高管从业经验丰富，对市场和行业有深刻理解 [21] 高压变频用变压器：设备节能降耗的核心装置 - 变频器可高效调速，高压变频器用变压器技术壁垒高，成本占比约29%，主要应用于大功率场景，行业稳步增长，新兴领域将提供新增长空间 [23][31] - 数据中心对变压器有刚性需求，超大型数据中心需配置高压变压器，具有模块化、高能效导向，巴拿马电源和固态变压器SST方案优势突出 [35][43] - 公司深耕高压变频器用变压器领域，市场份额领先，拥有权威认证，产品出口多个国家和地区，加速布局电动船舶等新市场，在石化行业技术领先 [48][53][60] 储能：公司布局工商业储能，培育新业绩增量 - 2025年全球工商业储能新增装机量预计达6.1GW/15.26GWh，增速40%，盈利模式多样化，成本端不断优化，经济性持续提升 [62][67][68] - 公司2022年投资设立控股公司苏州华储发力储能市场，实现业务协同发展，苏州华储产品技术领先，覆盖全功率段和直流电压等级，可满足多种应用模式 [75][78] 盈利预测与投资建议 - 预测公司2025 - 2027年变压器业务收入分别为4.87/6.14/7.67亿元，增速分别为40%/26%/25%，毛利率分别为33.0%/35.0%/35.0%；电抗器业务收入分别为0.21/0.28/0.36亿元，增速分别为40%/30%/30%，毛利率分别为40.0%/40.0%/40.0% [83][84] - 选取科华数据、麦格米特、鹏辉能源作为可比公司，公司2025 - 2027年PE分别为38X/27X/20X，当前估值较为合理 [87] - 预计公司2025 - 2027年营收为5.28/6.70/8.43亿元，营收增速分别为40.2%/26.7%/25.8%；归母净利润为0.92/1.31/1.74亿元，归母净利润增速分别为289.5%/42.7%/32.9%，首次覆盖给予“推荐”评级 [4][89]

行业动态 - OpenAI计划在阿联酋建立名为"星际之门"的数据中心 [1] - 相关协议最早可能在本周宣布 [1] 公司动向 - OpenAI正在推进国际化布局，选择阿联酋作为数据中心建设地点 [1]