1Q25业绩表现 - 1Q25营收469.7亿元，同比+11%，non-IFRS净利润7.5亿元，同比+13%，non-IFRS净利率1.6%，同比持平[1] - 一体化供应链业务收入同比+13%至232亿元，其中京东集团收入同比+14%至147亿元，外部客户收入同比+12%至85亿元，客户数同比+14%至6.36万个，单客户平均收入同比-2%至13.4万元[1] - 快递快运等其他客户收入同比+10%至238亿元，外部收入占比同比-0.7ppt至69%[1] 成本及费用分析 - 营业成本同比+12%，员工福利开支/外包成本/租金成本/物业及设备折旧/其他营业成本分别同比+14%/+18%/-9%/持平/+6%，毛利率同比-0.5ppt至7.2%[2] - 1Q25整体费用31.8亿元，同比+1.3%，占收入比例下降0.7ppt至6.8%[2] 未来发展趋势 - 预计25年将进入规模扩张与产品升级并重阶段，重点关注淘天平台渠道打通、供应链与快递快运业务优化、国际业务海外仓建设、德邦网络融合四大驱动[2] - 运营效率改善和规模效应显现将推动中长期收入良性增长[2] 盈利预测与估值调整 - 上调2025年non-IFRS净利润35%至85.4亿元，引入2026年non-IFRS净利润94.3亿元，同比+10%[2] - 现价对应2025/2026年8.5倍/7.6倍non-IFRS市盈率，目标价18.5港元对应13.4倍/11.9倍2025/2026年目标市盈率，较当前股价存在57.3%上行空间[2]

行业整体表现 - 2024年连锁药房行业迎来"至暗时刻"，七家头部企业中六家净利润集体下滑，行业首次出现亏损案例[1] - 除益丰药房外，六大企业净利润全线下滑，漱玉平民录得行业五年来首亏[2] - 国药一致、大参林等四家企业总员工数锐减超8000人，单店员工数普遍从5人压缩至3人，健之佳、一心堂逼近"2人店"极限[2] 商业模式转型 - 行业"规模效应"逻辑崩塌，密集开店无法通过地理垄断获取溢价[2] - 政策推动的药品比价系统与线上医保支付打破价格不透明壁垒，消费者转向追求性价比与即时配送[2] - 药房核心职能从零售终端向"区域前置仓"转型[2] - 头部企业新增门店数显著放缓，国药一致直营店减少758家[4] 效率革命 - 单店人力成本压缩近40%，数字化系统替代人工拣货，区域集中配送取代分散仓储[4] - 行业共识转向在关键区域形成高效覆盖网络，而非"遍地开花"[4] - 未来竞争力取决于"效率密度"——以最少人力、最优仓配网络覆盖最大客群[3] 资本市场反应 - 益丰药房净利润增长但全年股价涨幅仅15%，落后于同行，反映市场对行业底层逻辑颠覆的焦虑[3] - 传统财务指标如营收、拓店数已无法反映企业真实价值，政策冲击、效率竞赛等非财务因素成为关键[5] 行业展望 - 短期内裁员与关店阵痛不可避免[5] - 长期看需完成从"规模扩张"到"效率为王"的蜕变才能穿越寒冬[5] - 行业被迫回归商业本质——用最低成本满足最大需求[6]

财务业绩 - 一季度营业收入724.95亿元，同比增长25% [2][3] - 归母净利润56.72亿元，同比增长264%，创历史同期新高 [2][3] - 综合毛利率15.78%，同比上升2.12个百分点；净利率8.10%，同比上升5.42个百分点 [2][6] - 销售成本610.58亿元，同比增长24.28%，增速低于营收增速 [5] 销量表现 - 一季度总销量70.38万辆，同比增长48% [2][3] - 银河品牌销量25.97万辆，同比增长214% [3][6] - 新能源车销量33.9万辆（含极氪、领克、银河），同比增长135% [6] - 4月单月销量15.33万辆，同比增长53%，其中银河品牌销量9.66万辆（+281%） [6] 研发与费用控制 - 一季度研发投入33.28亿元，同比增长24.55% [4][6] - 分销及销售费用36.35亿元，同比减少12.05%；行政费用14.12亿元，同比减少2.01% [4] 战略与架构调整 - 2025年销量目标271万辆（含新能源车150万辆，+69%） [7] - 极氪私有化推进，拟以每股2.566美元收购全部流通股 [8] - 成立极氪科技集团，整合极氪与领克资源 [9] - 管理层调整：安聪慧出任吉利控股CEO，桂生悦留任吉利汽车行政总裁 [9][10] 财务状况 - 截至3月末货币资金394.13亿元，长短期借款合计194.79亿元 [2] - 股价5月15日收报19.58港元/股，市值1973亿港元 [2]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，目标价为168.0美元 [1][7] 报告的核心观点 - 1Q25 SEA收入48.4亿美元同增29.6%略低于预期，经调整EBITDA 9.5亿美元好于预期，建议关注规模效应显现后的利润改善趋势 [1] - 考虑业务经营杠杆释放利润率提升好于预期，上调2025 - 2027年经调整EBITDA预测，基于分部估值上调目标价 [5] 各业务板块总结 电商 - 1Q25电商收入同增28.3%至35.2亿美元略低于预期，经调整EBITDA 2.6亿美元，利润率7.5%同比改善8.3pp，主因规模扩张等 [2] - 1Q25电商订单量与GMV分别同增19%/22%，参与投放卖家数量和平均广告支出分别同增22%/28%，维持全年GMV增长20%指引 [2] 电子支付 - 1Q25电子支付收入同增57.6%至7.9亿美元优于预期，经调整EBITDA 2.4亿美元同比+62.4%，利润率30.7% [3] - 1Q25末Monee贷款余额约58亿美元，不良贷款占比约1.1%环比略降，品牌更名体现与电商协同性 [3] 游戏 - 1Q25游戏收入同比+8.2%至5.0亿美元低于预期，或因递延收入多，经调整EBITDA 4.6亿美元同比+56.8%，利润率92.5% [4] - 1Q25净预订量7.8亿美元同比+51.4%，季度活跃用户6.6亿人同比+11.3%，付费用户6460万人同比+32.1%，付费率9.8%同比上升1.6pp [4] - 新游或丰富产品线，管理层有信心2025年实现活跃用户数和净预定量双位数增长 [4] 盈利预测与估值总结 盈利预测调整 - 上调2025/2026/2027年收入预测3.4/3.4/2.4%至209/242/273亿美元，上调经调整EBITDA利润15.5/14.7/13.2%至35.2/45.3/53.9亿美元 [27] SOTP估值 - 基于分部估值模型新目标价168.0美元（前值142.1美元） [30] - 游戏板块每股估值38.8美元（前值40.4美元），基于2025年经调整25x目标PE，高于可比均值 [30] - 电商板块每股估值104.0美元（前值78.6美元），基于2025年0.55x目标P/GMV，高于可比均值 [30] - 电子支付板块每股估值25.2美元（前值23.1美元），基于2025年5.0x目标PS，高于行业均值 [31] 经营预测指标与估值总结 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入(美元百万)|13,064|16,820|20,890|24,166|27,329| |+/-%|4.93|28.75|24.20|15.68|13.09| |归属母公司净利润(美元百万)|150.73|444.32|1,892|2,632|3,240| |+/-%|0.00|194.79|325.79|39.10|23.12| |EPS(美元,最新摊薄)|0.25|0.75|3.20|4.44|5.47| |ROE(%)|2.45|5.94|19.54|20.68|19.58| |PE(倍)|605.39|205.37|48.23|34.68|28.16| |PB(倍)|13.84|10.90|8.30|6.31|4.90| |EV EBITDA(倍)|168.65|118.76|41.21|29.52|23.65| [6]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，目标价为168.00美元 [7] 报告的核心观点 - 1Q25 SEA收入48.4亿美元，同增29.6%，略低于一致预期，经调整EBITDA 9.5亿美元，好于预期，建议关注规模效应显现后的利润改善趋势 [1] - 考虑业务经营杠杆释放带来的利润率提升，上调2025 - 2027年经调整EBITDA预测，基于分部估值给予目标价168.0美元 [5] 各业务板块总结 电商业务 - 1Q25收入同增28.3%至35.2亿美元，略低于预期，经调整EBITDA为2.6亿美元，利润率7.5%，同比改善8.3pp，订单量与GMV分别同增19%/22%，维持全年GMV增长20%指引 [2] 电子支付业务 - 1Q25收入同增57.6%至7.9亿美元，优于预期，经调整EBITDA 2.4亿美元，同比+62.4%，利润率30.7%，1Q25末Monee贷款余额约58亿美元，不良贷款占比约1.1%，环比略降，品牌更名以体现与电商协同性 [3] 游戏业务 - 1Q25收入同比+8.2%至5.0亿美元，低于预期，经调整EBITDA 4.6亿美元，同比+56.8%，利润率92.5%，净预订量7.8亿美元，同比+51.4%，季度活跃用户6.6亿人，同比+11.3%，付费用户6460万人，同比+32.1%，付费率9.8%，同比上升1.6pp，新游有望丰富产品线，管理层有信心2025年实现活跃用户数和净预定量双位数增长 [4] 盈利预测与估值总结 盈利预测调整 - 上调2025/2026/2027年收入预测3.4/3.4/2.4%至209/242/273亿美元，上调经调整EBITDA利润15.5/14.7/13.2%至35.2/45.3/53.9亿美元 [27] SOTP估值 - 基于分部估值模型新目标价168.0美元，游戏板块每股估值38.8美元，电商板块每股估值104.0美元，电子支付板块每股估值25.2美元 [30][31] 经营预测指标与估值总结 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入(美元百万)|13,064|16,820|20,890|24,166|27,329| |+/-%|4.93|28.75|24.20|15.68|13.09| |归属母公司净利润(美元百万)|150.73|444.32|1,892|2,632|3,240| |+/-%|0.00|194.79|325.79|39.10|23.12| |EPS(美元，最新摊薄)|0.25|0.75|3.20|4.44|5.47| |ROE(%)|2.45|5.94|19.54|20.68|19.58| |PE(倍)|605.39|205.37|48.23|34.68|28.16| |PB(倍)|13.84|10.90|8.30|6.31|4.90| |EV EBITDA(倍)|168.65|118.76|41.21|29.52|23.65|[6]

公司业绩表现 - 2024年公司实现营业收入59.68亿元，同比增长108.87%，归母净利润3.93亿元，同比增长2662.76% [2] - 2025年Q1公司实现营收17.5亿元，同比增长108.94%，归母净利润1.91亿元，同比增长1264.97% [4] - 2024年及2025年Q1整体毛利率分别为21.09%、22.79%，分别同比增长1.13个百分点、1.53个百分点 [4] 业务板块分析 - 智能手机业务2024年营收32.91亿元，同比增长269.05%，占主营收入比例超50%，主要得益于高端手机图像传感器市场突破 [2] - 智慧安防业务2024年收入21.5亿元，同比增长28.64%，占主营收入36.03%，持续保持全球市场领导地位 [3] - 汽车电子业务2024年收入5.27亿元，同比增长79.09%，覆盖1MP~8MP分辨率，适配车载影像类、感知类与舱内三大场景 [3] 市场地位与技术优势 - 公司在全球手机CIS市场出货排名第5位，出货份额占比11.2% [2] - 2025年蝉联"十大中国IC设计公司"奖项，SC485SL图像传感器获"最佳传感器/MEMS奖" [6] - 推出首颗基于CarSens-XR Gen2工艺的3MP车规级图像传感器SC360AT，具备140dB高动态范围 [7] 产品创新与布局 - 发布专为AI眼镜设计的1200万像素CMOS图像传感器SC1200IOT，基于SmartClarity-3平台研发 [7] - 车载产品已在比亚迪、吉利、奇瑞等主车厂量产，覆盖ADAS周视、环视、舱内监控等应用 [3][6] - 智能手机领域高阶5000万像素产品出货量同比大幅上升，满足旗舰手机主摄、辅摄和前摄需求 [2] 行业发展趋势 - 汽车智能化趋势和车企智驾平权方案渗透推动汽车电子业务持续快速增长 [3] - 智慧安防、自动驾驶、智能终端等领域对高性能视觉感知需求提升 [7]

公司财务预测调整 - 中金上调顺丰同城2025年/2026年收入预测4.7%/5.5%至203.43亿元/257.11亿元 主要基于订单增长超预期 [1] - 2025年/2026年净利润预测基本维持于2.50亿元/4.06亿元 因外卖行业价格竞争存在不确定性 [1] - 目标价维持13.50港币 对应2025/2026年0.6/0.4倍P/S 较现价有26%上行空间 [1] 业务量增长驱动因素 - 五一期间全场景业务单量同比+87% 其中商超百货+177% 饮品+106% 最后一公里配送+102% [2] - 4月骑手端日均使用次数同比+40% 外卖与集团末端配送需求共同催化行业增长 [2] - 肯德基/麦当劳4月日均使用次数同比+31%/30% KA商家订单增量或持续受益于平台补贴及消费政策 [3] 核心业务竞争力 - 同城To B业务单量或超预期 凭借精细化商圈网络运营及灵活运力网络 预计2025年面向商户收入增长超24% [3] - 最后一公里业务受益于速运物流量同比+25%（达12.95亿票）及电商退换货需求 渗透率提升将持续贡献利润 [4] - To C业务与速运协同效应加强 集团大网融合进一步优化运力效率 [4] 盈利能力改善预期 - 规模效应显现推动2025年净利润率提升0.4个百分点至1.2% 费用占收比有望持续优化 [5] - 轻资产运营模式支撑利润率改善 订单增长为关键驱动因素 [5]

报告公司投资评级 - 行业为汽车/汽车零部件，6个月评级为买入（维持评级） [6] 报告的核心观点 - 继峰股份格拉默业绩扭亏，座椅业务打开第二成长曲线，调整2025 - 2027年归母净利润预测分别为6.8/10.2/13.2亿元，同比分别扭亏/+51%/+29%，PE分别为24X/16X/12X，维持“买入”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 公司公告获得老客户新车型定点 - 5月13日晚公司公告，继峰合肥获某头部主机厂座椅总成定点，为客户开发、生产前排座椅总成产品，预计2025年9月量产，项目生命周期5年，预计生命周期总金额25.2亿元，体现客户对公司能力和服务的认可 [1] 更多项目量产后乘用车座椅有望贡献利润增量，打开公司第二成长曲线 - 公司乘用车座椅业务发展迅速，2021年获首单，2024年多个高质量订单落地，截至2025年2月28日，已获21个定点，生命周期总销售额超900亿 [2] - 2024年乘用车座椅业务首次年度盈亏平衡，2025年预计8个项目量产，营业收入有望攀升，随着规模效应产生，盈利能力有望提升 [2] 格拉默整合持续推进，25Q1已成功扭亏 - 2024年公司优化格拉默经营效率，包括优化人工成本、转让股权、联合采购等 [3] - 格拉默整合初见成效，2025Q1净利润0.097亿欧元，实现扭亏，公司将持续推进降本工作，加强海外业务管控，业绩有望持续改善 [3] 盈利预测和投资建议 - 调整2025 - 2027年公司归母净利润分别为6.8/10.2/13.2亿元，同比分别扭亏/+51%/+29%，PE分别为24X/16X/12X，维持“买入”评级 [4] 财务数据和估值 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|21,571.49|22,255.44|24,926.09|28,665.01|32,104.81| |增长率(%)|20.06|3.17|12.00|15.00|12.00| |EBITDA(百万元)|1,781.04|1,629.46|1,875.88|2,217.56|2,530.31| |归属母公司净利润(百万元)|203.87|(566.80)|678.81|1,022.86|1,324.35| |增长率(%)|(114.38)|(378.01)|(219.76)|50.68|29.48| |EPS(元/股)|0.18|(0.45)|0.54|0.81|1.05| |市盈率(P/E)|74.03|(29.04)|24.25|16.09|12.43| |市净率(P/B)|3.68|3.54|3.07|2.58|2.14| |市销率(P/S)|0.70|0.74|0.66|0.57|0.51| |EV/EBITDA|10.20|10.22|9.78|7.45|6.25| [5] 基本数据 - A股总股本1,266.08百万股，流通A股股本1,266.08百万股，A股总市值16,458.99百万元，流通A股市值16,458.99百万元，每股净资产3.82元，资产负债率75.03%，一年内最高/最低14.90/9.56元 [7] 财务预测摘要 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据预测，如2025E营业收入24,926.09百万元，归属于母公司净利润678.81百万元等 [10][11]

京东一季度收入创下近三年来的最高同比增速纪录。在一位接 近管理层人士看来，这是京东集团创始人刘强东"三年来，直 接坐镇一线，进行业务部署决策的结果"。 作者： 钱玉娟 封图：东方IC 5月13日晚，京东集团发布2025年第一季度业绩报告，一季度实现收入3011亿元，同比增长 15.8%，创下近三年来的最高同比增速纪录。 一位接近京东管理层的人士称，这是京东集团创始人刘强东"三年来，直接坐镇一线，进行业务部 署决策的结果"。 该人士透露，刘强东除了每周对京东管理层进行培训外，还会亲自参与零售、物流等核心业务板块 的日会，他在会上多围绕商品、价格、服务等用户体验给出意见或建议，也会直接解决大部分业务 方向性的问题。 外界最关注的，当属刘强东亲自拍板、在今年2月上线的京东外卖会给京东带来多大的影响。 从财报看，京东的零售与物流两大业务，分别实现收入2638亿元、470亿元，其中零售仍是京东业 绩增长的引擎，不仅收入同比增速达16%，该板块的经营利润高达128亿元，同比增长38%。 包括外卖等业务在内的新业务，在2025年一季度收入58亿元，同比增长18％。 在新业务的收入增长背后，经营费用高企，同比增长65%，达2 ...

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [5][6] 报告的核心观点 - 2024年联影医疗营收和利润下降，2025年Q1收入增速回正，扣非归母净利润高增，随着国内招投标恢复，2025年利润有望高增 [1] 根据相关目录分别进行总结 成长性 - 2025年Q1收入恢复正增长，高端产品市占率有望持续提升，2024年国内招标放缓使收入短期承压，但市场占有率尤其是高端产品领域仍稳步提升，且创新产品持续推出，2025年随着院内招标恢复和高端产品端发力，收入和利润有望高增长 [2] - 2024年海外收入22.20亿元，同比增长33.81%，收入占比达21.55%，同比提升6.85pct，截至2024年末多款产品获认证许可，海外业务覆盖超85个国家和地区，随着中高端产品海外推广加速、市场认可度提升，有望拉动整体收入高增长 [3] 盈利能力 - 2024年毛利率48.54%，同比提升0.06pct，2025年Q1毛利率49.94%，同比提升0.37pct，随着中高端拓展和维修服务收入占比提升，2025年毛利率有望持续提升 [4] - 2024年净利率12.06%，同比下降5.27pct，2025年Q1净利率14.75%，同比下降0.65pct但扣非归母净利率提升，随着院内招投标恢复，规模效应下2025年净利率有望提升 [4] 盈利预测与估值 - 预计公司2025 - 2027年营业总收入分别为122.51、144.78、173.25亿元，分别同比增长18.94%、18.18%、19.67%；归母净利润分别为17.99、21.95、27.05亿元，分别同比增长42.59%、22.00%、23.21%，对应EPS分别为2.18、2.66、3.28元，对应2025年64倍PE [5] 财务摘要 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|10300.10|12250.65|14477.62|17325.35| |营业收入(+/-%)|9.73%|18.94%|18.18%|19.67%| |归母净利润（百万元）|1261.87|1799.35|2195.27|2704.84| |归母净利润(+/-%)|36.08%|42.59%|22.00%|23.21%| |每股收益（元）|1.53|2.18|2.66|3.28| |P/E|91|64|53|43| [11] 三大报表预测值 - 资产负债表、利润表、现金流量表对2024 - 2027年相关财务指标进行了预测，包括流动资产、现金、营业成本、经营活动现金流等多项内容 [12]