美联储政策与市场影响 - 美联储继上月降息25个基点后再次降息25个基点，并宣布将于12月1日结束缩表 [1] - 分析认为美联储结束缩表有望提升市场风险偏好，刺激资金流入新兴市场 [1] - 具备估值吸引力的港股市场有望率先受益于资金流入 [1] 港股市场整体展望 - 当前港股估值低于过去10年的平均市盈率，是除东盟以外亚太地区最便宜的股票市场 [1] - 在“去美元化”叙事保持不变的情况下，预计港股涨势将延续到明年 [1] - 投资者需密切关注11月美国政策动向、科网龙头企业财报及AI产业落地进度 [1] 互联网与AI板块投资机会 - 机构建议关注AI、互联网等科技成长产业机会 [1] - 围绕“十五五”战略性布局，景气优势、产业趋势与政策支持叠加，应重视AI [1] - 港股科技板块已进入价值区间 [1] 中证港股通互联网指数表现 - 中证港股通互联网指数年初至今区间涨跌幅为56.6268%，自最低价的最大涨幅为73.4496% [5] - 该指数表现显著优于恒生科技指数，后者区间涨跌幅为44.7068%，自最低价的最大涨幅为55.3709% [5] - 在AI概念加持下，互联网板块弹性更高，中证港股通互联网指数较恒生科技指数有明显超额收益 [4] 港股互联网指数估值分析 - 中证港股通互联网指数最新市盈率PE为23.69倍，位于近10年21.08%分位点的历史偏低水平 [5] - 其估值水平显著优于美股、A股科技，且低于同期恒生科技指数市盈率的历史分位（25.37%） [5] 港股互联网ETF概况 - 港股互联网ETF（513770）跟踪中证港股通互联网指数 [2] - 其前三大权重股为阿里巴巴-W（19.22%）、腾讯控股（16.46%）、小米集团-W（10.41%） [2] - 前10大持仓合计占比超73%，龙头优势显著，被视为港股AI核心资产 [2] 港股互联网ETF资金与流动性 - 除昨日港股休市外，港股互联网ETF此前4日连续获资金净流入合计4.92亿元 [7] - 该ETF最新规模超114亿元，年内日均成交额超6亿元 [7] - 该ETF支持日内T+0交易，且不受QDII额度限制，流动性佳 [7] 中证港股通互联网指数历史表现 - 中证港股通互联网指数近5个完整年度涨跌幅分别为：2020年109.31%，2021年-36.61%，2022年-23.01%，2023年-24.74%，2024年23.04% [7]

贵金属价格近期走势 - 2025年8月以来金银价格持续大涨并创出历史新高 [1] - 10月中旬金银价格出现大幅调整，受获利了结等因素影响 [1] 贵金属价格后市展望 - 在流动性宽松环境下，ETF持续流入将成为贵金属价格的重要支撑 [1] - 避险情绪、去美元化等利多因素未出现重大变化 [1] - 贵金属价格长期看多思路并未改变 [1] - 黄金白银等商品价格有望在经历阶段性调整后重回涨势 [1] - 贵金属价格继续作为25Q4至2026年的商品主线行情之一 [1]

文章核心观点 - 本轮黄金牛市自2018年启动，金价从不足每盎司1800美元上涨至最高接近每盎司4400美元，涨幅超过150% [1] - 牛市的核心驱动力是逆全球化、去美元化与地缘风险常态化三重逻辑共振的结果，而非单一短期因素 [1] - 全球央行购金需求是中期核心支撑，2022年至2024年全球央行每年购金超过1000吨，是此前10年平均水平的两倍以上 [2] - 与历史牛市相比，本轮牛市由官方配置主导，定价逻辑为多因素共振，性质为长期趋势驱动 [5][6] - 黄金在当前市场环境下具有不可替代的配置价值，体现在货币信用对冲、资产组合波动缓冲和长期增值性三个方面 [7] - 未来3到5年黄金市场将维持“长期慢牛、阶段性震荡”的走势 [8] 驱动本轮黄金牛市的核心动力 - **长期根本动力**：逆全球化动摇了美元信用基础，美元作为主权货币承担国际货币职能存在信用风险，黄金作为“没有主权信用背书的硬通货”成为全球价值储藏核心选项 [2] - **中期核心支撑**：全球央行储备去美元化产生刚性购金需求，新兴经济体黄金储备占比普遍不到10%，远低于美欧国家70%以上的水平，存在长期“补库存”需求 [2] - **短期推动因素**：2023年美联储结束加息周期，市场交易降息预期导致实际利率下行，降低持有黄金成本，同时俄乌冲突、中东局势等地缘风险事件强化黄金避险属性 [3] 本轮黄金牛市的历史对比特征 - **支撑主体转变**：从市场投资端转向官方配置，央行购金占黄金总需求比例从2018年的14.8%上升至23%，成为核心支撑力量 [5] - **定价逻辑转变**：从单一因素主导变为多因素共振定价，金价跳出“美元走势+实际利率”传统框架，受货币信用强弱、地缘风险、官方购金需求共同决定 [5] - **行情性质转变**：从“事件驱动”的快速涨跌变为“趋势驱动”的慢牛走势，驱动因素如去美元化、全球信任度下降是长期趋势，不易被短期事件扭转 [6] 黄金的配置价值与不可替代性 - **货币信用对冲工具**：黄金不依附于任何主权信用，当全球贸易摩擦或美元储备份额下降时，黄金能从“法币信用贬值预期”中受益，而股票、债券会面临估值调整压力 [7] - **资产组合波动缓冲器**：黄金与风险资产的相关性走低，能够提供跨周期的缓冲能力，而股票、债券和大宗商品表现与经济周期密切相关 [7] - **长期增值性**：全球矿产金增速常年仅1%至2%，但全球央行每年购金量超1000吨，供需缺口持续扩大，形成“供给刚性+需求刚性”格局 [7] 普通投资者黄金投资原则 - **长期配置原则**：将黄金视为“资产保险”而非“暴富工具”，用长期视角抵御市场波动 [9] - **工具适配原则**：稳健型投资者优先选择黄金ETF和实物金条，黄金ETF适合每月定投，实物金条适合持有3年以上；进取型投资者可尝试期货或黄金股票 [9] - **风险可控原则**：稳健型投资者黄金配置占家庭资产15%至20%即可，进取型投资者需注意控制仓位，避免满仓追高 [9]

文章核心观点 - 本轮黄金牛市的核心驱动力是逆全球化、去美元化与地缘风险常态化三重逻辑共振的结果，其性质是长期趋势驱动而非短期事件驱动 [1][4] - 与历史牛市相比，本轮牛市的支撑主体从市场投资端转向官方配置，定价逻辑从单一因素主导变为多因素共振 [5] - 黄金在当前市场环境下的核心配置价值在于其作为货币信用对冲工具、资产组合波动缓冲器以及具备长期增值性的稀缺资产 [7] - 未来3到5年黄金市场将维持“长期慢牛、阶段性震荡”的走势，回调后仍是配置机会 [8] 驱动本轮黄金牛市的核心动力 - **长期根本动力**：逆全球化动摇了美元信用基础，美国债务扩张、关税政策及俄罗斯外汇储备被冻结等事件凸显美元双重属性的信用风险，促使黄金作为“没有主权信用背书的硬通货”重新成为全球价值储藏核心选项 [2] - **中期核心支撑**：全球央行储备去美元化产生刚性购金需求，2022年至2024年全球央行年购金量超1000吨，是此前10年平均水平的两倍以上，新兴经济体黄金储备占比不足10%，远低于美欧国家70%以上的水平，存在长期“补库存”需求 [2] - **短期推动因素**：美联储结束加息周期后市场交易降息预期导致实际利率下行，降低持有黄金成本，同时俄乌冲突、中东局势紧张等地缘风险事件强化黄金避险属性 [3] 本轮黄金牛市的历史对比特征 - **支撑主体转变**：从个人抗通胀需求（70年代）和机构资金推动（2001-2011年）转向官方配置主导，央行购金占黄金总需求比例从2018年的14.8%上升至23%，需求刚性且不因金价短期波动大幅减少 [5] - **定价逻辑演变**：从单一因素主导（如70年代美元贬值、2008年后流动性宽松）变为多因素共振定价，金价跳出“美元走势+实际利率”传统框架，受货币信用强弱、地缘风险、官方购金需求共同决定 [5] - **行情性质差异**：前两轮为“事件驱动”型牛市，随特定事件结束而终止（如沃尔克加息、经济复苏），本轮受去美元化、全球信任度下降等长期趋势驱动，呈现“慢牛走趋势，偶尔阶段性加速”特征 [6] 黄金的配置价值与不可替代性 - **货币信用对冲工具**：黄金不依附于任何主权信用，当全球贸易摩擦或美元储备份额下降引发股票、债券估值调整时，黄金能直接从“法币信用贬值预期”中受益 [7] - **资产组合波动缓冲器**：黄金与风险资产相关性走低，在经济基本面恶化、股票债券大宗商品波动加剧时提供跨周期缓冲能力 [7] - **长期增值稀缺资产**：全球矿产金增速仅1%至2%，而全球央行年购金量超1000吨，供需缺口持续扩大，“供给刚性+需求刚性”格局支撑其长期“压舱石”地位 [7] 未来市场展望与投资原则 - **市场整体展望**：未来3到5年将维持“长期慢牛、阶段性震荡”，驱动核心仍是“货币信用重构”，不会回归传统实际利率定价逻辑，尽管可能因政策调整或流动性冲击出现回调，但央行购金刚性需求和去美元化长期趋势未变 [8] - **长期配置原则**：黄金应被视为“资产保险”而非“暴富工具”，需用长期视角抵御市场波动 [9] - **工具适配原则**：稳健型投资者可优先选择流动性好、成本低的黄金ETF（适合定投）或规避信用风险的实物金条（适合持有3年以上），进取型投资者可考虑期货或黄金股票 [9] - **风险可控原则**：稳健型投资者黄金配置占家庭资产15%至20%即可，进取型投资者需严格控制仓位，避免满仓追高 [9]

金价近期走势与表现 - 现货黄金在突破每盎司4300美元历史高位后，短短7个交易日内自高位一度下跌近500美元 [1] - 10月28日现货黄金一度跌破3900美元/盎司，低见3886.199美元/盎司，但次日短线拉升重新站上4000美元/盎司，截至发稿报4030美元/盎司，单日涨近2% [3] - 以10月28日收盘价计算，国际金价自10月高点累计跌幅已超10% [7] 金价下跌的驱动因素 - 下跌由多重短期因素触发，包括避险需求减弱，如中美贸易关系出现缓和迹象及俄乌冲突传来偏缓和信号 [1][4] - 美元的阶段性走强给以美元计价的黄金带来下行压力 [1] - 技术性卖盘增加，金价从3600美元/盎司快速上涨至接近4400美元/盎司后积累大量获利盘，部分投资者获利了结引发技术性抛售 [4] - 美联储降息预期已被市场充分消化，未来降息节奏存在不确定性，影响了投资者对黄金的态度 [4] 白银市场相关动态 - 白银现货价格本月从54.453美元/盎司跌至46美元/盎司附近，最大回撤达到16%，年内涨幅从最高85%回落至58% [4] - 白银价格下跌受现货流动性挤兑压力缓解影响，伦敦白银现货市场在COMEX及国内库存出口补充后，现货挤兑压力下降，白银租赁利率走低 [3] 资金流向与央行活动 - 全球最大黄金ETF—SPDR从10月22日开始持续减仓，累计减持19.74吨，最新持仓为1038.92吨 [5] - 全球最大白银ETF—SLV从10月21日开始连续5个交易日遭抛售，累计减仓428.99吨，最新持仓量为15340.79吨 [5] - 菲律宾央行官员表示其黄金持有量过高，在1090亿美元国际储备总额中占比约13%，高于亚洲多数央行，并提及理想比例应维持在8%-12%区间 [5] - 2025年上半年全球至少有23个国家和地区增持黄金储备，各国央行已连续第16年净买入黄金，创有记录以来最长纪录 [6] - 根据月度数据估算，2025年全球央行购买黄金的年化总量或为830吨，虽处高位但较2022年的1080吨、2023年的1051吨和2024年的1089吨有所下滑 [6] 市场分析与未来展望 - 市场多数分析认为黄金上涨形态尚未被破坏，近期跌势更多是急涨之后的"深蹲" [1] - 4000美元关口被视为重要心理关口和技术支撑位，跌破关键点位可能引发程序化抛售交易加剧跌势 [4] - 尽管短期面临下行压力，但美元长期走弱可能性较大、全球流动性将进一步宽松、全球央行持续购金、地缘政治风险及通胀预期等因素支撑金价，不太可能重现上世纪的长时期跌势 [7] - 汇丰银行预计金价涨势将延续至新一年，2026年上半年达到峰值并突破4400美元关口，预计2025年底目标价为3950美元，2026年金价波动区间为3600至4400美元 [8]

金价近期波动原因 - 国际金价在10月20日涨破每盎司4300美元历史高位后连续下挫，5个交易日跌幅逼近10%，并在28日跌破每盎司3900美元支撑 [1] - 金价大幅波动的主要驱动力是技术层面调整，此前涨势过快吸引大量短期投机资金进场，积累较大风险需要释放 [1] - 地缘冲突出现缓和导致市场避险需求下降，黄金上行动力减弱，短期资金快速撤离引发回调 [1] - 本轮黄金短线下行受到技术性回调与获利了结推动，金价从9月每盎司3600美元快速攀升至4380美元附近，积累大量获利盘，黄金多头仓位拥挤度较高 [2] - 黄金技术面此前呈现过热特征，金价一度比200日移动平均线高30%，为2006年以来最大偏离度，触发程序化抛售与技术性洗盘 [2] - 美联储降息预期已被市场充分消化，金价前期快速上涨已基本透支利好，后续美联储降息路径不确定性导致投资者对黄金持谨慎态度 [2] - 主要经济体贸易紧张局势有所缓和，全球风险偏好回升，资金从黄金转向风险资产，削弱黄金避险吸引力 [2] 黄金未来走势展望 - 多家华尔街投行如美国银行、法国兴业银行、汇丰将明年金价目标定到每盎司5000美元高位 [3] - 自1970年以来历次黄金大牛市中，超过10%的月度回调幅度并不罕见，健康调整后金价往往会重拾升势继续走高 [3] - 黄金牛市终结并非因技术性超买或短期震荡，而是核心驱动因素发生根本性改变，目前来看核心驱动因素仍在 [3] - 支撑黄金本轮牛市的基础没有变化，去美元化逻辑仍将支撑金市走强 [4] - 市场正等待美联储利率决议，地缘政治局势演变、美元指数波动以及市场风险偏好转换共同影响黄金市场走势 [4] - 在当前数据真空期，复杂因素互动使黄金等贵金属保持高度敏感性，预计短期内将进入高位震荡阶段 [4] - 美联储降息周期有望延续，美债信用下行和去美元化下全球央行维持购金，都是支撑黄金配置的中长期逻辑 [4] 投资策略建议 - 前期对黄金过热的风险提示已被市场充分验证，后续建议投资者以大类资产配置为出发点，以分散风险、稳健投资理念参与黄金投资，在低位时可适当布局 [4] - 若选择实物黄金投资方式，投资者应仔细辨别投资渠道，对于溢价高、变现能力差的黄金首饰并不适合用于投资目的 [5] - 作为防御型资产，海外成熟市场投资经验是将总资产一定比例用于投资黄金，普通投资者入市需根据自身需求而定 [5]

市场表现 - A股主要指数集体上涨，沪指涨0.7%报收于4000点以上，深成指涨1.95%，创业板指涨2.93%，北证50指数大幅上涨8.41% [1] - 全市场成交额达到2.29万亿元，较昨日有所放量 [1] - 有色金属板块表现强势，有色60ETF大涨4.78%，矿业ETF大涨4.48% [2][4] 有色金属板块上涨驱动因素 - 伦敦金属交易所铜主力合约价格突破11130美元/吨，创历史新高，年内涨幅近25% [6] - 伦敦金属交易所铝价格触及2909.9美元/吨，突破近三年纪录，年内涨幅超过13% [6] - 现货黄金价格从低点3886.2美元/盎司开启超跌反弹 [6] - 市场对美联储降息25个基点的预期较高，利好贵金属 [6] - 中美经贸磋商形成初步共识，贸易担忧缓和，提振市场风险偏好，利好工业金属 [6] 铜市场供需分析 - 智利安托法加斯塔公司宣布2025年铜矿产量或仅达指引下限，并可能下调资本开支预期 [7] - 2025年以来多个主要铜矿项目下调中期产量指引，累计下调近50万吨，导致今年铜矿供给可能与去年持平或小幅下降，较去年4.5%的增速显著放缓 [7] - 铜矿加工费持续处于低位，利润压缩导致日本、澳大利亚、南美等多地冶炼厂宣布减产或停产 [7] - 国内有色金属工业协会提出严控铜冶炼产能扩张，反对行业“内卷式”竞争，冶炼产能增速有望减缓 [7] 黄金市场前景 - 美联储降息周期开启、美元信用体系受挑战、全球“去美元化”趋势、中美博弈与国际局势不确定性、央行购金趋势延续等因素支撑贵金属中长期上涨 [8][9] - 美国联邦政府停摆及政治极化加剧宏观不确定性，两党政治僵局与财政纪律弱化侵蚀美元储备货币基础 [8][9] - 货币超发及财政赤字货币化背景下，地缘动荡推动资产储备多元化，黄金作为安全资产的需求持续提升 [9] 相关投资工具 - 黄金股票ETF（517400）跟踪中证沪深港黄金产业股票指数，覆盖50只A股和港股黄金产业链公司，在金价上涨时可能具备更高弹性 [9] - 黄金基金ETF（518800）直接投资实物黄金，净值走势与国内黄金价格相同 [9] - 矿业ETF（561330）和有色60ETF（159881）聚焦有色金属矿产资源，其中黄金、铜、稀土累计占比超过50% [10]

美联储降息预期与原因 - 市场预计美联储在10月30日议息会议上降息25个基点的概率超过95%，利率区间将降至3.75%—4.00% [2] - 预计年内累计降息幅度达75个基点，即9月、10月、12月各降息25个基点 [2] - 降息原因包括美国就业市场相对疲软，新增就业大幅放缓且裁员增加 [3] - 美国通胀压力缓解，核心CPI持续回落，8月环比仅上涨0.2% [3] - 经济动能减弱，亚特兰大联储预测该地区第三季度增速为-1.8% [3] - 地缘政治有所缓和，中美关系阶段性缓和降低外部风险对经济的拖累 [3] 对美国资本市场的影响 - 美股短期有所波动但中期获得支撑，科技股流动性改善将提振估值，但需警惕“买预期卖事实”的获利回吐 [1][5] - 在经济软着陆预期下，价值股中的金融、工业板块更具韧性 [5] - 需关注估值偏高风险，标普500动态市盈率已达21倍，若盈利不及预期或引发回调 [5] - 美债收益率进一步下行，10年期美债收益率或跌破4.0%，短端利率确定性更强 [6] - 长端利率受欧洲财政扩张、日本加息预期制约，下行空间有限 [6] - 美元承压，美元指数或跌至98以下，非美货币受益 [1][7] - 黄金价格短期震荡加强，长期继续看涨，因实际利率下降及地缘风险对冲需求带来支撑 [1][7] - 全球央行持续购金，去美元化、去法币化浪潮为黄金提供长期支撑 [7] 对中国市场的影响 - A股市场中，AI算力、半导体等科技成长板块将受益于外资流入及流动性宽松 [9] - 港股弹性更高，恒生科技指数市盈率仅约15倍，南向资金持续加仓 [9] - 受美元走弱及中美利差收窄影响，人民币汇率稳中有升，外资配置人民币资产意愿增强 [9] - 若美国通货膨胀意外反弹或就业超预期好转，美联储12月降息概率可能从当前的86-91%下降 [9] - 中东局势紧张推升油价，可能限制全球央行的降息空间 [9]

印度央行黄金储备战略转变 - 截至2025年9月底，印度央行已将超过65%的黄金储备存放在国内，该比例较四年前近乎翻倍 [2] - 在2025年4月开启的财政年度前六个月内，印度央行累计从海外运回近64吨黄金，显示出加速回流态势 [2] - 印度央行当前黄金储备总量达880吨，其中576吨为本土存储，创下历史最高纪录 [5] 黄金储备本土化的驱动因素 - 战略调整的直接诱因是2022年俄乌冲突后，G7集团与欧盟冻结了俄罗斯约2800亿美元海外资产，其中包括750亿美元的黄金储备 [6] - 此举核心目的是增强对国家黄金资产的直接控制权，避免海外资产被冻结的风险 [6] - 市场观点认为，在国际法被无视的环境下，黄金不在本国保管下则不属于自己 [6] 去美元化与外汇储备多元化 - 印度央行自2018年以来已累计增持黄金279.54吨，通过提升黄金在储备中的权重以降低对美元资产的依赖 [7] - 黄金在印度外汇储备中的价值占比从2025年3月底的11.70%升至9月底的13.92%，并计划未来进一步提升至20% [7] - 该行还在稳步减持美国国债，作为其多元化战略的一部分 [7] 全球央行购金趋势 - 2025年上半年全球央行净购金量达415吨，维持历史高位 [7] - 中国、俄罗斯、土耳其等新兴市场国家央行均在加速购金进程 [7] - 95%的受访央行预计未来12个月全球官方黄金储备将继续增长 [7] 印度外汇储备状况 - 截至2025年10月17日，印度外汇储备总额达7023亿美元，位居全球第四 [7] - 其外汇储备足以覆盖超过11个月的进口需求，为储备多元化战略提供了坚实基础 [7]

黄金储备本土化 - 截至2025年9月底，印度央行已将超过65%的黄金储备存放在国内，该比例较四年前近乎翻倍 [1] - 在2025年4月开启的财年前六个月内，印度央行累计从海外运回近64吨黄金 [1] - 印度央行当前黄金储备总量达880吨，其中576吨为本土存储，创下历史最高纪录；而在2022年9月，本土存放的黄金占比仅约38% [4] 战略调整动因 - 战略调整的直接诱因普遍指向2022年俄乌冲突后西方对俄罗斯约2800亿美元海外资产的冻结行动，其中包括750亿美元的黄金储备 [4] - 市场普遍认为此举核心目的是增强对国家黄金资产的直接控制权，避免重蹈俄罗斯资产被冻结的覆辙 [4] - 印度财政部长强调，央行的这一举措是多元化外汇储备的深思熟虑之举 [4] 去美元化与资产多元化 - 印度央行对黄金储备的本土集中化与去美元化战略形成呼应，自2018年以来已累计增持黄金279.54吨 [5] - 黄金在印度外汇储备中的占比从2025年3月底的11.70%升至9月底的13.92%，且央行明确计划未来将这一比例进一步提升至20% [5] - 印度央行还在稳步减持美国国债，以降低对美元及美元资产的依赖度 [5] 全球背景与趋势 - 2025年上半年全球央行净购金量达415吨，维持历史高位，中国、俄罗斯、土耳其等新兴市场国家央行均在加速购金 [5] - 95%的受访央行预计未来12个月全球官方黄金储备将继续增长 [5] - 在全球去美元化趋势背景下，印度央行的举措或将进一步推动新兴市场国家优化外汇储备结构的潮流 [6] 外汇储备基础 - 截至2025年10月17日，印度外汇储备总额达7023亿美元，位居全球第四，足以覆盖超过11个月的进口需求 [6]