地缘冲突与市场现状 - 自2月28日伊朗局势爆发以来，战事已持续四周且不断升级，霍尔木兹海峡持续“实质性”封锁，以色列对伊朗核心能源设施的直接打击加剧了对全球能源市场的冲击 [1] - 布伦特油价持续走高至110美元/桶以上，TTF天然气价格单日上涨13% [1] - 金融市场动荡加剧，黄金大跌15%，10年期美债利率骤升44个基点至4.38%，美股、A股和港股波动加大，美债波动率创2025年4月以来新高 [1][30] 市场预期演变 - 市场对冲突结束时间的预期已从“速战速决”修正为“长期对峙” [5] - 根据博彩赔率，市场预期3月冲突结束的概率已由2月28日的78%降至3月20日的4%，目前预期4月1日至5月15日期间结束的概率最高（44%） [5] - 交易焦点正从短期情绪冲击，逐步切换为更长期的次生影响，如流动性对资产的负反馈和高能源成本对通胀与供应链的压力 [5] 美联储政策与通胀路径分析 - 若无局势扰动，美国整体CPI同比高点将在二季度触及2.8%后回落，美联储基准情形仍可进行2-3次降息 [8] - 油价每上涨10%将推高美国整体CPI约0.2-0.3个百分点 [10] - 100美元/桶的油价是“分水岭”，会将通胀高点从2.8%推高至3.5%，与当前联邦基金利率（3.5-3.75%）相当，这意味着美联储短期难以降息，但更多是推迟降息而非取消 [10] - 若油价维持在100美元以上且持续到三、四季度，将导致整体CPI年内始终维持在3.5%以上，美联储年内将彻底无法降息 [10][11] - 参照中金大宗组测算，基准情形下布伦特油价二季度升至120美元/桶后，三、四季度回落至80-90美元；极端情形下（冲突持续至年底），二季度油价将升至150美元/桶，三、四季度油价中枢维持在100美元高位 [10][13] 各类资产计入的预期差异 - 通过将美联储降息预期作为基准线，发现不同资产对伊朗局势和油价路径计入的预期大相径庭 [7] - **债券市场预期最为悲观**：市场已不再预期美联储还会降息，这等同于预期冲突持续到三、四季度且油价维持在100美元以上 [7][14] - **权益市场预期相对乐观**：并未充分预期战事要持续到三、四季度且油价一直维持在100美元以上 [7] - 美银美林全球投资经理调查显示，市场平均预计年底油价在76美元左右，仅有11%预期会超过90美元 [14][16] 具体资产预期分析 - **铜**：已计入小幅加息预期。伊朗局势升级以来LME铜价和Comex铜价分别下跌10.6%和12.4%。铜油比从1月初高点219降至当前的103。当前Comex铜价隐含未来1年加息12个基点 [23][24] - **黄金**：已计入年内不降息预期。金价从5278美元/盎司大跌15%至4500美元/盎司以下，RSI指数回落至29进入超卖区间。当前金价隐含未来1年加息10个基点 [28] - **美债**：同样预期年内不降息。10年期美债利率抬升44个基点至4.38%，其中实际利率主导（31个基点）。利率期货隐含的降息时点已从FOMC会议前的2026年10月进一步延后至2027年9月 [30][32][34] - **美股**：估值仍有部分降息预期，盈利端还未计入持续高油价的影响。若局势持续升级，美股或面临10%的回调空间（估值回调3~4%，盈利回落6~7%）。若冲突在二季度内结束，标普500年底目标点位由7600~7800下调至7100~7200 [35][39] - **中国市场**：内部有分化，对流动性敏感的港股和A股部分成长反应更大。伊朗局势升级以来，科创50下跌11.4%，恒生科技指数下跌5.2%，恒生指数下跌5.1%。上证指数和沪深300分别下跌4.9%和3.1%，创业板指逆势上涨1.3% [41] 油价与美元走势关联 - 油价维持高位会继续支撑强美元。短期内，油价迅速冲高会因美国转为石油净出口国、推高通胀预期压制降息、流动性收紧需要现金等原因共同支撑美元走强 [44] - 若油价长期维持100美元以上高位导致全球滞胀甚至衰退，欧洲日本等经济体压力可能更大，也会被动支撑美元维持高位 [44] 投资策略与应对 - **乐观情形**（冲突不会持续太久，油价在三、四季度回落）：美债和黄金当前计入的预期过于悲观，存在“做多”的性价比；权益资产的下行压力也有望明显缓解 [45] - **悲观情形**（冲突久拖不决，油价中枢维持在100美元高位到三、四季度）：当前预期计入不足的美股将面临回调压力；A/H股也会受高利率波及，尤其是成长风格 [45] - 行业层面，若局势持续升级，可能会依次影响市场对外需板块、周期板块、科技板块的预期 [46] - 在不确定性期间，美元现金（短债）以及A股内部的防御方向（如低波红利、预期不高的消费地产、前期已回调的低价股等）可起到较好的对冲效果。二季度是信用周期阶段性最弱的阶段，适度的仓位腾挪是恰当选择 [46]

核心观点 - 在金属市场供需紧平衡的背景下，宏观因素（货币政策、宏观预期、地缘博弈与供给扰动）对价格走势的影响比供需平衡表更为关键 [1] 贵金属 - 中东地缘政治事件冲击持续，原油价格大幅波动，后续不确定性较高 [1] - 市场对通胀和衰退的担忧压制贵金属价格，且ETF增持量较大带来黄金波动率上升 [1] - 美国就业数据偏弱，经济偏弱，预期难以加息，同时央行购金持续，美元指数相对平稳，贵金属长期逻辑不变 [1] 铜 - 中东局势升级，油气设施受袭推升通胀担忧，美联储维持利率不变并强调中东冲击的不确定性，市场风险偏好回落，铜价震荡承压 [2] - 铜精矿现货TC继续下降，国内社会库存降至52.31万吨，下游补库和开工同步修复，库存去化将继续对价格形成支撑 [2] 铝 - 美元走强叠加流动性预期收紧，压制大宗商品估值，铝价短期高位承压 [2] - 中东局势僵持，霍尔木兹海峡通航威胁未解，区域内铝企原料进口与产品出口双向受阻，风险溢价持续存在 [2] - 海运费高企带动进口矿价上行，氧化铝价格重心上移，下游需求韧性凸显，行业开工率微升至62.9% [2] 锡 - 2026年1-2月锡矿进口同比明显提升，特别是进口自缅甸的锡矿增幅较大，原料端修复趋势进一步确认 [2] - 冶炼端受加工费偏低约束，释放节奏并不激进，3月焊料订单尚可，锡价回落后逢低补库明显增多，带动三地社会库存继续回落 [2] - 锡价上方仍受供给修复和宏观面压制，但低价去库已在形成支撑 [2] 能源金属 - **碳酸锂**：节后碳酸锂连续去库，在产量连续上升的背景下需求保持旺盛，基本面良好，价格震荡偏强，需密切关注津巴布韦出口政策对供给的扰动 [3] - **钴**：原料供应偏紧，下游需求侧采买谨慎，价格高位震荡 [3] 稀土 - 上周稀土均价环比有所下降，短期展望来看，随着下游4-5月备货计划逐步启动，预期稀土价格仍有一定支撑 [3] - 持续看好稀土作为关键战略资源的投资价值 [3] 战略金属 - **钨**：钨市在前期急涨后转入高位整理，矿端偏紧格局未改，但下游畏高情绪升温、采购以刚需为主，1-2月国内出口延续承压、进口高增，原料对海外资源依赖抬升，后续矿端和APT在低库存支撑下仍较抗跌，但若中下游接单和散单成交无改善，钨价或维持高位震荡 [3] - **铀**：2月天然铀长协价格90美元每磅，较1月提升，供给刚性及核电发展带来铀供需缺口长存，铀价有望继续上行 [3] - **钽**：刚果（金）矿区连续事故导致供应短缺压力短期难以缓解，钽精矿上周继续上涨，AI等新兴产业发展拉动终端需求，预期钽价维持高位 [3]

文章核心观点 - 多家券商认为，当前市场受地缘冲突（美伊局势）和高油价影响，不确定性高，短期市场波动和调整压力较大，但A股下行空间有限，市场或以震荡分化、结构轮动为主 [2][4][6] - 市场普遍认为，4月是关键决断期，届时地缘冲突走向、美联储政策取向以及中国面临的冲击或机遇等问题或将明朗 [2] - 在不确定性中，机构建议从寻找独立高景气行业、关注业绩驱动和价格传导、以及布局中国制造业价值重估等角度进行配置 [3][5][8] 市场整体判断与展望 - 市场短期面临压力，前期涨幅大的品种调整较多，但压力最大的阶段可能正在过去 [2][4] - 市场可能演绎“超跌 → 政策发力 → 反弹”的进程，后续预计呈区间震荡，领涨板块不断轮动 [5] - 牛市的核心动能（弱美元、降息预期）因冲突升级而削弱，市场或面临从涨估值到赚业绩的转型阵痛期和较长的震荡盘整期 [7] - 在“以我为主”的逻辑下，A股下行空间相对有限，全球权益市场将延续高波动特征 [6] - 上证指数或在3月中旬后逐步企稳，部分成长指数或于4月底企稳，季度视角“系统性慢牛”仍在 [13] 配置主线与关注方向 - **能源安全与替代**：地缘冲突和高油价背景下，能源安全尤为重要，关注煤化工、煤炭、新能源、储能、核电、电网、油气、油运等 [5][6][7][9][12] - **独立高景气与成长赛道**： - **AI与算力链**：光通信（CPO）等海外AI链景气确定，是机构主仓位；同时关注国产AIDC链（字节链）、北美&国产算力链（PCB、半导体） [3][5][11] - **储能链**：基本面向上且受油价影响较小，包括逆变器/锂电链 [3][5] - **中国制造业价值重估**：中国制造业在能源系统完备性（如光伏年产能能效相当于霍尔木兹海峡原油出口总量的24%）、估值（PE估值差处于2018年以来极大值区间）和产能价值上具备优势，关注电力设备新能源、机械设备、化工等 [8][9] - **防御与稳定品种**：在市场波动中关注现金流稳定的防御性品种，如银行、公用事业、煤炭、水电、必选消费品等 [6][7][14] - **周期品与涨价链**：关注景气上修的煤炭、有色金属（铜、铝）、黄金、橡胶、农产品、燃气等，PPI回升和价格传导是重要方向 [2][7][9][11] - **消费与内需修复**：消费板块估值处于历史偏低水平，内需呈现内生性修复迹象（1-2月社零增速企稳回升），关注结构性机会，如旅游、调味品、酒类、医药商业、医美、农林牧渔、食品饮料等 [8][9][14] - **科技创新与其他**：关注电力设备与新能源、存储、半导体、通信设备、人形机器人、创新药等 [6][11][12][14]

美联储3月议息会议核心决策与困境 - 会议以11:1的投票结果维持利率在3.5%-3.75%不变 [8] - 美联储主席鲍威尔面临三重压力：核心PCE和PPI通胀超预期、2月非农就业岗位减少9.2万个且失业率升至4.4%、中东冲突推动油价超过110美元 [8][9][10] - 鲍威尔对伊朗冲击的影响表示“不知道”，这种不确定性被视为最强的鹰派信号 [13] - 鲍威尔首次公开宣布，在美联储大楼翻修调查结束前不会辞职，即使以“临时主席”身份也会留任，此举旨在稳定市场对政策连续性的预期 [20] 点阵图与未来政策路径信号 - 点阵图显示今明两年各降息一次的预测未变，但细节偏向鹰派 [15][16] - 鸽派官员集体上调利率预期，长期中性利率被上调，预示高利率环境可能持续更久 [16] - 委员的利率预期阵营向鹰派靠拢，例如此前主张降息150基点的官员缩减至100基点 [17] - 鲍威尔暗示有实质意义的降息可能需等到下半年，若油价居高不下，降息窗口可能进一步推迟 [18] 对主要资产类别的潜在影响 - **AI科技股**：面临“分母端暴击”，10年期美债收益率回升将重塑高成长股的DCF估值模型，即使英伟达、微软等盈利强劲的公司也承压 [23] - 市场预期从流动性驱动的亢奋期转入磨损阴跌期，缺乏护城河的泡沫资产将加速出清，资金将流向有“硬核现金流”的避险资产 [23] - **外汇市场**：美元指数迅速重回100上方，主要因日元、欧元等其他货币面临巨大压力，利差优势使美元成为避风港 [24][25] - 强美元回归可能难以完全抵消美股因“杀估值”带来的阵痛 [26] - **黄金**：短期因不降息而承压，金价出现高位回落；但长期受地缘政治动荡和“去美元化”趋势支撑，下跌空间有限 [27] - **原油**：价格逻辑直接与中东局势挂钩，以色列与伊朗冲突导致布伦特原油价格涨至110美元以上 [27] 宏观经济风险与历史参照 - 高油价可能固化通胀预期，形成“高油价-高通胀-不降息-压制经济”的恶性循环，这是美联储最担忧的局面 [29] - 当前环境与1970年代的滞胀逻辑相似，若此逻辑被强化，绝大部分资产价格可能尚未触底，市场或面临“至暗时刻” [30] - 在流动性剧烈收缩的背景下，没有资产能确保万无一失，策略上建议“多看少动” [31][32]

行业/公司 * 行业：宏观经济研究，聚焦于通胀历史、成因及对比 * 公司：未涉及具体上市公司 核心观点与论据 * **1970年代大滞胀的根源** * 根源在于“伟大社会计划”的过度财政刺激，特别是医疗支出占GDP比重从1966年的1%左右跃升至1.7%[2] 该财政刺激加剧经济过热，在石油危机前通胀率已达5%至6%[1][2] * 需求端受反贫困福利政策及“婴儿潮”人口进入主力消费期双重驱动，总需求急剧膨胀[1][3] 其强度与2020-2021年现金补贴效应相似但更具持续性[1] * 美国自1965年后进口开始超过出口，财政贸易盈余转为赤字，使美国成为通胀的输出国[2] * **通胀失控的关键政策转折点** * 货币政策独立性丧失是通胀失控的转折点[1] 美联储主席伯恩斯上任后开启大宽松周期，联邦基金利率从9%降至4%，M2同比增速从2%提升至14%[4] * 当时普遍观点认为通胀是暂时的，对经济衰退的恐惧远超通胀[4] 后续政府延续宽松刺激思路，直至保罗·沃尔克采用“休克疗法”才控制住局面[5] * **外生冲击的角色** * 粮食与两次石油危机是通胀放大器而非主因[1] 外生冲击掩盖了美国经济长期财政赤字与贸易盈余转赤字的内在结构性问题[1] * 即使没有这些危机，70年代的美国经济也已走在滞胀的道路上[6] 例如第一次石油危机前，食品CPI分项同比增速已从6%飙升至20%[6] * **通胀的货币本质与治理** * 历史证明通胀本质是货币现象，M2增速与CPI高度匹配[1][7] 不同时期美联储主席的货币政策实践（马丁压制、伯恩斯放水、沃尔克紧缩）与通胀结果直接对应，清晰展示了货币供给量对通胀水平的决定性影响[7] * 治理高通胀需依赖沃尔克式“休克疗法”严控货币供给，而非行政性价格干预[1] * **与当前（2026年）宏观环境的对比** * 当前总需求强度及经济过热程度远不及70年代[1] 当前美国经济处于复苏状态，距离过热尚有距离[7] * 当前（2026年）刚结束降息周期，部分经济体（如日本、欧洲）已开始加息[7] 政策刺激方式上，特朗普的政策重点在于减税而非直接发钱[8] * 当前最大的政策不确定性在于未来美联储主席是否会屈从于政治压力[8] * 当前需要警惕中东局势对油价的潜在冲击，不应低估通胀风险[8] 但两党福利竞赛因素当前不突出[8] 其他重要内容 * **具体数据与事件** * 1960年代美国年均GDP增速达到5.6%，通胀控制在2%以内[2] * 医疗照顾和医疗援助法案使1966至1967年间约1900万人受益[2] 财政医药支付占美国GDP比重后续50年持续扩张至近10%[2] * 粮食危机中，大豆价格从约3美元/蒲式耳飙升至7美元，小麦和大麦价格从约1美元上涨至3-4美元[6] * 第一次石油危机中，原油价格从2.9美元/桶飙升至11.65美元/桶，涨幅约3倍，禁运持续约6个月[6] 第二次石油危机中，伊朗石油日产量下降480万桶，约占全球产量的7%[6] * 俄乌冲突期间CPI达到7.5%，为40年新高[7] * **综合风险判断** * 当前若地缘政治冲突持续，CPI有可能达到俄乌冲突期间的水平，但由于总需求远不及70年代，CPI超过10%的可能性较低[9]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 3月中旬债市主线逻辑相互对冲利率定价纠结，中东冲突使国内权益资产波动但债市因原油价格攀升和通胀压力定价保守，10年、30年国债活跃券收益率持稳 [2][20] - 3月末债市关注通胀、风险偏好、资金面三条主线，通胀是利率下行最大阻力，股市调整对债市是双刃剑，资金面将迎短期与中长期考验 [20][21][22] - 通胀压力偏空基调未打破，利率破位下行阻力大，但资金面有韧性，利率上行空间有限，10年国债收益率1.80 - 1.90%箱体稳固，债市博弈焦点为风险偏好摇摆带来的波段机会 [5][27] - 交易盘组合久期维持中性，弹性仓位借助5 - 7年利率债博弈；配置盘在3月调整后可缓步进场，2.40%的30国债老券和2.54%的30年地方债有配置价值 [5][28] 根据相关目录分别进行总结 多空对垒，债市纠结定价 - 3月16 - 20日国内市场风偏回落，债市受通胀预期压力，长端国债活跃券全周“上下上”行情，短端国债活跃券收益率下行 [10] - 本周影响事件包括经济数据回暖、原油市场断供担忧、税期资金面稳定、央行会议未提降息、美联储暂停降息、市场降准预期走强等，中东战事使国内权益资产波动 [13] - 3月第三周资金面是债市稳定器，短端利率债和票息品种受追捧，利率与信用曲线陡峭化，同业存单、国债、国开债、信用债收益率有不同变化 [14][15] - 下周债市关注4500亿元MLF到期续作、霍尔木兹海峡通航及原油价格、国内股市及基金净申赎情况、2月工业企业利润数据 [19] 维持中性久期，小仓位博弈波段机会 - 3月中旬债市主线逻辑对冲，利率定价纠结，中东冲突使权益资产波动，原油价格攀升致债市定价保守 [20] - 通胀是当前利率下行最大阻力，迪拜、阿曼地区原油现货价格攀升且溢价幅度大，未来原油定价分歧或放大，债市对通胀担忧或持续 [3][20][21] - 股市行情调整对债市是双刃剑，固收 + 产品面临负债流失，赎回或引发债市调整；股市不稳定资金或流入债市，但债市波动也不可避免 [3][22][24] - 资金面将迎短期与中长期考验，25日是关键时点，短期跨季资金利率或上行，中长期关注4500亿元MLF到期续作情况 [4][27] 季末时点渐近，理财规模转降 周度规模：环比降347亿元 - 3月第二周理财规模逆季节性增长，或因银行体系负债端压力不大、季末指标考核缓和、母行回表诉求减弱 [30] - 本周理财存续规模转降，较前一周降347亿元至33.54万亿元，预计后续两周存续规模将延续季节性收敛且收缩幅度扩大 [31] 理财风险：含权类产品显著回撤，产品负收益率跃升 - 3月16 - 20日权益市场下跌，偏债混合类产品净值回撤扩大，纯债类产品净值平稳，理财产品整体负收益率占比抬升 [37] - 受含权类理财回撤影响，理财破净水平和产品业绩未达标占比均上升，不同机构类型表现有差异 [46] 杠杆率：银行间、交易所均下降 - 3月16 - 20日税期资金面有韧性，银行间质押式成交规模下降，平均隔夜占比先降后升 [55] - 银行间、交易所杠杆率和非银机构杠杆率均下降，且周内围绕中枢水平波动 [57] 中长债基持续压缩久期 - 3月16 - 20日债市受通胀预期阻力，利率型、信用型中长债基久期均压缩，中短债和短债基金久期中枢回升但周内压缩 [64][65][69] 政府债发行规模回落 - 3月23 - 27日政府债计划发行量回落，实际发行规模可能为5236亿元，净缴款规模扩大 [71] - 国债预计发行2150亿元，地方债计划发行3086亿元，按缴款日计算，国债缴款规模提升，地方债净缴款规模回落 [71][74] - 地方债方面不同时间段发行、净发行及新增、再融资债情况有差异，1月1日 - 3月27日累计净发行同比多618亿元 [75][76] - 国债方面不同时间段发行、净发行情况有差异，1月1日 - 3月24日累计净发行同比少3017亿元 [77] - 政金债下周发行230亿元，不同时间段发行、净发行情况有差异，1月1日 - 3月23日累计净发行同比少3020亿元 [78]

凯文·沃什的政策立场与核心原则 - 政策立场源于2008年金融危机应对经验，认可危机期非常规工具必要性，但坚决反对量化宽松（QE）常态化 [1] - 认为QE常态化会扭曲市场定价、催生资产泡沫、削弱央行信誉 [1] - 核心政策原则包括：央行需严控通胀、维护市场纪律、兼顾金融稳定、坚守独立性 [1] - 对非常规政策的核心关切包括：央行应对通胀保持制度性“厌恶偏好”；反对以货币政策替代市场纪律；倡导兼顾金融稳定性；重视央行信誉与独立性 [17] - 其政策导向接近于“以通胀与金融稳定为核心约束，工具运用上保持审慎灵活”的原则 [18] 对美联储未来政策的预期 - 沃什上任后美联储将温和转向鸽派，预计2026年6月重启降息，全年降息2次共50个基点 [1][19] - 当前美国经济具韧性，2025年第三季度美国GDP增速为4.4%，预期2025全年可达到2%以上增速 [23] - 但就业市场显著走弱，2025年以来全年新增就业仅58.4万人，较2024年大幅减少超7成，12月职位空缺数降至654.2万个，是2020年9月以来最低水平 [23] - 通胀压力缓解，2025年12月CPI同比增速已下降到6月水平（2.7%） [23] - 考虑到全球降息周期、财政约束增强与中期选举临近，美联储难以上演激进收紧，沃什在政策取向上出现温和“鸽派倾斜”的可能性上升 [1][19] - 主张“降息 + 温和缩表”组合，以价格宽松稳增长、结构收缩防风险 [1] - 缩表方面，受美债回购市场流动性约束、财政部融资需求限制，加速量化紧缩（QT）实操难度极高，将以长期渐进、策略性节奏推进 [1][7][19] - 可能推动金融监管改革，如调整银行杠杆率、优化优质流动性资产规则，形成“降息 + 稳表 + 监管放松”三轨路径 [1] 对各类资产的市场影响 - **美元**：沃什提名后美元短暂走强，但随着就业趋弱、降息预期升温及中期选举临近，美元指数中枢进一步走强的空间料有限 [2][7] - 其对QE审慎态度有助于修复美元信用，缓解“去美元化”压力 [2][7] - **美债**：收益率曲线将延续陡峭化，短端利率随降息预期下行，若年内降息次数增加，短端美债利率料进一步下行 [2][7] - **美股**：沃什提名后美股震荡下行，科技板块领跌，消费、能源等价值板块逆势走强 [2] - 中长期看，美股整体仍受经济韧性与降息预期支撑，但波动与板块分化加剧 [2][7] - 高估值科技股面临调整压力，资金偏好盈利确定的价值股，金融板块受益于监管放松预期 [2] - **贵金属**：沃什提名后贵金属大幅回调 [2] - 市场将呈现波动加大、结构分化特征，需重点关注降息节奏、监管改革及AI商业化进展对市场的扰动 [2][7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 滞胀担忧升温，宏观偏空，沪铜承压 [1] 根据相关目录分别进行总结 影响因素分析 - 宏观方面，美联储按兵不动，上调通胀预期，美国2月PPI同比3.4%，核心PPI 3.9%创一年新高；伊朗最大气田遇袭，日本、欧洲央行按兵不动，拉加德警告伊朗冲突对通胀构成影响；中国1 - 2月城镇固定资产投资同比增1.8%，房地产开发投资同比降11.1% [5] - 需求方面，本周精铜杆开工率环比续增、强于预期；上周10个重点城市新房、二手房成交面积环比增、同比减；3月家用空调排产量较去年同期实绩减6.1%；3月1 - 15日全国乘用车新能源市场零售辆同比减28%；本周国内组件库存小幅增加，中东冲突影响运输、需求受影响 [5] - 供应方面，本周铜精矿港口库存31.5万吨，环比减8.9万吨；1 - 2月铜矿砂及其精矿进口493.4万吨、同比增4.9%，未锻轧铜及铜材进口70万吨、同比减16.1%；国内3月电解铜产量预计近120万吨、环比增4.6%、同比增6.5%；2026年1月全球精炼铜产量234.68万吨，消费量221.75万吨，过剩12.93万吨；秘鲁提议将采矿特许权期限减半 [5] - 库存方面，本周电解铜现货库存去库、同比仍高，保税区库存减；LME仍累、COMEX略减 [5] - 基差方面，周五升水铜、平水铜、湿法铜现货升贴水分别为 - 15、 - 65、 - 110元/吨；本周沪铜偏弱运行，下游采购情绪升温；周五下午沪铜04 - 05月差收于40元/吨，周环比走强；本周LME铜0 - 3M贴水有所缩窄 [5] 价格数据 - 本周沪铜盘面明显走弱 [9] - 本周沪铜偏弱运行，下游采购情绪升温 [12] 基本面数据 - 本周铜精矿TC指数均价环比跌6.93美元/吨至 - 67.32美元/吨，继续走低 [16] - 本周铜精矿港口库存31.5万吨，环比减8.9万吨 [19] - 精废价差本周走弱 [22] - 国内3月电解铜产量预计近120万吨、创新高，环比增4.62%、同比增6.51% [24] - 国内1 - 2月未锻轧铜及铜材累计进口70万吨，同比减16.1% [27] - 本周电解铜现货库存去库、同比仍高，保税区库存减 [28] - 本周LME仍累、COMEX略减 [29] - 本周精铜杆开工率环比续增、仍强于预期 [31] - 3月1 - 15日全国乘用车新能源市场零售辆同比减28% [32] - 本周国内组件库存小幅增加，中东冲突影响运输、需求受影响 [33] - 3月空冰洗排产总量较去年同期实绩减4% [34] 宏观经济数据 - 中国2月新增社融2.38万亿元，新增人民币贷款9000亿元，M2同比增长9% [37] - 美2月PPI同比3.4%，核心PPI 3.9%创一年新高 [40] - 美联储继续按兵不动，指出中东影响不确定，上调通胀预期 [41]

核心观点 - 报告认为市场波动反复难测，投资者仍需保持耐心 [1][13] - 全球市场正对地缘政治“持久战”进行计价，风险偏好逐步回落 [3][13] - 尽管A股表现相对有韧性，但结合季节性及外部扰动，短期仍面临一定压力，赚钱难度加大 [3][13] - 投资策略上建议以两条主线对冲风险：一是偏防守的低波红利方向，二是偏高景气的科技硬件方向；或适度降仓持币等待更高性价比机会 [3][13] 重要事件回顾 - 3月18日，伊朗最高领袖对国家安全高官遇害表示哀悼 [9] - 3月19日，美联储维持联邦基金利率目标区间在3.5%至3.75%不变，连续第二次按兵不动 [9] - 美联储主席鲍威尔表示，中东局势和关税扰动等因素正在打断通胀回落节奏，若通胀无进展将不会降息 [9] - 3月20日，中国1年期和5年期以上LPR均未调整，连续第十个月按兵不动 [10] - 3月21日，特朗普在社交媒体发文表示，已非常接近实现逐步降级在中东针对伊朗的重大军事行动的目标 [10] 周度行情回顾（3.16-3.22） - **债市**：市场震荡，10年期国债收益率在1.80%上方波动，观望情绪较高 [2][11] - **A股**：震荡走弱，上证综指下跌3.38%，Wind全A下跌4.13% [11] - A股内部结构中，算力、电力表现偏强 [11] - **港股**：冲高回落，整体下跌，恒生科技周初表现强于其他市场但随后走弱 [11] - **海外市场**：波动较大，震荡调整，全球股市反复震荡总体偏弱 [11] 市场展望 - **债市方面**：债市对外部风险有所钝化，但观望情绪仍高，缺乏突破契机，预计十年期国债收益率或继续在1.80%上方震荡，票息策略波动更小 [2][13] - **股市方面**：波动反复难测，需保持耐心，全球风险偏好回落，特朗普发言释放降温信号但反复多变，美伊谈判目标矛盾大 [3][13] - 建议关注沪深300等偏中大盘宽基指数，行业运用低波红利（防守）与科技硬件（算力、电力、半导体）（高景气）两条主线对冲风险 [3][13] - 或适度降低仓位持币等待更高性价比的布局机会 [3][13] - **海外市场**：波动明显加剧，中东地缘风险压制风险偏好，短期预计波动偏高，或延续震荡走弱态势 [14] A股债市市场重要指标跟踪监测 - **期限利差**：近期整体平稳 [17] - **资金松紧度**：总体表现平稳 [18] - **股债性价比**：市场震荡走弱，红利股近期相对偏强，股债性价比有所回落 [19] - **A股估值**：本周A股震荡走弱，估值水平小幅回落 [20] - **A股换手率**：市场换手率小幅回落，成交活跃度有所降低 [21] - **市场成交额**：两市日均成交额回落至22111亿元，较上周回落2876亿元 [21] - **行业轮动速度**：继续处于低位，市场热点轮动速度减弱，主要向资源品、算力、电力方向缩圈，整体赚钱效应较弱 [21] 华宝资产配置组合表现 - **国内宏观多资产模型**：截至3月21日，近1年收益率为12.66%，超过基准（40%中证800指数+60%中债总财富指数）的超额收益率为3.93%，近1年夏普比率为1.83，显著超过基准的1.19 [22][25] - 该模型以高流动性ETF为标的，通过宏观主观判断定期调整配置观点，对风险资产（A股、黄金）和固收（国债、货币）进行主观配置 [25] - **全球宏观多资产模型**：截至3月21日，近1年收益率为11.60%，超过基准的超额收益率为2.87%，近1年夏普比率为1.58，超过基准的1.19 [25] - 该模型选择中国国债、A股、美股、日股、黄金对应的ETF，根据海内外经济货币政策观点进行调仓，旨在构建跨国多元资产配置组合 [28] 下周重点关注 - 3月27日，中国1-2月规模以上工业企业效益数据 [29]

重要事件回顾 - 伊朗最高领袖对国家安全高官遇害表示哀悼，中东地缘政治局势紧张 [2] - 美联储宣布维持联邦基金利率目标区间在3.5%至3.75%不变，连续第二次按兵不动 [2] - 美联储主席鲍威尔表示，中东局势和关税扰动等因素正在打断通胀回落的节奏，若通胀无进展将不会降息 [2] - 1年期和5年期以上LPR均未调整，连续第十个月按兵不动 [3] - 特朗普表示正考虑逐步降级在中东针对伊朗的军事行动，已非常接近实现既定目标 [3] 周度行情回顾 - 债市震荡，受中东局势复杂变化影响，市场观望情绪较高，10年期国债收益率在1.80%上方波动 [5] - A股震荡走弱，上证综指下跌3.38%，Wind全A下跌4.13% [6] - 中东局势反复引发市场对持久战、能源危机、通胀回升及货币政策变化的担忧，全球风险偏好受到压制 [6] - 从A股内部结构看，算力、电力板块表现偏强 [6]