投资评级 - 报告对四川路桥（600039 SH）给予买入投资评级并维持该评级 [7] 核心观点 - 公司2025年第三季度业绩显著加速 单季度收入与利润均实现高速增长 同时经营活动现金流大幅改善 [1][5][11] - 公司在手订单充裕且增速持续加快 为未来收入增长提供强劲支撑 [11] - 新项目开工后毛利率回升 叠加费用率有效压降 推动单季度利润率水平同比显著提升 [11] - 公司提升分红比例至60% 高股息率凸显其红利属性 同时受益于四川作为国家战略腹地的基建需求景气 [11] 财务业绩表现 - 2025年前三季度实现营业收入73281亿元 同比增长195% 其中单三季度营业收入29745亿元 同比增长1400% [1][5][11] - 2025年前三季度实现归属净利润5300亿元 同比增长1104% 扣非后归属净利润5224亿元 同比增长1110% [1][5][11] - 单三季度业绩增速尤为突出 实现归属净利润2520亿元 同比增长5972% 扣非后归属净利润2504亿元 同比增长6160% [1][5][11] - 单三季度综合毛利率提升至1602% 同比上升047个百分点 期间费用率下降至627% 同比下降094个百分点 [11] - 单三季度归属净利率达到847% 同比提升243个百分点 扣非后归属净利率达到842% 同比提升248个百分点 [11] - 单三季度经营活动现金流净流入4048亿元 同比大幅转正 收现比为7935% 同比提升1175个百分点 [11] 订单与业务发展 - 2025年第三季度中标总额24932亿元 同比增长35% 前三季度累计中标金额97173亿元 同比增长25% [11] - 分业务看 基建领域前三季度累计中标8267亿元 同比增长26% 房建领域累计中标14356亿元 同比增长19% [11] - 公司通过公开招投标和投建一体模式获取项目 其中来自蜀道集团的收入占比较大 [11] 盈利能力与效率 - 公司前三季度综合毛利率为1512% 同比下降064个百分点 但单季度毛利率已呈现回升态势 [11] - 费用控制效果显著 前三季度费用率同比下降098个百分点至592% 财务费用率下降最为明显 同比下降079个百分点 [11] - 公司资产负债率同比下降065个百分点至7890% 但应收账款周转天数同比增加3798天至11666天 [11] 股息政策与区域前景 - 公司将2025年分红比例提升至60% 并计划在2025-2027年将分红比例维持在最低60%的水平 [11] - 若按2025年业绩实现80亿元估算 对应当前股价的股息率约为58% [11] - 四川被定位为国家战略腹地 基建需求旺盛 公司有望充分受益于可能的财政发力与基建加码 [11]

基建投资态势 - 基建投资呈现走高态势，石油沥青装置开工率为31.50%，较前一周上涨0.40个百分点 [1] - 螺纹钢主要钢厂开工率同步回升0.33个百分点至43.30%，与基建需求形成联动 [1] 建材行业景气度 - 水泥价格指数周度日均值为102.54点，较上周微降0.07点，显示建筑行业景气度整体平稳 [1] - 当前经济动能偏弱背景下，基建投资的持续发力对建材行业形成一定支撑 [1] 建材ETF概况 - 建材ETF（159745）跟踪建筑材料指数（931009） [1] - 指数从沪深市场选取涉及水泥、玻璃、陶瓷等建筑材料制造与销售业务的上市公司证券 [1] - 指数成分股具有显著周期性特征，表现与房地产及基建行业密切相关，行业配置集中于传统制造业领域 [1]

投资评级与目标 - 报告给予中国交建"买入-A"的投资评级 [4] - 维持该评级 [4] - 12个月目标价为11.2元，对应2026年市盈率为8倍 [9] - 当前股价为8.72元（截至2025年10月31日） [4] 核心观点总结 - 公司2025年第三季度扣除非经常性损益的归母净利润同比增速亮眼，单季度盈利能力和现金流显著改善 [1][2][3] - 尽管行业需求收缩导致前三季度营收和净利润同比下滑，但Q3单季度主营业务业绩和经营性现金流已显现改善迹象 [2][3][9] - 公司新签合同额保持稳健增长，海外业务和新兴业务发展战略有效 [4][8] - 费用率控制有效，且公司计划完善分红政策以提升股东回报 [3][9] 2025年三季度财务表现 - 2025年前三季度营业收入为5139.15亿元，同比下降4.23% [1][2] - 2025年前三季度归母净利润为136.47亿元，同比下降16.14% [1][2] - 2025年前三季度扣非归母净利润为117.01亿元，同比下降13.45% [1][2] - 2025年第三季度单季度营业收入为1768.61亿元，同比下降1.30% [1] - 2025年第三季度单季度归母净利润为40.79亿元，同比下降16.34% [1] - 2025年第三季度单季度扣非归母净利润为35.96亿元，同比大幅增长24.13% [1][2] 盈利能力分析 - 2025年前三季度毛利率为11.04%，同比下降0.50个百分点 [3] - 2025年第三季度单季度毛利率为11.80%，同比提升0.50个百分点，环比提升1.92个百分点 [3] - 2025年前三季度费用率合计为5.59%，同比下降0.55个百分点，其中管理费用率同比下降0.14个百分点 [3] - 2025年前三季度投资收益为-3.82亿元，同比大幅减少13.61亿元 [3] - 2025年前三季度净利率为3.54%，同比下降0.37个百分点 [3] 现金流状况 - 2025年前三季度经营性现金流净流出657.90亿元，净流出同比收窄112.38亿元 [3] - 2025年第三季度单季度经营性现金流净流入115.10亿元，同比大幅增长143.78亿元 [3] 新签合同与业务发展 - 2025年前三季度新签合同额为13399.70亿元，同比增长4.65% [4][8] - 基建建设业务新签合同额同比增长6.35%，主要得益于城市建设和境外工程 [4][8] - 境外工程新签合同额同比增长8.32% [8] - 节能环保、新能源、新材料等新兴业务领域新签合同额同比增长9.38% [8] - 能源工程和农林牧渔工程新签合同额同比分别高增80.60%和72.77% [8] 盈利预测与估值 - 预计2025年营业收入为7609.8亿元，同比下降1.4% [9] - 预计2026年营业收入为7914.2亿元，同比增长4.0% [9] - 预计2027年营业收入为8151.6亿元，同比增长3.0% [9] - 预计2025年归母净利润为218.1亿元，同比下降6.7% [9] - 预计2026年归母净利润为229.7亿元，同比增长5.3% [9] - 预计2027年归母净利润为240.7亿元，同比增长4.8% [9] - 对应2025年动态市盈率为6.5倍，2026年为6.2倍，2027年为5.9倍 [9] 股东回报政策 - 公司在分红率不低于20%的基础上，可能根据经营性现金流状况和行业分位水平适当调整分红比例 [9] - 下半年将继续探讨实施中期分红或报告期预分红方案的可行性 [9]

投资评级与目标 - 投资评级为“买入-A”，并维持该评级 [5] - 设定12个月目标价为9.19元，相较于2025年10月31日股价7.95元存在上行空间 [5] - 目标价对应2026年预测市盈率为5.5倍 [9] 核心财务表现 - 2025年前三季度营业收入为7284.03亿元，同比下降3.92%，归母净利润为148.11亿元，同比下降5.63% [1] - 2025年第三季度营业收入为2392.04亿元，同比下降1.15%，但归母净利润实现41.10亿元，同比增长8.34% [1] - 第三季度营收降幅较前两个季度（Q1: -6.61%, Q2: -3.63%）显著收窄 [3] - 前三季度销售毛利率为8.77%，同比下降0.39个百分点，销售净利率为2.37%，同比下降0.26个百分点 [2] - 第三季度归母净利润增长主要得益于所得税费用同比减少4.55亿元至4.38亿元，以及少数股东权益同比减少6.53亿元至5.57亿元 [3] 现金流状况 - 2025年前三季度经营性现金流净流出797.57亿元，但同比少流出92.61亿元，有所改善 [2] - 2025年第三季度经营性现金流净流出2.99亿元，同比大幅少流出235.411亿元，现金流状况显著改善 [3] 订单与业务发展 - 2025年前三季度新签合同总额达1.52万亿元，同比增长3.08% [4] - 境外新签合同额表现亮眼，达2048.21亿元，同比大幅增长94.52%，占新签合同总额的13.49% [4] - 分业务看，铁路工程新签合同2166.53亿元，同比增长65.66%；公路工程新签合同1450.17亿元，同比增长48.26% [4] - 绿色环保和新兴产业新签合同额分别为1445.29亿元和167.21亿元，分别同比增长15.44%和66.78% [4] - 截至2025年9月末，公司在手未完合同额合计8.10万亿元，约为2024年营业收入的7.59倍，为未来业绩提供保障 [4] 未来业绩预测 - 预测公司2025年至2027年营业收入分别为1.08万亿元、1.10万亿元、1.11万亿元，同比增长率分别为1.50%、1.30%、1.30% [9] - 预测2025年至2027年归母净利润分别为224.7亿元、227.3亿元、229.9亿元，同比增长率分别为1.15%、1.14%、1.15% [9] - 对应2025年至2027年的预测市盈率分别为4.8倍、4.8倍、4.7倍 [9]

财务表现 - 2025年前三季度公司收入343.95亿元，同比下降19.80%，归母净利润12.10亿元，同比下降19.33% [1] - 2025年第三季度单季收入123.74亿元，同比下降16.70%，归母净利润4.83亿元，同比下降32.36%，扣非归母净利润3.03亿元，同比下降51.07% [1] - Q3归母净利润下滑主要因联营及合营企业投资收益减少，扣非净利润降幅明显主要因非经常性损益同比增加0.85亿元至1.80亿元，其中非流动资产处置损益同比增加1.92亿元 [1] - 2025年前三季度公司综合毛利率15.90%，同比提升4.25个百分点，Q3单季度毛利率16.80%，同比大幅提升11.37个百分点 [3] - 2025年前三季度公司期间费用率12.72%，同比上升2.37个百分点，净利率3.58%，同比下降0.19个百分点，Q3单季净利率4.08%，同比下降1.11个百分点 [3] 新签订单与业务发展 - 2025年前三季度公司新签订单总额690.29亿元，同比增长5.06%，其中Q3单季度新签228.22亿元，同比增长16.56% [2] - 分业务看，2025Q1-3施工、设计、运营及数字业务新签合同额分别为585.90亿元、34.37亿元、65.49亿元、4.52亿元，同比变化为+2.85%、-9.93%、+46.60%、-0.19% [2] - Q3单季度运营与数字业务合同额分别同比大幅增长151.01%、28.31%至14.32亿元、2.85亿元 [2] - 施工业务中，道路、房产、环境工程类订单增速较快，前三季度分别新签141.98亿元、110.56亿元、32.20亿元，同比增长117.13%、72.23%、24.81% [2] - 分区域看，2025Q1-3上海市外及境外施工业务新签订单分别为269.63亿元、39.01亿元，同比增长7.08%、35.44% [2] 现金流与其他财务指标 - 2025年前三季度公司经营活动现金净流入3.57亿元，同比少流入20.35亿元 [3] - 收现比、付现比分别提升至118.65%、118.72%，同比分别提升13.56个百分点、21.89个百分点 [3] - 资产及信用减值损失合计冲回0.20亿元，同比少损失1.75亿元，投资净收益同比减少11.86亿元至4.05亿元，公允价值变动损失同比增加1.74亿元 [3] 未来展望与估值 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为29.96亿元、31.62亿元、33.64亿元，同比增速分别为5.46%、5.52%、6.42% [4] - 当前股价对应PE分别为6.93倍、6.56倍、6.17倍 [4] - 公司区域市场优势稳固，海外业务拓展提速，同时维持高分红水平，经营韧性与估值优势兼备 [4]

非制造业整体表现 - 10月中国非制造业商务活动指数为50.1%，环比微升0.1个百分点，显示经营活动继续趋稳运行 [1] - 非制造业商务活动指数今年以来持续保持在50%及以上的水平 [1] - 新订单指数与上月持平，显示需求侧相对稳定 [1] 分项指数变化 - 存货指数、投入品价格指数、销售价格指数、从业人员指数和业务活动预期指数较上月有所上升，升幅在0.2至1.1个百分点之间 [1] - 新出口订单指数、在手订单指数和供应商配送时间指数较上月有所下降，降幅在0.2至3.6个百分点之间 [1] - 新订单指数较上月持平 [1] 行业细分与驱动因素 - 土木工程建筑业商务活动指数明显上升，升至55%以上，显示四季度伊始基建投资相关的建筑活动有加速启动迹象 [2] - 节日消费为非制造业趋稳运行带来支撑，居民出行、购物、旅游、文体娱乐以及住宿餐饮消费均有良好表现 [1] - 投资和消费相关活动均有积极变化 [2] 企业预期与政策展望 - 企业预期有所升温，业务活动预期指数较上月上升 [1][2] - 随着稳增长相关政策效能的逐步释放，四季度内需动力将继续强化 [2]

专项债券发行进度 - 截至10月30日，今年以来专项债已发行及计划发行金额已超过今年限额的89% [1] 未来资金支持政策 - 财政部表示2026年新增地方政府债务限额将提前下达 [1] - 一些地方已启动明年项目储备工作 [1] - 多位专家认为增量资金有望加速到位 [1] 资金对行业的影响 - 随着系列资金落地，基建投资等将获得有力支撑 [1]

地方政府专项债券发行进度与规模 - 截至10月30日，今年地方政府新增专项债券发行规模达39387.21亿元，发行进度超过年度限额4.4万亿元的89% [1] - 算上10月31日计划发行的258.6亿元，今年前10个月发行规模将达39645.81亿元 [1] - 2025年新增地方政府专项债务限额为4.4万亿元，较上年增加5000亿元 [1] - 广东、山东、浙江、江苏和四川位列新增专项债券发行量前五名，发行量较去年同期均有增长 [1] 专项债券资金投向与创新 - 专项债投向领域大幅拓宽，加大了对土地储备、收购存量闲置土地、收购存量商品房用作保障性住房的支持力度 [2] - 北京、上海、陕西、浙江等地将专项债创新用于支持政府投资基金，以撬动社会资金 [2] - 专项债注入政府投资基金短期可发挥杠杆效应，长期有助于提高资金使用效率和推动产业升级 [2] 未来发行计划与资金落地 - 今年限额内尚有超5000亿元专项债额度未发行，专家预计剩余额度将以未来两个月为重点加速发行 [2] - 10月28日至31日4天专项债拟发行规模超过10月9日至27日的发行规模，显示“赶进度”信号 [3] - 财政部将继续提前下达2026年新增地方政府债务限额，支持重点项目一季度建设资金需求 [3] 2026年债务限额提前批与项目储备 - 按2025年5.2万亿元新增债务限额测算，2026年提前批额度预计为3.12万亿元 [3] - 部分省份已启动2026年第一批专项债券项目准备工作，预计正式填报工作将在11月份开始 [3] - 河南省漯河市、湖北省襄阳市保康县等地已积极部署2026年提前批专项债项目申报工作 [4] 专项债对基建投资与产业升级的支撑作用 - 增量资金将用于地方基础设施项目建设，并加大对前瞻性、战略性新兴产业的支持力度 [5] - 资金将围绕城市更新、地下管廊、海绵城市建设、应急救灾基础设施等领域补齐短板 [5] - 系列增量政策将对有效投资形成有力支撑，后续可能存在基建实物量回升脉冲的可能性 [5]

新强联机构调研与业务进展 - 近一周获得189家机构调研，为机构调研数量最多的公司，包括55家基金公司、30家证券公司、35家私募、13家保险公司及6家海外机构 [1] - 公司前三季度实现营业收入36.18亿元，同比增长84.1%，扣非净利润5.82亿元，同比增长846.59% [1] - 公司产能利用合理，通过设备调试、生产线技改及工艺优化可进一步挖掘产能潜力，齿轮箱轴承项目稳步发展，将根据市场需求提升产能利用率以保障交付 [1] - 盾构机轴承进展顺利，已与行业客户建立稳固合作并成功应用于多个国内隧道工程项目，该市场空间与基建投资节奏密切相关 [1] 多氟多机构调研与市场展望 - 公司获超100家机构调研，2025年第三季度营业收入24亿元，同比增长5.18%，净利润2672.44万元，前三季度归母净利润7805.46万元，同比增长407.74% [2] - 六氟磷酸锂价格在国庆节后大幅上涨，主要受下游新能源与储能需求爆发、供给端产能集中且扩产谨慎以及原材料价格波动共同推动 [2] - 短期内市场供应紧平衡状态可能持续至2026年，价格仍有上行空间 [2] 金力永磁机构调研与业务动态 - 公司前三季度营业收入53.73亿元，同比增长7.16%，归母净利润5.15亿元，同比增长161.81% [2] - 在中重稀土相关物项出口管制措施出台后，公司已按照国家规定开展出口申报并陆续获得出口许可证 [2] - 公司在香港设立研发中心布局具身机器人电机转子研发，并成为香港特区政府引进重点企业办公室的重点企业伙伴，2025年前三季度相关产品已有小批量交付 [2] 仕佳光子机构调研与业绩说明 - 公司第三季度净利润与毛利率环比下降，原因包括部分客户调整订单排期导致高毛利产品收入占比降低，以及低毛利产品订单交付量阶段性增加 [3] - 公司核心产品的技术优势、市场竞争力和下游长期需求趋势未发生改变，后续将通过优化订单结构、提升低毛利产品运营效率等方式改善盈利 [3] 珠海冠宇机构调研与市场拓展 - 智能穿戴设备市场因满足便携性、轻量化、多功能需求以及AI开源模型催生新硬件载体而维持稳定增长 [3] - 公司正在拓展智能穿戴设备市场业务，积极对接多家行业头部企业 [3] 四方达机构调研与行业影响 - 商务部、海关总署对超硬材料相关物项实施出口管制，主要涉及金刚石微粉、金刚石单晶（不包括用于装饰、首饰的培育钻石）、金刚石线锯和砂轮等 [4] - 公司主营产品为金刚石复合片精密加工产品和CVD金刚石，受管制的微粉是金刚石复合片的上游，国内对微粉的限制预计将对国外金刚石复合片生产企业的微粉采购周期和价格产生影响，从而对国内生产企业带来正向影响 [4] 市场表现与机构调研概况 - 近一周机构调研个股有180多只，新强联、仕佳光子、博盈特焊、晨丰科技、珠海冠宇等个股近一周涨幅均超过20%，机构调研股平均上涨4% [1][3] - 多氟多、海康威视、华测检测、百亚股份、杰瑞股份等个股也获得超100家机构调研 [2]

行业整体投资表现 - 2025年1-9月地产开发投资同比下滑13.9%，狭义基建投资同比增长1.1%，广义基建投资同比增长3.3%，制造业投资同比增长4.0% [1] - 2025年9月单月地产开发投资同比下滑21.3%，狭义基建投资同比下滑4.7%，广义基建投资同比下滑8.0%，制造业投资同比下滑1.9% [1] - 三季度基建整体在较高基数上表现疲软，四季度基建有望受益于财政资金提前下达及5000亿元新型政策性金融工具加速落地 [1] 地产链条传导数据 - 2025年1-9月地产销售面积同比下滑5.5%，单月同比下滑11.9%；新开工面积同比下滑18.9%，单月同比下滑15.0%；施工面积同比下滑9.4%，单月同比下滑16.44% [2] - 2025年1-9月地产竣工面积同比下滑15.3%，但9月单月同比增长0.38%，为2024年以来首次转正 [2] 基建细分领域表现 - 2025年1-9月交通仓储邮政投资同比增长1.6%，单月同比下滑4.6%；其中铁路运输投资同比增长4.2%，单月同比增长2.3%；道路运输投资同比下滑2.7%，单月同比增长0.94% [2] - 2025年1-9月水电燃热投资同比增长15.3%，单月同比下滑2.4%；水利环境公共设施投资同比下滑2.4%，单月同比下滑14.6% [2] 水泥市场状况 - 2025年1-9月水泥产量12.59亿吨，同比下滑5.2%；9月单月产量1.54亿吨，同比下滑8.6% [2] - 截至上周全国水泥企业平均出货率45%，同比低10个百分点；平均库存67%；全国水泥均价351元/吨，同比低64元/吨 [2] - 进入25年最后业绩冲刺期，水泥企业通过市场化方式优化供给、提价增利的诉求增加，盈利存在恢复动力 [2] 玻璃市场状况 - 2025年1-9月平板玻璃产量72881万重箱，同比下滑5.2%；9月单月产量8148万重箱，同比下滑9.7% [3] - 截至上周生产商库存达5957万重箱，年同比高821万重箱；上周5mm浮法白玻价格67.8元/重箱，年同比高1.9元/重箱 [3] - 政策托底效应下，季节性赶工需求将逐步体现，未来或存在一定涨价预期 [3]