文章核心观点 - 国信证券指出食品饮料企业的材料成本下行主要出现在大宗商品熊市或个别农产品供需变化导致的下跌两种场景 成本下行对企业业绩的影响通常是非线性的 [1] - 当前存在两大成本红利线索 一是食用葵花籽价格下行利好瓜子龙头 二是魔芋精粉价格下行利好魔芋零食龙头 [1] 成本波动对大众品企业的影响 - 大众品板块的营业成本占营业收入的比重在70%左右 其中材料成本在营业成本中的占比通常落在65%-85%区间 [1] - 食品饮料企业的材料成本下行主要出现在两类场景 一是大宗商品熊市时期 例如2014-2015年 二是个别农产品原料价格因细分市场供需变化下跌 例如2015-2017年糖蜜价格下跌 2021-2022年猪肉价格大幅回落 [1] - 成本下行对业绩的影响是非线性的 原因包括存在传导时滞以及成本红利向业绩传导可能存在“漏损”效应 [2] - 成本红利的有效传导依赖于 子行业竞争格局比较稳固 不容易发生价格战 子行业需求并非明显萎缩 企业的费用管控能力较强 [2] 2026年成本红利线索一：食用葵花籽 - 2024年9月-10月内蒙古地区遭遇罕见持续阴雨 导致大量晾晒葵花籽无法及时归仓 出现严重水锈和霉变 优质原料供应量大幅缩减 价格上涨明显 [3] - 2025年全国种植面积有所恢复且天气情况较为正常 预计新一季葵花籽价格回落10%以上 [3] - 瓜子龙头洽洽食品（瓜子收入占比超过60%）将受益于此 预计2026年将实现较为显著的利润修复 [3] 2026年成本红利线索二：魔芋精粉 - 本轮魔芋价格周期的拐点在2024年中 由于魔芋下游领域不断拓宽 且魔芋种植面积持续收缩 叠加2024年主产区极端天气导致魔芋亩产显著下降 2024年5月至2024年10月 鲜魔芋价格大涨80%左右 [4] - 随着2025年种植面积扩大 极端天气影响减弱 预计2026年魔芋精粉成本同比下降10%-20% 2027年同比降幅有望进一步扩大 [4] - 魔芋零食龙头卫龙美味（魔芋零食收入占比超过60%） 盐津铺子（魔芋零食收入占比约30%）将受益于此 [4]

宏观与策略 - 债券市场期限利差冲高至46.2BP，创2022年9月以来新高，主要受央行结构性降息释放鸽派信号和超长期国债供给压力担忧共同影响[6] - 央行结构性降息引导短期利率下行，利好10年期及以下流动性敏感型债券品种[6] - 2026年超长期特别国债发行规模预计将显著提升至1.5万亿元以上，市场对供给压力存在担忧[6] - 当前期限利差冲高是债市从极端通缩交易回归常态化期限溢价的关键节点，超长债的“稀缺性”已被“规模性”取代[6] - 本周（1月10日至1月17日）多资产表现：沪深300下跌0.57%，恒生指数上涨2.34%，标普500下跌0.38%；中债10年下跌3.59BP，美债10年上涨6BP；离岸人民币升值0.13%；伦敦金现上涨2.61%，伦敦银现大涨16.21%[7] - 本周资产比价变化：金银比下降6.73至50.79，铜油比下降2.2至218.71，AH股溢价下降2.3至120.43[7] 固定收益（REITs） - 本周REITs市场整体小幅回调，中证REITs指数周跌0.4%，年初至今上涨0.1%[8][9] - 板块表现分化，生态环保、消费类及产业园REITs逆市上涨[8] - 截至1月16日，产权类REITs股息率比中证红利股股息率均值低92BP，经营权类REITs内部收益率均值与十年期国债收益率利差为351BP[8] - REITs总市值在1月16日为2225亿元，较上周减少9亿元；全周日均换手率为0.45%，较前一周下降0.15个百分点[9] - 周度涨幅前三的REITs为：嘉时物美消费REIT（+3.59%）、汇添富上海地产租赁REIT（+3.15%）、华夏合肥高新REIT（+2.24%）[10] - 新型基础设施REITs交易最活跃，区间日均换手率为1.0%；消费基础设施REITs本周成交额占比最高，达18.7%[10] - 证监会强调抓好商业不动产REITs试点平稳落地，标志着公募REITs市场向全资产类型拓展[11] - 中航京能光伏REIT扩募成功上市，实现底层资产从单一光伏向“光伏+水电”复合型绿色能源组合的战略升级[11] 公用环保行业 - 本周市场回顾：沪深300指数上涨0.57%，公用事业指数上涨0.06%，环保指数上涨0.27%[11] - 电力子板块中，火电上涨0.35%，水电下跌1.76%，新能源发电上涨1.61%[11] - 山西省启动2026年增量新能源项目机制电价竞价工作，总规模95.76亿千瓦时（风电35.27亿，光伏60.49亿），竞价区间为0.2-0.32元/kWh，执行期限10年[12] - 2025年全国已有超过26个城市上调了水价，大部分地区同时调整居民、非居民及特种行业用水价格[13] - 投资策略：煤价电价同步下行，火电盈利有望维持合理水平；新能源发电盈利有望逐步趋于稳健；核电盈利预计维持稳定；全球降息背景下高分红水电股防御属性凸显[13][14] - 环保领域建议关注进入成熟期、自由现金流改善的“类公用事业”机会，以及科学仪器国产替代和受益于欧盟SAF政策的废弃油脂资源化行业[14] 家电行业 - 12月家电内外销景气承压：大家电国内零售额下降超20%，家电出口额同比下降8.1%[14][16] - 12月空调、冰箱、洗衣机、电视线上零售额普遍有20%以上降幅，线下渠道降幅在40%以上[15] - 厨房小家电表现相对稳健，空气炸锅线上零售额同比增长7.6%[15] - 2025年全年累计看，洗地机及扫地机零售额增速最高，均在10%以上[15] - 12月家电出口分品类：空调出口额下降20.7%，冰箱/洗衣机出口额分别增长3.3%/3.1%[16] - 美国家电需求回归稳健增长：11月美国电子和家电店零售额同比增长0.8%，库销比已回升至1.58，处于2018-2019年正常区间[17] - 核心投资组合建议关注白电龙头（美的集团、海尔智家等）、黑电（海信视像）及小家电（石头科技、小熊电器等）[18] 食品饮料行业 - 大众品板块营业成本占营收比重约70%，其中材料成本占比65%-85%，成本波动是短期业绩重要影响因素[18][19] - 成本下行对业绩的影响存在传导时滞和“漏损”效应，有效传导依赖于稳固的竞争格局、需求未明显萎缩及企业强费用管控能力[19] - 2026年成本红利线索一：食用葵花籽价格预计回落10%以上，利好瓜子龙头洽洽食品（瓜子收入占比超60%）[20] - 2026年成本红利线索二：魔芋精粉成本预计同比下降10%-20%，利好魔芋零食龙头卫龙美味（魔芋零食收入占比超60%）和盐津铺子（占比约30%）[20] 东鹏饮料 - 公司发布2025年业绩预告：预计全年营收207.6-211.2亿元，同比增长31.07%-33.34%；归母净利润43.4-45.9亿元，同比增长30.5%-38%[21] - 2025年第四季度预计营收39.16-42.76亿元，同比增长19.4%-30.3%；归母净利润5.79-8.29亿元，同比-6.5%至+33.9%[21] - 四季度业绩承压主要受春节后置及冰柜费用前置影响，但全年受益于成本红利及单品规模效应，净利率同比有所提升[22] - 公司拟发行H股，募资主要用于完善海外供应链、开拓海外市场渠道与品牌推广、以及探索海外投资并购机会[22] - 公司是食品饮料稀缺的景气增长标的，扩品类、全国化仍在推进[23] 京东集团 - 国补退坡导致2025年第四季度收入表现承压，预计营收3488亿元，同比仅增长0.5%[24][25] - 预计京东零售收入增速为-3%，其中带电类目增速为双位数负增长，日百类目仍保持两位数增长[25] - 预计第四季度Non-GAAP净利率为0.2%，同比下降3.1个百分点，主要因平台出资补贴及商超占比提升[25] - 2026年国补力度下降，对带电类目拉动效果减弱[26] 豪鹏科技 - 公司发布2025年业绩预告：预计营收57-60亿元，同比增长12%-17%；归母净利润1.95-2.20亿元，同比增长114%-141%[26] - 公司明确All in AI战略，AI类电池应用涵盖AI PC、AI耳机、AI眼镜、AI玩具、AI服务器等，并在AI端侧电池领域卡位布局[27] - 在具身智能领域，公司已获得国内外多家企业人形机器人、机器狗等订单并开始批量交付[27] - 公司拟定增募资不超过8亿元，用于3GWh储能电芯和年产3200万只钢壳叠片电池项目建设，以匹配AI端侧产品高要求及储能需求增长[28] 金融工程（ETF与基金） - 上周（1月12日至16日）股票型ETF净赎回1432.93亿元，总体规模减少1288.07亿元[30] - ETF业绩表现：芯片ETF涨跌幅中位数最高，达4.56%；科技ETF净申购最多，为406.30亿元[29][30] - 宽基ETF中，科创板ETF收益最高，涨跌幅中位数为2.85%[29] - 国内首只千亿级黄金ETF诞生[33] - 上周新成立基金23只，合计发行规模为192.94亿元[34] - 上周主动权益型基金中位数收益为5.84%，表现最优[34] 市场数据与动态 - 1月19日A股主要指数涨跌互现：上证综指涨0.29%至4114.00点，深证成指涨0.09%，创业板综指跌0.22%，科创50跌0.47%[2] - 1月19日市场成交活跃：沪市成交11901.37亿元，深市成交15182.10亿元[2] - 1月20日全球主要市场指数多数下跌：法国CAC40指数跌1.77%，德国DAX指数跌1.33%，恒生指数跌1.04%[3] - 1月20日基金指数表现：股票基金指数涨0.41%，债券基金指数涨0.04%[3] - 近期解禁：西部证券于1月19日有36038.70万股解禁，流通股增加100%[4] - 1月19日市场热点：特高压、中航系、航空发动机等概念表现较好[35] - 市场情绪：1月19日收盘有103只股票涨停，封板率78%，较前日提升22个百分点[36] - 截至1月16日，两融余额为27315亿元，占流通市值比重2.7%[36]

投资评级 - 维持“买入”评级 给予公司2026年20-25倍市盈率估值 对应目标市值345-430亿元人民币 较当前市值有20%-50%的上涨空间 [3][5] 核心观点 - 报告核心逻辑：作为辣味零食龙头 预计2026年面制品业务将止跌企稳 同时魔芋新品处于增长爬坡期 叠加规模效益凸显 有望驱动业绩超预期 [2] - 市场共识与报告分歧：市场担忧面制品增长乏力且行业需求受损 同时魔芋品类竞争加剧可能影响增速 但报告认为公司面制品2026年有望持平或微增 魔芋品类在新口味驱动下仍将快速增长 驱动收入超预期 [2] 业务分析与驱动因素 - **魔芋制品**：行业成长空间广阔 预计2025年市场规模突破300亿元 未来5年复合年增长率达12% 卫龙作为市占率第一的品牌具备先发优势 2026年增长将主要依靠麻酱、舂鸡脚、牛肝菌三个新口味产品的铺市 [3] - **面制品**：2025年的下滑主要源于SKU调整 该影响在2026年将逐渐消除 同时通过新口味铺市、渠道精耕和陈列优化 单点卖力有望提升 推动该业务板块持平或微增 [3] - **盈利能力**：规模效应叠加成本红利有望拉动公司盈利能力提升 [3] 财务预测与估值 - **收入预测**：预计2025-2027年营业收入分别为72.59亿元、85.89亿元、101.41亿元 同比增长分别为16%、18%、18% [3][5] - **净利润预测**：预计2025-2027年归母净利润分别为14.06亿元、17.23亿元、20.66亿元 同比增长分别为32%、23%、20% [3][5] - **利润率与回报率**：预计销售净利率将从2024年的17.05%提升至2027年的20.37% 2025-2027年净资产收益率预计在19.35%至20.26%之间 [10] - **估值水平**：基于2026年预测净利润 当前市盈率为16.69倍 而报告给予的2026年目标市盈率区间为20-25倍 参考休闲零食行业可比公司2026年平均估值20.4倍 [3] - **股息回报**：2023年与2024年的股息率均在5%以上 [3] 催化剂 - 年货节销售数据、魔芋新品线下铺市进展、面制品销售数据 [3]

报告行业投资评级 - 食品饮料行业投资评级为“优于大市” [1][5] 报告的核心观点 - 核心观点是挖掘成本红利，把握优质龙头的盈利改善机会 [1] - 成本波动是大众品企业短期业绩的重要影响因素之一，成本下行对业绩有正向贡献，但影响是非线性的 [1][12] - 报告重点捕捉2026年因上游核心农产品原料价格进入下行通道而带来的个股利润增厚机会，主要线索包括食用葵花籽和魔芋精粉价格下行 [2][32] 根据相关目录分别进行总结 1 成本下行对大众品企业短期业绩有正向贡献 - 大众品板块营业成本占营业收入的比重在70%左右，其中材料成本在营业成本中的占比通常落在65%-85%区间 [1][13][16] - 食品饮料企业成本下行主要出现在两类场景：一是大宗商品熊市时期，如2014-2015年原油价格从100美元/桶跌至30美元/桶；二是个别农产品因细分市场供需变化而下跌，如2015-2017年糖蜜价格下跌、2021-2022年猪肉价格大幅回落 [1][17][18] - 成本下行对业绩的影响是非线性的，存在传导时滞和“漏损”效应，有效传导依赖于稳固的竞争格局、非萎缩的需求以及较强的费用管控能力 [1][24] - 历史案例表明，在竞争格局稳固的行业（如2024-2025年的啤酒业），成本红利兑现度高；而在竞争加剧的时期（如2014-2015年的乳业），成本红利可能被费用增加所抵消 [25][26][27] 2 2026年成本端受益：瓜子及魔芋零食龙头 2.1 2026年葵花籽原料价格有望下行，瓜子龙头洽洽食品受益 - 食用葵花籽价格主要由种植面积和天气决定，2024年9-10月内蒙古持续阴雨导致优质原料供应缩减、价格上涨 [2][33][34] - 2025年种植面积恢复且天气正常，预计新一季葵花籽价格回落10%以上，洽洽食品2025年新采购季采购价格已同比下降 [2][34][35] - 洽洽食品瓜子业务收入占比超过60%（2024年为61.4%），葵花籽成本约占瓜子生产成本的70% [36] - 假设葵花籽采购价同比下降10%-15%，预计可对瓜子业务毛利率带来5-8个百分点的正向贡献，对公司整体毛利率贡献约3-5个百分点 [36] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为3.8亿元、6.4亿元、7.4亿元，2026年同比增速达68.9%，主要受益于成本压力缓解带来的盈利修复 [43][44] 2.2 2026年魔芋原料价格有望下行，魔芋食品龙头卫龙美味、盐津铺子受益 - 魔芋精粉是魔芋零食核心原料，2024年中因下游需求拓宽、种植面积收缩及极端天气导致亩产下降，鲜魔芋价格在5月至10月间大涨约80% [2][46] - 2025年种植面积预计增加10%左右，预计2026年魔芋精粉成本同比下降10%-20%，2027年降幅有望进一步扩大 [2][50] - **卫龙美味**：魔芋零食收入占比预计2025年将超过60%，魔芋精粉约占“魔芋爽”生产成本的40% [51] - 假设魔芋精粉采购价同比下降10%-20%，预计可对魔芋制品毛利率带来2-4个百分点的正向贡献，对公司整体毛利率贡献约1-3个百分点 [51] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为14.2亿元、17.3亿元、20.3亿元 [55] - **盐津铺子**：魔芋零食收入占比约30%，魔芋精粉约占其生产成本35%-40% [56] - 假设魔芋精粉采购价同比下降10%-20%，预计可对魔芋制品毛利率带来2-5个百分点的正向贡献，对公司整体毛利率贡献约1-2个百分点 [56] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为7.8亿元、9.0亿元、11.4亿元 [61] 重点公司盈利预测及投资评级 - **洽洽食品 (002557.SZ)**：投资评级“优于大市”，预计2026年EPS为1.27元，对应PE为18.0倍 [4][63] - **卫龙美味 (9985.HK)**：投资评级“优于大市”，预计2026年EPS为0.71元，对应PE为16.7倍 [4][63] - **盐津铺子 (002847.SZ)**：投资评级“优于大市”，预计2026年EPS为3.30元，对应PE为21.9倍 [4][63]

核心观点 - 太平洋证券认为2026年应关注餐饮链在低基数下的修复机会 特别是速冻食品行业 其恶性竞争趋缓 盈利能力有望修复 叠加餐饮修复提振需求和龙头拓展新品类 板块估值较低有望迎来戴维斯双击 [1][3] - 同时看好低价高频刚需的茶饮和饮料板块 其次看好零食板块 零食内部偏好有新品或新渠道加成的公司 [1][3] - 投资脉络应把握四大结构性方向：外需出海型、成本红利、新品及第二曲线、性价比消费 [4] 2025年行业回顾 - 2025年消费需求整体平淡 社零和CPI数据低位运行 传统消费量价承压 性价比、健康化、情绪价值和出海是主要趋势和结构化亮点 [2] - 酒类和餐饮链表现较弱 主因二季度整顿违规吃喝活动影响餐饮大盘及商务需求较弱 [2] - 白酒板块Q1后逐季走弱 三季度除茅台、汾酒和金种子酒外 酒企营收利润均下滑 贵州茅台飞天散瓶批价从年初2200元跌至近期1550元 龙头酒企动销和库存压力凸显 [2] - 啤酒板块因餐饮需求疲软而量价承压 高端化进程阶段性放缓 行业表现显著跑输大盘 但原材料成本下行为盈利能力提供缓冲 [2] - 零食和饮料业绩相对抗压 呈现高频低客单价特点 受益于出行旅游需求尚可及新品新渠道频出 股价表现较好 [2] - 市场对渠道变革、新品新赛道和边际改善给予积极定价 相关企业表现更佳 [2] 2026年行业展望与投资建议 - 中央经济工作会议定调将提振内需放在首位 期待后续政策带动需求回暖 [3] - 2025年食品饮料板块收益率排名靠后 多数企业报表端压力释放 估值和市场预期偏低 [3] - 建议关注餐饮链低基数修复 如速冻食品行业 恶性竞争趋缓 盈利能力有望修复 板块估值较低有望迎来戴维斯双击 [1][3] - 看好低价高频刚需品类：饮料龙头平台化能力凸显 看好新品类持续扩张 茶饮龙头扩店确定性强 份额有望持续提升 长期空间较广 当下估值回归合理 [3] - 其次看好零食板块 内部偏好有新品或新渠道加成的公司 [1][3] - 乳制品行业关注原奶反转周期 [3] - 白酒排序相对靠后 预估2026年行业库存持续去化 商务消费或缓慢复苏 行业仍处磨底出清阶段 [3] 2026年四大投资脉络 - **外需出海型**：关注海外业务占比较高的公司 如国内酵母龙头和食品添加剂龙头海外业务占比近半 海外需求稳步发展叠加产能投放 可对冲国内压力 茶饮龙头蜜雪冰城积极探索海外市场 2025年进入日本、美国、哈萨克斯坦等国 后续计划布局南美市场 [4] - **成本红利**：关注成本端改善带来利润弹性的公司 如安琪酵母因糖蜜价格下行幅度超预期而受益 [4] - **新品及第二曲线**：关注新品放量或第二曲线亮眼的公司 如立高食品、西麦食品 [4] - **性价比消费**：关注受益于性价比消费及情绪消费的公司 如东鹏饮料、万辰集团、古茗、泡泡玛特 [4]

投资评级 - 报告对伊利股份（600887）维持“推荐”评级 [2] 核心观点 - 报告认为，政策利好与供需改善背景下，公司有望受益于国产替代、生育支持及成本红利，并通过产品创新与渠道拓展强化龙头地位，关注春节备货节奏 [1][5] 财务预测与估值 - **收入预测**：预计2025-2027年营业收入分别为1182.64亿元、1229.93亿元、1277.31亿元，同比增长率分别为2.15%、4.00%、3.85% [2][5] - **利润预测**：预计2025-2027年归母净利润分别为112.00亿元、120.79亿元、129.30亿元，同比增长率分别为32.50%、7.84%、7.05% [2][5] - **每股收益**：预计2025-2027年摊薄EPS分别为1.77元、1.91元、2.04元 [2] - **估值水平**：基于预测，2025-2027年PE分别为16.43倍、15.24倍、14.24倍，PB分别为3.19倍、3.01倍、2.86倍 [2][6] 行业与政策利好 - **深加工乳品国产替代**：商务部对原产于欧盟的进口相关乳制品实施临时反补贴措施，涉及乳酪、稀奶油等；2025年1-11月，我国奶酪类/稀奶油进口量分别为17.44/24.06万吨，其中14.5%/28.2%来自欧盟，政策有望利好国产替代 [5] - **奶粉消费促进**：国家医保局提出力争2026年全国基本实现政策范围内分娩个人“无自付”，生育支持政策加码有望促进奶粉消费，公司作为龙头企业将受益 [5] 公司经营与战略 - **渠道信心提振**：液态奶事业部召开客户大会，对305个年度优秀经销商颁发奖励并公布2026年返利新政策，通过利益共享提振渠道信心 [5] - **春节营销备战**：为应对26Q1春节备货旺季，公司升级物码营销帮助经销商把控进度，并推出节日包装、促销政策及线上线下营销以推动全品类动销 [5] - **成本端优势**：截至2025年12月18日，主产区生鲜乳均价3.03元/千克，同比下跌2.6%，奶价低位震荡使公司26Q1毛利率有望受益于成本红利 [5] - **长期盈利路径**：公司长期将通过费用投放优化、产品向高附加值升级、提升供应链效率等方式，实现净利率稳健提升 [5] - **增长方向**：液态奶持续升级、奶粉行业集中度提升、高附加值的深加工产品成为增量方向；公司通过探索海外市场与新业务曲线，有望带来收入贡献 [5] 市场数据 - **股价与市值**：截至2025年12月26日，A股收盘价29.10元，总股本63.25亿股，流通A股市值约1832亿元 [3]

行业年度利润走势 - 2025年邻二甲苯行业盈利能力实现根本性修复与重构，全年利润呈现鲜明的“前高后低”走势，摆脱了连续亏损局面 [1] - 行业平均利润从2024年的89元/吨大幅提升至2025年的296元/吨 [1] - 利润高点出现在4月下旬至5月上旬，最高点一度突破1190元/吨，达到近年来历史性高位 [1] - 利润最低谷出现在11月至12月，行业重新陷入亏损，最多时亏损额超过300元/吨 [3] 利润驱动因素（成本与出口） - 二季度利润高企的核心驱动力是原料成本大幅下跌，而非产品价格上涨 [2] - 原料异构二甲苯价格从3月的6500元以上水平下挫，至5月初触及5400元关口，跌幅超千元 [2] - 出口市场表现强劲，尤其对印度出口量大增，有效分流国内供应压力，为产品价格提供坚实支撑 [2] - 产品邻二甲苯挂牌价在7100～7300元的高位维持了相当长时间，与下跌的成本形成“剪刀差”，推动利润空间大幅增长 [2] - 国内主力装置（如扬子石化）集中检修造成阶段性供应紧张，也对价格形成支撑 [2] 利润下滑与转亏原因 - 年中（6月之后）利润从高位回落，拐点源于成本红利消退与供需基本面逆转两股关键力量的叠加 [3] - 成本端：异构二甲苯价格在下跌后企稳并进入区间震荡，对利润的贡献由“推力”转为“中性” [3] - 供应端：裕龙石化、天津石化等新增产能在下半年陆续释放，国内现货供应量显著提升，市场从紧平衡转向宽松 [3] - 需求端：下游苯酐行业持续处于全行业亏损状态，需求疲软且对高价原料抵触情绪强烈 [3] - 价格与利润表现：邻二甲苯价格失去支撑，开始被动跟跌原料，挂牌价在6月、7月、8月以及10至12月内多次下调 [3] - 终端需求在传统淡季更显萎靡，产业链负反馈形成，利润被迅速侵蚀 [3] 行业趋势与未来展望 - 2025年行业利润修复的本质是“成本坍塌”与“出口红利”共同作用下的阶段性成果，具有一定的外部性和偶然性 [4] - 利润的收缩与转亏，反映出在产能扩张大周期下，行业最终仍将回归由自身供需基本面定价的现实 [4] - 出口市场扮演了至关重要的“缓冲阀”角色，延缓了供过于求的现象，但未能改变国内供需结构转向宽松的长期趋势 [4] - 展望未来，行业利润能否维持正值区间，将更考验企业在供过于求常态下，如何通过技术升级、成本控制与全球市场深度布局来构建持续竞争力 [4]

行业投资评级 - 食品饮料行业评级为“优于大市” [1][5] 核心观点 - 报告核心观点为把握成本红利与效率提升主线，关注创新与困境反转机会 [1] - 展望2026年看多食品饮料板块，建议关注四条投资主线：成本红利、效率改善、创新驱动、困境反转 [3] - 品类基本面延续分化，景气度排序为饮料 > 食品 > 酒类 [2] 行情回顾与市场表现 - 本周（25年第47周）食品饮料板块（A股和H股）累计上涨1.97% [1] - 其中A股食品饮料（申万食品饮料指数）上涨2.01%，跑赢沪深300指数约2.29个百分点 [1] - H股食品饮料（恒生港股通食品饮料）上涨1.36%，跑赢恒生消费指数1.07个百分点 [1] - 本周板块涨幅前五的公司为：欢乐家(44.42%)、庄园牧场(35.96%)、皇氏集团(21.16%)、均瑶健康(17.02%)和阳光乳业(14.72%) [1] - 本周推荐组合（巴比食品、东鹏饮料、卫龙美味、山西汾酒）平均涨幅3.55%，跑赢食品饮料（申万）指数1.54个百分点 [15] 细分板块观点与投资建议 酒类 - **白酒**：需求仍然偏弱，优质酒企聚焦供给端优化，板块进入左侧布局阶段 [2][10] - 具备价位、区域话语权的优质公司有望获取更大增长空间，推荐泸州老窖、山西汾酒、贵州茅台、迎驾贡酒 [2] - 建议关注五粮液、洋河股份、舍得酒业的改革节奏 [2][10] - **啤酒**：行业库存良性，静待需求回暖，全年龙头利润增长具备较强支撑 [2][11] - 建议积极布局啤酒板块，优先推荐燕京啤酒 [2][11] 饮料 - **乳制品**：需求平稳复苏，供给渐进出清，布局2026年供需改善带来的向上弹性 [2][13] - 板块性推荐乳制品，重点推荐具备估值安全边际的龙头伊利股份 [2][13] - **饮料**：行业景气延续，龙头明显跑赢 [2][14] - 持续推荐经营加速的农夫山泉、加速全国化和平台化的东鹏饮料 [2][14] - 建议关注今年表现较优的茶饮龙头 [2] 食品 - **零食**：优选确定性强的alpha型个股，重点关注魔芋零食品类红利的渗透 [2][11] - 魔芋零食品类红利突出，龙头卫龙美味、盐津铺子竞争优势突出，成长确定性强 [2][11] - **餐饮供应链**：推荐复调板块龙头颐海国际和基础调味品龙头海天味业、产能及渠道布局全国化的安井食品 [2][12] - 关注新渠道有望带来增量的千味央厨 [2] - 海天味业发布股东回报规划，2025至2027年每年现金分红比例不低于80%，并拟实施特别分红，总额17.5亿元 [12] 2026年投资主线 - **成本红利**：原奶、糖蜜等部分原材料价格预计延续相对低位，关注乳制品、酵母等细分行业盈利状况 [3] - **效率改善**：关注凭借供应链优化与渠道精耕持续提升市场份额的东鹏饮料、万辰集团等 [3] - **创新驱动**：关注具备新产品开发、新渠道拓展及组织活力较强的公司，例如立高食品 [3] - **困境反转机会**：白酒经过调整，估值已反映悲观预期，若需求回暖或出现催化，具备修复空间 [3] 重点公司更新与盈利预测 - **贵州茅台 (600519.SH)**：投资评级“优于大市”，预计2025/2026年EPS为72.12/75.79元，对应PE为19.6/18.6倍 [4] - **山西汾酒 (600809.SH)**：投资评级“优于大市”，预计2025/2026年EPS为9.73/10.22元，对应PE为18.4/17.5倍 [4] - **东鹏饮料 (605499.SH)**：投资评级“优于大市”，预计2025/2026年EPS为8.85/11.21元，对应PE为30.8/24.3倍 [4] - **五粮液 (000858.SZ)**：投资评级“优于大市”，预计2025/2026年EPS为6.61/6.66元，对应PE为16.7/16.6倍 [4] - **巴比食品 (605338.SH)**：投资评级“优于大市”，预计2025/2026年EPS为1.14/1.33元，对应PE为25.6/21.9倍 [4] - **卫龙美味 (9985.HK)**：投资评级“优于大市”，预计2025/2026年EPS为0.61/0.74元，对应PE为18.4/15.1倍 [4] 下周推荐组合 - 下周推荐组合为巴比食品、东鹏饮料、卫龙美味、山西汾酒 [3]

行业投资评级 - 食品饮料行业评级为“优于大市” [1][5] 核心观点 - 报告核心观点为把握成本红利与效率提升主线，并关注创新与困境反转机会 [1] - 展望2026年看多食品饮料板块，建议关注四条投资主线：成本红利、效率改善、创新驱动、困境反转机会 [3] 行情回顾与市场表现 - 本周（25年第47周）食品饮料板块（A股和H股）累计上涨1.97% [1] - 其中A股食品饮料（申万食品饮料指数）上涨2.01%，跑赢沪深300指数约2.29个百分点 [1] - H股食品饮料（恒生港股通食品饮料）上涨1.36%，跑赢恒生消费指数1.07个百分点 [1] - 本周板块涨幅前五的公司为：欢乐家(44.42%)、庄园牧场(35.96%)、皇氏集团(21.16%)、均瑶健康(17.02%)和阳光乳业(14.72%) [1] - 本周推荐组合（巴比食品、东鹏饮料、卫龙美味、山西汾酒）平均涨幅3.55%，跑赢食品饮料（申万）指数1.54个百分点 [15] 细分板块观点与投资建议 酒类 - **白酒**：需求仍然偏弱，优质酒企聚焦供给端优化，板块进入左侧布局阶段 [2][10] - 具备价位、区域话语权的优质公司有望获取更大增长空间，推荐泸州老窖、山西汾酒、贵州茅台、迎驾贡酒 [2][10] - 建议关注五粮液、洋河股份、舍得酒业的改革节奏 [2][10] - 当前基本面左侧寻底，但估值及持仓双低位，对短期压力反映较为充分 [10] - **啤酒**：行业库存良性，静待需求回暖，全年龙头利润增长具备较强支撑 [2][11] - 建议积极布局啤酒板块，优先推荐大单品快速增长、内部改革持续深化、业绩成长性强的燕京啤酒 [2][11] - 推荐华润啤酒、珠江啤酒，偏好低波高股息的资金可继续持有重庆啤酒 [11] 饮料 - **乳制品**：需求平稳复苏，供给渐进出清，布局2026年供需迎来改善带来的向上弹性 [2][13] - 板块性推荐乳制品，重点推荐具备估值安全边际的龙头乳企伊利股份 [2][13] - **饮料**：行业景气延续，龙头明显跑赢，无糖茶、能量饮料、大包装增长红利依然存在 [2][14] - 持续推荐经营加速的农夫山泉、加速全国化和平台化的东鹏饮料 [2][14] - 建议关注今年表现较优的茶饮龙头 [2] 食品 - **零食**：优选确定性强的alpha型个股，重点关注魔芋零食品类红利的渗透 [2][11] - 魔芋零食品类红利依然突出，龙头卫龙美味、盐津铺子竞争优势突出，成长确定性强，维持重点推荐 [2][11] - **餐饮供应链**：推荐复调板块龙头颐海国际和基础调味品龙头海天味业、产能及渠道布局全国化的安井食品 [2][12] - 关注新渠道有望带来增量的千味央厨 [2] - 海天味业发布股东回报规划，2025至2027年度每年现金分红比例不低于80%，并拟实施特别分红，总额17.5亿元 [12] 2026年投资主线 - **成本红利**：原奶、糖蜜等部分原材料价格预计延续相对低位，关注乳制品、酵母等细分行业盈利状况 [3] - **效率改善**：关注凭借供应链优化与渠道精耕持续提升市场份额的东鹏饮料、万辰集团等 [3] - **创新驱动**：关注具备新产品开发、新渠道拓展及组织活力较强的公司，例如立高食品 [3] - **困境反转机会**：白酒经过调整，估值已反映悲观预期，若需求回暖或出现催化，具备修复空间 [3] 重点公司更新与推荐 - 下周（第48周）推荐组合为：巴比食品、东鹏饮料、卫龙美味、山西汾酒 [3] - **巴比食品**：内生门店运营良性，店型迭代支撑单店收入提高；区域拓展双轮驱动；积极拓展团餐、预制菜等新渠道 [15] - **东鹏饮料**：东鹏特饮2025年上半年收入同比增长22%，全年预计增长20%左右；第二曲线新品“补水啦”、果之茶表现亮眼；渠道数字化及营销能力领先 [15] - **山西汾酒**：全年增长确定性较强；青花20持续抢夺400元价位份额，玻汾是省外扩张利器；中长期增长久期突出 [15] - **卫龙美味**：魔芋品类仍在快速成长期，品牌优势显著；有序培育海带、豆制品等新增长极 [15] 重点数据跟踪（摘要） - **白酒批价**：本周箱装飞天茅台、散装飞天茅台批价上涨，普五批价下跌，国窖1573批价持平 [29] - **大众品原材料**：棕榈油价格有所回落，其他原材料价格基本维持稳定 [41]

行业整体表现 - 2025年食品饮料行业呈现总量趋稳、结构分化的特征 [1] - 2025年前三季度行业收入同比增速分别为+2.5%、+2.4%、-4.77%，归母净利润同比增速分别为+0.3%、-2.1%、-14.6% [1] - 第一季度在政策支持和春节假期带动下消费需求渐进复苏，第二季度受规范吃喝政策影响导致消费场景缺失和需求走弱 [1] 白酒板块 - 三季报业绩降幅扩大，渠道包袱加速去化，多数酒企进入调整周期 [2] - 板块进入左侧布局阶段，具备价位和区域话语权的优质公司有望获取更大增长空间 [2] - 推荐关注泸州老窖、山西汾酒、贵州茅台、迎驾贡酒，并建议关注五粮液、洋河股份、舍得酒业的改革节奏 [2] 大众品板块 - 受益于2024年上半年主动降库存减负以及第四季度以来宏观政策发力，2025年细分赛道龙头率先实现经营改善 [3] - 无糖茶、功能饮料、量贩零食、魔芋零食、泡卤零食等细分赛道维持高景气，相关公司收入增速领先 [3] - 零食板块2025年第三季度收入和业绩分别同比增长22.4%和8.6%，饮料龙头规模效应体现板块第三季度业绩增长28% [3] - 啤酒板块需求平淡但成本红利延续，非即饮渠道快速增长对销量提供支撑 [3]