公司发布 2025 年一季报。2025 年 Q1 公司实现营业总收入 104.46 亿元，同比 +2.91%；实现归母净利润 17.1 亿元，同比+7.08%；实现扣非归母净利润 16.03 亿元，同比+5.95%。 评论： 证 券 研 究 报 告 青岛啤酒（600600）2025 年一季报点评 强推（维持） Q1 开局良好，旺季提速可期 目标价：90 元、70 港元 事项： [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 | | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业总收入(百万) | 32,138 | 33,639 | 34,556 | 35,235 | | 同比增速(%) | -5.3% | 4.7% | 2.7% | 2.0% | | 归母净利润(百万) | 4,345 | 4,875 | 5,303 | 5,621 | | 同比增速(%) | 1.8% | 12.2% | 8.8% | 6.0% | | 每股盈利(元) | 3.19 | 3.57 | 3.89 | 4.12 | | 市盈率( ...

产品结构持续优化，加大渠道多元化布局。产品方面，公司发力复合燕麦（同比增长近30%）、燕麦+ （同比增长超20%）、牛奶燕麦（同比增长超30%）、蛋白粉（同比增长超170%）等精深加工产品，营 收占比不断提升。渠道方面，公司积极拥抱新渠道，零食量贩增长接近50%，新零售渠道 GMV 销售规 模超亿元，同比增长 35%，传统渠道坚持精耕细作，不断巩固和扩大公司产品市场占有率。 事件：公司发布2024 年年报和25 年一季报，2024 年实现营业收入18.96亿元，同比+ 20.16%,实现归母 净利1.33 亿元，同比+ 15.4%，实现扣非归母净利1.11 亿元，同比+ 16.7%。其中24Q4 实现营业收入4.63 亿元，同比+ 4.04%，实现归母净利0.25 亿元，同比+ 8.22%，实现扣非归母净利0.22 亿元，同比 +96.59%。25Q1 实现营业收入6.56 亿元，同比+15.93%，实现归母净利0.55 亿元，同比+ 21.17%，扣非 归母净利0.53 亿元，同比+ 27.66%。 受益成本红利，利润弹性有望释放。新采购季燕麦原料价格有所下降，随着Q2 使用新原料比例不断提 升，毛利率预计 ...

财务表现 - 2024年总营收16.70亿元（同比减少3%），归母净利润亏损0.72亿元（2023年亏损0.52亿元），扣非净利润亏损0.81亿元（2023年亏损0.59亿元）[1] - 2024Q4总营收4.92亿元（同比减少23%），归母净利润亏损0.11亿元（2023Q4亏损0.11亿元），扣非净利润亏损0.17亿元（2023Q4亏损0.04亿元）[1] - 2025Q1总营收4.13亿元（同比减少16%），归母净利润0.40亿元（同比增加216%），扣非净利润0.29亿元（同比增加101%）[1] - 截至2024年12月31日，公司现金红利派发总额6.11亿元，分红额度创历史新高[1] 盈利能力 - 2024年/2025Q1毛利率分别同比-3pct/+5pct至22.62%/33.97%，高价原料基本消耗完毕，新一季采购成本处于历史低位[2] - 2024年/2025Q1销售费用率分别同减0.1pct/1pct至20.93%/21.10%，管理费用率分别同减1pct/0.1pct至6.74%/6.42%，费用管控效果明显[2] - 2024年/2025Q1净利率分别同比-1pct/+7pct至-4.53%/9.62%，2025年利润大幅改善主要系公司基数较小叠加高投资收益所致[2] 产品结构 - 2024年红枣制品/健康锁鲜类/其他类产品营收分别为12.22/0.69/3.20亿元，分别同比-7%/-20%/+16%，锁鲜类产品下降幅度较大主要系旧品维护力度下降[3] - 其他类产品大幅增长，主要系滋补类产品如红枣山药、红枣八宝茶等新品开发所致[3] - 公司持续优化产品结构，重点发展有差异化、科技含量的红枣产品[3] 渠道表现 - 2024年线下渠道营收11.36亿元（同比增加3%），主要系山姆、零食量贩等新零售渠道放量带动[3] - 2024年电商渠道营收4.75亿元（同比减少16%），主要受电商渠道搬迁影响，目前磨合过程基本完成[3] 盈利预测 - 预计2025-2027年EPS分别为0.02/0.17/0.27元，当前股价对应PE分别为502/70/44倍[4] - 看好公司产品和渠道双轮驱动，低价原材料投入使用，预计成本同比大幅优化[4]

投资要点： 成本红利延续，盈利能力同比优化。根据公司公告，测算2025Q1 公司吨酒成本为2696.3 元/吨，同比下 降2.6%，主因去年同期使用了部分高价麦芽，以及今年麦芽价格进一步下降。2025Q1 公司毛利率为 41.64%， 同比提升1.2pct 。费用端， 2025Q1 公司销售/管理/ 研发费用率分别为12.53%/3.2%/0.17%，分 别同比-0.29/-0.2/基本持平。费用率优化预计一方面是公司优化了费用投放方式，另一方面来自于销量 表现回暖后规模效应增强。2025Q1 公司归母净利率为16.37%，同比提升0.64pct。净利率提升幅度小于 毛利率，主因2025Q1 公允价值变动收益减少，以及利息收入减少等因素所致。 股价表现的催化剂：餐饮消费改善，产品提价。 核心假设风险：中高端竞争加剧，原材料成本超预期上涨。 事件：公司发布2025 年一季报，根据公司公告，2025Q1 公司实现营业总收入104.46 亿，同比增长 2.9%，归母净利润17.1 亿，同比增长7.08%，扣非净利润16.03 亿，同比增长5.9%，公司业绩符合预 期。 投资评级与估值：维持盈利预测，预测2025~2 ...

财务表现 - 25年Q1实现营收37.94亿元，同比+8.95% 归母净利润3.7亿元，同比+16.02% 扣非归母净利3.37亿元，同比+14.37% [1] - 25Q1毛利率为25.97%，同比+1.31pcts 净利率为10.2%，同比+0.72pcts [3] - 25Q1销售/管理/研发/财务费用率为5.58%/3.49%/3.61%/0.09%，同比+0.74pcts/-0.2pcts/-0.54pcts/-0.48pcts [3] 分地区与分业务表现 - 25Q1国内/国外营收20.99/16.84亿元，同比-0.26%/+22.94% 海外增长主要来自非北美地区 [2] - 酵母及深加工产品/制糖/包装/其他业务营收27.73/1.57/0.95/3.24亿元，同比+13.17%/-60.68%/-4.3%/-38.35% 新增食品原料业务4.34亿元 [2] - 若还原食品原料+其他业务，合计同比+44.1% [2] 成本与运营 - 糖蜜成本新采购季下降约15% 低价原料使用占比提升推动毛利率扩张 [3] - 埃及、俄罗斯项目投产带来折旧摊销压力 但被成本红利有效对冲 [3] - 25Q1资产减值损失3389万元，占营收比重0.89% 综合税率19.3%，同比+4.24pcts [3] 战略与展望 - 国内销售组织调整为烘焙面食、福邦农业、食品与发酵工业三大板块 短期磨合导致1-2月承压但中长期利好协同 [4] - 海外产能扩张保障未来双位数营收增长 成本红利与折旧减轻支撑盈利改善周期 [4] - 公司估值19/16/13倍PE(25-27年) 目标价44元对应25年25倍PE [5]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3] 报告的核心观点 - 安琪酵母2025年一季报显示营收和归母净利润同比增长 主业酵母及衍生品稳健增长 海外市场高增延续 业务结构改善和糖蜜成本红利使盈利能力企稳回升 25Q2起利润弹性有望更充分释放 [1][2] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 | 年份 | 营业收入（百万元） | 增长率yoy（%） | 归母净利润（百万元） | 增长率yoy（%） | EPS最新摊薄（元/股） | 净资产收益率（%） | P/E（倍） | P/B（倍） | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 2023A | 13,585 | 5.8 | 1,273 | -3.7 | 1.47 | 12.6 | 23.0 | 2.9 | | 2024A | 15,197 | 11.9 | 1,325 | 4.1 | 1.52 | 12.2 | 22.1 | 2.7 | | 2025E | 16,757 | 10.3 | 1,596 | 20.5 | 1.84 | 13.5 | 18.3 | 2.5 | | 2026E | 18,545 | 10.7 | 1,874 | 17.4 | 2.16 | 14.4 | 15.6 | 2.2 | | 2027E | 20,437 | 10.2 | 2,215 | 18.2 | 2.55 | 15.3 | 13.2 | 2.0 | [5] 股票信息 - 行业为调味发酵品Ⅱ 前次评级为买入 2025年04月25日收盘价33.69元 总市值29,264.64百万元 总股本868.64百万股 自由流通股占比98.37% 30日日均成交量6.97百万股 [6] 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） | 会计年度 | 流动资产 | 现金 | 应收票据及应收账款 | 其他应收款 | 预付账款 | 存货 | 其他流动资产 | 非流动资产 | 长期投资 | 固定资产 | 无形资产 | 其他非流动资产 | 资产总计 | 流动负债 | 短期借款 | 应付票据及应付账款 | 其他流动负债 | 非流动负债 | 长期借款 | 其他非流动负债 | 负债合计 | 少数股东权益 | 股本 | 资本公积 | 留存收益 | 归属母公司股东权益 | 负债和股东权益 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 2023A | 8211 | 1194 | 1547 | 195 | 422 | 3818 | 1035 | 11095 | 22 | 8643 | 669 | 1761 | 19306 | 6249 | 2904 | 1900 | 1445 | 2440 | 2020 | 420 | 8689 | 522 | 869 | 2455 | 7506 | 10094 | 19306 | | 2024A | 9514 | 1378 | 1940 | 179 | 405 | 4282 | 1330 | 12219 | 33 | 9816 | 672 | 1697 | 21733 | 7780 | 3598 | 2344 | 1837 | 2614 | 2060 | 554 | 10394 | 511 | 869 | 2265 | 8395 | 10829 | 21733 | | 2025E | 10745 | 2147 | 1886 | 233 | 499 | 4458 | 1521 | 12650 | 33 | 10560 | 748 | 1308 | 23395 | 8370 | 3898 | 2358 | 2114 | 2638 | 2060 | 578 | 11008 | 552 | 869 | 2265 | 9402 | 11835 | 23395 | | 2026E | 12740 | 3371 | 2068 | 258 | 549 | 4852 | 1643 | 12548 | 33 | 10450 | 820 | 1244 | 25287 | 9015 | 4198 | 2590 | 2227 | 2638 | 2060 | 578 | 11653 | 600 | 869 | 2265 | 10601 | 13034 | 25287 | | 2027E | 15303 | 5147 | 2262 | 284 | 598 | 5248 | 1766 | 12107 | 33 | 9688 | 888 | 1497 | 27410 | 9665 | 4498 | 2823 | 2344 | 2638 | 2060 | 578 | 12303 | 657 | 869 | 2265 | 12017 | 14451 | 27410 | [10] 利润表（百万元） | 会计年度 | 营业收入 | 营业成本 | 营业税金及附加 | 营业费用 | 管理费用 | 研发费用 | 财务费用 | 资产减值损失 | 其他收益 | 公允价值变动收益 | 投资净收益 | 资产处置收益 | 营业利润 | 营业外收入 | 营业外支出 | 利润总额 | 所得税 | 净利润 | 少数股东损益 | 归属母公司净利润 | EBITDA | EPS（元/股） | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 2023A | 13585 | 10298 | 107 | 703 | 461 | 601 | 16 | -39 | 138 | 0 | -2 | 52 | 1511 | 27 | 9 | 1529 | 215 | 1314 | 42 | 1273 | 2247 | 1.47 | | 2024A | 15197 | 11622 | 117 | 828 | 492 | 632 | 63 | -62 | 184 | 0 | -4 | 1 | 1565 | 34 | 10 | 1589 | 236 | 1353 | 28 | 1325 | 2488 | 1.52 | | 2025E | 16757 | 12484 | 134 | 922 | 550 | 696 | 74 | -60 | 100 | 0 | 0 | 0 | 1914 | 20 | 8 | 1926 | 289 | 1637 | 41 | 1596 | 2941 | 1.84 | | 2026E | 18545 | 13713 | 148 | 1014 | 587 | 771 | 79 | -60 | 100 | 0 | 0 | 0 | 2251 | 20 | 9 | 2262 | 339 | 1923 | 48 | 1874 | 3413 | 2.16 | | 2027E | 20437 | 14948 | 163 | 1116 | 634 | 849 | 83 | -60 | 100 | 0 | 0 | 0 | 2662 | 20 | 9 | 2673 | 401 | 2272 | 57 | 2215 | 3866 | 2.55 | [10] 现金流量表（百万元） | 会计年度 | 经营活动现金流 | 净利润 | 折旧摊销 | 财务费用 | 投资损失 | 营运资金变动 | 其他经营现金流 | 投资活动现金流 | 资本支出 | 长期投资 | 其他投资现金流 | 筹资活动现金流 | 短期借款 | 长期借款 | 普通股增加 | 资本公积增加 | 其他筹资现金流 | 现金净增加额 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 2023A | 1327 | 1314 | 760 | 48 | 2 | -789 | -9 | -1727 | -1708 | -19 | 0 | 282 | 389 | 1711 | 0 | 82 | -1899 | -98 | | 2024A | 1650 | 1353 | 847 | 42 | 4 | -662 | 66 | -1765 | -1680 | -86 | 0 | 211 | 694 | 40 | 0 | -190 | -332 | 151 | | 2025E | 2393 | 1637 | 941 | 128 | 0 | -384 | 71 | -1433 | -1368 | 0 | -65 | -177 | 300 | 0 | 0 | 0 | -477 | 802 | | 2026E | 2702 | 1923 | 1072 | 133 | 0 | -497 | 71 | -969 | -969 | 0 | 0 | -509 | 300 | 0 | 0 | 0 | -809 | 1224 | | 2027E | 3081 | 2272 | 1111 | 137 | 0 | -510 | 71 | -669 | -669 | 0 | 0 | -636 | 300 | 0 | 0 | 0 | -936 | 1776 | [10] 主要财务比率 | 会计年度 | 成长能力（营业收入%） | 成长能力（营业利润%） | 成长能力（归属母公司净利润%） | 获利能力（毛利率%） | 获利能力（净利率%） | 获利能力（ROE%） | 获利能力（ROIC%） | 偿债能力（资产负债率%） | 偿债能力（净负债比率%） | 偿债能力（流动比率） | 偿债能力（速动比率） | 营运能力（总资产周转率） | 营运能力（应收账款周转率） | 营运能力（应付账款周转率） | 每股指标（每股收益(最新摊薄)） | 每股指标（每股经营现金流(最新摊薄)） | 每股指标（每股净资产(最新摊薄)） | 估值比率（P/E） | 估值比率（P/B） | 估值比率（EV/EBITDA） | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 2023A | 5.8 | -4.4 | -3.7 | 24.2 | 9.4 | 12.6 | 8.0 | 45.0 | 39.9 | 1.3 | 0.5 | 0.7 | 8.7 | 6.0 | 1.47 | 1.53 | 11.62 | 23.0 | 2.9 | 15.5 | | 2024A | 11.9 | 3.5 | 4.1 | 23.5 | 8.7 | 12.2 | 7.9 | 47.8 | 44.7 | 1.2 | 0.5 | 0.7 | 9.0 | 6.2 | 1.52 | 1.90 | 12.47 | 22.1 | 2.7 | 14.6 | | 2025E | 10.3 | 22.4 | 20.5 | 25.5 | 9.5 | 13.5 | 8.8 | 47.1 | 38.7 | 1.3 | 0.5 | 0.7 | 9.0 | 6.0 | 1.84 | 2.76 | 13.63 | 18.3 | 2.5 | 11.6 | | 2026E | 10.7 | 17.6 | 17.4 | 26.1 | 10.1 | 14.4 | 9.5 | 46.1 | 28.4 | 1.4 | 0.7 | 0.8 | 9.4 | 6.3 | 2.16 | 3.11 | 15.01 | 15.6 | 2.2 | 9.7 | | 2027E | 10.2 | 18.2 | 18.2 | 26.9 | 10.8 | 15.3 | 10.3 | 44.9 | 15.9 | 1.6 | 0.8 | 0.8 | 9.4 | 6.3 | 2.55 | 3.55 | 16.64 | 13.2 | 2.0 | 8.2 | [10]

文章核心观点 华鑫证券孙山山、张倩发布对好想你的研究报告，给予买入评级，看好公司产品和渠道双轮驱动，预计成本优化、盈利能力持续改善 [1][4] 事件 - 2025年4月23日好想你发布2024年年报与2025年一季报，2024年总营收16.70亿元（同减3%），归母净利润亏损0.72亿元，扣非净利润亏损0.81亿元；2024Q4总营收4.92亿元（同减23%），归母净利润亏损0.11亿元，扣非净利润亏损0.17亿元；2025Q1总营收4.13亿元（同减16%），归母净利润0.40亿元（同增216%），扣非净利润0.29亿元（同增101%） [2] - 截至2024年12月31日，公司现金红利派发总额6.11亿元，分红额度创历史新高 [2] 投资要点 高价原料消耗完毕，盈利能力持续修复 - 2024年/2025Q1毛利率分别同比-3pct/+5pct至22.62%/33.97%，高价原料基本消耗完毕，新一季采购成本处于历史低位，利好毛利修复 [3] - 2024年/2025Q1销售费用率分别同减0.1pct/1pct至20.93%/21.10%，管理费用率分别同减1pct/0.1pct至6.74%/6.42%，费用管控效果明显 [3] - 2024年/2025Q1净利率分别同比-1pct/+7pct至-4.53%/9.62%，2025年利润大幅改善系基数较小叠加高投资收益，后续盈利能力有望持续修复 [3] 产品结构优化，电商渠道费用管控加强 - 产品方面，2024年红枣制品/健康锁鲜类/其他类产品营收分别为12.22/0.69/3.20亿元，分别同比-7%/-20%/+16%，锁鲜类产品下降系旧品维护力度下降，公司重视冻干锁鲜产品推进产能释放，其他类产品增长系滋补新品开发 [3] - 渠道方面，2024年线下渠道营收11.36亿元（同增3%），系新零售渠道放量带动，公司开发适销产品调整产线；2024年电商渠道营收4.75亿元（同减16%），受电商渠道搬迁影响，磨合完成后计划减少低效费用投入 [3] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年EPS分别为0.02/0.17/0.27元，当前股价对应PE分别为502/70/44倍，维持“买入”投资评级 [4]

报告公司投资评级 - 维持“买入”投资评级 [1][9] 报告的核心观点 - 看好公司产品和渠道双轮驱动，低价原材料投入使用，预计成本同比大幅优化，部分折旧摊销到期，盈利能力持续改善 [9] 各部分总结 事件 - 2025年4月23日，好想你发布2024年年报与2025年一季报，2024年总营收16.70亿元（同减3%），归母净利润亏损0.72亿元，扣非净利润亏损0.81亿元；2024Q4总营收4.92亿元（同减23%），归母净利润亏损0.11亿元，扣非净利润亏损0.17亿元；2025Q1总营收4.13亿元（同减16%），归母净利润0.40亿元（同增216%），扣非净利润0.29亿元（同增101%）；截至2024年12月31日，公司现金红利派发总额6.11亿元，分红额度创历史新高 [1] 投资要点 高价原料消耗完毕，盈利能力持续修复 - 2024年/2025Q1毛利率分别同比-3pct/+5pct至22.62%/33.97%，高价原料基本消耗完毕，新一季采购成本处于历史低位，利好毛利修复 [2] - 2024年/2025Q1销售费用率分别同减0.1pct/1pct至20.93%/21.10%，管理费用率分别同减1pct/0.1pct至6.74%/6.42%，费用管控效果明显 [2] - 2024年/2025Q1净利率分别同比-1pct/+7pct至 -4.53%/9.62%，2025年利润大幅改善系公司基数较小叠加高投资收益所致，后续随着折旧规模缩减，规模效应释放，盈利能力有望持续修复 [2] 产品结构优化，电商渠道费用管控加强 - 产品方面，2024年红枣制品/健康锁鲜类/其他类产品营收分别为12.22/0.69/3.20亿元，分别同比-7%/-20%/+16%，锁鲜类产品下降系旧品维护力度下降，后续公司重视冻干锁鲜产品，推进产能释放；其他类产品增长系滋补类新品开发所致，公司持续优化产品结构，发展有差异化、科技含量的红枣产品 [3] - 渠道方面，2024年线下渠道营收11.36亿元（同增3%），系山姆、零食量贩等新零售渠道放量带动，公司开发适销对路产品，调整产线适应渠道需求；2024年电商渠道营收4.75亿元（同减16%），受电商渠道搬迁影响，目前磨合完成，计划减少电商低效费用投入，利润有望改善 [3] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年EPS分别为0.02/0.17/0.27元，当前股价对应PE分别为502/70/44倍 [9] 公司盈利预测 |预测指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |主营收入（百万元）|1,670|1,684|1,783|1,956| |增长率（%）|-3.4%|0.8%|5.9%|9.7%| |归母净利润（百万元）|-72|11|77|123| |增长率（%）|/|/|613.9%|58.8%| |摊薄每股收益（元）|-0.16|0.02|0.17|0.27| |ROE（%）|-2.0%|0.3%|2.2%|3.4%| [11] 资产负债表、利润表、现金流量表及主要财务指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |资产总计（百万元）|4,891|4,911|4,996|5,106| |负债合计（百万元）|1,363|1,377|1,420|1,462| |所有者权益（百万元）|3,527|3,533|3,576|3,644| |营业收入（百万元）|1,670|1,684|1,783|1,956| |净利润（百万元）|-76|11|81|129| |经营活动现金净流量（百万元）|87|91|194|238| |营业收入增长率（%）|-3.4%|0.8%|5.9%|9.7%| |归母净利润增长率（%）|/|/|613.9%|58.8%| |毛利率（%）|22.6|26.2|27.0|27.3| |净利率（%）|-4.5|0.7|4.6|6.6| |ROE（%）|-2.0|0.3|2.2|3.4| |资产负债率（%）|27.9|28.0|28.4|28.6| |总资产周转率|0.3|0.3|0.4|0.4| |应收账款周转率|11.2|10.4|12.2|13.5| |存货周转率|3.5|3.6|4.1|4.6| |EPS（元/股）|-0.16|0.02|0.17|0.27| |P/E|-75.5|502.3|70.4|44.3| |P/S|3.3|3.2|3.0|2.8| |P/B|1.5|1.5|1.5|1.5| [12]

证 券 研 究 报 告 安琪酵母（600298）2025 一季报点评 强推（维持） 改善逻辑兑现，Q1 业绩超预期 目标价：44 元 事项： [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 | | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业总收入(百万) | 15,197 | 17,110 | 19,138 | 21,307 | | 同比增速(%) | 11.9% | 12.6% | 11.9% | 11.3% | | 归母净利润(百万) | 1,325 | 1,519 | 1,876 | 2,179 | | 同比增速(%) | 4.3% | 14.7% | 23.4% | 16.2% | | 每股盈利(元) | 1.52 | 1.75 | 2.16 | 2.51 | | 市盈率(倍) | 22 | 19 | 16 | 13 | | 市净率(倍) | 2.7 | 2.5 | 2.2 | 2.0 | 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为 2025 年 4 月 25 日收盘价 证监会审核华创证券投资咨 ...

报告公司投资评级 - 维持“买入”投资评级 [1][7] 报告的核心观点 - 2025Q1涪陵榨菜总营收7.13亿元（同减5%），归母净利润2.72亿元（同增0.2%），扣非净利润2.57亿元（同减0.6%），公司改变经营思路，主动降低一季度销售占比，合理控制经销商库存 [4] - 公司积极变革，业绩持续改善，低价原料储备充足，毛利有望延续高位，预计2025 - 2027年EPS分别为0.76/0.81/0.85元，当前股价对应PE分别为18/17/16倍 [7] 根据相关目录分别进行总结 低价原料红利释放，盈利能力持续提升 - 2025Q1毛利率同增4pct至55.96%，因提高生产效率叠加原料价格处于历史低位，可平滑加量不加价策略对毛利端的影响 [5] - 销售费用率同增1pct至12.94%，因加大线上渠道与门店陈列费用投放，预计品牌认知度持续提升 [5] - 管理费用率同增0.04pct至2.60%，净利率同增2pct至38.19%，盈利能力持续提升 [5] 延续产品搭赠力度，加强渠道价盘区隔 - 产品端：2024年榨菜2元价格带持续夯实，量贩装放量，新品动销好转；萝卜产品技术改造、重塑包装、提升推广力度；2025年开展买榨菜搭赠非榨菜活动，培育非榨菜大单品 [6] - 渠道端：加大线上与线下渠道产品区隔，调整货盘，线下增厚渠道利润，线上加强柔性化生产能力，做适应性产品开发；餐饮渠道转向非榨菜品类，25Q1销量明显攀升 [6] 盈利预测 |预测指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |主营收入（百万元）|2,387|2,578|2,752|2,924| |增长率（%）|-2.6%|8.0%|6.7%|6.3%| |归母净利润（百万元）|799|877|934|982| |增长率（%）|-3.3%|9.7%|6.5%|5.1%| |摊薄每股收益（元）|0.69|0.76|0.81|0.85| |ROE（%）|9.2%|9.5%|9.6%|9.6%|[10] 资产负债表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产合计|7,360|7,973|8,624|9,304| |非流动资产合计|2,034|1,945|1,843|1,741| |资产总计|9,394|9,918|10,467|11,045| |流动负债合计|586|613|633|654| |非流动负债合计|110|110|110|110| |负债合计|696|723|743|764| |所有者权益|8,698|9,195|9,724|10,281| |负债和所有者权益|9,394|9,918|10,467|11,045|[11] 利润表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|2,387|2,578|2,752|2,924| |营业成本|1,170|1,243|1,321|1,406| |营业税金及附加|37|39|40|42| |销售费用|324|348|371|398| |管理费用|94|98|102|108| |财务费用|-102|-99|-110|-125| |研发费用|11|8|8|9| |费用合计|326|355|372|390| |资产减值损失|-2|3|3|3| |公允价值变动|19|20|18|15| |投资收益|43|50|45|43| |营业利润|942|1,034|1,102|1,158| |利润总额|943|1,034|1,102|1,158| |所得税费用|143|157|167|176| |净利润|799|877|934|982| |归母净利润|799|877|934|982|[11] 主要财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长性：营业收入增长率|-2.6%|8.0%|6.7%|6.3%| |成长性：归母净利润增长率|-3.3%|9.7%|6.5%|5.1%| |盈利能力：毛利率|51.0%|51.8%|52.0%|51.9%| |盈利能力：四项费用/营收|13.7%|13.8%|13.5%|13.3%| |盈利能力：净利率|33.5%|34.0%|34.0%|33.6%| |盈利能力：ROE|9.2%|9.5%|9.6%|9.6%| |偿债能力：资产负债率|7.4%|7.3%|7.1%|6.9%| |营运能力：总资产周转率|0.3|0.3|0.3|0.3| |营运能力：应收账款周转率|176.4|176.4|176.4|176.4| |营运能力：存货周转率|2.1|2.1|2.1|2.1| |每股数据(元/股)：EPS|0.69|0.76|0.81|0.85| |每股数据(元/股)：P/E|19.5|17.8|16.7|15.9| |每股数据(元/股)：P/S|6.5|6.1|5.7|5.3| |每股数据(元/股)：P/B|1.8|1.7|1.6|1.5|[11] 现金流量表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |净利润|799|877|934|982| |少数股东权益|0|0|0|0| |折旧摊销|111|89|100|101| |公允价值变动|19|20|18|15| |营运资金变动|-112|-37|-28|-29| |经营活动现金净流量|817|949|1025|1068| |投资活动现金净流量|-1096|-235|-122|-21| |筹资活动现金净流量|529|-380|-405|-425| |现金流量净额|250|335|498|622|[11]