财务表现 - 2025年上半年公司实现营收27.5亿元，同比下降5.1% [1] - 归属于上市公司股东的净利润为8864万元，同比大幅下降73.7% [1] - 第二季度净利润仅1139万元，为上市以来单季度最差水平 [1] - 上半年净利润0.886亿元为2013年以来最低表现 [1] 成本与毛利率压力 - 葵花籽原料成本上升因2024年9月内蒙古收获期阴雨导致霉变率提升，符合质量标准的原料产量减少 [1] - 葵花籽产品营收17.7亿元，占总营收64.4% [3] - 巴旦木和腰果等坚果原料受供需关系及天气影响，采购价格上涨 [3] - 坚果类产品营收占比22.3%，为公司第二大品类 [3] 产品结构转型 - 公司自2017年推出坚果品类作为第二增长曲线，2024年坚果业务营收19.24亿元，占总收入26.97% [3] - 2025年上半年坚果类产品营收占比下滑至22.3% [4] - 推出魔芋产品"魔芋公主"定位健康零食新赛道，线上渠道售价24.9元/50袋（10克规格） [5] - 推出瓜子仁冰淇淋产品，包括香草、山核桃、焦糖三种风味，3只售价14.9元 [5] - 魔芋产品初期销量表现平淡，两款产品仅售160多单 [5] 渠道竞争与变革 - 休闲食品行业渠道格局显著变化，折扣化、近场化趋势加剧 [7] - 传统渠道如大卖场、超市客流持续下滑，公司在该类渠道销售占比较大 [7] - 盒马自有品牌香瓜子售价9.9元（308克），较公司红袋香瓜子13.9元（350克）更具价格优势 [7] - 公司加大山姆等新渠道投入，一季度山姆会员店收入增长50%-60% [9] - 零食量贩渠道实现翻倍增长 [9] - 海外市场营收增速达13%，计划布局印尼、中东市场并发展线上渠道 [9]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][7] 核心财务表现 - 2025H1实现营业收入4.62亿元，同比增长16.37%；归母净利润0.83亿元，同比增长6.65% [7] - 2025Q2单季度营业收入1.91亿元，同比增长17.32%；归母净利润0.20亿元，同比增长7.08% [7] - 预计2025年全年营业收入7.97亿元，同比增长24.35%；归母净利润1.07亿元，同比增长16.25% [1][7] - 预计2026年营业收入9.75亿元，同比增长22.32%；归母净利润1.29亿元，同比增长20.62% [1][7] - 预计2027年营业收入11.63亿元，同比增长19.29%；归母净利润1.49亿元，同比增长15.96% [1][7] 核心业务分析 - 维生素与矿物质补充剂为核心品类，2025H1收入4.26亿元，占比92.15%，同比增长9.84% [7] - 维矿系列毛利率同比下降6.91个百分点至54.78%，主要受产品结构变动影响 [7] - OTC维矿批文稀缺，公司凭借研发优势保持高市占率，持续延伸产品矩阵 [7] 新品布局与增长驱动 - 酒石酸伐尼克兰片（成人戒烟）和米诺地尔搽剂（5%&2%规格，治疗脱发）已获批，预计2025Q3面世 [7] - 2025Q1收购中科嘉亿实现益生菌原料自供，蓝帽子产品"普瑞宝"已于2025年4月上市 [7] - 功能性食品"纤宝"等新品陆续上市，预计对2025年下半年收入拉动明显 [7] 盈利能力与估值 - 2025Q2毛利率同比下降5.09个百分点至51.92%，销售费用率同比下降3.61个百分点至31.65% [7] - 当前股价对应2025-2027年PE分别为51.20倍、42.45倍、36.60倍 [1][8] - 最新收盘价15.33元，总市值54.66亿元，市净率3.46倍 [5][6]

财务表现 - 上半年营收27.52亿元同比下滑5.05% [2] - 归母净利润8864万元同比暴跌73.68% [2] - 扣非净利润4309万元同比下降84.77% [2] - 毛利率从28.41%降至20.31%净利率从11.62%降至3.24% [2] - 经营活动现金流净额1.64亿元同比减少76.12% [2] - 一季度净利润暴跌67.88%收入同比下滑13.76% [5] 股价表现 - 股价连续5年下跌当前不足巅峰时期三分之一 [3] - 投资者质疑回购计划及市场信心提振措施 [7] 成本压力 - 内蒙古葵花籽收获期阴雨致霉变率提升原料产量减少 [4][5] - 巴旦木及腰果原料受供需和天气影响采购价格上涨 [4] - 符合质量标准的葵花籽原料减少导致成本上升 [4][5] 渠道管理 - 春节前向经销商大量压货致节后出现甩货现象 [5] - 经销商以正常价50-70%的价格处理临期产品 [5] - 大快消行业经销商平均毛利率为15-20个点 [5] 产品战略 - 推出酸菜鱼味/茉莉碧螺春味等猎奇口味瓜子 [8] - 2022年与华熙生物合作推出瓜子脸面膜 [10] - 与王者荣耀联名升级包装设计 [10] - 试水瓜子仁结合冰淇淋产品 [10] - 35岁以下年轻客户占比从58%降至41% [12] 行业观点 - 频繁跨界可能导致品牌失焦需市场检验转化效果 [12] - 跨界行为被视作品牌年轻化与新生代共鸣的手段 [12]

财务表现 - 上半年营收27.52亿元同比下滑5.05% [4] - 归母净利润8864万元同比大幅下滑73.68% [4] - 扣非净利润4309万元同比下降84.77% [4] - 毛利率从28.41%降至20.31%净利率从11.62%降至3.24% [4] - 经营活动现金流量净额1.64亿元同比减少76.12% [4] 股价与市值 - 当前市值118.22亿元 [3][4] - 股价自2020年9月以来连续5年下跌不及巅峰期三分之一 [4] - 市净率2.31换手率1.58% [3] 成本压力 - 葵花籽因阴雨天气导致霉变率提升符合质量标准原料减少 [5] - 巴旦木受供需关系影响腰果受行业周期及天气影响采购价上涨 [5] - 原料成本上升及新品研发投入对利润产生显著影响 [4] 产品策略 - 推出酸菜鱼味茉莉碧螺春味等小众口味瓜子 [9] - 与君相逢IP联名推出138元礼盒包含山野菌菇等特殊口味 [15] - 跨界合作华熙生物推出瓜子脸面膜试水冰淇淋市场 [12] 市场反应 - 35岁以下年轻客户占比从三年前58%下降至41% [15] - 小众口味未能成为市场主流消费者仍偏好传统口味 [6][9] - 联名产品评价两极分化部分消费者认为口味怪异 [15] 行业环境 - 休闲食品行业竞争加剧消费者选择多元化 [15] - 频繁跨界可能导致品牌失焦需市场检验转化效果 [15]

核心业绩表现 - 上半年营收27.52亿元同比下滑5.05% 归母净利润8864万元同比大幅下滑73.68% [1][2] - 经营活动现金流量净额1.64亿元同比减少76.12% [2] - 毛利率从28.41%降至20.31% 净利率从11.62%降至3.24% 均下滑超8个百分点 [4] 成本与盈利压力 - 葵花籽原料因内蒙阴雨致霉变率提升 符合质量标准原料产量减少价格上升 [4] - 巴旦木受供需关系影响 腰果受行业周期及天气影响 采购价格均上涨 [4] - 东吴证券下调盈利预测 2025-2027年归母净利润预期调整为6亿/10.5亿/11.2亿元 [4] 产品销售表现 - 葵花籽收入17.72亿元同比下滑4.45% 占总营收64%以上 [5] - 坚果类收入6.14亿元同比下滑6.98% 占比22.32% [5] - 其他产品收入3.04亿元同比下滑13.76% 占比11.05% [5] 运营与区域市场 - 一季度营收15.71亿元同比下滑13.8% 二季度营收11.81亿元同比增长9.69% [6] - 休闲食品生产量8.52万吨同比下降10.47% 销售量9.26万吨同比下降7.7% [6] - 东方区收入6.55亿元同比下滑24.76% 北方区收入4.23亿元同比下滑19.83% [6] 新品开发与市场反馈 - 推出五款新品覆盖炒货、坚果、魔芋制品、薯类休闲与跨界甜品 [7] - 瓜子仁冰淇淋淘宝售价折合单袋6.8元 目前售出200+ 反馈存在甜度高、瓜子仁含量不足等问题 [8]

业绩表现 - 2025年上半年营收547.15亿元同比下降4.02% 归母净利润27.98亿元同比上升2.67% [2] - 2025年Q1/Q2归母净利润分别为13.84亿元/14.14亿元 呈现连续季度上升趋势 [2] - 上调2025-2027年归母净利润预测至55.45/62.04/68.85亿元（原53.26/61.85/68.68亿元）对应EPS为1.10/1.23/1.36元 [2] 产品结构优化 - 风电圆坯销量159.2万吨同比增长2.6% 特种焊丝用钢销量同比增长21% [2] - 轴承钢销量114.6万吨同比增长13.2% "两高一特"产品销量同比增长5% [2] - 钢材产品总销量982.26万吨同比增长3.23% [3] 盈利能力改善 - 上半年吨产品毛利800元/吨 环比2024年下半年提升52元/吨 [3] - 2024Q3至2025Q2单季销售毛利率分别为12.51%/14.39%/13.82%/14.89% 呈现波动上升态势 [3] - 能源行业景气度上升推动公司盈利能力逐步提升 [1][3] 股东回报 - 拟实施2020年以来首次半年度分红 每10股派现2.00元（含税） [3] - 现金分红总额约10.09亿元 占2025年上半年归母净利润比例达36.07% [3] 行业与展望 - 能源行业景气度上升背景下公司积极调整产品结构 [1][2] - 下游能源、汽车等领域需求回暖推动公司业绩见底回升 [1][3] - 基于15倍2025年PE估值 目标价上调至16.5元（原15.22元） [2]

财务业绩表现 - 2025年上半年营业收入547.15亿元，同比下降4.02% [4] - 归母净利润27.98亿元，同比增长2.67%，扣非归母净利润27.69亿元，同比增长3.77% [4] - 第二季度营业收入278.75亿元，同比下降2.45%，环比增长3.86% [4] - 第二季度归母净利润14.14亿元，同比增长3.58%，环比增长2.21% [4] 销量与价格变化 - 上半年钢材销量982.26万吨，同比增长3.23%，其中出口112.16万吨，同比持平 [5] - 预计下半年销量877.74万吨，同比下降6.37%，环比下降10.64% [5] - 吨钢售价5570元/吨，同比下降7.02%，环比微增0.04% [6] - 吨钢毛利800元/吨，同比增长8.56%，环比增长6.94% [6] - 钢材产品毛利率14.37%，同比提升2.06个百分点，环比提升0.93个百分点 [6] 产品结构调整 - 汽车用钢棒线材销量285万吨，与去年同期持平 [8] - 风电圆坯销量159.2万吨，同比增长2.6% [8] - 特种焊丝用钢销量同比增长21% [8] - 能源用钢产品在中石化、中石油在建项目全部入围，煤化工项目入围率超90% [8] - "小巨人"产品销量368.8万吨，轴承钢销量114.6万吨，同比增长13.2% [8] - "两高一特"产品销量同比增长5% [8] 战略与股东回报 - 国际化重点项目取得阶段性进展，下半年将加快海外项目落地 [9] - 拟实施半年度现金分红10.09亿元，分红比例36.07% [10]

财务表现 - 2025年上半年营业收入27.52亿元，同比下降5.05% [1] - 归属于上市公司股东的净利润8864.16万元，同比下降73.68% [1] - 上年同期净利润为3.37亿元 [1] 业绩变动原因 - 营业收入下降受宏观经济形势、外部渠道变化及一季度春节错期因素影响 [1] - 净利润大幅下滑主要因葵花籽及核心坚果原料成本上升 [1] - 公司主动调整产品结构和渠道结构，加大新品研发和势能渠道费用投入 [1] 成本压力分析 - 葵花籽原料成本上升因2024年9月内蒙收获期连续阴雨导致霉变率提升，符合质量标准的原料产量减少 [1] - 巴旦木原料受供需关系影响采购价格上涨 [1] - 腰果原料受行业周期性及天气影响采购价格上涨 [1] - 原料价格上涨对毛利率产生较大影响 [1] 战略调整措施 - 优化葵花籽采购模式，采购人员深入农户、合作社调查资源 [2] - 加快原料采购决策效率，扩大直采规模，提升采购效率 [2] - 强化海外采购布局，通过行情预判和战略储备平抑价格波动 [2] - 加大葵花籽海外试种力度 [2] 机构持仓变动 - 社保基金101组合二季度持股降至200万股 [2] - 社保基金115组合从一季度960万股减持至半年报未现身 [2] - 基本养老保险基金805组合（521万股）和2105组合（514万股）在半年报中不再出现 [2] - 广发稳健增长证券投资基金等机构大幅减持 [2]

核心观点 - 锦浪科技2025年上半年实现营业收入37.94亿元同比增长13.09%净利润6.02亿元同比增长70.96%其中第二季度归母净利润4.07亿元环比增长109.27% [2] - 公司逆变器总销量同比下滑6.98%但通过产品结构调整、成本控制和市场区域优化实现利润增长 [3][4][8][9] - 储能逆变器业务收入同比大增313.51%至7.93亿元取代部分传统并网逆变器业务成为利润增长主要驱动力 [5][6] - 海外市场营收同比增长25.26%但毛利率低于国内市场公司通过中国大陆市场高毛利率(40.91%)夯实利润基础 [9] - 户用光伏系统和新能源电力生产业务合计贡献收入11.12亿元毛利率分别高达58.02%和52.78%提供稳定现金流 [9][10] - 公司计划通过发行16.94亿元可转债投资工商业储能领域预计欧洲工商业储能市场2025年新增装机同比增长87% [15][16] 财务表现 - 2025年上半年营业收入37.94亿元同比增长13.09%归属于上市公司股东的净利润6.02亿元同比增长70.96% [2] - 第二季度归母净利润4.07亿元环比增长109.27% [2] - 并网逆变器业务收入同比下降11.22%但营业成本下降19.53%毛利率提升7.62个百分点 [8] - 储能逆变器业务收入从2024年同期的1.92亿元增长至7.93亿元增幅313.51% [5] - 中国大陆市场毛利率40.91%海外市场毛利率29.72% [9] 业务结构 - 逆变器总销量46.62万台同比下滑6.98% [3] - 储能逆变器占比提升技术更复杂单品价值量更高 [5][6] - 欧洲市场去库存后需求回升带动储能逆变器销售 [7] - 户用光伏系统业务收入8.08亿元新能源电力生产业务收入3.04亿元合计11.12亿元 [9] - 工商业储能成为新增长点预计欧洲2025年新增装机1.3GWh同比增长87% [15] 市场动态 - 2025年上半年全国光伏新增并网212GW其中5月单月93GW [12] - 6月国内光伏新增装机14.36GW同比下降38%环比下降85% [12] - 欧洲工商业储能市场迎来经济性拐点 [15] - 国内"抢装潮"后市场预期进入平稳期 [13] 战略布局 - 计划发行16.94亿元可转债用于产能升级 [15] - 6.25亿元投入逆变器产能升级项目包括3.33亿元高电压大功率并网逆变器和2.91亿元中大功率混合储能逆变器 [15] - 预计工商业储能项目税后投资内部收益率33.04%静态投资回收期4.75年 [16] 运营挑战 - 存货周转率从2021年2.68次/年下降至2024年前三季度1.64次/年低于行业平均水平 [17] - 应收账款周转率从2021年7.74次/年下降至2024年前三季度4.00次/年低于行业平均水平 [18] - 长期借款73.39亿元可转债发行将进一步推高负债水平 [17]

核心财务表现 - 1H25公司实现营收894亿元 同比增长9.1% 归母净利润454亿元 同比增长8.9% [1] - 2Q25营收388亿元 同比增长7.3% 归母净利润186亿元 同比增长5.2% 环比增速放缓 [1] - 2Q25经营活动现金流量净额43.1亿元 同比下降84.3% 销售商品收到现金389.4亿元 同比下降4.6% [2] - 2Q25合同负债55.1亿元 环比减少32.8亿元 去年同期环比增加4.7亿元 [2] 产品结构分析 - 1H25茅台酒营收增速10.2% 系列酒增速4.7% 2Q25茅台酒增速11.0% 系列酒下降6.5% [3] - 系列酒增速放缓受去年同期高基数影响 2Q24系列酒增速达42.5% 叠加市场需求疲软 [3] - 茅台酒增长受益于飞天发货进度加快 以及一升装茅台及非标茅台直营渠道投放增加 [3] 渠道表现 - 1H25直销渠道营收400.1亿元 同比增长18.6% 占比44.8% 同比提升3.5个百分点 [3] - 传统渠道营收493.4亿元 同比增长2.8% 2Q25增速1.5% [3] - i茅台数字营销平台收入107.6亿元 同比增长5.0% [3] - 海外渠道营收28.9亿元 同比增长31.3% 自2024年突破50亿元后持续高增长 [3] 盈利能力 - 2Q25毛利率90.4% 同比下降0.3个百分点 主要受系列酒拖累 [4] - 茅台酒毛利率93.8% 同比下降0.3个百分点 系列酒毛利率77.6% 同比下降2.5个百分点 [4] - 2Q25销售费用率同比上升0.5个百分点 因增加广告宣传及市场费用投放 [4] - 2Q25归母净利率47.8% 同比下降0.9个百分点 受毛利率下降和销售费用率上升影响 [4] 业绩展望 - 预计25年归母净利润926.7亿元 同比增长7.5% 26年982.7亿元 同比增长6.0% 27年1044.6亿元 同比增长6.3% [5] - 当前市值对应PE分别为19.4倍 18.3倍 17.2倍 [5] - 公司在行业周期底部主动调整经营节奏 挖掘不同渠道及客户群体增量需求 [5]