A股市场表现 - 上证指数收于3559.79点，上涨0.72%，成交额7309亿元；深证成指收于11007.49点，上涨0.86%，成交额9691亿元，沪指和创业板指均创年内新高 [1] - 大基建股集体爆发，水泥、建材方向领涨，农商行、跨境支付板块调整 [1] - 大盘跳空高开后持续拉升，尾盘加速突破上周高点，多头进场积极性高涨 [1] - 大盘成长风格显著跑赢小盘成长，市场资金配置出现边际转向迹象 [1] 行业政策与动态 - 工信部总工程师谢少锋表示，新一轮钢铁、有色金属等十大重点行业稳增长方案即将出台，推动重点行业调结构、淘汰落后产能 [1][6] - 雅鲁藏布江下游水电工程开工，总投资约1.2万亿元，将建设5座梯级电站，带动钢材、水泥、有色金属等基础建材需求 [5][6] - "反内卷"政策持续发力，供给侧改革2.0渐行渐近，市场信心得到支撑 [6] 板块与ETF表现 - 建材ETF（159745）涨停，当日净申购近7亿份；基建ETF（159619）收涨超6% [4][5] - 创业板指市盈率历史分位数较低，2025年预测归母净利润增速为39.12%，显著高于全A的16.54% [2] - 恒生科技指数累计上涨25.01%，PE TTM为21倍，处于价值洼地，电商、本地生活等领域有筑底态势 [3] 投资机会 - 顺周期板块估值逻辑从"弱预期-弱现实"转为"强预期-弱现实"，建材、基建、钢铁等板块有望直接受益于"超级工程" [9] - 创业板50ETF（159375）、科创创业ETF（588360）和港股科技ETF（513020）值得关注 [2][3] - 上游煤炭板块存在估值修复空间，股息率超过5%，提供较大安全边际 [9] 市场预期与趋势 - 中国经济可能完成从房地产到制造业的叙事变化，新旧动能转换预期升温 [1] - 需求和供给的协同刺激有望打破"PPI-CPI"负反馈周期，利好国民经济正向发展预期 [7] - 恒生科技指数或将于三季度进一步打开上行空间，盈利预期上调和市场情绪回暖是关键 [3]

"反内卷"政策梳理 - 2024年7月30日政治局会议首提防止"内卷式"恶性竞争，2025年7月1日中央财经委会议明确治理企业低价无序竞争[11] - 2016年供给侧改革以"三去一降一补"为核心，本轮"反内卷"聚焦治理低价竞争、提升产品品质、退出落后产能[12][15] - 2015年改革针对供需结构性错配，当前面临有效需求不足和低端过剩，治理领域从前轮的上游国企主导延伸至本轮民企集中的下游新兴制造业[1][13][15] 行业产能过剩情况 - 当前工业产能利用率和利润率处于低位且有下行压力，2024年工业企业利润率降至5.39%，2025年1 - 5月降至4.97%[2][19] - 汽车、光伏、玻璃水泥等行业处于"双低"的产能出清区，黑色金属行业处于高产能利用率低利润率的规模陷阱区[2][25] 重点领域情况 - 光伏受欧美壁垒和补贴退坡影响产能过剩，价格下行亏损，近期多晶硅等报价回升但库存压力仍在[3][30][33][47] - 汽车锂电存在燃油车与新能源车矛盾和产能过剩，需压缩油车产能、出清低效锂电产能[3][49] - 煤炭库存高企压制动力煤价格，长协保障主流煤企利润，反内卷下焦煤企业或受益[3][71] - 钢铁设备更新拉动需求但房地产低迷致利润率低，去产能和需求侧政策是盈利改善关键[3][71][72] - 建筑建材受房地产拖累，去产能可促成弱平衡，需求侧若无强力政策难实现价格持续回升和盈利改善[3][103][119] 对资产的影响 - 权益市场"反内卷"推动相关指数修复，商品市场短期情绪偏强，煤炭行业受政策提振作用或弱于其他行业[4][120][137][139] - 债券市场短期受"股债跷跷板"效应扰动，中长期物价回升或推动利率上行[4][139] 风险提示 - 宏观经济、产业政策出现超预期变化[5][140]

行业现状与问题 - 锂电行业正经历"反内卷"政策引导下的深度调整，被视为中国供给侧改革2.0版本，涉及光伏、锂电池、新能源汽车等多个新兴行业[1][2][3] - 行业面临产能盲目扩张、价格信号失灵、技术同质化及市场结构扭曲等系统性挑战，2024年锂电池板块104家上市公司中65家净利润下滑，超60家毛利率下降[3][9] - 中国锂电企业采用"量大价低"策略抢占海外市场，全球锂电池组均价降至115美元/千瓦时，中国价格低至94美元/千瓦时，占全球70%市场份额但陷入"竞底竞争"[10] 政策与市场反应 - 《反不正当竞争法》修订案将"低于成本价销售"定为违法，规范企业账期管理，17家重点车企承诺供应商支付账期不超过60天[4][18] - 中央财经委会议明确规范地方招商引资，工信部建立产能利用率预警机制（＜50%列为过剩），暂停审批30GWh以下动力电池项目[5][18] - 2025年7月中国市场动力+储能+消费类电池排产量环比减少4%至138GWh，显示产能主动收缩[18] 产业链困境 - 终端新能源车价格战加剧，2024年227款车型降价，新能源车降价幅度达9.2%，汽车制造业利润率从2017年7.8%降至2024年4.4%[13] - 上游电池级碳酸锂价格从2022年高点持续下行至6万元/吨，2025年全球锂资源供大于求约20万吨[13][14] - 中游材料商受两端挤压，2024年正极材料营收下滑超40%，电解液/负极/隔膜分别下滑20%/4.5%/11.7%，38家上市公司半数亏损[14] 技术升级与转型 - 行业投资转向技术迭代与循环经济，2025年5月锂电池回收、固态电池及材料项目占新签约项目的近50%[20] - 高压实密度磷酸铁锂需求激增，预计宁德时代2025年采购量达55万吨（占总采购量70%），可提升企业毛利率5%-10%[21] - 大圆柱电池推动硅基负极产业化，多家企业新增产能（如矽立科新能源投资42亿元建CVD硅碳负极项目）[22] 历史发展与数据 - 全国锂电池产量从2014年29.868GWh爆发增长至2023年1170GWh，行业总产值超1.2万亿元[8] - 新能源汽车产量2024年达1288.8万辆连续十年全球第一，"新三样"出口规模首破万亿元[8] - 2024年锂动力电芯单价进入0.33元/Wh时代，部分企业以"仅覆盖原材料成本"价格抛售库存[9]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - “反内卷”或为供给侧改革 2.0，可能推动 PPI 明显回升 [2] - 股市稳步上涨，风险偏好提升，可能吸引资金流入股市使债市承压 [2] - 中国出口总值增长较快，美对华关税有下降空间，关税下调可促进出口增长 [2] - 雅鲁藏布江下游水电工程开工，或提振基建投资增速并推动相关股票上涨 [2] - 债市短期预计窄幅震荡，需关注“反内卷”潜在风险，25Q3 降息可能性低，持续看多长久期下沉的城投债等 [2] 相关内容总结 “反内卷”与供给侧改革 - 2015 年供给侧改革及棚改推动 PPI 从-5.9%升至+7.8%，名义 GDP 增速从 6.6%回升至 11.8%，债市走熊 [2] - 2025 年“反内卷”成经济政策重心，可能是供给侧改革 2.0，或推动 PPI 回升 [2] 股市与债市关系 - 2025 年春节前股市情绪好转，4 月中旬以来稳步上涨，财富效应推动消费，可能吸引资金使债市承压 [2] 出口情况 - 过去一年中国出口总值增速较高，二季度对美出口降但总出口保持增长，反映产业竞争力 [2] - 美对华关税高有下降空间，关注芬太尼关税能否降至 0，下调可促进出口 [2] 基建投资 - 2025 年 7 月雅鲁藏布江下游水电工程开工，总投资约 1.2 万亿元，或带动基建增速企稳和相关股票上涨 [2] 债市走势 - 债市交易盘抱团超长利率债，“反内卷”力度大或使超长债抱团瓦解，债市可能调整 10 - 20BP [2] - 10Y 国债收益率创新低需新一轮降息，25Q3 降息可能性低，债市短期窄幅震荡 [2] 投资建议 - 持续看多长久期下沉的城投债及资本债、保险次级债，力推民生、渤海、恒丰长久期资本债 [2] - 看多城投点心债及美元债，关注北部湾银行等资本债投资机会，关注港股银行机会 [2]

报告行业投资评级 - 对 CIEM 的目标是 12 倍前瞻性市盈率，恒生指数目标为 24,500 [2] 报告的核心观点 - 新兴市场季节性疲软及利好消息消化，建议投资者保持谨慎，关注印度和金融行业股票 [1] - 韩国股市今年表现强劲，但需关注外国投资者抛售压力和潜在关税风险，整体保持乐观 [1] - 中国 2025 年下半年经济增长放缓，反通胀运动面临挑战，新兴市场长期具吸引力但需选细分领域 [1][3] 各部分总结 投资策略建议 - 市场已达目标价格，新兴市场未来几月难推进，建议投资者保持谨慎，继续推荐印度和金融行业股票 [2] 韩国股市情况 - 今年表现强劲，MSCI 韩国指数以美元计算涨幅接近 40%，目前综合上涨约 15%，估值略高于历史平均，ROE 将达 10%以上 [4] - 主要买家上半年是养老基金，外国投资者近期进入或带来抛售压力，但企业回购有支撑 [4] 韩国政府政策改革 - 推进房地产市场降温和资本市场改革，包括商业法典 2.0、股息税改革和资本市场法变革，长期利好股市 [1] 关税问题及进展 - 美国对韩关税诉求集中在非关税壁垒等，预计短期内或达成小规模临时协议 [1] - 本周印尼关税降至 19%，韩国最终或获低于 25%的关税税率，政府正研究并加强谈判 [10][11] 美国对韩具体诉求 - 希望韩国开放牛肉和苹果进口市场，放宽转基因限制和数据法规，增加国防开支等 [12] 韩国应对措施 - 预计未来 5 - 10 年内分阶段提供经济或军事支持，更倾向工业合作 [13] - 进口市场开放方面因选举或更谨慎，可能在战略合作、制造业等领域讨论 [14] 韩国央行货币政策 - 7 月会议保持政策利率 2.5%不变，预计 8 月和 11 月再降两次利率 [16] 印度通胀数据及影响 - CPI 降至 2.1%，引发央行降息辩论，预计 8 月暂停，10 月或降息 [1] 中国经济情况 - 中国团队上调 GDP 预测，2025 年下半年经济增长放缓，反通胀运动面临挑战 [1][3] 新兴市场与发达市场 - 长期来看新兴市场有吸引力，但需选细分领域，目前资金从新兴市场流回美国，看好印度牛市行情 [23] 韩国股票风险 - 面临全球宏观环境、美元走势、政府改革执行和地缘政治风险 [3] 印度央行利率框架影响 - 可帮助调整货币政策应对经济变化，有进一步宽松空间 [25][26] 美元地位变化 - 美元在全球储备货币中占比下降，黄金占比增加，人民币占比未大幅增加 [3]

宏观经济与政策框架 - 中国经济处于修复式增长框架内，供需矛盾加剧导致价格下行压力显著，需通过内外需再平衡实现再通胀[4][5] - 2025年中央财经委会议提出供给侧改革2.0，重点治理低价无序竞争并淘汰落后产能，政策转向平衡供需框架[6][10] - 居民消费率从2010年34%升至2023年39%，短期依赖"以旧换新"政策，中长期需改革收入分配与社会保障制度[6][23] 行业供需与产能动态 - 工业产能利用率分化：2025Q1整体74.1%（较2020年降3.9pct），汽车（71.9%）、电气机械（71.7%）等下游行业降幅超10pct[18] - "反内卷"政策覆盖光伏、新能源、水泥、钢铁、汽车等行业，光伏玻璃计划7月集中减产，水泥协会发布稳增长意见[18] - PPI连续32个月负增长（2025年5月同比-3.3%），压制工业企业利润（1-5月累计下跌超1%）[15][38] 资本市场表现与驱动因素 - A股上半年行情由估值驱动，与商品价格背离，企业盈利受PPI压制，科技（Deepseek）与关税缓和修复风险偏好[52] - PPI触底回升后6个月内，美容护理、汽车、电力设备等行业平均超额收益达12-13%，消费与成长风格占优[25][26] - 债市收益率呈"倒V"走势，央行释放流动性对冲价格压力，货币政策存在降准降息空间[54] 2025年经济数据与预测 - 上半年GDP增长5.3%（Q1 5.4%），外需贡献显著（货物贸易顺差1-5月4720亿美元，同比+40%）[28][30] - 零售增速提升（5月+6.4%），家电（+30.2%）、通讯器材（+27.1%）等品类受"以旧换新"拉动[32] - 全年预测：实际GDP增长5.1%，CPI-0.1%，PPI-2.6%，财政赤字空间剩余2.5万亿元增量[48][42] 大类资产展望 - 美股受关税扰动后反弹，美联储降息预期或支撑估值，但企业利润受关税率抬升压制[56] - 工业金属受益于低库存（LME铜铝）与美元下行，中国政策加码或提振终端需求[64] - 人民币汇率年末或升值至7.02/美元，实际有效汇率贬值（2022年3月以来-18.5%）支撑出口[45][49]

纪要涉及的行业和公司 行业：钢铁、水泥、煤炭、光伏玻璃、光伏、中国股票市场、美国经济相关行业 公司：未提及具体公司 纪要提到的核心观点和论据 美国关税政策影响 - 核心观点：长期来看，美国加征关税会对美国企业利润和通胀产生显著影响，当前市场反应平淡是因关税冲击延后性和市场战术疲劳 [1][3] - 论据：美国 7 月 9 日宣布新一轮关税，美元仅温和回落，美债收益率下行，美股保持坚挺，企业通过库存管理缓解短期影响，但三季度后关税成本将显现 [3] 供给侧改革 2.0 与 2015 - 2018 年改革差异 - 核心观点：涵盖范围更广、面临环境更复杂、强调制度层面调整 [4][5] - 论据：本次改革涉及更多企业类型，包括国企进入某些领域；中国正经历深度通缩，国际地缘政治因素抬头；需制度性工具实现供给到需求转变，强调地方政府财税、社保体系等制度调整 [4][5] 中国反内卷与供给侧改革进展 - 核心观点：初步意图形成，但处于信号释放初期，未到具体执行落地阶段 [6] - 论据：2025 年 7 月 1 日以来各部门密集召开反内卷会议，提出协调措施，社会共识在形成，但未具体执行 [6] 中国经济情况 - 核心观点：上半年经济表现坚挺，下半年有下滑压力 [8][9] - 论据：上半年 GDP 增长超 5%，得益于企业抢出口和政策支持；下半年经济可能面临压力，政策未有效共振，需观察政策落实和市场反馈 [7][8][9] 行业情况 - 钢铁行业：收到减产指示，计划减产约 3000 万吨，各钢厂减产比例 4.4% - 10%，出口增长使实际减产量减少 [10] - 水泥行业：有现成减产方案，2024 年 11 月起实施，2026 年按核定产能生产，预计明年实现 20% - 30%减量 [12] - 煤炭行业：本轮供给侧改革不太可能涉及，避免重蹈上一轮用电紧张问题 [11] - 光伏玻璃行业：全行业亏损，两家龙头企业减产 [13] - 光伏行业：产能过剩、高库存，盈利差，主产业链集中度低，新产能退出难，实现全面供给侧改革需时间 [30][31][32] 股票市场投资建议 - 核心观点：关注 A 股机会，对港股保持谨慎，中长期反内卷和供给侧改革对整体股票市场有正面影响 [2][25] - 论据：6 月以来中国股票市场波动，A股对国际走势反应稳定，港股受影响大；本轮改革需具体执行方案，回顾 2015 - 2017 年改革有积极影响 [2][23][25] 其他重要但可能被忽略的内容 - 中国产能过剩成因：微观上企业投产不确定性和价格战形成行业壁垒，宏观上部分行业不正当竞争和地方政府盲目上马项目 [14][15] - 反内卷政策实施情况：行业监管层调研，协会发布声明，有减产和限价传闻，股市定价有行业价格脉冲式反弹迹象，但供给和需求情况不明 [16] - 未来经济增长及通胀预期：三季度经济增速可能下滑至 4.5%以下，供给侧改革难使通胀快速逆转，跨行业再通胀需需求侧复苏 [19] - 外需压力：出口前置效应退去、中美高关税、全球贸易周期下行和关税政策不确定性，三季度后影响显现 [18] - 改变地方政府激励机制：逐步从生产转向关注消费增速或占比，加大社保体系改革，增强群体消费倾向 [35][36]

市场走势 - 上证指数站稳3500点后继续向上 机器人 人工智能等板块领涨 市场赚钱效应迅速回暖 [1] - 3500点的突破标志着本轮"慢牛"正式确立 未来三年有望挑战4000点 [1] - 下半年第一目标是挑战去年10月8日3700点的阶段高点 整体表现可能超预期 [1] 行情驱动因素 - 外部不确定性快速收敛 中东局势趋于停火 美国关税战"靴子"落地 对市场的边际冲击递减 风险偏好回升 [2] - 7月经济数据确认"需求不足" 8月起财政 货币双发力可期 专项债加快发行 降准降息窗口打开 [2] - 供给侧改革2.0启动 光伏 锂电 汽车 计算机等过剩行业"反内卷" 产能有序退出 盈利预期改善 相关板块已率先反弹 [2] 科技产业突破 - DeepSeek 华为光刻机等突破打破"技术卡脖子"叙事 外资对中国科技的信心系统性提升 [2] - AI应用落地优势突出 全球最大消费市场+最完整制造体系 [2] - 人形机器人有望成为继家电 手机 新能源车后的第四大产业赛道 特斯拉Optimus售价19.9万美元 国产目标价2万美元以内 十年内全球70%的机器人有望"中国造" [2] 市场结构 - 科技成长板块进入业绩与政策共振期 人形机器人 AI+教育 AI+医疗等周一多股涨停 [2] - 红利资产创新高 银行 电力板块受险资 社保 公募增量资金持续流入 [2] - 消费修复板块调整充分的品牌消费品下半年有望迎来估值回归 [2] 投资方向 - 房地产黄金十年已结束 权益市场黄金十年正在开启 [3] - 通过持有优质公司或优秀基金分享时代红利 [3]

城市更新政策与建材行业 - 城市更新政策推动供给侧改革2.0 传统建材供需格局边际改善机会显现 [1] - 水泥板块受益于新型城镇化政策推动的项目审批加速 消费建材同步受益于建筑施工类企业订单放量 [1] - 部分区域水泥价格持续回调至底部区间 宁夏、长三角和重庆等地有计划推涨价格 预计后期水泥价格将维持小幅震荡调整走势 [1] - 传统建材行业景气已处于接近周期底部区间 中长期供给格局有望持续优化 [1] 建材ETF与建筑材料指数 - 建材ETF跟踪建筑材料指数 该指数由中证指数有限公司编制 覆盖水泥、玻璃、陶瓷等建筑建材细分领域上市公司证券 [1] - 建筑材料指数具有显著的行业代表性和市场影响力 反映建筑建材行业相关上市公司证券的整体表现 [1]

纪要涉及的行业或公司 未提及具体公司，涉及中国宏观经济、A股市场、中债市场、美股市场、美债市场、黄金市场等行业领域 纪要提到的核心观点和论据 中国宏观经济 - **总体观点**：2025年下半年处于修复式增长，经济增长可能低于潜在增长率，价格无通胀压力甚至有负增长压力，市场上涨靠估值抬升而非盈利增长，需再平衡改变供大于需局面以转向复苏[2] - **上半年表现**：GDP增速预计5.2 - 5.3%，全年约5.1%；价格有下行压力；经济增长较高但通胀偏弱，外需贡献显著，房地产需求走弱；一季度GDP同比增长5.4%，二季度工业增加值及服务业生产指数增速平均约6%，预计二季度GDP增速高于5%；1 - 5月货物贸易顺差同比增长40%；零售一季度同比增长4.6%，4、5月同比增速分别超5%及6%；1 - 5月家电等商品零售增速超20%；二季度房地产销售同比跌幅扩大，房价环比跌幅扩大，房地产投资仍负增长且跌幅接近两位数[1][5][11] - **下半年预期**：经济增长前高后低，第四季度GDP同比增速可能低于5%；预计CPI可能再次转负；货币政策或进一步宽松，可能再次降息；财政政策保持力度，预计不追加预算赤字；全年经济增速预计约5.1% [1][5][11][12][13] - **通胀预期**：全年CPI平均可能为负，下跌约0.1%；PPI跌幅预计比去年略微扩大，二、三季度下行，四季度跌幅收窄；GDP平减指数预计下跌约0.8%，名义GDP增速企稳 [14][15] - **经济再平衡措施**：反垄断、房地产政策调整、反内卷政策解决产能供大于需问题；推进供给侧改革，提供优质供给、科技创新等；需求端发力，向居民端调整政策拉动GDP增量 [3][4] A股市场 - **上半年表现及驱动因素**：机会源于科技驱动和关税缓和带来的风险偏好修复，主要是估值和风险偏好贡献，经济层面疲软，营收和净利润下行，与商品价格背离 [17] - **下半年关注方向**：关注企业盈利端，抢出口后需求回落压低PPI价格，地产端量价好转利好企业盈利；货币政策宽松及后续政策加码助力风险偏好和估值 [18] 中债市场 - **下半年预期**：预计窄幅震荡，二季度货币政策例会提到择机降准降息，若美联储九月降息，国内有降准降息空间，地产下行周期及出口关税延迟效应可能压低整体收益率 [19] 美股市场 - **下半年表现**：三季度受债务上限和关税反复等因素扰动多，四季度更顺畅；若三季度因债务上限回调压力增加，四季度是较好买入点；大而美法案及减税对GDP拉动约0.2个百分点，利好美股估值 [20] 美债市场 - **下半年表现**：维持高位区间震荡，美联储9月降息概率存在，但长端利率大幅下行空间有限，美国硬着陆或通胀大幅下降可能性不大，期限溢价下降有限 [21] 美元指数 - **未来走势**：延续下行趋势但过程反复，今年以来与美债收益率背离，美德利差解释力度不高，特朗普关税政策等扰动，美国例外伪证及欧元区财政保守主义转向等因素影响，中长期美欧利差变化利好欧元兑美元 [22] 黄金市场 - **未来走势**：价格上涨对应美元信用风险发酵事件，如特朗普宣布对等关税等；若TGA账户冲水影响流动性，市场重新定价美元信用风险将推动金价上涨，地缘政治风险对黄金提振有限，三季度机会多于四季度 [23] 其他重要但可能被忽略的内容 - 供给侧改革2.0与2016年相比，压力相对较小，产能利用率约74%比2016年低点高1个百分点，PPI同比下跌幅度约 - 3%小于上一轮最低跌幅；涉及行业更广，包括传统行业和光伏、电动车等新兴产业；政策执行从地方政府层面转向行业自律和倡议，后续可能通过去产能等限制产能并撤出财政支持和地方补贴 [8] - 当前供需错配核心是分配和交换环节问题，导致消费能力下降和有效需求不足，需反内卷与扩内需协同，供给侧优质供给升级和引导资本转向创新，需求侧提升居民消费率，中长期需收入分配制度及社保改革，服务消费是政策重点 [9][10] - 2025年以旧换新政策下半年还有1380亿资金支持商品零售，可能推出育儿补贴，总金额估计在500 - 1000亿元左右 [12] - 预计今年人民币可能小幅升值至7.02左右 [16]