报告行业投资评级 - 强于大市（维持）[5] 报告的核心观点 - SW电子2025Q1基金重仓比例环比上升，但超配比例环比有所下滑；适配比例为9.09%，环比+0.24pct，同比+1.70pct；基金重仓比例为17.03%，环比+0.10pct，同比+4.95pct；基金重仓超配比例为7.94%，环比-0.15pct，同比+3.25pct [1][13] 根据相关目录分别进行总结 电子基金重仓及超配比例环比上升，均创近十年季度新高 - SW电子2025Q1基金重仓比例环比上升，超配比例环比下滑；适配比例处于历史较高水平，基金重仓比例和超配比例同比上升 [1][13] - SW电子行业2025年Q1基金超配比例为近5年Q1最高水平 [15] 前十大重仓股组成较为稳定，半导体自主可控较受关注 - 2025年Q1基金重仓前十个股仅由半导体和消费电子领域标的组成，半导体领域标的占比九成，表明机构关注半导体自主可控板块 [2][17] - 前十大重仓股有六个标的Q1上涨，芯原股份区间涨幅最高达102.17% [17] - 较受基金关注的标的与基金重仓股重合率达80%，持股基金数前十大个股中七个标的Q1上涨，胜宏科技区间涨幅最高 [18] - 基金重仓股中有7个标的连续五个季度位列前十大重仓股，兆易创新连续两个季度位列，韦尔股份和芯原股份为本季度新晋 [20] 半导体自主可控、AI算力及端侧应用方向较受机构关注 - 2025年Q1基金重仓前十大加仓股由半导体和元件领域组成，半导体领域标的占比90%，涉及AI算力、AI端侧应用、半导体自主可控方向 [22] - AI及半导体产业链为近几个季度基金机构重点关注赛道，但加仓标的趋向多元化，仅兆易创新获基金连续两个季度加仓 [24] - 2025年Q1前十大减仓股八成下跌，表现欠佳，减仓股个股组成变动较大 [25][26] 子板块：半导体超配比例环比连续上升，创近期新高 - 以A股为分母，半导体子板块超配比例连续三个季度环比上升，元件和消费电子板块超配比例环比下滑，其余子板块低配 [29] - 以SW电子行业为分母，半导体子板块维持超配且比例上升，多个板块低配比例环比扩大 [31] 基金重仓配置集中度环比下滑，呈现多元化配置趋势 - SW电子行业2025年Q1基金重仓前5、10和20个股市值占整体基金重仓市值比例环比下降，表明基金配置呈多元化趋势 [33] 投资建议 - 关注半导体自主可控投资机遇，国内厂商有望攻克“卡脖子”技术，提升国产替代需求 [4][34] - 关注国产算力产业链投资机遇，AI浪潮推进，国产算力需求旺盛 [4][34] - 关注AIPC、AI手机及AI可穿戴等产业链投资机遇，AI端侧应用有望为传统消费电子市场带来增量 [4][37]

市场早盘震荡调整，创业板指领跌，截至午间收盘沪指跌0.26%，深成指 跌0.84% ， 创业板指跌0.99%。 沪深两市半日成交额7880亿，较上个交易日缩量216亿。从板块来看，银行股逆势走强，建设银行、江苏银行等再创历史新高。纺织概念股集体大 涨，万事利等涨停；电力股再度走高，淮河能源涨停。 下跌方面，芯片股展开调整，华虹公司 跌超10%，中芯国际跌超4%。此外，中毅达、红宝丽等多只高位股跳水大跌。 01 6000亿中芯国际跳水 半导体大跌 半导体板块集体下跌，其中，华虹公司大跌超10%，中芯国际跌超4%，港股华虹半导体、中芯国际分别大跌12%、6%。此外，乐鑫科技、灿芯 股份跌超6%，芯原股份、复旦微电、必易微等跌超5%。 77.80 · 75.33 成交额 35.67亿 MA5:23.95亿 10:20.23亿 盘后 :- 127.15亿 MACD [12.26.9] DIF .- 0.89 DEA .- 0.88 MAC 2.79 " " -3.02 2025-04 2025-03 2025-05 夜可公里 688347 休盘中05-09 11:29:58 北京 2.02万人加自选 inte 46. ...

整体业绩表现 - 2025年第一季度收入22.47亿美元，环比增长1.8%，低于指引区间（6-8%）和市场预期（23.6亿美元）[1] - 毛利率22.5%，超出指引上限（19-21%）和市场预期（19.1%）[1] - 业绩增长主要来自消费电子、汽车及工业客户对8寸晶圆的提前备货[1] 核心指标分析 收入端 - 晶圆出货量环比增长15.1%（等效8寸2292千片），但产品均价环比下滑11.5%（单晶圆收入980美元）[10] - 8寸晶圆收入占比提升导致结构性降价，12寸晶圆收入环比下滑1.3%[22] 毛利率 - 单片晶圆收入环比下降128美元，但规模效应摊薄固定成本（单片固定成本349美元，环比降47美元）和可变成本（411美元，环比降51美元）[13][14] - 单片毛利221美元，环比降30美元，毛利率环比持平[15] 产能利用率 - 本季度89.6%，环比回升，总产能2558千片（环比+9.8%）[18] - 资本开支14.16亿美元，同比环比均回落，全年目标维持73.3亿美元[18] 业务结构 下游市场 - 消费电子收入占比40.6%（超8亿美元），工业与汽车占比提升至9.6%[20] - 智能手机收入占比24.2%（5.18亿美元），电脑及平板占比17.3%[20] 区域分布 - 中国区收入占比84.3%，美国区和欧亚区收入环比分别增长44%和58%[24] - 8寸晶圆增长主要来自海外客户应对关税的提前备货[24] 下季度指引 - 2025Q2收入指引21.1-21.6亿美元（环比-4至-6%），远低于市场预期（24.3亿美元）[5] - 毛利率指引18-20%，低于市场预期（21.3%）[17] 经营数据 - 存货30.48亿美元（环比+3%），存货/收入比135.6%；应收账款11.5亿美元（环比+36.6%）[28][29] - EBITDA利润率57.5%，经营开支占比8.7%（研发费用减少至1.49亿美元）[26][31] 行业定位与估值 - 全球代工市场份额第三，毛利率20%显著低于台积电（58.8%）[3] - 当前市值465亿美元，对应2025年PE约40倍（假设全年收入增长10%，毛利率提升2.9pct）[3] - 战略意义大于短期盈利，自由现金流常为负，估值需结合行业周期和贸易摩擦因素[4]

裘翔 ｜ 中信证券首席A股策略师 S1010518080002 策略聚焦｜贸易战应对10问 中美贸易战升级的背景下，投资者该如何应对？我们汇总了近期投资者最关心的10个 问题，涵盖了贸易战的演化、海外经济、国内政策、国内市场的走向以及行业配置应 对等。整体而言，我们建议聚焦在特朗普所面临的约束而不是揣测其目的，把美国经 济和美债利率作为预判贸易战走向和节奏的关键变量，在各种约束下，我们预计美国 中期选举前，中美经贸领域冲突全面蔓延到金融领域的概率不大；我们预计4月国内 的政策应对以预防和试点为主，而年中将迎来政策规模的扩容，在中央汇金等主体稳 定市场的坚定决心下，A股短期的"筹码底"已经见到，4~5月可能以科技主题型行情 的交易型机会为主，而基本面预期或在三季度稳定下来，届时消费、先进制造和周期 当中的核心资产将明显占优，出现2021年以来最重要的一次风格切换。 风险因素：中美科技、贸易、金融领域摩擦加剧；国内政策力度、实施效果及经济复 苏不及预期；海内外宏观流动性超预期收紧；俄乌、中东地区冲突进一步升级；我国 秦培景｜中信证券 首席策略师 S1010512050004 主题聚焦｜外部扰动缓和，关注四大主题 ...

文 ｜ 秦培景 刘易 王冠然 侯苏洋 卿施典 任恒毅 白弘伟 田鹏 王涛 王子昂 上周关税等外部因素影响的高峰已过，国内政策表态增强投资者信心，市场风险偏好开始修复，综 合考虑前期回调幅度、政策及事件催化，本周建议关注四大主题，包括强催化期来临的AI+主题， 受益于国家内循环和关税反制措施的免税及农业主题，率先超跌反弹的北交所主题，外部限制加码 下的半导体自主可控主题。外部扰动开始边际缓和，关税等外部因素影响的高峰已过，但全球仍处 于衰退预期交易阶段，主题方面，建议聚焦自主可控主线，以及业绩确定性或订单确定性强、估值 水平相对低位的相关板块和资产。从主题环境来看，综合流动性指标和市场风格特征，预计高位主 题板块受风险偏好下行影响大。从催化因素分析上看，重点关注围绕"对等关税"的博弈进展，第 1 3 7届中国进出口商品交易会首次在第一期增设服务机器人专区，第三届新能源汽车创新技术及行 业发展论坛展现行业的技术突破。结合市场环境、催化因素以及综合量化指标研判，建议关注 AI+、免税及农业、北交所、半导体自主可控四大主题。我们在报告中还梳理了1 0个标的构成的主 题推荐组合供投资者参考。 及边境保护局（CBP）在官 ...

文章核心观点 本周美国出现股债汇三杀联动下跌现象，特朗普混乱的关税政策消磨投资者对美国经济的信心，冲击美国资产作为全球资本避风港的概念，美债收益率飙升，投资者抛售美债，这将带来一系列经济和财政问题，中长期关税对经济的影响取决于协商谈判和落地情况，国内股市有积极修复趋势，贸易板块有望在关税政策缓和后修复 [2][3][4][5] 各部分总结 本周美国市场表现 - 周五美股重回涨势结束历史性一周，周三特朗普宣布暂停关税后美股交易量创300亿股历史新高，纳指、标普500指数等大幅上涨，但仅隔一天股债汇同时遭遇抛售 [7][9] - 本周美国10年期国债收益率飙升49.52个基点，30年期国债收益率上涨51个基点，美国财政部58亿美元三年期国债拍卖表现平平，交易商认购比例为2023年12月以来最低 [9][10] - 美元指数跌穿100心理关口，创下自2022年11月以来最严重的两周跌幅，欧元兑美元大幅升值 [14] 美债抛售原因 - 对冲基金去杠杆化引发平仓风险，逼迫资产抛售，外国投资者也有大规模撤离美债市场的迹象 [10][12] - 特朗普关税政策的混乱实施刺激美债收益率飙升，实质最大风险是美元作为国际结算货币需求遭到严重削弱 [15] 美债收益率上升影响 - 美债收益率飙升标志特朗普通过制造衰退降低利率的计划短期内难实现，还可能重演2020年流动性危机，需美联储下场购买数万亿美元国债维持市场运转 [16][17] - 投资者抛售美债表达对政策不满，重新定价政府偿债能力和政策风险，使未来政府债务发行成本更高，增加财政支出压力，可能引发更大范围金融危机 [26] 特朗普关税政策影响 - 关税战引发对美国经济衰退的担忧，增加向美国贷款的风险，且政策不确定性持续存在 [25] - 美债到期问题未解决前，特朗普关税牌几乎用尽，市场最大不确定性在于政策的不确定性，可能需美联储出手 [31][32] 国内市场情况 - 除周一外，港A进行了积极修复，国内稳预期、支持股市的资金政策执行迅速且到位 [34][35] - 关税政策缓和后，贸易板块有望从极度悲观转向快速修复，如苹果供应链相关公司，90天关税宽限期和部分电子产品免征高额对等关税带来喘息机会 [36][37]

作 者丨倪雨晴 编 辑丨张伟贤 图 源丨摄图网 目 前 ， 国 内 手 机 厂 商 的 CPU 供 应 商 主 要 是 高 通 和 联 发 科 ， 存 储 芯 片 供 应 商 有 三 星 、 SK 海 力 士，他们的晶圆流片厂主要在中国台湾和韩国。 根据最新原产地规则推测，手机的核心零部 件不会受关税影响而涨价。同理，AMD供应电脑CPU，也无需涨价。 与此同时，在美国晶圆厂流片、制造芯片较多的企业，预计受到关税影响。比如英特尔、德州 仪器、美光、ADI等，他们大多是IDM模式的厂商，都在美国有产能布局。进口这些公司在美 国生产的芯片就要受到加征关税的影响。 但 是 影 响 程 度 也 要 具 体 看 公 司 的 产 能 情 况 。 以 英 特 尔 为 例 ， 英 特 尔 的 晶 圆 厂 主 要 分 布 在 美 国、爱尔兰、以色列，三地都有先进制程，可以进行协调，影响相对可控。而德州仪器的晶圆 厂虽然主要分布在美国本土和亚洲地区（日本、中国等），但是核心的产能集中在美国，所以 德州仪器将在中国市场面临较大挑战 。 接下来就要看芯片大厂们如何强化全球化产能布局，来满足不同区域的需求。 关税博弈升级后，进口芯片成 ...

利好来了！ A股半导体板块在临近上午收盘之前直线拉升，上海贝岭直线涨停，中芯国际、海光信息、寒武纪等行业权重集体拉 升。盛景微、沃顿科技、石英股份、欧晶科技、盈方微、富满微等十余股封涨停板。港股半导体板块也是大幅上 扬。 消息面上，有两大利好： 首先，中物联公共采购分会发布关于应对美国霸凌关税，助力国内经济稳定发展的倡议书，呼吁并建议：锻 造"自主链核"，强化供应链战略。 其次，中国半导体行业协会发布关于半导体产品"原产地"认定规则的紧急通知，根据海关总署的相关规定，"集 成电路"原产地按照四位税则号改变原则认定，即流片地认定为原产地。 大涨 临近上午收盘时分，港股芯片股走高，华虹半导体涨超14%，宏光半导体涨8.5%，中芯国际涨5.3%。A股芯片概念 板块掀涨停潮，上海贝岭、盛景微、沃顿科技、石英股份、欧晶科技、盈方微、富满微等十余股封涨停板。 自主可控崛起 本次关税博弈由美方率先发起，北京时间4月10日，特朗普在其TruthSocial社交媒体上发帖称，将对一些国家暂停 其新关税的全面生效，在90天内对多数国家关税降至10%，并宣布将中国商品关税从104%提升至125%，立即生 效。 万联证券认为，美国发 ...

文章核心观点 - 港股科技指数走势受中国经济和全球资金（美国国债）影响，这轮大跌后是否有机会需综合考量内资和外资流向 [1] 内资情况 - 2024年9月16日至2025年3月末，南下资金累计净流入港股超3500亿港元，2025年1月单月净流入达1256亿港元创近四年新高，恒生科技指数从2024年9月低点4800点启动至2025年3月最高触及5800点，区间涨幅超20% [1] - 9月到现在恒生科技指数ETF(513180)规模增加27.68亿元，较9月增加13.7%；恒生互联网ETF(513330)规模从120亿元增至180亿元，连续6日净申购超10亿元，保险机构申购多 [4] - 2020年以后新发基金有50%仓位可投资港股；保险资金多通过申购ETF或主动权益投资港股，个人投资者南下难以统计且2024年9月以来因A股小股票涨幅大南下不多 [4] - 2024年9.18 - 10.8，恒生科技指数ETF涨40%，2025年1.13 - 3.07涨幅39.5%；第一轮恒生互联网ETF涨幅39.8%，第二轮涨幅40%，后期两者溢价拉平，3月后互联网指数走势比恒生科技差 [5] - 从去年8月以来，85%以上交易日南下是净买入，2024.9.18到现在累计净买入7099.14亿人民币，2020年后发行的权益类基金总计规模约1.56万亿，能配置7800亿，减去已南下的7099亿，所剩大概还有2400亿 [7] 外资情况 - 2024年9月美债收益率降到10年期3.6%，很多long only资金流入港股，10.8日很多对冲基金卖出 [10] - 2025年1月第二轮部分外资回来，估计12月回来，但2.23日对冲基金几乎净流出，2.13开始外资未显示净流入，最近6周全球资金流出股市，最大担忧是4.2日关税 [11] 资金流向数据 - 每周资金流向：137亿美元流向债券，90亿美元流向现金，20亿美元流向黄金，1亿美元流出加密货币，7亿美元流出股票 [12] - 美银私人客户：管理资产3.9万亿美元，63.3%为股票，18.9%为债券，11.1%为现金，过去4周买入必需品、银行贷款、消费ETF，卖出医疗、股息、资源ETF [14] - 美银牛熊指标从4.3跃升至4.8，受全球股票指数广度改善、高收益债券流入、美银全球FMS现金水平低、信贷市场技术面非常乐观推动 [14] - 美银全球基金经理调查：过去2个月FMS现金水平低于4%，若2月FMS显示现金回升至4%以上，“卖出信号”将结束 [15] - 黄金：过去4年第6大流入（20亿美元），作为政策不确定性对冲；TIPS：2022年3月以来最大流入（10亿美元），作为通胀对冲；股票：10个月来首次连续流出（上周7亿美元）；科技：有记录以来第2大流出（41亿美元）；基础设施：2022年6月以来最大流入（5亿美元）；欧洲：2023年1月以来最大流入（16亿美元）；中国：有记录以来第3大流出（47亿美元） [17] 其他信息 - 保险资金配置主要看国债收益率，目前为1.7% [9] - 需等这周关税政策后再观察 [18]

文章核心观点 尹志尧从硅谷回国创办中微公司，带领公司在半导体刻蚀设备领域突破国际巨头技术封锁与专利诉讼，实现国产替代，推动中国半导体设备跻身全球第一梯队，其经历和中微公司的发展印证自主创新和全球化视野的成功范式，为中国科技企业突破“卡脖子”困境提供典范 [2][15] 分组1：铸剑二十年——硅谷熔炉中的技术觉醒与突围 - 1984年尹志尧加入英特尔，解决刻蚀机等离子体分布不均问题，将刻蚀均匀性从±15%提升至±5%，改进被写入英特尔技术白皮书 [5] - 1986年尹志尧跳槽至泛林半导体，重启“多频射频耦合”研发方向，提出“Rainbow”计划，采用双频射频技术和多区气体喷淋系统，解决腔体热膨胀问题，使热稳定性提升300% [7] - 1988年“Rainbow 4500”刻蚀机量产，良率比竞品高12%，晶圆吞吐量快20%，成本降低30%，助泛林市占率飙升至60%，反超应用材料，尹志尧获泛林“终身技术成就奖” [7] - “彩虹计划”项目组15名核心成员中，华人占比超60%，打破硅谷半导体设备领域白人主导隐性壁垒 [8] 分组2：从技术专家到战略家的蜕变 - 1991年尹志尧加入应用材料，率团队走访客户，发现痛点后砍掉三条落后产品线，将60%研发预算投向客户定制化开发，推动业务向“工艺 - 设备 - 材料”三位一体转型 [10][11] - 尹志尧团队开发脉冲等离子体调制技术，助三星将DRAM良率提升至92%，拿下韩国70%刻蚀设备订单；开发“真空传输模块（VTM）”，被台积电副总裁称为“Fab效率革命” [11] - 尹志尧将全球化重心转向韩国与中国大陆，在韩国设立“战情室”，金融危机时逆势扩大投资；推动应用材料与中芯国际签署战略协议，免费开放刻蚀工艺数据库 [12] - 至2004年尹志尧离职时，应用材料刻蚀设备占据全球42%市场份额，亚洲市场营收占比从1991年的18%跃升至65%，催生韩国半导体设备产业集群崛起 [12] 分组3：中微公司突破封锁与发展 - 2004年尹志尧回国创办中微公司，2005年中微推出首台国产干法刻蚀机，引发美国商务部技术封锁 [15] - 干法刻蚀机技术门槛高，全球市场长期被美日企业垄断，市占率超90%，中微突破使中国在刻蚀精度等核心指标达全球第一梯队 [16] - 2007年美国应用材料以“窃取商业机密”为由起诉中微，中微预先布局“去美国化”供应链，覆盖90%零部件，2015年美国商务部解除对中微的“瓦森纳协议”限制 [17] - 2017年中微交付首台5纳米刻蚀机，推动国内企业制程工艺跃进两代，助力中国存储芯片自给率从2016年的5%跃升至2023年的20% [18] - 中微自主研发的CCP与ICP双技术路线，构建全制程设备矩阵，打破“三巨头”市场垄断格局，催化中国半导体产业链垂直整合 [18] 分组4：结语 - 尹志尧断言体现对客观规律深刻认知与对主观信念执着坚守，中微突围在西方技术座架之外开辟新解蔽路径 [20] - 中国用“微米级的改进，纳米级的执着”构建创新叙事，量子效应主导芯片设计时，相关较量刚揭开新篇章 [21]