饲料养殖产业日报 日度观点 ◆生猪： 5 月 7 日辽宁现货 14.2-14.8 元/公斤，较上一日稳定；河南 14.5-15.3 元/ 公斤，较上一日跌 0.1 元/公斤；四川 14.5-14.8 元/公斤，较上一日稳定； 广东 15.4-16 元/公斤，较上一日稳定。前期二育强势进场，二育栏舍利用 率已超过一半，部分养殖户五一前后出栏，且肥标价差倒挂以及成本提升， 二次育肥进场积极性减弱，后期供应增加。需求端，天气转热，节后猪肉消 费转淡，且猪价偏高，屠企利润仍亏损，需求增量有限，不过低位二次育肥 滚动进场仍存，整体供需博弈加剧，猪价频繁震荡整理，关注企业出栏节 奏、二育进出情况。中长期来看，能繁母猪存栏 2024 年 5-11 月缓增，生 产性能提升，在疫情平稳情况 下，4-9 月供应呈增加态势，根据仔猪数据， 2024 年 11-2025 年 2 月仔猪同比增加，二季度出栏压力仍大，叠加生猪体 重偏高，而上半年消费淡季，在供强需弱格局下， 猪价有下跌风险，关注 二育介入造成供应后移、冻品出入库以及饲料价格波动对价格的扰动； 2024 年 12 月开始，生猪产能有所去化，但行业有利润，去化幅度有限， 处 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 棕榈油短期偏弱但下方有支撑，豆油单边有回调风险但品种间偏强；棕榈油和豆油趋势强度均为 -1 [1][13] 各部分总结 基本面跟踪 - 期货收盘价方面，棕榈油主力 8148 元/吨，涨 0.34%；豆油主力 7832 元/吨，涨 0.67%；菜油主力 9297 元/吨，跌 0.05%；马棕主力 3827 林吉特/吨，跌 1.37%；CBOT 豆油主力 48.74 美分/磅，跌 1.40% [2] - 期货成交持仓方面，棕榈油主力成交 504163 手，减少 46625 手，持仓 346968 手，减少 29104 手；豆油主力成交 286750 手，减少 16620 手，持仓 581982 手，减少 23131 手；菜油主力成交 290285 手，减少 31107 手，持仓 276579 手，减少 28082 手 [2] - 现货价格方面，棕榈油（24 度，广东）8750 元/吨，降 230 元；一级豆油（广东）8200 元/吨，降 70 元；四级进口菜油（广西）9320 元/吨，持平；马棕油 FOB 离岸价 990 美元/吨，持平 [2] - 基差方面，棕榈油（广东）602 元/吨，豆油（广东）368 元/吨，菜油（广西）23 元/吨 [2] - 价差方面，菜棕油期货主力价差 1149 元/吨，豆棕油期货主力价差 -316 元/吨，棕榈油 59 价差 468 元/吨，豆油 59 价差 150 元/吨，菜油 59 价差 9 元/吨 [2] 宏观及行业新闻 - MPOB 月报前瞻，预计马来西亚 2025 年 4 月棕榈油库存 179 万吨，环比增 14.8%；产量 162 万吨，增 16.9%；出口量 110 万吨，增 9.7% [3] - MPOA 数据显示，马来西亚 4 月 1 - 30 日棕榈油产量预估增 24.62%，其中马来半岛增 28.06%，沙巴增 24.07%，沙捞越增 11.37%，马来东部增 20.76% [5] - SPPOMA 数据显示，2025 年 4 月 1 - 30 日马来西亚棕榈油单产增 14.5%，出油率增 0.48%，产量增 17.03%；5 月 1 - 5 日单产增 61.58%，出油率增 0.59%，产量增 60.17% [6] - 不同机构数据显示，马来西亚 4 月 1 - 30 日棕榈油出口量，ITS 统计为 1120747 吨，较上月增 5.1%；AmSpec 统计为 1087133 吨，增 3.6%；SGS 预计为 825309 吨，减 0.23% [6] - GAPKI 数据显示，印尼 2 月出口棕榈油（含精炼产品）280 万吨，高于去年 217 万吨；2 月毛棕榈油产量 379 万吨，低于 1 月 383 万吨；2 月底库存降 23.5%至 225 万吨；截至 4 月 24 日，印尼今年生物柴油消费量 444 万升，1 - 3 月为 320 万升，今年强制掺混比例 40%高于去年 35% [7] - 印度 4 月棕榈油进口量环比降 24%至 322000 吨，连续五月下降；豆油进口量环比增 2%至 363000 吨；葵花籽油进口量降近 6%至 180000 吨；4 月食用油进口总量降至 865000 吨，环比降 11% [8] - USDA 干旱监测报告显示，截至 4 月 29 日当周，约 15%的美国大豆种植区域受干旱影响，较上周缩小 6%，去年同期为 16% [8] - USDA 作物生长报告显示，截至 2025 年 5 月 4 日当周，美国大豆种植率 30%低于预期，出苗率 7% [9] - USDA 月度压榨报告显示，美国 3 月大豆压榨量为 620 万短吨（2.066 亿蒲式耳） [9] - EIA 数据显示，2025 年 2 月美国用于生产生物燃料的豆油消费量下滑至 5.76 亿磅，1 月为 6.54 亿磅 [9] - StoneX 预计巴西 2024/25 年度大豆产量为 1.684 亿吨，前次预估为 1.675 亿吨 [10] - CONAB 数据显示，截至 5 月 3 日，2024/25 年度巴西大豆收割率为 97.7% [10] - 阿根廷农牧渔业国秘处数据显示，截至 4 月 30 日，2024/25 年度大豆收割率为 25%落后去年；截至 4 月 23 日当周，农户销售 71.38 万吨 24/25 年度大豆，累计 1174.15 万吨；销售 4.77 万吨 23/24 年度大豆，累计 3992.66 万吨；当周所有年度合计销售 76.15 万吨，累计 5166.81 万吨；24/25 年度累计出口销售登记 147.1 万吨，23/24 年度为 468.4 万吨 [10][11] - 南非 2024/25 年度大豆产量因降雨收割停滞面临严重风险 [11] - 加拿大谷物委员会数据显示，截至 4 月 27 日当周，油菜籽出口量增 21.6%至 17.08 万吨；自 2024 年 8 月 1 日至 2025 年 4 月 27 日，出口量 769.38 万吨，较上一年度增 69.3%；截至 4 月 27 日，商业库存为 124.19 万吨 [12] - 分析机构预计 2025/26 年度澳大利亚油菜籽产量为 620 万吨，预估区间 570 - 630 万吨，播种面积初估 350 万公顷略高于上一季 [12]

财务数据和关键指标变化 - 第四季度净亏损5490万美元，即每股亏损0.86美元，非现金所得税费用使数据更差；全年EBITDA为4470万美元 [8] - 第四季度综合收入为5.84亿美元，较去年同期减少1.284亿美元，约18%，主要因乙醇、干酒糟和可再生玉米油市场价格下降 [16] - 第四季度SG&A成本为2560万美元，较去年减少720万美元，主要因人员成本降低和激励应计调整 [17] - 第四季度利息费用为770万美元，较去年同期减少90万美元，主要因2024年第三季度偿还Green Plains Partners债务致贷款余额降低 [17] - 第四季度所得税为700万美元，去年同期为30万美元税收优惠 [17] - 年末联邦净亏损结转额为1.243亿美元，可无限期结转，正常税率约23% - 24% [18] - 第四季度资本支出2700万美元，全年累计9500万美元，预计2025年工厂相关资本支出2000 - 3500万美元，不包括内布拉斯加州碳捕集设备所需约1.1亿美元 [19] 各条业务线数据和关键指标变化 乙醇业务 - 第四季度工厂利用率为92%，去年同期为95%，预计排除Fairmont工厂后，第一季度运营率维持在90%以上 [11][16] - 因市场条件和洪水影响，1月关闭Fairmont 1.2亿加仑工厂，保留少量人员维护，待市场条件允许可复产 [7] 蛋白质业务 - 第四季度超高蛋白产量低于第三季度，因Mount Vernon工厂现代化项目和Wood River工厂为碳捕集上线重新基线化而停产 [12][28] - 蛋白质市场因廉价竞争原料供应充足，利润率承压，但所有工厂去年蛋白质投资均实现正EBITDA [28] - 已开始增加对国内宠物和国际水产客户销售，预计2025年序列业务大幅增长 [30] 玉米油业务 - 玉米油耗量持续创新高，MSC工厂玉米油产量达每蒲式耳1.2 - 1.3磅 [11] - 公司有能力每年生产约3亿磅玉米油，玉米油价格每上涨0.1美元，EBITDA将增加3000万美元 [24][25] 碳捕集业务 - Tallgrass Trailblazer项目已获得通往内布拉斯加州三个工厂的所有必要通行权，管道支线建设已开始，预计2025年第三季度末或第四季度初完成 [21][22] - 预计内布拉斯加州2.87亿加仑产能的碳捕集项目年化运营率财务贡献至少1.3亿美元，扣除运营费用和管道收费 [24] 清洁糖业务 - 该项目可生产用于食品和工业产品的甜味剂，但受废水处理问题限制，工厂仅能以三分之一产能运行 [26] - 已获得犹太洁食和清真认证，食品生产许可证已获爱荷华州批准，预计很快获得食品安全认证 [26] 各个市场数据和关键指标变化 - 乙醇市场基本面疲软，产量和库存高企，但出口强劲，预计2024年出口量达19亿加仑，2025年将超该水平 [9] - 全球玉米供应紧张，导致玉米蛋白粉市场收紧，公司序列产品作为替代品需求增加 [12] - 国内植物油价格因相关政策预计上涨，公司玉米油已开始体现溢价 [23] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司进行战略审查，采取一系列行动改善运营绩效，包括重组公司和商业职能，确定每年节省至多5000万美元成本，本周已实现3000万美元改善 [5][6] - 计划在2025年实现以下目标：执行5000万美元成本节约计划、实现碳捕集项目盈利、简化结构、偿还定期债务、降低每加仑运营成本并继续战略审查 [31] - 行业竞争方面，乙醇市场竞争激烈，公司需应对市场供应过剩和利润率狭窄问题；蛋白质市场受廉价竞争原料影响，公司需提升产品竞争力和市场份额 [9][28] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 经营环境方面，乙醇市场面临高产量、高库存和狭窄利润率挑战，蛋白质市场受廉价竞争原料供应影响，清洁糖业务受废水处理问题限制 [9][28][26] - 未来前景方面，公司对碳捕集项目充满信心，认为该项目将在2025年下半年开始产生现金流，从根本上改变公司盈利能力和估值；同时，公司预计随着成本节约计划实施和产品市场份额扩大，未来业绩将得到改善 [13][14][31] 其他重要信息 - 公司与美国国税局就2013 - 2018年研发税收抵免达成原则性和解，为此记录620万美元税收费用 [18] - 公司流动性状况良好，年末现金、现金等价物和受限现金为2.094亿美元，循环信贷额度可用约2.007亿美元 [18] 问答环节所有提问和回答 问题1: 5000万美元成本节约的具体来源及对平台盈利能力的影响 - 公司过去四年专注创新和产品推向市场，现进入商业化和营销阶段，需合理化成本；本周已实施多项措施，包括缩小公司员工规模、缩减创新平台、削减SG&A费用等，这些措施将增加整体盈利能力 [35][37] 问题2: 南美水产养殖项目情况及是否需继续自行养鱼以渗透客户 - 公司已成功向南美最大水产养殖公司销售产品，并可转化为批量运输，无需继续自行养鱼；该市场开发耗时三到四年，虽全球蛋白质市场疲软，但未来将为公司和股东带来回报 [38][39] 问题3: 碳捕集项目设备交付、管道互连情况及何时产生首笔EBITDA - 项目预计在第三季度末或第四季度初投入使用，团队下周将前往俄亥俄州检查压缩设备建设情况；管道支线正在建设中，公司有望在项目初期获得45Z税收抵免 [43][44] 问题4: 清洁糖项目市场发展情况及成本举措考虑 - 公司不缺客户，正在等待食品安全认证；因废水处理问题，工厂将采用 campaign 模式运营；公司正在与国内外潜在用户讨论技术合作或授权事宜；糖市场未出现供应过剩情况，预计未来利润率稳定 [49][50][53] 问题5: 实现5000万美元成本节约的时间安排 - 本周为第一阶段，已实现3000万美元改善；第二阶段从周一开始，计划在90天内实现5000万美元年化成本节约 [55][56] 问题6: 玉米油是否应比大豆油溢价0.04 - 0.05美元/磅及公司看法 - 公司认为目前玉米油可按比大豆油溢价0.04 - 0.05美元/磅出售，长期来看，溢价应在0.07 - 0.1美元/磅；公司所有工厂均已获得CORCEA认证，产品可用于欧洲喷气燃料市场，增加了产品价值 [60][61] 问题7: 特朗普关税对公司生产的影响，特别是BCO和中国生物柴油方面 - 中国相关情况对行业有益，公司将逐步应对关税问题；公司低CI产品有市场需求，随着碳捕集项目推进，产品竞争力将增强；关税问题最终可能是零和博弈，公司将关注市场动态 [63][65][66] 问题8: 更新后的GREET模型对公司资产的增量收益及长期利润率的影响 - 新模型起点优于预期，增加了公司实现目标的信心；公司未大幅改变指导数据，但认为模型验证了之前观点；公司正在努力将碳信用和自愿碳抵消推向市场，并利用税收抵免和现金流偿还定期债务 [72][73][75] 问题9: 45Z税收抵免是否会被废除及如何实现抵免货币化 - 公司认为45Z税收抵免不太可能被废除，有来自中西部共和党参议员和众议员以及内政部长的支持；税收抵免市场活跃，公司可将其与碳抵消结合出售，也可用于抵消自身税收义务；加利福尼亚和俄勒冈的LCFS市场为碳抵消提供了基础市场 [81][82][84] 问题10: PAD2乙醇利用率高是否为供应问题及行业是否有即将到来的检修以降低利用率 - 目前处于冬季，天气凉爽，行业工厂可满负荷运行；夏季因气温高，冷却能力受限，工厂运行效率会降低；公司需度过冬季库存高峰，等待夏季驾驶季节到来，同时关注出口和E15使用情况 [87][88][90] 问题11: 高蛋白业务第四季度生产水平低的原因及销售情况 - 第四季度Mount Vernon工厂现代化项目使蛋白质系统停机，Wood River工厂为碳捕集上线重新基线化；销售方面，公司继续向宠物食品客户发货，并在猪肉和家禽市场竞争；公司对高蛋白业务未来发展有信心，预计将实现60%蛋白质生产目标 [96][97][100] 问题12: 为何现在进行SG&A成本节约举措 - 公司过去在SG&A方面投入大量资金以将产品推向市场，现产品已获市场认可，如向最大水产养殖公司销售产品；关闭York工厂节省了成本；公司希望在碳捕集项目上线前简化结构，提高现金流生成能力，为股东创造价值 [103][104][105] 问题13: 清洁糖项目的成功判断标准及若能重来会有何不同做法 - 若能重来，公司会选择在有现场废水处理设施的地点建设清洁糖项目；目前团队正在关注全球废水处理技术，以解决废水问题；该项目技术可行，有食品、饮料和工业客户需求，预计未来几周获得最后认证 [109][110][113] 问题14: 公司是否有应对45Z税收抵免政策变化的Plan B - 公司有Plan B，即45Q税收抵免，这是一项长期规则，前五年有现金支付；公司认为45Z税收抵免将继续有效，有来自各方的支持，且IRS发布的指导意见增加了信心 [119][120][122] 问题15: 闲置的Fairmont工厂未来有何选择 - 公司希望获得明尼苏达州许可，对工厂进行升级改造；该工厂有碳捕集管道接入潜力，若项目推进，工厂价值将提升；公司在战略审查中考虑过出售该工厂，但目前更倾向于等待项目进展 [129][130] 问题16: 公司如何从结构上解决套期保值反馈问题 - 公司将逐季评估套期保值策略，考虑市场情况、股东利益和资产负债表管理；董事会参与决策，公司将与管理层和风险团队合作，确定最佳方案 [136][137][138] 问题17: 重组对现金流的影响及蛋白质和清洁糖业务重组后的预期资本回报率 - 第一季度重组费用预计不超过1000万美元，可能部分为非现金费用，对资产负债表影响不大；蛋白质业务目前资本回报率为4% - 8%，公司期望达到15% - 20%；清洁糖业务发展需要时间，但公司认为其技术可行，有市场需求 [142][143][145] 问题18: 基础乙醇市场环境展望，夏季后情况及需求增长预期 - 公司认为乙醇市场需度过冬季库存高峰，等待夏季驾驶季节和工厂检修；市场需解决供应过剩问题，如增加出口、提高E15使用率和低碳排放乙醇进入市场；预计2025年乙醇利润率难以达到峰值，但有望从底部反弹 [155][156][158] 问题19: 45Z政策指导后玉米油需求和价格预期 - 可再生柴油市场发展对公司有利，公司玉米油需求预计持续强劲；市场对公司低CI优势原料玉米油兴趣增加，出现长期合同需求；公司认为玉米油价格应高于传统原料，将关注市场动态，确保产品价值 [160][161][163]