铜价近期表现 - 伦敦金属交易所期铜价格周三显著走高，连续四个交易日上涨，触及近一个月最高水平 [1] - 本月迄今伦铜上涨0.77%，今年迄今上涨24.88% [1] 供需基本面 - 国际铜研究组织数据显示，全球精炼铜市场9月出现5.1万吨供应缺口，而8月尚有4.1万吨盈余 [1] - 智利国家铜业公司提出以每吨335美元的溢价向部分买家供应2026年年度合同所需铜材 [1] - 自由港公司预计Grasberg Block Cave地下矿将于2026年第二季度陆续复产，但短期铜矿供应紧缺格局不变 [1] 行业分析与展望 - 荷兰国际集团大宗商品分析师认为，在供应挑战、库存低迷和持续贸易扭曲影响下，铜价上涨风险正在增长，2026年供需平衡将趋紧 [1] - 随着供应逐步紧缺成为共识，下游对铜价的心理价位上限正逐步上移 [1] - 中长期供需矛盾预计将支撑铜价底部重心逐步上移 [1] - 市场关注年末长单TC谈判及副产品价格走势，0及以下的长单TC以及副产品价格走弱可能引发对未来减产的担忧 [1]

报告行业投资评级 - 震荡偏强 [1] 报告的核心观点 - 今日铜高开高走震荡偏强 中美领导人对话后国际风险预期缓和 美联储降息概率继续提升 利好铜价 预计降息会议前铜价偏强为主 [1] 根据相关目录分别进行总结 行情分析 - 美国9月PPI同比增长2.7% 环比增长0.3% 核心PPI同比增长2.6% 9月零售销售环比增长0.2% [1] - 铜精矿库存连续一周累库 印尼Grasberg矿区预计明年二季度复产 铜冶炼端长单谈判进行中 粗炼费精炼费延续窄幅波动 [1] - 精炼铜进口环比减少 国内铜相对供应充裕 上期所铜库存连续累库 未出现货源偏紧状态 [1] - 770号文未落地 再生铜杆企业开工谨慎 江西安徽等地再生铜杆产量下降 政策落地后预计开工负荷回升 [1] - 上周铜价下跌后下游逢低拿货增加 2025年10月中国铜材产量200.4万吨 环比下滑超10% 同比下降3.3% [1] 期现行情 - 期货方面沪铜高开高走震荡偏强 现货方面华东现货升贴水80元/吨 华南现货升贴水120元/吨 [4] - 2025年11月25日 LME官方价10855美元/吨 现货升贴水+21美元/吨 [4] 供给端 - 截至11月25日 现货粗炼费（TC）-42.35美元/干吨 现货精炼费（RC）-4.42美分/磅 [6] 基本面跟踪 - SHFE铜库存3.98万吨 较上期减少1140吨 上海保税区铜库存11.53万吨 较上期增加0.31万吨 [9] - LME铜库存15.66万吨 较上期增加725吨 COMEX铜库存41.59万短吨 较上期增加6509短吨 [9]

LME铜期货价格表现 - 11月26日LME铜期货开盘报10846美元/吨，现报10860.5美元/吨，涨幅0.39%，盘中最高触及10873美元/吨，最低下探10846美元/吨 [1] - 11月25日LME铜期货开盘价10788.0美元/吨，最高价10949.0美元/吨，最低价10788.0美元/吨，收盘价10832.5美元/吨，日涨幅0.47% [2] 电解铜现货市场数据 - 11月25日电解铜现货沪伦比值为7.98，进口盈亏为-1026.92元/吨，较上一交易日进口盈亏-857.94元/吨进一步扩大 [2] LME铜库存变化 - 11月25日LME铜注册仓单150950吨，注销仓单5625吨，较前一日增加100吨 [2] - LME铜库存156575吨，较前一日增加825吨 [2] 铜市场供应动态 - 智利国家铜业公司正大幅推高其对中国客户的精炼铜年度溢价，理由是担心可能出现短缺 [2]

市场表现与价格动态 - COMEX期铜价格周一因库存创纪录而下跌，随后在周二因美联储鸽派信号小幅反弹0.19% [1][1] - 铜价从历史高位回落后目前徘徊在较高水平，缺乏新的宏观或基本面催化剂，向上或向下突破均缺乏动力 [1] - 短期铜价延续高位震荡格局，建议区间应对 [1] 库存与供应链状况 - 截至11月21日，COMEX铜库存达到402,876短吨，创历史新高，超过2003年1月的前纪录399,458短吨 [1] - COMEX铜库存今年已增长三倍，其规模已超过LME和上海期货交易所库存总和 [1] - 全球铜供应链正因政策预期与套利行为发生显著重构 [1] 宏观政策与市场预期 - 旧金山联储主席Daly和纽约联储主席均表态支持美联储在下月会议上降息 [1] - CME数据显示美联储12月降息概率升至81%，短暂缓解了市场对流动性问题的担忧 [1] 行业基本面分析 - 铜精矿供应仍偏紧，其增速落后于精铜产量和消费增速 [1] - 后市需关注海内外库存变化 [1]

核心观点 - 短期铜价震荡，但在需求修复后仍看好铜价上行[4] - 宏观层面，美联储12月降息仍存不确定性[4] - 供需层面，供给后续维持紧张，需求端电网旺季效应仍存，供需偏紧格局将支撑铜价后续上行[4] 库存情况 - 截至2025年11月21日，国内主流港口铜精矿库存为70.5万吨，环比上周增加8.8%[5] - 截至2025年11月17日，全球三大交易所电解铜库存合计62.7万吨，环比11月10日增加1.0%[5] - 截至2025年11月20日，LME铜全球库存为15.5万吨，环比增加14.0%[5] - 截至2025年11月13日，SMM铜社会库存为19.5万吨，环比下降3.3%[5] 供给情况 - 铜矿方面：2025年7月中国铜精矿产量为13.8万吨，环比下降6.3%，同比下降1.6%[6] - 铜矿方面：2025年9月全球铜精矿产量为191.4万吨，环比微降0.3%[6] - 废铜方面：截至2025年11月21日，精废价差为2675元/吨，环比11月14日收窄813元/吨[6] - 自由港已削减2025-2026年铜产量[4] 冶炼情况 - 产量方面：2025年10月SMM中国电解铜产量为109.16万吨，环比下降2.6%，同比增长9.6%[7] - 加工费方面：截至2025年11月21日，TC现货价为-41.82美元/吨，环比持平，处于2007年9月以来低位[7] - 进出口方面：2025年10月电解铜进口量同比下降21.5%，出口量同比大幅增长542%[7] 需求情况 - 线缆需求（约占国内铜需求31%）：2025年11月20日当周线缆企业开工率为65.68%，环比上周提升1.32个百分点，开工率在铜价高位背景下已连续回升3周[4][9] - 空调需求（约占国内铜需求13%）：2025年10月国内空调产量为1013.3万台，同比下降28%[9] - 空调排产方面：2025年11月至2026年1月空调排产同比下降，但环比持续改善[4] - 铜棒需求（约占国内铜需求4.2%）：2025年10月黄铜棒开工率为43.5%，环比下降1.6个百分点，同比下降7.8个百分点[9] 期货市场 - 截至2025年11月21日，SHFE铜活跃合约持仓量为19.0万手，环比上周增加5.7%，持仓量处于1995年至今的53%分位数[10] - 截至2025年10月7日，COMEX非商业净多头持仓为3.9万手，环比上周增加20.0%，持仓量处于1990年以来的70%分位数[10] - 截至2025年11月21日，SHFE铜收盘价为85660元/吨，环比11月14日下跌1.43%[4] - 截至2025年11月21日，LME铜收盘价为10778美元/吨，环比11月14日下跌0.63%[4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 中期铜价受供需矛盾支撑明显，长期上行逻辑未变，但全球显性库存增幅明显，旺季需求驱动不足，铜价走势短期受宏观影响较大，维持高位震荡走势为主 [5] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 上周沪铜主力合约周初延续冲高回落趋势，后续震荡，周五收于85660元/吨，较前一周-1.4% [4] 供需方面 - 进口铜精矿加工费无太多变化，2026年Grasberg矿区预估产量约45.4万吨铜，较9月修订后下降约35%，中期对供应端有一定影响 [4] - 上周SMM铜线缆开工率环比升1.32个百分点，11月最后一周企业将提产冲刺，SMM预期开工率小幅回升 [4] - 漆包线行业机台开机率环比回升0.73个百分点至77.93%，周中铜价重心回落刺激下游下单需求，行业活跃度回暖但未达旺季常规水平 [4] - 三大交易所库存环比增加3.8万吨，累库持续 [4] 宏观方面 - 美国政府停摆结束后公布9月非农数据，新增就业及失业率均小幅高于预期，数据分化，美联储官员信号不一，市场对美联储降息预期持续波动，需关注最新数据指引 [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 内外盘现货维持升水，精废价差缩窄，全球显性库存增幅较大，铜估值中性略偏空；全球制造业PMI驱动偏中性，短期铜精矿加工费下滑驱动偏多，美元指数上涨驱动偏空；美股走弱压力下美联储官员表态转鸽，12月降息概率回升，地缘层面对风险偏好有所压制；产业上铜原料供应维持紧张，国内冶炼检修边际减少，下游开工率维持偏强，国内累库压力暂时不大，铜价下方支撑较强，短期价格预计偏震荡；本周沪铜主力运行区间参考84800 - 87500元/吨，伦铜3M运行区间参考10550 - 11000美元/吨 [12] 根据相关目录分别进行总结 周度评估及策略推荐 - 供应方面，铜精矿现货加工费下滑，粗铜加工费持平，冷料供应边际偏宽松；智利国家铜业对2026年CIF韩国电解铜长单报价较2025年上涨245美元/吨 [11] - 库存方面，三大交易所库存环比增加3.8万吨，上期所、LME、COMEX库存均增加，上海保税区库存增加0.5万吨；周五国内上海地区现货升水期货90元/吨，LME市场Cash/3M升水1.1美元/吨 [11] - 进出口方面，国内电解铜现货进口亏损缩窄，洋山铜溢价反弹；2025年10月我国精炼铜进口量32.3万吨，净进口量25.7万吨，环比减少9.0万吨，同比下降31.6%，1 - 10月累计进口量为322.5万吨，净进口量为267.6万吨，同比减少4.7% [11] - 需求方面，国内下游精铜杆企业开工率抬升，盘面回调现货成交维持偏暖；废铜方面，国内精废价差收缩，废铜替代优势降低，当周再生铜杆企业开工率进一步下滑 [11] 期现市场 - 期货价格方面，铜价震荡下滑，沪铜主力合约周跌1.43%，伦铜周跌0.63%至10778美元/吨 [22] - 现货价格方面，给出了不同时间长江有色价、广东南海等地电解铜及相关铜材价格及价差情况 [24] - 升贴水方面，国内铜价震荡调整，周五华东地区铜现货升水期货90元/吨；LME集中交割日交仓增多，注销仓单比例下滑，Cash/3M升贴水先抑后扬，周五报升水1.1美元/吨；国内电解铜现货进口维持缩窄，洋山铜溢价（提单）反弹 [27] 利润库存 - 冶炼利润方面，进口铜精矿现货粗炼费TC下滑，报至 - 42.3美元/吨；华东硫酸价格上涨，对铜冶炼收入仍有正向提振 [35] - 进出口比值及盈亏方面，未详细提及比值情况，铜现货进口亏损缩窄 [40] - 库存方面，三大交易所库存加总62.7万吨，环比增加3.8万吨，上期所、LME、COMEX库存均有增加，上海保税区库存11.2万吨，环比增加0.5万吨；上期所库存增量来自上海，减量来自广东和江苏，铜仓单数量减少40至49790吨；LME库存增加，增量来自亚洲仓库，欧洲库存略减，注销仓单比例下滑 [43][46][49] 供给端 - 电解铜月度产量方面，按照SMM调研数据，2025年10月中国精炼铜产量环比下降约3万吨，预计11月产量环比微降；按照国统局数据，2025年10月国内精炼铜产量120.4万吨，同比增长8.9%，1 - 10月累计产量1229.5万吨，同比增长9.7% [54] - 进出口情况方面，2025年10月我国铜矿进口量为245.1万吨，环比减少，1 - 10月累计进口量为2508.6万吨，同比增加7.5%；未锻轧铜及铜材进口量为43.8万吨，环比减少5.2万吨，同比增加2%，1 - 10月累计进口量为445.6万吨，同比减少3.1%；进口阳极铜5.5万吨，环比增加0.5万吨，同比下降8.6%，1 - 10月累计进口63.4万吨，同比减少15.0%；精炼铜进口量32.3万吨，净进口量为25.7万吨，环比减少9.0万吨，同比下降31.6%，1 - 10月累计进口量为322.5万吨，净进口量为267.6万吨，同比减少4.7%；10月出口精炼铜6.6万吨，环比增加4.0万吨，国内现货铜进料加工出口盈利缩窄；再生铜进口量为19.7万吨，环比增加1.3万吨，较去年同期增长7.4%，1 - 10月累计进口量为190.0万吨，同比增加2.2%；10月，我国来自部分国家的进口比例有升有降 [57][60][63][66][69][72] 需求端 - 消费结构方面，中国10月官方制造业PMI和财新制造业PMI均走弱，海外主要经济体制造业景气度分化，欧元区、印度、英国改善，美国和日本走弱 [79] - 下游行业产量数据方面，10月份铜下游行业中汽车、彩电和发电设备产量同比增长，冰箱、空调等同比下跌；1 - 10月累计产量发电设备等增长，彩电和冷柜下降 [82] - 房地产数据方面，10月国内地产数据延续偏弱，新开工、施工、销售和竣工均同比下跌，施工降幅持平，新开工、销售和竣工降幅扩大，国房景气指数延续下滑 [85] - 下游企业开工率方面，10月部分企业开工率走弱或下滑，预计11月多数企业开工率回升或反弹 [88][91][94][97] - 精废价差方面，国内精废价差缩窄，周五精废价差报2675元/吨 [100] 资金端 - 沪铜持仓方面，沪铜总持仓环比减少71216至1034950手（双边），其中近月2512合约持仓249184手（双边） [105] - 外盘基金持仓方面，截至10月7日，CFTC基金持仓维持净多，净多比例13.3%；LME投资基金多头持仓占比企稳（截至11月14日） [108]

宏观环境 - 美联储释放偏鹰派信号，市场对12月降息预期降至50%以下 [1] - 美元指数阶段性反弹，若美联储12月维持利率不变，美元大概率会阶段性走强，对铜价走势产生扰动 [1] - 美联储鹰派预期已部分反映在价格中，议息结果可能更多影响短期铜价交易节奏，而难以改变目前所处的高位区间 [1] 供应端状况 - 9月中国精炼铜产量出现环比下降，精矿及铜材进口量亦有所回落 [1] - 海外方面，Grasberg调查结束后未受泥石流影响的矿区已恢复生产，但原料供应偏紧格局未改变 [1] - ICSG数据显示，2026年全球铜市场可能面临约15万吨的供应缺口 [1] - TC（加工费）负值虽边际小幅收窄，但自今年2月以来持续为负，处于历史较低水平，反映铜矿资源供应紧张 [2] 库存与需求 - 库存结构呈现区域性错配，Comex铜库存处于高位，SHFE铜库存出现小幅累积，LME铜库存去化速度放缓但整体仍呈边际下降趋势 [2] - 四季度历来是铜消费淡季，低库存对价格的直接提振作用有限 [2] - 中期视角看，低库存与供应偏紧格局仍将为铜价提供结构性支撑 [2] 价格走势展望 - 沪铜短期可能在高位展开阶段性整理，中期偏强震荡 [1] - 从季节性规律看，沪铜在春节前后通常会出现一轮反弹行情，预计明年一季度价格仍有可能触及高点 [1] - 短期内铜价上涨动能边际放缓；中期内基本面支撑因素仍存，铜价重心有望逐步抬升 [3] 行业事件与谈判 - 本月即将召开的亚洲铜业周活动，各大矿商与冶炼厂之间的长单谈判结果将直接决定2026年的TC水平，并为现货升贴水提供新的定价锚点 [2] - 需重点关注印尼复产进展和全球供需数据披露情况 [3]

铜价当日表现与短期驱动因素 - 沪铜早盘小幅低开，日内行情转暖，收盘微涨0.17% [1] - 铜价此前承压走弱，主要因市场对美联储12月降息预期下降，且美股大跌压制市场风险偏好 [1] - 铜价回落提振了国内消费，下游企业开工率延续回升，国内库存小幅去化，为铜价提供下方支撑 [1] 铜矿供应端状况 - 矿端紧张状况延续，国内铜精矿现货加工费低位徘徊 [1] - 整体今年铜矿端扰动增加，年底国内冶炼厂与海外矿商的谈判压力较大 [1] - 自由港公司计划于明年第二季度恢复旗下印尼Grasberg矿的大规模生产 [1] - 根据分阶段计划，自由港预计其印尼公司2026年铜金总产量将与2025年基本持平，约为10亿磅铜和90万盎司黄金 [1] 下游需求与市场展望 - 下游需求伴随铜价回落略有好转，后续需关注需求回暖的持续性 [1]

LME铜期货价格行情 - 北京时间11月18日，LME铜期货价格宽幅震荡，开盘报10752美元/吨，现报10741美元/吨，跌幅0.35%，盘中最高触及10764.5美元/吨，最低下探10722.5美元/吨 [1] - 前一交易日（11月17日），LME铜期货开盘价10830.0美元/吨，最高价10851.0美元/吨，最低价10756.5美元/吨，收盘价10766.5美元/吨，日跌幅0.73% [2] 铜市场基本面数据 - 11月17日，电解铜现货沪伦比值为7.99，进口盈亏为-923.99元/吨，较上一交易日的-809.1元/吨亏损扩大 [2] - 11月17日，LME铜注册仓单为126575吨，注销仓单为9475吨，较前一日减少175吨，铜库存为136050吨，增加325吨 [2] 机构观点与预测 - 摩根士丹利预计，2026年铜价将达到每吨10,600美元 [2]