报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2026年铝价走势受美联储货币政策、关税影响、俄乌谈判情况、中美等主要国家经济数据和现货供需等因素影响；当前铝价处于历史高位但下游现货需求不理想，后续投机性买盘消退且中长期能源价格走低时，铝价面临较大压力；氧化铝价格跌破成本线，电解铝冶炼行业受产能天花板制约保持高利润率，但中长期产业面不确定性较高，上方压力较大；总体而言，现货需求不乐观，沪铝可能冲高回落 [2][3][44][46] 各部分总结 行情回顾 - 2025年沪铝价格总体震荡上行，一季度受美联储降息预期和中国经济温和反弹支撑走势偏强，4月美国对等关税政策冲击后大跌，后随关税推迟执行和贸易谈判开展反弹，5 - 8月震荡，9月突破，12月创新高；伦铝走势与沪铝基本一致，但中国取消铝出口退税后内外供需分化，外盘铝价长期强于内盘 [10] - 2024 - 2025年美联储多次降息，宽松周期和通胀因素是驱动铝价上涨主要逻辑；展望2026，美联储可能还有2次降息空间，中国央行可能适度宽松，欧洲和日本央行有加息可能，美元可能被动贬值支撑外盘铝价，内盘铝价可能继续弱于外盘 [12][13] 国内宏观经济情况 - 2025年中国货币政策适度宽松，M2增速上升，物价指数回暖，2026年宏观经济政策可能进一步发力利好有色金属 [16] - 2025年中国制造业总体稳定，PMI在临界点附近，服务业PMI多数时间在扩张区间；2026年外贸出口面临挑战，投资增长空间有限，多地可能扩大消费券政策提振消费 [17][19] - 2025年国内固定资产投资数据不佳，反映市场对实体经济增长信心不足，经济复苏脆弱，需政策支持稳定预期 [22][24] 重点相关产业分析 - 2024 - 2025年房地产行业政策影响下下滑态势逐步得到控制，但开发投资完成额继续走弱 [25] - 2025年国内汽车行业景气度高，1 - 11月汽车总产量同比上升11%，新能源汽车产量同比上升28.1%；2026年新能源汽车购置税调整，出口需求或成增长点，汽车行业情况将影响有色金属供需 [27] 供需状况分析 - 2025年全球铝产量上半年增长、下半年下降，国内产量走势与全球一致且增速更高，1 - 10月全球铝产量同比上升0.58%，中国同比上升0.88%，供需小幅过剩 [30] - 2025年铝进口量保持高位，1 - 10月进口总量同比上升9.38%，出口因退税取消受影响，1 - 11月出口量同比下降14.93%，预计2026年出口量每月约50万吨 [32] - 2025年铝原材料价格波动大，动力煤年末持平年初，烧碱价格创新低，铝土矿价格回落；预计2026年原材料成本可能下降，铝价下方支撑强 [33] - 2025年电解铝库存年初升、二季度降、后稳定，较年初小幅下降，氧化铝库存低位回升仍偏低，低库存对铝价有支撑 [35] 宏观热点分析 - 2025年中国经济基本稳定，中央经济工作会议强调2026年坚持稳中求进，实施积极财政和适度宽松货币政策；预计2026年财政和货币政策与当前一致，财政支出和政府投资小幅上升托底有色金属需求，资金面适当宽松 [39][40] - 2025年美国经济压力大，制造业不佳，美联储多次降息；欧洲受地缘政治影响经济停滞，制造业和服务业数据走弱；2026年美国关税政策或不变，美联储换届后下半年可能再次降息带动有色金属上涨 [42][43]

宏观市场与价格表现 - 隔夜伦敦金属交易所(LME)锌价高位回落，收于3058美元/吨，下跌14美元，跌幅0.44% [1] - 成交量减少3501手至9734手，持仓量减少395手至22012手，显示圣诞节前交易员削减持仓 [1] - 晚间上海期货交易所沪锌主力2602合约收于23060元/吨，微涨25元，涨幅0.11% [1] - 美国11月消费者物价指数(CPI)同比上涨2.7%，远低于经济学家预期的3.1% [1] - 美国联邦政府停摆43天导致10月大部分物价数据缺失，10月CPI发布被取消，数据处理引入下行偏向，使通胀趋势看似比实际更温和 [1] 锌行业供应基本面 - 上游锌精矿进口量下滑，因内外比价持续走差，中国进口锌精矿亏损扩大 [2] - 国内炼厂冬季原料储备已启动，更倾向采购国产锌精矿，炼厂间竞争加剧 [2] - 国内外锌精矿加工费均明显下跌，国内炼厂利润收缩，预计产量将明显下降，供应将持续收紧 [2] - 国内锌锭社会库存持续下降，为锌价提供一定支撑 [2] - 近期伦锌价格回调导致沪伦比值回升，锌锭出口窗口或重新关闭 [2] 锌行业需求基本面 - 下游市场逐步进入淡季，地产板块对需求形成拖累 [2] - 基建与家电板块需求也呈走弱态势 [2] - 仅汽车等领域因政策支持有部分需求亮点 [2] - 现货市场交投不兴，下游补库意愿低，整体交投局面冷清 [2] 综合观点与价格展望 - 锌价高位回落是美国通胀数据与市场情绪博弈的结果 [2] - 国内实货交易偏差也对价格形成进一步掣肘 [2] - 短期预计今日现货锌价格或将小幅下跌 [1][2]

核心市场观点 - 美国通胀数据大幅低于预期，强化了市场对美联储鸽派转向及2026年继续降息的预期，宽松氛围下黄金价格保持偏强走势 [1] - 市场预期日本央行加息已被充分消化，但观点认为仍需谨慎，需关注金价短期能否快速突破前期历史新高 [1] 宏观经济与政策事件 - 美国11月CPI同比上涨2.7%，显著低于预期的上涨3.1% [1] - 美国11月核心CPI同比上涨2.6%，低于前值和市场预期值3% [1] - 美国总统表态下一任美联储主席必须是“超级鸽派”并将很快公布人选，引发市场对美联储货币政策独立性的担忧 [1] - 欧洲央行在周四会议上决定维持利率不变，为连续第四次按兵不动 [1] - 市场关注今日日本央行的政策举动 [1] 黄金市场表现 - 隔夜伦敦现货黄金价格波动加剧，在美国CPI数据公布后快速冲高，涨幅一度扩大至近1%，随后回落 [1] - COMEX黄金期货收盘下跌0.25% [1] - SHFE黄金小幅收涨0.02% [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 铜：隔夜内外铜价窄幅震荡偏强，国内精炼铜现货进口维系亏损；美国11月通胀数据强化了市场对美联储走向鸽派的预期；LME铜库存下降2650吨至164275吨等；日央行会议召开在即，宏观存在一定扰动，短线谨慎为上，但铜已对该因素有所消化，审慎乐观[1] - 铝：隔夜氧化铝震荡偏弱，沪铝和铝合金震荡偏强；现货方面，氧化铝价格回落，铝锭现货贴水扩大；正值氧化铝年末商谈新季度订单价格，企业亏损放产意愿坚挺；内矿复产供应偏低，澳矿延续抢发运，外矿价格窄幅下调，氧化铝仍有下行压力；市场在铝价上铺垫明年降息下供弱需强的新基调，预计去库节奏将继续拉长，铝价延续高位运行[1][2] - 镍：隔夜LME镍和沪镍均上涨；库存方面，LME和SHFE库存减少；升贴水方面，LME0 - 3月升贴水维持负数；消息面，印尼镍矿商协会透露2026年镍矿石产量或大幅下降，能源与矿产资源部计划修订镍商品的矿产基准价格计算公式；镍矿基准价格小幅下跌，升水平稳运行；传统产业链镍铁价格维稳，不锈钢现货市场成交氛围好转，新能源产业链原料价格受拖累且需求边际转弱，一级镍国内库存累库再现；消息面提振镍价，但需关注实际落地情况[3] 根据相关目录分别进行总结 二、日度数据监测 - 铜：2025年12月17日平水铜价格92115元/吨，较前一日涨440元/吨；LME注册+注销库存166925吨，较前一日增325吨等[4] - 铅：2025年12月17日平均价1铅长江有色16840元/吨，与前一日持平；LME注册+注销库存265575吨，与前一日持平[4] - 铝：2025年12月17日无锡报价21740元/吨，较前一日涨120元/吨；LME注册+注销库存519600吨，与前一日持平[5] - 镍：2025年12月17日金川镍板状118350元/吨，较前一日涨800元/吨；LME注册+注销库存253998吨，较前一日增690吨[5] - 锌：2025年12月17日主 力结算价22910元/吨，较前一日跌1.0%；LME库存97700吨，与前一日持平[7] - 锡：2025年12月17日主 力结算价325010元/吨，较前一日涨0.6%；LME库存4190吨，与前一日持平[7] 三、图表分析 3.1 现货升贴水 - 包含铜、铝、镍、锌、铅、锡的现货升贴水图表，展示2019 - 2025年相关数据[9][11][12] 3.2 SHFE近远月价差 - 包含铜、铝、镍、锌、铅、锡的SHFE近远月价差图表，展示2020 - 2025年相关数据[15][19][20][21] 3.3 LME库存 - 包含铜、铝、镍、锌、铅、锡的LME库存图表，展示2019 - 2025年相关数据[22][24][26] 3.4 SHFE库存 - 包含铜、铝、镍、锌、铅、锡的SHFE库存图表，展示2019 - 2025年相关数据[29][31][33] 3.5 社会库存 - 包含铜、铝、镍、锌、不锈钢、300系的社会库存图表，展示2019 - 2025年相关数据[35][37][39] 3.6 冶炼利润 - 包含铜精矿指数、粗铜加工费、铝冶炼利润、镍铁冶炼成本、锌冶炼利润、不锈钢304冶炼利润率图表，展示2019 - 2025年相关数据[42][44][46]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 2025年11月美国CPI整体低于市场预期，通胀进一步降温，为货币政策宽松调整提供空间，但通胀风险仍存，政策转向需后续数据验证 [1][2] - 核心CPI回落更能反映通胀中期趋势，对市场和美联储预期影响更大，其与CPI共振回落是政策转向必要非充分条件 [4][5] - 商品型通胀对整体通胀拉动有限，服务型通胀变化对数据更具决定意义，服务通胀仍是美联储判断通胀是否可持续回归目标的关键观察指标 [15] 根据相关目录分别进行总结 CPI数据情况 - 11月美国CPI同比+2.7%，预期+3.1%，前值+3.0%；核心CPI同比+2.6%，预期+3.0%，前值+3.0%，整体低于市场预期，通胀显示降温迹象，但部分数据存在技术性噪音，可靠性与可比性需审慎看待 [1] - CPI同比回落受需求放缓、能源价格波动和促销因素影响，短期扰动多；核心CPI更能反映中期趋势，住房通胀降温是其回落关键来源，但环比与分项计算有噪音，降温幅度需谨慎解读 [4] 宏观层面影响 - 通胀超预期回落缓解美联储政策约束，为货币政策宽松调整提供空间，市场对降息路径定价上修，风险资产反应积极，但通胀风险未消失，政策转向需后续数据验证 [2] 政策含义 - 核心CPI回落比CPI更具参考价值，其走弱意味着美国通胀内生压力减轻，为美联储提供政策回旋空间，但工资通胀粘性和关税影响限制了政策层对单月数据依赖度，本次CPI与核心CPI共振回落是政策转向必要非充分条件 [5] 商品型与服务型通胀对比 - 商品型通胀处于低位徘徊，核心商品价格环比走弱，商品在CPI中权重不足两成，对整体通胀拉动有限，对美联储政策约束可控 [15] - 服务型通胀变化对数据更具决定意义，住房通胀降温拖累核心CPI，服务通胀高峰已过，但工资增速粘性使其仍是美联储观察通胀的关键指标 [15]

即将发布的11月美国通胀数据 - 11月消费者价格指数报告定于美国东部时间周四上午8:30发布 市场预计整体CPI同比涨幅将达到3.1% 核心CPI同比涨幅预计同样为3.1% [1][2][5][6] - 此前有记录的9月整体CPI与核心CPI同比涨幅均为3.0% 本次11月数据将是自9月以来的首份官方通胀报告 [3][7] - 由于美国政府停摆导致10月报告取消 11月整体CPI和核心CPI将不会发布环比涨幅数据 [3][7] 核心经济数据发布日程的调整与恢复 - 本次11月通胀报告是政府停摆导致数据发布调整后的最后一份重磅经济报告 [1][5] - 本次报告标志着包括非农就业和通胀在内的核心经济数据将彻底结束调整后的发布安排 回归常规日程 [3][7] - 11月非农就业报告已于本周二发布 下一份12月非农就业报告将于2026年1月9日发布 回归常规周五早间发布时间 [3][7] 经济学家对通胀趋势与构成的看法 - LPL金融首席经济学家认为当前高于目标的通胀是暂时的 未来数月随着需求降温 物价压力将缓解 为投资者带来喘息空间 [3][8] - 美国银行经济学家指出 受关税政策影响 商品通胀料将维持黏性 而受医保因素部分推动 服务类通胀应会趋于温和 [3][8] 对美联储货币政策的影响 - 通胀数据中商品与服务“一推一拉”的分化态势 可能会促使美联储在1月货币政策会议上选择按兵不动 [4][8] - 目前交易员预计美联储下月降息的概率约为25% [4][8] - 美联储上周经济预期指出 在2025年年底连续三次降息25个基点后 2026年全年或将仅再降息一次 [4][8]

地缘政治局势与避险需求 - 国际地缘政治局势恶化为白银价格提供了强劲支撑 美国政府对委内瑞拉采取“渐进式施压”战略 通过封锁油轮等方式持续孤立和挤压马杜罗政权 其行动同时针对该政权赖以生存的石油、毒品和非法黄金走私渠道[1] - 俄乌和平进展充满波折 提振了市场的避险需求 克里姆林宫发言人表示知悉美国可能对俄罗斯实施新制裁的计划 并指出任何制裁都不利于两国关系重建[2] 宏观经济数据与市场关注点 - 交易者高度关注即将公布的美国11月消费者物价指数报告 该数据被视为影响美联储未来货币政策方向的关键指标 市场预期11月整体CPI同比涨幅可能达到约3.0% 核心CPI预计维持在3.0%左右[2] - 同日将发布的美国每周初请失业金人数数据 将与CPI报告共同为投资者提供关于美国经济健康状况的最新线索[2] 现货白银技术面分析 - 截至发稿 现货白银暂报66.33美元/盎司 较开盘价66.21美元/盎司上涨0.24% 日内最高触及66.59美元/盎司 最低下探65.54美元/盎司 盘内短线偏向看跌走势[1] - 异同移动均线随着直方图的扩大转为正值 表明上行压力增强 相对强弱指标处于中性至看涨状态 尽管在日线图上显示出超买状态[2] - 100小时简单移动平均线的上升斜率表明 任何修正性下滑更可能吸引逢低买入 保持在上升的SMA之上将维持XAG/USD的上行趋势 而若果断跌破该支撑位 则将开启更深的回调[2] - 下行方面 近期支撑位位于之前的历史高位64.72美元 随后是接近63.30美元的趋势线支撑位 以及12月12日低点约60.80美元[3]

文章核心观点 - 即将公布的美国11月CPI数据是2025年最后一份关键宏观数据 其读数是否落在2%或3%的心理区间将显著影响市场对美联储政策路径的预期和风险偏好 [1][4][5] - 由于历史性的43天政府停摆导致10月数据缺失和11月数据收集受限 本次报告将不包含月度环比数据 解读难度加大且数据可能存在偏差 [2] - 尽管表面年率可能因基数效应升至3.1% 但高盛等机构通过两个月平均等方法分析认为 核心通胀的底层动能仍在温和放缓 [4][6] 市场预期与数据解读 - 分析师普遍预期11月CPI同比涨幅将扩大至3.1% 核心CPI年率预计持稳在3.0% [1][4] - 预期存在分化 Interactive Brokers经济学家José Torres预计整体和核心读数可能均为2.9% 而高盛预计11月核心CPI同比或降至2.88% [4] - 由于缺少环比数据 高盛采用10-11月“两个月平均”数据来刻画趋势 预计两个月核心CPI平均环比约0.21% [4] - 数据收集时间受限 可能只在11月后半段收集数据 这可能在月度后半段与前半段的价格表现上产生偏差 [2] 关键分项与结构性线索 - 汽车价格 二手车两个月平均上涨约0.5% 新车价格小幅回升 [4] - 住房相关分项 预计在前期异常走弱后出现技术性反弹 但不改变中期趋缓判断 [6] - 酒店价格 可能维持偏强 [6] - 汽车保险 在线数据指向小幅回落 [9] - 机票价格 季节性扰动下 基础价格仍偏强 [9] - 关税影响 对核心通胀形成阶段性抬升 两个月平均约增加0.08个百分点 [9] - 数据采集延迟 可能低估服装 家居等假日折扣类目对11月通胀的下拉作用 [9] 对美联储政策与市场的影响 - 通胀读数落在2%还是3%区间至关重要 若重回2%区间将明显提振风险偏好 并可能为美股年末“圣诞行情”打开空间 反之若站稳3%以上则会强化“高利率更久”的叙事 [1][5] - 该数据是美联储政策考量的关键验证 若数据偏热将为鹰派提供依据 若年率回落至2%区间则有助于巩固2026年进一步宽松的预期 [7] - 美联储内部存在分歧 在最近的政策会议中 有两名委员投票反对降息 [7] - Pantheon Macroeconomics认为 随着住房与劳动力对通胀的拉动减弱 美联储在2026年上半年重新转向降息的条件正在形成 最早或在3月 [7]

美元指数走势与表现 - 2025年初以来美元指数呈持续下行趋势，上半年下跌10.8%，创下自1973年以来最大同期跌幅 [1] - 华尔街日报美元指数比去年年底下跌约6.5%，若跌势持续，2025年将是自2017年以来美元表现最差的一年 [2] - 彭博美元即期指数2025年下跌近8%，创下近9年来最大年度跌幅 [2] - 2025年美元指数整体呈现高位回落、区间震荡走势，年初从约110高点快速下行，下半年转为震荡盘整 [2] 美元资产吸引力变化 - 被视为避险资产的美国国债在2025年4月美国推出对等关税后被大量抛售，收益率全年基本维持在4%以上高位 [3] - 美国政府降低美债收益率作为重要政策目标，但收益率不降反升，显示投资者对美国主权债券市场信心减弱 [3] - 全球投资者对美元资产作为避风港的信心正在削弱，减持美元资产的行为可能持续压低美元指数 [5] 影响美元走势的核心因素 - 美元指数下跌预期主要来自市场对美国就业市场持续疲软等经济基本面的判断，11月失业率升至4.6%，为2021年10月以来最高水平 [4] - 影响美元的核心因素来自美国经济基本面和美联储货币政策，劳动力市场边际走弱要求美联储转向宽松，但通胀处于相对高位制约政策空间 [4] - 美联储2025年12月10日宣布年内第三次降息后，美元指数当天收盘下跌0.43%，创9月16日以来最大跌幅，降息决策直接使美元承压 [4][5] - 美国创纪录的财政赤字和政府债务规模引发担忧，国际评级机构已下调美国政府信用评级，政府信用下降将动摇美元币值稳定 [5] - 政治因素对美联储货币政策独立性的影响值得关注，市场担忧2026年美联储领导层更迭为鸽派人选可能引发更激进的宽松预期 [5] 机构对美元前景的预测 - 超过6家大型投行普遍预计，到2026年底美元指数可能再下跌约3% [3] - 摩根大通分析表示，美元面临的风险明显大于支撑其走强的因素 [3] - 德意志银行外汇研究团队分析称，随着其他地区经济增长和资产回报回升，美元优势可能进一步减弱，本世纪漫长的美元牛市周期正接近尾声 [3] 美元国际地位的变化 - 截至2025年二季度末，全球披露币种构成的外汇储备中美元占比由57.79%降至56.32%，份额已连续11个季度低于60%，创30年来新低 [7] - 欧洲央行行长拉加德表示，由于全球储备货币构成的变化及投资者调整资产配置，美元在国际外汇储备中的主导地位已不再那么确定 [7] - 专家指出，美元作为唯一主导和避险资产的地位已不再稳固，其特权光环正逐步褪色 [1][7] 美元波动对全球经济的影响 - 美元指数回落缓解了新兴市场国家面临的货币贬值压力，为其实施更具自主性的货币政策创造了条件 [6] - 美元指数回落利多铜、黄金等以美元计价的全球大宗商品价格 [6] - 降息带来全球美元流动性趋于宽松，降低了新兴市场的融资成本，驱使国际资本为寻求更高回报而涌入新兴市场 [6] - 美元汇率波动容易扰乱资本市场的价格信号，加剧金融风险 [6] - 美元走弱迫使全球投资者通过增加对冲来应对汇率风险，从而推高市场成本 [6] 未来展望与潜在支撑 - 在2025年累计降息75个基点后，市场对2026年大幅降息的预期已明显收窄，美联储或进入缓降息阶段 [8] - 关税政策的通胀效应可能逐步显现，生活成本上升或制约货币政策进一步宽松，对美元形成一定支撑 [8] - 若后续通胀回升或经济数据好转，美联储放缓降息节奏，美元仍存在阶段性反弹的可能性 [9] - 长远看，在全球贸易金融秩序失序背景下，全球或将逐步从对美元的单一依赖转向对于多元货币体系、多元资产配置的需求 [9]

报告行业投资评级 - 铂：ETF出现明显增量，震荡上行；钯：上涨弹性显现，继续走强 [1] 报告的核心观点 - 报告对铂和钯的市场情况进行分析，指出其价格走势及相关基本面数据变化，同时提及宏观及行业新闻 [1][3][4] 根据相关目录分别进行总结 基本面跟踪 - 铂钯价格方面，铂金期货2606收盘价527.55，涨幅8.61%；金交所铂金收盘价497.89，涨幅5.64%等；钯金期货2606收盘价455.15，涨幅7.38%；人民币现货钯金收盘价395.00，涨幅2.33%等 [1] - 成交和持仓方面，广铂昨日成交97,796，较前日变动 -119，持仓30,716，较前日变动6,066；NYMEX铂金昨日成交50,662，较前日变动4,232，持仓51,116，较前日变动 -3,125等 [1] - ETF持仓方面，铂金ETF持仓（盎司）（前日）3,217,562，较前日变动28,589；钯金ETF持仓（盎司）（前日）1,126,123，较前日变动1,869 [1] - 库存方面，NYMEX铂金（盎司）（前日）614,561，较前日变动0；NYMEX钯金（盎司）（前日）189,230，较前日变动0 [1] - 价差方面，PT9995对PT2606价差 -29.66，较前日变动 -15.23；广铂2606合约对2610合约价差1.65，较前日变动2.20等 [1] - 汇率方面，美元指数昨日价格98.40，较前日变动0.18%；美元兑人民币（CNY即期）7.04，较前日变动 -0.06%等 [1] 宏观及行业新闻 - 美联储联合调查称关税持续困扰企业，预计明年物价上涨4% [4] - 美联储理事沃勒表示货币政策仍处于限制性区间，仍有降息空间，就业市场表明应继续降息，利率水平比中性利率高出50到100个基点 [4] - 美媒称若普京拒绝俄乌和平协议，美国将对俄“影子舰队”采取新制裁，白宫回应暂无任何新决定 [4] - 美媒称美俄将于本周末在迈阿密就俄乌冲突举行会谈 [4] - 美媒称委内瑞拉海军护航运送石油副产品 [4] - 美国发布关于瑞士关税的通知，已同意修改部分商品的关税税率，预期到2026年第一季度前将成功达成贸易协议 [4] - 欧洲议会批准协议，计划在2027年底前逐步淘汰俄罗斯天然气进口 [4] - 泰国央行表示目前没有计划对黄金相关交易征税 [4] 趋势强度 - 铂趋势强度为1，钯趋势强度为1，趋势强度取值范围为【-2,2】区间整数，强弱程度分类为弱、偏弱、中性、偏强、强， -2表示最看空，2表示最看多 [3]