财报日历 - 摩根大通(JPMN)、摩根士丹利(MSN)、花旗集团(CN)、高盛(GSN)、奈飞(NFLXO)、台积电(TSMN)等多家重要公司将于下周公布Q2财报 [1] - 中国第二季度GDP年率、6月贸易帐、规模以上工业增加值同比数据将于下周公布 [1] - 美国6月CPI、PPI、初请失业金人数等经济数据将于下周发布 [1] - 国新办将就2025年上半年国民经济运行情况举行新闻发布会 [1] - 美联储将公布经济状况褐皮书，多位美联储官员将发表讲话 [1] 经济数据发布 中国数据 - 中国6月全社会用电量(亿千瓦时)将于10:00公布 [3] - 中国6月社会消费品零售总额同比、环比数据将于10:00公布 [3] - 中国6月规模以上工业增加值同比、环比数据将于10:00公布 [3] - 中国6月城镇固定资产投资同比、环比数据将于10:00公布 [3] - 中国第二季度GDP季率、年率将于10:00公布 [3] - 中国6月出口年率、进口年率、贸易帐(亿元)、以美元计算贸易帐(亿美元)将于10:00公布 [3] - 中国6月城镇调查失业率将于10:00公布 [3] 美国数据 - 美国6月PPI月率、年率将于20:30公布 [3] - 美国6月零售销售月率将于20:30公布 [3] - 美国6月进口物价指数月率将于20:30公布 [3] - 美国至7月12日当周初请失业金人数(万人)将于20:30公布 [3] - 美国6月新屋开工总数年化(万户)、营建许可总数(万户)将于20:30公布 [3] - 美国7月密歇根大学消费者信心指数初值将于22:00公布 [3] - 美国7月一年期通胀率预期初值将于22:00公布 [3] - 美国6月工业产出月率将于21:15公布 [3] - 美国5月商业库存率将于22:00公布 [3] - 美国7月NAHB房产市场指数将于22:00公布 [3] - 美国至7月18日当周石油钻井总数(口)将于周六01:00公布 [3] 能源数据 - 美国6月API原油库存(万桶)将于20:30公布 [3] - 美国6月EIA原油库存(万桶)、战略石油储备库存(万桶)将于22:30公布 [3] - 美国6月EIA天然气库存(亿立方英尺)将于22:30公布 [3] - 欧佩克月度原油市场报告将于18:00-21:00公布 [8] 央行与政策事件 - 美联储理事巴尔将在美联储主办的会议上发表讲话 [5] - 2025年FOMC票委、波士顿联储主席柯林斯将发表讲话 [5][7][8] - 2026年FOMC票委、达拉斯联储主席洛根将就美国经济发表讲话 [5] - 美联储将公布经济状况褐皮书 [5] - FOMC永久票委、纽约联储主席威廉姆斯将就美国经济和货币政策发表讲话 [5] - 美联储理事鲍曼将在美联储主办的会议致欢迎辞 [8] - 2026年FOMC票委、克利夫兰联储主席哈玛克将发表讲话 [8] - 2027年FOMC票委、里奇蒙联储主席巴尔金将发表讲话 [8] 市场流动性 - 今日有1065亿元7天期逆回购到期 [5] - 今日有1000亿元1年期中期借贷便利(MLF)和690亿元7天期逆回购到期 [5] - 今日有755亿元7天期逆回购到期 [5] - 今日有900亿元7天期逆回购到期 [5] - 今日有847亿元7天期逆回购到期 [6] 其他重要事件 - 国家能源局每月15日左右公布全社会用电量数据 [5] - 国家统计局将公布70个大中城市住宅销售价格月度数据 [5] - 国内成品油将开启新一轮调价窗口 [8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年上半年中国经济平稳增长但问题仍存，货币政策适度宽松，利率债发行规模增加、收益率中枢下行；下半年货币政策或延续宽松，有1 - 2次降准降息机会，利率债发行或超14万亿，10年期国债收益率主要波动区间为1.4% - 1.7% [4][5] 根据相关目录分别进行总结 货币政策与流动性监测 - 一揽子货币政策措施落地，基调适度宽松，包括框架调整淡化MLF政策利率属性、降准降息与结构性工具发力、公开市场操作放松、关注资产价格优化工具及下调公积金贷款利率 [6][7][9] - 二季度降准降息且央行态度缓和，资金利率中枢逐季下行，DR007与R007利差持续低位 [13] 利率债市场运行特点 - 各类型利率债发行同比增加，上半年规模达16.88万亿，地方债同比增57.2%，特别国债发行超万亿 [16] - 利率债收益率先上后下，中枢逐季下行，以10年期国债为例，6月底收益率较去年底下行2.83BP，二季度中枢较一季度下行4.5BP [21] - 二季度10Y - 1Y利差环比走阔但处低位，地方债利差收窄，6月底10年期地方债与国债利差较3月底收窄9.27BP [28] 下半年货币政策展望 - 内外需不确定性加大经济压力，货币政策延续适度宽松，9 - 10月或降准降息1 - 2次 [32] - 注重提升价格水平、提振内需，加强与财政配合，或重启国债买卖，强化再贷款等结构工具使用 [33][34] 下半年利率债展望 - 下半年利率债发行或超14万亿，三季度压力大，四季度可能增发政府债券，国债、地方债、政金债均有发行计划 [36][37] - 收益率中枢下行，10年期国债核心运行区间1.4% - 1.7%，机构行为或放大波动，可关注10Y - 7Y利差压缩机会 [39][40][41]

美元前景展望 - 美国银行预测2025年下半年美元下行空间有限，与部分市场情绪相悖 [2] - 预测基于美国经济相对其他主要经济体的强度与韧性 [2] - 美国经济持续强劲，其他央行可能收紧货币政策或面临经济逆风 [2] 支撑美元韧性的核心因素 - 利差优势：美国利率相对欧元区或日本保持较高水平，美元对追求收益的投资者具吸引力 [3] - 经济表现：美国经济抗冲击能力与增长韧性优于其他发达市场 [3] - 全球流动性需求：美元仍是全球主要储备货币，在国际贸易与金融中占主导地位 [3] 2025年美元走势的核心驱动因素 - 货币政策：美联储降息速度与欧洲央行、日本央行的行动对比是关键 [4] - 经济增长：美国经济稳健表现吸引资本流入，提振美元 [4] - 地缘政治稳定：全球不确定时期，美元作为避险资产需求周期性提升 [4] - 通胀路径：美国持续通胀可能迫使美联储维持高利率，支撑美元 [4] 美元走势及外汇市场联动 - 欧元与日元：若欧洲央行或日本央行维持宽松立场，欧元、日元兑美元汇率可能承压 [5] - 商品货币：全球经济强劲推高商品价格，但强势美元抑制非美元买家需求 [5] - 新兴市场货币：强势美元对背负美元债务的国家构成压力，可能导致资本外流 [6] - 套息交易：美国利率保持吸引力可能催生套息交易，进一步支撑美元 [6] 美国银行分析的依据 - 劳动力市场数据：强劲稳定的美国劳动力市场支撑消费者支出和经济健康 [7] - 通胀数据：消费者价格指数走势直接影响美联储利率决策 [7] - 全球贸易与资本流动：贸易平衡和资本流入流出对美元需求产生重大影响 [7] 对投资者的启示 - 强势美元提高国际投资者对美元计价资产的价值，但可能使美国出口产品更昂贵 [9] - 美元与加密货币关系复杂：强势美元可能给风险资产带来压力，但稳定性支持数字资产信心 [9] - 拥有国际敞口的企业和投资者应考虑对冲策略以降低汇率风险 [9] - 投资者需关注经济数据、央行会议和地缘政治发展，整合汇率预测到投资策略中 [9] 预测总结 - 美国银行预计美元2025年将下跌10%，接近与当前水平持平 [10]

欧洲央行管委帕内塔：未来几个月的货币政策应保持灵活和务实。 ...

货币政策与财政政策 - 5月份降准降息政策落实后市场利率回落形成全面宽松格局央行通过逆回购MLF等方式投放中短期流动性[1] - 5/6月份政府债发行高峰期推动货币与财政配合的"双宽松"局面形成政府推动投资金融促进消费两大格局得到政策支撑[1] - 5月份M1增速回升反映总量政策落地效果6月份LPR维持不变显示继续降准降息的迫切性降低货币政策重心转向结构性政策[1] 结构性货币政策工具 - 科技创新普惠消费金融证券市场融资三领域突出央行扩大科技创新再贷款和支农支小再贷款规模各3000亿元创立服务消费和养老金融再贷款工具5000亿元[2] - 央行支持证券市场回购工具扩大规模多部门联合推出金融促消费措施强化结构性工具激励[2] - 创建债券市场科创板扩容政策建立政府为民企或科技企业科创债发行担保机制支持文化旅游教育等服务消费企业发债[2] 外贸与房地产领域政策 - 央行支持上海试点外贸再融资运用再贴现支持商业银行向进出口企业提供跨境贸易融资[3] - 房地产领域政策工具运用不显著2024年四季度房地产贷款余额52.8万亿元同比降0.2%2025年一季度余额53.54万亿元同比微增0.04%[4] - 2025年一季度房地产开发贷款余额13.87万亿元同比增0.8%个人住房贷款余额37.9万亿元同比降0.8%显示货币政策对楼市作用有限[4] 普惠金融与消费金融 - 一季度末经营性贷款余额24.97万亿元同比增6.5%不含个人住房贷款的消费性贷款余额21.02万亿元同比增6.1%[5] - 结构性工具政策空间超1.4万亿元但扩张速度较慢呈现渐进式释放效果短期内无需频繁使用总量工具[5] - 金融监管总局加快出台房地产融资新制度普惠金融和消费信贷需求保持较快增速[5] 政策工具展望 - 四季度或需总量工具进一步行动取决于外部环境变化和美联储息差波动[6] - 存款利率下调银行息差收窄限制降息空间总量工具与结构性工具交替运用将成为常态[6]

报告基本信息 - 报告行业：国债 [1] - 报告日期：2025年7月11日 [2] - 研究员：何卓乔、黄雯昕、聂嘉怡 [3] 核心观点 - 7月债市短端品种或更具确定性，基本面和政策面方面，抢出口边际放缓但仍有韧性支撑经济，中美关税谈判进展虽慢但无进一步冲突升级，美国推迟对等关税暂缓期限，降低市场避险情绪和短期内政策发力需求，预计三季度为政策观察期，后期货币宽松或在10月升温，短端品种相对更具韧性，2年和5年品种可能表现更优 [11][12] 各部分总结 行情回顾与操作建议 - 当日行情：银行间流动性边际收敛、A股走强以及监管指导压降银行投债比例传闻压制债市，国债期货震荡走低、全线下跌 [8] - 利率现券：银行间各主要期限利率现券收益率全面上行，10年国债活跃券250011收益率报1.659%上行1.4bp [9] - 资金市场：资金宽松，公开市场净投放，今日有572亿元逆回购到期，央行开展900亿元逆回购操作，实现净投放328亿元，银行间短端资金利率全面小幅回升，中长期资金进一步走松，1年AAA存单利率由1.6%左右回落至1.53% [10] 行业要闻 - 国家统计局数据显示，中国6月CPI同比上涨0.1%，核心CPI同比上涨0.7%创14个月新高，6月PPI环比下降0.4%，同比下降3.6% [13] - 公募基金二季报陆续披露，多只债基实现份额与资产规模双增长，多位基金经理对下半年债市乐观 [13] - 特朗普发布加征关税信函，巴西等国将被征收不同税率关税，新税率8月1日生效，还预告本周有更多信函发出 [13] - 美联储6月会议纪要显示官员对利率前景分歧显现，源于对关税影响通胀预期不同，委员会有能力等待通胀和经济活动前景明朗 [14] - 特朗普表示关税8月1日实施，可能未来两天向欧盟发征税函，还计划对特定行业征税，受此消息影响纽约期铜直线拉升 [14] 数据概览 - 国债期货行情：包含国债期货主力合约跨期价差、跨品种价差、走势等数据 [15][16][19] - 货币市场：包含SHIBOR期限结构变动、走势，银行间质押式回购加权利率变动等数据 [23][28][32] - 衍生品市场：包含Shibor3M利率互换定盘曲线、FR007利率互换定盘曲线等数据 [33][34]

在特朗普加大对美联储施压的同时，美联储内部对于是否需要降息尚未形成统一意见。 被视为下任美联储主席热门人选之一的美联储理事沃勒在周四的一次讲话中提到，尽管最新就业数据表 现强劲，他认为美联储仍应在7月议息会议上讨论降息问题。沃勒认为，随着通胀显著降温及就业市场 的稳定，美联储应适当放松货币政策。"当通胀下行时，我们无需维持如此紧缩的政策立场。"他强调， 尽管自己的观点属于少数派，但基于经济逻辑清晰论证了降息的可行性，这与政治无关。 与此同时，旧金山联邦储备银行行长戴利表达了对年内两次降息的支持，她表示关税对价格的影响可能 比预期温和，部分企业正在协商分摊关税成本，以减少转嫁给消费者的比例。虽然美国经济增长和消费 者支出有所放缓，但整体经济状况良好，通胀正朝着美联储2%的目标迈进。 另一方面，芝加哥联邦储备银行行长古尔斯比表示，不认同通过降息来降低政府债务成本的观点。他强 调，美联储的政策决策应聚焦于其法定职责，即促进最大就业和维持物价稳定。 美国总统特朗普再次通过社交媒体平台"真实社交"向美联储主席鲍威尔施加压力，呼吁进一步降低利 率。此前，特朗普在公开场合批评了美联储现行的利率政策，声称其设定的利率至少高于 ...

海湖庄园协议与美元体系 - 2024年11月发布的"海湖庄园协议"旨在通过高关税、美元贬值、债务置换与多边货币谈判等手段重构全球经济治理格局 [1] - 协议可能引发美元资产抛售潮 但美债国内持有量超过国外 市场反应或有限 [6][10] - 美国推行贸易保护和货币安排的根本动机在于修复制造业空心化 维持技术垄断地位 [6] 美元体系的内在逻辑 - 美元地位的核心逻辑由制度输出能力、军事安全承诺与资产稳定供给构成 不取决于贸易顺逆差 [2][6] - 美联储加息路径、美债利率结构与新兴市场资本流动构成美元统治地位的"内生稳定器" [6] - 美国依靠军事实力、政治稳定和金融体系完备性形成低成本融资能力 这是美元霸权的根基 [10] 贸易政策与货币格局 - 高关税政策短期内可能收窄美国贸易逆差 但长期无法改变贸易结构和产业空心化问题 [11] - 美国贸易逆差刚性上涨 消费主导型经济形态和刚需产品需求难以通过制造业回流满足 [11] - 单一贸易政策难以撼动货币格局 需贸易、财政与货币政策协同构建联动机制 [15] 中国面临的挑战与应对 - "海湖庄园协议"若将中国排除在多边货币谈判之外 中国电子电气设备、金属冶炼和运输设备制造业或受较大冲击 [16][20] - 半导体、集成电路等战略性高科技领域受损程度可能最大 [20] - 中国应通过跨境人民币结算、自由贸易协定区和"一带一路"等战略布局加快人民币国际化 [21] 国际货币体系重构 - 美国试图打造"美元+黄金+数字美元"的新型全球货币锚体系 [21] - 人民币要突破美元主导的国际货币体系 需建立安全资产属性和金融制度话语权 [21] - 金融权力是制度话语权的争夺 若无有效替代性金融治理机制 撼动美元霸权需等待历史契机 [21]

全球经济影响 - 美国政府2025年4月发起的全面关税战颠覆了全球经济软着陆预期 导致贸易关系裂痕、金融市场震荡和政策不确定性激增 [1] - 2024年全球经济增长率略高于3% 与2023年持平 但关税战使增长预期普遍下调 [1] - 企业推迟投资和减少招聘 家庭增加预防性储备 显示关税对全球经济增长的严重冲击 [1] - 全球股市暴跌后虽反弹 但债券与外汇市场仍持续忧虑 [1] 贸易与全球化 - 全球化通过专业化分工、资源配置优化和技术传播支撑收入增长 但保护主义和单边主义破坏这一进程 [2] - 美国加征关税未能解决贸易逆差、失业和收入差距问题 反而产生适得其反的后果 [2] 经济风险因素 - 实体经济潜在增长率持续下行 公共债务率高企和非银行金融机构风险放大全球经济风险 [2] - 发达和新兴经济体普遍出现经济下滑 影响债务可持续性和金融稳定 [2] - 部分OECD国家利息支出占GDP比例从2021年3%升至2024年4% 且将继续升高 [2] 金融系统稳定性 - 主权债券发行速度超过私人部门 金融中介活动转向非银行金融机构 存在流动性错配风险 [3] - 非金融机构在跨境交易中作用提升 依赖短期美元融资和对冲市场管理风险 [3] 政策建议 - 结构性改革需消除贸易壁垒 增加基建、能源、生物医药和AI领域公共投资以带动私人投资 [4] - 财政政策应优先确保债务可持续性 重建预算规则和财政纪律 [4] - 监管政策需推动《巴塞尔协议Ⅲ》实施 严格监管非银行金融机构 [4] - 货币政策需灵活运用工具 谨慎使用量化宽松 加强前瞻指引以锚定市场预期 [4]

美联储政策动向 - 实际劳动力市场疲软可能成为推动降息的因素 [1] - 通胀问题可能导致政策偏向其他方向而非降息 [1]