报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 近期市场降准降息预期升温，四季度宽货币节奏及落地影响受关注；降准必要性边际增加，降息需观察经济表现和关税博弈冲击；降准或带动短端和存单利率下行，降息幅度是影响债市关键 [9][3][4] 各部分内容总结 历史上四季度降准降息情况 - 近5年除2021年，政策利率年内基本调降两次且不在四季度；2020年均在上半年、2024年均在下半年、2022年上下半年各一次，幅度多为10BP，2020年3月、2024年9月降幅20BP [1][10] - 2021年无降息但四季度1年期LPR调降5BP，因经济通胀上行制约政策利率下行，央行降准释放流动性引导融资成本下行 [10] - 2024年9月政策利率降20BP，四季度LPR降25BP，当时物价低位、经济修复放缓，需加大逆周期调节力度 [10] - 2020年上半年受疫情影响降准，其余年份基本1年2次，上下半年各一次，2021 - 2022年四季度有降准 [11] 关于货币政策央行的说法 - 5月初降准降息后，政策重心转向存量政策落地，保留灵活调整空间；四季度或关注存量政策实施，汇率双向弹性足，未必跟随海外降息 [14] - 要增强政策灵活性预见性，增量政策需灵活应对，注重把握力度和节奏 [14] - 《金融时报》解读“择机降准降息”有三层含义，当前扩张性财政政策超预期概率低，货币政策支持必要性降低；资本市场中美关税博弈未引发超预期冲击，若有超预期冲击宽货币空间将打开；货币政策发力或聚焦支持经济增长，需根据宏观经济判断 [16][17][18] 年内降准降息可能性 降准必要性 - 四季度银行负债端有流动性压力，降准必要性增加；中长期流动性到期规模高，超额续作会增加后续压力，小幅超额续作难支撑资金面，国债买卖、降准等工具更适配 [20] - 货币政策“结构性流动性短缺”框架下，需降准定期补充流动性；历史降准基本1年2次，周期半年左右，上一次降准已超5个月，四季度降准符合规律 [20][21] - 四季度高息定存到期压力大，存款或流向资管产品，放大负债端资金缺口；9月M2 - M1剪刀差收窄，存款活期化、非银化趋势放大负债端不稳定性，银行对央行流动性依赖度上升 [24] 降息可能性与边界 - 国内外宏观环境：2024年以来央行两次推出货币政策“组合拳”面临不同环境，当下有相似和不同，导致市场宽货币预期分化；2024年9月为支持经济增长降准降息、扩容结构性工具；2025年5月在“对等关税”落地后推出增量政策应对关税博弈；当下美联储降息、中美关税博弈再现，但国内经济增长压力缓释，“十五五”规划增加宽货币想象空间 [28][30][35] - “Data Based”支撑：三季度GDP增速放缓，实现全年目标压力不大，政策加力紧迫性不高；结构上需求放缓、价格低位，投资和社零增速下滑，关税博弈放大变数，需增量政策支持；但存量政策效用待观察，需观察11 - 12月经济表现和关税博弈冲击，再决定是否打开宽货币窗口 [39][40] - 支持实体与银行净息差平衡：支持实体经济方面，结构性货币政策工具降息或先行，促进融资成本下降、物价回升、支持实体经济增长，降息并非唯一路径；银行体系方面，降息会使资负两端收益率不对称，资产端收益率低、下行空间有限，存款利率调降或使存款搬家，银行综合成本未必下降，还会放大负债端不稳定性 [45][46] 降准降息落地对债市的影响 - 降准和结构性货币政策降息或先行，因四季度有流动性缺口和续作压力，降准符合操作节奏，结构性工具是支持实体经济重要抓手 [48] - 降准落地会向银行注入中长期资金，带动短端和存单利率下行 [49] - 降息落地，幅度关键，预计延续上半年10BP；债市有提前交易降息预期趋势，降息后多交易利好出尽的利空；当前10年国债利率与政策利率利差处于一定分位，降息或推动债市利率小幅下行，但低利率中枢和“十五五”规划制约下行空间 [49][50]

近期铜价走势 - 近期铜价呈现急涨急跌态势，截至10月22日伦敦金属交易所铜价仍处于10608美元/吨的15个月高位 [2][3] - 10月印尼Grasberg铜矿（全球第二大铜矿）因事故停产导致伦铜一度冲高至11000美元/吨，随后受中美关税博弈影响回落至10600美元/吨附近（沪铜约8.5万元/吨） [3] 供应端收缩 - 矿山事故频发：印尼Grasberg铜矿因泥石流全面停产（占全球产量3%），智利El Teniente铜矿坍塌等事件导致2025年全球铜矿产量增速降至1.4%，远低于3%的需求增速 [5] - 资源枯竭与品位下降：智利铜矿平均品位从2010年1.2%降至2025年0.8%，开采成本大幅上升 [5] 需求端爆发 - 新能源产业推动：新能源汽车单车用铜量达83公斤（燃油车的4倍），2025年全球销量突破3000万辆将新增超20万吨铜需求；光伏每吉瓦装机需铜500吨，全球新增596GW装机对应30万吨增量 [5] - AI与电力基建拉动：AI服务器单台用铜量达1.36吨（传统服务器仅3-5公斤），中国特高压电网每公里耗铜20吨，美国电网改造计划持续推高用铜量 [5] 宏观与政策驱动 - 美联储9月降息25基点导致美元走弱，增强大宗商品金融属性 [6] - 特朗普关税政策引发铜库存"西进运动"，COMEX铜较LME溢价达683美元/吨；中、印等国增持铜作为战略储备，COMEX铜库存较年初激增87% [6] 短期价格展望（2025四季度） - 铜价波动区间预计在9800-11000美元/吨（LME铜）和83000-88000元/吨（SHFE铜），受中美政策及矿山复产进度主导 [8] - 若关税升级或库存累积可能下探8.3万元支撑位，若需求回暖或供应再中断有望上攻前高 [8] 中期价格展望（2026年） - 全球铜短缺可能扩大至8.7万吨（瑞银预测）至30万吨（花旗预测），铜价中枢或上移至11000-12000美元/吨 [8] - 上行催化剂包括中国"反内卷"政策落地、AI算力基建放量、美联储继续降息 [8] 长期趋势与投资方向 - 铜矿品位下降与资本开支不足叠加AI/新能源需求爆发，2027年铜价可能突破12000-15000美元/吨 [8] - 可关注铜矿资源龙头、废铜回收企业（2026年全球废铜利用量预计增长140万吨）及铜矿开采设备制造商 [8]

报告行业投资评级 - 天然橡胶RU及NR评级为中性，顺丁橡胶BR评级为中性 [7] 报告的核心观点 - 受中美关税博弈影响，需求端预期转弱使期货价格更弱势，近期泰混等基差继续走强，现货端因国内到港量放缓仍坚挺，国内产区降雨减少原料回升、价格下降，泰国出产区后期杯胶有望增加，供应增加预期未改，下游轮胎厂开工率回升、出口有韧性，总体需求有刚性支撑，国内到港量大概率回升，供需将转向宽松，预计库存去化放缓或重新累积，目前国内RU及NR估值偏低，价格将区间运行 [7] - 进入10月下旬，国内上游顺丁橡胶装置检修增加，供应端环比下降或支撑价格，下游轮胎厂开工率回升、出口有韧性，总体需求有刚性支撑，供需或改善，上游丁二烯原料价格稳定，周边天然橡胶价格有底部支撑，预计本周丁二烯橡胶价格易涨难跌，但当前顺丁橡胶库存仍偏高，或限制反弹空间 [7] 市场要闻与数据 期货价格 - RU主力合约昨日收盘14810元/吨，较前一日变动+115元/吨；NR主力合约12180元/吨，较前一日变动 - 45元/吨；BR主力合约10840元/吨，较前一日变动 - 85元/吨 [1] 现货价格 - 云南产全乳胶上海市场价格14200元/吨，较前一日变动+100元/吨；青岛保税区泰混14550元/吨，较前一日变动+0元/吨；青岛保税区泰国20号标胶1830美元/吨，较前一日变动+0美元/吨；青岛保税区印尼20号标胶1730美元/吨，较前一日变动 - 10美元/吨；中石油齐鲁石化BR9000出厂价格11200元/吨，较前一日变动+0元/吨；浙江传化BR9000市场价10900元/吨，较前一日变动+0元/吨 [1] 市场资讯 重卡市场 - 2025年9月我国重卡市场销量约10.5万辆，同比增长约82%，环比增长15%，创近年同期新高 [2] 天然橡胶进口 - 2025年9月中国天然橡胶进口量59.59万吨，环比增加14.41%，同比增加20.92%，2025年1 - 9月累计进口数量471.72万吨，累计同比增加19.65% [2] 汽车产销 - 2025年9月我国汽车产销量分别完成327.6万辆和322.6万辆，环比分别增长16.4%和12.9%，同比分别增长17.1%和14.9%，产销历史同期首次超过300万辆，月度同比增速连续5个月保持10%以上 [3] 橡胶轮胎出口 - 2025年前三个季度中国橡胶轮胎出口量达728万吨，同比增长5%；出口金额为1277亿元，同比增长4.2%；新的充气橡胶轮胎出口量达702万吨，同比增长4.7%；出口金额为1227亿元，同比增长4%；按条数计算，出口量达53491万条，同比增长5.4%；前三个季度汽车轮胎出口量为622万吨，同比增长4.5%；出口金额为1055亿元，同比增长3.6% [3] 市场分析 天然橡胶 现货及价差 - 2025 - 10 - 20，RU基差 - 610元/吨（ - 15），RU主力与混合胶价差260元/吨（+115），烟片胶进口利润 - 3197元/吨（+189.37），NR基差801.00元/吨（+42.00）；全乳胶14200元/吨（+100），混合胶14550元/吨（+0），3L现货14950元/吨（+50）；STR20报价1830美元/吨（+0），全乳胶与3L价差 - 750元/吨（+50）；混合胶与丁苯价差3250元/吨（+0） [4] 原料 - 泰国烟片57.37泰铢/公斤（+0.22），泰国胶水54.10泰铢/公斤（+0.00），泰国杯胶50.45泰铢/公斤（+0.25），泰国胶水 - 杯胶3.65泰铢/公斤（ - 0.25） [4] 开工率 - 全钢胎开工率为63.96%（+22.43%），半钢胎开工率为71.07%（+28.92%） [5] 库存 - 天然橡胶社会库存为1112557吨（ - 122953.00），青岛港天然橡胶库存为461188吨（ - 125451），RU期货库存为135000吨（ - 9390），NR期货库存为40119吨（ - 1210） [5] 顺丁橡胶 现货及价差 - 2025 - 10 - 20，BR基差60元/吨（+85），丁二烯中石化出厂价8600元/吨（+0），顺丁橡胶齐鲁石化BR9000报价11200元/吨（+0），浙江传化BR9000报价10900元/吨（+0），山东民营顺丁橡胶10700元/吨（ - 50），顺丁橡胶东北亚进口利润 - 1963元/吨（+168） [6] 开工率 - 高顺顺丁橡胶开工率为74.82%（+0.13%） [6] 库存 - 顺丁橡胶贸易商库存为4860吨（ - 840），顺丁橡胶企业库存为27900吨（+1300） [6]

宏观环境 - 宏观面多空因素交织，美联储降息预期不断升温，但中美关税博弈反复，市场情绪偏向谨慎 [1] 供应端基本面 - 10月国内大型炼厂锡锭产出将恢复 [1] - 矿端原料依旧偏紧，对供应形成支撑 [1] 需求端基本面 - 需求端表现疲软，订单未见好转 [1] - 在锡价处于高位的情况下，下游补库谨慎，成交有限 [1] 价格走势展望 - 综合各方面因素，公司预计锡价或将维持区间震荡 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 周二国内商品多数下跌，工业品和农产品多数走弱，各板块表现不一，后市各板块价格走势受不同因素影响，需关注各自相关因素变动 [1] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 国内商品期市收盘多数下跌，非金属建材、农副产品、化工品、黑色系、油脂油料、能源品、基本金属多数下跌，玻璃、原木、苯乙烯、铁矿石、豆粕、低硫燃料油、沪锡跌幅居前；航运期货涨幅居前，集运指数（欧线）涨7.36%；贵金属全部上涨，沪金涨2.70%；新能源材料多数上涨，多晶硅涨2.55% [1] 各板块分析 - **黑色系**：多数下跌，市场氛围整体偏弱，螺纹期货盘中创逾3个月薪低，上周五大钢材品种库存环增8.68%至1600.72万吨，增幅远高于去年同期，同比增加19.5%，后市基本面矛盾突出，价格上涨压力持续 [1] - **基本金属**：多数下跌，铜市警惕中美关税博弈，国内可能延续“供求两淡”特点；铝市冲高回落，短期沪铝震荡为主，谨慎看待上方空间 [1] - **能化品**：多数走弱，国际原油价格反弹，但国内资金追涨意愿谨慎，SC原油主力合约延续跌势，后市油价短期或震荡修复，中长期价格重心可能下移 [1] - **油脂油料**：多数下跌，外盘油脂走弱加上原油下跌致市场情绪偏弱，国内三大油脂商业库存为241万吨，同比上升34万吨，短期内或维持震荡偏弱格局，中长期棕榈油进入季节性减产期加上印尼B50生物柴油计划扰动，油脂仍具备上涨空间；双粕跌幅扩大，短期内或延续震荡走势 [1]

化工日报 | 2025-10-15 需求担忧叠加供应回升，胶价延续弱势 市场要闻与数据 期货方面，昨日收盘RU主力合约14845元/吨，较前一日变动-95元/吨；NR主力合约11990元/吨，较前一日变动-50 元/吨；BR主力合约10780元/吨，较前一日变动-140元/吨。 现货方面，云南产全乳胶上海市场价格14250元/吨，较前一日变动-50元/吨。青岛保税区泰混14450元/吨，较前一 日变动+0元/吨。青岛保税区泰国20号标胶1820美元/吨，较前一日变动+0美元/吨。青岛保税区印尼20号标胶1700 美元/吨，较前一日变动-5美元/吨。中石油齐鲁石化BR9000出厂价格11200元/吨，较前一日变动+0元/吨。浙江传化 BR9000市场价10800元/吨，较前一日变动-150元/吨。 市场资讯 2025年9月，我国重卡市场销量约为10.5万辆（批发口径，含出口和新能源），同比增长约82%，环比增长15%，创 下近年同期新高。 2025年9月中国天然及合成橡胶（包含胶乳）进口量74.2万吨，环比增加11.75%，同比增加20.85%；1-9月累计进口 量611.50万吨，累计同比增加19.22%。 ...

国泰君安期货·能源化工 短纤、瓶片周度报告 国泰君安期货研究所 陈鑫超 投资咨询从业资格号：Z0020238 贺晓勤 投资咨询从业资格号：Z0017709 钱嘉寅（联系人）期货从业资格号：F03124480 日期：2025年10月12日 Guotai Junan Futures all rights reserved, please do not reprint Special report on Guotai Junan Futures 瓶片（PR） 短纤：短期震荡市，中期偏弱 估值与利润 基本面运行情况 供需平衡表 03 短纤（PF） 估值与利润 基本面运行情况 01 本周短纤观点：预期驱动下跌，波动率放大，正套 供应 国庆期间部分中空及低熔点等工厂提升负荷，节后福建个别工厂检修，短纤平均开工率下下行至94.3%，纺纱用直纺涤短开工降低至94.5%， 短纤后续预计在93%-95%区间震荡，10-11月更多看下游压力，可能逐渐小幅下行。 国庆后价格跟随原料下跌，下游低位补库情绪仍较好，国庆期间工厂库存增加多在1-3天附近，至本周五短纤库存保持去化，1.4D权益库存在 6.4天，实物库存16.2天（环比去库约 ...

焦煤国内平衡表上半年回顾&下半年如何看待钢焦互动？ 20250925 摘要 2024 年初至 2025 年 6 月，焦煤期货和现货价格均大幅下跌约 50%， 尽管期间有小幅反弹，但整体呈现下行趋势，主要受国内产量增长和中 美关税博弈影响。近期因国庆补库需求，价格再次小幅上涨。 2025 年 1-7 月，国内焦煤产量同比增长近 5%，但进口量同比减少，特 别是来自蒙古和美国的进口量下降，尽管通过增加从俄罗斯和澳大利亚 的进口部分对冲了减量。 2025 年 1-8 月，中国粗钢产量数据存在争议，但出口量同比增长显著， 主要转向非洲、中东和南美等新兴市场，抵消了对美国出口的减少。 2025 年上半年焦煤价格走弱，主要由于下游煤炭与钢铁互动环节中的 库存结构性问题，上游矿山库存增加，而下游独立焦企和钢企库存下降， 企业采取现用现采购模式。 6 月份以来焦煤价格上涨，主要原因是下游企业补库需求增加，导致矿 山端库存下滑，以及钢铁生产利润较好，但近期部分钢材品种利润有所 回落。 Q&A 2025 年上半年国内焦煤市场的整体走势如何？ 2025 年上半年，国内焦煤市场经历了显著的价格波动。回顾 2024 年，由于 山西煤矿 ...

精准反制与市场多元化 - 采取精准反击策略应对美国单边关税政策 通过阶梯式关税和产业反制矩阵平衡损失 [3] - 对美出口占比从2018年19.2%降至2024年14.7% 同期对一带一路国家出口占比由38.7%升至47.8% [4] - 东盟市场占比提升至16.4% 实现贸易结构的战略性调整 [4] 内需振兴与消费升级 - 依托14亿人口消费潜力建设全国统一大市场 优化收入分配机制提高居民消费能力 [5] - 发展智能家居和健康管理等新消费场景 2024年线上零售占比突破35% [6] - 推动线上线下融合生态 线上零售成为抵消外贸波动的关键力量 [6] 民营企业全球化发展 - 民营企业外贸占比从55%向60%提升 加速向东南亚和中东欧转移产能 [7] - 通过环保认证和数字技术提升产品附加值 湖北无纺布企业以全流程环保标准获欧盟4000万欧元订单 [7] - 采用技术授权和本地化改造模式突破关税壁垒 长城汽车与FF合作开创中美混血车型首日订单破万 [8] 制度型开放与全球治理 - 逐年缩减外资准入负面清单 在自贸试验区开展压力测试 [9] - 分阶段放宽金融等领域股比限制 实现开放与稳定的平衡 [9] - 主动对接CPTPP和DEPA等高标协定 通过一带一路构建新型贸易规则体系 [10][11]

中美关税延期协议 - 中美双方同意自2025年8月12日起再次暂停实施24%的关税90天 将关税暂缓期延长至11月初 同时保留剩余10%的关税 [1] - 中国同步暂停对美国商品加征24%的关税90天 并保留剩余10%的关税 同时暂停或取消针对美国的非关税反制措施 [1] 关税战历史与影响 - 4月特朗普在9天内将关税从20%升至125% 中国连续两次上调对等关税 [2] - 5月日内瓦会谈达成阶段性协议 双方互降115%关税休战90天 [2] - 7月美国从中国进口集装箱量达92.3万TEU 环比暴涨44.4% 占美国总进口量35.2% 为2025年1月以来最高水平 [2] - 本次延期为跨境电商第三季度备货和年末大促提供90天关键过渡期 [2][4][8] 未来谈判预期 - 市场预期秋季协议更可能是"微调+延期"组合而非全面回撤关税 [5][6] - 巴伦周刊分析认为维持较高关税或将成为美国市场长期状态 [6] - 核心矛盾集中在产业补贴、技术管制、专利保护等结构性议题 无法通过单轮谈判解决 [5] - 中美双方因内部压力均无完全让步动机 执行落地节奏会非常缓慢 [7] 全球关税环境变化 - 美国对多国发动关税攻势：巴西与印度关税升至50% 瑞士39% 加拿大35% 南非30% 墨西哥与印度25% 日德法韩15% [11] - 中国当前对美国有效税率维持在55%左右 在全球税率整体上移后不再显得突出 [11][12][16] - 小包进口政策变更：全球低值包裹免税通道关闭 按税率分档征收80-200美元/件费用 [13] - 转口管理政策强化 被认定逃避关税的货物一律加征40%从价关税 措施扩展至所有贸易伙伴 [14] 行业应对策略 - 跨境供应链需做好持久战准备 开辟多元市场比等待美方让步更具可行性 [9] - 在战略相持阶段守住定力成为穿越周期关键 [17] - 全球输美商品关税整体上移弱化了中国原有高关税劣势 [16]