A股盈利营收情况 - A股（非金融和“三桶油”）扣非净利润增速25Q1达6.4%，营收增速回正至0.6%，但亏损股比例仍处高位，24Q4达32.0%，25Q1为29.2%[4][11][15] - 2024年A股（非金融和“三桶油”）海外收入占比升至15.6%，25Q1出口链公司业绩占优但趋势放缓，内需类公司边际改善[4][17] - A股（非金融和三桶油）毛利率和ROE承压，25Q1毛利率TTM与24Q4持平，ROE小幅修复至6.4%，处2010年来2%分位[4][35] 不同板块表现 - 25Q1主板和创业板利润、营收增速回升，创业板力度更明显，科创板增速和ROE回落，中小宽基指数因低基数改善明显[4][44] - 主板和创业板25Q1扣非净利润增速分别提升20.3和28.8个百分点至7.7%和17.4%，营收增速分别提升1.1%和5.3个百分点至0.1%和7.9%[44][45] 供给端情况 - 25Q1规模以上工企产成品库存边际回补，A股整体库存仍在去化，存货同比增速降至-4.2%，库销比降至24.9%[59] - 资本开支、在建工程和固定资产增速下行，企业人员扩张速度降至历史低位，25Q1资本开支增速为-5.3%，员工人数增速降至1.1%左右[62][64] - 企业支出意愿走弱，25Q1三项费用占营业收入比重为10.4%，较24Q3回落0.2个百分点，上市公司分红回购力度加大[67][71] 现金流情况 - A股25Q1现金流流出压力缓和，经营性净现金流TTM同比增速回正至8.7%，合同负债和预收账款累计同比降幅收窄至-6.5%[78] - A股25Q1现金及现金等价物期末存量增速降幅收窄，收现比回升至100.8%，应收票据和应收账款周转率央国企和民企差距缩小[86] 风险提示 - 全球经贸格局不明，世界经济增长可能不及预期，政治周期和地缘风险影响出海企业经营，财报数据有滞后性[4][93]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：风电、光伏、新能源车、锂电、电网、机器人、机械、智能驾驶、军工 - **公司**：金风科技、大金重工、东缆、比亚迪、吉利、小鹏、领跑、思源电器、三新医疗、明阳电器、浙江荣泰、银轮股份、宁波华翔、中鼎、VIGO、林小手科技、Figure、浙江融泰、五洲新春、日盈电子、中兴福彩、江淮汽车、智明达、火炬、高德红外、中航成飞、苏试试验、广内计量 纪要提到的核心观点和论据 风电行业 - **核心观点**：2025年量利齐升与业绩估值双击 [1][2][3] - **论据**：2024年盈利底部确认，通缩周期结束；2025年一季度收入同比增长15%，归母净利润同比增长3%，为近三年首次；零部件环节盈利显著修复，全产业链存货和应收账款周转加速；三四月国内多个重点海风项目开工将释放盈利弹性；头部企业如东缆在手订单持续高增 [2][3] 光伏行业 - **核心观点**：主产业链仍处于景气筑底状态，储能逆变器环节表现亮眼 [1][4] - **论据**：去年四季度及今年一季度光储需求强劲，但产业链供给充足导致光伏主产业链亏损；一季度硅片、电池片及硅片组件辅材环节毛利率明显修复，电池片环节率先实现毛利转正；主链企业加强现金管理，应收账款回收严格，资本开支大幅放缓；储能需求高增长及海外分布式产品库存去化，逆变器与储能环节业绩普遍高增 [4] 新能源车与锂电板块 - **核心观点**：新能源车一季度销量稳定增长，锂电板块进入繁荣期 [1][5][6] - **论据**：新能源车受益于以旧换新政策和出海加速；大型储能需求持续高增拉动锂电需求；自去年二季度起锂电板块进入复苏阶段，今年一季度逐步进入繁荣期，库存周期从被动去库向主动补库转移 [5][6] 电网板块 - **核心观点**：稳步增长 [1][8] - **论据**：2024年营收增速约12%-13%，净利润保持稳定增长；出海和主网设备环节资本开支高速增长，2025年一季度电力设备出口同比增长17%；国内一季度国网完成固定资产投资900亿元，同比增长28%，带动相关设备归母净利润增长 [8][9] 机器人板块 - **核心观点**：一季度表现分化，与下游景气度相关 [11] - **论据**：国内汽车销量实现双位数增长，但价格博弈导致部分公司收入低预期；部分赛道龙头公司取得较好业绩增长，驱动力包括渗透率增加、全球份额增加、品类扩张 [11] 机械行业 - **核心观点**：一季度收入和利润增长，工程机械和造船表现亮眼 [14] - **论据**：2025年一季度机械行业整体收入同比增长约10%，利润同比增长29%；工程机械板块持续验证上行周期，挖掘机内需持续正增长；造船板块自去年开始进入业绩释放阶段，利润表现优异 [14][15][17] 智能驾驶领域 - **核心观点**：关注激光雷达、国产化芯片、ADAS清洗系统以及整车 [19] - **论据**：激光雷达从去年四季度开始业绩超预期；国产化芯片如地平线值得关注；ADAS清洗系统如恒帅股份目前定点陆续落地；整车方面推荐江淮汽车，其主打产品预计今年下半年推出 [19] 军工行业 - **核心观点**：2025年行业景气反转，部分环节有投资机会 [26] - **论据**：2024年行业整体业绩下滑，2025年第一季度部分环节有好转迹象；不同环节呈现分化特点，部分公司显示出复苏迹象；军工央企对今年的经营计划及关联交易预计值显示出较高增长 [20][22][25] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **锂电产业链**：值得重点关注高压实密度材料的磷酸铁锂和六氟磷酸锂，以及电芯结构件、辅材、负极铁锂、三元前驱体隔膜等细分赛道；关注固态电池产业化进度及布局机器人、半导体等第二增长曲线的公司 [1][7] - **电网板块投资建议**：推荐出海高景气及受益于国内电网投资持续高增长的标的，如思源电器、三新医疗和明阳电器 [10] - **机器人板块投资建议**：关注特斯拉链的边际方向，如卫星通信和触觉传感器，以及电机功率密度、轻量化和手势识别；新增PET材料方向，核心标的是中兴福彩和宁波华翔 [13] - **军工行业投资机会**：核心推荐军工电子、弹类、航空航发主机厂、军贸、军工检测五个方向 [26]

总体库存周期 - 2月Census Bureau口径下美国库存总额同比增速2.09%，前值2.29%；销售总额同比增速3.55%，前值3.62%；BEA口径下库存总额同比2.45%，前值2.25%；销售总额同比3.45%，前值3.69%[9] - 2月库存周期因“抢进口”处于被动补库，Q1美国净进口折年数较去年全年增加3592.6亿美元，超1/3（1297.1亿美元）转化为库存[1][5][9] - 美国库存周期大概率向主动去库阶段逐步切换[1][5][9] 行业库存周期 - 2月14个大类行业中有8个处于被动补库，包括化学制品、建筑材料等[5][15] - 2月总体库存同比历史分位数30.5%，建筑材料（71.5%）、汽车与汽车零部件（67.8%）、纸类与林业产品（53.8%）库存同比历史分位数较高[5][15] 各行业库存状态 - 上游：石油、天然气与消费用燃料、金属和采矿处于主动去库；化学制品、建筑材料处于被动补库[5][16] - 中游：纸类与林业产品处于主动补库；电气设备家电及组件、运输处于被动补库；机械制造处于被动去库[5][16] - 下游：汽车与汽车零部件、技术硬件与设备处于主动去库；家庭耐用消费品、纺织品、服装与奢侈品、食品、饮料与烟草、日常消费品经销与零售处于被动补库[5][18]

入境经济对GDP和社零的影响 - 入境经济或提振2025年GDP约0.2个百分点，2024年入境旅游收入占GDP比重回升0.2个百分点至0.5%，较2019年仍有修复空间，假设2025年入境游客数量和人均支出变化，入境经济边际增量约2084亿元，占GDP比重提高0.15个百分点至0.65%[4] - 离境退税新政或提振2025年社零0.1 - 0.2个百分点，预计人均消费额增长20% - 30%，将额外拉动2025年商品消费570 - 748亿元[5] 3月工企利润和营收情况 - 3月营收当月同比为4.4%，较前值回升1.6个百分点，利润总额当月同比由负转正至2.6%，三因子对利润增速贡献分别为工业增加值+7.5、PPI - 2.6、利润率同比 - 3.3个百分点[6] 利润格局 - 3月上游采掘加工、中游设备制造、下游消费制造业的ttm利润占比为29.9%、38.2%、21.1%、10.8%，分别较前值变动0.0、+0.1、0.0、 - 0.1个百分点[7] - 上游利润增速改善至 - 7.4%，中游受益于“两新”加力扩围部分行业增速上行，下游利润走弱，累计同比下降0.8个百分点至0.0%[7] 库存周期 - 3月国内名义库存持平前值，实际库存上升0.3个百分点至6.7%，产销率为94.6%居历年最低，企业或提前囤货[8] - 美国截至2月部分行业提前库存，未来2 - 3个月是库存消耗和通胀上行程度重要观察期[8]

铝&氧化铝产业链周度报告 国泰君安期货研究所·王蓉（首席分析师/所长助理） 投资咨询从业资格号：Z0002529 日期：2025年04月27日 Guotai Junan Futures all rights reserved, please do not reprint ◆ 电解铝目前现实端的表现还不算特别疲弱，当然从本周的情况来看，不论是去库还是现货市场的表现，相较于上周都有了一定程度的边际走弱。因 此，在短期内，目前这个价格仍然显得相对坚挺，但展望后市，特别是6、7、8三个月，我们预计下游消费将更明显转弱（尤其以光伏为代表）。 基于这一点，铝价的下行空间，可能会比上行空间更值得关注。宏观面上，短期市场对关税的情绪反馈有所钝化，但并不意味着这一事件的结束， 相反可能还在对此的渐进式消化过程中。 ◆ 后续更倾向于从"未来现实"的层面去寻找进一步的验证点，主要可能来自两个方向：第一个方向是海外端，尤其是关于铝元素的供需情况，是否 真的存在产需缺口，海外的库存消耗周期还有多久。第二个方向，看我们出口端的节奏变化，今年前几个月铝加工材出口表现比较糟糕，1-2月偏弱， 但3月开始略有修复，可能与某些重点区域企业个体化 ...

宏观：经济周期的位置与状态 - 中国经济下行压力最大的阶段已经过去，2022-2023年为经济周期中下行压力最大的阶段，库存周期低点出现在2023年末至2024年初，2024年经济进入底部震荡阶段，2025年经济压力大概率不会重复过去几年的较大压力 [2] - 经济告别下行压力最大阶段不意味着快速触底反弹，近期经济周期、债务周期和通胀周期表现指向基本面未发生显著变化，经济仍处于震荡状态 [2] - 在外贸承压和地产投资、消费慢复苏的宏观环境下，短期经济实现快速上行仍面临一定阻力 [2] 政策：央行态度的重要观察窗口 - 4月是央行态度的重要观察窗口，需关注月初时点央行除惯例回收流动性外是否有意料之外的鹰派表态或操作 [3] - 4月发债压力较大时点需观察央行会同3月末一般呵护流动性还是选择克制态度，以及4月末买断式逆回购是否重回较大规模流动性投放 [3] - 4月是观察财政节奏和各部门对两会政策响应情况的重要窗口，政府债发行速度及实际用于项目建设的比重是决定4月乃至二季度经济景气度的重要变量 [3] 海外：情绪正在微妙变化 - 美国经济基本面边际变化不大，失业率震荡小幅上行但幅度有限，劳动力市场整体韧性不弱，零售销售数据摆脱负增长但仍低于预期 [4] - 资本市场和投资者情绪变化明显更快，需警惕特朗普政策高度不确定性环境下预期的自我实现 [4] 大类资产策略判断 A股 - 基本面轮廓逐步明晰及市场情绪周期性变化是近期市场最重要两大变化，市场风格逐步切换表现为高估值板块上行动力减弱及前期领涨板块赚钱效应弱化 [5][6] - 未来市场可能延续风格切换行情，资金呈现高切低和回流的反复循环 [5][6] 债券 - 债券利率是央行最关注的货币政策目标之一，央行对流动性的态度和债券利率之间形成微妙跷跷板关系，利率下行速度过快或点位过低时央行收紧流动性意愿可能更强 [6] - 央行态度尚未明确转向宽松，利率或将保持宽幅震荡格局，利率下行需等待央行明确释放宽松信号 [6] 大宗商品 - 特朗普政府对铜加征关税和加征对等关税的主张是驱动铜价和金价上涨的主要因素，随着资产逐步price in关税预期且加征关税落地，大宗商品定价主线可能重回基本面 [7] - 铜价前期因供给和关税担忧推升至历史高位，进一步上行需需求端改善助力，但目前未观察到中美经济周期走势提供相应因素 [7] - 金价长期配置价值显著，但短期面临涨幅过大风险，建议不追高、逢调整建仓，短期关注特朗普关税政策落地效果是否不及预期 [7]

核心观点 - 寻找确定的预期差机会核心在于识别市场对资产价格的误判，涉及盈利预测、行业景气度、政策影响等因素 [2] - 投资决策需结合行业与公司估值、净利润断层识别及周期波动分析 [2] - 宏观周期（如库存周期）与微观基本面（如财报超预期）相结合形成闭环选股策略 [10] 周期角度判断买入点 - 康波周期（50-60年）涉及技术革命，朱格拉周期（10年）与设备投资相关，库存周期（3-4年）主导投资择时 [3] - 库存周期中下降阶段持续4-8个季度，上升阶段8-12个季度，股价振幅可达200%-500% [3] - 2024年下半年进入降息周期后，中美库存周期触底，经济复苏将带动行业进入成长期 [4] - 2024年9月M1-M2同比跌破10%后触底回升，预示2025年5月后进入补库存周期 [5] 周期转折与股价关系 - 价格领先库存1-3个季度，企业利润领先库存2-4个季度，基本面周期顺序为价格底-利润底-库存底 [6] - 消费电子行业2021年Q1营收增速见顶后下滑，2022年Q2进入去库存周期，2024年Q2因AI技术和政策刺激进入补库存阶段 [6] - 股价与行业周期高度匹配，如蓝思科技2024年4月利润底确认后股价启动 [6] 估值与预期差寻找时机 - 财报期筛选业绩超预期公司，排除市值<100亿企业后形成200-300家初步股票池 [7] - 通过PE/PB/PEG等指标判断低估，成长股PEG<1可能被低估，需排除业绩下滑或资产虚高情况 [7] - 重点关注两类公司：被低估的成长股（科技股）和被悲观定价的周期股（产能出清后困境反转） [8][9] - 最终筛选4-5只低估值、高确定性、高赔率公司分仓买入，以应对市场纠偏时间差异 [9][10] 选股策略闭环 - 自下而上选股关注短期机会（业绩超预期、大客户订单等），自上而下选股结合宏大叙事（如AI、新能源等长期主题） [10] - 两者结合可识别纯炒作与业绩落地的公司，形成持续投资机会 [10]

文章核心观点 - 白酒尤其是高端白酒仍处估值低位但值得珍惜，从市值看未拖累消费板块；消费细分板块股价相关性早年正相关强，经济平稳时部分负相关；白酒行业有周期性，当前估值低但优质品牌长期价值确定性提高；2025年春节白酒动销不低于预期，头部白酒好于预期；提振消费与“喝少”不矛盾，优质供给引导“喝好”；高度酒和低度酒各有其美，消费变化受优质供给、人口偏好和消费习惯影响；白酒出海是长期趋势，当前对企业收入增量预期不宜过高；今年糖酒会期待市场转变，关注企业分化和产业周期拐点；企业经营难度增加但有助于识别优秀商业模式和企业家 [2][5][8][10][12][14][15][16][18][19][22][23][24][25][26] 白酒对大消费板块的影响 - 横向比较，白酒尤其是高端白酒是消费品行业中高ROE且较稳定但估值仍处低位的行业，从市值看白酒未拖累消费板块，在A股消费板块表现为中位数，在食品饮料板块跑赢食品，比家电表现强 [2] - 港股必需消费品表现比A股消费品好，同样资产港股表现更强核心原因是之前更低估，短期表现分化更多来自估值重估 [3] 消费细分板块股价相关性 - 从消费企业资产价值中枢看，长周期取决于消费人口、消费能力、消费意愿等结构性因素，经济高速增长时整体正相关性高，经济稳定发展或转型时会出现板块间分化和存量切换现象 [5] - 早年消费板块正相关性强，经济平稳阶段会形成部分负相关，这种负相关性在投资研究上大概率是好事，未来自下而上研究大有可为 [8] 白酒估值与行业周期 - 白酒估值处于低位，一方面自身盈利能力较强但增长预期低，担心中短期库存周期导致业绩下滑；品牌是白酒核心要素，价格是核心变量，当前除头部两品牌外多数公司对长期增长有不确定性 [10] - 白酒在周期属性上是各类必需消费品里最高的，受渠道端、库存周期、需求场景端、投资周期及政策调整影响 [13] 2025年春节白酒销售数据 - 2025年春节动销不低于预期，头部白酒好于预期，地产酒（100 - 300元主流消费）>高端酒>其他价位，价位段龙头品牌消费群体品牌黏性强，份额持续提高，部分大单品量增双位数 [14] - 某高端白酒品牌价格经春节考验，适度回调后客群和销量增长好于市场和公司预期，中短期白酒库存周期风险持续释放 [14] 两会相关政策对白酒行业的影响 - 提振消费与“喝少”不矛盾，优质供给和“喝好”是供给和需求匹配的一体两面，高质量发展阶段消费者关注优质产品，增加优质供给会淡化总量、提升结构，让劣质产品退出市场 [15][16] - 白酒低度化趋势受区域消费文化和人口结构缓慢变迁影响更大，高度酒总体消费量会缓慢下降但高端高度（老）酒价值有重估扩大需求趋势，40度左右白酒占比在提高 [17][18] 海外游客政策与白酒出海 - 出海是多数消费品企业重要增长方式，白酒出海短期影响小，更注重长周期产业出海配套环节和品牌占位，海外游客过境免签政策对文化输出和消费品牌出海有正向帮助，但当前对企业端收入增量预期不宜过高 [19][20] 糖酒会与白酒市场趋势 - 春季糖酒会是企业对春节销售复盘、沟通渠道客户、招商和展望新增长的重要窗口，今年期待市场出现转变迹象 [22] - 市场会持续分化，真正能穿越周期的是头部企业的头部产品，企业端分化进入巨头竞争阶段，头部企业需聚焦资源配置 [23] - 关注产业周期是否到接近拐点偏底部位置，希望看到企业稳定应对需求环境，做出领先行业的渠道改革和资源分配变化 [24] 企业经营与投资难度 - 企业经营端难度持续增加，增量消费场景多元化，企业需下沉到终端和消费者身边，同时供给端技术力提升，决策难度变高 [25] - 经营难度增加有助于识别优秀的商业模式和企业家，找到更稳定、管理层市场把握能力强的企业 [26]

文 ｜ 贾天楚 崔嵘 李翀 韦昕澄 2 0 2 5年2月全球制造业PMI指数（5 0 . 6）环比小幅回升，呈现"中国稳健、新兴升温、欧洲筑底、 美国回落、加墨收缩"的特征。欧元区制造业PMI边际回升但仍需观察其持续性，经济整体仍疲 软。美国制造业2月PMI指数录得5 0 . 3，并呈现"供需回落、通胀抬升、就业市场降温"的特点，年 初以来经济读数持续景气的趋势未能延续。随着美联储降息阶段性暂停，当前美国PMI及各重要分 项均暗示美国经济尚未趋势性回升。我们预计上半年美国制造业PMI或仍在荣枯线上下波动运行。 近期海外宏观主要变量中，建议重点关注地缘政治不确定性表现，将对全球经济和资产价格波动带 来的重要影响。 ▍ 2 0 2 5年2月全球制造业PMI指数较1月环比回升，录得5 0 . 6，全球经济阶段性韧性但仍不牢 固。 2月全球制造业PMI指数环比回升，整体呈现" 中国稳健、新兴升温、欧洲筑底、美国回落、加墨 收缩 "的特征。横向比较来看，亚洲新兴国家制造业表现涨跌互现，但整体相对好于欧洲地区。 ▍ 分区域来看： 1）亚洲方面， 经济表现延续分化态势，在荣枯线两侧窄幅震荡，我国与东南亚地区制造业边际 回暖 ...

以下文章来源于A视野 ，作者ME A森 A视野 . 发现一个真实的世界 作者：ME A森 来源：A视野（ID： AndsonVision ） 01 最近，不少人询问： 是不是行情结束了？ 如果将行情仅仅定义为9月底的那种风格，那么，近期要再看到，颇有难度了。 可是，如果我们说的是全面救市引发的牛市行情，我的态度是，这才哪儿到哪儿？整个行情才刚刚启 动！ 这次散户一看村里这么大的阵仗，还有信用背书，冲的比机构都快。 这种玩法，你觉得是村里要的东西吗？ 所以，散户猜中了村里信用背书的用意，却没有去顾及村里想要的节奏、村里的难处和村里希望救市 红利的周期。 这也就导致不少人在10月8日开盘就冲进去后，直接站岗。 外需增速要不行了，拉内需正当其时！ 然后，不明就里的冲进去后，又不明就里的骂骂咧咧，这其实是对自己手里的真金白银的浪费，很不 应该。 必须看到， 我们跟鹰酱的博弈，仍在如火如荼之中，这才是时代底色。 只不过，鹰酱现在秉持的"攘外必先安内"的原则。 大家不要觉得吹牛老爹进去了，好像就跟鹰酱大选没关系，好像就是娱乐圈的花边新闻。 鹰酱近期内部乱的很，多方都想趁机去拿捏它们。 小以要拿捏，大毛要拿捏，弯弯要拿捏， ...