核心观点 - 乘用车市场呈现复苏态势，2025年5月第5周销量达46.6万辆，同比+18.3%，环比+16.7%，新能源渗透率53.1% [2] - 智能驾驶行业呈现"两极穿透"特征，15万元市场加速普及性价比方案，高端车型向多模态融合演进 [5] - 汽车板块本周表现弱于市场，A股汽车板块下跌0.01%，细分板块中摩托车及其他上涨2.66% [3] - 建议关注具有强产品周期的车企和智能化增量机会，核心组合包括吉利汽车、比亚迪等 [4] 乘用车市场 - 5月第5周乘用车销量46.6万辆，新能源乘用车销量24.7万辆，同比+30.1% [2] - 5月狭义乘用车零售预计185万辆，同比+8.5%，新能源零售预计98万辆，渗透率52.9% [6] - 零跑、理想、小米表现亮眼，零跑5月交付45,067辆，同比+148.1% [6] - 以旧换新政策延续，补贴范围扩大至国四排放标准燃油乘用车，新能源车补贴2万元/辆 [11] 智能驾驶 - 智驾下沉与高端跃迁共振，Max版订单占比高达83%，用户反馈LCC车道保持等功能显著降低驾驶负担 [5] - 理想纯电旗舰SUV i8将首次搭载VLA大模型，实现多模态交互与复杂场景泛化 [5] - 比亚迪智能化战略发布会推动高阶智驾向10-15万元价格带渗透，带动传感器、域控制器等核心环节量价齐升 [14] - 小鹏联手华为发布全新车载AR-HUD，首搭车型为小鹏G7 [72] 投资建议 - 乘用车：推荐吉利汽车、比亚迪、小鹏汽车、理想汽车、赛力斯，关注小米集团 [7] - 零部件：推荐新势力产业链和智能化标的，如伯特利、拓普集团等 [7] - 机器人：推荐拓普集团、伯特利等汽配机器人标的 [18] - 摩托车：推荐春风动力，4月250cc+销量同比+28.0% [19] - 轮胎：推荐赛轮轮胎及森麒麟，海外工厂净利率高于国内 [24] 行业数据 - 5月整体折扣率16.2%，燃油车折扣率20.2%，新能源车10.9% [44] - 半钢胎开工率78.11%，全钢胎62.46%，处于近10年高位 [51] - 欧线海运费2,012美元/FEUU，同比-21.4%，占货值比重6.0% [63] - 4月重卡销量8.77万辆，同比+6.5%，天然气重卡渗透率提升 [22] 行业动态 - 长安汽车独立为一级中央企业，汽车业务分立为独立央企 [66] - 蔚来一季度营收120.3亿元，预计四季度月销达5万辆 [68] - 零跑C16开启预售，预售价16.98-18.98万元，搭载LEAP3.5架构 [69] - 特斯拉Optimus项目主管离职，华为加速具身智能布局 [17]

行业政策与标准 - 强制性国家标准《轻型汽车自动紧急制动系统技术要求及试验方法》完成起草并进入公开征求意见阶段 将替代现行推荐性国标 适用范围扩大至M1类（轿车 SUV MPV等乘用车）和N1类（轻型载货汽车） [1] - 新国标规定乘用车AEB系统需满足60公里每小时内避免与静止车辆碰撞 40公里每小时内避免与横穿行人碰撞 [2] - 新增对行人 自行车 踏板式两轮摩托车的识别要求 规定20~60公里每小时速度区间内系统需识别并应对横穿情形 [2] 技术发展与竞争格局 - 具备AEB系统开发能力 安全技术成熟的车企或供应商将迎来发展利好 [1] - 华为通过鸿蒙座舱实现AEB与车道保持 自适应巡航的深度协同 提升紧急制动时车辆姿态控制平稳性 [3] - 小鹏汽车计划通过OTA升级将AEB功能与城市NGP导航辅助驾驶融合 形成"预防-干预-规避"全流程安全闭环 [3] 市场规模与产业链机会 - 2024年全球汽车AEB市场规模达3 3万亿元 中国乘用车AEB前装搭载率仅为62 86% 发展空间广阔 [3] - 新国标对辅助驾驶方案供应商的技术研发能力 产品可靠性 成本控制及规模化量产能力提出更高要求 [2] - AEB强制国标实施将为核心零部件供应商带来巨大商机 推动环境感知 决策算法 执行控制等核心技术研发投入 [2][3] 行业转型与升级 - AEB从孤立安全模块发展为智能驾驶生态核心节点 推动行业从"被动安全"向"主动安全"转型 [3] - 标准落地将加速汽车安全技术国际化进程 推动中国汽车安全技术标准全面跃升 [3] - 行业底层逻辑重构 汽车从"交通工具"向"智能终端"进化 从"以功能为中心"向"以用户为中心"转变 [3]

报告公司投资评级 - 给予小鹏汽车“买入”评级 [10][12] 报告的核心观点 - AI智能驾驶能力持续领先，随着渠道变革和营销体系加强，叠加强势新车周期，公司销量快速提升 [4][10] - 2025年公司处于新车大年，多款新车预期上市持续增强销量周期，规模提升、平台和技术降本效果将进一步体现，叠加软件盈利的商业模式拓展以及出海持续增长，公司未来盈利具备较大弹性 [4][10] - 智能驾驶将成为继电动化又一轮格局重塑的机遇，强智驾整车有望获取更高份额，以小鹏为代表的强智驾和强新车周期主机厂有望持续突破，小鹏汽车未来有望成为智能驾驶大浪潮下最有潜力的下个百万级销量车企 [7] 鉴往知来，复盘新能源看智驾发展趋势 新能源时代：技术+成本优势造就行业龙头 - 新能源汽车发展历经政策驱动期（2019年以前）、产品导入期（2020 - 2021年）、混动发力期（2022年以后），由政策驱动向消费驱动转变，渗透率在10% - 50%区间左右高速增长，核心技术领先和成本控制强的车企占据较高市场份额 [7][20][21] - 国产特斯拉Model 3引领，技术进步解决痛点，优质新能源车型密集供给推动新能源渗透率快速提升，高压快充技术和混动技术升级分别缓解纯电车型续航焦虑和里程焦虑问题 [24][25][30] - 电池成本持续下探，混动车型馈电油耗下降，新能源车型价格持续下探，带动消费下沉和渗透率提升，头部车企凭借技术和成本优势提升销量和份额 [32][35][36] 智驾平权时代：技术革新领航，成本下探加速渗透 - 技术飞跃，“端到端”技术探索智能驾驶上限，预期基座大模型和VLA推出，功能体验跃迁，算法、算力、数据构成头部智驾车企核心竞争力 [45][46] - 高阶智驾成本持续下探，芯片及激光雷达降本，视觉方案成熟，高阶智驾下沉至20万元以下成趋势，L2以上高阶智驾渗透率有望在10% - 50%区间高速增长 [58][64] - 智驾平权开启新周期，2025年将迎来智能化渗透率提升大年，智能驾驶重塑格局，强智驾整车有望获取更高份额，小鹏汽车有望成为百万级销量车企 [7][70] 软硬一体构筑智驾优势，组织改革夯实落地执行 智能驾驶软硬一体化，智驾浪潮下打造龙头优势 - 小鹏汽车智驾规划分四步，高频次、深度化OTA迭代，持续引领智能驾驶技术革新和功能落地，2025年4月XNGP城区AI智能辅助驾驶月度活跃用户渗透率达84%，已启动720亿参数规模“世界基座模型”研发 [73][76] - 智驾部门组织架构调整，强调AI算法效率与功能体验，技术路线转向AI智驾，落地端到端算法 [78][79] 技术优势持续领先，平台化造车打开降本空间 - 小鹏汽车在数据、算法和算力等智驾基建方面领先，建成万卡智算集群，云端算力达10 EFLOPS，集群运行效率高，自建数据基础设施，“云端模型工厂”提升模型生产效率 [79][80] - 依托自研世界基座模型，启动72B大参数基模训练，开发强化学习奖励模型，硬件层面自研图灵AI芯片，预计2025年Q2量产上车，纯视觉方案+自研芯片降本，高阶智驾成本优势显著 [85][93][101] - 技术同源，AI智驾底层从汽车到机器人持续赋能，图灵AI芯片和云端基座大模型可应用于机器人、飞行汽车 [105] - 小鹏汽车坚持全栈自研，上市车型带来技术创新，整车制造平台有D、E、F、H等平台，SEPA 2.0扶摇架构覆盖多种车型，缩短研发周期，提高零部件和成本通用化率 [109][113] - 小鹏汽车拥有前后一体式铝压铸、CIB电池车身一体化等技术储备，发布小鹏鲲鹏超级电动体系，首款增程车预计2025年下半年量产 [116][119] 补齐短板，积极变革助力长足发展 - 小鹏汽车历经G9和G6失利后进行内部变革，优化组织管理、营销、渠道、供应链、生产能力等，MONA M03和P7+的市场表现是调整结果 [124] 强势开启新车周期，智驾领先销量可期 - 小鹏汽车启动未来三年产品战略布局，2024年第三季度起开启密集产品迭代周期，2025年或将推出三款战略级产品，依托智驾技术优势和完善车型矩阵打开销量空间 [9] 投资建议：AI智驾进展持续领先，强新车周期推动销量和盈利能力快速提升 - 预计公司2025年收入为991亿元，对应PS 1.4X，AI定义汽车，智驾进展持续领先构筑AI时代核心护城河，给予“买入”评级 [10]

业绩增长因素 - 营收增长受益于产品结构优化、单车配套价值提升和多元化客户拓展 [1][2] - 利润增长得益于业务规模扩大和各项费用控制有效，费用占营收比例下降 [2] 产能规划 - 线控转向部分项目最早预计2026年量产，已具备相关产能，将根据市场需求释放 [2] - 2025年新产能投放产品主要是电调管柱和R - EPS [3] - 后轮转向部分项目预计2026年量产，已获多个客户定点 [3] 行业竞争格局 - 转向行业竞争格局随汽车电动化、智能化加速重构，国际巨头仍占较高份额，但公司凭借优势逐步提升话语权 [2] 海外战略布局 - 秉持稳健务实原则拓展国际市场，与多家国际知名车企推进资格认证，暂无明确海外生产基地建设计划 [2][3] 客户情况 - 乘用车主要客户包括奇瑞、吉利等传统车企和蔚来、理想等造车新势力，也与一汽、江淮等有业务合作 [2] 收入展望 - 2025年在汽车行业稳定发展前提下，受益于新能源渗透率提升等因素，预计收入稳健增长 [3] 业务合作与技术布局 - 智能转向可用于无人驾驶汽车，与多个客户开展无人物流车转向技术交流 [3] - 后轮转向有技术储备，主要配套高端新能源车型，因保密协议不便披露合作细节 [3]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价110.24元 [2][5] 报告的核心观点 - 调整收入、毛利率及费用率等，新增2027年预测，预计公司由亏损转向盈利 [2] 报告总结 公司主要财务信息 - 2023 - 2027年预计营业收入分别为46.78亿、55.41亿、69.52亿、85.37亿、102.06亿元，同比增长16.3%、18.5%、25.5%、22.8%、19.5% [4] - 2023 - 2027年预计营业利润分别为 - 2.84亿、 - 5.95亿、0.26亿、2.49亿、3.79亿元，同比增长 - 248.6%、 - 109.7%、104.3%、875.7%、52.2% [4] - 2023 - 2027年预计归属母公司净利润分别为 - 2.17亿、 - 5.50亿、0.26亿、2.49亿、3.79亿元，同比增长 - 192.2%、 - 153.3%、104.6%、875.7%、52.2% [4] - 2023 - 2027年预计每股收益分别为 - 1.81、 - 4.59、0.21、2.08、3.16元 [4] - 2023 - 2027年预计毛利率分别为24.6%、21.5%、23.8%、23.9%、24.1% [4] - 2023 - 2027年预计净利率分别为 - 4.6%、 - 9.9%、0.4%、2.9%、3.7% [4] - 2023 - 2027年预计净资产收益率分别为 - 4.2%、 - 12.0%、0.6%、5.2%、7.4% [4] - 2023 - 2027年预计市盈率分别为 - 53.7、 - 21.2、456.8、46.8、30.8 [4] - 2023 - 2027年预计市净率分别为2.4、2.8、2.5、2.4、2.2 [4] 公司经营情况 - 2024年营业收入55.41亿元，同比增长18.5%；归母净利润 - 5.50亿元，扣非归母净利润 - 6.18亿元；4季度营业收入19.95亿元，同比增长9.7%，环比增长31.3%；归母净利润 - 1.40亿元，扣非归母净利润 - 1.44亿元；1季度营业收入13.28亿元，同比增长49.3%；归母净利润 - 1.20亿元，扣非归母净利润 - 1.34亿元 [9] - 2024年毛利率21.5%，同比下降3.1个百分点；2025年1季度毛利率21.4%，同比下降1.0个百分点；2024年期间费用率30.7%，同比提升1.5个百分点；2025年1季度期间费用率33.2%，同比下降14.1个百分点；2024年经营活动现金流净额 - 5.38亿元，2025年1季度经营活动现金流净额 - 1.79亿元 [9] - 2024年电子产品业务营收44.06亿元，同比增长28.9%；毛利率19.4%，同比增加0.1个百分点；车身域控、底盘域控、新能源多合一等产品配套多个主流车型，物理区域控制器产品出货超10万套，中央计算平台CCP产品配套小鹏MONA，分布式控制器获较多新项目定点，EyeQ6L方案前向八百万一体机陆续上量，基于辉羲500T芯片开发的城市NOA项目预计2025年量产落地 [9] - 2024年研发服务及解决方案营业收入10.60亿元，同比减少14.0%；毛利率31.9%，同比减少7.6个百分点；正在与部分头部整车厂洽谈国产研发工具链导入，与海外厂商交流进行中，预计2025年海外客户有望贡献增量 [9] 可比公司估值比较 - 德赛西威、虹软科技、华阳集团等可比公司2024 - 2027年平均市盈率分别为57.75、99.06、52.83、38.51 [10]

奔驰电动G级市场表现 - 电动奔驰G级销量惨淡，截至2024年4月仅售出1450辆，中国与韩国市场各约50辆 [4] - 燃油/柴油版同期销量达9700辆，为电动版的6倍以上 [5] - 奔驰高管承认电动大G商业失败，经销商库存积压严重 [1][6] 产品策略调整 - 奔驰考虑为原计划纯电的"小G"车型增加发动机 [6] - 公司强调G级整体销售强劲，2024Q4创历史新高，2025Q1销量同比增长18% [7] - 奔驰宣称将灵活提供纯电与混动车型，由市场决定技术路线 [7] 品牌历史与产品定位 - G级起源于1970年代伊朗国王2万辆军用订单，具备手工制造、全地形测试等奢侈品基因 [11][12][14][15] - 通过教皇定制防弹车等事件确立豪华定位，1990年分化为越野(W461)与豪华(W463)系列 [19][21] - 经典设计延续数十年，核心卖点为V8声浪、机械质感等情感价值而非实用功能 [27] 新能源技术竞争格局 - 电动大G虽具备四电机精准扭矩控制、85cm涉水深度等性能优势，但缺乏品牌情感溢价 [24][25][26] - 中国车企如仰望U8实现同等越野技术并创新应急浮水功能，小米SU7 Ultra等产品性能超越传统豪华电动车 [32][33] - 宁德时代以37.9%市占率领跑全球电池市场，中国供应链在智驾、空悬等领域确立领先地位 [34][36] 豪华车市场消费趋势 - 76%中国豪华车主重视品牌历史传承，57%会因负面新闻改变购买决策 [28][29] - 传统豪华品牌在纯电领域技术优势减弱，仅劳斯莱斯等超豪华品牌可通过定制服务维持溢价 [37][38] - 保时捷Taycan销量同比下滑49%，混动车型如Cayenne(+18%)表现更佳 [34][39]

智能网联汽车组合驾驶辅助系统国家标准 - 国家标准《智能网联汽车组合驾驶辅助系统安全要求》进入公示阶段 由工业和信息化部提出 主要起草单位包括中国汽车技术研究中心 东风汽车集团 华为技术等 [3] - 标准适用于M和N类汽车 涵盖运动控制能力 驾驶员状态监测 系统安全性要求等7项通用技术要求 并明确典型工况试验方法 [3] - 2023年新能源乘用车L2级辅助驾驶渗透率达55.3% 2024年该比例已超60% 行业亟需规范技术指标和宣传乱象 [4] 行业影响与专家观点 - 标准将推动智能驾驶市场从"野蛮生长"转向"技术+合规"双轮驱动 重构行业竞争规则 从营销话术转向工程实力比拼 [4] - 专家建议标准应侧重基础框架和核心安全要求 为不同技术路径保留灵活性 里斯咨询指出标准缺失导致消费者观望 制约行业发展 [3][4] - 中国汽车工业协会认为标准发布将规范车企研发生产宣传 当前产业竞争焦点已从电动化转向智能化 [3] 车企行为与监管动态 - 主机厂透露智能驾驶宣传夸大源于同质化竞争 三电硬件差异化空间收窄后 车企试图通过智能化构建新壁垒 [5] - 工信部4月召开会议强调车企不得夸大宣传 需明确系统功能边界 中国汽车工业协会同期发布倡议书要求杜绝误导性表述 [6] - 监管介入后车企宣传语从"高阶智驾""L2+++"等回归"组合辅助驾驶" 行业宣传狂欢迅速降温 [6] 技术发展与消费者教育 - 专家指出消费者易因系统表现稳定而放松警惕 车企需推动建立合理预期 明确责任义务 [5] - 咨询机构强调技术传播需"说人话" 应基于实际需求而非炫技 避免资源浪费 [7] - 行业认为组合驾驶辅助标准是"软件定义未来"的基础建设 拥抱标准将获得确定性发展优势 [7]

行业困境与价格战 - 长城汽车董事长魏建军指出纯电动车亏损严重难以形成商业闭环，质疑降价10万元仍能保证质量的合理性[3] - 行业陷入过度价格竞争的恶性循环，企业需要合理利润维持正常发展[3] - 2024年中国汽车行业利润率降至4.3%，远低于制造业5%-15%的标准范围[8] - 新势力车企累计亏损已达上百亿乃至千亿元级别[8] 车企盈利策略 - 小鹏汽车2025年Q1净亏损同比收窄51.5%至6.6亿元，毛利率攀升至15.6%[6] - 小鹏汽车目标在2025年Q4实现盈利，通过MONA M03等高性价比车型实现销量增长[6] - 蔚来启动组织架构调整，直接参与供应链价格谈判，目标Q4盈利[8] - 特斯拉中国毛利率从2020年21%下滑至2024年17.9%，市占率从22%降至6%[10] 运营效率提升 - 吉利从多品牌扩张转向整合聚焦，2025年Q1归母净利润56.7亿同比增长264%[12][16] - 上汽组建"大乘用车板块"，2025年Q1净利润30.2亿元同比增长180%[14][16] - 广汽拆分研究院形成"大研发体系"，研发效率目标提升15-20%[15][16] - 车企普遍通过供应链优化、AI技术应用等方式实现降本增效[7][8] 市场竞争态势 - 比亚迪等22款车型开启夏季降价，吉利/广汽埃安/零跑等跟进[18] - 2024年4月全国乘用车库存达350万辆创2023年12月以来新高[19] - 价格战呈现"高频次、强针对性"特征，智驾功能价格下探至5万元区间[19] - 中国千人汽车保有量250辆，仍处于填充保有量阶段[21] 行业发展趋势 - 消费需求从"有没有车"转向"好不好用"，更关注智驾/续航等产品力[22] - 车企布局全产业链(比亚迪/长城)和AI+智能硬件(小鹏/小米)构建生态[22] - 组织能力将取代价格战成为长期竞争关键因素[22] - 美国千人汽车保有量850辆，中国市场仍有较大发展空间[21]

股东大会概况 - 2024年度股东会参会人数创历史新高 主会场提前半小时座无虚席 增设两个分会场 [1] - 董事长王传福携高管团队回应股东关于智能化 高端化及海外市场的提问 [3] 电动化与智能化战略 - 新能源汽车发展分为电动化上半场和智能化下半场 电动化领域仍存在充电速度慢 电池低温性能不足等待解决问题 [3] - 智能化技术应用刚起步 未来需探索安全极致化 算法与传感器匹配等方向 想象空间巨大 [6] - 未来3年每年将推出重磅核心技术 每场发布会解决一个重大问题 [4] 智能驾驶布局 - 将安全作为智能驾驶首要原则 其次才是替代人类驾驶 [6] - 腾势N9通过"鱼钩测试"等极端安全测试 实现高速避障稳定性 [6] - 2024年2月发布"天神之眼"高阶智驾系统 计划全系车型搭载 [6] 海外市场表现 - 2024年5月海外销售新能源汽车89047辆 加速进入哈萨克斯坦 塞尔维亚 瑞士等市场 [8] - 海外市场价格稳定 对盈利贡献显著 预计销量将逐月提升 [8] 长期发展目标 - 高端化是必须打赢的硬仗 [8] - 年销量1000万辆目标"不会太远" 有望成为绿色出行变革引领者 [10][11] - 坚持技术创新驱动 专注长期主义发展 [10]

行业动态 - 2025年初行业掀起"智驾平权"浪潮，比亚迪将高阶智驾门槛拉至6.98万元的海鸥车型，长安汽车宣布"不再开发非数智化新车"，智能驾驶成为车企发布会重点 [1] - 数月后行业遭遇转折，连续事故和"史上最严智驾监管"出台，车企集体调整策略，行业热度减退 [1] - 地平线创始人余凯认为规范对行业发展更健康，类比高速列车需铁轨约束 [1] 技术发展现状 - 当前智能驾驶功能尚未深入人心，更多作为车型配置宣传存在，但地平线预计未来2-3年将迎来拐点 [2] - 赛力斯实测数据显示，55小时连续驾驶中70%路段使用辅助驾驶，30%完全人工操作，反映系统在非结构化道路的适应力提升但仍存脆弱性 [2] 国际化进展 - 中国智能驾驶技术获全球认可，奥迪中国总裁指出中国产品比例增加且用户体验惊艳，欧洲车企正学习中国AI一体化技术 [3] - 出海面临数据收集、地图应用、法规适配等挑战，地平线已与名爵在欧洲部署辅助驾驶系统，付出巨大努力克服障碍 [3] 企业战略布局 - 长安汽车宣布智能化领域已投入600亿元，拥有5000人软件团队，计划未来十年追加2000亿元投资并扩编1万人 [4] - 长安汽车董事长朱华荣提出"SDA平台技术共享"策略，平台将向国际车企开放，认为政策收紧有助于行业回归技术本质 [4]