核心观点 - 消息面与技术面共振，支撑黄金价格上行，短期目标看向每盎司5200美元附近 [1] 宏观与市场情绪分析 - 市场普遍预期美联储将于6月启动降息，长期宽松预期支撑金价走强 [1] - 美元长期贬值趋势明确，财政赤字高企及去美元化浪潮提升黄金的避险与保值需求 [1] - 全球顶级投行如瑞银、高盛等密集释放看多信号，看好黄金中期上行 [1] - 当前金价回调已消化短期波动情绪，日内反弹动能充足 [1] 技术分析与价格目标 - 截至当日7时，伦敦金现报每盎司5119.33美元，日内回调幅度达2.21%，最低触及每盎司5093.17美元 [1] - 5120美元附近接近日内回调低位，且处于前期震荡区间下沿，形成有效技术支撑，为做多提供依据 [1] - 5200美元附近作为前期震荡高位及日内回调前的关键压力位，被视为短期合理反弹目标 [1] - 具体操作建议为在5120附近做多，止损20个点，目标5200附近 [3] 关联市场动态 - 美元指数短期震荡偏弱，在98.00关口遇阻回落，技术面呈现空头动能释放态势 [1] - 黄金与美元的负相关性显著，美元的弱势整理进一步强化了黄金回调后的企稳逻辑 [1]

黄金市场价格表现 - 2026年2月24日，国际金价盘中直线飙升，伦敦现货黄金最高触及每盎司5244美元，创下三周新高[1] - 纽约商品交易所黄金期货主力合约当日涨幅达3.29%，收于每盎司5249美元附近[3] - 国内市场因春节假期后补涨，上海黄金交易所黄金T+D合约价格跳空高开，围绕每盎司1150元交易，较节前收盘价上涨超3%[3] - 品牌金店足金零售价普遍突破每克1550元，中国黄金挂牌价高达每克1603元[1] - 现货白银价格同步冲上每盎司88美元，春节期间累计涨幅接近17%[3] 驱动金价上涨的核心因素 - 市场普遍预期美联储将在2026年开启降息周期，预计全年累计降息幅度在50到75个基点，美元走弱与持有黄金机会成本降低刺激需求[6] - 全球央行已连续16年保持黄金净买入，2025年净购入863吨，形成结构性买盘支撑[6] - 中国人民银行连续15个月增持黄金，截至2026年1月末，官方黄金储备达7419万盎司（约2307吨）[6] - 波兰央行在2026年1月批准了一项规模高达150吨的黄金购买计划[6] - 中东地区紧张局势升级，地缘政治风险刺激市场避险情绪，推动资金流入黄金[8] - 对美国国债规模突破38万亿美元及美元信用体系的长期担忧，促使部分央行将增持黄金作为“去美元化”战略的一部分[8] 市场结构分化 - 投资市场与消费市场价差显著，品牌金店零售价（如每克1603元）远高于上海金交所大盘价（约每克1150元），差价近每克500元，主要来自品牌溢价与工艺成本[10] - 银行投资金条（如工商银行“如意金”价格约每克1166元）和黄金ETF价格紧密跟随国际大盘，溢价很低[10] - 深圳水贝批发市场足金挂牌价约每克1335元，但需额外支付加工费[10] - 市场分化明显：投资市场关注克重与价格，消费市场关注款式与工艺[10] 主要金融机构观点 - 高盛预计到2026年底金价将缓慢上行至每盎司5400美元，但警告短期可能因期权交易结构引发连锁止损，导致闪崩，下行边界看向每盎司4700美元[13][15] - 瑞银集团将黄金中期目标价大幅上调至每盎司6200美元，并认为可能在2026年年中触及[15] - 摩根大通预测年底金价可能达到每盎司6300美元[15] - 中信证券给出每盎司6000美元的目标价[15] - 花旗银行警告当前金价占GDP比例达历史峰值，存在估值泡沫，基准情景预测金价可能回落至每盎司3650-4450美元区间[15] 市场波动特征与风险 - 2026年开年以来金价波动剧烈，上演多次“过山车”行情，1月底曾飙升至每盎司5600美元以上，2月初一度跌破每盎司4500美元，单日跌幅最高超过9.8%[16] - 短时间内上下震荡超1000美元，波动性在黄金历史上属罕见[16] - 黄金市场主导变量正从“买不买”转向“波动有多大”，波动不仅源于基本面，更被期权等金融衍生品交易结构放大[16] - 高杠杆投资品种（如黄金期货、T+D及非正规外盘交易）波动极大，普通投资者易因保证金不足导致本金全部损失[18] 投资配置建议与操作策略 - 黄金在家庭资产中定位应为保值避险的“压舱石”，建议配置比例控制在家庭流动金融资产的5%到15%之间[18] - 普通投资者可通过银行APP或基金平台定期定额投资黄金ETF联接基金，门槛低且能平滑成本[18] - 希望紧密跟踪金价者可直接在证券账户买卖场内黄金ETF[18] - 长期持有并传承可选择银行发行的投资金条，需注意选择提供规范回购服务的银行[18] - 当前环境下应拒绝追涨杀跌，采用“分批买入”或“金字塔式定投”策略，例如将资金分5到10份，每当国际金价从当前点位回调50或100美元时买入一份[19] - 有金饰刚需的消费者不必过分纠结短期价格涨跌，建议优先选择“按克计价”且工费透明的款式，避开一口价商品[19]

市场行情与事件 - 2026年2月24日国际金价发生“闪崩”，现货黄金从5249.29美元高点急速跳水至5144.77美元，波动超过一百美元[1] - 同日国内黄金价格同步下跌，上海黄金交易所金价从1158.50元/克最低跌至1139.00元/克[1] - 此次下跌的直接导火索是市场对前一日暴涨行情的获利了结，2月23日现货黄金曾暴涨119.56美元，收盘报5226.73美元/盎司，创三周新高[3] - 截至2月24日白天，金价暴跌后进入震荡整理，现货黄金在5172美元附近徘徊，当日跌幅约1.19%[12] 地缘政治驱动因素 - 美伊地缘局势紧张是此前金价大涨的关键原因，美国总统特朗普对伊朗发出10到15天最后通牒，市场传闻美军可能在2月23日或24日发动军事打击[3] - 美伊谈判陷入僵局，美国要求伊朗完全放弃铀浓缩、限制弹道导弹项目及停止支持地区代理人，伊朗则强调和平利用核能权利及导弹能力关乎国家安全不容谈判，下一轮谈判定于2月26日在日内瓦举行[3] - 军事部署升级，美军向中东加速集结重兵，两个航母打击群已部署就位，约旦空军基地战机数量增至常规三倍，伊朗则在霍尔木兹海峡举行实兵演习并试射新型导弹[3] - 地缘紧张推升原油价格预期，因霍尔木兹海峡承担全球约20%到30%的海运原油运输，油价上涨会推升全球通胀预期，进而增强黄金作为抗通胀资产的需求[9] 货币政策与美联储变动 - 2026年1月30日，美国总统特朗普正式提名前美联储理事凯文·沃什接替杰罗姆·鲍威尔出任新一任美联储主席，现任主席鲍威尔的任期将于2026年5月届满[4] - 凯文·沃什背景特殊，职业生涯横跨华尔街、白宫和美联储，曾任职于摩根士丹利，2006年以35岁年龄成为美联储最年轻理事之一，并参与了2008年金融危机关键救援决策，其岳父是特朗普长期盟友[6] - 市场普遍认为沃什若上任可能推行“降息与缩表并行”的独特政策组合，其提名被解读为美联储货币政策可能发生重大调整的信号[6] - 美联储正处于政策“真空期”，现任主席即将离任而提名人选尚未确认，这种不确定性让市场感到不安[9] 市场观点与机构预测 - 市场对下跌性质看法不一，部分观点认为是上涨过程中的正常回调和技术性洗盘，另一部分观点则更为谨慎，认为需要新的催化剂才能继续向上突破[7] - 光大期货指出，“去美元化”和“美联储降息”仍是今年主旋律，地缘政治的复杂性和持续性成为黄金难以彻底走弱的核心，短期对黄金走势持偏强态度[7] - 多家国际金融机构对黄金后市抱有期待，澳新银行预计二季度金价可能触及5800美元/盎司，瑞银给出6200美元/盎司的激进预测，德意志银行确认6000美元/盎司目标价，摩根大通私人银行将2026年底金价目标上调至6150美元/盎司[12] - 推动金价上涨的主要驱动因素被机构认为未改变，包括央行增持黄金、美元信用弱化、地缘风险持续等[12] 市场结构与交易行为 - 金价暴跌后在5140至5160美元区域找到暂时支撑，该区间被许多市场分析师标记为关键短期支撑带[6] - 盘中快速波动让挂单变得非常困难，价格变化速度几乎没有给投资者留下反应时间[6] - 国内市场反应剧烈，“沪爷们”大量平仓获利加剧了开盘后的抛压[10] - 国内品牌金店首饰金价格仍处高位，如周生生2月24日足金饰品标价达1586元/克，周大福为1545元/克，但投资金条和现货价格已明显回落[10] - 国内投资者“看热闹”和“获利了结”的习惯性情绪化交易行为在开盘时段容易放大价格波动[10] 长期支撑因素与不确定性 - 美国将金融制裁武器化的行为加速全球“去美元化”进程，各国央行持续购买黄金作为主权储备的对冲工具，从长期结构上支撑金价[9] - 市场高度敏感且波动加剧，多空力量在5140至5200美元关键区域内激烈博弈，地缘冲突阴影、美联储未来政策取向、高位获利盘抛压及技术面调整需求共同构成金价上行阻力[12] - 市场难以形成稳定预期，取决于地缘局势下一步进展、华盛顿政治动态以及美联储新主席上任后能否顶住政治压力[9][12]

金属行业电话会议纪要关键要点 一、 行业与公司概述 * 纪要涉及的行业为金属行业，涵盖贵金属、工业金属、能源与战略金属、钢铁等多个细分领域[1] * 纪要形式为行业研究电话会议记录，包含市场回顾、前景展望及具体投资标的推荐[1] 二、 贵金属市场 核心观点与逻辑 * 贵金属中长期投资逻辑未变，央行购金、去美元化及地缘风险是主要支撑因素[1][3] * 中国央行已连续15个月增持黄金，2025年全球央行总计增持约683吨[1][3] * ETF和基金投资增加也推动了贵金属价格走高[4] * 2026年贵金属价格预计向上波动，但幅度小于2025年[1][7] 近期市场表现与影响因素 * 春节期间贵金属市场表现出色，黄金价格突破5,100元/克，伦敦白银价格突破85美元/盎司[2] * 反弹主要受美伊地缘政治紧张局势及美国经济数据推动，美国GDP略低于预期，PCE物价指数略高于预期，呈现滞胀迹象[2] * 黄金价格已稳站5,000美元/盎司，并有望稳站5,100美元/盎司[3][10] 政策与外部环境影响 * 美国最高法院裁定前总统对全球征收的关税无效，但前期已征关税是否返还细节未明[7] * 美国总统根据1974年贸易法第122条宣布对其他国家出口到美国的商品加征10%关税，并迅速调整至15%[7] * 美联储1月29日会议纪要释放强烈鹰派信号，政策制定者对降息持谨慎态度[8] * 美国经济状况不完全支持不降息，这种不确定性将继续影响市场预期[8] * 伊朗等地缘政治紧张局势上升，但持续对话仍在进行，暂未对贵金属价格造成重大影响[9] 投资标的 * 黄金股票估值仍低，山金国际和中金黄金值得布局[3][10] * 白银与AI产业联系紧密，需求预计增加，推荐盛达资源和锌冶炼[3][10] 三、 工业金属市场 核心观点与逻辑 * 工业金属需求结构正发生变化，从传统需求（如电力和地产）转向电力基础设施翻新、新能源渗透率攀升及AI驱动的数据中心增长[1][5] * 供应端面临刚性约束：高品位矿山自然衰减、地缘风险干扰生产稳定性、勘探投入不足[5] * 未来两到三年内，没有大规模资本开支和产能投放，上行周期尚未结束[5] * 目前铜铝估值在10倍左右，非常具有吸引力[5] 铜市场 * 春节前半段，受美国最高法院裁定影响美元走弱，铜价反弹[13] * 2月20日当周，LME铜价上涨0.64%，达到12,900多美元[13] * 下游需求方面，电网、汽车新能源是主要支撑力量，相关线缆和漆包线订单较好[13] * 家电行业出现分化，中小型企业受终端提前放假影响较大[13] * 地产政策利好，但传导到上游原材料需求仍需时间[13] * 加工企业原料库存处于低位[13] * LME和COMEX库存持续累积，但春节期间累积速度放缓，期货市场维持较大的contango结构（远期升水）[13] * 全球战略储备推动下，精炼铜进口关税可能增加，对铜价有利好支撑[14] * 国内宏观环境偏好，一月份社融数据创历史新高，有利于铜价[14] * 中长期看，中美均有战略储备考量，AI带来广阔需求前景，供给端刚性约束，供需格局持续偏紧[14] * 推荐标的：金诚信、洛阳钼业、紫金矿业、金信资源[14] 锡市场 * 2月13日至23日期间，伦锡期货价格在46,500至47,500美元区间震荡上行[15] * 短期看，东南亚尤其印尼与缅甸的供给收缩格局难以快速缓解，加之全球宏观流动性宽松预期，为锡价提供向上支撑[15] * 长期看，随着AI及新能源产业快速扩张，对锡的需求预计将结构性增长，锡价中枢将持续上移[15] * 推荐标的：锡业股份、华锡有色、金新路、兴业银锡[15] 铝市场 * 春节假期外盘铝价先跌后涨，从2月13日3,090.5点上涨至23日3,104点，上涨0.4%[18] * 核心波动原因在于英国金融时报报道特朗普准备取消钢铁与铝关税，引发恐慌性下跌[18] * 即便取消关税，美国铝现货深水应下降，中国出口反而获益，此次调整为板块错杀[18] * 美国取消芬太尼对等关税但加征232条款10%-15%关税，对于铝制品出口存在不确定性[18] * 从基本面看，行业开工率下降5个百分点至52.8%，主要受工业型材影响[18] * 春节前一周国内电解铝库存增至89.2万吨，同比去年同期提升36万吨，高点预计达120-130万吨，将对价格产生压力[18] * 考虑到3-4月旺季来临，以及光伏、电池出口退税政策调整引发抢出口窗口期，下游订单释放将支撑开工率回升[18] * 中长期看，降息周期、地缘政治催化及边际扰动将为铝价提供有力支撑，全年供需偏紧格局持续[18] * 推荐标的：中国宏桥、宏创控股、云铝股份、天山铝业、中孚股份、神火股份[19] * 量增标的：创新实业、南山铝业、华通线缆[19] 钨市场 * 春节前半段海外钨市场由欧洲领涨[16] * 欧洲市场供应预期收紧以及成本驱动使得钨原料与废料价格全线上涨，其中APT报价达到1,800美元/吨度，上涨13.56%，废物钻头涨幅12.5%[16][17] * 在外盘带动下节后钨相关产品可能延续涨势[17] * 推荐标的：中物高新、嘉兴国际资源、厦门物业[17] 四、 能源与战略金属市场 核心观点 * 能源金属（锂、钴、镍）及战略金属（稀土、钨、铀）中长期逻辑稳固[1][6] * 短期内虽经历价格回调，但随着基本面回归，仍有较强上涨潜力[6] 锂市场 * 碳酸锂近期库存减少，下游需求旺盛，前景乐观[1][6] * 春节前库存数据良好，在产量略微下降背景下库存大幅减少[11] * 预计2月底至3月期间需求复苏速度将超过供给增长速度，基本面强劲支持锂价震荡偏强[11] * 目前锂价已稳站15万左右[11] 钴市场 * 钴受益于单一经济体配额限制及供应限制，具备良好前景[1][6] * 尽管消费电子需求疲软，但钴供应集中度高，只要供给端稳定，价格就不会出现明显回调[12] 镍市场 * 镍受益于配额和供应限制[1][6] * 印尼政府严格管控镍矿配额，使得今年镍供给趋紧[11] * 从两到三年的维度看，在印尼政府管控下供需平衡甚至短缺预期增强[11] * 无论是镍商品还是相关股票，都需要重新评估其价值，例如华友钴业值得关注[11][12] 稀土市场 价格情况 * 截至2026年2月13日，轻稀土氧化钕价格已升至85万元/吨，同比上升9.25万元，涨幅约为12%[20] * 氧化镨钕在春节前仍保持上升趋势[20] * 中稀土方面，氧化镝和氧化铽价格分别为147.5万元和642.5万元，同比上涨7.5万元和25万元，涨幅在4%到5%之间[20] * 自2024年低位30万元左右开始，氧化钕价格已累计上涨至85万元左右，上涨幅度达到2.5倍[20] * 重稀土如氧化镝和氧化铽价格呈现下降或震荡趋势，氧化锑从2024年高位250万降至当前130万左右，降幅约15%；氧化特从740万降至600万左右，降幅约20%[20] 价格分化原因 * 需求端差异：轻稀土主要应用于新能源汽车、风电、家电及新兴领域如人形机器人，需求持续增长；重稀土主要用于高端磁体，下游需求相对受限，且企业研发低重或无重系统，需求偏弱[21] * 供需格局不同：轻稀土供需紧张，而中重稀土则处于供大于求状态[21] * 自2025年以来，中国限制重稀土出口推升了国外价格，但国内市场承压[21] 供给端变化 * 未来几年基础供给将继续受到严格控制[23] * 从2024年起，中国对开采及冶炼分离配额增速明显下降，从21-23年的超过20%降至24年的6%左右（开采）和4%左右（冶炼）[23] * 预计未来配额增速将维持较低水平[23] * 国内开采或进口矿都必须纳入统一总量控制体系，通过进口矿生产的灰色产量将受到更严格管理[23] * 海外方面，美国、澳大利亚等国虽在建设产业链，但与中国相比仍存在较大差距，短期内海外产能扩张不会对全球供应产生显著冲击[23] 需求端变化 * 新能源汽车、风电等传统领域稳定增长，2026年增速可能放缓但整体仍保持增长[24] * 新兴领域如机器人和低空经济具有较大增长潜力，将成为未来主要增长极[24] 市场预期与投资建议 * 受益于刚性供给限制及稳健需求支撑，特别是在工业机器人、人形机器人等新兴领域带动下，整体市场趋紧态势明显[25] * 预计总体价格中枢将进一步上升[25][27] * 中国将在全球供应链中继续占据主导地位[25] * 2025年四季度以来，出口企业月度出口情况基本恢复至2025年4月份出口管制严格阶段之前的相对正常水平，预计2026年出口形势不必过于担心[26] * 建议持续关注稀土板块布局机会，重点推荐具备竞争优势的龙头标的，如中稀有色（广晟有色）、金力永磁、北方稀土和审核资源等[27] 铀市场 市场表现 * 现货天然铀价格波动较大，截至2月19日达到89美元/磅，自2月初最低85美元/磅逐步企稳并重回上涨趋势[28] * 1月份现货天然铀价格为81美元/磅，今年以来涨幅为9%[28] * 长协价格持续走高，目前1月份最新长协价格为89美元/磅，为2011年以来新高[28] * 目前现货与长协价格基本一致[28] 未来走势判断 * 天然铀价格大概率将处于温和上涨态势[29] * 长期看，铀供给相对刚性，需求主要跟随核电发展[29] * 未来两到三年，中国国内核电将进入并网高峰期，供需缺口长期存在[29] 投资标的 * 推荐中国油业，公司战略地位明确，即扩产保供[30] * 目前国内对铀需求较大，但本土供给率不到20%[30] * 预计2030年国内核电需求将翻倍增长，对铀资源需求巨大[30] * 公司近期收购了纳米比亚Entangle铀矿项目42.75%的权益，该矿资源量8万吨金属铝、储量2.3万吨金属锌，达产后每年可贡献约800吨天然油产品，对应每年3-4亿元业绩贡献，但可能要到2028或2029年才能贡献收入[30] 五、 钢铁行业 行业现状 * 钢铁行业经历过去4-5年的下行周期，板块一直处于亏损状态，不少企业进入减产甚至停产周期[1][7] * 2025年钢铁行业总利润约70亿元、市盈率112倍[1][32] 近期数据与新闻 * 周度数据显示唐山钢坯库存环比增长70%，达到220万吨，为历史最高值[31] * 社会钢材库存同比增加9%，其中建材增加7%、板材增加11%[31] * 五大品种钢材周产量805万吨，同比基本持平[31] * 中国冷轧薄板在巴西被征收320-640美元反倾销税，但影响不大，因为去年对巴西冷轧类产品出口仅20万吨左右[31] * 春节期间欧洲钢价小幅上涨，新加坡铁矿石期货微跌1%[31] 未来展望 * 需关注供给侧政策能否落地，以及传统地产相关政策支持力度[7] * 春季开工后，对钢铁行业需求持乐观态度[7] * 国家一直提倡反内卷政策，有望在供给端发力[32] * 在政策支持下，相信即使自然运行困难，也会通过政策干预改善局面[32] * 目前宝钢、南钢、中信、华菱等头部公司的估值不高，总体板块估值也偏低，认为仍有上升空间[32] * 建议关注业绩较好的股票，如上述几家公司[32]

文章核心观点 - 地缘政治风险、美国经济数据疲软与贸易政策不确定性共同推动贵金属避险需求，导致贵金属价格在春节后国内市场强劲补涨，分析师预计短期内将延续偏强格局 [1][2][3][4] 市场表现与价格数据 - 2月24日国内节后开盘，贵金属期货全线上涨：黄金主力合约涨3.52%至1150.50元/克，白银主力合约涨近13%至22327元/千克，铂金主力合约涨5.54%至551.85元/克，钯金主力合约涨4.57%至438.45元/克 [1] - 国际贵金属市场在春节假期期间先抑后扬，呈现“过山车”行情，节后国内市场高开高走延续海外强势 [1] - “做多黄金”连续第二个月成为全球最拥挤交易，显示机构资金配置热度居高不下 [5] 核心驱动因素：宏观经济与政策 - **美国经济数据疲软**：2025年四季度美国GDP环比折年率为1.4%，显著低于市场预期的2.5%和前值4.4%，主要因政府关门导致联邦支出回落 [2] - **通胀黏性仍强**：2025年四季度美国PCE物价指数涨2.9%高于前值2.8%，1月核心CPI年率降至2.5%创近5年新低，但超级核心服务通胀环比增速创1年新高，核心商品环比反弹力度料更大 [2] - **贸易政策不确定性**：美国拟将全球10%关税提高至15%，但其法律依据面临挑战，推高了市场避险需求 [3] - **降息预期抬升**：经济数据疲软与通胀结构变化使降息预期有所抬升，支撑贵金属走势 [2] 机构观点与市场特征 - 分析师认为地缘风险、经济滞胀风险及贸易政策博弈是贵金属价格的核心支撑，避险属性凸显 [1][2] - 机构预计2026年市场波动将成为贵金属市场主要特征，短期或呈现高波动行情，建议投资者控制仓位并把握逢低买入的配置主线 [4] - 中长期看，去美元化下全球央行购金、美国“财政主导”政策侵蚀美元信用、地缘政治碎片化带来的系统性风险，共同支撑黄金的对冲价值 [4] - 后续市场波动率仍处高位，需关注对全球关税事件、AI叙事（如英伟达财报）、美联储官员发言及地缘形势的定价，上涨后可能出现短线回调 [4]

美国最高法院裁定特朗普关税政策违法 - 美国最高法院九位大法官中有六位裁定特朗普的关税政策违法、越权，使其失去重要政策工具[3] - 裁决认为特朗普依据《国际紧急经济权力法》加征关税属于越权，该法律未提及关税且旨在应对恐怖主义等紧急情况[3] - 投赞成票的六位大法官中包括两位由特朗普本人提名的法官，显示裁决的彻底性[5] 替代性关税措施效力有限 - 特朗普团队随后依据1974年《贸易法》第122条签署新行政令，但新关税措施最高税率仅为15%，且有效期仅150天[5] - 新临时关税措施力度远不如前，需在7月到期后寻求国会批准才能延长[5] - 此举导致特朗普在即将进行的访华行程中，其关税谈判筹码大打折扣[7] 关税裁决引发巨额退税款项 - 根据最高法院裁决逻辑，此前以越权方式征收的关税自始无效，需退还已征收款项[8] - 美国财政部估算，截至2月份需退还的关税总额超过1750亿美元[8] - 退还关税的要求对特朗普政府的财政及其宣扬的经济路线构成挑战[10] 美国联邦债务状况持续恶化 - 截至2026年2月，美国联邦债务总额已突破38.56万亿美元，逼近39万亿美元[12] - 美国国债年利息支付额达到1.24万亿美元，已超过其约1万亿美元的年度军费开支[12] - 美国政府偿债压力巨大，基本无力偿还本金[14] 中国持续减持美国国债 - 根据美国财政部1月TIC报告，中国持有的美债总量在去年11月降至6826亿美元，为近17年历史新低[17] - 中国已连续9个月减持美债，减持周期从2025年3月持续至11月[17] - 中国已从美国最大海外债主（最高持有1.32万亿美元）降至第三大持有国，持仓量几乎腰斩[17] 中国减持美债的战略背景 - 减持美债是出于风险管理和外汇储备多元化的长远布局，因美债信用基础面临挑战[19] - 美国国债规模与财政赤字持续扩大，国会预算办公室预测2026财年预算赤字达1.9万亿美元，占GDP的5.8%[19] - 全球“去美元化”趋势下，中国正增加黄金、欧元等其他资产配置以降低对美元资产的依赖[19] 美国寻求中国支持但未获回应 - 美国财政部长频繁呼吁“中美绝不能脱钩断链”，潜台词是希望中国停止减持并增持美债以帮助稳定美元[14] - 中国并未理会美国的求助，坚持按照自身节奏和长远计划进行资产配置调整[16] - 中国当前6826亿美元的美债持仓后续很可能继续根据自身规划进行调整[21] 特朗普访华前的尴尬处境 - 特朗普原计划以关税作为对华谈判筹码，但该筹码已被最高法院裁决大幅削弱[21] - 希望中方救助美元、增持美债的诉求也因中方持续减持而落空[21] - 其北京之行面临谈判筹码不足、核心诉求难以实现的困境[22]

黄金价格表现 - 截至2月23日，伦敦现货黄金报收5237.84美元/盎司，自2月6日以来累计上涨357.81美元/盎司，涨幅5.46% [1] - 国内春节期间伦敦现货黄金价格先跌后涨，重回5200美元关口，最高上行至5237.84美元/盎司，最低触及4841.37美元/盎司 [1] - 目前黄金和白银已经同步触达近期震荡区间顶部，短期内或延续震荡调整 [4] 宏观经济背景 - 美国四季度GDP年化季环比初值为1.4%，低于预期的2.8%和前值的4.4% [1][2] - 2025年12月核心PCE同比回升至3%，环比0.4%，高于预期和前值 [1][2] - 2月美国制造业PMI从52.4回落至51.2，服务业PMI从52.7回落至52.3，不及预期 [2] - 整体看，美国经济边际有所放缓，但整体相对平稳，存在通胀压力 [1][2] - 春节期间，市场定价的2026年内美联储降息预期略有回落 [1][2] 政策与市场事件 - 美国最高法院以6:3裁决推翻特朗普IEEPA关税，判决后美国有效税率从此前的16%降至9% [3] - 特朗普迅速反击，宣布通过122条款对全球加征10%关税，随即将对“多国”税率上调至15%，美国平均税率重新抬升至13.7% [3] - 1月FOMC会议纪要体现分歧，首次明确提到有人讨论加息可能性，一些与会者支持利率指引中用“双向”表述 [3] - 春节期间多位美联储委员表态支持暂缓降息 [1][3] 央行行为与供需 - 俄罗斯央行1月卖出30万盎司黄金储备以弥补预算赤字，价值量达14亿美元，为去年10月以来首次减持 [3] - 得益于金价大涨，俄罗斯黄金储备总价值在1月反而增长23%至4027亿美元 [3] - 黎巴嫩正考虑出售或出租中央银行的部分巨额黄金储备来拯救国家经济 [3] 黄金中长期驱动因素 - 在货币超发及财政赤字货币化背景下，美元信用体系受到挑战 [4] - 全球地缘动荡频发推动资产储备多元化，黄金作为安全资产的需求持续提升 [4] - 全球“去美元化”的趋势使得黄金有望成为新一轮定价锚 [4] - “美联储降息周期+海外不确定性加剧+全球去美元化趋势”对于金价构成中长期维度的支撑 [4]

黄金价格与市场表现 - 2月24日，现货黄金价格盘中冲上5200美元/盎司大关，黄金股票ETF（517400）当日涨幅超过4% [1] - 伦敦金现货价接连上涨，重新站上5200美元/盎司 [1] 价格上涨驱动因素 - 贵金属和石油价格上涨，可能与美伊谈判反复的背景相关 [1] - 由于关键议题仍未达成协议，美伊局势出现恶化 [1] - 黄金的长期趋势坚实，支撑逻辑包括“美联储降息周期+海外不确定性加剧+全球去美元化趋势” [1] - 在货币超发及财政赤字货币化背景下，美元信用体系受到挑战 [1] - 全球地缘动荡频发推动资产储备多元化，黄金作为安全资产的需求持续提升 [1] - 全球“去美元化”的趋势使得黄金有望成为新一轮定价锚 [1] 行业与板块展望 - 有色及石油板块的修复趋势有望延续 [1] - 行业层面需关注资源品，例如贵金属、工业有色和原油，其行情由商品市场涨价逻辑推动 [1] - 贵金属有望具备上行动能 [1] 提及的投资产品 - 投资者可持续关注黄金ETF国泰（518800）和黄金股票ETF（517400）的投资机会 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 沪金和沪银期货整体趋势处于上升通道，但可能已接近尾声 中长期看，美元信用重估、全球“去美元化”及供需缺口将支撑金价和银价，银价波动弹性或高于黄金 短期建议沪金和沪银合约2604逢低布局多单 [7][31][33] 分组1：黄金期货 中线行情分析 - 沪金期货整体呈上升趋势，可能接近尾声 地缘风险与央行购金构成底部支撑，2月11日金价涨至5077美元 低于预期的美国CPI数据强化降息预期，但引发滞胀担忧和获利了结，17日金价回调至4861美元 20日，美国最高法院裁决使美元指数回落，ETF流入使金价收复跌幅至5053美元 实际利率与降息预期博弈构成短期扰动，美元信用重估与“去美元化”提供中长期支撑 [7] - 中线策略建议观望 [8] 品种交易策略 - 上周沪金合约2604短期高位剧烈波动，压力位1150－1200元/克，支撑位1000－1050元/克，建议观望 [10] - 本周沪金合约2604短期高位震荡，压力位1200－1220元/克，支撑位1080－1100元/克，建议逢低布局多单 [11] 相关数据情况 - 展示沪金行情、COMEX黄金行情走势，SPDR黄金ETF持有量，COMEX黄金库存，美国国债收益率，美元指数，美元兑离岸人民币，金银比，沪金基差，黄金内外价差等数据 [19][21][23] 分组2：白银期货 中线行情分析 - 沪银期货整体呈上升趋势，可能接近尾声 上周银价先抑后扬，宏观政策压制与资金撤离导致调整，工业需求与库存提供支撑 光伏组件出口带动需求，COMEX库存下降3.6%至新低 地缘风险助推价格反弹 后市等待PCE数据指引，中长期供需缺口和美元信用弱化将支撑价格 [31][33] - 中线策略建议观望 [34] 品种交易策略 - 上周白银合约2604高位大幅波动，压力位2.1万－2.3万元/千克，支撑位1.7万－1.9万元/千克，建议观望 [37] - 本周白银合约2604高位震荡，压力位2.1万－2.3万元/千克，支撑位1.7万－1.9万元/千克，建议逢低布局多单 [38] 相关数据情况 - 展示沪银行情、COMEX白银行情走势，SLV白银ETF持仓量，COMEX白银库存，沪银基差，白银内外价差等数据 [45][48][50]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告对国债、股指、贵金属等多种期货品种进行分析，认为国债后市有压力需谨慎；股指波动中枢将上移，多单可持有；贵金属波动放大，保持观望；螺纹、热卷、铁矿石、焦煤焦炭等品种投资者可轻仓参与；原油、燃料油、聚烯烃关注做多机会；合成橡胶偏强震荡；天然橡胶区间震荡；PVC、尿素偏强震荡；PX 节后或补涨；PTA 震荡运行；乙二醇震荡筑底；短纤交易成本端逻辑；瓶片跟随成本端震荡偏强；纯碱、玻璃谨慎对待；烧碱短期偏强但需谨慎；纸浆盘面起伏有限；碳酸锂下方支撑强但波动或加大；铜高位震荡；铝、锌震荡调整；铅宽幅震荡；锡价下方有支撑；镍关注政策及宏观扰动；豆油、豆粕关注豆粕多头机会；棕榈油、菜油可考虑偏多思路；棉花中长期偏强运行；白糖中期偏弱运行；苹果中长期价格偏强；生猪节后窄幅偏弱，考虑逢高沽空；鸡蛋考虑逢高沽空；玉米&淀粉等待供应压力释放，淀粉跟随玉米行情；原木关注外盘报价等动态 [6][7][9][10][12][13] 各品种总结 国债 - 上一交易日，国债期货多数下跌，30 年期主力合约涨 0.04%，10 年期跌 0.10%，5 年期跌 0.09%，2 年期跌 0.03%；央行开展 1450 亿元 7 天期逆回购，净投放 1135 亿元；1 月社融增量 7.22 万亿元，人民币贷款增加 4.71 万亿元；M2 同比增长 9%，M1 同比增长 4.9%；美国 1 月 CPI 同比涨幅放缓至 2.4% [5] - 宏观数据平稳但复苏动能待加强，货币政策预计宽松，国债收益率处低位，中国经济平稳复苏，核心通胀回升，内需政策有空间，假期全球形势平稳，风险偏好高，预计后市有压力，保持谨慎 [6] 股指 - 上一交易日，股指期货涨跌不一，沪深 300 主力合约 -1.92%，上证 50 主力 -2.06%，中证 500 主力合约 -2.02%，中证 1000 主力合约 -1.75% [8] - 国内经济平稳但复苏动能不强，企业盈利增速低，资产估值低有修复空间，中国经济有韧性，核心通胀回升，政策环境暖，市场情绪提升，增量资金入场，海外扰动冲击有限，预计波动中枢上移，多单可持有 [9] 贵金属 - 上一交易日，黄金主力合约涨幅 -1.42%，白银主力合约涨幅 -4.09%；美国最高法院裁定特朗普部分关税措施缺乏授权，特朗普宣布提高“全球进口关税”税率；特朗普称伊朗需达成协议，美军做好对伊朗军事打击准备 [11] - 全球贸易金融环境复杂，“逆全球化”和“去美元化”利好黄金，各国央行购金支撑金价，中长期逻辑坚挺，假期局势平稳，宏观扰动影响有限，前期上涨后投机情绪升温，市场定价充分，缺乏基本面驱动，预计市场波动放大，保持观望 [12] 螺纹、热卷 - 上一交易日，螺纹钢、热轧卷板期货弱势震荡，唐山普碳方坯报价 2900 元/吨，上海螺纹钢现货 3080 - 3220 元/吨，上海热卷报价 3220 - 3240 元/吨 [14] - 中期成材价格由产业供需主导，需求端房地产下行，螺纹钢需求同比下降，处于需求淡季，关注冬储；供应端产能过剩，螺纹钢周产量回落，供应压力仍在，库存高于去年同期，关注春节后情况；热卷与螺纹钢走势一致，技术面短期内延续弱势震荡，投资者可关注回调做多机会，轻仓参与 [14][15] 铁矿石 - 上一交易日，铁矿石期货明显回落，PB 粉港口现货报价 748 元/吨，超特粉现货价格 640 元/吨 [16] - 全国铁水日产量维持在 230 万吨左右，铁矿石需求低位；2025 年进口量同比增长 1.8%，国产原矿产量低于 2024 年同期，港口库存持续上升，处于近五年同期最高水平；市场供需格局偏弱，技术面短期延续震荡，投资者可关注回调做多机会，轻仓参与 [17][18] 焦煤焦炭 - 上一交易日，焦煤焦炭期货小幅回调，焦煤供应量环比下降，出货压力小，下游焦企按需采购，中间采购谨慎；焦炭现货价格稳定，供应平稳，铁水日产量 230 万吨左右，需求偏弱 [19] - 技术面中期延续震荡格局，投资者可关注低位买入机会，轻仓参与 [19][20] 铁合金 - 春节前最后一个交易日，锰硅主力合约收跌 0.72%，硅铁主力合约收跌 0.90%，天津锰硅现货价格跌 20 元/吨，内蒙古硅铁价格持平 [21] - 2 月 6 日当周加蓬锰矿发运量回升，澳矿供应恢复，港口锰矿库存 420 万吨（-16 万吨），报价低位企稳，库存偏低；主产区电价、焦炭等价格企稳，成本低位窄幅波动；2 月 13 日当周样本建材钢厂螺纹钢产量 169 万吨（环比 -22 万吨），为近五年同期最低，1 月螺纹钢长流程毛利回升至 -15 元/吨；锰硅、硅铁产量分别为 19.13 万吨、9.80 万吨，周度产量为近 5 年同期偏低水平，过剩程度略有减弱，库存延续累升 [21][22] - 26 年以来产量维持低位，需求偏弱，总体过剩压力延续，成本低位下行空间受限，支撑渐强，锰矿库存低位，短期供应或缩减，回落后可关注低位区间多头机会 [22] 原油 - 上一交易日 INE 原油低开低走，因美伊关系反复；特朗普考虑对伊朗军事打击，宣布提高“全球进口关税”税率，证实访问委内瑞拉计划 [23] - 美伊关系紧张推升原油价格，美国开采委内瑞拉原油对价格有压力，布油价格站上 70 美元后有望维持强势，主力合约关注做多机会 [23][24] 燃料油 - 上一交易日燃料油低开低走，收于 5 日均线下方；2 月 23 日亚洲燃料油现货价差回落，本月供应量约 600 万吨，较上月增加逾 5%，供应增长源于中东，新加坡 380cs 高硫燃料油现货升水跌破 9 美元，裂解价差承压 [25] - 俄乌冲突未结束，美伊关系高压，利多燃料油价格，成本端原油上行带动价格上行，主力合约关注做多机会 [25][26] 聚烯烃 - 上一交易日杭州 PP 市场报盘弱势震荡，拉丝主流价格 6550 - 6620 元/吨，余姚市场 LLDPE 价格稳定 [27] - 春节后下游工厂开工，需求量增加，供应端供应商积极出货，关注做多机会 [27][28] 合成橡胶 - 上一交易日，合成橡胶主力收跌 2.57%，山东主流价格下至 13000 元/吨，基差持稳 [29] - 节后在原料高位托底和需求边际修复驱动下或震荡偏强，原料丁二烯价格受原油和装置复产影响，节后预计支撑价格中枢，供应端产能利用率达 78.86%，但利润倒挂企业提负意愿受限，社会库存 3.39 万吨，需求端全钢胎库存攀升，半钢胎需求受新车销量制约，关注元宵节后物流与基建复工及轮胎企业库存去化，若轮胎厂复工加速、丁二烯价格走高和进口缩量，行情有望走强 [29] 天然橡胶 - 上一交易日，天胶主力合约收跌 1.42%，20 号胶主力收跌 1.90%，上海现货价格下调至 15800 元/吨附近，基差持稳 [31] - 节后市场或震荡，供应端泰国、越南、中国产区停割，全球供应缩量支撑成本，需求端半钢胎和全钢胎企业产能利用率环比下降，2026 年节前开工率较 2025 年同期提升，库存端中国社会库存 129.6 万吨，青岛地区 60.68 万吨，若 3 月轮胎厂复工带动去库，叠加主产区低产，胶价或突破震荡上沿，否则面临回调压力 [31][32] PVC - 上一交易日，PVC 主力合约收跌 1.09%，现货价格下调（20 - 30）元/吨，基差基本持稳 [34] - 节后出口旺季、基建启动或带动需求回暖，盘面偏强震荡；供应端新增产能释放，一季度检修计划减少，单周产量创新高，需求端受春节和房地产影响，成本端电石、氯乙烯支撑有限，行业整体承压；4 月 1 日出口退税取消冲击出口，产能去化供应缓增，烧碱价格波动或缓解成本压力，3 月会议政策成远期反弹催化；截至 2026 年 1 月底，国内社会库存 120.64 万吨，周环比增加 2.45%，同比大幅增加 60.54% [34][35] 尿素 - 上一交易日，尿素主力合约收涨 0.27%，山东临沂持稳，基差基本持稳 [37] - 节前市场高位震荡，主产区报价 1700 - 1850 元/吨，企业收单良好，日产创 20.78 万吨新高，农业需求因低温延后、工业需求萎缩，企业库存 83.47 万吨，国际受印度招标提振，港口库存 13.4 万吨低位；节后气头及山西装置复产日产维持 21 万吨高位，元宵后农需和工需回暖，价格或震荡上行，需警惕储备释放等风险，节后偏强震荡，关注政策与需求节奏 [37] 对二甲苯 PX - 上一交易日，PX2605 主力合约下跌，跌幅 2.08%，节假日美伊局势升级和关税政策使外盘原油涨逾 5%，成本端提供支撑，PXN 价差调整至 300 美元/吨左右，短流程利润略降，PX - MX 价差在 150 美元/吨附近，节前 PX 负荷回升至 89.5%附近，环比增加 0.3%，下游 PTA 开工变化不大 [39] - 短期 PXN 价差和利润压缩，PX 开工略升，成本端原油有驱动，节后聚酯及纺织终端复工，PX 或交易春季检修逻辑，有望去库补涨，考虑逢低参与，关注宏观政策和成本端变化 [39] PTA - 上一交易日，PTA2605 主力合约下跌，跌幅 1.36%，节中国际油价及亚洲 PX 价格上涨，成本端支撑走强 [40] - 供应端独山能源等装置停车，节前负荷为 74.8%，环比下滑 2.8%；需求端春节聚酯装置变动频繁，节前负荷降至 77.7%，环比下滑 7%，2 月聚酯检修量 681 万吨，江浙加弹等企业放假，预计元宵节后重启；效益方面加工费调整至 370 元/吨附近；短期加工费上升空间有限，库存维持低位，供需驱动一般，成本端支撑增强，或震荡运行，交易成本与预期逻辑，节后考虑逢低区间操作，关注油价和下游复工节奏 [41] 乙二醇 - 上一交易日，乙二醇主力合约下跌，跌幅 2.05%，节假日原油上涨或提振成本端 [42] - 供应端节前整体开工负荷 76.22%（环比上升 1.85%），部分装置停车转产和重启，华东部分主港地区库存约 93.5 万吨附近，环比增加 3.8 万吨，主港计划到货 18.1 万吨；需求端节前下游聚酯开工下降至 77.7%，环比下滑 7%，终端织机工厂放假；节前装置变动多，整体负荷回升，节中累库，终端负荷降至冰点，预计节后库存增加，上方有压力，或震荡筑底，谨慎操作，价格弹性取决于春检和节后需求 [42] 短纤 - 上一交易日，短纤 2604 主力合约下跌，跌幅 0.72%，节中成本端价格上涨，节后或补涨 [43] - 供应方面节前装置负荷 77.7%附近，环比下滑 7.6%；需求方面春节江浙终端放假，下游负荷降至低点，对原料备货追加，生产工厂备货不同；受春节影响供应收缩，终端备货减少，织机负荷至低点，库存低位有支撑，短期交易成本端逻辑，关注成本、装置和下游复工情况 [43] 瓶片 - 上一交易日，瓶片 2605 主力合约下跌，跌幅 1.35%，春节假期国际油价走强，对下游化工品提振，加工费调整至 600 元/吨附近，后市或维持高位 [44] - 供应方面节前工厂负荷下滑至 66.1%，环比下滑 0.3%，一季度检修计划新增影响量约 200 万吨，预计 2 月中下旬负荷最低；需求端 12 月以来下游软饮料消费回升，1 - 12 月出口总量 639 万吨，同比增长 10%，12 月出口量 58.87 万吨，同比减少 4.85%，环比增加 10.5%；春节前后集中减停产，供应缩量，出口增速提高，现货偏紧，逻辑在成本端，预计跟随成本端震荡偏强，关注检修装置重启 [44] 纯碱 - 节前最后一个交易日，主力 2605 收盘于 1150 元/吨，跌幅 1.63% [45] - 基本面宽松，节前一周产量高位，库存窄幅调整，下游玻璃厂商按需采购，浮法日熔量 15.1 万吨，光伏日熔量 8.70 万吨，较 1 月底下降 250 吨，部分企业产量有变化；节后下游恢复，但节前已补货，市场按需为主，偶受能源系情绪带动，缺乏实质支撑，谨慎对待 [45] 玻璃 - 节前最后一个交易日，主力 2605 收盘于 1041 元/吨，跌幅 2.44% [46] - 基本面宽松，节前一周在产产线 211 条，厂内库存小增，贸易商累库，华北、华中市场成交清淡，节后市场货源释放压力仍存，市场基调宽松，短期受能源系带动有小幅震荡偏强但持续性一般，注意回归基本面风险 [46] 烧碱 - 节前最后一个交易日，主力 2603 收盘于 2015 元/吨，涨幅 2.91% [47] - 供给高位保持，节前一周样本企业产能平均利用率 87.6％，环比 -0.2％，库存小幅累积；氧化铝期货价格上涨，若焙烧炉长期停产价格短期有支撑，但南方新产能释放后供应压力仍存；氯碱综合利润承压，部分液碱企业提价，关注主力下游送货量及液氯价格波动；前期低位吸引期现商入场，盘面博弈加剧，后续氧化铝有新产能投放预期，现货利润承压，02 节后交割，预计短期盘面偏强，但中下游基本面未显著改善，谨慎对待，注意移仓换月风险 [47][48] 纸浆 - 节前最后一个交易日，主力 2605 收盘于 5260 元/吨，涨幅 0.08% [49] - 库存延续累库，节前一周主流港口样本库存量环比增加 0.54%，外盘各品类报价持续走弱，周度跌幅 10 到 40 个百分点不等；下游文化用纸厂节后正常排产，包装用纸和生活用纸市场交投未完全恢复，纸价暂稳；港口库存累积加剧供应宽松预期，节后下游复工节奏正常偏缓，市场交投气氛一般，支撑性弱，预计节前盘面起伏有限 [49] 碳酸锂 - 节前最后一个交易日主力合约涨 2.21%至 152640 元/吨，海外地缘政治风险加大，避险情绪推高外盘贵金属及有色价格，市场对美联储降息押注概率增大，宏观情绪好转 [50] - 基本面国内江西复产时间不确定，矿端紧平衡，碳酸锂周度产量下滑；消费端节前下游