核心观点 - 利润和营收仅是表象，盈利质量才是决定公司价值的核心 [2][3] - 健康的盈利结构应为核心业务贡献主要收入和利润，依赖非核心业务则盈利质量低下且难以维系 [3][4] - 现金流是利润的终极试金石，净利润与经营性现金流长期背离可能预示利润质量差 [10][11] 增长逻辑分析 - 净利润增幅远高于收入需警惕非经常性收益注水，如资产出售、补贴等不可持续收益 [3] - 利润增速跑输收入可能是成本费用失控或行业竞争加剧 [3] - 案例：某传媒2018年净利润增长20%但营收下降35%，利润主要来自出售子公司股权，次年退市股价跌超90% [4] - 案例：某通讯类企业2019年净利润增长500%但营收仅增20%，利润主要来自一次性收益2.1亿元 [4] 经营质量分析 - 毛利率体现产品或服务核心竞争力，持续高且稳定说明有定价权或成本优势 [4][5] - 三项费用率异常升高反映运营效率低下，可能是盲目扩张或管理混乱 [5] - 案例：某退市公司毛利率大幅波动且销售费用率畸高，反映核心业务不稳和运营低效 [7] 成本结构分析 - 最大成本项是盈利杀手，需分析其未来趋势及公司应对策略 [8] - 案例：某手机部件厂商2021年原材料成本占比近90%，毛利率从18%骤降至8%，全年亏损25亿元 [9] - 关注指标包括营业成本占比、原材料成本占比、研发费用率等 [9] 现金流验证 - 经营性现金流反映真金白银流入，净利润与现金流长期背离可能是应收账款高或存货积压 [10] - 案例：某环保企业2017年净利润4亿元但现金含量仅32%，应收账款周转天数从90天增至180天 [11] - 关注指标包括净利润现金含量、应收账款周转天数、存货周转天数等 [11]

文章核心观点 近期儒竞科技发布2025年一季报，各项数据指标表现尚佳，盈利能力上升，但也存在应收账款占比高、资本回报率不强等问题，证券研究员对其2025年业绩有一定预期，多只基金在2025年Q1有持仓变动 [1][3][4] 财务数据 - 截至2025年一季报期末，公司营业总收入3.51亿元，同比上升19.42%，归母净利润5285.99万元，同比上升22.53% [1] - 2025年第一季度营业总收入3.51亿元，同比上升19.42%，归母净利润5285.99万元，同比上升22.53% [1] - 报告期内毛利率25.79%，同比增10.02%，净利率15.06%，同比增2.6%，三费占营收比3.2%，同比增126.4%，每股净资产34.16元，同比增3.91%，每股经营性现金流0.29元，同比减58.67%，每股收益0.56元，同比增21.74% [1] - 2024年到2025年一季报，扣非净利润从3395.34万增至4561.3万，同比增幅34.34%；货币资金从24.85亿减至22.39亿，同比降9.90%；应收账款从3.31亿增至4.23亿，同比增27.96%；有息负债从1284.04万减至839.52万，同比降34.62% [1] 业务评价 - 公司去年ROIC为4.8%，资本回报率不强 [3] - 去年净利率为12.97%，产品或服务附加值高 [3] 偿债能力 - 公司现金资产非常健康 [3] 融资分红 - 公司上市2年以来，累计融资总额23.49亿元，累计分红总额6130.26万元，分红融资比为0.03 [3] 商业模式 - 公司业绩主要依靠资本开支及股权融资驱动，需关注资本开支项目是否划算以及资本支出是否刚性面临资金压力 [3] 财报建议 - 建议关注公司应收账款状况，应收账款/利润已达251.45% [3] 业绩预期 - 证券研究员普遍预期2025年业绩在2.78亿元，每股收益均值在2.94元 [3] 基金持仓 - 国泰智能装备股票A等多只基金在2025年Q1新进儒竞科技十大持仓，西部利得事件驱动股票A增仓，西部利得时代动力混合发起A等多只基金减仓 [4] - 持有儒竞科技最多的基金为国泰智能装备股票A，目前规模为8.94亿元，最新净值1.898(4月24日)，较上一交易日下跌0.78%，近一年上涨8.69%，现任基金经理为王阳 [4]

大家好，我是StockMasterX，今天咱们就聊聊这个话题，怎样对上市公司做财务分析，股票佣金现在又能低到啥地步，这可是炒股路上绕不开的硬核话题， 聊起来总能让人有点小兴奋。 说起财务分析，我得先讲个自己的糗事，记得刚开接触股票那会儿，我啥也不懂，挑股票全凭感觉，结果买了家看起来风光的公司，股价哗哗跌，亏得我好 几天睡不着，后来有次在书店翻投资书，碰到个老股友，他见我一脸迷茫，就拉我去喝茶，他说炒股得学会看公司的账本，不然就像瞎子摸象，我当时一 愣，账本咋看，他笑着说，财务分析就是看公司健不健康，赚不赚钱，值不值得投。 财务分析的精髓，是把报表跟行业、宏观经济结合起来，我发现，消费品公司在经济复苏时往往跑得快，但科技公司得看政策和研发投入，前段时间我分析 一家新能源公司，报表漂亮，现金流也好，但行业竞争太激烈，我犹豫了，幸好没追高，市场一调整，它果然回调，这让我觉得，财务分析得有耐心，数据 背后藏着故事。 他教我，财务分析得从三大报表入手，利润表、资产负债表、现金流量表，我当时听完觉得像学了个新魔法，利润表告诉你公司赚了多少，比如营收、净利 润这些，资产负债表看公司的家底，资产、负债多少，现金流量表则看公司 ...

陆行之提出四种可能性：一是台湾厂未来5年折旧费用大减、获利提升，得以弥补美国厂的低平均 获利；二是公司对年度dilution指引太夸张，但实际因良好的执行力而降低折减幅度；三是台湾厂 可能随市场需求调涨价格，借此维持整体53%的毛利率；四是使用58% x 97.5% x 97% x 96.5% x 96.5% = 51.1%的方式计算稀释幅度。 如果您希望可以时常见面，欢迎标星收藏哦~ 来源：内容来自 工商 时 报， 谢谢。 台积电17日法说会上，揭露首季毛利率维持58.8%，惟受海外厂生产成本高涨，以及赴美投资超过 千亿美元的影响，公司长期毛利率目标53%以上仍可望达成。资深半导体分析师陆行之对此提出疑 问，若未来5年毛利率稀释幅度落在2.5% ~ 3.5%之间，2029年毛利率恐将低至45.5%，公司如何 维持53%的毛利率指引。 虽然台积电首季毛利率达58.8%，贴近预估高值，且第二季毛利率有望介于57%~ 59%之间，但公 司坦言，随着全球扩厂，包括日本熊本及美国亚利桑那州在内的海外厂将陆续开始量产，预计未来 5年，对毛利率的稀释幅度将逐渐增加，初期每年约为2% ~3%，后期提高至3%~ 4%。不过台 ...

半导体封测厂商2024年业绩表现 - 华天科技2024年营收144.62亿元，同比增长28.00%，归母净利润6.16亿元，同比增长172.29% [1] - 通富微电2024年营收238.82亿元，同比增长7.24%，归母净利润6.77亿元，同比增长299.90% [1] - 长电科技2024年营收359.6亿元，同比增长21.2%，净利润16.1亿元，同比增长9.5% [1] - 汇成股份2024年营收15.01亿元，同比增长21.22%，净利润1.60亿元，同比下降18.48% [3] 通富微电净利润增长分析 - 通富微电2024年净利润大幅增长部分源于延长设备折旧年限，营业成本减少7.23亿元，归母净利润增加4.95亿元 [2] - 通富微电2024年经营活动现金流净额38.77亿元，同比下降9.68%，主要系计提固定资产折旧等原因 [2] - 通富微电2024年EBITDA为48.15亿元，同比增长9.38% [2] 显示驱动芯片封测行业竞争 - 汇成股份2024年集成电路封装测试毛利率22.34%，同比下降4.83个百分点，主要因新增设备折旧摊提等固定成本提高 [4][5] - 显示驱动芯片封测领域新进入者增加，如通富微电参股厦门通富微电子，同兴达、广西华芯振邦等加大设备投入 [3] - 汇成股份封装测试业务全部集中在显示驱动芯片领域，2024年该业务营收13.57亿元 [5] 2025年第一季度业绩展望 - 长电科技预计2025年第一季度归母净利润2.00亿元左右，同比增长50.00%左右 [3]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 2024年贵州茅台营收、净利润同比增长，年度目标顺利达成，2025年目标营收增速9%，目标制定客观务实 [1][3] - 茅台酒量价齐升，系列酒量能释放，批发代理渠道占比提升 [1] - 全年毛利率稳定，管理费费效提升缓解税金及附加对净利率的压制 [2] - 2024年现金分红比例75%符合分红规划 [3] - 公司具备品牌护城河，渠道抗风险能力强，2025年9%的营收增速目标确定性高 [6] 分产品情况 - 茅台酒2024年实现收入1459亿元，同比+15.28%，量增+10.22%，价增+4.59%，全年投放4.6万吨，单24Q4收入448.02亿元，同比+13.94% [5] - 系列酒2024年实现收入247亿元，同比+19.65%，量增+18.47%，价增+1.00%，增长驱动切换到产能释放、供给增加逻辑，单24Q4收入52.91亿元，同比+5.07% [5] 分渠道情况 - 直销渠道2024年营收748.43亿元，同比+11.32%，量增+16.55%，价增-4.48%，“i茅台”24年实现营收200亿，同比-10.51%，单Q4实现营收52.27亿，同比-29.93% [5] - 批发代理2024年营收957.69亿元，同比+19.73%，量增+12.96%，价增+5.99%，占比提升1.8pcts至56% [5] 分区域情况 - 2024年国内实现营收1654.23亿元，同比+15.79%；国外51.89亿元，同比+19.27%，海外营收首次突破50亿 [5] 经销商数量情况 - 2024年末经销商数量合计2247家，其中国内2143家，年内增加63家；国外104家，年内减少2家 [5] 盈利预测与财务指标 | 项目/年度 | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万元） | 174,144 | 190,881 | 207,044 | 223,913 | | 增长率（%） | 15.7 | 9.6 | 8.5 | 8.1 | | 归属母公司股东净利润（百万元） | 86,228 | 94,761 | 103,010 | 111,638 | | 增长率（%） | 15.4 | 9.9 | 8.7 | 8.4 | | 每股收益（元） | 68.64 | 75.43 | 82.00 | 88.87 | | PE | 23 | 21 | 19 | 18 | | PB | 8.5 | 7.5 | 6.7 | 6.0 | [7] 公司财务报表数据预测汇总 利润表 | 项目 | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业总收入（百万元） | 174,144 | 190,881 | 207,044 | 223,913 | | 营业成本（百万元） | 13,895 | 15,408 | 17,004 | 18,369 | | 营业税金及附加（百万元） | 26,926 | 28,924 | 30,367 | 32,629 | | 销售费用（百万元） | 5,639 | 6,630 | 7,138 | 7,650 | | 管理费用（百万元） | 9,316 | 9,767 | 11,217 | 11,993 | | 研发费用（百万元） | 218 | 200 | 217 | 243 | | EBIT（百万元） | 118,148 | 129,996 | 141,148 | 153,081 | | 财务费用（百万元） | -1,470 | -1,494 | -1,751 | -1,545 | | 资产减值损失（百万元） | 0 | 0 | 0 | 0 | | 投资收益（百万元） | 9 | 43 | 47 | 51 | | 营业利润（百万元） | 119,689 | 131,533 | 142,946 | 154,676 | | 营业外收支（百万元） | -50 | -91 | -62 | -68 | | 利润总额（百万元） | 119,639 | 131,441 | 142,883 | 154,608 | | 所得税（百万元） | 30,304 | 33,146 | 36,032 | 38,807 | | 净利润（百万元） | 89,335 | 98,295 | 106,852 | 115,801 | | 归属于母公司净利润（百万元） | 86,228 | 94,761 | 103,010 | 111,638 | | EBITDA（百万元） | 120,233 | 132,126 | 143,356 | 155,335 | [8][9] 主要财务指标 | 指标 | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 成长能力 - 营业收入增长率（%） | 15.66 | 9.61 | 8.47 | 8.15 | | 成长能力 - EBIT增长率（%） | 15.96 | 10.03 | 8.58 | 8.45 | | 成长能力 - 净利润增长率（%） | 15.38 | 9.90 | 8.71 | 8.38 | | 盈利能力 - 毛利率（%） | 91.93 | 91.85 | 91.71 | 91.72 | | 盈利能力 - 净利润率（%） | 50.46 | 50.45 | 50.51 | 50.64 | | 盈利能力 - 总资产收益率ROA（%） | 28.84 | 27.68 | 26.97 | 26.78 | | 盈利能力 - 净资产收益率ROE（%） | 36.99 | 36.22 | 35.09 | 34.04 | | 偿债能力 - 流动比率 | 4.45 | 4.34 | 4.65 | 5.41 | | 偿债能力 - 速动比率 | 1.09 | 1.45 | 1.83 | 2.37 | | 偿债能力 - 现金比率 | 1.05 | 1.44 | 1.82 | 2.35 | | 偿债能力 - 资产负债率（%） | 19.04 | 19.94 | 18.88 | 16.43 | | 经营效率 - 应收账款周转天数 | 0.08 | 0.06 | 0.08 | 0.08 | | 经营效率 - 存货周转天数 | 1315.50 | 1341.34 | 1337.55 | 1352.03 | | 经营效率 - 总资产周转率 | 0.60 | 0.59 | 0.56 | 0.55 | | 每股指标 - 每股收益（元） | 68.64 | 75.43 | 82.00 | 88.87 | | 每股指标 - 每股净资产（元） | 185.56 | 208.24 | 233.67 | 261.04 | | 每股指标 - 每股经营现金流（元） | 73.61 | 85.34 | 84.84 | 86.85 | | 每股指标 - 每股股利（元） | 51.51 | 56.58 | 61.50 | 66.65 | | 估值分析 - PE | 23 | 21 | 19 | 18 | | 估值分析 - PB | 8.5 | 7.5 | 6.7 | 6.0 | | 估值分析 - EV/EBITDA | 15.90 | 14.47 | 13.34 | 12.31 | | 估值分析 - 股息收益率（%） | 3.28 | 3.61 | 3.92 | 4.25 | [8][9] 资产负债表 | 项目 | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 货币资金（百万元） | 59,296 | 97,435 | 130,203 | 159,762 | | 应收账款及票据（百万元） | 2,003 | 829 | 900 | 973 | | 预付款项（百万元） | 27 | 478 | 528 | 571 | | 存货（百万元） | 54,343 | 59,673 | 65,915 | 71,189 | | 其他流动资产（百万元） | 136,057 | 136,076 | 136,080 | 136,027 | | 流动资产合计（百万元） | 251,727 | 294,491 | 333,627 | 368,523 | | 长期股权投资（百万元） | 0 | 0 | 0 | 0 | | 固定资产（百万元） | 21,871 | 23,188 | 24,166 | 24,484 | | 无形资产（百万元） | 8,850 | 8,850 | 8,850 | 8,850 | | 非流动资产合计（百万元） | 47,218 | 47,817 | 48,315 | 48,313 | | 资产合计（百万元） | 298,945 | 342,308 | 381,942 | 416,835 | | 短期借款（百万元） | 0 | 0 | 0 | 0 | | 应付账款及票据（百万元） | 3,515 | 3,846 | 4,249 | 4,589 | | 其他流动负债（百万元） | 53,001 | 64,008 | 67,459 | 63,468 | | 流动负债合计（百万元） | 56,516 | 67,854 | 71,708 | 68,057 | | 长期借款（百万元） | 0 | 0 | 0 | 0 | | 其他长期负债（百万元） | 417 | 417 | 417 | 417 | | 非流动负债合计（百万元） | 417 | 417 | 417 | 417 | | 负债合计（百万元） | 56,933 | 68,272 | 72,125 | 68,474 | | 股本（百万元） | 1,256 | 1,256 | 1,256 | 1,256 | | 少数股东权益（百万元） | 8,905 | 12,440 | 16,282 | 20,446 | | 股东权益合计（百万元） | 242,011 | 274,036 | 309,817 | 348,361 | | 负债和股东权益合计（百万元） | 298,945 | 342,308 | 381,942 | 416,835 | [8][9] 现金流量表 | 项目 | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 净利润（百万元） | 89,335 | 98,295 | 106,852 | 115,801 | | 折旧和摊销（百万元） | 2,085 | 2,130 | 2,208 | 2,254 | | 营运资金变动（百万元） | 1,919 | 6,714 | -2,515 | -8,987 | | 经营活动现金流（百万元） | 92,464 | 107,205 | 106,579 | 109,104 | | 资本开支（百万元） | -4,678 | -2,726 | -2,675 | -2,226 | | 投资（百万元） | 2,805 | 0 | 0 | 0 | | 投资活动现金流（百万元） | -1,785 | -2,683 | -2,628 | -2,175 | | 股权募资（百万元） | 0 | 0 | 0 | 0 | | 债务募资（百万元） | 0 | 0 | 0 | 0 | | 筹资活动现金流（百万元） | -71,068 | -66,383 | -71,183 | -77,370 | | 现金净流量（百万元） | 19,610 | 38,139 | 32,768 | 29,559 | [8][9]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 2024年贵州茅台营收、归母净利润等指标同比增长，年度目标顺利达成，2025年目标营收增速9%，目标制定客观务实 [1][3] - 茅台酒量价齐升，系列酒量能释放，批发代理渠道占比提升，酒类主营营收增长，量增是核心驱动 [1] - 全年毛利率稳定，管理费费效提升缓解税金及附加对净利率的压制 [2] - 2024年现金分红比例75%符合分红规划 [3] - 公司具备品牌护城河，渠道抗风险能力强，2025 - 2027年营收和归母净利润预计保持增长，维持“推荐”评级 [6] 分产品情况 - 茅台酒2024年实现收入1459亿元，同比+15.28%，量增+10.22%，价增+4.59%，全年投放4.6万吨，单24Q4收入448.02亿元，同比+13.94% [5] - 系列酒2024年实现收入247亿元，同比+19.65%，量增+18.47%，价增+1.00%，增长驱动切换，单24Q4收入52.91亿元，同比+5.07% [5] 分渠道情况 - 直销渠道2024年营收748.43亿元，同比+11.32%，量增+16.55%，价增 - 4.48%，“i茅台”2024年营收200亿，同比 - 10.51%，单Q4营收52.27亿，同比 - 29.93% [5] - 批发代理2024年营收957.69亿元，同比+19.73%，量增+12.96%，价增+5.99%，占比提升1.8pcts至56% [5] 分区域情况 - 2024年国内实现营收1654.23亿元，同比+15.79%；国外51.89亿元，同比+19.27%，海外营收首次突破50亿 [5] 经销商数量情况 - 2024年末经销商数量合计2247家，其中国内2143家，年内增加63家；国外104家，年内减少2家 [5] 盈利预测与财务指标 | 项目/年度 | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万元） | 174,144 | 190,881 | 207,044 | 223,913 | | 增长率（%） | 15.7 | 9.6 | 8.5 | 8.1 | | 归属母公司股东净利润（百万元） | 86,228 | 94,761 | 103,010 | 111,638 | | 增长率（%） | 15.4 | 9.9 | 8.7 | 8.4 | | 每股收益（元） | 68.64 | 75.43 | 82.00 | 88.87 | | PE | 23 | 21 | 19 | 18 | | PB | 8.5 | 7.5 | 6.7 | 6.0 | [7] 公司财务报表数据预测汇总 利润表 | 项目 | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业总收入（百万元） | 174,144 | 190,881 | 207,044 | 223,913 | | 营业成本（百万元） | 13,895 | 15,408 | 17,004 | 18,369 | | 营业税金及附加（百万元） | 26,926 | 28,924 | 30,367 | 32,629 | | 销售费用（百万元） | 5,639 | 6,630 | 7,138 | 7,650 | | 管理费用（百万元） | 9,316 | 9,767 | 11,217 | 11,993 | | 研发费用（百万元） | 218 | 200 | 217 | 243 | | EBIT（百万元） | 118,148 | 129,996 | 141,148 | 153,081 | | 财务费用（百万元） | -1,470 | -1,494 | -1,751 | -1,545 | | 资产减值损失（百万元） | 0 | 0 | 0 | 0 | | 投资收益（百万元） | 9 | 43 | 47 | 51 | | 营业利润（百万元） | 119,689 | 131,533 | 142,946 | 154,676 | | 营业外收支（百万元） | -50 | -91 | -62 | -68 | | 利润总额（百万元） | 119,639 | 131,441 | 142,883 | 154,608 | | 所得税（百万元） | 30,304 | 33,146 | 36,032 | 38,807 | | 净利润（百万元） | 89,335 | 98,295 | 106,852 | 115,801 | | 归属于母公司净利润（百万元） | 86,228 | 94,761 | 103,010 | 111,638 | | EBITDA（百万元） | 120,233 | 132,126 | 143,356 | 155,335 | [8][9] 主要财务指标 | 指标 | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 成长能力 - 营业收入增长率（%） | 15.66 | 9.61 | 8.47 | 8.15 | | 成长能力 - EBIT增长率（%） | 15.96 | 10.03 | 8.58 | 8.45 | | 成长能力 - 净利润增长率（%） | 15.38 | 9.90 | 8.71 | 8.38 | | 盈利能力 - 毛利率（%） | 91.93 | 91.85 | 91.71 | 91.72 | | 盈利能力 - 净利润率（%） | 50.46 | 50.45 | 50.51 | 50.64 | | 盈利能力 - 总资产收益率ROA（%） | 28.84 | 27.68 | 26.97 | 26.78 | | 盈利能力 - 净资产收益率ROE（%） | 36.99 | 36.22 | 35.09 | 34.04 | | 偿债能力 - 流动比率 | 4.45 | 4.34 | 4.65 | 5.41 | | 偿债能力 - 速动比率 | 1.09 | 1.45 | 1.83 | 2.37 | | 偿债能力 - 现金比率 | 1.05 | 1.44 | 1.82 | 2.35 | | 偿债能力 - 资产负债率（%） | 19.04 | 19.94 | 18.88 | 16.43 | | 经营效率 - 应收账款周转天数 | 0.08 | 0.06 | 0.08 | 0.08 | | 经营效率 - 存货周转天数 | 1315.50 | 1341.34 | 1337.55 | 1352.03 | | 经营效率 - 总资产周转率 | 0.60 | 0.59 | 0.56 | 0.55 | [8][9] 资产负债表 | 项目 | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 货币资金（百万元） | 59,296 | 97,435 | 130,203 | 159,762 | | 应收账款及票据（百万元） | 2,003 | 829 | 900 | 973 | | 预付款项（百万元） | 27 | 478 | 528 | 571 | | 存货（百万元） | 54,343 | 59,673 | 65,915 | 71,189 | | 其他流动资产（百万元） | 136,057 | 136,076 | 136,080 | 136,027 | | 流动资产合计（百万元） | 251,727 | 294,491 | 333,627 | 368,523 | | 长期股权投资（百万元） | 0 | 0 | 0 | 0 | | 固定资产（百万元） | 21,871 | 23,188 | 24,166 | 24,484 | | 无形资产（百万元） | 8,850 | 8,850 | 8,850 | 8,850 | | 非流动资产合计（百万元） | 47,218 | 47,817 | 48,315 | 48,313 | | 资产合计（百万元） | 298,945 | 342,308 | 381,942 | 416,835 | | 短期借款（百万元） | 0 | 0 | 0 | 0 | | 应付账款及票据（百万元） | 3,515 | 3,846 | 4,249 | 4,589 | | 其他流动负债（百万元） | 53,001 | 64,008 | 67,459 | 63,468 | | 流动负债合计（百万元） | 56,516 | 67,854 | 71,708 | 68,057 | | 长期借款（百万元） | 0 | 0 | 0 | 0 | | 其他长期负债（百万元） | 417 | 417 | 417 | 417 | | 非流动负债合计（百万元） | 417 | 417 | 417 | 417 | | 负债合计（百万元） | 56,933 | 68,272 | 72,125 | 68,474 | | 股本（百万元） | 1,256 | 1,256 | 1,256 | 1,256 | | 少数股东权益（百万元） | 8,905 | 12,440 | 16,282 | 20,446 | | 股东权益合计（百万元） | 242,011 | 274,036 | 309,817 | 348,361 | | 负债和股东权益合计（百万元） | 298,945 | 342,308 | 381,942 | 416,835 | [8][9] 每股指标 | 指标（元） | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 每股收益 | 68.64 | 75.43 | 82.00 | 88.87 | | 每股净资产 | 185.56 | 208.24 | 233.67 | 261.04 | | 每股经营现金流 | 73.61 | 85.34 | 84.84 | 86.85 | | 每股股利 | 51.51 | 56.58 | 61.50 | 66.65 | [8][9] 估值分析 | 指标 | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | | PE | 23 | 21 | 19 | 18 | | PB | 8.5 | 7.5 | 6.7 | 6.0 | | EV/EBITDA | 15.90 | 14.47 | 13.34 | 12.31 | | 股息收益率（%） | 3.28 | 3.61 | 3.92 | 4.25 | [8][9] 现金流量表 | 项目（百万元） | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 净利润 | 89,335 | 98,295 | 106,852 | 115,801 | | 折旧和摊销 | 2,085 | 2,130 | 2,208 | 2,254 | | 营运资金变动 | 1,919 | 6,714 | -2,515 | -8,987 | | 经营活动现金流 | 92,464 | 107,205 | 106,579 | 109,104 | | 资本开支 | -4,678 | -2,726 | -2,675 | -2,226 | | 投资 | 2,805 | 0 | 0 | 0 | | 投资活动现金流 | -1,785 | -2,683 | -2,628 | -2,175 | | 股权募资 | 0 | 0 | 0 | 0 | | 债务募资 | 0 | 0 | 0 | 0 | | 筹资活动现金流 | -71,068 | -66,383 | -71,183 | -77,370 | | 现金净流量 | 19,610 | 38,139 | 32,768 | 29,559 | [8][9]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][9] 报告的核心观点 - 2024年公司逐渐走出阴霾，包装饮用水市占率回升但营收下降，即饮茶下半年营收环比降速，功能饮料和果汁饮料有不同表现，绿瓶水促销等因素拖累毛利率，净利率保持平稳，其他收入及收益增加增厚净利润 [4][5][6][7] - 2025年公司有望走出舆情阴霾，营收同比双位数增长，包装水市场份额有望持续回升，即饮茶营收增速或放缓但将深耕消费者心智提升份额 [8] - 考虑行业竞争和产品结构调整，小幅下调2025 - 2026年归母净利润预测，新增2027年预测，当前股价对应2025 - 2027年PE分别为25x/23x/20x，看好公司长期发展潜力 [9] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年实现营业收入428.96亿元，同比+0.5%；归母净利润121.23亿元，同比+0.4%；24H2实现营收207.23亿元，同比-6.7%；归母净利润58.84亿元，同比-6.7% [4] - 2024年/24H2包装饮用水营收分别为159.52/74.22亿元，分别同比-21.3%/-24.4%；即饮茶营收分别为167.45/83.14亿元，分别同比+32.3%/+12.8%；功能饮料营收分别为49.32/23.82亿元，分别同比+0.6%/-2.6%；果汁饮料营收分别为40.85/19.71亿元，分别同比+15.6%/+6.6%；其他产品营收分别为11.82/6.34亿元，分别同比-9.8%/-11.9% [4][5] 盈利情况 - 2024年/24H2公司毛利率分别为58.1%/57.3%，分别同比-1.4/-1.6pcts；销售费用率分别为21.4%/20.3%，均同比-0.4pcts [6] - 2024年/24H2包装饮用水经营利润率分别为31.2%/30%，分别同比-5.1/-6.1pcts；即饮茶经营利润率分别为45.2%/46.2%，分别同比+0.8/+0.9pcts；2024年功能饮料/果汁经营利润率分别为42.2%/24.9%，分别同比持平/-1.9pcts [6] - 2024年公司其他收入及收益达21.29亿元，同比+15.6%；2024年/24H2公司归母净利润率分别为28.3%/28.4%，均同比基本持平 [7] 未来展望 - 2025年包装水以“绿瓶+红瓶”满足多元需求，绿瓶补贴或收缩，红瓶推新包装和规格产品，市场份额有望回升；即饮茶营收增速或放缓，但将聚焦优势渠道和场景，提升市场份额，整体营收有望双位数同比增长 [8] 盈利预测与估值 - 小幅下调2025 - 2026年归母净利润预测分别至141.30/159.58亿元（较前次预测分别下调0.8%/0.7%），新增2027年归母净利润预测为179.63亿元，当前股价对应2025 - 2027年PE分别为25x/23x/20x [9] 财务报表预测 - 给出2023 - 2027年主营业务收入、销售成本、毛利等多项财务指标预测数据 [11] - 给出2023 - 2027年经营活动现金流、投资活动现金流、融资活动现金流等预测数据 [11][12]

报告公司投资评级 - 首次推荐，给予“买入”投资评级 [9] 报告的核心观点 - 2025年公司水市占恢复优先级高，补贴力度预计渐弱，注重产品长期发展；茶饮料预计保持较好表现，成本持续利好，看好2025年业绩释放 [9] 根据相关目录分别进行总结 全年业绩情况 - 2024年公司收入/归母净利润分别为428.96/121.23亿元，分别同比+0.54%/+0.36%；2024H2收入/归母净利润分别为207.23/58.84亿元，均同比-6.67% [5] - 2024年公司毛利率/归母净利率分别为58.08%/28.26%，分别同比-1.46/-0.05pcts；2024H2毛利率/归母净利率分别为57.34%/28.39%，分别同比-1.64%/持平 [5] - 2024年销售及开支率/行政开支率分别为21.38%/4.57%，分别同比-0.37/-0.49pcts；2024H2销售及开支率/行政开支率分别为20.28%/4.84%，分别同比-0.39/-0.79pcts [5] 各品类业务表现 - 2024/2024H2包装水营收分别为159.52/74.21亿元，分别同比-21.27%/-24.43%，受舆论影响短期承压，市占率仍保持第一且环比改善，2025年预计以整体市占率回归为目标 [6] - 2024/2024H2茶饮料营收为167.45/83.15亿元，分别同比+32.27%/+12.77%，东方树叶与茶π分别在无糖茶与有糖茶赛道占据领导地位，推出家庭装等大规格产品增加饮用场景 [6] - 2024/2024H2功能饮料营收为49.32/23.82亿元，分别同比+0.62%/-2.55%，“尖叫”上市两款新口味，预计享受功能饮料赛道放量红利 [6] - 2024/2024H2果汁饮料营收为40.85/19.71亿元，分别同比+15.60%/+6.67%，2024年12月鲜榨橙汁进驻山姆获较好反响，预计在果汁饮料市场持续深耕 [6] 成本与产能情况 - 2024年公司开启自制茶，降低对第三方精制茶供应依赖，保证库存合理管理与较优产品品质；预计2025年PET价格同比下降，将进行针对性采购 [7][8] - 2024年产能利用率有所下降主要系包装水销量下滑所致，后续将持续进行水源地建设与设备投入，坚持长期战略保障全国性供应网络；2025年预计保持目前资本开支水平，在新厂建设、设备投入与冰柜投放等方面持续发力 [8] 盈利预测 - 预计公司2025 - 2027年收入分别为486.17/547.87/611.33亿元，EPS分别为1.24/1.39/1.53元，当前股价对应PE分别为25/23/21倍 [9] 关键财务指标预测 |预测指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |主营收入（百万元）|42,896|48,617|54,787|61,133| |增长率（%）|0.5%|13.3%|12.7%|11.6%| |归母净利润（百万元）|12,123|13,900|15,588|17,209| |增长率（%）|0.4%|14.7%|12.1%|10.4%| |摊薄每股收益（元）|1.08|1.24|1.39|1.53| |ROE（%）|37.5%|38.1%|37.9%|37.2%|[11]

报告公司投资评级 - 行业为石油石化/油服工程，6个月评级为买入（维持评级） [4] 报告的核心观点 - 2024年公司营收483亿元，同比+9.5%，归母净利润31.4亿元，同比+4.1%，业绩增速放缓因沙特暂停平台及墨西哥补税，2025年影响或消除 [1] - 原预测2025 - 2026年归母净利润45/51亿元，现调整为40.3/42.4亿元，新增2027年归母净利润44.3亿元，A股对应PE 18 /17/16倍，维持“买入”评级 [3] 各目录总结 钻井服务板块 - 2024年作业天数17502天，同比-1%；自升式平台同比+2%，半潜式钻井平台同比-14%，自升式、半潜式可用天使用率分别85.5%、75.6%，同比分别-0.4pct、-7.4pct，自升式受沙特暂停平台影响仍增长，半潜式受台风等影响使用率下滑 [2] - 2024年自升式平台日费7.5万美金/天，同比+1.4%；半潜式平台日费14.3万美金/天，同比+7.5%；2024年下半年自升式日费同比-3.6%，半潜式日费同比+8.3% [2] 油田技术服务板块 - 2024年油田技术服务收入276.6亿元，同比+7.4%，毛利率为22.9%，有所提升 [3] 财务数据和估值 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|44,108.62|48,301.58|54,005.11|57,815.35|60,061.37| |增长率(%)|23.70|9.51|11.81|7.06|3.88| |EBITDA(百万元)|10,302.20|11,195.79|9,714.38|9,838.34|10,202.50| |净利润(百万元)|3,013.25|3,136.99|4,027.70|4,244.69|4,426.34| |增长率(%)|28.08|4.11|28.39|5.39|4.28| |EPS(元/股)|0.63|0.66|0.84|0.89|0.93| |市盈率(P/E)|23.59|22.66|17.65|16.75|16.06| |市净率(P/B)|1.71|1.62|1.51|1.42|1.34| |市销率(P/S)|1.61|1.47|1.32|1.23|1.18| |EV/EBITDA|7.13|6.62|7.09|5.84|5.48| [9] 资产负债表 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |货币资金(百万元)|6,539.08|5,974.13|12,927.95|25,890.11|28,344.46| |应收票据及应收账款(百万元)|14,241.11|14,113.64|15,889.20|13,018.48|17,012.21| |预付账款(百万元)|92.52|148.89|164.94|150.26|173.94| |存货(百万元)|2,370.18|2,296.49|5,082.55|1,563.98|5,577.83| |流动资产合计(百万元)|28,593.94|28,666.19|40,791.69|46,990.30|57,590.63| |非流动资产合计(百万元)|52,975.73|54,281.48|51,653.22|48,209.06|45,813.23| |资产总计(百万元)|83,245.83|82,947.66|93,005.31|95,944.88|103,839.17| |流动负债合计(百万元)|23,364.63|29,602.92|30,957.93|31,148.50|36,939.72| |非流动负债合计(百万元)|17,625.10|8,920.21|13,897.66|13,320.59|11,954.55| |负债合计(百万元)|40,989.73|38,523.13|44,855.59|44,469.09|48,894.27| |股东权益合计(百万元)|42,256.11|44,424.54|48,149.72|51,475.79|54,944.90| [11] 利润表 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|44,108.62|48,301.58|54,005.11|57,815.35|60,061.37| |营业成本(百万元)|37,103.69|40,722.17|44,274.26|47,854.98|49,614.18| |营业税金及附加(百万元)|66.38|83.48|135.01|115.63|120.12| |销售费用(百万元)|5.55|3.22|5.40|5.78|6.01| |管理费用(百万元)|1,036.45|1,132.61|1,404.13|1,445.38|1,441.47| |研发费用(百万元)|1,253.94|1,384.94|1,523.43|1,675.78|1,843.36| |财务费用(百万元)|852.81|624.18|739.33|635.46|587.96| |资产/信用减值损失(百万元)|(10.05)|18.61|(277.07)|(309.80)|(346.39)| |公允价值变动收益(百万元)|71.14|43.10|53.74|59.18|58.41| |投资净收益(百万元)|193.26|219.98|323.07|291.46|266.36| |营业利润(百万元)|4,261.53|4,835.59|6,023.28|6,123.17|6,426.65| |营业外收入(百万元)|114.89|293.20|222.61|208.74|183.29| |营业外支出(百万元)|133.55|461.46|180.37|199.28|213.93| |利润总额(百万元)|4,242.87|4,667.34|6,065.52|6,132.63|6,396.01| |所得税(百万元)|960.24|1,268.24|1,698.35|1,533.16|1,599.00| |净利润(百万元)|3,282.63|3,399.10|4,367.17|4,599.48|4,797.01| |少数股东损益(百万元)|269.37|262.11|339.48|354.79|370.67| |归属于母公司净利润(百万元)|3,013.25|3,136.99|4,027.70|4,244.69|4,426.34| [11] 现金流量表 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |净利润(百万元)|3,282.63|3,399.10|4,027.70|4,244.69|4,426.34| |折旧摊销(百万元)|5,200.67|5,794.70|2,397.63|2,460.12|2,495.11| |财务费用(百万元)|825.40|598.97|739.33|635.46|587.96| |投资损失(百万元)|(193.26)|(219.98)|(323.07)|(291.46)|(266.36)| |营运资金变动(百万元)|6,358.15|997.96|(945.81)|7,982.89|(3,191.96)| |经营活动现金流(百万元)|13,095.90|11,016.63|6,289.00|15,445.66|4,480.18| |资本支出(百万元)|7,018.81|6,553.02|487.60|330.57|617.08| |长期投资(百万元)|75.82|129.84|100.00|100.00|100.00| |投资活动现金流(百万元)|(7,461.36)|(5,076.79)|(791.08)|(452.83)|18.16| |债权融资(百万元)|20,879.34|17,146.98|19,984.19|19,862.40|19,734.28| |股权融资(百万元)|(868.75)|(605.00)|(173.02)|(635.46)|(587.96)| |筹资活动现金流(百万元)|(3,283.83)|(6,464.58)|1,455.89|(2,030.67)|(2,043.98)| |现金净增加额(百万元)|2,350.71|(524.74)|6,953.82|12,962.16|2,454.36| [11] 主要财务比率 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |成长能力 - 营业收入增长率(%)|23.70|9.51|11.81|7.06|3.88| |成长能力 - 营业利润增长率(%)|42.06|13.47|24.56|1.66|4.96| |成长能力 - 归属于母公司净利润增长率(%)|28.08|4.11|28.39|5.39|4.28| |获利能力 - 毛利率(%)|15.88|15.69|18.02|17.23|17.39| |获利能力 - 净利率(%)|6.83|6.49|7.46|7.34|7.37| |获利能力 - ROE(%)|7.24|7.16|8.54|8.46|8.31| |获利能力 - ROIC(%)|8.37|8.76|10.78|11.28|14.41| |偿债能力 - 资产负债率(%)|49.24|46.44|48.23|46.35|47.09| |偿债能力 - 净负债率(%)|33.94|25.15|14.65|-11.71|-15.67| |偿债能力 - 流动比率|1.30|0.97|1.34|1.53|1.57| |偿债能力 - 速动比率|1.19|0.89|1.17|1.48|1.42| |营运能力 - 应收账款周转率|3.10|3.41|3.60|4.00|4.00| |营运能力 - 存货周转率|17.83|20.70|14.64|17.40|16.82| |营运能力 - 总资产周转率|0.55|0.58|0.61|0.61|0.60| |每股指标 - 每股收益(元)|0.63|0.66|0.84|0.89|0.93| |每股指标 - 每股经营现金流(元)|2.74|2.31|1.32|3.24|0.94| |每股指标 - 每股净资产(元)|8.73|9.18|9.89|10.51|11.16| |估值比率 - 市盈率|23.59|22.66|17.65|16.75|16.06| |估值比率 - 市净率|1.71|1.62|1.51|1.42|1.34| |估值比率 - EV/EBITDA|7.13|6.62|7.09|5.84|5.48| |估值比率 - EV/EBIT|11.91|11.23|9.41|7.79|7.26| [11]