行业状况 - 半导体行业自2022年下半年起进入下行周期 导致行业内卷加剧 [1] - 2024年起行业总体情况已经逐步改善 [1] 公司经营策略 - 2025年经营重心在保障市占率及降低存货 [1] - 将进一步提升研发效率 [1] - 资金主要系因应公司未来发展的需要储备 [1] 投资者关系 - 公司不评论股价 [1]

固定收益行业分析 - 2025年上半年理财规模增速放缓，主要受高基数和收益优势减弱影响 [4] - 资产配置方面，债券投资下降0.27万亿元，信用债和存单被减持，利率债增持，同时存款和公募基金投资显著增加 [5][6] - 产品结构上，封闭式和现金管理类产品占比下降，其他开放式产品规模和占比提升 [6] - 展望下半年，理财收益率可能进一步下行，规模扩张承压，净值波动或加大，但应对赎回能力增强，高息资产稀缺将促使理财转向交易和委托投资获取收益 [6] 家用电器行业分析 外销市场 - 新型电子烟HNB若中美市场放开，远期规模可达百亿美元，行业高集中度因原料管制和研发壁垒维持，推荐标的：思摩尔国际、盈趣科技 [7] - 扫地机海外市场呈现以价换量趋势，国牌产品本土化推动渗透率提升，例如石头科技在亚马逊Primeday实现"区域+品类"双增长，预计下半年竞争趋缓，推荐标的：石头科技、科沃斯 [8] - 3C配件赛道中安克创新与绿联科技通过选品和渠道拓展实现海外市占率提升 [9] 内销市场 - 以旧换新政策2024年注资1500亿元拉动家电消费2700亿元，2025年投入翻倍至3000亿元，限上家电零售额连续两位数增长，建议关注低估值高股息率的黑白电龙头及海信系、长虹系 [10] - 利基消费品如谷子经济受益于IP消费增长和供给扩容，人均消费潜力大，推荐标的：泡泡玛特、布鲁可、广博股份 [11] - 高客单价、高毛利率且需线下体验的互联网+零售业态受青睐，推荐标的：倍轻松 [12] 农林牧渔公司研究 - 海大集团2025年上半年营收588.31亿元（同比+12.5%），归母净利润26.39亿元（同比+24.16%），饲料销量1470万吨（同比+25%），接近全年目标，其中猪料增长43%受益于行业复苏和客户结构调整，水产料增长16%因养殖利润改善 [13][14] - 海外饲料销量同比增超40%，国内竞争优势复制至海外市场 [14] - 种苗业务收入7.7亿元，动保业务4.6亿元，鱼苗产业技术突破，生猪养殖采用轻资产模式实现可控盈利 [15] - 预计2025-2027年归母净利润分别为49.6/56.9/67.1亿元，对应2025年19倍PE [15] 行业表现数据 - 通信（1年+58.2%）、综合（1年+73.4%）领涨，医药生物（1年+39.2%）表现突出 [1] - 银行（1年+28.3%）、公用事业（1年-2.3%）表现较弱，食品饮料（1年+7.6%）增长乏力 [1]

理想汽车市占率变化趋势 - 23年1-10月市占率整体从6.97%上升至13.14%，其中6月和8月环比略有下降，10月为23年市占率高点[1] - 23年11-12月市占率下降至11.33%/11.59%，12月销量破5万但市占率非高点[1] - 24年1-5月市占率在8.34%-9.77%徘徊，3月为最低点[1] - 24年6-12月L6交付破2万后，市占率回升至11.17%-14.36%，7月达14.36%为24年高点[1] - 25年1月市占率9.60%，2-5月在10.64%-11.81%徘徊，6月突降至9.35%[1][2] 赛力斯市占率表现 - 赛力斯市占率高点为24年2月（春节月），另有6次超10%[3] - 24年6月/7月/11月/12月和25年5月/6月市占率分别为10.66%/11.13%/10.26%/10.11%/10.59%/11.51%[3] - 24年2月后市占率未突破前高，但40万以上车型市占率明显提升[3] - 25年6月赛力斯市占率11.51%，较24年7月仅上升0.38个百分点[3][4] 品牌间市占率对比 - 24年7月至25年6月，理想市占率下降5.01个百分点，奔驰/蔚来/宝马/极氪也分别下降2.46/1.92/1.32/0.48个百分点[4] - 同期赛力斯/奥迪/沃尔沃/魏牌/阿维塔/特斯拉/小米市占率分别上升0.38/0.41/0.79/1.84/2.55/2.83/2.87个百分点[4] - 理想与赛力斯市占率之和在24年7月达25.49%的高点[5] - 随着i8/i6/新M7交付，理想与赛力斯市占率之和有望突破24年7月高点[5]

市场份额变化 - 理想汽车6月市占率按月下降1 4个百分点至3 2% [1] - 第二季市占率按季减0 1个百分点至3 9% [1] 销量影响因素 - 组织架构调整及L系列升级后的价格竞争导致6月多数地区份额下降 [1] - i8上市预计推动8月销售量显著回升 [1]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][9] 报告的核心观点 - 费效比提升对冲毛利率影响，25Q1和24年公司毛利率均下降，但费用投入优化对冲了毛利率影响 [6][8] - 25Q1公司“营收+Δ合同负债”和销售收现增速均快于营收增速，渠道端合作意愿较高，市占率提升势能不减 [7] - 产品端淡雅聚焦大众价格带势能仍强，V系高端化持续推进；区域端，省内苏中/苏南仍有精耕空间，推动市占率提升，省外低基数下持续发力，有望贡献额外增量 [9] - 考虑到行业景气度恢复较慢，调整公司盈利预测，预计2025 - 2027年分别实现营业总收入125.59/138.38/152.89亿元，分别同比增长8.8%/10.2%/10.5%；实现归母净利润36.92/40.51/44.92亿元，分别同比增长8.2%/9.7%/10.9% [9] 报告相关目录总结 公司营收与利润情况 - 25Q1收入50.99亿元（+9.17%），归母净利润16.44亿元（+7.27%），扣非归母净利润16.39亿元（+7.45%）；24Q4收入16.04亿元（-7.56%），归母净利润3.26亿元（-34.84%），扣非归母净利润3.06亿元（-38.67%）；24年全年收入115.46亿元（+14.31%），归母净利润34.12亿元（+8.80%），扣非归母净利润33.80亿元（+7.80%），25Q1及24Q4符合市场一致预期 [8] 产品结构与区域营收情况 - 25Q1分产品结构，特A+/特A/A类营收分别同比增长6.6%/17.4%/3.3%，特A+/特A类占比白酒业务营收分别同比-1.6/+2.2pct至62.4%/32.5%，淡雅系列势能高，特A+类产品中V系增速快于四开，省内市占率有提升空间；分区域看，省内苏中/盐城/苏南营收增速领先，分别同比增长15.2%/12.6%/9.2%，省外营收同比增长19.0% [8] - 24年分产品结构，特A+/特A/A类营收分别同比增长15.2%/16.6%/2.0%，特A+/特A类占比白酒业务营收分别同比提升0.5/0.6pct至65.3%/29.2%，淡雅全年增速领涨，特A+类产品中V系增速快于开系；分区域看，省内苏中/盐城营收增速较快，分别同比增长21.2%/15.6%，省内渠道下沉持续，省外营收同比增长27.4% [8] 毛利率与费用率情况 - 25Q1公司毛利率同比下降0.60pct至73.6%，销售/管理/研发/财务费率分别同比-0.87/-0.12/-0.01/+0.25pct，归母净利率同比下降0.57pct至32.2% [8] - 24年公司毛利率同比下降3.6pct至74.7%，销售/管理/研发/财务费率分别同比-2.22/-0.22/-0.01/+0.66pct，归母净利率同比下降1.5pct至29.6% [8] 财务报表与盈利预测情况 - 2025 - 2027年预计资产负债表、利润表、现金流量表等各项指标有相应变化，如流动资产、营业收入、净利润等指标均呈增长趋势，资产负债率呈下降趋势等 [13]

财务表现 - 1Q25公司实现归母净利润30.2亿元，同比增长84.9%，营收75.6亿元，同比增长4.8%，加权平均ROE（非年化）为2.44%，同比提升1.14个百分点 [1] - 证券主营收入62.9亿元，同比增长56.2%，其中经纪、投行、资管、净利息、净投资收入分别为19.2亿元、1.5亿元、1.3亿元、9.1亿元、31.6亿元，同比分别增长53.1%、59.5%、19.3%、下降2.4%、增长94.0% [1] - 净利润增速显著优于营收增速，主要由于子公司大宗商品销售规模减少，其他业务收入12.4亿元，同比下降60.6% [1] 业务结构 - 主营收入构成中，轻资本业务占比34.9%（经纪30.5%、投行2.4%、资管2.1%），资本金业务占比64.6%（净投资50.2%、净利息14.4%） [1] - 1Q25净投资收入31.6亿元，同比增长94.0%，环比增长14.8%，年化投资收益率3.27%，同比提升1.61个百分点，环比提升0.48个百分点 [2] - 经纪业务收入19.2亿元，同比增长53.1%，环比下降23.0%，表现优于行业（上市券商1Q25经纪收入同比增长48%） [2] 杠杆与资产规模 - 1Q25末公司经营杠杆4.09倍，同比下降0.41倍，环比上升0.02倍，投资杠杆2.72倍，同比下降0.48倍，环比下降0.04倍 [2] - 金融投资规模3862亿元，同比下降9.1%，环比下降0.1%，自营权益类证券及其衍生品规模293亿元，较年初下降3.4%，自营非权益类证券及其衍生品规模3336亿元，环比增长3.9% [2] 信用业务 - 1Q25末融出资金规模1054亿元，较年初增长3.8%，两融市占率5.49%，较年初提升0.05个百分点 [2] 未来展望 - 预计2025-2027年归母净利润分别为111.6亿元、115.6亿元、122.2亿元，同比增长11%、4%、6% [3] - 25/4/29收盘价对应2025-2027年动态PB分别为1.46倍、1.37倍、1.28倍 [3]

财务表现 - 2024年公司实现营业收入62.9亿元，同比下降3.6%，归母净利润23.4亿元，同比增长3.9% [1] - 1Q25归母净利润2.9亿元，同比下降36.5%，环比下降66.6% [1] - 2024年证券主营收入61.6亿元，同比下降3.7% [1] - 2024年管理费用34.6亿元，同比下降8.5%，管理费率56.1%，同比下降3.0个百分点 [2] 业务收入拆分 2024年 - 经纪业务收入14.1亿元，同比增长17.7%，占比22.9% [1] - 投行业务收入5.2亿元，同比下降31.3%，占比8.5% [1] - 资管业务收入15.5亿元，同比下降0.3%，占比25.1% [1] - 净利息收入6.1亿元，同比增长12.9%，占比9.9% [1] - 净投资收入15.0亿元，同比下降14.6%，占比24.4% [1] - 长股投收入5.2亿元，同比下降5.1%，占比8.4% [1] 1Q25 - 经纪业务收入4.2亿元，同比增长41.4% [2] - 投行业务收入1.1亿元，同比下降24.2% [2] - 资管业务收入2.6亿元，同比下降17.5% [2] - 净利息收入1.4亿元，同比增长19.3% [2] - 净投资收入0.2亿元，同比下降94.4% [2] - 长股投收入0.8亿元，同比增长42.5% [2] 资产负债与杠杆 - 2024年末总资产1446亿元，同比增长8.1%，净资产364亿元，同比增长5.2%，经营杠杆3.22倍，同比下降0.10倍 [3] - 1Q25末总资产1389亿元，较年初下降3.9%，净资产366亿元，较年初增长0.6%，经营杠杆3.04倍，较年初下降0.18倍 [3] - 2024年末投资资产规模663亿元，同比下降4.7%，投资杠杆1.82倍，同比下降0.19倍 [3] - 1Q25末投资资产规模640亿元，较年初下降3.4%，投资杠杆1.75倍，较年初下降0.07倍 [3] 投资业务 - 2024年投资净收入15.0亿元，同比下降14.6%，年化投资收益率2.21%，同比下降0.39个百分点 [3] - 1Q25投资净收入0.2亿元，同比下降94.4%，年化投资收益率0.15%，同比下降2.21个百分点 [3] 经纪业务 - 2024年客户数增长12.7%，客户托管资产增长11.3% [4] - 代理买卖业务净收入市占率增长5.1%，代买业务净收入12.2亿元，同比增长21.0%，代销业务净收入1.9亿元，同比增长0.5% [4] - 两融业务收入10.0亿元，同比下降2.6%，24年末融出资金规模210亿元，同比增长5%，市占率1.12%，同比下降0.02个百分点 [4] - 1Q25末融出资金规模212亿元，同比增长0.2%，市占率1.10%，同比下降0.03个百分点 [4] 资管业务 - 2024年资管业务收入15.5亿元，同比下降0.3%，长股投收入5.2亿元，同比下降5.1% [5] - 1Q25资管收入2.6亿元，同比下降17.5%，长股投收入0.8亿元，同比增长42.5% [5] - 1Q25末财通基金非货基AUM为536亿元，较年初下降37.0%，财通资管非货AUM为941亿元，较年初下降15.0% [5] 市场预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为22.2亿元、24.0亿元、25.7亿元，同比分别下降5%、增长8%、增长7% [5] - 25/4/25收盘价对应2025-2027年动态PB分别为0.94倍、0.90倍、0.86倍 [5]