一季度经济表现与消费回升 - 2025年一季度中国GDP同比增长5.4%，较2024年全年增速加快0.4个百分点 [1] - 一季度社会消费品零售总额同比增长4.6%，较去年全年加快1.1个百分点，消费回升明显 [1][3] - 专家预计，随着消费品以旧换新政策加力扩围，二季度往后社零增速有望维持在5%—6%左右的较快增长水平 [1][3] 宏观政策组合拳的提振效果 - 宏观政策“组合拳”对一季度消费回升功不可没，其中以旧换新政策对消费的拉动作用格外突出 [1][3] - 以旧换新政策带动相关品类零售额快速增长：限额以上单位通讯器材类增长26.9%、文化办公用品类增长21.7%、家用电器和音像器材类增长19.3%、家具类增长18.1% [3] - 该政策不仅直接刺激了耐用消费品销售，更重要的是促进了消费信心的边际改善，将潜在需求转化为实际购买 [3] 当前有效需求增长面临的挑战 - 当前国内面临有效需求增长动力不足的问题 [1][5] - 居民消费能力和意愿不足是关键因素，经济不确定性及就业市场波动导致居民对未来收入预期谨慎，消费信心尚未完全恢复 [5] - 房地产市场的持续调整抑制了居民消费信心，资产价值缩水影响了消费能力和意愿 [5] - 部分耐用消费品（如家电、汽车）前期需求在刺激政策下前置释放，导致短期内难以形成持续性增长 [6] 二季度及未来提振内需的政策建议 - 进一步扩大消费补贴范围，加大对耐用消费品和新兴品类（如智能设备、绿色家电）的补贴力度，以降低购买成本并提升政策拉动效果 [7] - 促进居民收入增长是根本，需通过稳就业、提高中低收入群体收入水平来增强其消费能力 [7] - 创新消费场景以激发新增长点，例如推动冰雪消费、银发旅游等新业态、新模式发展 [8] - 加大金融支持力度，通过降息、降准降低实体经济融资成本，并降低消费信贷利率以释放消费潜力 [8] - 稳定房地产市场至关重要，需推动市场止跌回稳以增强居民财富安全感和消费信心 [9] 外部环境与贸易影响 - 当前外部环境更趋严峻复杂，美国对所有贸易伙伴滥施关税给中国经济发展带来诸多不确定性 [1] - 面对贸易战，中国通过多维度关税反制措施有效维护了国家核心利益与产业链安全，并加速了经济转型升级进程 [2] - 贸易战虽造成短期阵痛，但倒逼中国加速构建新发展格局，未来中国将继续以“合作共赢”姿态参与全球治理，同时保持应对“脱钩断链”的战略能力 [2]

核心财务表现 - 2024年公司实现营收216.06亿元 同比增长2.71% 归母净利润19.88亿元 同比增长5.68% 扣非归母净利润17.92亿元 同比增长1.54% [1] - 第四季度营收41.42亿元 同比增长15.69% 归母净利润4.34亿元 同比增长34.24% 扣非归母净利润3.45亿元 同比增长8.69% [1] - 拟每股派发现金红利0.592元 对应年末分红率25.64% [1] 营收结构分析 - 电动自行车营收130.37亿元 同比增长1.5% 受益于产品结构优化及女性时尚、高端旗舰等多系列新品推出 [1] - 电动两轮摩托车营收52.14亿元 同比下降10.2% 受市场竞争和消费者偏好变化影响 [1] - 电动三轮车营收19.52亿元 同比增长36.07% 配件销售营收8.47亿元 同比增长30.79% [1] - 境外收入2.35亿元 同比增长3.82% 主要受益于东南亚市场本地化生产和销售体系建设 [1] 盈利能力提升 - 主营产品毛利率17.76% 同比提升1.38个百分点 主要通过优化产品矩阵和精简SKU实现 [2] - 分品类毛利率变动：电动自行车/电动两轮摩托车/电动三轮车/配件销售分别同比+1.01/+2.46/+0.84/-2.05个百分点 [2] - 经营利润率7.93% 同比提升0.09个百分点 经营利润达17.13亿元 [2] 费用管理 - 销售费用率同比增加0.55个百分点 因市场推广和渠道咨询支出增加 [2] - 管理费用率同比增加0.31个百分点 主要系职工薪酬、咨询费及新生产基地摊销增加 [2] - 研发费用率同比增加0.25个百分点 [2] 行业与政策环境 - "以旧换新"政策刺激更新需求 为第四季度营收增长15.69%提供重要支撑 [1] - 2024年版新国标落地推动行业格局优化 头部厂商受益 [3] - 2025年"以旧换新"政策延续 有望持续拉动内需 [3] 战略布局与展望 - 公司深耕行业二十余年形成品牌优势 正着力布局高端市场 [3] - 预计2025-2027年归母净利润分别为26.07亿元、30.38亿元和34.29亿元 [3] - 对应PE估值分别为13.8倍、11.9倍和10.5倍 [3]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [1] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩下滑幅度较大，2025Q1毛利率同比改善，展望2025年全年利润率有望延续修复；2024全年家装渠道同比正增长，Q4直营电商收入增长较快；智能马桶销量持续增长，2024年行业标准出台助力优胜劣汰；考虑行业竞争激烈下调业绩预测，但因股价调整较多且行业需求或改善，维持“推荐”评级 [7][8] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024全年营收71.3亿元，同比下滑6.8%，归母净利润0.7亿元，同比下滑84.3%；2025Q1营收10.5亿元，同比降7.5%，归母净利润为 -0.7亿元，上年同期为 -0.9亿元；2024年度拟每10股派发现金红利1.32元（含税） [3] - 预计2025 - 2027年营业收入分别为73.15亿元、76.47亿元、79.97亿元，净利润分别为2.0亿元、3.07亿元、3.85亿元 [6] 业绩影响因素 - 2024年卫浴行业价格竞争激烈，毛利率同比减少3pct至25.2%，收入下滑叠加折旧摊销增加，期间费率同比提升1.9pct至23.0%；2025Q1收入同比降幅扩大受出口与工程业务下滑影响，毛利率同比提升4.6pct至29.0%得益于以旧换新政策推动高毛利经销零售业务与相关产品收入占比提升 [7] 分品类与渠道情况 - 2024年主要产品卫生陶瓷、龙头五金、浴室家具收入分别占比49%、29%、11%，收入增速为 -6.6%、 -1.8%、2.4%，毛利率分别为24.6%、24.1%、22.3%，同比降3.9pct、2.5pct、4.4pct [7] - 2024年经销零售、电商渠道、家装渠道、工程渠道收入分别为27.9亿元、15.3亿元、11.8亿元、15.5亿元，增速分别为 -5.5%、 -4.9%、3.3%、 -17.4%；2024Q4直营电商渠道收入同比增长25.6%；截至2024年末，终端门店网点超2万家 [7] 智能马桶业务 - 2024年智能坐便器销售119万台，同比增长8.9%，收入15.2亿元，同比降2.5%，占公司营收比重为21.4%，同比增0.9pct [8] - 2023年中国智能坐便器行业年产量为1265万台，同比增长8.2%，内销额达338亿元，同比增长6.4%，内销量达1138万台，同比增长18.0%，但市场普及率仅9.6%左右 [8] - 2024年4月市场监管总局明确对电子坐便器等实施“3C”管理，7月批准发布相关强制性国家标准，公司成为首批获证企业之一，行业标准落地将推动优胜劣汰 [8] 财务报表情况 - 资产负债表：预计2025 - 2027年流动资产、非流动资产、资产总计、负债合计等有相应变化 [9] - 利润表：预计2025 - 2027年营业收入、营业成本、净利润等有相应变化 [9] - 现金流量表：预计2025 - 2027年经营活动现金流、投资活动现金流、筹资活动现金流等有相应变化 [11] 主要财务比率情况 - 成长能力：预计2025 - 2027年营业收入、营业利润、归母净利润增速有相应变化 [10] - 获利能力：预计2025 - 2027年毛利率、净利率、ROE、ROIC有相应变化 [10] - 偿债能力：预计2025 - 2027年资产负债率、净负债比率、流动比率、速动比率有相应变化 [10] - 营运能力：预计2025 - 2027年总资产周转率、应收账款周转率、应付账款周转率有相应变化 [10] - 每股指标：预计2025 - 2027年每股收益、每股经营现金流、每股净资产有相应变化 [10] - 估值比率：预计2025 - 2027年P/E、P/B、EV/EBITDA有相应变化 [10]

报告行业投资评级 - 汽车行业投资评级为增持（维持） [8] 报告的核心观点 - 25Q1受春节及政策空窗期扰动汽车销量环比回落 但以旧换新政策使同比维持增长 预计Q2行业景气度有望回升 整车推荐吉利汽车、小鹏汽车、比亚迪 零部件推荐星宇股份 商用车推荐中国重汽 -A [2] 各行业总结 乘用车 - 25Q1零售销量达517万辆 同/环比+7%/-29% 价格战趋缓 头部自主品牌表现分化 比亚迪、吉利等销量有不同变化 新势力销量有承压情况 出口方面自主品牌表现强劲 [3][12][20][22] - 预计比亚迪Q1净利润85 - 100亿元 同比+86% - 119% 吉利Q1净利润52 - 58亿元 同比+230% - 270% 长城、长安等也有相应盈利预测 新势力中部分亏损大幅收窄 [3][26] 零部件 - 下游需求平稳 产品周期强势的自主品牌产业链标的及海外经营管理改善的企业有望业绩向好 如吉利、奇瑞、小米等产业链企业 [28] - 预计Q1部分企业净利同比有不同幅度增长 如德赛西威同比+14% - 22% 星宇股份同比+36% - 44%等 [4][29] 商用车 - 老旧货车报废更新政策落地使重卡Q1销量同比-4%至26.1万辆 新能源重卡同比+157%至2.8万辆 大中型客车Q1销量同比+7.6%至2.3万辆 创近4年单季新高 新能源客车同比+22% [5][32] - 预计中国重汽 - A Q1归母净利同比+19 - 22% 宇通客车Q1归母净利同比-6% - 1% [5][34] 摩托车 - Q1新品周期开启 国内需求转暖 海外提货需求释放 大排量摩托销量表现强劲 2M25大排摩托销量同比+85%至11.7万辆 出口同比+121%至7.6万辆 [6] - 春风动力Q1净利同比+50% 钱江预计Q1净利同比+4% - 14% [6][36] 重点推荐公司 |股票名称|股票代码|投资评级|目标价（当地币种）| | ---- | ---- | ---- | ---- | |吉利汽车|175 HK|买入|26.13| |小鹏汽车 - W|9868 HK|买入|123.83| |比亚迪|002594 CH|买入|451.29| |星宇股份|601799 CH|买入|203.82| |中国重汽|000951 CH|买入|25.50| [11]

服务消费政策支持预期 - 服务消费是促消费政策的重要抓手，供给端有扩容升级空间，需求端居民倾向更高，处于相比商品消费的更高增长阶段 [1][2] - 近期商务部等九部门联合印发《服务消费提质惠民行动2025年工作方案》，提出48条具体举措覆盖传统服务业和新业态，政府频出工作方案提升市场预期 [2] - 在扩内需政策预期升温背景下，市场将服务消费作为重点支持的预期方向之一 [1][2] 文旅产业特征与政策有效性 - 文旅产业具有容量大、范围广、韧性高、带动强的特征，若有补贴落地将起到较好的拉动消费效果 [3] - 历史数据显示文旅消费补贴拉动比例在1:4至1:5左右，部分地区最高达1:12，文旅产业每收入1元可带动相关产业增加4.3元收入 [3] - 在"以旧换新"补贴类政策的延续方向上，文旅产业具备政策有效性 [3] 五一假期数据与基本面 - 近期五一预订数据显示旅游需求韧性强，预计民航日均旅客量同比增7.6% [1] - 机票价格增速有望转正，假期效应显著 [7] 潜在受益方向与产业链环节 - 主流形式或离不开支付平台（微信、支付宝、云闪付）、OTA平台或当地政府专属文旅平台 [4] - 服务消费场景下，交通、住宿、景区、餐饮等有望被拉动，酒店住宿普遍占比20%~40%，景区门票类占比15%~30%，交通占比5%~20% [5] - 不同区域特征看，度假城市侧重补贴酒店和交通、占比五成以上，一线城市侧重补贴餐饮和酒店，新兴旅游目的地侧重补贴景区券 [5] - 建议关注文旅产业链上酒店、OTA、景区等行业，上市景区业务多以景区内交通等服务设施为主，受益于潜在政策拉动下的客流增长 [7]

核心观点 - 2024Q4内销需求承压，海外高增，2025年行业格局出清有望带动利润率好转 [1] - 公司业绩符合预期，维持2025-2027年盈利预测，预计EPS为2 27/2 48/2 70元，同比+24%/+10%/+9%，目标价50元 [2] - 2024年公司营业收入47 58亿元（同比+0 98%），归母净利润2 88亿元（同比-35 37%），其中Q4营收16 19亿元（同比+16 18%），净利润1 08亿元（同比-17 03%） [2] 内销表现 - 2024年内销收入占比86%（同比-6pct），同比下滑6% [3] - 以旧换新政策对小家电拉动弱于大家电，原因包括：1）全国性通补品类聚焦大家电，小家电仅地方补贴且覆盖有限 2）消费者倾向购买高客单价产品，公司产品价值量较低 [3] 外销表现 - 2024年外销收入占比14%（同比+6pct），同比大增81% [3] - 公司通过跨境电商+线下经销商+OEM模式拓展海外市场，越南、印尼等地区或成新增量 [3] - 并购罗曼智能贡献营收6 14亿元，扣非净利润6883万元 [3] 盈利能力 - 2024年毛利率35 29%（同比-1 32pct），净利率6 43%（同比-3 02pct） [3] - Q4毛利率34 66%（同比+2 83pct），净利率7 36%（同比-1 94pct） [3] - 毛利率下降主因行业竞争加剧及低毛利外销占比提升 [3] 未来展望 - 2025年外销东南亚区域有望稳步拓展，行业格局出清或推动利润率改善 [4]

政策驱动市场增长 - 2024年"以旧换新"政策推动国内客车累计销量达51.1万辆，同比增长3.9%，其中6米以上客车销量12.6万辆，同比增长33.4%，增速创20年新高 [2] - 2025年第一季度客车销量12.5万辆，同比增长9.8%，6米以上客车销量2.5万辆，同比增长13.5% [2] - 2024年新能源客车补贴政策明确，更新新能源公交车平均每辆补贴6万元，更换动力电池每辆补贴4.2万元，2025年单车补贴提升至8万元 [4][5] 公司业绩表现 - 2024年四大客车上市公司销量均正增长：金龙汽车销量超5万辆（+19.07%）、宇通客车4.69万辆（+28.48%）、中通客车1.14万辆（+51.49%）、安凯客车5837辆（+34.87%） [3] - 宇通客车2024年营收372.18亿元（+37.63%），归母净利润41.16亿元（+126.53%）；安凯客车营收27.35亿元（+27.43%），归母净利润839.2万元（扭亏为盈） [3] - 中通客车预计2024年盈利2.06亿—2.93亿元（+125%—215%），金龙汽车预计归母净利润1.45亿元（+93.08%） [3] 新能源客车市场动态 - 2024年10月、12月新能源客车销量同比翻倍，12月达1.8万辆，刷新近年月度纪录 [4] - 13省市发布补贴细则，江苏单车补贴提至12万元，青海最高达30万元 [5] - 政策引导新能源客车向"一大一小"发展，低地板/低入口车型获补贴倾斜，车身设计优化空间与能耗 [6] 出口与旅游市场潜力 - 2024年客车出口4.45万辆（+38%），主要销往中东、中亚、东南亚、中美洲，2025年预计出口4.5万辆，新能源占比超25% [8] - 2024年旅团客车销量3.63万辆（+24.34%），旅游经济复苏催生需求，消费者对产品升级要求提高 [8] 2025年市场展望 - 政策实施时间延长且力度加大，预计刺激效应更强，但采购流程可能导致需求在Q2启动 [7] - 城市客运量恢复、农村客货邮融合、公共领域电动化试点将助推市场 [7]

一季度GDP分析 - 一季度GDP实际增速为5 4%，与前值持平，名义GDP增速为4 6%，季调环比为1 2% [3][12] - 需求侧贸易顺差维持高增，增速达49 0%，社零与固投分别增长4 6%和4 2%，均好于去年四季度 [3] - 居民消费倾向为63 1%，略低于去年同期的63 3%，消费增速5 2%低于收入增速5 5% [3][17] - 农民工外出务工人数增速降至1 1%，月均收入增速3 3%低于城镇人均可支配收入增速4 9% [3][23] - 产能利用率74 1%，汽车行业回升明显达71 9%，同比提升7个百分点，但纺织、化工等行业低于去年同期 [3][20] 3月经济数据亮点 - 工业增加值同比增速大幅回升至7 7%，采矿业贡献显著，增速达9 3% [4][25] - 社零增速跃升至5 9%，限额以上耐用品增速从3 4%大幅提升至12 8%，拉动社零约1 53个百分点 [4][8][31] - 非地产投资表现强劲，扣除地产后固投增速达8 3%，制造业投资增长9 1%，基建投资增长5 8% [4] - 出口同比增速12 3%，较前值2 3%显著改善，工增受"抢出口"支撑明显 [26][36] - 城镇调查失业率下降0 2个百分点至5 2%，农民工失业率降至5 0% [28] 政策效果与潜在方向 - "以旧换新"政策推动限额以上耐用品消费增速达12 8%，家电、家具增速分别达35 1%和29 5% [8][31] - 设备工器具购置投资增长19%，对总投资贡献率达64 6%，"两重"政策效果显著 [8][39] - 一线城市二手房价同比降幅收窄6 6个百分点至-4 1%，环比连续五个月转正 [8][34] - 财政支出增速2 9%低于GDP增速，农民工收入增速偏低制约限额以下消费（增速3 9%） [9][17] - 地产库存去化月数仍达6 25个月，需通过城中村改造及收储进一步消化 [9][34] 行业分化特征 - 汽车制造业产能利用率同比提升7个百分点，投资增速达24 5%，运输设备投资增速37 9% [20][39] - 电子设备、电气机械等行业工增增速超10%，新能源汽车产量增速达40 6% [36] - 地产投资持续下滑，3月增速-10 0%，新开工面积同比-18 1%，但销售面积降幅收窄至-0 9% [34] - 纺织、化工、医药等行业产能利用率低于去年同期，反映部分传统行业压力仍存 [20] - 服务业生产指数增长6 3%，信息传输、软件业增速达9 9%，租赁商务服务业增长9 3% [25]

公司认证与市场拓展 - 方大特钢生产的弹簧扁钢产品通过马来西亚标准与工业研究协会(SIRIM)认证，标志着产品符合马来西亚市场质量要求 [1] - SIRIM认证由马来西亚国际贸易与工业部下属机构颁发，涵盖国家标准制定、产品认证和质量检测等服务 [1] - 认证审核包括现场检测和文件审核，通过后产品将标注SIRIM标识，有助于通关并提升市场认可度 [1] 公司业务与产品优势 - 方大特钢是辽宁方大集团旗下上市公司，专注于弹簧扁钢和汽车板簧生产，拥有"长力""红岩""春鹰"等知名品牌 [2] - 产品远销东南亚、非洲、美洲等地区，已实现高端客车用高强度级弹簧扁钢批量供货，性能指标国内领先 [2] - 商用车单片簧用高强度级弹簧扁钢进入试用推广阶段，并开发出旋耕刀具扁钢、工程机械扁钢等特种品种 [2] 政策与市场机遇 - 国家"以旧换新"政策持续推进，公司凭借技术积累和市场优势有望在弹簧扁钢领域获得新发展机遇 [2] - SIRIM认证将进一步巩固公司在国际市场的地位，提升东南亚市场竞争力 [1][2]

公司业绩表现 - 2024年营业收入47.58亿元，同比增长0.98%，归母净利润2.88亿元，同比下降35.37%[3] - 第一季度营收同比减少4.58%，归母净利润同比减少8.53%，第二季度营收同比下降14%，归母净利润锐减至1013万元，同比下降近86%[3] - 第三季度营业收入同比增长3.17%，归母净利润同比下降75.6%，第四季度归母净利润下滑进一步收窄[3] - 近五年营收整体波动，2020-2024年分别为36.60亿、36.06亿、41.18亿、47.12亿、47.58亿元，归母净利润分别为4.28亿、2.83亿、3.86亿、4.45亿、2.88亿元[6][9] 行业环境 - 2024年厨房小家电整体零售额609亿元，同比下降0.8%[3] - 厨房小家电行业整体偏弱，价格竞争激烈是营收下滑主因[10] - 以旧换新政策拉动厨房小家电行业需求，助力公司第四季度营收增长[3] - 同行业对比：苏泊尔业绩稳健，九阳股份业绩下滑，北鼎股份增收不增利[3] 业务结构 - 厨房小家电品类营收32.76亿元，同比下滑10.10%，毛利率33.75%，同比减少1.96%[11] - 生活小家电品类营收同比增长15.33%，毛利率37.29%，同比增长2.20%[11] - 线上销售渠道占比从2023年的82.05%降至2024年的75.93%[15] 收购罗曼智能 - 2024年7月以现金1.54亿元收购罗曼智能61.78%股权（对应整体估值2.50亿元）[11] - 罗曼智能2024年实现净利润6883万元，超过承诺目标1500万元，占公司归母净利润23.92%[12] - 罗曼智能主营口腔护理和美发护理电器，代工业务占比80%，客户包括飞利浦、松下等[11] - 收购后剥离自主品牌业务，聚焦核心代工业务，经营业绩改善明显[13] 研发与产品 - 2024年研发费用1.95亿元，销售费用8.64亿元[15] - 对外销售1000多款产品，平均单款产品研发费用不足20万元[15] - 产品品类多样化提高市场抗风险能力，但存在产品质量投诉问题[15] - 需战略聚焦，打造有技术壁垒的精品化产品[15]