当前总供给与总需求不平衡的主要表现 - 总需求持续疲软，投资与消费双重承压，CPI低位运行与PPI负增长并存期长达25个月，GDP平减指数连续8个季度同比下降 [3] - 房地产调整引发产业链收缩，相关资产价格大幅回落，房地产开发投资增速下滑带动黑色金属冶炼、水泥、玻璃等行业价格同比负增长 [3] - 居民收入实际增速从2015年的8.2%放缓至2024年的5.1%，社会消费品零售总额增速从2015年4月的10.4%降至2025年4月的4.7% [3] 供给结构性失衡的表现 - 传统产业产能过剩压力显著，工业产能利用率长期在75%左右徘徊，钢铁、化工等行业指数较2022年高点分别下跌27.7%、31.1% [4] - 新兴产业快速扩张与价格下行并存，光伏设备指数较2022年高点累计下跌68.4%，新能源汽车、高端家电等产品价格大幅下行 [4] - 外需不确定性加大，出口企业承压，光纤光缆、机电产品、光伏产品等出口价格指数降幅较大 [4] 总供给与总需求不平衡的原因 - 疫后生产恢复快于消费复苏，规模以上工业增加值同比增速高于社会消费品零售总额同比增速 [6] - 外部环境恶化压缩产能释放空间，欧盟光伏反补贴调查引发相关企业股价平均下跌8.3% [6] - 投资内部分化明显，高技术制造业投资增速高于传统制造业，研发投入占比前20%的上市公司平均估值溢价超过40% [7] 发展方式转变的影响 - 高质量发展目标重构供给体系，"双碳"目标下高耗能企业估值显著低于行业均值，绿色低碳企业估值溢价明显 [8] - 人口老龄化改变消费需求，16—59岁劳动年龄人口占比从2013年67.6%降至2024年60.9%，养老医疗板块估值稳健 [8] 政策启示 - 构建多维度监测网络，将股票市场行业指数轮动方向、期货市场价格走势等纳入宏观经济测评框架 [10] - 深化供给侧结构性改革，通过期现价差、上市公司产能利用率等市场参数构建产能过剩预警体系 [11] - 优化需求管理对策，财政政策重点支持科技创新和民生改善，货币政策结合高技术制造业ETF资金流向变化精准滴灌 [13] 资本市场价格信息质量提升 - 完善信息披露制度，强化上市公司信息发布监管，提高定价效率 [14] - 发展多层次市场，强化科创板、创业板功能，完善北交所和新三板体系 [14] - 优化衍生品市场，丰富商品期货和期权品种，扩大个人养老金投资范围 [14]

CPI走势分析 - 5月CPI环比下降0.2%，同比降幅0.1%，与上月持平[1] - 能源价格环比下降1.7%，影响CPI环比降幅达0.13个百分点，贡献近七成总降幅[1] - 核心CPI（扣除食品和能源）同比上涨0.6%，涨幅较上月扩大0.1个百分点[1][2] - 能源价格同比下降6.1%，降幅扩大1.3个百分点，拖累CPI同比下降0.47个百分点[2] 价格结构性变化 - 工业消费品（扣除能源）价格上涨0.6%，涨幅扩大0.2个百分点[2] - 金饰品价格同比上涨40.1%，家用纺织品和文娱耐用消费品分别上涨1.9%和1.8%[2] - 燃油小汽车和新能源车价格降幅收窄至4.2%和2.8%[2] - 服务价格上涨0.5%，交通工具租赁费、飞机票和旅游价格均由降转涨，涨幅分别为3.6%、1.2%和0.9%[2] PPI表现及驱动因素 - 5月PPI同比下降3.3%，降幅扩大0.6个百分点，环比下降0.4%[1][4] - 工业生产者购进价格同比下降3.6%，环比下降0.6%[4] - 国际原油价格下跌传导至国内相关行业，煤炭、钢材、水泥等工业品价格下行[5] - 生活资料价格环比止跌，耐用消费品价格改善[5] 政策与行业动态 - 合肥市推出"66购物月"活动，镇江市发放600万元滴滴出行优惠券包刺激消费[3] - 高端装备制造业需求扩大，高技术产品价格同比上涨[5] - 超长期特别国债支持消费品以旧换新政策有望释放消费需求[3][5] 未来展望 - 短期CPI受能源价格波动和食品供应充足压制，PPI或维持低位[1][3] - 长期政策发力将带动消费需求释放，CPI和PPI有望温和回升[1][3][5] - 新质生产力成长改善供需关系，产业高端化转型支撑价格回升[1][5]

宏观观点 - 2025年下半年关注"反内卷"和"服务业"关键词 宏观指标结构将迎来"强弱转换" 制造业或面临下行压力而服务业投资和消费已现改善[1] - 高技术产业在工业中占比达16.3% 新消费形式如悦己消费和体验消费不断涌现 居民短周期信心出现"筑底"迹象[3] - 服务业存在严重供给不足 未来政策或聚焦服务业开放以消纳结构性就业压力 服务业修复有望对冲制造业下行[4] 经济转型 - 中国经济转型进入新阶段 传统链条贡献趋势性下行 产业呈现"冰火两重天"现象 PPI承压且产能过剩转向中下游[2] - 政策框架全面优化启动 总量政策空间打开 结构性政策针对性增强 新阶段"供给侧改革"呼之欲出[2] - "反内卷"具有站位高、覆盖面广和协同性强三大特点 涉及政府、企业和居民等多主体低效内卷问题[3] A股策略 - A股具备牛市潜力 居民"资产荒"加剧且2025年为存款到期再配置高峰期 公司治理和股东回报改善将抬升回报中枢[5][6] - 2026-2027年为牛市主要区间 供需格局改善将累积赚钱效应 2025年四季度或进入"发令枪响"前最后阶段[7] - 本轮牛市可能演绎为首个"中国版慢牛" 行业格局优化和海外市场突破或成收益重要来源 监管调控增量资金能力增强[7] 行业配置 - AI、具身智能和国防军工具备成为核心产业趋势潜力 科技震荡市中关注高性价比主题机会[8] - 一二级市场联动拐点显现 创投强势方向包括软件信息、硬件技术及AI相关领域 新消费细分龙头维持高景气[8] - 港股或成领涨市场 港股互联网板块为内地AI产业龙头方向 国企高股息是保险举牌重点[8]

经济转型新阶段 - 2022年以来经济转型进入新阶段，地产链条对经济贡献趋势性下行，地产基建相关行业增加值增速降至2%以下甚至负增长，非地产基建相关行业增速保持在5%-6% [7][13] - 转型压力集中在终端需求，导致PPI承压同时CPI表现更弱，中下游产能利用率降至73.5%-73.6%，低于上游79% [13][17] - 外贸板块内卷加剧，固定资产周转率从3以上大幅下滑至2.5，规模以下从业人员占比明显上升 [13][20] 政策框架革新 - 2024年9月底政策框架全面优化启动，赤字率首次突破3%达到4%，特殊再融资债发行规模超1.6万亿元 [35][37][39] - 新政策更注重高质量发展，聚焦高水平开放、"双循环"互促、自主创新驱动，手段上兼顾长短期平衡 [3][122] - 政策着力点从"投资驱动"转向"以人为本"，2025年社保就业、卫生健康等民生领域支出新增规模显著提升 [132][135] 产业结构蜕变 - 高技术产业增加值占比持续提升至16.3%，数字经济核心产业增加值占GDP达10%，接近地产产业链14%的占比 [42][45] - 汽车产业从"进口组装"转向零部件国产替代和整车出口，手机行业加工贸易占比从80%以上降至50% [65][67] - 低附加值行业出口占比下降，纺织服装从15.5%降至10.4%，而新三样、机械设备等占比从1.3%、8.1%升至7.3%、10% [76] 消费与服务转型 - 2025年居民出行意愿指标显示短周期信心筑底，服务消费占比每年提升约0.6%，悦己消费等新形式涌现 [53][55][3] - 服务业存在严重供给不足，文体娱、教育、卫生行业就业占比分别偏离历史趋势线6、2.8、1个百分点 [164][166] - 生活性服务业投资累计增速超10%，政策或通过扩大开放提升服务业"可贸易属性"，当前服务贸易仅占GDP5.3% [139][145][171] 外部环境影响 - 对美出口占比从19.1%降至14.2%，对"一带一路"国家出口占比从28.4%提升至36.6% [83][85] - 高附加值行业对美出口占比达47%，包括机械设备、电气设备、消费电子等具有"难替代性"的领域 [106][116] - 关税2.0冲击弹性降至0.3倍以下，显著低于1.0时期的2倍弹性，对出口影响可控 [117]

本报记者 周尚伃 见习记者 于宏 目前，证券行业已步入从量增向质变的转型关键期。中国证券业协会数据显示，截至2024年末，行业内共有150家券商， 总资产为12.93万亿元，较2023年末增长9.3%；净资产为3.13万亿元，较2023年末增长6.1%。 多年来，凭借牌照红利，券商逐步做优做强，行业也实现了阶段性的大发展。但同时，受业务模式高度趋同的影响，行业 同质化竞争态势日益凸显，在一定程度上对券商的高质量发展形成了制约。价格战、部分中小机构业绩增长乏力、从业人员在 KPI（关键绩效指标）考核中出现倦怠、部分券商业务实践逐渐偏离金融服务的本质，都是同质化竞争下产生的副作用。 在此背景下，降费和行业集中度提升成为必然趋势，但这并不意味着券商专业金融服务价值的减弱。相反，高水平的从业 人员和高质量的特色化金融服务仍较为稀缺，券商对于综合一站式金融服务能力、全球化资产配置能力、产业链深度研究能力 等方面的提升需求更加迫切。逐步突破同质化竞争困局，寻求更高质量的发展，成为证券行业正在探索的方向。 业务高度同质化 制约行业发展 "内卷式"竞争是一种低水平、低效率的同质化竞争，已成为当前经济运行中不容忽视的现象，受到 ...

深化改革总体方向 - 发挥改革的突破和先导作用应对变局开拓新局，坚持目标引领和问题导向，推动改革服务经济社会发展大局[1] - 将改革任务落实与"十三五"规划、脱贫攻坚、小康社会建设结合，统筹疫情防控与经济发展推进关键改革[2][6] - 提前谋划"十四五"改革，注重制度治理体系建设，解决深层次体制机制问题，鼓励基层创新活力[2][6] 国企改革 - 审议通过《国企改革三年行动方案（2020—2022年）》，未来三年为改革关键阶段[2] - 国有企业需加强党的领导，优化布局结构，提升竞争力、创新力、控制力等五大能力[2] - 疫情期间国企在应急保供、医疗支援、产业链稳定等方面发挥支柱作用[2] 制造业转型升级 - 加快新一代信息技术与制造业融合，以智能制造为主攻方向推进工业互联网创新[3] - 推动制造业数字化、网络化、智能化变革，夯实融合发展的法律与基础支撑[3] 农村宅基地改革 - 探索落实宅基地"三权分置"路径，守住土地公有制、耕地红线、农民利益三条底线[3] - 适度放活宅基地使用权，保障农户资格权和房屋财产权[3] 媒体融合发展 - 打造新型主流媒体，构建全媒体传播体系，强化舆论引导能力[3] - 深化体制机制改革，加大全媒体人才培养，实现网上网下一体化传播[3] 教育评价改革 - 破除"唯分数、唯升学"等顽疾，建立科学教育评价机制[4] - 改进结果评价与过程评价，探索增值评价与综合评价[4] 医药卫生体系 - 基本医疗保障网络规模全球最大，就医负担持续减轻[5] - 加快分级诊疗、医防协同、公立医院改革等重点任务，强化信息技术应用[5] - 疫情防控中体系经受考验，需补足体制机制漏洞防止反弹[5] 文艺院团改革 - 激发院团活力，以演出为中心创作艺术精品[4][5] - 突出社会主义核心价值观导向，分类指导解决突出问题[4][5]

■ "十三五"以来，全面深化改革取得重大突破。"十四五"时期我国将进入新发展阶段，改革又到了一个 新的关头。贯彻党的十九届五中全会精神，要继续把握好改革和发展的内在联系，深刻认识我国社会主 要矛盾变化带来的新特征新要求，深刻认识错综复杂国际环境带来的新矛盾新挑战，深刻认识全面深化 改革的阶段性新特点新任务，紧扣贯彻新发展理念、推进高质量发展、构建新发展格局，紧盯解决突出 问题，提高改革的战略性、前瞻性、针对性，使改革更好对接发展所需、基层所盼、民心所向，推动改 革和发展深度融合、高效联动 ■ 改革推进到今天，在改革顶层设计方面，我们已经有了比较清晰的大盘子。今后一个时期，要将主 要精力集中到整体推进、督促落实上，以落实"十四五"时期重大发展战略任务为牵引，多策划战略战役 性改革，抓纲带目。对党的十九届五中全会部署的构建新发展格局、完善要素市场化配置、完善公平竞 争制度、创新链产业链融合发展、激发市场主体活力、稳定保障就业、完善收入分配制度、促进经济社 会发展全面绿色转型、建设开放型经济新体制等，都要抓在手上、抓出成效。各地区各部门要强化改革 创新的政治自觉和行动自觉，落实好主体责任 会议指出，推进国有经济布局 ...

新发展格局构建 - 加快形成以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局，是系统性深层次变革的战略决策 [1] - 需运用十八大以来的改革成果（理论/制度/实践），在落地实效上加大力度、加快进度、拓展深度 [1] - 构建新发展格局需统筹短期应对与中长期发展，聚焦资源配置效率、发展质量效益、调动积极性等关键改革 [2] 对外贸易创新 - 推进外贸创新发展要以供给侧结构性改革为主线，深化科技创新、制度创新、业态模式创新，提升贸易质量并稳定产业链供应链 [3] - 需加快培育外贸新动能，深入推进贸易便利化，优化外贸发展环境 [3] 中西部高等教育振兴 - 振兴中西部高等教育需对接重大区域发展战略，突出优势特色、汇聚资源、促进要素流动，激发内生动力 [3] - 目标是形成与中西部开发开放格局相匹配的高等教育体系 [3] 民办义务教育规范 - 规范民办义务教育需强化分类管理和公益属性，确保公办义务教育主体地位，营造良好教育生态 [4] 医疗体系改革 - 规范医疗行为需加强医疗机构监管，促进资源共享，推进医疗管理体制、运行机制、服务价格等综合性改革 [4] 生活垃圾分类 - 垃圾分类需构建法治化长效机制，落实主体责任，推动习惯养成，完善全链条管理 [4][5] 农业农村改革 - 农业农村改革需守住土地公有制、耕地红线、农民利益三条底线，健全粮食安全制度体系 [6] - 要完善农村产权制度和要素市场化配置，提高土地、资金、人才等要素效率 [6] - 实施乡村振兴需健全城乡融合机制，加强改革系统集成 [6] 深化改革推进 - 需完成十八届三中全会部署的改革任务，结合"十四五"规划总结评估改革成果，为现代化建设积势蓄力 [7]

酒水消费增长 - 天猫618第一阶段淘系酒类核心品牌同比增长72% [1] - 国产白酒、葡萄酒、黄酒均实现双位数增长 [1] - 剑南春同比增长284%，泸州老窖同比增长433%，郎酒同比增长90%，汾酒同比增长40%，古井贡同比增长143% [5] - 奔富销售额同比增长408%，位列淘系酒类核心品牌第二，葡萄酒品牌第一 [6] - 人头马现货销售GMV超300万，同比增长超过3倍 [6] 年轻消费者趋势 - 天猫酒水新客比例高达7成，18-29岁年轻用户数量超过千万，占比达三成且保持双位数增长 [5] - 古井贡新增会员中18-24岁年轻消费者增长超过20% [5] - 白酒消费从酒桌经济转向悦己消费，95后年轻人成为重要消费群体 [5] 营销策略创新 - 白酒品牌形成社交平台种草+天猫转化的闭环模式 [5] - 古井贡连续10天参与天猫超级会员日活动，店铺销售额增长51%，会员成交额增长18% [5] - 奔富组织线下品鉴活动实现精准种草 [6] - 人头马联合天猫小黑盒首发限量版并举办快闪活动，通过直播实现全域营销联动 [6] 直播渠道表现 - 酒水直播同比增长20%，其中葡萄酒直播增长108%，国产白酒直播增长19.6% [7] - 直播拉动葡萄酒、国产白酒、洋酒、黄酒、果酒等多品类双位数增长 [7] - 直播成为拉动淘系酒水增长的主要动力 [7] 行业趋势变化 - 国产白酒进入供给侧结构性改革深水期，回归消费逻辑 [5] - 平台玩法简化提质提效，品牌商家有效抓住酒水消费新趋势 [7]

发展新质生产力是推动高质量发展的内在要求和重要着力点，客观上要求加快形成新型生产关系。《习 近平经济文选》第一卷中不少著作都对发展新质生产力、形成新型生产关系作出深刻论述。比如，《深 入理解新发展理念，推进供给侧结构性改革》指出："我们讲的供给侧结构性改革，既强调供给又关注 需求，既突出发展社会生产力又注重完善生产关系，既发挥市场在资源配置中的决定性作用又更好发挥 政府作用，既着眼当前又立足长远"；《什么是新质生产力，如何发展新质生产力》指出："发展新质生 产力，必须进一步全面深化改革，形成与之相适应的新型生产关系"；《进一步全面深化改革中的几个 重大理论和实践问题》指出："坚决破除影响和制约高质量发展的体制机制弊端，完善与新质生产力更 相适应的生产关系，塑造发展新动能新优势"；等等。当前，随着以数字化、网络化、智能化、绿色化 为代表的科技创新和产业创新加速融合，以高技术、高效能、高质量为特征的新质生产力正在实践中形 成，对技术、数据、人才等创新要素的权利分配、治理结构、合作模式等提出了新的要求，迫切需要形 成与新质生产力相适应的新型生产关系。深刻认识新型生产关系与新质生产力的运动变化规律、本质结 构、表现形 ...