投资评级 - 报告对京东集团-SW（09618 HK）维持"优于大市"评级 [1][21][23] 核心观点 - 25Q2京东集团营业收入达3567亿元（YoY +22%），零售业务收入3101亿元（YoY +21%），带电品类受益于国补政策（同比+23%），日用百货加速增长（同比+16%），商超品类连续第六个季度双位数增长 [1][10] - 京东物流收入516亿元（YoY +17%），增速较Q1提升，主要受零售业务带动，预计Q3外卖业务将贡献物流收入增量 [1][10] - 新业务收入139亿元（YoY +199%），但经营亏损148亿元，主要因外卖业务投入，Q2日单量峰值突破2500万，带动用户流量增长（QAC同比+40%，购频同比+40%），骑手规模超15万，入驻商家150万+ [2][11] - Non-GAAP净利润74亿元（同比-49%），净利率2 1%，零售业务OPM提升0 6pct至4 5%，新业务OPM为-107% [2][11] 收入端分析 - **零售业务**：带电品类（家电、电脑等）通过"推高卖新"、线下款拓展、定制化策略提升毛利率，超市品类毛利率较线下仍有提升空间 [11] - **物流业务**：Q2增速加速，外卖业务履约能力建设（订单分配算法优化、路线规划）将支撑后续增长 [1][11] - **新业务**：外卖与电商协同效应显著，交叉销售率提升（尤其商超品类），但UE改善仍需时间，Q3旺季单量增加可能扩大亏损 [2][7][8] 利润端分析 - 零售业务利润率改善主要来自规模效应和供应链效率提升，采购成本持续降低 [11] - 新业务亏损超预期（Q2实际亏损148亿元 vs 预期64亿元），全年亏损预测从164亿元上调至427亿元 [21][23] 财务预测调整 - 2025-2027年收入预测上调至13354/14202/14887亿元（调整幅度+2%/+1%/0%），经调整净利润下调至292/402/560亿元（调整幅度-35%/-23%/-2%） [21][23] - 2025年EBIT Margin预测1 6%，2027年提升至3 4%，ROE从2025年的11 3%回升至2027年的18 4% [4][23] 业务策略 - 外卖业务聚焦系统能力建设（算法、履约优化）与电商GMV转化协同 [2][11] - 零售业务通过品类结构优化（家电高毛利策略、超市供应链提效）维持利润率增长 [11][21]

核心财务表现 - 第二季度总收入3567亿元人民币 同比增长22.4% 创近三年收入增速新纪录[2] - 归属于普通股股东净利润62亿元人民币 同比减少51% 非美国通用会计准则下净利润74亿元 同比减少49%[2] - 新业务收入138.52亿元人民币 同比增长199% 但经营亏损扩大至147.8亿元[4] - 经营利润总额为亏损8.59亿元人民币 去年同期为盈利105.01亿元[5] 业务分部表现 - 京东零售收入3100.75亿元人民币 同比增长20.6% 运营利润139.39亿元 运营利润率4.5%创大促季度纪录[10] - 京东物流收入515.64亿元人民币 同比增长16.6% 经营利润19.58亿元[5][10] - 新业务收入138.52亿元人民币 经营亏损147.77亿元[5] - 分部间抵消收入188.31亿元人民币[5] 现金流与资本支出 - 自由现金流220亿元人民币 同比下滑55% 12个月滚动自由现金流101亿元 同比下滑超过80%[10] - 经营活动中产生的现金流量净额244.09亿元人民币[11] - 资本性支出30.32亿元人民币 其中开发物业资本支出10.76亿元[11] 新业务发展 - 外卖业务日单量突破2500万单 入驻商家超150万家 全职骑手规模突破15万人[6] - 营销开支同比增加127.6%至270亿元 主要由于新业务推广活动支出增加[5] - 公司表示外卖业务带来明显流量和用户增长 未来将提升营销效率[8] 战略投资与收购 - 完成对香港佳宝食品超级市场的收购 成立创新零售-佳宝业务部[14] - 宣布以22亿欧元收购德国零售巨头CECONOMY 创中国电商出海欧洲金额纪录[14] - 股份回购计划累计回购15亿美元 剩余回购额度35亿美元[11] 人力资源与履约 - 生态系统人员总数约90万名 半年增员23万人[12] - 人力资源总支出1360亿元人民币[12] - 履约费用221亿元人民币 同比增长28.6% 履约费用率从5.9%上升至6.2%[10]

核心财务表现 - 公司Q2总营收3567亿元人民币 同比增长22.4% 超出市场预估3354.5亿元[1][3][4] - 归属普通股股东净利润62亿元 较去年同期126亿元下跌51%[3][4] - Non-GAAP净利润74亿元 同比下滑49%[4] - 整体运营亏损9亿元 运营利润率由去年同期3.6%转为负0.2%[4] - 每ADS收益4.15元 低于去年同期的8.19元但高于市场预估3.78元[4] 分部业务表现 - 京东零售收入3101亿元 同比增长20.6% 运营利润139亿元创历史新高 运营利润率达4.5%[10][11] - 京东物流收入515.64亿元 同比增长16.6%[5] - 新业务收入138.52亿元 同比飙升198.8% 主要由京东外卖驱动[1][3][9] - 新业务运营亏损147.77亿元 较去年同期6.95亿元急剧扩大 运营利润率为负106.7%[3][5] 现金流与费用结构 - 自由现金流220亿元 较去年同期496亿元下降55%[4][13] - 过去12个月自由现金流101亿元 较去年同期556亿元下滑超80%[4][13] - 营销费用270亿元 同比激增127.6% 营销费用率从4.1%升至7.6%[13] - 履约费用221亿元 同比增长28.6% 履约费用率从5.9%上升至6.2%[13] 战略发展动态 - 京东外卖日均订单量超2500万单 入驻商家超150万家 全职骑手超15万人[9][13] - 全球运营超130个海外仓 总面积超130万平方米 新增覆盖美国、英国、法国等多国[10] - 在沙特推出自营快递品牌"JoyExpress"[10] - 京东健康引入多款创新药包括减肥新药"信尔美" 强化特药平台地位[8] - 零售业务毛利率连续13个季度同比提升[12]

**瑞幸咖啡及行业更新关键要点总结** **1 公司及行业概况** - 涉及公司：瑞幸咖啡、库迪咖啡、蜜雪冰城、茶百道、霸王茶姬 - 行业：咖啡及茶饮连锁行业 **2 瑞幸咖啡核心经营动态** - **产品创新**：轻乳茶、柠檬茶等新品拉动夏季销售，萃茶机解决茶渣问题，新品不影响咖啡交付效率[1][2] - **开店节奏**：2025年每周平均新开155家店，全年或超5000家（原指引4000家），高线与低线城市新店比例六四开[15] - **外卖业务**：外卖订单占比从17%升至30%（美团贡献超10%，饿了么个位数），5月同店销售增长超10%，平台补贴（如6.9元活动）推动销量[16][17] - **成本管理**：阿拉比卡咖啡期货价格回落17%，巴西新产季产量增0.5%，公司签大单并推高毛利新品缓解成本压力[18] **3 行业竞争与趋势** - **茶饮品牌表现**：蜜雪冰城月增1000家店，茶百道目标净开1100家，4月同店增10%+、5月环比加速至20%+，外卖占比普遍40%+[21] - **新品牌分化**：2024下半年后无强势新品牌，霸王茶姬2023-24年初表现突出，现同店销售额下降18.9%（大中华区降19%）[12][13][23] - **外卖影响**：餐饮业外卖订单翻倍，2025年实际收入同比增20%，但库迪咖啡加盟商因补贴减少利润未显著提升[8][19] **4 风险与挑战** - **供应链压力**：平台补贴波动对供应链扩展提出挑战，需匹配需求变化[9] - **用户留存**：库迪等品牌补贴吸引“羊毛党”，长期留存率及供应链能力存疑[20] - **季节性因素**：暑期高温或推动销量，但Q4可能面临增长放缓[24] **5 其他重要信息** - **资本动态**：瑞幸LP退出属正常调整，无大股东减持影响[4] - **管理层变动**：李总任董事长系全球化安排，非变现意图[5] - **茶饮创新**：蜜雪冰城推非咖啡因产品，下沉市场咖啡需求部分转向茶饮[10][11] （注：未提及部分如单位换算因原文无具体数据需转换，故未列出）

1Q25业绩表现 - 1Q25收入同比增长18%至866亿元 超出预期1 4% [1] - 经调整净利润109 5亿元 超出预期21% 经调整净利率12 6% [1] - 核心本地商业经营利润超预期及未分配项目经营亏损优于预期是主要驱动因素 [1] 核心本地商业业务 - 1Q25核心本地商业收入同比增长18%至643亿元 [1] - **外卖业务**: 单量增速接近10% 收入同比增长14% 主要受益于"拼好饭"和"神抢手"产品迭代 [1] - **闪购业务**: 单量增速32% 累计交易用户超5亿 4月发布"美团闪购"品牌推动下沉市场拓展 [1] - **到店酒旅**: GTV同比增长30% [1] - 2Q25核心本地商业收入预计同比增长11%至671亿元 [1] - 外卖单量增速维持10% 但收入增速受补贴影响降至5% [1] - 闪购单量预计保持32%高增长 [1] - 到店酒旅GTV预计同比增长28% [1] 盈利能力分析 - 1Q25核心本地商业营业利润同比增长39%至134 9亿元 OPM同比提升3 2个百分点至21% [2] - 外卖UE因规模效应和补贴优化同环比提升 [2] - 到店酒旅OPM环比持平 [2] - 2Q25核心本地商业营业利润预计119亿元 OPM降至17 7% [2] - 外卖UE或同比大幅下滑 因行业竞争加剧和补贴投入加大 [2] - 到店酒旅OPM环比略降 受低线城市拓展及酒旅季节性因素影响 [2] 新业务发展 - 1Q25新业务收入同比增长19%至222亿元 经营亏损收窄至22 7亿元 亏损率同比由15%降至10% [3] - 2Q25新业务收入预计同比增长21%至261亿元 营业亏损扩大至26亿元 主因海外投入增加 [3] - 海外拓展计划包括向沙特更多城市扩张及下半年可能进军巴西市场 预计2025年新业务亏损达104亿元 [3] 盈利预测调整 - 2025/2026年经调整净利润预测分别下调13%/5%至409/541亿元 反映外卖补贴及海外投入增加 [3] - 目标价维持177港元 对应2025/2026年25/18倍经调整市盈率 隐含36 8%上行空间 [3]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][4][11] 报告的核心观点 - 调整盈利预测，预计公司2025 - 2027年收入为12832/13637/14266亿元，经调整归母净利润为433/489/518亿元，因商品收入提速上调收入预测，因外卖业务投入加大下调利润预测 [3][11] - 参考可比公司，给予京东零售2025年10xPE，分部估值计算公司市值5970亿元，对应每股股价203.81港元 [3][11] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩表现 - 25Q1整体业绩超预期，实现收入3010.8亿元，yoy+15.8%，经调整净利润127.6亿元，yoy+43.4% [8] - 商品收入2423.1亿元，yoy+16.2%，带电类收入1443.0亿元，yoy+17.1%，日百类收入980.1亿元，yoy+14.9% [8] - 服务收入587.7亿元，yoy+14.0%，平台及广告收入223.2亿元，yoy+15.7%，物流及其他收入364.5亿元，yoy+13.0% [8] 公司分部情况 - 京东零售25Q1收入2638.5亿元，yoy+16.3%，经营利润128.5亿元，OPM为4.87%，yoy+0.76pcts [8] - 京东物流25Q1收入469.7亿元，yoy+11.5%，经营利润1.5亿元，OPM为0.31%，yoy - 0.22pcts [8] - 新业务25Q1收入57.5亿元，yoy+18.1%，运营亏损13.3亿元，外卖业务投入加大叠加京喜单量增加所致 [8] 股东回报 - 25Q1公司共回购约8070万股普通股，回购总额约15亿美元，占2024年末流通股股数的2.8% [8] 盈利预测 - 预测公司2025 - 2027年收入为12832/13637/14266亿元，经调整归母净利润为433/489/518亿元 [3][11] 估值分析 - 参考可比公司，给予京东零售2025年10xPE，分部估值计算公司市值5970亿元，对应每股股价203.81港元 [3][11] 财务信息 - 展示了公司2023A - 2027E的营业收入、营业利润、归母净利润等财务指标及同比增长情况 [9] - 给出了毛利率、净利率、净资产收益率等财务比率 [9] 季度盈利预测 - 呈现了京东集团1Q24A - 2Q25A及2024A - 2026E的核心财务、收入分类、分部信息等盈利预测数据 [12][13] 可比公司估值 - 列出了沃尔玛、拼多多等可比公司的最新市值、经调整净利润及PE估值情况 [14] 分部估值 - 京东零售采用P/E估值，对应市值3719.62亿元，主要股权投资按最新融资估值/市值，股权价值5969.54亿元，每股价值203.81港元 [14] 财务报表预测与比率分析 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表的预测数据及主要财务比率分析 [18]

核心业绩表现 - 2025Q1公司实现营收3010 82亿元人民币 同比增长15 78% 实现Non-GAAP净利润127 58亿元 同比增长43 4% 净利率4 24% 同比提升0 82个百分点 超彭博一致预期 [1] - 分业务看：1P收入2423 09亿元(同比+16 2%) 其中电子家电类增速17 1% 一般商品增速14 9% 3P收入587 73亿元(同比+14 0%) 佣金广告收入增速15 7% 物流服务收入增速13 0% [1] - 京东零售板块营收2638 45亿元(同比+16 3%) 经营利润率4 87% 同比提升0 76个百分点 物流板块营收469 67亿元(同比+11 5%) 经营利润率0 31% [1] 增长驱动因素 - 国补政策显著拉动带电品类增长 其增速17 1%高于日百品类的14 9% 预计2025年政策延续将促进线下渠道进一步打通 [1] - 京东物流外部客户持续拓展 一体化供应链客户数达6 3万家(同比+13 1%) 相关收入232亿元(同比+13 2%) [1] - GMV与收入维持双位数增长 1P业务增速(16 2%)快于3P业务(14 0%) 收入增速持续高于GMV增速 [1] 新业务进展 - 京东外卖业务推出3个月即实现日单量突破1000万单 显著快于抖音外卖同期10万单的水平 预计618期间单量将进一步攀升 [2] - 市场监管总局约谈外卖平台要求规范经营 预计行业竞争将趋于理性 公司单均亏损有望收窄 但对集团利润影响仍需观察 [2] 未来展望 - 2025年全年收入预测12864亿元(同比+11 01%) 2026年13751亿元(同比+6 90%) Non-GAAP净利润2025年510 11亿元(同比+6 66%) 2026年592 82亿元(同比+16 22%) [3] - 目标价207 89港元对应2025年12倍PE 维持买入评级 [3]