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报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [6] 报告的核心观点 - 汤臣倍健2025年一季报营收和归母净利润同比下降 主要受高基数、春节错期、消费力偏弱和行业竞争影响 线下渠道和线下占比较高的品牌收入增长压力明显 [1] - 25Q1毛利率因产品结构和规模效应承压 费用管控效果逐步显现 净利率同比微降 [2] - 25Q2起新品陆续上市 基数压力走低 渠道改革成效兑现 公司经营有望逐季向好 2025年整体定调稳盘 利润表现或优于收入 [3] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|9,407|6,838|6,839|7,149|7,478| |增长率yoy（%）|19.7|-27.3|0.0|4.5|4.6| |归母净利润（百万元）|1,746|653|804|960|1,111| |增长率yoy（%）|26.0|-62.6|23.1|19.4|15.7| |EPS最新摊薄（元/股）|1.03|0.38|0.47|0.56|0.65| |净资产收益率（%）|14.4|5.9|7.2|8.6|9.9| |P/E（倍）|10.6|28.5|23.1|19.3|16.7| |P/B（倍）|1.5|1.7|1.7|1.7|1.6| [5] 股票信息 - 行业为食品加工 - 前次评级为增持 - 04月25日收盘价为10.92元 - 总市值为18,573.23百万元 - 总股本为1,700.85百万股 - 自由流通股占比66.44% - 30日日均成交量为13.77百万股 [6] 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |流动资产|8313|7615|7975|8326|8703| |现金|3327|2597|2886|3155|3445| |应收票据及应收账款|249|165|165|173|181| |其他应收款|86|24|57|60|62| |预付账款|188|110|118|123|130| |存货|989|609|678|711|747| |其他流动资产|3474|4109|4072|4105|4139| |非流动资产|6785|6665|6436|6241|6040| |长期投资|418|319|319|319|319| |固定资产|906|2764|3151|3265|3241| |无形资产|689|560|495|430|365| |其他非流动资产|4773|3022|2472|2227|2114| |资产总计|15098|14280|14411|14567|14743| |流动负债|2463|2988|3044|3113|3188| |短期借款|0|1543|1543|1543|1543| |应付票据及应付账款|427|240|257|269|283| |其他流动负债|2037|1206|1244|1301|1363| |非流动负债|393|195|187|187|187| |长期借款|0|0|0|0|0| |其他非流动负债|393|195|187|187|187| |负债合计|2856|3183|3231|3300|3375| |少数股东权益|75|46|61|79|100| |股本|1701|1701|1701|1701|1701| |资本公积|6121|6138|6144|6144|6144| |留存收益|4418|3530|3585|3654|3734| |归属母公司股东权益|12167|11051|11119|11188|11268| |负债和股东权益|15098|14280|14411|14567|14743| [9] 利润表（百万元） |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|9407|6838|6839|7149|7478| |营业成本|2927|2278|2439|2559|2690| |营业税金及附加|93|55|62|64|67| |营业费用|3859|3031|2855|2894|2951| |管理费用|494|557|523|475|422| |研发费用|179|149|144|150|157| |财务费用|-56|-49|-47|-54|-60| |资产减值损失|-13|-43|-15|-15|-15| |其他收益|27|28|31|31|31| |公允价值变动收益|51|28|30|30|30| |投资净收益|94|-24|34|36|37| |资产处置收益|0|14|0|0|0| |营业利润|2069|824|943|1142|1334| |营业外收入|140|94|100|100|100| |营业外支出|13|17|20|20|20| |利润总额|2196|901|1023|1222|1414| |所得税|417|253|205|244|283| |净利润|1779|648|819|978|1131| |少数股东损益|32|-5|15|18|21| |归属母公司净利润|1746|653|804|960|1111| |EBITDA|2117|1022|1320|1519|1710| [9] 现金流量表（百万元） |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流|2051|686|1058|1230|1389| |净利润|1779|648|819|978|1131| |折旧摊销|249|266|343|350|356| |财务费用|4|12|15|15|15| |投资损失|-94|24|-34|-36|-37| |营运资金变动|199|-322|15|17|18| |其他经营现金流|-86|58|-100|-95|-95| |投资活动现金流|-1327|-1149|-16|-54|-53| |资本支出|-1257|-304|-90|-90|-90| |长期投资|-111|-976|0|0|0| |其他投资现金流|41|131|74|36|37| |筹资活动现金流|-372|-263|-751|-907|-1047| |短期借款|0|1543|0|0|0| |长期借款|0|0|0|0|0| |普通股增加|0|0|0|0|0| |资本公积增加|7|18|6|0|0| |其他筹资现金流|-380|-1824|-757|-907|-1047| |现金净增加额|365|-732|289|269|290| [9] 主要财务比率 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |成长能力| | | | | | |营业收入(%)|19.7|-27.3|0.0|4.5|4.6| |营业利润(%)|28.5|-60.2|14.6|21.1|16.8| |归属母公司净利润(%)|26.0|-62.6|23.1|19.4|15.7| |获利能力| | | | | | |毛利率(%)|68.9|66.7|64.3|64.2|64.0| |净利率(%)|18.6|9.5|11.8|13.4|14.9| |ROE(%)|14.4|5.9|7.2|8.6|9.9| |ROIC(%)|12.2|4.3|6.1|7.3|8.4| |偿债能力| | | | | | |资产负债率(%)|18.9|22.3|22.4|22.7|22.9| |净负债比率(%)|-25.8|-9.5|-12.0|-14.3|-16.7| |流动比率|3.4|2.5|2.6|2.7|2.7| |速动比率|2.1|1.6|1.7|1.8|1.8| |营运能力| | | | | | |总资产周转率|0.7|0.5|0.5|0.5|0.5| |应收账款周转率|32.5|33.0|41.4|42.3|42.3| |应付账款周转率|7.4|7.1|11.1|11.0|11.0| |每股指标（元）| | | | | | |每股收益(最新摊薄)|1.03|0.38|0.47|0.56|0.65| |每股经营现金流(最新摊薄)|1.21|0.40|0.62|0.72|0.82| |每股净资产(最新摊薄)|7.15|6.50|6.54|6.58|6.62| |估值比率| | | | | | |P/E|10.6|28.5|23.1|19.3|16.7| |P/B|1.5|1.7|1.7|1.7|1.6| |EV/EBITDA|12.2|19.0|13.1|11.2|9.7| [9]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 汤臣倍健25Q1营收和归母净利润同比下降，业绩承压，主要因高基数和需求疲软，公司将在Q2推出新品并激活线下渠道业务，考虑需求疲软下调2025 - 2027年归母净利润预测，但维持“增持”评级 [1][2][4] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 25Q1实现营业收入17.9亿元，同比-32.3%；归母净利润4.5亿元，同比-37.4%；扣非归母净利润4.1亿元，同比-42.4% [1] 分产品营收情况 - 25Q1主品牌“汤臣倍健”营收9.83亿元，同比-36.37%；“健力多”营收2.01亿元，同比-46.15%；Life - Space国内产品营收0.77亿元，同比-36.19%；境外LSG营收2.44亿元，同比+5.94%（澳元口径营收0.54亿澳元，同比+10.14%） [2] 分渠道营收情况 - 25Q1线下渠道收入9.88亿元，同比-42.62%；线上渠道收入7.66亿元，同比-15.78% [2] 费用及净利率情况 - 25Q1毛利率68.66%，同比-1.24pcts；销售费用率30.29%，同比-0.91pcts；管理费用率5.77%，同比+1.02pcts；销售净利率26.04%，同比-1.13pcts [3] Q2应对措施 - 产品端从基础营养赛道发力，复制钙DK产品模式，针对刚需人群推新规新装产品并结合服务促动销；渠道端通过线下新品发布会推进终端唤醒计划 [4] 盈利预测调整 - 下调2025 - 2027年归母净利润预测至7.91/9.21/10.24亿元，分别下调13%/17%/19% [4] 估值情况 - 当前股价对应2025 - 2027年PE分别为23x/20x/18x [4] 财务报表预测 - 给出2023 - 2027年利润表、现金流量表、资产负债表预测数据 [11][12] 指标预测 - 给出2023 - 2027年盈利能力、偿债能力、费用率、每股指标、估值指标预测数据 [13][14]