专题：聚焦2025年第三季度美股财报 蔚来（NYSE： NIO； HKEX： 9866； SGX： NIO）今日发布了截至9月30日的2025年第三季度财报： 总营收为217.939亿元，同比增长16.7%，环比增长14.7%。净亏损34.805亿元，同比减亏31.2%，环比减 亏30.3%。不按美国通用会计准则，调整后的净亏损为27.351亿元，同比减亏38.0%，环比减亏33.7%。 详见： 蔚来第三季度营收218亿元 经调净亏损27亿元 财报发布后，蔚来创始人、董事长、CEO李斌，CFO曲玉等高管出席了随后召开的电话会议，对财报进 行了解读，并回答了分析师提问。 以下是分析师问答环节部分内容： 摩根士丹利分析师Tim Hsiao：我的第一个问题有关公司的盈亏平衡目标。我们注意到在近期的新闻 里，管理层给出的第四季度预期交付量为12万到12.5万台，比管理层之前设定的15万台目标下降了约 20%。我的问题是，在当前情况下，公司第四季度的盈亏平衡目标会受到怎样的影响？考虑到季节性需 求和政策环境的不确定性，管理层预计销量何时才能回到单月5万台的水平？ 李斌：实现第四季度盈利我们还是有信心的，同时这也是我们的 ...

行业整体趋势 - 中国外卖市场增长放缓，日均订单总量从9月峰值1.51亿单降至10月的1.45亿单，预计11月进一步降至1.41亿单 [1][2] - 行业竞争预计在2026年第一季度趋于理性，高额补贴将逐步降温 [1][7][8] - 竞争焦点或将从价格战转向运营效率与服务质量 [8] 市场竞争格局 - 美团以50%的市场份额保持领先，日均订单约7100万单 [2] - 阿里巴巴占据42%的市场份额，日均订单约5900万单 [2] - 京东以8%的市场份额位居第三，日均订单约1100万单 [2] 盈利能力分析 - 美团每单亏损持续收窄，从9月的1.8元改善至10月的1.4元，预计11月为1.2元 [4] - 阿里巴巴11月每单亏损预计为3.0元，京东11月每单亏损预计高达4.8元 [4] - 美团有望在2026年年中实现盈亏平衡，2026年下半年每单盈利达到0.4-0.5元 [1][4] - 阿里巴巴预计至2026年底才能接近盈亏平衡 [1][4] 平台核心策略 - 美团战略侧重于管理优质高频会员，通过优惠券套餐提高用户忠诚度，以追求盈利质量 [5] - 阿里巴巴战略重点在于对外卖/闪购业务进行大规模投资，其补贴策略转折点取决于外卖业务盈亏平衡及外卖流量向电商的转化率从2%提高至4-5% [5] - 京东策略相对聚焦，侧重于利用3C数码和母婴等关键闪购品类服务其Plus会员 [6] 盈利路径与驱动因素 - 实现盈利的关键路径在于实施更“智能”的补贴策略，向高客单价订单倾斜，并借助订单密度提升优化履约成本 [4] - 补贴降温的驱动因素包括可能引来监管关注、冬季饮料订单减少的季节性因素以及持续高额补贴难以为继 [8]

财务业绩与盈利前景 - 2025年前三季度总收入同比增长59.8%，达到11.2亿元，主要得益于核心产品奥布替尼销售收入增长及授权许可首付款 [2] - 奥布替尼前三季度收入同比上涨45.8%，达到10.1亿元，已突破去年全年收入 [2] - 公司前三季度亏损大幅缩窄74.8%，减少至0.7亿元，源于收入快速增长及成本效率提升 [2] - 凭借强劲收入增长、严格费用管理及与Zenas的授权交易，2025全年有望实现盈亏平衡，提前两年达成盈利目标 [2][5] 核心产品奥布替尼进展 - 奥布替尼收入增长主要归功于其独家适应症边缘区淋巴瘤的持续放量以及一线治疗慢性淋巴细胞白血病/小淋巴细胞淋巴瘤新适应症获批上市 [2] - 奥布替尼是中国首个且唯一针对边缘区淋巴瘤适应症获批的BTK抑制剂，并被纳入CSCO淋巴瘤诊疗指南多项I级和II级推荐 [6][7] - 与Zenas就奥布替尼等自免管线达成授权协议，Zenas支付1亿美元首付款和近期里程碑款，并发行700万股普通股，总交易金额超过20亿美元 [3] - 奥布替尼治疗原发免疫性血小板减少症的III期注册临床已完成，预计2026年上半年提交上市申请 [12] - 奥布替尼是全球首个在系统性红斑狼疮II期临床试验中显示出疗效的BTK抑制剂，其IIb期临床试验数据将于今年第四季度读出 [14] 血液肿瘤产品管线 - 公司基于奥布替尼、坦昔妥单抗和mesutoclax三大基石疗法，持续加强在血液肿瘤领域的领导地位，覆盖四大适应症 [6] - 坦昔妥单抗是中国首个获批治疗复发/难治性弥漫性大B细胞淋巴瘤的CD19单抗，已于今年9月全面商业化上市，在20多个省份开出处方 [8] - 坦昔妥单抗在关键研究中显示总缓解率为57.5%，中位持续缓解时间为43.9个月，中位总生存期为33.5个月 [8] - 新一代BCL2抑制剂mesutoclax在多项临床试验中显示出卓越疗效，其联合奥布替尼一线治疗慢性淋巴细胞白血病/小淋巴细胞淋巴瘤的III期临床试验预计今年年底完成患者入组 [9] - 在初治慢性淋巴细胞白血病/小淋巴细胞淋巴瘤患者中，mesutoclax联合奥布替尼治疗的最佳外周血不可检测微小残留病灶率达到65.0% [10] 自身免疫性疾病管线 - 全球自身免疫性疾病市场到2029年预计将达1850亿美元，公司正全力推进多项III期注册临床试验 [11][12] - 两款TYK2抑制剂Soficitinib和ICP-488在II期研究中展现卓越有效性和安全性，均为口服小分子药物，为患者提供更便捷选择 [13][15] - Soficitinib治疗特应性皮炎的III期临床试验预计今年完成患者入组，ICP-488治疗银屑病的III期注册临床也预计今年完成患者入组 [13] 皮肤科疾病布局 - 全球皮肤科疾病患者人数超过5亿，到2035年市场规模预计将达到近千亿美元，公司深度布局特应性皮炎、银屑病等多种皮肤科疾病 [15] - Soficitinib和ICP-488的相关II期临床研究均已入选美国皮肤病学会年会重磅口头报告 [15] 实体瘤创新药组合 - 公司新一代TRK抑制剂佐来曲替尼的新药上市申请已获受理并被授予优先审评，其总缓解率为89.1%，有效反应持续时间最长已超过36个月 [17] - 靶向B7-H3的新型ADC创新药ICP-B794已完成首例患者给药，源自公司自主开发的差异化ADC技术平台 [18] 研发投入与未来管线 - 2025年前三季度研发费用同比增加9.9%，达到6.8亿元，截至2025年9月30日公司持有现金及相关账户结余约77.6亿元 [19] - 公司预计2026年将推动五至七款临床前分子提交新药临床试验申请，覆盖恶性肿瘤和自身免疫性疾病 [20] - 公司目标在快速发展阶段推动五到六款创新药获批上市，三到四款产品全球化，研发出五到十款差异化临床前分子 [20]

公司业绩与市场表现 - 公司二季度营收190.09亿元 环比增长57.9% 同比增长9% 毛利率10%同比环比均提升[7] - 公司预计三季度交付8.7万至9.1万辆 营收218.1亿至228.8亿元 两项指引均创历史新高[7] - 公司目标四季度实现月交付5万辆 季度交付15万辆 毛利率有望提升至16%-17%[8][10] 新产品市场反馈 - 乐道L90于8月1日交付 定价26.58万元 首月交付1.06万辆 成为公司史上销量破万最快车型[6] - 新一代ES8于8月21日预售 定位全场景科技旗舰SUV 预售次日订单表现优于乐道L90[6] - 8月公司销量超3.1万辆 与小鹏汽车共同反超理想汽车 新势力排位出现变化[7] 技术路线与产品战略 - 公司坚持可充可换可升级技术路线 通过900V高压技术实现行业最大前备仓空间[12] - 纯电大三排SUV渗透率1-7月从5%大幅提升 增程车企转向纯电布局[7] - 公司通过蔚来/乐道/萤火虫多品牌矩阵覆盖客群 已显现协同优势[11] 研发与成本控制 - 公司季度研发费用原超30亿元 明年拟控至20-25亿元/季度 通过ROI计算提升投入效率[10] - 推行"基本经营单元"机制 精细化计算项目收益 实现降本增效[10] - 公司经历2019年资金匮乏与研发停滞 当前通过组织优化提升运营效率[12] 行业竞争格局 - 比亚迪/吉利/上汽保持"三强"稳定格局 新势力阵营出现结构性变化[7] - 问界加速建设高速充电站 广汽推出星源增程技术并发力超充领域[7] - 明年一季度新能源汽车销量预计为今年四季度一半 政策退坡导致需求前置[13]

核心观点 - 公司多项财务指标趋势向好 降本增效显著 并瞄准第四季度实现非GAAP口径盈亏平衡 [1] - 公司进入新周期 过去研发投入和基建投入开始展现市场竞争力 组织能力建设提升运营效率和执行力 [7] - 两款新产品乐道L90和蔚来ES8订单火爆 产能优先保障热销车型交付 [3][4] 财务表现 - 第二季度总营收190.1亿元 同比增长9.0% 环比增长57.9% [1] - 第二季度毛利率10% 较2024年第二季度9.7%和2025年第一季度7.6%持续改善 [1] - 第二季度净亏损49.95亿元 同比收窄1.0% 环比收窄26.0% [1] - 第二季度毛利润18.98亿元 同比增长12.4% 环比增长106.3% [5] - 第二季度车辆利润率10.3% 2024年第二季度为12.2% 2025年第一季度为10.2% [5] - 预计第三季度新车交付量87000至91000辆 总收入218.12亿元至228.76亿元 同比增长16.8%至22.5% [1] - 预计第四季度整体毛利率目标16%-17% [6] - 美股股价当日收盘6.595美元 上涨3.37% [2] 交付数据 - 第二季度交付量72056台 同比增长25.6% 环比增长71.2% [1] - 8月蔚来品牌交付10525台 乐道品牌交付16434台环比增长175% 萤火虫品牌交付4346台环比增长84% [3] - 乐道L90首月交付10575台 成为公司历史上销量破万最快车型 [3] - 预计第四季度单月交付目标5万台 [4] 产能规划 - 乐道L80延迟至明年上市 优先保障乐道L90和全新ES8交付 [4] - 乐道L90在10月产能目标15000台 [4] - 蔚来ES8在12月产能目标15000台 [4] - 第四季度产能目标5.6万台 其中蔚来品牌2.5万台 乐道品牌2.5万台 萤火虫品牌6000台 [4] - 电池产能从十月份开始增加至合理水平 [4] 产品战略 - 乐道L90推出后对L60销量带来正面影响 L60在8月份订单创今年新高 [4] - 明年将推出三款新大型SUV并开启交付 包括蔚来品牌ES9和ES7 乐道品牌L80 [4] - 新产品学习行业优秀做法 修正过去错误 基于有竞争力产品路线和合理产品规划 [3] 成本控制 - 销售一般和行政费用39.65亿元 同比增长5.5% 环比下降9.9% [7] - 研发费用30亿元 同比下降6.6% 环比下降5.5% [8] - 目标将销售一般和行政费用控制在销售收入10%以内 [8] - 未来每个季度研发投入保持20亿至25亿元 [8] - 通过900V高压平台 轻量化电池包 智能保险丝等技术实现系统性降本 [8] 毛利率目标 - 乐道L90和ES8的毛利目标20% [5] - 长期整体毛利率目标20% [5] - 分品牌毛利率目标：蔚来品牌20%往25%努力 乐道品牌15%基础上实现更高毛利 萤火虫品牌10% [5] 运营效率 - CBU经营机制全面落地 建立明确经营目标 成本目标和投资回报目标 [7] - 研发体系提效工作显著 ROI提高明显 [8] - 技术创新帮助实现系统性降本和产品竞争力提升 [8]

公司财务目标 - 第四季度乐道L90和全新ES8实现完整季度交付 [2] - 整车毛利率目标为16%至17% [2] - 通过毛利率目标达成盈亏平衡 [2]

业绩表现 - 公司第二季度业绩超预期 毛利率达到28% 超过25%的目标水平 [1] - 业绩提升主要受益于MX系列量产及成本控制措施 [1] 管理层展望 - 管理层态度转向乐观 重申2025年下半年实现盈亏平衡的目标 [1] - 2026年增长动力包括EM平台量产 比亚迪相关业务扩展 获得新客户及机器人业务订单 [1] 盈利预测与评级 - 基于毛利率预测上调 将2025及2026年度盈利预测分别上调22%及16% [1] - 维持买入评级 目标价由45港元上调至50港元 [1]

财务表现 - 小米第二季收入及经调整盈利大致符合市场预期 [1] - 第二季电动车毛利率达到26.4%，主要受SU7 Ultra等高平均售价及规模经济带动 [1] - 预期第三季电动车毛利率将进一步上升至28% [1] - 电动车业务可能在2024年下半年实现单季或单月盈亏平衡 [1] - 上调2025至2027年每股盈利预测2%至9% [1] 手机业务 - 由于产品发布有限，对第三季手机出货量持审慎态度 [1] - 预期第三季手机出货量为4220万部 [1] - 全年手机出货量预期为1.72亿部，接近公司1.7亿至1.75亿部的目标区间 [1] 投资评级 - 目标价由72港元上调至76港元 [1] - 重申"买入"评级 [1]

财报核心数据 - 公司2025年第一季度总营收120.347亿元，同比增长21.5%，环比下滑38.9% [1] - 净亏损67.500亿元，同比增亏30.2%，环比减亏5.1% [1] - 调整后净亏损62.791亿元，同比增亏28.1%，环比减亏5.2% [1] - 一季度研发投入超30亿元，新车交付42,094台，同比增长超40% [2] - 一季度整车毛利率10% [2] 交付指引与价格策略 - 二季度交付指引7.2万至7.5万台，同比增长25.5%至30.7%，环比大增71%-78% [2] - 六月份预计销量2.5万至2.8万台，主因新车型ET5/ET5T/ES6/EC6五月底开始交付 [3] - 新车型实际价格提高超10%，毛利率提升超10%，公司强调保持价格稳定 [3] - 四季度目标月销量2.5万台（较去年提升20%），毛利率将超20% [4] 成本控制措施 - 3月起实施成本削减，包括调整无回报项目、整合研发资源（蔚来/乐道/萤火虫） [4] - 整合物流/质量/供应链职能，精简销售服务团队规模，提升中后台支持效率 [4] - 二季度研发费用目标环比提高15%，四季度目标控制在20亿-25亿元 [5] - 四季度非GAAP下销售费用占比目标降至10% [6] 产品规划与研发效率 - 全新ES8将于四季度交付，预计显著提升竞争力 [4] - 研发效率预计四季度同比提升20%-25% [5] - 销售费用费效比计划从二季度起逐步优化 [5]

财务表现 - 一季度营收120.3亿元，同比增长21% [2] - 净亏损67.5亿元，同比扩大30.19%，调整后净亏损62.8亿元，同比增长28.1% [2] - 毛利润9.20亿元，同比增长88.5%，环比下降60.2% [2] - 毛利率7.6%，同比提升2.7个百分点，环比下降4.1个百分点 [2] - 整车毛利率10%，同比提升0.8个百分点，环比下降3.1个百分点 [2] 研发与交付 - 一季度研发投入31.8亿元 [2] - 新车交付42094台，同比增长40.1% [2] - 二季度交付指引7.2万-7.5万台，同比增长25.5%-30.7%，环比增长71%-78% [2] 管理层展望 - 四季度目标稳态月销量25000台，同比提高20% [2] - 预计四季度NIO品牌毛利率超过20% [2] - 四季度全新ES8将交付 [2] - 四季度研发费用预计20亿-25亿元，同比效率提升20%-25% [3] - 销售和管理费用占比预计为销售额的10% [3] 产品与市场布局 - 5月推出新ES6、新EC6、新ET5和新ET5T等车型并完成交付 [3] - 乐道L90在上海车展亮相，firefly萤火虫已完成上市和交付 [3] 基础设施 - 截至5月31日，全球累计建成换电站3404座，充电站4607座、充电桩26441根 [3] - 接入第三方充电桩超186万根 [3]