市场整体趋势与驱动因素 - 核心观点认为沪指正处于跨年度行情，预计将突破前高4034点并持续上涨 [1] - 对市场乐观的核心逻辑在于周期，特别是美联储的宽松政策（包括结束缩表、买入国债）将推动全球股市和大宗商品牛市 [1] - 美元弱化趋势将促使资本流入中国，人民币被动升值，同时中美利差收窄为中国利率下调提供更大空间，这些因素共同为A股注入强心剂 [1] - 相比于美股和欧洲股市，A股和港股的估值表现落后，期待2026年A、H股能够补涨 [3] - 从技术趋势看，沪指已站上并站稳60日线，具备了上攻的技术条件 [3] 2026年核心投资主线 - 第一条主线是科技线，核心是AI驱动的科技革命，2026年科技概念成为热点的唯一条件是与AI相关 [3] - 第二条主线是周期线，关键驱动因素是美联储的货币宽松（降息扩表），这将导致资产价格和大宗商品价格迭创新高 [4] - 第三条主线是防守线，波动较小，依赖于政策红利和内需带动，主要包括新消费、新医药和电力通信算力基建 [4] - 在基建领域，重点关注电力、通信、算力三类项目，因其与AI相关且经济效益显著 [4] 具体行业与资产分析：以铜为例 - 建议关注“铜”的核心逻辑是其与AI发展强相关，且明年供需存在缺口 [6] - 供应端，两座大矿暂停开采；需求端，美国“大而美”法案旨在解决算力中心电力问题，电网基建将大幅增加用铜需求 [6] - 算力服务器内部的电源和PCB也需要大量用铜，万亿级别的算力投资将支撑铜价 [6] - 铜短缺已引发空调等行业讨论“铝代铜”，但铝在耐用性和抗高温性上不如铜，电源线使用铜包铝存在质量风险 [6] - 铜价上涨的不确定性在于AI泡沫破裂或美联储不宽松可能导致美国电网基建计划泡汤，但当前认为可能性微乎其微 [6] - 投资策略建议将AI热潮与周期宽松逻辑结合，寻找焦点资产以对冲单一逻辑风险 [6]

文章核心观点 - 国内外主要政策验证窗口已基本结束，整体基调好于市场预期，为市场躁动行情奠定了良好基础 [1] - 资金行为有望从观望博弈转向积极寻找机会，备战躁动行情的共识正在凝聚 [4] - 探讨躁动行情启动的可能性、寻找潜在启动信号是后续关注重点 [4] 国内外政策与市场环境 - **美联储政策与数据**：美国11月失业率略有回升、CPI数据大幅低于预期，市场继续定价软着陆，叠加特朗普表示下一任美联储主席“需支持大幅降低利率”，为美联储进一步宽松打开想象空间 [1] - **日本央行加息**：日本如期加息25bp，由于市场预期已较充分且美元错配敞口已显著收敛，此前担心的套息交易平仓风险并未出现，且因植田和男未给出加息路径，鹰派程度不及预期，日元在加息后反而贬值 [2] - **国内政策环境**：国内中央经济工作会议后政策环境持续偏积极、偏呵护 [4] 历史躁动行情规律与启动信号 - **启动时间分类**：历轮躁动行情启动时间可分为三类：11月启动（需强宏观政策明确转向）、12月启动（年初市场偏强但岁末扰动，扰动缓解后开启）、1月-2月启动（大部分行情启动时间点） [6] - **本轮行情类比**：本轮较为符合第二类，即年初以来市场表现偏强、临近岁末扰动缓解后开启躁动的情况，类似2017、2019、2020年 [7] - **历史启动案例**： - 2017年：由央行“临时准备金动用安排”（被解读为“春节限定版降准”）开启，随后PMI及GDP数据验证基本面稳中向好、美联储货币政策“按兵不动”驱动人民币升值、流动性充裕，A股走出“11连阳”行情 [7] - 2019年：由中美双方就“第一阶段经贸协议”文本达成一致正式启动，此前财政部提前下达“万亿新增专项债额度”、11月制造业PMI再次回升至50%以上缓解担忧 [8] - 2020年：海外不确定性（如美国大选）相继落地提振风险偏好，国内经济延续复苏、政策定调不急转弯、货币政策边际宽松，次年1月公募基金天量发行推动行情走向高潮 [8] - **躁动行情前置开启的条件**：1）年末会议偏积极政策定调托底风险偏好；2）经济基本面稳中向好、企业盈利步入上行通道，经济数据及年报预告无明显扰动；3）货币政策宽松、宏微观流动性充裕 [9] - **潜在启动信号类型**：1）前期压制市场的不确定性因素落地；2）降准降息等宽松政策催化；3）关键数据验证基本面向好 [16] - **本轮潜在启动信号观测**：1）岁末年初降准降息落地的可能性（观测窗口在下周初及1月）；2）关键数据对基本面预期改善的提振，包括PPI、PMI、M1、社融信贷及上市公司年报预告等 [16] 当前市场具备的有利条件 - **政策定调**：经济工作会议延续去年偏扩张的积极定调 [10] - **基本面改善验证**：宏观层面，岁末年初有望是验证本轮PPI上行的重要窗口；微观层面，近期全A盈利预期仍在上修，去年四季度业绩“砸坑”后今年年报业绩预告基本面验证压力不大 [10] - **流动性支撑**：国内宏观流动性充裕，降准降息仍是政策可选项；微观层面，两融资金回流、险资“开门红”、居民“存款搬家”提速对于股市流动性的支撑值得期待 [10] 配置节奏与方向 - **布局节奏**：岁末年初风格呈现“价值搭台，成长唱戏”特征，12月至1月市场风格通常较为均衡，大盘、低估值、顺周期风格相对占优；春节临近至两会前，是由流动性和风险偏好驱动的躁动窗口，市场风格转为小盘、科技成长等高弹性板块明显占优 [16] - **高景气行业方向（基于26年预测净利润增速>30%）**： - **AI产业趋势**：硬件（通信设备、元件、半导体产业链、消费电子）、软件应用（IT服务、软件开发、游戏、广告营销） [17] - **优势制造业**：新能源产业链（锂电池、锂矿、风电设备、新能车）、军工（地面兵装、航空航天装备、军工电子）、机械（机器人、机床）、医药（创新药） [17] - **“反内卷”**：钢铁、建材（水泥、玻璃玻纤、装修建材、塑料）、化工（化学原料、化学纤维、橡胶）、新能源（光伏、硅料硅片）、航空机场 [17] - **内需结构性复苏**：服务消费（影视院线、教育、零售、电商、酒店餐饮、旅游景区、医院）、新消费（休闲食品、文娱用品）、服装家纺 [17] - **顺周期板块**：经济工作会议对“反内卷”、服务消费等重点工作的部署及积极政策环境，继续为顺周期板块创造估值修复环境，重视受益于海外宽松和国内PPI上行预期的“反内卷”&涨价资源品（化工、钢铁、有色），消费板块中的新消费&服务消费（零售、休闲食品、教育、出行链等）、农业，以及非银在躁动行情中的向上弹性 [20] - **科技成长板块**：海外流动性预期转暖、国内风险偏好提升，适合科技成长板块的配置环境正在逐步回归，若躁动信号进一步明确，板块向上弹性有望进一步打开，重点关注AI内部的国产半导体产业链、AI端侧和软件应用（人形机器人、游戏、港股互联网、软件）、流动性敏感的创新药以及商业航天产业趋势催化的军工补涨 [22]

2026年海外宏观经济核心主线 - 核心主线围绕“美联储宽松落地、美国经济结构分化、全球政策博弈与资产重估”展开，宽松是贯穿全年的关键逻辑 [1] 美国经济结构性特征 - 美国经济呈现“头重脚轻”的繁荣特征，增长高度依赖高收入群体消费与AI相关投资 [1] - 消费端，前10%高收入人群贡献近一半消费支出，其财富效应与美股表现深度绑定 [1][20][24] - 投资端，AI四大巨头资本开支将支撑2026年约三分之一的经济增长 [1][66][70] - 2025年前两个季度，AI相关投资对美国实际GDP环比均贡献了1%以上的拉动 [18] - 2025年以来，AI相关投资在总GDP中的比重快速走高，AI相关企业投资活动维持高增 [18] 经济驱动线索切换 - 经济线索已从财政扩张转向AI驱动，财政退坡后，AI叙事成为紧货币环境下经济韧性的核心支撑 [1] - 2020-2023年为财政从大幅扩张到逐步退坡阶段 [23] - 2023-2025年，AI叙事令股市在紧货币环境下维持繁荣，同时支撑经济韧性 [23] 特朗普政府政策焦点 - 特朗普政府政策聚焦“关税筹钱+制造业回流” [1] - 政策试图通过加征关税弥补财政缺口、为减税提供空间，并换取欧日韩未来三年合计1.5万亿美元对美投资 [1][42][49] - 2025年1-10月，美国联邦政府较2024年同期多征收1400亿美元的关税，叠加其他因素，赤字规模收窄约2316亿美元 [41][47] - 根据CBO测算，《美丽大法案》预计将在2026财年造成4868亿美元的赤字扩张，当前关税收入（2025全年预计2500-3000亿美元）无法完全填补 [41] - 减税法案预计使得非住宅投资对2026年GDP的同比贡献较2025年增加约0.3个百分点 [43] - 理想情况下，欧日韩的投资流入预计使得非住宅投资对2026年GDP的同比贡献较2025年增加不到0.15个百分点 [44] 全球财政压力再分配 - 特朗普政策导致全球财政压力重新分配，欧日为对冲贸易与安保压力加大财政扩张力度 [1] - 主权债务风险从美国向外扩散，2025年以来欧日长债利率上行而美债相对跑赢 [1][58][61] AI投资潜在风险 - AI投资依赖债务融资的趋势渐显，系统脆弱性上升 [1] - AI公司发债规模已经有加快迹象 [24] - 若AI泡沫破裂可能拖累经济陷入衰退 [1] - 如果股市下跌10%，可能导致收入前1%的人资产缩水近5%，并可能导致消费支出下行3%左右，从而导致GDP下滑约2% [68] 美联储货币政策展望 - 美联储降息是2026年核心看点，宽松诉求强烈 [2] - 一方面，美国财政利息支出高企，需要降息降低债务滚动成本；另一方面，AI相关金融风险与经济对科技的依赖度，要求宽松环境保驾护航 [2] - 特朗普对美联储的影响力提升，2026年5月主席换届后，鸽派主导下降息幅度可能超市场预期 [2] - 降息的核心约束是通胀，2026年二季度后压力或逐步下滑 [10] 大类资产展望 - 流动性是核心线索 [2] - 美元大方向仍向下，美联储超预期宽松将削弱其信用优势 [2][10] - 权益市场迈过短期波动后，科技仍是主线，宽松且经济不崩的环境利好风险资产 [2][10] - 美债利率中枢波动下移，相对吸引力上升，日欧长债风险仍存 [2][10] - 商品中黄金为优选，受益于美元弱势、地缘风险与央行购金，工业金属则依赖全球需求修复节奏 [2][10]

市场分析 - 二十届四中全会提出"十五五"时期主要目标，包括高质量发展、科技自立自强、深化改革等，提振市场情绪 [1] - 根据2035年人均GDP达到中等发达国家水平的目标推算，"十五五"期间平均GDP增速或有望维持在5%左右 [1] - 美国9月CPI同比增长3%，低于3.1%的预期，10月标普制造业PMI录得52.2，好于52的前值 [2] - 美联储主席鲍威尔暗示未来几个月可能停止收缩资产负债表，美国经济呈现韧性 [2] - 美国政府停摆进入第24天，创史上第二长纪录，导致多个经济数据发布延迟，市场对其严重程度定价相对不足 [2] 商品板块 - 商品市场近期以观望为主，前期看涨板块波动率处于高位，价格波动风险较大 [3] - 黑色板块受下游需求预期拖累，重点关注"反内卷"事实 [3] - 有色板块长期供给受限问题未缓解，近期受全球宽松预期提振 [3] - OPEC+八个产油国将在11月进一步增产13.7万桶/日，能源中期基本面供给偏宽松 [3] - 美国宣布将制裁俄罗斯最大的两家石油企业，敦促俄乌立即停火 [3] - 化工板块中甲醇、烧碱、尿素等品种的"反内卷"空间值得关注 [3] - 农产品短期受关税和通胀预期驱动，贵金属在短期大幅震荡后或重新进入盘整阶段 [3] 投资策略 - 商品和股指期货整体维持中性策略 [4]

报告行业投资评级 - 商品和股指期货整体中性 [6] 报告的核心观点 - “十五五”主要目标发布，市场情绪受提振，按人均GDP目标推算，十五五期间平均GDP增速或有望维持在5%左右 [3] - 美联储宽松步伐或相对顺畅，但美国政府停摆事件仍需关注，目前市场对其严重程度定价相对不足 [4] - 商品近期以观望为主，关注通胀下半场有色、能源等可能的突破方向，各板块有不同表现及关注点 [5] 市场分析 宏观氛围 - “十五五”时期经济社会发展主要目标发布，到2035年人均GDP达中等发达国家水平，提振市场情绪和经济预期 [3] 美国经济 - 9月CPI同比增长3%低于预期，10月标普制造业PMI好于前值，美联储主席暗示可能停缩表，但政府停摆进入第24天创史上第二长纪录，多个经济数据发布延迟 [4] 商品分板块 - 前期看涨板块波动率高，价格波动风险大，后续关注通胀下半场有色、能源等突破方向 [5] - 黑色板块受下游需求预期拖累，关注“反内卷”事实 [5] - 有色板块长期供给受限未缓解，受全球宽松预期提振 [5] - 能源中期基本面供给偏宽松，OPEC+产油国11月增产13.7万桶/日，美国制裁俄石油企业 [5] - 化工板块甲醇、烧碱、尿素等品种“反内卷”空间值得关注 [5] - 农产品短期受关税和通胀预期驱动 [5] - 贵金属短期大幅震荡后或进入盘整阶段 [5] 要闻 国内要闻 - 二十届四中全会提出“十五五”目标，强调全党全国为实现规划奋斗，推进多方面建设 [7] - 何立峰10月24 - 27日率团赴马来西亚与美方进行经贸磋商 [7] - 中方对欧盟在第19轮对俄制裁中列单中国企业表示强烈不满和反对 [7] 国际要闻 - 美国11月起对卡车和客车征关税，特朗普政府“调整”策略提供“豁免” [7] - 日本首相准备超去年13.9万亿日元的经济刺激举措 [7] - 美国API原油等库存有变化 [7] - 普京不亲自出席二十国集团峰会 [7] - 美国参议院未通过临时拨款法案，政府“停摆”僵局持续 [7] - 美国制裁俄石油企业，取消美俄领导人会晤计划 [7] 经济数据图表 各国经济热力图 - 展示美国经济各指标如GDP、投资、就业、通胀等在不同时间的情况 [9] - 展示欧洲经济各指标如GDP、投资、就业、通胀等在不同时间的情况 [10] - 展示中国经济各指标如GDP、投资、消费、通胀等在不同时间的情况 [11] 其他图表 - 包含花旗经济意外指数、30大中城市商品房成交面积（周度、日度）、五大上市钢材消费量等图表 [12][14] - 包含10Y和2Y中美国债利差、美元兑主要汇率周环比、美元指数走势、利率走廊等图表 [20][23][24][26]

市场表现 - 道琼斯工业平均指数上涨472点，收于47207点，历史上首次站上47000点[3] - 纳斯达克指数上涨1.15%，标准普尔500指数上涨0.79%，两者均创下盘中及收盘历史新高[3] - 当周三大股指均录得正收益，道指上涨2.2%，纳指上涨2.31%[3] 核心驱动因素 - 美国9月CPI环比上涨0.3%，年化率降至3%，低于经济学家预期的0.4%和3.1%[3] - 剔除食品和能源的核心CPI数据亦低于预期0.1个百分点[3] - 通胀数据温和使市场预期美联储将维持宽松路径，12月降息概率从91%升至98.5%[3] - 10年期国债收益率跌破4%，提振资金入场信心[3] 企业基本面 - 英特尔第三季度销售额超出市场预期[3] - 宝洁公司盈利与营收均跑赢华尔街预测[3] - 企业盈利超预期为市场上涨提供了实际支撑[3] 市场情绪与外部因素 - 高盛认为CPI报告无异常，下周降息基本确定，12月大概率跟随宽松[3] - 特朗普终止与加拿大贸易谈判的事件未对市场核心逻辑产生显著影响[3] - 市场情绪高涨，呈现普涨行情[3] 投资策略视角 - 通胀降温与美联储政策宽松为市场奠定基础[4] - 企业盈利超预期为上涨提供支撑[4] - 建议关注估值合理且盈利扎实的投资标的，采取耐心持有的策略[4]

报告行业投资评级 - 黄金和白银均为谨慎偏多 [8] 报告的核心观点 - 金价创出历史新高后获利了结情绪或短期压制金价，但避险溢价与美联储宽松主线逻辑未变，未来价格有望上行，近期黄金价格以震荡为主，Au2512合约震荡区间在890元/克 - 915元/克 [8] - 白银与黄金价格冲高回落，主线逻辑未变，工业需求有望在宽松周期走强，金银比价有望收窄，短期白银价格维持震荡，Ag2512合约震荡区间在10950元/千克 - 11550元/千克 [9] - 套利策略为逢高做空金银比价，期权策略为暂缓 [9] 市场分析 - 当地时间10月9日，美国共和党提出的结束政府停摆法案未在参议院通过，特朗普计划削减一些受民主党欢迎的联邦项目 [1] - 纽约联储主席威廉姆斯支持今年内进一步下调利率，认为美国经济未陷衰退，通胀风险缓解但仍需警惕，强调货币政策仍属“适度紧缩” [1] - 美国财长已完成对美联储主席候选人的最后一轮面试，特朗普将从前美联储理事凯文·沃什、现任理事沃勒、白宫经济顾问凯文·哈塞特和贝莱德首席投资官Rick Rieder四人中做最终决定 [1] 期货行情与成交量 - 2025年10月9日，沪金主力合约开于909.96元/克，收于914.32元/克，较前一交易日收盘变动4.57%，成交量41087手，持仓量129725手；昨日夜盘开于918.06元/克，收于902.28元/克，较昨日午后收盘下跌1.31% [2] - 2025年10月9日，沪银主力合约开于11200.00元/千克，收于11169.00元/千克，较前一交易日收盘变动2.30%，成交量605570手，持仓量477441手；昨日夜盘开于11424元/千克，收于11078元/千克，较昨日午后收盘下跌0.81% [2] 美债收益率与利差监控 - 2025年10月9日，美国10年期国债利率收于4.137%，较前一交易日持平，10年期与2年期利差为0.544%，较前一交易日 - 0.42BP [3] 上期所金银持仓与成交量变化情况 - 2025年10月9日，Au2508合约上，多头较前一日变化 - 1783手，空头变化 - 1463手，沪金合约上个交易日总成交量为285521手，较前一交易日变化 - 32.03% [4] - 2025年10月9日，Ag2508合约上，多头变动2手，空头变动 - 2手，白银合约上个交易日总成交量1005687手，较前一交易日变化 - 39.90% [4] 贵金属ETF持仓跟踪 - 昨日黄金ETF持仓为1,014.58吨，较前一交易日持平，白银ETF持仓为15,416吨，较前一交易日下降20吨 [5] 贵金属套利跟踪 - 2025年10月9日，黄金国内溢价为 - 17.05元/克，白银国内溢价为 - 1078.81元/千克 [6] - 昨日上期所金银主力合约价格比约为81.86，较前一交易日变动1.10%，外盘金银比价为82.33，较上一交易日变化0.66% [6] 基本面 - 2025年10月9日，上金所黄金成交量为51446千克，较前一交易日变化 - 21.50%，白银成交量为592680千克，较前一交易日变化123.93%，黄金交收量为13886千克，白银交收量为88590千克 [7]

美联储降息周期预期 - 基准预期美联储降息周期分为快-慢-快三个阶段 [1] - 第一阶段为2025年第四季度 预计连续降息3-4次 节奏较快 [1] - 第二阶段为2026年上半年 降息节奏将放慢 [1] - 第三阶段为2026年下半年 降息节奏将再次加速 [1] 降息节奏变化的原因 - 2026年上半年降息放缓因通胀持续上行 美联储需重新平衡增长下行与通胀上行风险 [1] - 此阶段可能通过停止缩表来安抚金融市场 [1] - 2026年下半年降息加速因5月鲍威尔任期届满 预计特朗普政府提名更鸽派的美联储主席上台 [1] - 关税对通胀的推升效果可能告一段落 为加快降息创造条件 [1] 对全球市场的影响 - 未来一年美联储政策宽松是大势所趋 [1] - 宽松交易将成为全球市场主线 [1] - 宽松政策或推动美元贬值 [1] - 总体利好中国及海外市场的股票、债券、商品、黄金等各类资产 [1]