回顾2016年供给侧结构性改革带来的债市调整可以发现，供给侧改革有望拉动工业品价格回升，扭转 PPI下行趋势，对债市形成短期冲击，但需求侧力量是决定利率中长期走势的关键因素。利率的走势与 核心CPI联系更为紧密，核心CPI反映真实需求的强度，工业品价格上涨能否向更广谱性的CPI传导是关 键。而目前需求侧并未看到和上一轮棚改类似的力度，叠加外部不确定性较大，本轮"反内卷"前期或仍 表现出需求拖累的特征。对利率市场来说，"反内卷"会带来基本面预期的修正，短期债市"逆风"环境仍 在，但缺乏需求端的配合，对债市的影响力度相对有限，在基本面未明显改善的背景下，随着十年期国 债收益率调整至1.75%一线，配置端的力量有望逐步加强。 笔者认为，"反内卷"的意义在于打破价格持续偏弱带来的负反馈，对供需平衡和优化供给具有现实意 义。目前经济结构中需求弱、价格弱仍是主要矛盾，在需求不足的背景下，通缩压力加大，带动实际利 率被迫抬升，居民和企业加杠杆动力不足，形成了"价格→企业利润→居民收入→需求"的负反馈传导机 制。今年上半年产能利用率和PPI同比双双回落，对应工业企业利润持续低位运行。因此，从时点上 看，当下"反内卷"具备必要 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周受反内卷政策预期及雅江水电站题材催化，股债跷跷板效应下债市回调，月末资金面趋紧放大调整幅度，10年期国债收益率一度回调至1.75%附近，30年期国债回调至1.97%附近；周末广期所、大商所发布调整交易限额通知，两大品种市场成交量降20%以上，总成交量降超170万手，央行开展4000亿MLF操作和4958亿元7天逆回购操作[1][27] - 当前债牛基础暂难扭转，反内卷政策及雅江水电项目等属长期议题，对债市短期扰动可控，供给侧改革2.0相关政策从出台到PPI转正及影响债市反转需时日，下半年货币政策降准降息仍有概率[2][28] - 十年期国债利率下降合意区间中枢有锚，为五年期LPR降幅+5BP，无新降息预期下当前十年期国债合意点位中枢为1.7%左右，后续10年期国债收益率会重回1.65%-1.70%区间，7月底政治局会议和8月初中美谈判或使债市波动，但收益率中枢难大幅偏离[3][29] 根据相关目录分别进行总结 利率债上周数据回顾 - 7月25日当周资金利率跨月波动，DR001由7月21日的1.36%升至7月25日的1.52%，R001由7月21日的1.40%升至7月25日的1.55%；7天利率跨月波动加剧，DR007由7月21日的1.49%涨16BP至1.65%，FR007由7月21日的1.50%涨25BP至1.75%[11] - 公开市场操作方面，当周央行逆回购投放16563亿元，配合大额总到期量17268亿元，最终资金净回笼705亿元[11] - 中美债利差倒挂幅度扩宽，美国6月期SOFR利率上周围绕4.20%附近波动，中国6月期SHIBOR利率由1.59%升至1.61%；截止7月25日，中美6个月期利率利差为 -259BP，7月内倒挂幅度增加，中美债两年期/十年期利差分别为 -247BP和 -266BP，周内长短端利差倒挂幅度略有缩小[17] - 期限利差方面，美债期限利差收缩，中债变化不大，中债10 - 2年期利差由29BP扩至30BP，美债10 - 2年期限利差由53BP缩小至49BP[20] - 利率期限结构方面，中美债收益率上周均回调，中债收益率曲线陡峭化，美债收益率曲线平坦化，中债收益率除3个月期外整体回调幅度在4BP - 6BP左右，美债收益率中端回调幅度最大，3 - 5年期回调5BP左右[21] 上周重点债市事件 - 7月21日，中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布新版LPR报价，1年期品种报3.0%，5年期以上品种报3.5%，均维持不变[33]

资本市场锚点 - 沪深300是股票投资的基准锚点 用于衡量股市牛熊和基金超额收益 [2] - 十年期国债是债券市场的核心基准 反映政策风向和经济周期 [2] - 两大锚点共同构成跨市场资产配置的价值中枢 [3] 十年期国债特性 - 具有无风险收益率属性 是资产定价的压舱石 [4] - 期限结构均衡 收益率和波动率介于短债与超长债之间 [4] - 2018-2024年十年国债ETF保持每年正收益 穿越牛熊周期 [4] - 机构投资者将其作为组合安全性的基础配置 [4] 十年国债ETF优势 - 市场唯一跟踪10年期国债指数的稀缺ETF品种 [5] - 操作效率显著高于个券配置 支持T+0交易和条件单 [5][6] - 交易费率低且持仓透明 每日公布PCF清单 [7][8] - 支持质押回购功能 提升资金使用灵活性 [8] 配置策略 - 波段操作可参考利率变化 收益率上行2BP时介入 [9] - 定投需注意单笔1万元起投门槛 建议月频或半月频 [9] - 固收+策略可搭配80%国债ETF+20%权益类产品 [9]

经济增长 - 6月27日当周国信高频宏观扩散指数A为-0.14，指数B录得97.8，指数C录得-5.8%（-0.3pct.），指数B标准化后下跌0.14，经济增长动能运行稳健[11][12] - 本周投资领域景气回落，消费、房地产领域景气基本不变，投资相关分项中螺纹钢产量上涨，焦化企业周度开工率及水泥价格指数下跌；消费相关分项中全钢胎开工率上涨，PTA产量下跌；房地产相关分项中30大中城市商品房成交面积上涨，建材综合指数下跌[11][12] 资产价格 - 本周十年期国债收益率预测值高于实际值，偏差为55BP，上证综合指数预测值高于实际值，预计7月4日所在周十年期国债收益率上行，上证综合指数下行[16][18] CPI - 6月21 - 27日农业部农产品批发价格200指数拟合值较上周跌0.1%，6月环比约为-0.8%，持平历史均值；非食品综合高频指数较上周涨0.6%，6月环比为-0.9%，低于历史均值[25][27][28][32] - 预计6月CPI食品环比约为-0.5%，非食品环比约为零，整体环比约为-0.1%，同比小幅回升至零[2][33][36] PPI - 6月中旬流通领域生产资料价格总指数较上旬涨0.3%，有色金属、化工产品等价格上涨，黑色金属、煤炭等价格下跌[37] - 预计6月PPI环比约为-0.3%，同比回落至-3.4%[2][38] 风险提示 - 海外市场动荡，存在不确定性[2][40]

市场环境与投资趋势 - 外围市场波动导致A股震荡回调，债券型ETF作为避险资产需求上升[1] - 十年国债ETF（511260）连续10日净流入超60亿元，规模突破100亿元，成交额持续放大[1] - 十年期国债被视为"无风险收益率"，具有安全性高、流动性强、收益稳定等特点，是债市"压舱石"[1] 国债品种与收益特征 - 国债按期限分为1年、3年、5年、10年、30年等，十年期国债在收益率和波动率上均衡，性价比突出[1] - 当前流动性宽松环境下，十年期国债到期收益率为1.66%，显著高于1年期定期存款利率（0字头）[1] - 十年国债ETF近1年、3年、5年回报率分别为6.02%、15.04%、19.26%，成立以来累计回报34.63%[2] 产品优势与配置价值 - 十年国债ETF支持T+0交易，适合高波动市场中的波段操作[3] - 交易费率低且持仓透明（每日公布PCF清单），资金使用效率高[4][5] - 可质押回购换取流动性，便于捕捉其他资产投资机会[5] - 上证10年国债指数与AH股、美股、黄金等资产相关性低，能优化组合夏普比率[6] 宏观环境与历史表现 - 当前货币宽松、信贷需求弱、经济恢复缓慢，十年国债在类似历史阶段表现优于其他资产[6] - 十年国债ETF自2018年至2024年每年均实现正收益，穿越牛熊周期能力显著[2]

债券型ETF市场表现 - 全市场29只债券ETF总规模飙升至3207亿元，创历史新高，年内规模增长超120% [1] - 十年国债ETF（511260）连续5日净流入额超13亿元，连续10日净流入额超53亿元，规模超91亿元，年内份额增长超240% [1] - 十年国债ETF盘中成交额持续放大，成为避险类资产配置优选 [1] 十年期国债的核心特征 - 十年期国债以国家信用为基础，安全性高、流动性强、收益稳定，被视为"无风险收益率"和债市"压舱石" [2] - 十年期国债收益率反映市场对未来经济走势的预期，在低利率及高波动环境下更易成为资金避风港 [3] - 相较于短久期和超长期国债，十年期国债在收益率与波动率之间更均衡，是当前环境的性价比之选 [4] - 最新十年期国债到期收益率为1.66%，在存款利率跌至0字头背景下收益仍较可观 [5] 十年国债ETF的投资优势 - 十年国债ETF（511260）兼具国债稳健性与ETF透明分散特征，适合普通投资者 [6] - 近1年回报率6.02%，近3年15.04%，近5年19.26%，成立以来累计回报率34.63%，2018-2024年每年均保持正收益 [6] - 支持T+0交易，费率低，持仓透明，可质押回购，便于捕捉波段机会和提高资金效率 [7] 债市环境与配置策略 - 短期债市震荡概率大但下行风险有限，经济"弱复苏"状态支持窄幅震荡格局 [8] - 央行货币政策延续适度宽松，利率中枢长期下行趋势不变，回调时配置策略仍有效 [8]

经济增长 - 6月13日所在周，国信高频宏观扩散指数A由负转正为0.14，指数B回升至98.1，指数C为 -5.5%（+0.3 pct.），标准化后指数B上涨0.14，优于历史平均，经济环比动能改善[11][13] - 本周房地产领域景气上升，投资领域景气回落，消费领域景气基本不变[11][13] 资产价格 - 本周十年期国债收益率预测值高于实际值，偏差56BP，上证综合指数预测值高于实际值，下周预计十年期国债收益率上行，上证综合指数下行[18][19] - 2025年6月13日所在周，十年期国债收益率均值1.65%，预测值2.21%；上证综合指数均值3393.31，预测值3094.40；南华工业品指数均值3460.05，预测值3797.34[20] CPI情况 - 6月7 - 13日，农业部农产品批发价格200指数拟合值较上周下跌1.2%，预计6月CPI食品环比约 -0.5%，非食品环比约为零，整体环比约 -0.1%，同比回升至零[25][36] PPI情况 - 6月上旬流通领域生产资料价格总指数较5月下旬下跌1.0%，预计6月PPI环比约 -0.3%，同比回落至 -3.4%[37][38] 风险提示 - 海外市场动荡，存在不确定性[2][40]

十年期国债ETF的核心价值 - 十年期国债是市场中交易量最大的单一债券品种，规模与流动性占据绝对主导地位 [1] - 配置价值体现在久期较长、收益率可观、弹性较大，且作为债券市场基准，类似股市中的沪深300指数 [1] - 十年国债ETF样本空间为剩余期限7到10年的国债，持仓透明、费率低，支持T+0交易 [1] - 自2017年8月成立后，2018至2024年每个完整年度均实现正收益 [1] 历史表现与市场环境关联性 - 经济预期疲软、通胀温和、货币宽松时表现更优：2018年(+7.60%)、2021年(+5.19%)、2023年(+4.37%)、2024年(+9.02%) [2] - 通胀高企或经济强劲时相对逆风但仍正收益：2019年(+2.49%)、2020年(+1.92%)、2022年(+2.52%) [2] - 当前宏观环境对债券投资友好，利率长期下行趋势未改，建议逢低买入策略 [2] 当前市场动态与配置策略 - 2024年债券市场延续牛市但价格已处高位，近期走势震荡 [2] - 虽无单边上涨行情，但调整阶段仍具配置价值，"每调买基"策略对十年国债ETF(511260)有效 [2]

经济增长 - 6月6日所在周国信高频宏观扩散指数A维持负值，指数B继续回落，标准化后下降0.43，经济增长环比动能偏弱[1][11][12] - 投资、房地产领域景气回落，消费领域景气基本不变，投资相关分项中焦化企业开工率上涨，螺纹钢产量及水泥价格下跌；消费相关分项中PTA产量上涨，全钢胎开工率下跌；房地产相关分项中30大中城市商品房成交面积、建材综合指数下跌[11][12] 资产价格 - 本周十年期国债收益率预测值高于实际值，偏差为57BP，上证综合指数预测值高于实际值，预计下周十年期国债收益率上行，上证综合指数下行[17][18] CPI跟踪 - 本周（5月31日至6月6日）农业部农产品批发价格200指数拟合值上涨0.05%，6月环比约为0.2%，高于历史均值-0.8%；非食品综合高频指数下跌0.04%，6月环比为-1.6%，低于历史均值0.2%[25][27][28][32] - 预计5月CPI食品环比约为-1.0%，非食品环比约为-0.2%，整体环比约为-0.4%，同比回落至-0.4%[2][36] PPI跟踪 - 5月下旬流通领域生产资料价格总指数较中旬下跌1.0%，九大产品类别中有色金属价格上涨，其余八类价格下跌[38] - 预计5月PPI环比约为-0.3%，同比回落至-3.2%[2][39] 基础数据 - 固定资产投资累计同比4.00%，社零总额当月同比5.10%，出口当月同比8.10%，M2为8.00%[3] 风险提示 - 海外市场动荡，存在不确定性[2][41]

经济增长 - 5月30日所在周国信高频宏观扩散指数A维持负值，指数B继续回落，投资领域景气回落，消费、房地产领域景气基本不变[1][11][13] - 春节后2 - 3个月内指数B平均每周上升0.17，本周指数B标准化后下降0.43，弱于历史平均水平，经济增长环比动能偏弱[1][11][13] 资产价格 - 本周十年期国债收益率预测值高于实际值，偏差61BP，上证综合指数预测值高于实际值，国内利率与基本面情况偏离较大[18] - 预计2025年6月6日所在周十年期国债收益率上行，上证综合指数下行[1][11][19] CPI - 本周食品价格上涨0.22%，非食品价格下跌1.2%[23][27] - 预计5月CPI食品环比约为 - 1.0%，非食品环比约为 - 0.2%，整体环比约为 - 0.4%，同比回落至 - 0.4%[2][11][12][35] PPI - 5月中旬流通领域生产资料价格总指数较上旬上涨0.1%，有色金属等价格上涨，石油天然气等价格下跌[36] - 预计5月PPI环比约为 - 0.2%，同比回落至 - 3.1%[2][12][37] 风险提示 - 海外市场动荡，存在不确定性[2][39]